Styrelsens utvärdering av Sjätte AP-fondens verksamhet 2015

Styrelsens utvärdering av Sjätte AP-fondens verksamhet 2015

Innehåll Syfte med utvärderingen 3 Sammanfattning 3 Utvärderingens slutsatser 4 Strategival skapar effektivitet inom investeringsverksamheten 4 Årets väsentliga händelser inom investeringsverksamheten 4 Organisation och strukturkapital 5 Fondens avkastning över olika tidsperioder 6 Valet av avkastningsmål 6 Övergripande avkastningsanalys 6 Utveckling 2015 6 Mätperiod 2011 2015, 5 år 6 Mätperiod 2006 2015, 10 år 7 Mätperiod sedan fondens start 1996, 19 år 7 Fondkapitalets utveckling sedan start 7 Portföljsammansättning och riskspridning 8 Fördelning av fondkapital 8 Största fondinvesteringar 8 Största direktinvesteringar 8 Investeringsverksamheten utifrån branschspridning 9 Investeringsverksamheten utifrån segment 9 Likviditetsförvaltning 9 Likviditetsrisk 9 Produktion: Sjätte AP-fonden

StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 << Syfte med utvärderingen Enligt lagen om Sjätte AP-fonden (AP6), ska dess styrelse, samtidigt med att årsredovisning och revisionsberättelse överlämnas till regeringen, också avlägga en egen utvärdering/resultatuppföljning av Sjätte AP-fondens förvaltning av fondmedlen. Styrelsen redovisar här en utvärdering av AP6:s prestation mot bakgrund av det specifika uppdraget och de mål som angetts för verksamheten. Utvärderingen utgår från det övergripande målet att AP6, inom ramen för vad som är till nytta för försäkringen för inkomstgrundad ålderspension, ska förvalta anförtrodda medel genom placeringar på riskkapitalmarknaden. Fondmedlen ska placeras så att kraven på långsiktigt hög avkastning och tillfredsställande riskspridning tillgodoses. Sammanfattning AP6 har det unika uppdraget att som specialistfond inom det svenska pensionssystemet genomföra investeringar på marknaden för onoterade tillgångar (riskkapitalmarknaden, eller Private Equity). Det av styrelsen fastställda målet är tydligt: fondens investeringsverksamhet ska skapa en långsiktigt hög avkastning med tillfredställande riskspridning. Sedan 2011, då ett omtag gjordes av AP6:s mål och investeringsstrategi, har fondkapitalet ökat från 18 548 Mkr till 26 416 Mkr, en ökning med 42 %, vilket motsvarar en årlig nettoavkastning om 9,2 %. Avkastningen är ett resultat av en förändrad investeringsinriktning, samt ett arbete som syftat till att utveckla en aktiv investeringsansats baserad på kvalitetssäkrade metoder och processer. Strategivalet innebär att investeringarna i huvudsak fokuseras mot mogna bolag och därmed har risken i portföljen sänkts avsevärt under senare år. Avkastningen från mogna bolag har, sett över tid, också legat på en relativt god och stabil nivå. I egenskap av en statlig myndighet är det viktigt att agera förebild vad gäller etik och hållbarhet. Arbetet med att utveckla och integrera metoder och processer för hållbarhet, i såväl den interna verksamheten som i förhållande till innehaven, har därför varit av högsta prioritet. Styrelsens uppfattning är att AP6:s verksamhet bedrivs utifrån en professionell och högkvalitativ plattform för tillgångsslaget, som står sig väl vid internationella jämförelser. Detta har resulterat i att AP6 uppfattas som en professionell investerare och en eftertraktad samarbetspartner på marknaden för onoterade tillgångar. Det är därmed styrelsens övergripande slutsats i denna utvärdering, att AP6 lyckats väl med att utföra sitt uppdrag samt att leva upp till omgivningens högt ställda förväntningar. FortSAtt förändring Efter beskedet om att regeringen beslutat att inte gå vidare med det senaste förändringsförslaget om AP-fonderna, råder det en stor tydlighet om framtida förutsättningar. AP-fonderna fortsätter sin verksamhet i nuvarande struktur och utifrån gällande uppdrag. AP6 var i sitt remissvar positiv till den del av förslaget som berörde investeringar i onoterade tillgångar, det tillgångsslag som AP6 är specialiserad på. Värdet av samordning och samverkan mellan de nya AP-fondsmyndigheterna, vad gäller investeringar i onoterade tillgångar, skulle ha varit betydande. Rätt genomfört skulle detta ha kunnat medföra en effektivare förvaltning av tillgångsslaget. Under hela perioden som utredningsarbetet pågått har ägaren varit mycket tydlig med att AP-fondernas verksamhet ska fortsätta som vanligt. För AP6:s styrelse har det därför varit högsta prioritet att så också sker. Det är med stor tillfredsställelse som styrelsen konstaterar att AP6 inte bara fortsatt att fullfölja sitt uppdrag, utan även har lyckats förstärka sin position på marknaden för onoterade investeringar. Förklaringen till detta står bland annat att finna i den lojalitet gentemot uppdraget som såväl styrelse som organisation känner. Men även det faktum att AP6:s organisation har utvecklat förmågan att kontinuerligt leva med och driva förändring. Till detta kommer en stark tro på tillgångsslagets möjligheter att bidra till pensionskapitalet. 3

>> StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 Utvärderingens slutsatser Strategivalet skapar effektivitet inom investeringsverksamheten Styrelsens övertygelse är att nuvarande strategi, som bygger på den framgångsrika investeringshistoriken inom buyout-segmentet, är rätt inriktning för investeringsverksamheten. Utgångspunkten är att investera både direkt i företag och indirekt genom fonder. Investeringar i fonder inkluderar såväl medelstora riskkapitalfonder som stora buyout-fonder. Investeringar i tidig fas (Venture Capital) görs endast via fonder och mer selektivt än tidigare. Direktinvesteringar i företag görs i mogna bolag och företrädesvis tillsammans med andra finansiella och industriella investerare. Utgångspunkten vid direktinvesteringar är att AP6 tar en minoritetsposition och arbetar nära, eller via, en samarbetspartner. Genom denna strategi uppkommer betydande synergieffekter i investeringsverksamheten, då organisationen består av kompetenser för både direkt- och fondinvesteringar. Denna kombination ger AP6 en delvis unik position på marknaden och därmed fler intressanta investeringsmöjligheter. Organisationen har väl utvecklade metoder och modeller för att bedöma och utvärdera investeringar i enskilda företag, vilket nyttjas i samband med genomlysning och analys av fonder som vid investeringstillfället redan äger portföljbolag. Verksamheten inom direktinvesteringar utökar samtidigt sina kontaktytor genom nätverken av professionella samarbetspartners. Genom detta uppkommer nya affärsmöjligheter vilket skapar en unik och, för tillgångsslaget, kostnadseffektiv förvaltning. Att nå den position som AP6 har idag är ett resultat av långsiktigt upparbetade relationer både inom företag- och fondinvesteringar vilket genom strategivalet kan tas tillvara fullt ut. I samband med att den nya strategin antogs 2011 påbörjades ett omfattande förändringsarbete av AP6:s portfölj. En mängd befintliga innehav har avyttrats de senaste åren, samtidigt som nya innehav adderats inom direkt- och fondinvesteringar. Allt i enlighet med den nya strategin. I investeringsplanen ingår att ytterligare bredda portföljen av fondinvesteringar. Som noterats i tidigare utvärderingar så innefattar detta även en viss geografisk breddning till fonder som inte enbart har ett nordiskt fokus. I linje med detta har det internationella inslaget i investeringsverksamheten ökat genom att det under året har etablerats ett antal nya samarbeten med paneuropeiska fonder. Styrelsen finner att den påbörjade geografiska breddningen har utvecklats väl vilket också resulterat i nya strategiska kontaktnät där AP6 kan utgöra en attraktiv nordisk samarbetspartner. Årets väsentliga händelser inom investeringsverksamheten Årets nettoresultat för AP6:s samlade verksamhet uppgår till 2 867 Mkr (1 441 Mkr för 2014). Avkastningen uppgår till 12,2 % (6,5). Investeringsverksamheten (kapital sysselsatt inom investeringar) har ur ett avkastningsperspektiv haft en gynnsam utveckling med en avkastning för året som uppgår till 14,7 % (7,5). Resultatet inom företagsinvesteringar uppgick till 1 741 Mkr, vilket motsvarar en avkastning om 16,8 %. Resultatet kan främst härledas till försäljningen av Volvofinans samt den positiva värdeutvecklingen inom Norrporten. Volvofinans förvärvades under 2007 och har under åren genomgått en mängd förändringar vilket bidragit till att bolagets resultat för 2015 väntas bli det bästa i företagets historia. Försäljningen resulterar i en god riskjusterad avkastning för fonden. Vad gäller Norrporten så har fortsatt god värdeutveckling i underliggande fastighetsbestånd i kombination med ett bra förvaltningsresultat bidragit till avkastningen. Ett flertal av de nya direktinvesteringar som gjorts under senare år visar också på mycket god värdetillväxt och bidrar positivt till resultatet. Resultatet inom fondinvesteringar uppgick till 708 Mkr, vilket motsvarar 11,1 %. Även fonderna har således haft en relativt gynnsam utveckling vilket bl a beror på de goda exitmöjligheter som uppkommit genom en högt värderad börs. Inom fondinvesteringar har även venture-portföljen utvecklats starkt, med en avkastning för året om 18,5 %. Under 2015 ökade aktiviteten vad gäller så kallade fondresningsprocesser och flera nya fonder har därmed blivit föremål för utvärdering. Utfallet blev utfästelser om cirka 2,5 Mdr, varav 1,5 Mdr inom, och 1,0 Mdr utanför Norden. Investeringar i onoterade tillgångar karaktäriseras av långsiktighet vilket medför att resultat och avkastning bör utvärderas över betydligt längre tidsserier än ett enskilt år. Inom segmentet mogna företag, vilket utgör fondens strategiska fokus sedan 2011, är avkastningen sett över 19 år (dvs från bildandet av AP6) respektive 10 år, 15,0 % respektive 11,3 %. Detta kan jämföras med målet för respektive period som uppgår till 12,5 % respektive 11,0 %. Över längre tid har således dessa investeringar levererat en god avkastning (avkastningsanalys för olika tidsperioder och investeringssegment återfinns i bilaga 1). De senaste årens starka börsutveckling har ur förvärvssynpunkt haft en negativ påverkan då de höga värderingarna medfört att finansiella köpare har svårt att matcha det pris som en börsnotering erbjudit. Detta är tydligt inom företagsinvesteringar som under året endast genomfört en ny direktinvestering, tillsammans med EQT. Förvärvstakten har därmed varit låg under året och arbetet med att bygga en ny robust portfölj genom nya intressanta direktinvesteringar har därmed förskjutits något i tiden. Att hålla en jämn och väl avvägd investeringstakt över tid är viktigt, men för att skapa en portfölj med en god framtida avkastningsprofil är det också viktigt med prisdisciplin. I en tid då investeringsmöjligheterna minskar, delvis till följd av en högt värderad börs, anser styrelsen det naturligt med en något lägre förvärvstakt än tidigare år. Inflödet av kapital till följd av försäljningar inom både fond- och direktinvesteringar har resulterat i en kassa om 7 000 Mkr. AP6 har därmed en mycket stark balansräkning och goda möjligheter att göra framtida attraktiva direktinvesteringar när transaktionsmöjligheterna återigen ökar. 4

StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 << Ambitionsnivån inom hållbarhetsarbetet är fortsatt hög, och under året har det operativa arbetet gentemot innehaven intensifierats ytterligare. Private Equity som ägarform ger goda möjlighet till en aktiv ägarstyrning, och kan därför präglas av ett tydligt kravställande med kontinuerlig uppföljning, rapportering och utvärdering. Vid fondens interna rapportering kring bolag och fonder ingår hållbarhetsanalys som en integrerad del. Under året har också ett projekt genomförts avseende mätning och analys av koldioxidavtryck, både för portföljen som helhet, liksom för enskilda innehav samt för AP6:s egen verksamhet. Resultaten skapar transparens, möjliggör kravställande samt påverkar andra aktörer inom onoterat att initiera liknande analyser. Vid investeringar i fonder läggs allt större vikt vid att säkerställa att samsyn föreligger avseende förhållningssätt till transparens- och hållbarhetsfrågor. AP6 verkar för att PRI:s principer om ansvarsfulla investeringar implementeras och följs upp av management-teamen. Härutöver ställs också krav på kostnadsstrukturer, både vad gäller fasta och rörliga ersättningsnivåer till fonderna. När investeringen väl genomförts tar AP6 ofta plats i riskkapitalfondernas så kallade advisory boards, där dialogen med management-teamen fortsätter och därigenom också möjligheten att påverka bland annat i frågor som rör etik och hållbarhet. OrganISAtion och strukturkapital Utvecklingen av organisationens arbetssätt, processer och kompetensnivå har de senaste åren hållit en hög takt. Inom investeringsorganisationen har kompletterande rekryteringar genomförts med relevanta specialistkompetenser och erfarenhet från den internationella Private Equity-industrin. Det kan konstateras att Sjätte AP-fonden ses som en attraktiv arbetsplats, bl a till följd av de möjligheter som finns till professionell utveckling. Strukturkapitalet utvecklas också löpande genom att fonden arbetar nära, eller via, en mängd samarbetspartners. Genom goda relationer sker kunskapsutbyten kontinuerligt vilket gör att verksamheterna kan utvecklas och finna det mest effektiva arbetssättet vid varje enskild process. Under året har också ett nytt affärssystem implementerats. Systemet, som anses vara marknadsledande inom administration av tillgångsslaget Private Equity, kan hantera kombinationen av fond- och företagsinvesteringar. Systemet kommer att skapa ökad effektivitet i de administrativa processerna och utgöra ett kraftfullt rapporteringsverktyg med djuplodande analysmöjligheter. Vad gäller fondens ersättningsnivåer så görs varje år en utvärdering av anställd personals löner och förmåner. För detta ändamål har styrelsen anlitat ett externt och oberoende konsultföretag för att granska huruvida ersättningarna som utgår är rimliga, väl avvägda, icke löneledande samt präglade av måttfullhet. Samtidigt ska AP6 erbjuda konkurrenskraftiga ersättningar för att säkerställa att man kan attrahera och behålla erforderlig kompetens för verksamheten. Jämförelseobjekten utgörs av andra svenska myndigheter och företag med likartad verksamhet, vilka främst inkluderar företag som förvaltar likvida tillgångar på lång sikt såsom investeringsfonder och livförsäkringsbolag. Utöver detta jämförs även lönerna med övriga AP-fonder. Resultatet visar att AP6:s genomsnittliga totalersättning ligger 18 % (median - 15 %) under den privata marknaden och 6 % (median +16 %) över jämförbara befattningar inom statliga företag och myndigheter. Jämförelsen mot övriga APfonder visar att AP6:s genomsnittliga totalersättning understiger dessa med 23 % (median - 20 %). Styrelsens slutsats är därmed att ersättningar till de anställda kan anses som rimliga och i enlighet med de riktlinjer som fastställts. 5

>> StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 Fondens avkastning över olika tidsperioder Valet av avkastningsmål AP6:s nuvarande avkastningsmål (SIX Nordic 200 Cap GI) implementerades under 2012 och har inte förändrats under perioden. AP6 har tidigare konstaterat att ett noterat mål inte är helt rättvisande för verksamheten. Framförallt får det en begränsad relevans vid utvärdering av AP6:s avkastning under kortare perioder. Anledningen är att AP6 investerar i onoterade tillgångar som av naturliga skäl inte speglar den volatilitet och riskprofil som finns i en noterad aktieportfölj och därmed inte i ett enskilt noterat index. AP6:s ambition är istället att befintliga investeringar tillsammans med de som nu successivt genomförs ska ge en hög och stabil avkastning över tid. Av denna anledning bör en utvärdering mot befintligt mål istället göras på lång sikt och över flera konjunkturcykler. Målet ska också användas för att på sikt utvärdera befintlig strategi som inriktas mot buyout och bör därför inte jämföras med investeringsverksamhetens historiska avkastning för övriga segment. Arbete med att utveckla ett onoterat index pågår hos ett antal indexleverantörer som AP6 varit i kontakt med. Den geografiska breddningen som nu genomförs inom investeringsverksamheten gör också tidpunkten lämplig för att utvärdera ett målindex med en större geografisk spridning än Norden. Liksom angetts i tidigare utvärderingar så kommer en fördjupad analys och diskussion kring ett eventuellt byte av mål att bli aktuellt när det finns ett alternativ som bättre speglar AP6:s investeringsverksamhet. ÖvergrIPAnde avkastningsanalys Nettoavkastning för hela fonden och investeringsverksamheten: Årets totala avkastning för AP6 om 12,2 % får anses vara god. Bidragande är företagsinvesteringarnas avkastning om 16,8 %, vilket även överträffar målet om 15,4 %. Totala investeringsverksamheten (dvs. det sysselsatta kapitalet) utvecklades också starkt och avkastade 14,7 %. De investeringar inom venture capital som gjordes inom ramen för AP6:s tidigare strategier gör dock att AP6 totalt sett inte når upp till avkastningsmålet för någon av de historiska mätperioderna ovan. Buyout: Investeringar inom buyout-segmentet, som AP6:s verksamhet nu fokuseras mot, har överträffat avkastningsmålet både sedan start samt de senaste tio åren. Under de senaste fem åren är segmentets avkastning i linje med index men når inte avkastningsmålet som adderar ytterligare 2,5 %. Årets avkastning om 14,7 % når nästan avkastningsmålet om 15,4. Noterbart är att samtliga PME-kvoter över samtliga tidsperioder överstiger 1,0 vilket visar att segmentets avkastning överstiger det värde som skulle erhållits om verksamhetens faktiska kassaflöden investerats i och ur börsindexet, före interna kostnader. Venture: Avkastningen inom venture har under senare år kraftigt förbättrats och årets avkastning är i linje med avkastningsmålet. Bidragande är framförallt fondinvesteringar som fortsatt gör placeringar inom venture vilket sedan ett par år tillbaka haft en förhållandevis hög avkastning. Resultatet gör att avkastningen över fem år uppgår till 12,2 %. Företagsinvesteringarnas kvarvarande bolag inom venture avkastade 10,8 % under året. Tidigare strategiinriktning inom venture gör dock att de långa tidsserierna inom segmentet är väsentligt negativa, särskilt vad gäller egna direktinvesteringar. Utveckling 2015 Den totala avkastningen under 2015 uppgick till 12,2 %. Avkastningen under året var lägre än avkastningsmålet som för 2015 uppgick till 15,4 %, då jämförelseindex (SIX Nordic 200 Cap GI) steg med 12,9 % och AP6 utöver detta söker ytterligare 2,5 % avkastning. Avkastningen inom företagsinvesteringar uppgick till 16,8 % och nådde därmed målet medan fondinvesteringars avkastning i år blev något lägre och slutade på 11,1 %. Inom fondinvesteringar nådde dock venture segmentet målet då avkastningen uppgick till 18,5 %. Omställningen av portföljen har skapat en temporär överlikviditet som har påverkat den totala avkastningen negativt till följd av det låga ränteläget. Avkastningen på sysselsatt kapital (exklusive likviditet) uppgick till 14,7 % och är därmed mycket nära årets mål. Jämförelseindex har påverkats av en stark utveckling i framförallt Danmark som påverkat index med hela 30,5 %. En bidragande faktor är det framgångsrika danska bolaget Novo Nordisk som genom sitt börsvärde viktar 9,3 % i målindex. Börsutvecklingen i detta bolag var under året hela 37,3 % vilket således är en väsentlig förklaring till varför AP6 inte når målet. Analys av enskilda sektorer visar att konsumentvaror samt hälsovård (även här Novo Nordisk) utvecklades bäst med en utveckling om 28 respektive 41 %. Sämst utvecklades energisektorn och råvarusektorn som gick ner med -10 respektive -19 %. En PME-kvot på 1,01 för investeringsverksamheten innebär att dess värde med 1 % översteg det värde som skulle erhållits om verksamhetens faktiska kassaflöden investerats i och ur börsindexet, före interna kostnader. Mätperiod 2011 2015 5 år AP6 som helhet genererade under den senaste femårsperioden en genomsnittlig årlig avkastning på 5,8 %. Detta understiger avkastningsmålet som för perioden uppgick till 13,4 % per år. En PME-kvot för investeringsverksamheten på 0,93 innebär att dess värde med 7 % understiger det värde som skulle erhållits om verksamhetens kassaflöden investerats i och ur börsindexet, före kostnader. Förklaringen är framför allt den starka börsutvecklingen de senaste fyra åren. Investeringar i buyout-segmentet genererade under samma period en avkastning på 10,8 % årligen, vilket är lägre än avkastningsmålet om 13,4 %. Fondinvesteringar slår målet i detta 6

StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 << AP6:s avkastning IRR* företags- & fondinvesteringar Pme-kvot** företags- & fondinvesteringar AP6 totalt Period År Totalt, % Mogna, % Venture, % Totalt Mogna Venture Totalt Avkastningsmål Sedan start (19 år) 1997 2015 6,3 15,0 8,2 0,91 1,22 0,48 5,0% 12,5% 10 år 2006 2015 6,3 11,3 7,2 0,93 1,14 0,50 5,7% 11,0% 5 år 2011 2015 6,5 10,8 7,8 0,93 1,04 0,57 5,8% 13,4% 1 år 2015 14,7 14,6 15,3 1,01 1,01 1,02 12,2% 15,4% Fondinvesteringar Irr* Pme-kvot** Period År Totalt, % Mogna, % Venture, % Totalt Mogna Venture Sedan start (19 år) 1997 2015 7,7 14,7 2,0 0,93 1,21 0,62 10 år 2006 2015 9,5 15,7 0,2 1,05 1,19 0,76 5 år 2011 2015 14,7 15,4 12,2 1,15 1,16 1,12 1 år 2015 11,1 9,2 18,5 0,99 0,97 1,05 Företagsinvesteringar Irr* Pme-kvot** Period År Totalt, % Mogna, % Venture, % Totalt Mogna Venture Sedan start (19 år) 1997 2015 5,2 15,4 14,9 0,90 1,22 0,49 10 år 2006 2015 4,3 9,2 14,3 0,82 1,09 0,40 5 år 2011 2015 2,5 8,5 19,0 0,79 0,96 0,41 1 år 2015 16,8 17,4 10,8 1,03 1,03 0,99 *Årlig avkastning (Irr): Måttet anger årlig genomsnittlig avkastning för en investering. En Irr blir inte definitiv förrän innehavet realiseras varför måttet blir mer relevant över längre tidsperioder. **PME-kvot (Public Market Equivalent): Visar relationen mellan faktisk erhållen avkastning och den avkastning som hade uppnåtts om AP6:s samtliga kassaflöden investerats i och ur jämförelseindex (SIX Nordic 200 Cap GI) samma dag som de investerades till eller erhölls från faktiskt gjorda investeringar. En PME-kvot överstigande 1,0 påvisar en överavkastning jämfört med om placeringen gjorts direkt i detta index. segment och har utvecklats starkare än direktinvesteringar (15,4 % respektive 8,5 %). PME-kvoten för perioden är 1,04. Ventureinvesteringar som gjorts via fonder har för perioden en avkastning som uppgår till 12,2 %. Mätperiod 2006 2015 10 år AP6 som helhet har under denna tioårsperiod genererat en genomsnittlig årlig avkastning på 5,7 %, vilket understiger avkastningsmålet för perioden, som uppgick till 11,0 %. Över denna period har investeringar i buyout-bolag dock genererat en avkastning på 11,3 % per år vilket därmed är något högre än avkastningsmålet. Fondinvesteringar har i detta segment utvecklats starkare än direktinvesteringar (15,7 % respektive 9,2 %). PMEkvoten för perioden är 1,14. Mätperiod sedan fondens start 1996 19 år Fonden som helhet har genererat en genomsnittlig årlig avkastning på 5,0 % sedan starten 1996. Detta är lägre än avkastningsmålet för perioden som uppgick till 12,5 %. Avvikelsen kan delvis förklaras av att AP6 startade utan några investeringar i portföljen. Investeringar i buyout-bolag har dock genererat en avkastning på 15,0 % i genomsnitt per år, vilket därmed klart överstiger avkastningsmålet. Direktinvesteringar har i detta segment utvecklats starkare än fondinvesteringar (15,4 % respektive 14,7 %). PMEkvoten för perioden är 1,22. FondkAPItalets utveckling sedan start Vid utgången av 2015 uppgick fondkapitalet till 26,4 miljarder kronor att jämföra med 10,4 miljarder kronor vid starten för AP6. Fondkapitalets utveckling 1996 2014 Miljarder SEK 30 25 20 15 10 5 0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 7

>> StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 Portföljsammansättning och riskspridning Fördelning av fondkapital Direktinvesteringar, 47 % Fondinvesteringar, 26 % Likviditet, 27 % Fördelning av fondkapital AP6 har åstadkommit en relativt diversifierad portfölj av investeringar med exponering både direkt och indirekt i olika branscher, företagsstorlekar och faser, strategier, geografisk placering samt investeringstidpunkter, vilket resulterar i en tillfredsställande riskspridning. I förhållande till en långsiktig målportfölj har AP6 idag en betydande överlikviditet som ett resultat av omställningen av portföljen och betydande avyttringar. Arbetet pågår med att bredda fondportföljen samt bygga en mer diversifierad direktinvesteringsportfölj i enlighet med befintlig strategi. Denna omställning tar dock tid på den onoterade marknaden. Redan utfäst, men ännu inte sysselsatt kapital till nya fonder, uppgår till 6,8 Mdr. I samband med att detta kapital sysselsätts, samt att fondportföljen breddas ytterligare förväntas fondernas andel av totalen öka över tid. Största fondinvesteringar EQT, 21 % Nordic Capital, 14 % Creandum, 10 % Carlyle, 7 % Bridgepoint, 7 % Accent Equity, 6 % CapMan, 6 % Norvestor, 3 % Triton, 3 % Övriga, 23 % Största fondinvesteringar Fondportföljen uppgår till 36 % av investerings-verksamheten alternativt 26 % av fondkapitalet. Diversifieringsstrategin för dessa investeringar innebär ett antal olika fonder, management-team (grafen visar utfäst kapital per team), investeringsstrategier, geografiska fokus och även tidsperioder för att säkerställa tillfredsställande riskspridning på portföljnivå. Exponeringen mot drygt 25 fondförvaltare och totalt cirka 45 fonder med kompletterande strategier och ansatser bedöms som en tillfredsställande riskspridning för fondsegmentet. Indirekt ger fondinvesteringar exponering mot cirka 300 bolag. Största företagsinvesteringar Norrporten, 52 % Volvofinans Bank, 14 % Salcomp, 8 % Aibel, 4 % Industrial Equity, 4 % SLS Invest, 4 % Tobii Technology, 3 % Lindorff, 3 % Visma, 2 % Bureau van Dijk, 2 % Övriga, 4 % Största direktinvesteringar Företagsportföljen, som svarar för 64 % av investeringsverksamheten alternativt 47 % av fondkapitalet, innehåller drygt ett 30-tal företag. Innehavet i Norrporten har på grund av den ursprungliga investeringens storlek, men även den starka värdetillväxten under en lång innehavstid, kommit att utgöra 52 % av portföljen. Även om Norrportens fastighetsbestånd får anses som väldiversifierat i sig, så överensstämmer inte en sådan exponering med AP6:s långsiktiga, strategiska målportfölj. Volvofinans har sålts och försäljningslikvid förväntas inkomma under första halvåret 2016. 8

StyreLSens utvärdering av Sjätte AP-FOnden 2015 << Kapital per bransch Dagligvaror, 1 % Telekom, 1 % Råmaterial, 1 % Energi, 2 % Industri, 10 % Hälsovård, 11 % Finans, 12 % Kapitalvaror, 13 % IT, 14 % Fastighet, 33 % InvesteringsverkSAmheten utifrån branschspridning Diversifieringsstrategin har över tid byggt upp en portfölj med en bred exponering mot ett stort antal branscher vilket resulterar i god riskspridning. Fastighetsbolaget Norrporten ger viss övervikt mot fastigheter. InvesteringsverkSAmheten utifrån segment (bolagsfas) I huvudsak har AP6:s historiska avkastning genererats inom buyout-segmentet. Investeringarna svarade för 87 % av portföljens marknadsvärde vid utgången av 2015. Den strategiska inriktningen som antogs under 2011 innebär ett ökat fokus på buyout-bolag vilket sänker risknivån och bidrar således positivt till den övergripande riskprofilen. Investeringar i tidig fas (venture) sker enligt nuvarande strategi enbart genom fondinvesteringar, varför det också är här som den absoluta merparten av de 13 procenten återfinns idag. Likviditetsförvaltning Den del av kapitalet som inte är investerad inom investeringsverksamheten placeras i en likviditetsreserv. Syftet med reserven är att upprätthålla en god betalningsberedskap, varför denna förvaltas till låg risk genom god riskspridning. Operativt sköter likviditetsförvaltningen även AP6:s valutarisker, vilka hanteras med hjälp av derivat. Resultatet utgör därefter en del av investeringsverksamheten där de möter valutaeffekter i underliggande investeringar. I likviditetsförvaltningen ingår också innehav i noterade småbolag (via noterad fond). Noterade småbolag, liksom börsen som helhet, har utvecklats positivt under året och bidrog med ett resultat efter kostnader om 466 Mkr. Nettot av försäljningar och utvecklingen för noterade småbolag, samt minskad investeringstakt inom företagsinvesteringar, bidrog till att öka det kapital som hanteras inom likviditetsförvaltningen från 6,4 Mdr vid årets början, till 7,0 Mdr vid årets slut. Det totala resultatet för likviditetsförvaltningen uppgick till 464 (370) Mkr. likviditetsrisk Likviditetsrisk kan beskrivas som risken för en finansieringskris till följd av att tillgångar och skulder eller andra åtaganden har olika löptid. Eftersom AP6 inte har några in- eller utflöden till nuvarande pensionssystem, behöver Fonden endast beakta likviditetsrisk i den egna investeringsverksamheten. Till skillnad från andra AP-fonder där det regleras i lag hur stor andel av kapitalet som ska placeras till låg likviditetsrisk, har AP6 satt som mål att likviditetsreserven ska uppgå till 5 10 % av det totala fondkapitalet. Det finns även en kreditlina som kan utnyttjas om finansieringsbehov uppkommer. Vid utgången av 2015 var likviditetsreserven 7,0 Mdr, vilket motsvarade 27 % av det totala fondkapitalet. Investeringsverksamheten medför åtaganden i form av kapitalutfästelser till ägda bolag och fonder. Detta kräver en löpande betalningsberedskap som hanteras inom ramen för den egna balansräkningen. Samtidigt avser AP6:s avkastningsmål det totala fondkapitalet, vilket innebär att så mycket som möjligt av kapitalet bör sysselsättas inom investeringsverksamheten. För att hantera denna balansgång görs prognoser för likviditetsbehovet på kort och lång sikt. Prognoserna är viktiga för AP6:s möjligheter att uppfylla sin huvudsakliga uppgift och utgör därför ett styrande inslag i förvaltningen. Under perioder med stora utflöden och/eller små inflöden ställs stora krav på likviditetsberedskap vilket, i sin tur ger mindre utrymme för nya investeringsåtaganden. Likviditeten är i dag större än vad som normalt sett kan anses nödvändigt för att kunna parera den totala portföljens in- och utflöden, samt optimera den kortsiktiga avkastningen. En del av de noterade småbolagsfonderna har under senaste åren successivt sålts av då de inte ligger i linje med befintlig strategi. Den överskottslikviditet som inte utgörs av noterade småbolagsfonder placeras med låg risk i AP6:s ränteportfölj. Den låga riskprofilen innebär också en låg avkastning vilket därmed påverkar den totala avkastningen. Försäljningen av Volvofinans har bidragit till en god riskjusterad avkastning inom investeringsverksamheten, men innebär samtidigt att likviditeten kommer att öka ytterligare. Det kan därmed konstateras att en betydande överlikviditet kommer att bestå under de kommande åren, varför placeringsstrategin för denna kommer att utvärderas. 9