Independent Equity Analysis 2 Analytiker: Johan Eriksson & Eric Stussare 28/0/5 2 2 Skapa egen bull & bear mall: Radera bilderna från mallen och klipp och klistra in din egna tabell Futura storlekz 9. Ni kan flytta varje figur var för sig. Om rubriken inte passar under figuren kan man flytta den hur man vill. Ambia Trading Group BULL OR BEAR ANALYSIS
Introduction Bull or Bear Analysis 4 2 4 Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management Explosionsartad omsättningstillväxt under 205. Genom ett flertal förvärv under första halvåret kommer Ambia öka omsättningen med 463 %. Ökade möjligheter att på sikt nå bolagets EBIT-marginalmål på 4%. Synergieffekter i form av bland annat personal- och lokalkostnader ger utrymme för Ambia att förbättra EBIT-marginalen. Stor potential att bibehålla en hög omsättningstillväxt efter förvärven. Genom samordning av sortiment mellan koncernbolagen och att utnyttja den nya kundbasen finns potential till fortsatt hög tillväxt. Omsättning och EBIT (MSEK) 000 800 600 400 200 0 202 203 204 205E Value Drivers 2,5% 2,0%,5%,0% 0,5% 0,0% ANALYTIKER Johan Eriksson johan.eriksson@analystgroup.se Eric Stussare eric.stussare@analystgroup.se Adress AG Equity Research AB Skeppargatan 4 4 52 Stockholm Hemsida www.analystgroup.se Ambia Trading Group Aktiekurs 3,30 v. 52 högsta / lägsta 23,30 / 9,00 Antal aktier 98 460 Börsvärde (MSEK) 25,52 Nettoskuld (MSEK) 28,0 EV (MSEK) 53,62 Sektor Detalj-, & Partihandel Lista / kortnamn Aktietorget Nästa rapport 205--2 UTVECKLING månad -5,00 % 3 månader -2,92 % år -8,40 % YTD -,04 % HUVUDÄGARE Marcus Andersson (CY) 43,60 % Aggregate Media Fund (CY) 0,90 % Staffan Gulllander (CY) 0,00 % G & W Kapitalförvaltning AB(SE) 00,70 % Anders Nordberg (SE) 00,50 % LEDNING CEO Marcus Andersson Styrelseordförande Veine Johansson INSYNSHANDEL NAMN FÖRÄNDRING TOTALT 0/0/5 Närstående Veine Johansson 9 4 03 0/0/5 Närstående Marcus Andersson 7 857 7 857 0/09/5 Björne Långberg 300 7 000 20/08/5 Björne Långberg 300 6 700 22/05/5 Veine Johansson 000 2 88 2/05/5 Björn Långberg 000 6 000 2/05/5 Närstående Veine Johansson 500 3 984 9/05/5 Veine Johansson 500 88 9/05/5 Närstående Veine Johansson 2 000 3 400 28/04/5 Närstående Veine Johansson - 800 484 28/04/5 Närstående Veine Johansson 800 2 280 Kraftig ökning av omsättning Förbättrad EBITmarginal till följd av synergieffekter Möjlighet till ökad organisktillväxt genom samordningsfördelar Sänka skuldsättningsgraden och stabilisera finanserna Utrymme för framtida utdelningar
Investment Thesis Ambia Trading Group har haft en spännande period bakom sig som öppnar möjligheten för en intresseväckande uppsida, men nedsidans risker följer med. Kraftigt ökad potential efter en förärvningsintensiv period för Ambia Trading Group. Förvärvaren har varit av strategisk karaktär för att komma åt en större kundbas och på så vis utöka sin verksamhet inom partihandeln genom att bearbeta kunder med Netpacts varor. Fokus har sen legat på en kraftigt ökad omsättning som beroende av marginalmål skapar möjligheten till höga resultat i förhållande till dagens börsvärde. 205 E Isolda AB (ink 65% av Isolda AS) Selector Logistik AB Ambia Trading Group OMS (TSEK) EBIT-marginal 600000-0,30% Verksamhet Detalj- & partihandel 6000 2,60% Lager & Logistik 300000 2,36% (Tot. & Medel) Tot. 96000 Medel 0,8% Detalj- & partihandel Summering av förvärv samt Ambia, omsättning och EBIT- marginal (205 estimat) 463% i omsättningstillväxt under 205. Tillväxten har haft en stabil organiskt ökning varje år sen bildandet av Ambia Trading Group men kommer nu att skjuta i höjden under 205 till följd av förvärven. Ambias omsättning efter Q och Q2 uppgår till 36 MSEK och estimeras till 265 MSEK på helår. Tillsammans med förvärven pekar den totala omsättningen mot 96 MSEK (se tabell) vilket kan jämförs med Ambia Trading Groups enskilda omsättning på 98 MSEK för 204. Potential att på sikt uppnå sitt EBIT-marginalmål på 4,0 % tack vare synergieffekter och samordningsfördelar. Beräknat på samtliga koncernbolags resultat för 204 har Ambia en EBIT-marginal på 0.8 %, bolagsledningen stävar efter en nivå på 4%. De nytillkomna koncern-bolagen ger stadga till hela bolagsstrukturen och tillför stora samordningsfördelar. Bland annat möjligheterna att skära ner varukostnader när man nu agerar både distributör och återförsäljare. Tack vare förvärvet av Selector Logistik AB kan man nu samla hela koncernens utspridda lagerhantering till ett gemensamt automatiserat logistiksystem i Jönköping. Med en samlad lagerlokal sparar Ambia Trading Group in på lokalkostnaderna och effektiviserar arbetet. Man har lika så stor potential att skära ner på de höga administrativa kostnaderna som visas i Isoldas resultaträkning vilket tillsammans kan minska personalkostnader. Likväl kan man öka omsättningen när man går från de 30-tal stora kunder som utgjorde större delen av Ambias omsättning, till att nu ha tillgång till Isoldas etablerade kundbas med 3000 kunder. Synergi-effekterna påverkar på så sätt både logistiken och försäljningen vilket skapar goda förutsättningar koncernens framtid. Stark långsiktiga ledning med gedigen erfarenhet i branschen. VD Marcus Andersson är grundare av intropris.se och har sen bildandet av Ambia Trading Group innehaft posten som VD. Han är idag bolagets största aktieägare med ett innehav på 43 %. Frågan vi ställer oss är hur ledningen kommer klara den kraftiga omställningen när företaget expanderar så explosionsartat. Miljardomsättning är nytt vatten för koncernen. Spännande Q3 och Q4 som visar resultat av integrationen med förvärven som skett löpande under året. Fokus kommer ligga på att se resultatet av synergierna och dess påverkan på EBIT-marginalerna. Når bolaget en EBIT-marginal på 0,8% får vi ett EBITresultat på 6,9 MSEK för 205 givet att omsättningen landar på förväntade 96 MSEK, vilket kan jämföras med dagens börsvärde på 26 MSEK och föregående års EBIT-resultat på,55 MSEK. Därav återfinns ett stort utrymme för en uppvärdering från dagens nivåer. CAGR de senaste 5 åren på 27% tyder på en potential till fortsatt tillväxt efter förvärven. Som nyckeltalet vittnar om så har Ambia Trading Group bevisat att de klarar att växa med kontinuitet under flera år. Skulle Ambia Trading Group lyckas behålla nuvarande tillväxttakt får en omsättning för 206 på 63 MSEK. Ställer vi detta i relation till dagens börsvärde får vi ett EV/S på 0,048. Bolagsbeskrivning Ambia Trading Groups verksamhet fördelar sig på tre affärsområden; detalj- och partihandel samt logistik. Detaljhandeln bedrivs sedan 2006 under namnet Intropris. Partihandeln bedrivs under namnen Netpact, Björketorparn och Isolda, och pack- och logistik under namnet Selector Logistik.
Värdering Skuldsättning och finansiella risker. Förvärven under 205 har finansierats genom en låneram med Svea Ekonomi, vilket har ökat skulderna kraftigt. Soliditeten har gått från 2.3% till låga 7%, vidare har skuldsättnings-graden ökat till höga 4. från tidigare nivå på 3.69 innan den konsoliderade balansräkningen. Ränteteckningsgraden uppgår vid halvårs-bokslutet för 205 till otroligt låga 0.40, vilket vittnar om den väldigt höga finansiell risk associerad med Ambia efter förvärven. Utifrån detta bedömer vi riskprofilen i Ambia som hög. Kassalikviditet samt balanslikviditet på 0,57 respektive,0 förstärker denna argumentation ytterligare. Bull, Base & Bear Bull-scenariot baseraras på att vi redan i Q4 kan se en förbättrad EBIT-marginal tack vare synergieffekter i främst lager- och kontors-kostnader. Vi ser även att samordnings-fördelarna leder till en något bättre omsättning än förväntat redan i Q4 genom samordning av sortimenten mellan koncernbolaget och den nu betydligt större kundbasen. Base-scenariot bygger på att Ambia når den förväntade omsättningen på 96 MSEK. EBITmarginalen baseras på ett vägt genomsnitt av Ambia, Isolda och Selector Logistiks EBIT-marginaler för 204. I bear-scenariot ser vi omstrukturerings-kostnader till följd av förvärven och uteblivna synergieffekter, vilket drabbar EBIT-marginalen till den utsträckningen att vi får en negativ marginal. Ställer vi vårt bull-scenario, med ett EV/EBIT på,4, i relation till nuvarande EV/EBIT på 0,6 finns det ett stort utrymme för en kraftig uppvärdering av aktiekursen. I base-scenariot är värderingen mer ansträngd men i relation med nuvarande EV/EBIT finns det en uppsida på 35%. MSEK OMS EBIT-% EBIT-Res EV/EBIT BULL 950 4,00% 38,00,4 BASE 96 0,80% 6,90 7,78 BEAR 96 -,00% - 9,20-5,83 Bear-scenariot ger ett negativ resultat på 9,2 MSEK. Med tanke på den redan ansträngda balans-räkningen med hög skuldsättningen och relativt låg kassalikviditet, bedömer vi risken för nyemission som hög i vårt bear-scenario. Som vi kan se skiljer sig utfallen i bull-och bear-scenariot väldigt mycket. Vi ser även att det är EBIT-marginalen som är den avgörande faktorn bakom de olika utfallen och ögonen bör därav riktas mot just EBIT-marginalen i de kommande rapporterna. Multipelvärdering Multipelvärderingen baseras på tre multiplar som vi anser driver caset och som är relevanta för branschen. Multiplarna ställs sedan i relation med jämförbara peers, i detta fall DistIT och privatägda Office Depot. Q2 205 EBIT-% Oms. Hast EV/S Ambia Trading 0,80%,37 0,27 DistIT 3,84% 2,2 0,46 Office Depot 0,37%,88 NA Ambias omsättningshastighets placerar sig under jämförbara peers. Dock blir nyckeltalet något missvisande för Ambia då deras balansräkning har konsoliderats efter förvärven men inte resultat-räkningen. Historisk sett har omsättningshastigheten legat runt nivåer på 4-6, vilket är betydligt högre nivåer än både DistIT och Office Depot. Vidare handlas Ambia på ett EV/S på 0,27 på rullande 2 månaders resultat jämfört med DistIT som handlas på ett EV/S på 0,46. Tar vi hänsyn till att DistIT har en bättre EBIT-marginal är den premien rättfärdigad och Ambia förtjänar därmed ett lägre EV/S-tal. Blickar vi framåt mot estimerat 205 får vi ett EV/S på väldigt låga 0,07 för Ambia och 0,38 för DistIT. DistIT förtjänar som tidigare nämnt en premie i relation till Ambia, men här anser vi att premien är för stor för att vara rättfärdigad. Med andra ord finns utrymme för en uppvärdering jämfört med peers räknat på omsättningsestimaten för helåret 205.
Intervju med VD Ledningen har tidigare kommunicerat att soliditeten ska ligga runt 35% och att i samband till förvärv kan en soliditet under 25% tillfälligt accepteras. Dagens soliditet ligger på 7% beräknat på halvårsrapporten, hur ser ledningen på detta och hur ska ni arbete med att få upp soliditeten? Vår synliga soliditet (som är det vi kommunicerat i målen) är mycket riktigt låg. Inräknat övervärden, exempelvis maskinparken som kom in med förvärvet av Selector, och som är värderad till 0 msek men fullt avskriven, är den verkliga situationen de facto annorlunda. Ambitionen är att framtida vinster i kombination med åtgärder syftande till att minska balansomslutningen skall vara våra främsta medel för att nå nyckeltalsmålen. Hur ser ni på de finansiella riskerna som är associerade med förvärven, som vi t.ex. ser i den höga skuldsättningsgraden? Sett till helheten ökar vår finansiella flexibilitet genom förvärven. Den större omsättningen är som exempel något som genererar ett positivt kassaflöde i och med att vi använder oss av factoring, vilket frigör resurser för hela koncernen. Hur mycket kostnadsbesparing uppskattar ledningen att synergieffekterna kommer leda till? När och i vilken utsträckning förväntar ni er att detta kommer ge utslag i resultaträkningen? De direkta synergierna på beträffande kostnader har vi uppskattat till cirka 5 msek på årsbasis. Vissa av dem, exempelvis lager- och kontorskostnader i Björketorp, är lätta att påvisa, andra lite mer komplicerade. Några har redan fått full effekt, andra får effekt successivt under en period om 2-24 månader från respektive förvärv. De största och viktigaste samordningsfördelarna tror vi ligger i möjligheten till tillväxt genom samordning av sortimentet mellan koncernbolagen, och i att bättre utnyttja kunddatabasen. Partihandel och framförallt detaljhandel är en väldigt hårt konkurrerande bransch, vad är det som gör att kunder väljer er framför era konkurrenter? Det är en väldigt stor skillnad mellan partihandel och detaljhandel. I partihandel är portföljerbjudandet i kombination med priset och leveranssäkerheten det avgörande, och där är vi nu mycket långt framme genom det samlade erbjudandet vi kan åstadkomma med Netpact, Isolda och Selector. I detaljhandeln nischar vi in oss på mindre orter där konkurrensen är begränsad, och där vi kan arbeta med ett brett och i viss mån föränderligt sortiment. Marcus Andersson, VD Ambia Trading Group 205-0-23 Bear & Bull 4 4 3 Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management Overall view Kraftig ökad omsättning tack vare ett förvärvsintensivt 205, samt förbättrad EBITmarginal på grund av synergieffekter och samordningsfördelar ger utrymme för en kraftig uppvärdering från dagens låga nivå. Bolaget har generat vinst ända sedan bolaget grundades 20. Bortsett från 202 har vinsten ökat varje år. EBIT och EBITDA marginalerna har varit stabila och likvärdiga under samtliga verksamhetsår sedan bolaget grundades. Riskprofilen för Ambia är hög på grund av en väldigt låg soliditet på 7% och en hög skuldsättningsgrad på 4, ger. Risk för nyemission kan därför inte uteslutas. Erfaren ledning med många år i branschen samt VD är väl förankrad i bolaget samt största ägare. Ovisshet kring hur ledningen kommer klara av miljardomsättning och samordna synergierna. En investering i Ambia kommer med en hög risk och caset bygger på att Ambia lyckas, genom synergieffekter och samordningsfördelar, bibehålla eller t.o.m. förbättra EBITmarginalen trots explosionsartad omsättningstillväxt. Slår detta igenom lämnar det utrymme för en stor uppvärdering.
Disclaimer Ansvarsbegränsning Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från AG Equity Research AB (Vidare Analyst Group) är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor, uppgifter och kunniga personer som Analyst Group bedömer som tillförlitliga. Analyst Group kan dock aldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka alltid innehåller en osäkerhet och bör användas försiktigt. Analyst Group kan därför aldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Detta innebär att investeringsbeslut baserat på information från Analyst Group, någon medarbetare eller person med koppling till Analyst Group alltid fattas självständigt av investeraren. Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group är avsedd att vara ett av flera redskap vid investeringsbeslut rörande alla former av investering oberoende av vilken typ av investering det rör sig om. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material och information samt konsultera en finansiell rådgivare inför alla investeringsbeslut. Analyst Group frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group. Intressekonflikter och opartiskhet För att säkerställa Analyst Groups oberoende har Analyst Group inrättat interna regler för analytiker, utöver detta så har alla analytike undertecknat avtal i vilket de är skyldiga att redovisa alla eventuella intressekonflikter. Dessa har utformats för att säkerställa att Finansinspektionens föreskrifter och allmänna råd om investeringsrekommendation er riktade till allmänheten samt hantering av intressekonflikter (FFFS 2005:9) efterlevs. För fullständiga regler för våra analytiker se: www.analystgroup.se/ansvarsbegransning Bull and Bear-Rekommendationer Rekommendationerna i form av bull alternativt bear syftar till att förmedla en övergripande bild av Analyst Groups åsikt. Rekommendationerna är utarbetade genom noggranna processer bestående av kvalitativ research och övervägning samt diskussion med andra kvalificerade analytiker. Definition Bull Bull är en metafor för en positivt inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en positiv framtidsutveckling för bolaget. Definition Bear Bear är en metafor för en pessimistisk inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en negativ framtidsutveckling för bolaget. Övrigt Analyst Group har ej mottagit betalning eller annan ersättning för att göra analysen. Johan Eriksson äger inte aktier i bolaget. Eric Stussare äger aktier i bolaget. Upphovsrätt Denna analys är upphovsrättsskyddad enligt lag och är AG Equity Research AB egendom ( AG Equity Research AB 204-205). Delning, spridning eller motsvarande till en tredje part är tillåtet under förutsättning att analysen delas i oförändrad form.