Konjunktur och räntor Nummer 1 16 mars 2011

Transkript

1 Konjunktur och räntor Nummer 1 1 mars 11 Sidan Stigande råvarupriser ökar osäkerheten Sidan 3 Riksbanken stegar på i räntetrappan Sidan Omvärlden växer på trots risker Sidan 1 Tre starka år för den svenska ekonomin Sidan 1 Dämpat men inget ras för huspriserna

2 Stigande råvarupriser ökar osäkerheten Den politiska situationen i Nordafrika och Mellanöstern är osäker. Vi räknar med att oljepriset ligger kvar på nuvarande höga nivå i sex månader men att det faller mot slutet av året. De negativa effekterna på den globala konjunkturen blir då begränsade. Den japanska ekonomin drabbas hårt av naturkatastrofen och kärnkraftshaveriet men återuppbyggnaden gör att tillväxten i år och nästa år ändå blir cirka procent. Oroligheterna i Nordafrika och Mellanöstern har fått oljepriset, Brent, att stiga kraftigt till cirka 11 dollar per fat. Redan innan omvälvningarna började var oljepriset högt med terminspriser för de närmaste åren på 9 dollar per fat. Priserna på många andra råvaror har också skjutit i höjden. Den mest spektakulära uppgången noteras för jordbruksråvaror, där bland annat bomull ingår, men priserna på livsmedelsråvaror och industrimetaller har också stigit kraftigt. Prisutvecklingen på råvaror Industrimetaller Livsmedel Jordbruksråvaror exkl livsmedel 1 Index = Source: Reuters EcoWin Vårt huvudscenario är att uppgången i oljepriset och andra råvarupriser dämpar den globala konjunkturen men inte mer än att OECD-området kan upprätthålla en tillväxt på cirka 3 procent. Den amerikanska och svenska ekonomin får en betydligt högre BNPtillväxt än i euroområdet. Trots en penningpolitisk åtstramning ser tillväxten i Kina ut att bli cirka 9 procent. De ekonomiska effekterna av den naturkatastrof som drabbade Japan den 11 mars är svårbedömda. Till skillnad mot jordbävningen i Kobe 199 har nu även kärnkraftsanläggningar drabbats. Vi har dock räknat med att återuppbyggnaden efter jordbävningen och tsunamin bidrar till att BNP-tillväxten i den japanska ekonomin i år och nästa år blir cirka procent. Försörjningsbalans, procentuell volymförändring USA -,, 3,7 3, Japan -,3,,3 1,7 Tyskland -,7 3,,, Frankrike -, 1, 1,, Euroområdet -, 1,7 1, 1, Storbritannien -,9 1,9,, Sverige -,3,,3 3,3 OECD, totalt -3,,9,, Kina 9,1 1,3 9, 9, Uppgången i råvarupriserna är ett dilemma för centralbankerna när inflationen ökar samtidigt som efterfrågan dämpas. Vi räknar med att den europeiska centralbanken, ECB, höjer styrräntan i april och två gånger till i år. Den amerikanska centralbanken, som fokuserar mer på den underliggande inflationen, väntar med den första räntehöjningen till slutet av året. Även för Riksbanken är den underliggande inflationen viktigast men den starka tillväxten gör att man följer ECB med tre ytterligare räntehöjningar i år. Nästa år höjer Fed, ECB och Riksbanken styrräntorna ytterligare till 1, procent, 3 procent respektive 3, procent. De långa räntorna fortsätter att stiga så att amerikanska, tyska och svenska femåriga statsobligationsräntor i slutet av 1 förenas på,3 procent. Riskerna i prognosen är på nedsidan. Oljepriset kan stiga ytterligare och få större negativa effekter. Den japanska ekonomin kan drabbas hårdare. Saneringen av statsfinanserna i flera europeiska länder kan stöta på problem och utlösa oro på finansmarknaden. en avslutades den 1 mars 11 Internationella förutsättningar Oljepriset, Brent, antas ligga på 11 dollar per fat under sex månader för att sedan sjunka till 9 dollar per fat mot slutet av året. Under resten av prognosperioden antas oljepriset ligga kvar på 9 dollar per fat. Växelkursen för dollarn förutsätts under prognosperioden stärkas till cirka 1,3 mot euron. Kronans växelkurs mot euron antas vara,7 i slutet av 11 och, i slutet av 1. Detta ger en växelkurs mot dollarn på, kronor i slutet av 11 och, i slutet av 1. Kronans nominella effektiva växelkurs, mätt med TCW-index, försvagas från 119 till 11 under prognosperioden. SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR NUMMER 1 1 MARS 11

3 Riksbanken stegar på i räntetrappan Riksbanken höjer styrräntan till, procent till slutet av året och till 3, procent till slutet av nästa år. Räntehöjningarna drar upp den kortaste boräntan till procent nästa år. De längre bundna boräntorna är redan så höga att det ändå är en viss fördel för tremånaders boränta. Oroligheterna i Nordafrika och Mellanöstern har fått oljepriset att skjuta i höjden. Andra råvarupriser har också stigit kraftigt både på grund av ökad efterfrågan och på grund av störningar av utbudet. Riksbanken och andra centralbanker hamnar därmed i en knepig situation där råvarupriserna drar upp inflationen samtidigt som efterfrågan dräneras. Osäkerheten om hur högt oljepriset kan stiga och hur lång tid det kan ta innan det blir mer normalt gör situationen svårbedömd. mer försiktigt fram. Riksbanken måste också ta hänsyn till den stora skillnaden mellan de räntor som låntagarna möter och riskfria räntor. Med tre ytterligare räntehöjningar i år räknar vi med att Riksbanken håller jämna steg med ECB och att kronan därmed stabiliseras mot euron. er av styrräntan SBAB:s prognos Riksbankens prognos februari kv1 11 kv 11 kv3 11 kv1 1 kv 1 kv3 1 kv1 13 kv 13 kv3 13 kv1 1,, 3, 3,,, 1, 1, Tre ytterligare räntehöjningar i år Vid Riksbankens senaste räntemöte i februari handlade diskussionen mer om det stigande resursutnyttjandet i den svenska ekonomin än om oljeprisets effekter på den globala konjunkturen. Om oljepriset inte stiger till mer än 11 dollar per fat, som vi antar, lär stigande inflation och högre inflationsförväntningar fortsätta att vara mer i fokus på Riksbankens kommande räntemöten än risken för en försvagning av konjunkturen. Riksbankens räntemöten och prognos för styrräntan Datum Typ av räntemöte Förändring Nivå 19 april Penningpolitisk uppföljning, 1,7 juli Penningpolitisk rapport,, september Penningpolitisk uppföljning,, oktober Penningpolitisk rapport,, 19 december Penningpolitisk uppföljning,, Vid de två kommande räntemötena, i april och juli, räknar vi med att Riksbanken fortsätter att höja styrräntan med, procentenheter vid varje möte. Även om en räntehöjning med, procentenheter diskuterades vid det senaste räntemötet finns det en stark strävan från Riksbanken att vara förutsägbar. Sedan år har alla höjningar av styrräntan gjorts i steg av en kvarts procentenhet. Under andra halvåret räknar vi med att räntehöjningarna går in en lugnare fas. Styrräntan har då sedan sommaren 1 höjts från, till, procent och eftersom penningpolitikens fulla effekt kommer med en viss eftersläpning finns det anledning att gå Under nästa år räknar vi, liksom Riksbanken i sin senaste prognos, med att räntehöjningarna fortsätter. Vår prognos är att styrräntan i slutet av 1 ligger på 3, procent och att den i slutet av 13 når en normal nivå på procent. Även på längre sikt måste Riksbanken ta hänsyn till att skillnaden mellan de räntor som låntagarna möter och riskfria räntor kommer att vara högre än före finanskrisen. Räntemarknaden mer optimistisk Räntemarknaden har svängt om och blivit betydligt mer optimistisk om konjunkturutvecklingen sedan hösten förra året. Obligationsräntorna i länder med god kreditvärdighet, som Sverige, har stigit kraftigt. Räntan på femåriga svenska statsobligationer har från botten i augusti förra året stigit med drygt en procentenhet. Amerikanska och tyska statsobligationsräntor har också stigit rejält. Räntor på femåriga statsobligationer jan apr jul okt jan 7 USA apr jul okt jan Tyskland apr jul okt jan 9 Sverige apr jul okt jan 1 1, 11,,,, 3, 3,,, 1, Source: Reuters EcoWin SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 3 NUMMER 1 1 MARS 11

4 Till viss del beror ränteuppgången på att inflationsförväntningarna har stigit. I Prosperas enkät har räntemarknadens inflationsförväntningar på ett och två års sikt från augusti förra året till mars i år ökat med, respektive, procentenheter. De långsiktiga förväntningarna på inflationen, på fem års sikt, har däremot varit i stort sett oförändrade på drygt procent. Den största delen av uppgången i de längre nominella obligationsräntorna verkar således beror på att realräntan justerats upp. Inflationsförväntningar på räntemarknaden Ett år Fem år Två år 1, sep okt nov dec jan feb mar apr maj jun jul aug sep okt nov dec jan feb mar ,,, 1,7 1, 1, Source: Reuters EcoWin Vårt huvudscenario är att den internationella konjunkturen står pall för det högre oljepriset och att långräntorna därför fortsätter att stiga. en är att räntan på femåriga svenska statsobligationer stiger från nuvarande 3 procent till procent till slutet av 11, till,3 procent till slutet av 1 och till, procent till slutet av 13. Ränteuppgången väntas således vara snabb i år för att sedan gå långsammare under de två kommande åren. Riskpremier drar upp boräntorna Boräntorna påverkas inte bara av styrräntan och statsobligationsräntorna, utan också av olika riskpremier. Den uppjustering vi nu gör av prognosen för boräntorna beror till största delen på en ändrad bedömning av riskpremierna där vi tagit intryck av den faktiska utvecklingen på räntemarknaden. för SBAB:s boräntor, olika bindningstider 1 mar 11 Dec 11 Dec 1 Dec 13 3 mån 3,7,1 (+,),9 (+,), år,, (+,3), (+,1),7 (+,1) år,3, (+,3),9 (+,), (+,) Anm: Förändringen i prognosen från Boräntenytt 3 februari anges inom parentes. Vi räknar nu med att det tar längre tid än vi tidigare bedömt för skillnaden mellan tremånaders interbankränta och tremånaders statsskuldväxelränta att komma tillbaka till en normal nivå. en för tremånaders boränta till slutet av det här året har därför höjts men en kvarts procentenhet. Vi har också justerat upp bedömningen av skillnaden mellan räntan på bostadsobligationer och statsobligationer, vilket bidrar till att prognosen för tvååriga och femåriga boräntor revideras upp. Vi räknar fortfarande med att bospreaden kommer att krympa men långsammare och mindre än i tidigare prognoser. Boräntorna kommer således att stiga mer än vi tidigare prognostiserat. Liten fördel för kort boränta För att kunna jämföra nuvarande bundna boräntor på 1- år med den kortaste boräntan har prognosen för tremånadersräntan förlängts till 1. Styrräntan antas gradvis anpassas till en normal nivå på procent där den sedan ligger kvar, vilket ger en tremånaders boränta på drygt, procent. Det finns argument för att den normala styrräntan borde vara lägre än procent när skillnaden mellan de räntor som långtagarna möter och riskfria räntor ökar men vi har valt att hålla fast vid Riksbankens bedömning av en normal styrränta. Bundna boräntor och beräknad bunden tremånadersränta under bindningstiden SBAB:s bundna boränta SBAB:s prognos av bunden tremånaders boränta,1 3,9,,33,91,,,91,3 1 år år 3 år år år Vår bedömning är att det för närvarande är en fördel för den kortaste boräntan med en bindningstid på tre månader. Den beräknade skillnaden mellan nuvarande bundna boräntor med bindningstider på 1- år och genomsnittet för tremånadersräntan under motsvarande tid är,-, procentenheter. Det bör observeras att ränteprognoser alltid är osäkra och att den beräknade fördelen för den kortaste boräntan är liten i förhållande till ett normalt osäkerhetsintervall. Osäkerheten om den internationella konjunkturutvecklingen kan också ge tillfälliga räntenedgångar som förändrar förhållandet mellan korta och långa boräntor.,,,,,, 3, 3, Tomas Pousette ekonomiskasekretariatet@sbab.se SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR NUMMER 1 1 MARS 11

5 Omvärlden växer på trots risker Tillväxten i världsekonomin har tagit fart igen under vintern och risken för en ny nedgång har bedarrat. Vi räknar med att de stora centralbankerna snart kommer att börja trappa ned stimulanserna. Det saknas dock inte risker, t.ex. stigande råvarupriser, stora statsskulder, Mellösternoron och osäkerheten kring det japanska jordskalvet. I snart tre år har den globala ekonomin präglats av den finanskris som nådde sin kulmen under hösten och följdes av ett kraftigt tillväxtfall runtom i världen. Stora finans- och penningpolitiska stimulansåtgärder i kombination med rena räddningsaktioner för utsatta banker och länder har krävts för att få världsekonomin på fötter igen. Under andra halvåret 9 och första halvåret 1 var återhämtningen i den globala ekonomin förhållandevis snabb. Stora stimulanspaket bidrog till den stigande efterfrågan och efterhand som finansmarknaderna stabiliserades så vågade även företag och hushåll investera och konsumera igen. Mycket av återhämtningen drevs av utvecklingen i tillväxtländerna, med Kina i spetsen, som inte drabbats lika hårt av finanskrisen. Global varuhandel, ökningstakt resp. index Index Tremånadersförändring uppräknad till årstakt (höger skala) Index dec-7=1 (vänster skala) Ny fart i återhämtningen Under sommaren och hösten 1 saktade tillväxten in när en del stimulanseffekter avtog. Både global varuhandel och industriproduktion var i princip oförändrade fram till september/oktober. Samtidigt tilltog oron för deflation och nya tillväxtfall på finansmarknaderna och skuldkrisen i PIIGS-länderna accelererade. 1 1 PIIGS står för Portugal, Italien, Irland, Grekland och Spanien som är de länder i Euroområdet som drabbats hårdast av skuldkrisen Aktiebörserna gick trögt och räntorna föll till tidigare bottennivåer. De senaste månaderna har dock konjunkturindikatorerna runtom i världen återigen börjat se mer positiva ut. Enligt den senast tillgängliga statistiken passerade den globala varuhandeln och industriproduktionen under slutet av 1 de tidigare toppnivåerna från början av. De indikatorer som finns tyder på att den gynnsamma utvecklingen fortsatt också under inledningen av 11. Optimistiska företag, försiktiga hushåll Optimismen bland företag om orderingång och produktion är påtaglig i många länder och på den globala nivån ligger indikatorerna nära rekordnivåer. Detta bäddar för att den starka tillväxten fortsätter den närmsta tiden. Mot den starka optimismen på företagssidan skall ställas en stor grad av försiktighet bland hushållen. Mätningar av hushållens syn på ekonomin och deras framtidstro visar att de fortfarande är förhållandevis pessimistiska. Stämningsläget är ungefär detsamma nu som det var för ett år sedan. Troligtvis är det dåliga statsfinanser i kombination med svaga bostads- och arbetsmarknader som dämpar hushållens optimism. Bland de stora länderna är det framför allt i USA, Storbritannien och Kina som hushållens förväntningar är låga medan hushållen i Tyskland är mycket optimistiska. Globalt inköpschefsindex och hushållsförtroende* Index Industrisektor (vänster skala) Tjänstesektor (vänster skala) Hushållens förtroende (höger skala) Standardavvikelser * Hushållens förtroende har beräknats som det BNP-viktade genomsnittet för Australien, Brasilien, Kina, EMU, Indonesien, Japan, Mexiko, Ryssland, Turkiet, Storbritannien, Sydkorea och USA. Skalan avser standardavvikelser från det historiska genomsnittet. Västvärlden har vaknat Ett nytt tecken som framträtt de senaste månaderna är att västvärlden (främst USA och Europa) vaknat till liv. Tidigare har mycket av den globala återhämtningen drivits av tillväxtländerna. Under den senaste tiden har dock tillväxtindikatorerna accelererat i USA och Europa medan de dämpats i många av tillväxtländerna. Troligtvis är det så att de stigande råvarupriserna slår,, 1, 1,,, -, -1, -1, -, -, SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR NUMMER 1 1 MARS 11

6 hårdare mot tillväxtländerna som är mer råvaruberoende. Effekten kommer både direkt genom att högre priser gröper ur företagens och hushållens konsumtions- och investeringsmöjligheter och indirekt genom att räntorna stiger när inflationen tar fart. Därutöver har de kinesiska myndigheterna påbörjat en ganska kraftig åtstramning av ekonomin för att undvika överhettning och inflationsproblem. I västvärlden är däremot ekonomierna mindre råvaruberoende och de flesta av de stora länderna har knappt ens påbörjat någon finans- eller penningpolitisk åtstramning. Inköpschefsindex, industrin USA EMU Japan Kina Stigande råvarupriser slår mot tillväxten Sedan oljepriset och andra råvarupriser bottnade i början av 9 har uppgången varit markant. Oljepriset har gått från omkring 3 till uppemot 11 USdollar per fat, en uppgång på 3 procent. Andra råvarupriser har också stigit snabbt, livsmedelsråvaror med 7 procent, metaller med 17 procent och bomullspriserna med över 3 procent. För flertalet råvaror ligger priserna nu över de uppskruvade nivåer som rådde innan finanskrisen slog till. Ett undantag är oljepriset som, trots att oron i Mellanöstern drivit på, har en bit kvar till de tidigare toppnivåerna kring 1 US-dollar per fat. Oljepris och råvaruprisindex (Brent, Economist) Oljepris (vä skala) Livsmedel (hö skala) Metaller (hö skala) Jordbruksråvaror exkl. livsmedel (hö skala) USD/fat Index (-1-1=1) jan- jan- jan-7 jan- jan-9 jan-1 jan När det gäller utvecklingen i Mellanöstern i allmänhet och dess effekt på oljepriset och den globala ekonomin i synnerhet så är det egentligen bara att acceptera att det inte går att förutsäga händelseutvecklingen. Det är mycket möjligt att det politiska läget stabiliseras framöver och att oljepriset faller tillbaka något. Det går dock inte att utesluta att oron kan sprida sig till Saudiarabien, som är en storproducent av olja. I så fall kan oljepriset rusa iväg långt förbi tidigare toppnivåer. I våra prognosberäkningar har vi antagit att oljepriset ligger kvar på nuvarande nivåer kring 11 USdollar per fat det närmsta halvåret innan det faller tillbaka till 9 US-dollar mot slutet av året och sedan ligger kvar där. Vi räknar också med att övriga råvarupriser fortsätter stiga, men i långsammare takt än tidigare. Sammantaget väntas råvaruprisuppgången bromsa in den globala tillväxten en hel del framöver. Bara det senaste årets oljeprisuppgång har bromsat in den globala tillväxten med drygt 1 procent, enligt gamla tumregler. Skuldkrisen är inte över I kölvattnet av finanskrisen, recessionen och de stora stimulanserna som pumpades ut så har många länder drabbats av stora underskott i de offentliga finanserna. En del mindre länder, exempelvis Island, Grekland och Irland, har inte kunnat hantera situationen och har fått söka finansiell hjälp från andra länder och internationella organisationer. Andra länder som Spanien och Storbritannien har sjösatt kraftiga åtstramningsprogram för att reda ut problemen. Det går inte i nuläget att utesluta att fler länder kan hamna i akuta skuldproblem. Det går inte heller att utesluta att det kan bli värre i de redan drabbade länderna och att skuldkrisen kan blomma upp igen. Sammantaget bedömer vi dock att riskerna har minskat något. Offentliga finanser 1 (andel av BNP) Japan USA Frankrike Storbitannien Spanien Budgetsaldo Källa : IMF Italien Kanada Tyskland Australien Sverige Sydkorea USA och Japan har också stora offentliga underskott och en allt besvärligare skuldsituation. Tack vare sin ekonomiska storlek kan de dock lättare finansiera sina underskott än de mindre länderna i samma situation. Icke desto mindre så är det ohållbart även för dessa länder att ha underskott i dagens klass under en längre tid. För de stora länderna blir de kommande åren en balansakt mellan att strama åt de offentliga 1 1 Skuld SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR NUMMER 1 1 MARS 11

7 finanserna så mycket som möjligt samtidigt som inte tillväxten bör strypas för mycket. Sammantaget innebär skuldsituationen, även om de akuta problemen inte förvärras och vi slipper fler räddningsaktioner, att de offentliga finanserna måste förstärkas i så gott som samtliga länder. Det finns inget utrymme för någon expansiv finanspolitik vilket innebär att tillväxten kommer att dämpas. Samtidigt finns det möjligheter att hushållens framtidsförväntningar kan öka i takt med att statskassorna stärks, vilket skulle kunna gynna tillväxten. Till exempel visar en jämförelse mellan EU-länderna en ganska tydlig koppling mellan underskottens storlek och stämningsläget bland hushållen. Hushållens förtroende och saldot i de offentliga finanserna för EU-länder Hushållens förtroende (feb 11) Nettotal Spanien Storbritannien R =,33 Grekland Portugal -1, -1, -, -, -, -,, Offentlig finanser 1 Tyskland Sverige Estland Andel av BNP (%) kärnkraftverk riskerar härdsmältor med möjliga radioaktiva utsläpp som följd. Det är ännu för tidigt att bedöma de totala ekonomiska effekterna av naturkatastrofen. Historiska erfarenheter visar dock att de långsiktiga tillväxteffekterna oftast är ganska små. Tillfälliga stängningar av fabriker och affärer och psykologiska effekter på konsumtion och investeringar uppvägs av ökade utgifter i ett senare skede när skadorna repareras. De temporära effekterna kan komma att kännas även utanför Japan. Japansk industri är en viktig leverantör och kund i många globala branscher, främst kanske bil- och elektronikindustri. Katastrofen drabbar Japan i ett känsligt ekonomiskt och politiskt skede. Underskottet i de offentliga finanserna ligger redan kring 1 procent av BNP, den offentliga skulden är en bra bit över procent av BNP. Staten har därför ingen större möjlighet att bedriva expansiv finanspolitik. Japanska hushåll och företag har dock stora tillgångar som kan användas i återuppbyggnaden, vilket talar för att skadan inte behöver bli allt för stor. Källa : EU-kommissionen Omsvängning av riskbilden Under det senaste året har det skett en omsvängning när det gäller riskerna för den globala ekonomin. Osäkerheten kring de europeiska statsfinanserna finns kvar, men riskerna bedöms ha minskat något. Riskerna för att den internationella finansoron skulle blossa upp igen med börsfall, kreditåtstramning, bankkonkurser och en möjlig deflationsspiral har också minskat. Å andra sidan har vissa risker tydligt ökat. Till dessa hör överhettningsriskerna i tillväxtländerna, inkl. Kina. Uppenbarligen har kinesiska myndigheter observerat dessa, flera åtgärder har aviserats de senaste månaderna för att bromsa de mest överhettade regionerna och sektorerna. Vår bedömning är trots detta att risken för överhettning följt av kraftig nedgång är större nu än tidigare. Nära kopplat till den snabba tillväxten i tillväxtländerna är den ökade risken för att råvarupriserna (inkl. oljepriset) skenar iväg mer än vad vi räknar med och genererar en global inflationsimpuls. Jordskalvet i Japan Japan drabbades under förra veckan av ett kraftigt jordskalv med påföljande flodvågor. Antalet dödsoffer är stort och fortsätter fortfarande att stiga. Stora delar av infrastrukturen har förstörts och delar av elproduktionen är utslagen i de drabbade områdena. Flera En grov och initial bedömning är att skadorna kommer att ligga i linje med de efter jordskalvet i Kobe 199 då värden uppgående till -, procent av BNP förstördes. Troligtvis blir de initiala psykologiska effekterna större, vilket redan visat sig i stora börsfall på Tokyobörsen, bland annat på grund av osäkerheten kring kärnkraftverken. Vår preliminära bedömning är dock att de sammantagna effekterna på den japanska ekonomin bör bli hanterbara och att återuppbyggnaden kan kompensera åtminstone en del av de ekonomiska effekterna av skadad infrastruktur och minskad konsumtions- och investeringsvilja. Skulle situationen i kärnkraftsverken gå överstyr så lär dock de negativa effekterna bli mycket större än vad vi bedömer i nuläget. SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 7 NUMMER 1 1 MARS 11

8 Tillväxten rullar på Trots de nedåtrisker för den globala tillväxten som fortfarande finns så känner vi oss något mer optimistiska om förutsättningarna än tidigare. Jämfört med tidigare prognoser så räknar vi därför överlag med lite högre tillväxt. För USA räknar vi med att BNP växer med årstakt kring 3, procent både i år och nästa år. Investeringarna väntas leda tillväxten. Amerikanska hushåll väntas öka sin konsumtion men fortsätta vara ganska försiktiga. I Euroområdet skiftar tillväxtförutsättningarna kraftigt mellan länderna. I Tyskland är optimismen bland hushåll och företag i nivå med euforin efter återförening i början av 199-talet medan medelhavsländerna och Irland befinner sig i andra änden av spektrat. Sammantaget väntas den årliga BNP-tillväxten ligga kring 1,-, procent under 11 och 1. Även här är det företagens investeringar som lyfter tillväxten medan hushållen är försiktiga med sin konsumtion. Vår preliminära bedömning är att jordskalvseffekterna på den japanska ekonomin främst blir kortsiktiga och att BNP-tillväxten kommer att ligga något över procent i år för att sedan bromsa in och ligga lite under procent under 1. Investeringarna och exporten är de delar som bidrar mest. För den kinesiska ekonomin förutser vi en liten inbromsning i exportsektorn som medför en BNP-tillväxt kring 9 procent både i år och nästa år. Internationell BNP-tillväxt (årlig procentuell förändring) Kina (vä skala) USA EMU Japan Underliggande inflation under kontroll Råvaruprisuppgången har drivit upp energi- och livsmedelspriser och därmed påverkat den allmänna inflationen. Framför allt gäller detta de mindre utvecklade länderna där livsmedel utgör en betydligt större del av konsumtionen än i de mer utvecklade länderna. Den underliggande inflationen, rensad från energi och livsmedel, ligger dock fortfarande på låga nivåer. Vi räknar med att den underliggande inflationen stiger något efterhand som resursutnyttjandet fortsätter att öka runtom i världen. Vi räknar också med att energioch livsmedelspriserna fortsätter öka i rask takt de närmaste månaderna. En viss nedgång i energipriserna framåt slutet av 11 är inräknad i prognoserna US-dollarn och den kinesiska Renminbin bör stärkas något medan Euron och Yenen väntas tappa något under prognosperioden. Detta dämpar inflationen något i USA och Kina men driver på den i Euroländerna och Japan. Internationell inflation (årlig ökningstakt, KPI) USA EMU Japan Kina I både USA och i Euroområdet väntas den underliggande inflationen ligga kring 1-1, procent både i år och nästa år. Högre prisökningstakter för livsmedel och energi medför dock att den faktiska inflationen kommer att ligga kring procent. I Japan, där deflationstendenser pågått under lång tid, väntas priserna i genomsnitt fortsätta ligga i princip still. I Kina bidrar däremot både överhettningstendenser och livsmedelspriserna till att inflationen lär ligga kring procent. Centralbankerna tar olika vägar Under finanskrisen tog centralbankerna till en mängd olika medel, utöver sänkta korträntor, för att stimulera ekonomierna och bevara den finansiella stabiliteten. De lånade ut pengar till banker och andra marknadsaktörer både kortsiktigt, via dagslån, och långsiktigt, via längre löpande lån. Många centralbanker har köpt obligationer för att hålla nere även de långa räntorna och vissa asiatiska centralbankerna har till och med stödköpt aktier för att hålla uppe börskurserna. Vissa av åtgärderna har skalats tillbaka men många rullar fortfarande på. Vi räknar med att det kan ta ganska lång tid innan penningpolitiken är helt normaliserad igen. Centralbankernas styrräntor USA EMU Japan SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR NUMMER 1 1 MARS 11

9 Samtidigt har dock både det ekonomiska läget och stabiliteten förstärkts så pass mycket att det börjar bli dags även för den europeiska (ECB) och den amerikanska (Fed) centralbanken att minska på stimulanserna. Stigande råvarupriser och högre inflationsförväntningar talar också för kommande åtstramningar. Centralbankerna har dock skickat ganska olika signaler den senaste tiden avseende hur de ser på inflationstrycket och råvaruprisutvecklingen. ECB har ganska tydligt deklarerat att man inte känner sig bekväm med att hålla styrräntan så låg som den är i dagsläget när oljepriser och inflationsförväntningar stiger och riskerar att slå igenom i snabbt stigande inflation. Fed har däremot mer betonat att resursutnyttjandet i den amerikanska ekonomin fortfarande är lågt och att eventuella råvarupriseffekter därför bör bli små och temporära. I Japan har centralbanken deklarerat att den avser att göra allt den kan för att upprätthålla den finansiella stabiliteten efter jordskalvet, någon åtstramning är inte aktuell. lär gå ytterst försiktigt fram, vi räknar med två höjningar under 1 och att styrräntan ligger på, procent i slutet av 1. Längre räntor väntas följa med uppåt när styrräntorna stiger. Femåriga statsobligationsräntor bör ligga på drygt procent i slutet av 1 i både USA och Tyskland och kring 1, procent i Japan. Femåriga statsobligationsräntor USA Tyskland Japan Sverige ,,, 3,, 1,, ECB-höjning i april Vi räknar därför med att ECB kommer att vara först ut med en räntehöjning redan i början av april, som följs av ytterligare två räntehöjningar senare i år. Därmed landar styrräntan på 1,7 i december 11 innan den fortsätter uppåt och når 3 procent i slutet av 1. Fed väntas avvakta under 11 och möjligen slå till med en höjning fram mot årsskiftet när höjningscykeln inleds. Den amerikanska styrräntan väntas nå 1, procent i slutet av 1. Den japanska centralbanken Tor Borg ekonomiskasekretariatet@sbab.se SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 9 NUMMER 1 1 MARS 11

10 Tre starka år för den svenska ekonomin BNP-tillväxten i den svenska ekonomin blir,3 procent i år och 3,3 procent nästa år. Den öppna arbetslösheten närmar sig procent under 1 och löneökningarna stiger till 3, procent. Ökningen av produktiviteten bidrar till att inflationstrycket blir begränsat. Den underliggande inflationen ligger nära Riksbankens mål på procent. Den svenska ekonomin går in i det här året med hög fart. BNP-tillväxten under förra året på hela, procent innebär att även om BNP inte skulle växa alls, utan ligga kvar på samma nivå som fjärde kvartalet i fjol, så skulle BNP i år ändå bli, procent högre än förra året. Mot bakgrund av det stora överhänget från förra årets starka tillväxt är prognosen om en BNPökning i år med,3 procent ganska försiktig. Det är framför allt lagren som bedöms öka i en lägre takt och därmed ger ett mindre och mer normalt bidrag till BNP-tillväxten i år än förra året. BNP-förändring statsfinansiella problemen i många länder är en annan risk, som kan utlösa förnyad finansiell oro. Effekterna på den japanska ekonomin efter naturkatastrofen är svårbedömd. Vårt huvudscenario är emellertid att bakslag i den internationella konjunkturen kan undvikas. Försörjningsbalans, procentuell volymförändring Hushållens konsumtion -, 3, 3, 3, Offentlig konsumtion 1,7,, 1, Fasta investeringar -1,3,3 9,,9 Lagerinvesteringar 1) -1,7,1,, Export -13, 1,7 7,7,3 Import -13,7 1,7, 7, BNP -,3,,3 3,3 BNP, kalenderkorrigerad -,,3, 3, 1) Bidrag till BNP-förändringen, procentenheter. Den snabba återhämtningen i den svenska ekonomin efter finanskrisen medför att inflationen åter hamnar i fokus. Arbetslösheten närmar sig procent i slutet av prognosperioden och löneökningarna nästa år blir betydligt högre än under de senaste två åren. I avsaknad av en finanspolitisk åtstramning blir det Riksbankens uppgift att dämpa tillväxten genom ytterligare räntehöjningar Nästa år räknar vi med att tillväxttakten för BNP dämpas till 3,3 procent. Huvudförklaringen till inbromsningen ligger på investeringarna. De fasta investeringarna går in i ett lugnare tempo efter återhämtningen när finanskrisen passerats och lagren ger ett mindre bidrag till BNP-tillväxten. BNP-prognosen för 11 har justerats upp kraftigt med 1, procentenheter sedan konjunkturbedömningen i december medan prognosen för 1 har reviderats upp marginellt med,3 procentenheter. Det är en period av osedvanligt stora svängningar i BNP som nu passerats. Riskerna mot den svenska konjunkturutvecklingen framöver ligger främst på det internationella planet. Utvecklingen i Nordafrika och Mellanöstern är svårbedömd och det kan inte uteslutas att ett redan högt oljepris kan bli ännu högre. De Antaganden om den ekonomiska politiken Penningpolitiken. Styrräntan höjs till, procent i slutet av 11 och till 3, procent i slutet av 1. Finanspolitiken. Vi har antagit att det kommer nya ofinansierade överföringar till hushållen som uppgår till 1 miljarder 1. Arbetsmarknadspolitiken. Antalet personer i arbetsmarknadspolitiska åtgärder antas minska från 1 förra året till cirka 17 i år och13 nästa år. Till det kommer nystartsjobb som beräknas minska från drygt 3 personer förra året till cirka personer 1. Hushållen drar ner sparandet Hushållen började förra året att dra ner det sparande som byggts upp före och under finanskrisen. Konsumtionen ökade med 3, procent medan reala disponibla inkomsten bara ökade med 1, procent, vilket fick sparkvoten att falla från 1,9 procent 9 till 1, procent 1. Vår bedömning är att hushållen kommer att dra ner sparkvoten ytterligare i år och nästa år. Även om Kon- SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 1 NUMMER 1 1 MARS 11

11 junkturinstitutets enkäter visar att hushållens förtroendeindikator fallit något de senaste månaderna, så ligger den fortfarande på en mycket hög nivå. Arbetsmarknaden kommer också att förbättras, vilket är viktigt för konsumtionsefterfrågan. Vi räknar därför med att hushållens konsumtion kommer att öka med drygt 3 procent både i år och nästa år. Den reala disponibla inkomsten beräknas öka med i genomsnitt procent per år; något mindre i år på grund av den höga inflationen och något mer nästa år när vi antar att jobbskatteavdraget utökas. Hushållens sparkvot kommer därmed att sjunka till knappt 9 procent i slutet av prognosperioden. Hushållens konsumtion och disponibel inkomst 7 3 Disponibel inkomst (vänster) Sparkvot Konsumtion (vänster) Investeringsplanerna för det övriga privata näringslivet i investeringsenkäten tror vi ligger för lågt med tanke på den starka tillväxten i ekonomin. Vi räknar med att investeringarna för denna sektor kommer att öka med cirka procent både i år och nästa år. Bostadsinvesteringarna ökade kraftigt redan förra året, med 1 procent, framför allt genom ombyggnad. I år kommer nybyggande av bostäder att vara viktigare och bidra till att bostadsinvesteringarna fortsätter att öka starkt med cirka 17 procent. Högre räntor kommer gradvis att kyla av bostadsefterfrågan och ökningen av bostadsinvesteringarna dämpas därför till cirka 7 procent nästa år. en baseras på att antalet påbörjade lägenheter ökar från förra året till 3 nästa år. Investeringskvot, bidrag från olika delar av ekonomin Bostäder Offentliga myndigheter Övrigt näringsliv Industri Investeringar/BNP Kan då inte hushållen tänkas dra ner sparandet betydligt mer än vad vi prognostiserar? Räknar man bort hushållens sparande i tjänste- och premiepensioner samt det reala sparandet i bostäder, så sjunker den egna finansiella sparkvoten till noll 1. Hushållens egna finansiella sparkvot har visserligen tidigare varit negativ men en viss kvardröjande försiktighet efter finanskrisen verkar ändå trolig. Hushållens sparande i relation till disponibel inkomst Sparande inkl tjänste- och premiepensioner Sparande exkl tjänste- och premiepensioner Finansiellt sparande exkl tjänste- och premiepensioner Realt sparande av disponibel inkomst Investeringarna tar fart Investeringarna, som drogs ner kraftigt under finanskrisen, ökade med drygt procent förra året. I den senaste investeringsenkäten räknar industriföretagen med att investeringarna i år ökar med cirka 1 procent. Vi delar den bedömningen och räknar med att industriinvesteringarna ökar ytterligare med procent nästa år Sammantaget är prognosen att de fasta investeringarna ökar med drygt 9 procent i år men att takten avtar till cirka 7 procent nästa år. Investeringskvoten, investeringarna i förhållande till BNP i fasta priser, stiger från cirka 1 procent 9 till drygt 19 procent 1 och är därmed högre än det långsiktiga genomsnittet på 17 procent. Exporten håller marknadsandelen Exporten av varor och tjänster ökade med drygt 1 procent förra året, vilket är i överkant av den uppskattade marknadstillväxten. I år och nästa år bedömer vi att marknaden för svensk export kommer att öka långsammare, med 7 respektive procent. Den kraftiga ökningen av exporten i januari och uppgången i industrins exportorder bidrar till prognosen om att exporten växer snabbare än marknadstillväxten även i år. Under nästa år räknar vi med en i stort sett oförändrad marknadsandel för svensk export. Trots förstärkningen av kronan sedan våren förra året har exporten hittills utvecklats starkt. Exportprognosen bygger på en viss försvagning av kronan under prognosperioden men fördröjda effekter av den tidigare kronapprecieringen utgör en risk för att exporten kan komma att utvecklas svagare än vi räknar med. SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 11 NUMMER 1 1 MARS 11

12 Export och marknadstillväxt för varor och tjänster Export av varor och tjänster Marknadstillväxt 1 1 har produktiviteten i hela ekonomin årligen ökat med cirka procent. Ett grovt överslag blir att en öppen arbetslöshet på cirka procent verkar ha varit förenlig med Riksbankens inflationsmål på procent. Löneökningar och öppen arbetslöshet, Löneökningar, procent -, , 3, 1 Importen ökar snabbare än exporten under prognosperioden. Överskottet i utrikeshandeln i utgångsläget medför emellertid att nettoexportens bidrag till BNP-tillväxten ligger nära noll. Allt fler sysselsatta Sysselsättningen var i januari i år tillbaka på samma nivå som våren, före finanskrisen. Vi räknar med att BNP fortsätter att öka snabbare än produktiviteten, vilket bidrar till att sysselsättningen ökar med 13 personer från fjärde kvartalet 1 till fjärde kvartalet 1. Arbetskraft, sysselsättning och arbetslöshet,1,,9,,7,, Arbetskraft (vänster) Sysselsatta (vänster) Arbetslöshet Miljoner personer, jan-7 jan- jan-9 jan-1 jan-11 jan-1 Utbudet av arbetskraft antas följa befolkningsutvecklingen, som ökar långsammare än sysselsättningen. Den öppna arbetslösheten sjunker därför och närmar sig procent i slutet av prognosperioden. Det finns olika uppskattningar av jämviktsarbetslösheten, den arbetslöshetsnivå som är förenlig med en stabil inflationstakt. Konjunkturinstitutet räknar med en jämviktsarbetslöshet på, procent. Vice riksbankschef Lars E.O. Svensson har konsulterat den samlade akademiska kunskapen på området och drar slutsatsen att den hållbara arbetslösheten, som han benämner den, ligger på, procent. Finansdepartementet är ännu mer optimistiskt och bedömer att jämviktsarbetslösheten kan vara så låg som procent. När den öppna arbetslösheten senast var nere kring procent, 1 och samt 7 och, så hamnade löneökningarna i genomsnitt på procent med en median på, procent. Långsiktigt ,, 11 Öppen arbetslöshet, procent,,,, 7, 7,,, 9, Förändringar i den ekonomiska politiken under de senaste åren kan ha bidragit till att jämviktsarbetslösheten nu är lägre än tidigare. Det verkliga testet lär dock dröja till 13 när den öppna arbetslösheten troligen sjunker under procent. Högre löneökningar Lönerna i hela ekonomin beräknas förra året ha ökat med, procent. Medlingsinstitutet uppskattar att de centrala löneavtalen ger 1, procent 1 och 1, procent 11. Förbättringen på arbetsmarknaden och begynnande svårigheter att rekrytera personal i en del yrken talar för att de totala löneökningarna i år blir något högre än förra året; vår prognos är,7 procent. Knäckfrågan gäller löneavtalen för nästa år. Löneförhandlingarna kommer då att föras i ett betydligt bättre arbetsmarknadsläge än de senaste avtalen. Lönsamheten i näringslivet är god och det finns en stigande produktivitet att ta fasta på. Industrins löneledande roll är ifrågasatt och Industriavtalet har sagts upp. Från fackligt håll finns ett tryck på högre löneökningar efter återhållsamheten under finanskrisen. Under 11 kommer också inflationen att vara så hög att lönerna minskar realt, vilket kan utlösa kompensationskrav. Arbetskostnad, produktivitet och enhetsarbetskostnad Arbetskostnad 7 Produktivitet Enhetsarbetskostnad SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 1 NUMMER 1 1 MARS 11

13 Mot denna bakgrund verkar det troligt att löneökningarna under nästa år blir betydligt högre än under de senaste två åren. Vår prognos är att lönerna i hela ekonomin kommer att öka med 3, procent 1 och att de kan närma sig procent under 13. Inflationstrycket från lönesidan blir emellertid ganska begränsat i år och nästa år på grund av ökad produktivitet. Vi räknar med att arbetsproduktiviteten i hela ekonomin ökar med, procent i år och med, procent nästa år. Enhetsarbetskostnaden, arbetskostnaden per producerad enhet, ökar därmed bara med, procent i år och med 1, procent nästa år. Inflationstrycket från lönesidan kan emellertid bli ett större problem 13. Energipriserna ger osäker inflation Inflationen har varierat kraftigt de senaste åren, från en topp på, procent i september till en botten på -1,9 procent i september 9 och upp igen till, procent i februari i år. Även om svängningarna blir mindre framöver, så fortsätter inflationstakten att vara volatil. Rensar man bort effekten av ränteförändringar och ser på den underliggande inflationstakten, mätt med KPIF, så har den varit förvånansvärt stabil. Trots stora uppgångar och nedgångar i råvarupriserna under de tre senaste åren har den underliggande inflationstakten ändå bara rört sig mellan 1,1 och 3, procent. Råvarupriserna, och då främst energipriserna, fortsätter att påverka inflationsutvecklingen. Vi antar att råoljepriset, Brent, ligger på 11 dollar per fat under sex månader på grund av omvälvningarna i Nordafrika och Mellanöstern. Därefter antas oljepriset sjunka till 9 dollar per fat, vilket kan jämföras med terminspriserna 1-3 år fram i tiden som i november, före oroligheterna, låg på cirka 9 dollar per fat. Elprisets svängningar sätter också sina spår och bidrar till nedgången i den underliggande inflationstakten i februari i år när det rekordhöga elpriset i februari förra året faller bort från tolvmånadersjämförelsen. Inflation, KPI, och underliggande inflation, KPIF Inflation (KPI) Inflationsmål Underliggande inflation (KPIF) 1 mån Sammantaget räknar vi med att den underliggande inflationstakten ligger nära Riksbankens mål på procent i år och nästa år. Under 13 verkar det troligt att den underliggande inflationstakten hamnar något över inflationsmålet. Nyckeltal, procentuell förändring om inte annat anges Timlön 3,,,7 3, Produktivitet -,7 3,3,, Enhetsarbetskostnad, -,, 1, KPI, årsgenomsnitt -, 1, 3,3, KPIF, årsgenomsnitt 1,7 1,9,1,1 Real disponibel inkomst 1, 1, 1,3,7 Sparkvot, nivå 1) 1,9 1, 9,,7 Sysselsättning -,1 1, 1, 1, Arbetslöshet, procent,3, 7,, Industriproduktion -19,3,7,, 1) Inklusive sparande i avtalspension och i premiepensionssystemet Tomas Pousette ekonomiskasekretariatet@sbab.se SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 13 NUMMER 1 1 MARS 11

14 Dämpat men inget ras för huspriserna Stigande bolåneräntor och andra åtstramningar på kreditmarknaden dämpar bostadsefterfrågan och husprisernas ökningstakt framöver. Det ska dock mycket till för att priserna ska falla markant. Prisutvecklingen på bostadsmarknaden styrs av både ekonomiska och politiska faktorer. Kreditmarknaden är viktig eftersom de flesta bostadsköp finansieras med lån. Det finns också en naturlig koppling mellan hyresoch köpmarknad, även om dessa fungerar helt olika med nuvarande regleringar. I våra beräkningsmodeller försöker vi ta hänsyn till en mängd faktorer så som räntenivåer, bostadsbyggande, befolkningsmängd, disponibelinkomst, inflation, arbetsmarknad, börsutveckling och skatteförändringar. Räntebroms och ekonomistimulans Den förmodligen viktigaste faktorn för huspriserna är bolåneräntorna. Riksbankens räntehöjningar i kombination med bolånetaket, som infördes den 1 oktober, och ökade amorteringskrav verkar ha dämpat både omsättning och prisutveckling på småhusmarknaden något. Bolåneräntorna väntas fortsätta uppåt både i år och nästa år. Andelen bolåntagare som har korta bindningstider på bolånen är hög, om än minskande, vilket innebär att ränteförändringarna snabbt slår igenom i plånboken och dämpar efterfrågan. Småhuspriser,,3,,1, 1,9 1, 1,7 1, 1, 1, Miljoner kronor Årlig procentuell ökningstakt (höger skala) Genomsnittligt pris (vänster skala) Samtidigt växer stora delar av den svenska ekonomin kraftigt vilket spiller över i snabbt stigande sysselsättning och minskande arbetslöshet. Det finns också en tilltagande brist på bostäder i tillväxtregionerna. I kombination med lågt bostadsbyggande och stora ökningar av antalet potentiella förstagångsköpare (dvs -3 åringar) under de kommande åren så bör det underliggande bostadsbehovet i förhållande till utbudet lägga ett golv för prisnivåerna som ligger ganska högt När vi väger samman alla faktorer i våra prognosmodeller så landar vi i slutsatsen att huspriserna inte kommer att falla. Däremot kommer ökningstakten att bli förhållandevis låg framöver. Vi räknar med att den årliga ökningstakten faller från omkring procent i år till procent nästa år. Boräntan måste upp i minst 7 procent Våra prognoser bygger på att Riksbanken fortsätter höja styrräntan och att den korta bolåneräntan stiger till omkring procent i slutet av 1. För att stresstesta bostadsmarknaden och se hur höga räntor den tål innan priserna börjar falla så antar vi i ett alternativscenario att den korta bolåneräntan stiger snabbare och når 7 procent i slutet av 1. Vi sträcker också ut vår prognosperiod och beräknar effekterna även under 13. under antagandet att bolåneräntan ligger kvar på 7 procent under det året. Enligt våra modellberäkningar så blir effekten av den högre räntan inte markant förrän i slutet av 1 då huspriserna börjar falla snabbare i högräntescenariot. Småhusprisutveckling årsgenomsnitt, olika scenarion Huvudscenario Högre ränta 9 +% +% 1 +% +% 11 +% +% 1 % % 13-1% -3% för att få huspriserna riktigt på fall Men inte ens med så höga räntor så blir det något riktigt ras i priserna. Sammantaget kan vi således konstatera att vi visserligen står inför en trolig inbromsning i husprisernas ökningstakt. Våra beräkningar tyder dock på att bostadsmarknaden är förhållandevis motståndskraftig mot även ganska stora ränteuppgångar. Tor Borg ekonomiskasekretariatet@sbab.se Vi gör också bl.a. antagandet att de långa boräntorna stiger i linje med kortränteuppgången, att inkomsterna ökar, procentenheter långsammare 11 och 1 procentenhet långsammare 1, att arbetslösheten ligger omkring 1 procentenhet högre i slutet av 1, att inflationen blir knappt 1 procentenhet högre under 11 och att bostadsbyggandet under 11 och 1 sammantaget blir omkring ¼ lägre. SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 1 NUMMER 1 1 MARS 11

15 SBAB:s konjunkturbrev är ett nyhetsbrev från SBAB. Konjunktur & räntor har sammanställts av SBAB:s Ekonomiska Sekretariat. Ansvariga för brevet: Tomas Pousette, tfn -1 3 Tor Borg, tfn -1 3 Det har baserats på källor som Sekretariatet bedömer som tillförlitliga. Dokumentet är inte gjort för att utgöra det enda redskapet vid enskilda beslut om lån och investeringar. SBAB påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust till följd av beslut grundade på detta dokument. Citera gärna Konjunktur & räntor men uppge alltid källa. Sveriges Bostadsfinansieringsaktiebolag AB Besöksadress: Löjtnantsgatan 1 Postadress: Box 73 1 Stockholm Tel -1 3 Fax -11 Internet: E-post: headoffice@sbab.se (Org.nr ) SBAB KONJUNKTUR OCH RÄNTOR 1 NUMMER 1 1 MARS 11