Uppdragsanalys -11-11, uppdatering Cherry
AVVAKTA Cherry -11-11 UPPDATERING Riktkurs: 95 kronor 2 Vinst inom alla affärsområden Resultatet i tredje kvartalet blev bingo för Cherry med 11 procent EBITDA-marginal, där nyförvärvade Almor bidrog starkt. Vi höjer våra resultatprognoser och rikt kursen för aktien till 95 kr, men sänker aktierekommendationen till Avvakta. Cherry är ett svenskt spelbolag med anor från 1960-talet. Ryggraden utgjordes länge av restaurangcasino, som erbjuder framför allt blackjack-spel på krogar och nattklubbar. Cherry har en dominerande ställning inom segmentet med ca 65 procent i Sverige. Övrig verksamhet är en heltäckande satsning på nätkasino och nätlotterier, som inkluderar allt från själva spelsiterna, och affiliate marketing-företag som driver trafik till spelsiterna. Nätspel växer snabbt och står nu för över 70 procent av koncernens omsättning som redovisar positiva resultat sedan kvartal 3. Utöver detta ingår Yggdrasil som är ett spelutvecklingsbolag som nådde break-even på EBIT-nivå tack vare en omsättning som ökade kraftigt efter flera lyckade spellanseringar. Tillväxten inom nätspel har påskyndats av förvärv som Game Lounge, finländska domäner och affiliateavtal samt Almor (Onlinekasino mot tysktalande marknader). Affärerna har gett Cherry möjlighet att expandera sin kundstock på ett mer kostnadseffektivt sätt. Almor stod för mer än hälften av Nätspels rörelseresultat i Q3. Cherry utnämndes till årets Online Gaming Operator av IGA såväl 2014 som. Cherry-aktien har länge värderats med rabatt mot övrig spelsektor, men till följd av snabbt stigande lönsamhet har aktiekursen stigit till mer krävande nivåer. Vi höjer vår riktkurs till 95 kr, men sänker rekommendationen till Avvakta. Analytiker: Bertil Nilsson KORTA FAKTA VD: Fredrik Burvall Styrelseordförande: Rolf Åkerlind Största ägare: Morten Klein, familjen Hamberg, familjen Kling Börsvärde: 1 399 mnkr Lista: Aktietorget Aktuell börskurs: 100 kr P/e-tal : n.m. BÖRSTEMPERATUR Ledning Ägare Finansiell ställning Potential Risk 8 8 5 6 6 VD Fredrik Burvall inträdde i sin nya position i december 2014. Bolagets största ägare Morten Klein har tagit en operativ affärsutvecklingsroll och är ansvarig för partnersamarbeten. Privat ägande har historiskt ökat sannolikheten för ett bra utfall för aktieägarna i stort sett oavsett bransch. Samtliga ledande befattningshavare har betydande privata aktieinnehav i Cherry. Med en nettokassa på 7 miljoner kronor per 30 september och en checkkredit på 25 mkr och ett positivt resultat har Cherry resurser att satsa på marknadsföring och produktutveckling. Nätkasinomarknaden växer med cirka 7 procent per år och Cherry växer betydligt snabbare än marknaden. Yggdrasil Gaming och satsningen på lotterier i en Europeisk marknad adderar ytterligare potential. Givet en stark finansiell ställning och långsiktiga huvudägare får risken i Cherryaktien betraktas som låg. Konkurrensen inom nätspel är samtidigt omfattande, med betydande marknadsföringskostnader som följd. NYCKELTAL Miljoner kronor 2012 2013 2014 P P 2016 Omsättning 231,5 266,3 340,0 518,4 730,0 70 Rörelseresultat 60 6,1 33,9 32,9 7,0 52,2 Årets resultat 50 2,1 33,7 39,3 3,6 34,4 Resultat per aktie 40 0,17 2,63 2,92 0,26 2,46 P/e-tal 30 n.m. 41 20 Nettokassa 10 57,2 127,3 50,5 13,2 47,6 Eget kapital 0 332,2 175,8 94,3 165,4 199,7 Q4 13 Q1 14 Q2 14 Q3 14 Q4 14 Q1 15 Q2 15 Q3 15 Kassaflöde från löpande verksamhet 41,1 24,3 51,1 6,4 34,4 120 100 80 60 40 20 AKTIEKURS 0 121109 Cherry OMXS-index 14 15 151110 Cherry AB OMXS
Generella bolagskriterier Ledning (1 10) Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. 3 Ägare (1 10) Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. Finansiell ställning (1 10) Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Potential (1 10) Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risk (1 10) Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
4 Cherrys historik En betydande del av den i dag mycket framgångsrika svenska privata spelsektorn härstammar från Cherryföretagen, med sin mer än 50-åriga historia av restaurangcasino, spelautomater och, på senare år, satsning på nätspel. Så sent som 2006 delades dåvarande betydligt större Cherry upp i Betsson, Net Entertainment och dagens Cherry. Cherrys olika verksamhetsområden Nedan är en bild av Cherrys olika verksamhetsområden, som vi sedan förklarar i större detalj.
Restaurangcasino Restaurangcasino-verksamheten drivs under svensk spellicens. Verksamhetsområdet har en intjäning på ca 15 miljoner kronor i årstakt och finansierade länge övriga verksamhetsområden. Kopplingen till krognäringen innebär att den följer konjunktursvängningarna. Cherry har ökat sin marknadsandel inom svenskt restaurangcasino från 38 procent 2008 till 65 procent, bland annat genom förvärv. Några av de större förvärven under senare år har varit Joker Casino 2009, Göteborgs Casino 2012 samt förvärvet av JPC Casino i Västra Sverige. Genom att köpa konkurrerande verksamhet och sätta in sin egen personal kan Cherry höja rörelsemarginalen något. Närmaste större konkurrent har endast en knapp tiondel av Cherrys antal bord. 5 Totalmarknaden för restaurangcasino krymper över tid, även om minskningen avstannat på senare tid. Detta har gjort frågan om högre minimiinsatser vid spelborden till en viktig lönsamhetsfråga. Trots motioner i riksdagen ligger nivån fortfarande på bara 70 kronor, mot den av branschen önskade 200 kronor. Cherry har många deltidsanställda, inte minst studerande, vid spelborden. Bolaget argumenterar att en insatshöjning kommer skapa minst 1000 nya instegsjobb. Vid en insatshöjning skulle Restaurangcasinos omsättning och lönsamhet sannolikt öka kraftigt. Under hösten lämnades en motion in till Riksdagen gällande förslag om ökning av insats från dagens nivå 70 kronor till en ökning till 200 kronor. Höjningen av arbetsgivaravgifter för unga i Sverige 2016 riskerar att dämpa resultatutvecklingen för restaurangcasino tillfälligt till följd av de kostnadsökningar som följer. Tabellen nedan visar en sammanställning över affärsområdets lönsamhet de fyra senaste åren samt vår prognos för och 2016. Restaurangcasino stabilt och lönsamt, men en höjning av insatsen nödvändig för fortsatt intäktstillväxt. RESTAURANGKASINO Miljoner kronor 2011 2012 2013 2014 P Fakturering 125,8 134,5 138,3 148,0 159,3 155,2 Faktureringstillväxt (%) 1,2 6,9 2,8 7,0 7,6 2,6 EBIT (mkr) 10,2 12,3 12,6 12,8 14,1 12,4 Rörelsemarginal 8,1 9,2 9,1 8,6 8,8 8,0
6 Nätspel Marknadssegmenten nätpoker och sportspel är mycket konkurrensutsatta. Cherry har därför valt att satsa inom två andra områden: nätkasino och nätlotterier. Nätcasino är en sektor som växer snabbt. Cherrys spelverksamhet på Internet inleddes 2008 med dåvarande Playcherry, som i dag har migrerats till Cherrycasino.com. Idag har Cherry en multi-brand-strategi med ett flertal varumärken och licenser från Malta, Curacao och Schleswig Holstein i Tyskland. Nätspel drivs huvudsakligen under Malta-licens. Fokus ligger på nätcasino med roulette, slotter ( enarmade banditer ) och kortspel mot dator samt nätbaserade lotterier. Cherrys Nätspel har nu nått positivt rörelseresultat efter ett mycket starkt Q3. Genom köpet av 75 procent av aktierna i Almor Holding Limited får Cherrykoncernen ett starkt fotfäste på den tyska nätspelmarknaden med lokalt välkända varumärken som Sunmaker, SunnyPlayer och KingPlayer med totalt över 55 000 aktiva kunder. Omsättningen för Almor överstiger 140 mkr på rullande helårsbasis, med ett rörelseresultat på cirka 9 mkr för första halvåret. Det visar att förvärvet kommer bidra med både ökad tillväxt och förbättrat resultat vilket i sin tur kommer stärka Cherrys kassa ytterligare. Online-verksamheten står nu för mer än 70 procent av Cherrykoncernens intäkter, jämfört med omkring hälften för ett år sedan. NÄTSPEL Kv 1 Kv 2 Kv 3 Kv 4 Kv 1 Kv 2 Kv 3 Kv 4 Intäkter, mnkr 58,3 65,5 107,6 115,1 123,2 130,0 139,9 143,9 Intäktstillv, årstakt, % 49,1 61,3 130,9 102,7 111,3 98,4 30,0 25,0 EBITDA, mnkr 5,7 2,3 14,5 13,8 11,2 12,2 18,7 25,9 EBIT, mnkr 7,5 4,2 11,2 10,4 7,7 8,6 15,1 22,2
7 Spelutveckling En av Cherrys stora framtidssatsningar är i spelutvecklingsföretaget Yggdrasil Gaming, där Cherry är huvudägare. Yggdrasil är baserat på Malta och leds av branschveteranen Fredrik Elmqvist. Bolaget erbjuder ett brett utbud av lotterispel och slottar, däribland äventyrsfyllda 3D Keno och skrap-lotter för olika typer av spelare. Spelen finns tillgängliga för dator, mobil och surfplattor på elva europeiska språk och i flera valutor. Yggdrasil vänder sig till europeiska speloperatörer och har erhållit en klass 4-licens i Malta samt Curacaolicens. Bland kunderna återfinns Betsson, Unibet, MrGreen, LeoVegas, Vera&John, Cherry m.fl. Per 30 september hade Yggdrasil utvecklat en spelportfölj med 15 videoslottar plus ett antal lotteri- och kenospel. Yggdrasils ambition är att kunna leverera minst tolv spel under 2016. Yggdrasil vann i juni Software Rising Star -priset på EGR B2B Awards vilket är ett kvitto på att bolaget redan idag är en kvalitetsleverantör av slottar. Omsättningsökningen visar att spelen är populära både hos kunder och operatörer. Potential finns också i Storbritannien där bolaget ansökt om en operatörslicens som förväntas vara i drift i Q1 2016. Med tanke på att Cherry än så länge endast investerat ca 30 mkr i Yggdrasil bör det finnas ett övervärde i innehavet. Många nya spellanseringar från Yggdrasil. YGGDRASIL GAMING Mnkr Kv 1 Kv 2 Kv 3 Kv 4 Kv 1 Kv 2 Kv 3 Kv 4 Intäkter (%) 2,3 2,2 5,3 6,5 8,0 10,0 12,0 14,0 EBITDA 0,4 1,2 1,9 2,7 3,8 4,2 4,1 4,5 EBIT 1,9 2,8 0,0 0,6 1,5 1,8 1,6 1,9 Affiliate marketing Cherry inledde sin satsning på affiliate marketing med förvärvet av 51 procent av Game Lounge. Game Lounge drivet flera siter med syftet att driva kunder och pengar till nätspelsoperatörerna de får betalt beroende på hur väl de lyckas. Affiliate-hemsidorna samlar information om pågående kampanjer, är sökordsoptimerade på vanliga söktermer från potentiella kunder. Andra vanliga sätt att driva trafik är att blogga om och recensera spelhemsidor ur kundens perspektiv. Förutom traditionell marknadsföring lanserade Game Lounge sin första white label tillsammans med Cherry, SveaCasino.com i april och den andra white labeln kom i oktober, SuomiCasino.com. White label innebär att ett företag sätter sitt varumärke på en generisk produkt som säljs i samma eller likartat utförande till flera återförsäljare. Samarbetet är intressant då kostnaden för att ta in kunder kommer att vara lägre än genomsnittet. Under juli köptes också domäner in som kommer stödja affiliate-verksamheten i Finland. Domänerna köptes på låga multiplar och förväntas leverera en EBIT på cirka 5 mkr årligen. I Cherrys redovisning särredovisas inte affiliate marketing, varför vi inte ger någon tabell på detta verksamhetsområde.
8 DE 20 STÖRSTA AKTIEÄGARNA, per 30 september Namn A-aktier B-aktier Innehav, % Röster, % 1 Morten Klein 85 660 2 772 707 20,43 15,80 2 Familjen Hamberg 295 621 469 601 5,47 14,92 3 Familjen Kling 295 621 364 742 4,72 14,46 4 Hotspur Holding AS 0 1 457 207 10,42 6,35 5 Familjen Lundström med bolag 104 400 270 704 2,68 5,72 6 Familjen Lindvall 89 761 193 412 2,02 4,75 7 BP2S PARIS/EFG BANK AG 56 099 454 304 3,65 4,42 8 CAIL 56 098 405 696 3,30 4,21 9 FÖRSÄKRINGSAKTIEBOLAGET, AVANZA PENSION 0 786 876 5,63 3,43 10 Familjen Andreassen 14340 572524 4,20 3,12 11 SVEA EKONOMI AB 0 405 000 2,90 1,76 12 Anders Holmgren med bolag 0 310 000 2,22 1,35 13 DANSKE ANDELSKASSERS BANK A/S 0 256 450 1,83 1,12 14 COMMERZBANK AG, W8IMY 0 255 000 1,82 1,11 15 Origo Quest 1 0 210 000 1,50 0,91 16 DNB BANK ASA 0 200 000 1,43 0,87 17 Familjen Egfors med bolag 0 181 962 1,30 0,79 18 Familjen Åkerlind 0 180 800 1,29 0,79 19 Gunnar Lind 0 170 720 1,22 0,74 20 FRIENDS PROVIDENT INTERNATONAL 0 142000 1,02 0,62 Övriga aktieägare 0 2 930 507 20,95 12,76 Totalt 997 600 12 990 212 100,00 100,00
9 Nätspelsatsningar med potential Basen i företagets satsning på nätspel utgörs av CherryCasino.com, Euro- Slots.com och SpilleAutomater.com och senast lanserade SveaCasino. com. Dessa sajter placerar sig väl i olika rankningar i Europa. Nätbaserade lotterier har stor potential eftersom de är mindre konkurrensutsatta än mycket annat nätspel. Till exempel har Cherry siten EuroLotto.com som fokuserar på lotterier och casinoprodukter med stora jackpotts. EuroLotto lade under Q2 till världens största lotterier såsom EuroJackpot, EuroMillions och MegaMillions och Powerball. Givetvis drivs spelarna av möjligheten till stora och snabba vinster. Cherry etablerar därför storvinster i samarbete med andra aktörer, för att öka lockelsen i enskilda dragningar. Bolaget har sedan två år tillbaka en egen unik flexibel IT-plattform, dit bolagets spelsajter nu har flyttats. Utöver detta driver Cherry ett samarbete inom Web Resorts ihop med partners och marknadsför varumärken som NordicSlots.com och NorgeSpill.com. Lotterimarknaden omsätter stora belopp, där produktutvecklingen varit mindre omfattande. Drygt hälften av Svenska spels nettospelsintäkter, motsvarande runt fyra miljarder kronor årligen, kommer från nummerspel (Keno, Lotto, Bingo) och lotterier. Här finns en stor potential för privata operatörer som Cherry att växa genom att ta delar av denna marknad när den förskjuts mot online. Cherry migrerade under 2014 EuroLotto.com till en egen plattform och ökade antal spel till över 200 som ett led i den orörda lotterimarknaden. CherryCasino.com är en intressant satsning. Kasinospel på nätet är normalt ett av de mer lönsamma segmenten av nätspel. I Norge har bolaget lanserat Spilleautomater.com. Vi tror att denna sajt har goda förutsättningar att lyckas lokalt på den norska marknaden, med tanke på att den utvecklas av samma personer som tidigare stod bakom utvecklingen av Norgeautomaten.com. Lägre kostnad för kundanskaffning Nätspelsmarknaden kännetecknas av att företagen tvingas spendera betydande marknadsförings-kostnader för att nå ut till spelarna med sina erbjudanden. Som en del av detta är det viktigt för dem att jobba med bonusar och storvinster som förstärker kundernas lojalitet mot företagens produkter. Bonus och storvinster dras av i intäktsredovisningen och påverkar därför intäkterna negativt i ett uppbyggnadsskede. Det kommer över tid bli viktigt att addera kunder till så låg kostnad som möjligt. Därför krävs smart marknadsföring och de strategiska förvärven (Almor/Game Lounge) kan troligen också sänka kostnaden per ny kund. Bonusar och storvinster ökar spelarnas lojalitet. Utöver detta har Cherry genomfört stora marknadsföringsinsatser, vilket förklarar varför bolaget redovisade förlust under 2013 och 2014, trots vinsten från restaurangcasinoverksamheten. Samtidigt har intäktstillväxten sedan 2011 i dagens verksamhet varit stark, så det var fullt logiskt att rörelseresultatet förbättrades dramatiskt i kvartal 3 med tanke på ökad skalekonomi. Almor adderar omedelbart ett positivt rörelseresultat till Cherry-koncernen och står för en väsentlig del av koncernens samlade resultat i tredje kvartalet.
ANDEL MARKNADSFÖRINGSKOSTNADER/INTÄKTER NÄTSPEL, % 70 60 50 40 30 20 10 10 0 Q4 13 Q1 14 Q2 14 Q3 14 Q4 14 Q1 15 Q2 15 Q3 15 Cherrys kunder återfinns huvudsakligen inom åldersgruppen 25 50 år. För en operatör är det viktigt att jobba med CRM och VIP-hantering av sina kunder så att livslängden och spelarvärdet per kund ökar. Tillväxt drivs av digitalisering och avreglering Inom sportspel och nätpoker har de privata utmanarna i vissa fall skapat sig en mycket stark ställning. Så är inte riktigt fallet inom nätkasino och lotterier (Bingo, Keno och så vidare) ännu. Även om de privata spelföretagen i dag är väldigt synliga, inte minst genom TV-reklam, dominerar fortfarande de statliga tidigare monopolföretagen spelmarknaden i Norden. Svenska spel redovisade nettospelsintäkter på runt 8 miljarder kronor 2014. De statsägda spelföretagen tenderar att ha ett stort fokus på de
legala frågorna, vilket har betydelse i konkurrens-situationen gentemot de privata operatörerna, som erbjuder kunderna spel via olika Internetsidor. Denna trend förstärks av en övergång av spelandet från ned- till uppkopplad, som ger en inbyggd tillväxt när spelverksamheten gradvis flyttar ut på Internet och andra direkttjänster. Ett tecken på den ökade tillgängligheten är att andelen av Cherrys gross game win som skett via läsplatta och mobil ökade från 19 procent under tredje kvartalet 2014 till 27 procent under tredje kvartalet (exklusive Almor). Allt mer av spel sker på internet och mobil, vilket ger stora möjligheter för Cherry. 11 Svenska och andra europeiska medborgare är fria att köpa tjänster från andra länder inom EU. Samtidigt har länder, och i vissa fall även delstater, en lagstiftning som skiljer sig åt om huruvida utgångspunkten för erbjudande och/eller beskattning ska vara var spelet tagits fram eller till vilka konsumenter i olika länder som spelet i fråga riktar sig. Vi är övertygade om att Cherry och branschens aktörer kan hantera dessa frågor. Att mycket av spelutvecklingen sköts från Malta, som blivit en kunskapsnod i sektorn, är ett exempel på detta. Det senare hänger samman med att Malta har det mest utvecklade ramverket för nätspel i Europa och kan, med stöd av EU:s regelverk, erbjuda spellicenser för Europa. Kostnadsutvecklingen för spelutvecklare har gjort att Cherry etablerat spelutvecklingsverksamhet även i Polen. Förvärv ger synergier Cherry hade en nettokassa per 30 september uppgående till ca 7 mkr. Likviditeten har börjat byggas upp tack vare starkare kassaflöden från affärsområde Nätspel. Förvärven av Game Lounge och Almor förväntas möjliggöra för Cherry att snabbt öka volymerna inom nuvarande varumärken och genom framtida white label varumärken samt öka antalet kunder till en betydligt lägre kostnad per kund än tidigare. Förvärvet av Almor finansierades till hälften genom emissioner av nya Cherry-aktier, vilket gav ett finansiellt arbitrage i just Cherry-aktien till följd av en högre värdering på börsen. Så här långt har fokus varit Norden och Tysktalande marknader. Spelmarknaden i Norden är redan ganska stor och kan knappast växa lika snabbt framöver även om marknaden förväntas flyttas mer mot spel på nätet. På tysktalande marknader finns potential att växa snabbare än marknaden då konkurrensen inte är lika hård samt konsumenterna inte kommit lika långt vad gäller spelandet på nätet. Det framgår också som om Almor har en lägre omsättning per kund jämfört med tidigare Cherry och vi kan säkert förvänta oss en ökad omsättning per kund i samband med migrationen till en bättre plattform. Förvärven av Game Lounge och Almor har redan betalat sig. Spelutvecklingsbolagen bör normalt ha de bästa förutsättningarna att nå högst marginaler i branschen, i och med att de är produktföretag. Men även operatörerna kan nå god lönsamhet, och för företag med större volymer är en EBIT-marginal på runt 20 procent normal. Att nå dit brukar samtidigt kosta en hel del i investeringar och försäljningsarbete. I Cherrys fall innebär utvecklingen av en egen plattform att lönsamheten att addera ytterligare kunder är hög. Efter de starka resultatsiffrorna för tredje kvartalet bedömer vi att bolaget bör kunna nå 7 procent EBIT-marginal för helåret 2016. Vi
har då antagit att marginalutvecklingen för nätspel under 2016 dämpas av satsningar på nya marknader. Från och med andra halvåret 2014 har marknadsföringskostnaderna som andel av en växande försäljning börjat klinga av, med påföljd att rörelse-marginalen närmat sig för att under Q3 passera break-even. I och med förvärvet av Almor omsätter Cherry närmare 400 mkr i årstakt på nätspel och får därmed helt andra möjligheter att bedriva verksamheten effektivt. 12 Om vi ser på hela spelsektorn får bolagens affärsmodell sägas vara starkt kassagenererande. De senaste åren har företagens investeringar gett snabb avbetalning. Spelarna deponerar också pengar i förväg inför spelande. Men konkurrensen har tilltagit med nya operatörer, vilket inneburit att kravet på kontinuerliga marknadsföringskampanjer som är kostnadseffektiva har ökat Cherry har satsat på Yggdrasil Gaming som tecknade 25 nya avtal från uppstarten av bolaget 2013, med bl.a Betsson, Unibet, ComeOn och Mr Green. Yggdrasils intäkter bör därför gradvis öka och med växande skalfördelar. Bolaget nådde positiv rörelseresultat före avskrivningar under tredje kvartalet. Efter en kraftig kursuppgång har Cherrys börsvärde nu ökat till 1399 mkr. Om vi antar en värdering för Restaurang Kasino på drygt åtta ggr EBIT motsvarande ca 120 mkr, innebär det att Nätspel inklusive Almor och Game Lounge samt Yggdrasil värderas till en EV/Sales-multipel på drygt 3 ggr. En stor del av värdeökningen i Cherry-aktien det senaste kvartalet bör kunna tillskrivas förvärvet av Almor som till hälften betalades med nyemitterade Cherry-aktier och dessutom till förhållandevis låga multiplar. Detta gav en hävstångseffekt för värdet på Cherry-koncernen. Efter en dramatisk värdeökning sedan sommaren är nu Cherry-koncernen historiskt högt värderad vilket ställer ökade krav på fortsatt tillväxt (organiskt samt via förvärv) liksom god lönsamhet. Spelleverantörer som Yggdrasil värderas visserligen till högre multiplar än speloperatörer, men med nuvarande högre börsvärde för Cherry-koncernen är den effekten mer begränsad än tidigare. Cherry-aktien värderas efter uppgång mer i nivå med övrig spelsektor. VÄRDERINGSMULTIPLAR FÖR JÄMFÖRBARA AKTIER EV/Sales EV/EBITDA P/e-tal P P P P 2016 Betsson 5,4 4,5 18,2 14,7 21,8 17,6 Unibet 5,0 4,1 21,4 16,0 27,2 21,0 Net Entertainment 17,7 14,6 37,4 31,2 55,5 46,4 MrGreen 1,4 1,1 7,6 5,2 17,0 9,3 Branschen Min 1,4 1,1 7,6 5,2 17,0 9,3 Max 17,7 14,6 37,4 31,2 55,5 46,4 Average 7,4 6,1 21,2 16,8 30,4 23,6 Cherry 2,6 1,8 75,3 16,3 nm 29,5
13 Birger Jarl Securities AB, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säkerställer objektivitet och oberoende.