Räntorna har bottnat. Makroanalys maj Anelis Redzic. Vill du veta mer!

Transkript

1 1/5 Makroanalys maj 2015 Rate rise at some point this year is appropriate. Janet Yellen, Chair of the Board of Governors of the Federal Reserve System Räntorna har bottnat Den senaste tiden har vi sett en kraftig uppgång av de långa räntorna i västvärlden. En kombination av stigande oljepris och förväntningar på starkare konjunktur har drivit inflationsförväntningarna högre och med det de långa räntorna. Är detta bara är en liten rekyl eller början på något större? Vår bedömning är att vi förmodligen redan sett lågpunkten för räntorna. I takt med att den globala tillväxten accelererar, inflationsförväntningar lyfter och den amerikanska centralbanken påbörjar en normalisering av penningpolitiken förväntar vi oss allt högre räntor under de kommande kvartalen. I denna makroanalys går vi igenom vad detta kommer att få för effekter på ränte- och aktiemarknaden och hur vi jobbar för att skapa avkastning i en allt osäkrare omvärld. Anelis Redzic FÖRVALTARE Anelis Redzic arbetar som förvaltare och makrostrateg på Allra Asset Management. Anelis har studerat teknisk fysik med inriktning mot finansiell modellering och har arbetat med analys av makroekonomiska samband i sju år. Anelis Redzic har många års erfarenhet av fondförvaltning och stort intresse för ekonomisk och politisk analys. Vill du veta mer! Tveka inte, vi finns här för att vägleda dig, i stort som smått. Så har du funderingar om tjänsten eller annat som rör pension, ring på eller skicka e-post till kundtjanst@allra.se

2 2/5 Varför stiger räntorna? Oljepriset har haft en skakig utveckling under det senaste året. Efter fallet på 60 procent fram till i januari har vi hittills i år sett en uppgång på 45 procent. Oljeprisutvecklingen har en stark koppling till inflationsförväntningar eftersom oljan påverkar prissättningen på de flesta varor och tjänster som vi använder. Oljeprisuppgången har drivit inflationsförväntningarna högre i både USA (se grafen nedan) men också i Europa och tillväxtländerna. Detta tillsammans med förväntningar om en starkare global konjunktur under den andra halvan av året har lyft de nedtryckta långräntorna i både Europa och USA. Exempelvis steg den svenska tioåriga statsräntan från 0,24 procent till 0,83 procent på bara en månad. Detta är stora rörelser på väldigt kort tid men rörelserna drunknar i den räntenedgång som vi sett under de senaste åren (se grafen på nästa sida). Vår bedömning är att långräntorna fortsätter att stiga på grund av följande. (1) Den kraftiga räntenedgången i Europa i början på året berodde till stor del på det förväntade kvantitativa lättnadsprogrammet från den europeiska centralbanken. I likhet med tidigare kvantitativa lättnadsprogram från både den amerikanska och japanska centralbanken ser vi nu att räntorna istället börjat stiga. Räntorna återgår till att följa konjunktursignalerna, som blir allt starkare. (2) Vår bedömning är att den amerikanska centralbanken höjer styrräntan i september, något som inte ligger i korten om vi ser till marknadsprissättningen. (3) I takt med att de flesta länderna i västvärlden minskat sina budgetunderskott är det inte längre nödvändigt att räntorna ligger kvar på dessa låga nivåer för att länderna långsiktigt ska kunna stabilisera sin skuldsättning. Det betyder att räntenivån där vi har jämviktsarbetslöshet (full sysselsättning och stabil inflation) de facto börjat röra sig uppåt. 2,6 2,4 2,2 2 1,8 1,6 1,4 1,2 USA Inflationsförväntningar [5 år] Oljepriset [Brent, USD/fat, t.h.] 1 jan-12 jul-12 jan-13 jul-13 jan-14 jul-14 jan

3 3/5 7,0 10-årig statsobligationsränta 6,0 5,0 4,0 USA [t.v.] Tyskland [t.v.] Sverige [t.v.] Japan [t.h.] 2,5 1,5 0,5 0,0 0, Stigande löner i USA blir avgörande Den amerikanska centralbanken har ett gyllen tillfälle att påbörja en normalisering av penningpolitiken redan i juni men det mesta pekar på september. Arbetsmarknaden i USA har under en lång tid haft en positiv trend. Arbetslösheten har sjunkit till samma nivå som för sju år sedan, nyanmälda arbetslösa är nere på historisk låga nivåer och reallönerna växer i samma takt som i tidigare konjunkturåterhämtningar. Grafen nedan visar den så kallade Employment Cost Index (ECI), ett index som mäter både lönetillväxten men även tar hänsyn till andra förmåner som betalas ut till de anställda. Enligt den före detta centralbankschef, Alan Greenspan, är ECI en mycket värdefull indikator för att få en bra bild om var löneinflationen är på väg. Det är ofta ett skifte i ECI, som i grafen nedan, som har störst inverkan på den amerikanska centralbankens penningpolitiska beslut. Det är inte konstigt att nuvarande centralbankschef, Janet Yellen, så sent som i fredags, återigen fastslog att en första räntehöjning kommer att komma i år. Detta är ännu inte diskonterat på de finansiella marknaderna. 5,0 4,5 US Employment Cost Index - Private industry workers wage [Y/Y] 4,0 3,5 2,5 1,

4 4/5 Börsen Vi har i våra tidigare makroanalyser framhävt det faktum att deflationsoron varit överdriven. Vi står fast vid detta och vår bedömning är att centralbankerna världen över varit lyckosamma i sitt arbete med att kontrollera och avlägsna denna oro. I dagsläget anser vi att inflationen med stor sannolikhet sett en lågpunkt och gradvis kommer att krypa uppåt. Den amerikanska centralbanken har indikerat en höjning av styrräntan i juni eller september även om marknadsaktörerna ännu inte velat lyssna. Den första räntehöjningen på elva år kommer att innebära förändring. Vi får ett helt nytt investeringslandskap. Med all sannolikhet kryper räntorna vidare uppåt. Aktiemarknaden har historiskt, bortsett från en initial rekyl, klarat en första räntehöjning förhållandevis bra. Problemet är bara att värderingen på aktiemarknaden idag ligger betydligt högre än vid de historiska tillfällen när den amerikanska centralbanken började höja sin styrränta tidigare. Volatiliteten och rekylen skulle därmed kunna bli betydligt större idag. Vi har reducerat risken i fonderna men också valt att positionera oss i aktier som relativt sett bör prestera bättre i en miljö med stigande räntor. Vi positionerar oss för högre räntor Konsumentbolag (dagligvaruhandel), sjukvårdsbolag och andra konjunkturokänsliga bolag är idag betydligt dyrare än konjunkturkänsliga bolag. Eftersom vi har en positiv syn på den globala konjunkturen föredrar vi cykliska branscher i portföljen. Europa och Japan är regioner som har starkast koppling till en högre global tillväxt. Det är något vi föredrar. I en miljö med stigande räntor (se grafen nedan) föredrar vi även bank, försäkrings- och finansbolag. Högre räntor är ännu inte diskonterat på aktiemarknaden. Branscher som historiskt sett gynnats (tekniskt och fundamentalt) av högre räntor erbjuder enligt en analys som Bank of America Merrill Lynch gjort fortfarande en uppsida (se grafen på nästa sida). Däremot handlas branscher, som missgynnas i en miljö med stigande räntor, till en premie mot historiska genomsnittsvärderingar. Detta är något vi kommer försöka att utnyttja under de kommande kvartalen. Det mesta talar också för att dollarn ska börja stärkas i takt med att marknadsaktörerna börjar diskontera en räntehöjning från den amerikanska centralbanken. I en miljö med högre räntor och starkare dollar är vi tveksamma till tillväxtländer och råvarubolag. Efter den senaste tidens oljeprisuppgång har vi valt att ta ned vikten i energibranschen från kraftig övervikt till en normal vikt. Istället ligger vi idag med en stor övervikt i bank och finans. Large Cap Industry Group Correlations to 10 Year Treasury Yields Since 2003, Relative to Benchmark, Russell 1000 Diversified Financials Insurance Banks Commercial & Professional Services Semis & Semi Equipment Automobiles & Components Consumer Durables & Apparel Real Estate Capital Goods Media Food & Staples Retailing Materials Telecommunication Services Energy Utilities Health Care Equipment & Services Pharma, Biotech & Life Sciences Household & Personal Products Retailing Transportation Technology Hardware & Equipment Consumer Services Software & Services Food Beverage & Tobacco -100% -50% 0% 50% 100% Källa: Credit Suisse, Bloomberg, Allra Pension

5 5/5