Gröna obligationer: ett aktörsperspektiv

Transkript

1 EXAMENSARBETE INOM INDUSTRIELL EKONOMI, AVANCERAD NIVÅ, 30 HP STOCKHOLM, SVERIGE 2017 Gröna obligationer: ett aktörsperspektiv CORNELIA REIFELDT KTH SKOLAN FÖR INDUSTRIELL TEKNIK OCH MANAGEMENT

2

3 KUNGLIGA TEKNISKA HÖGSKOLAN Gröna obligationer: ett aktörsperspektiv Av Cornelia Reifeldt Stockholm Examensarbete INDEK 2017:157 KTH Industriell teknik och management Industriell ekonomi och organisation SE STOCKHOLM i

4 THE ROYAL INSTITUTE OF TECH NOLOGY Green bonds: an actor s perspective By Cornelia Reifeldt Stockholm Master of Science Thesis INDEK 2017:157 KTH Industrial Engineering and Management Industrial Management SE STOCKHOLM ii

5 Examensarbete INDEK 2017:157 Gröna obligationer: ett aktörsperspektiv Cornelia Reifeldt Godkänt Examinator Cali Nuur Uppdragsgivare Handledare Hans Lööf Kontaktperson Sammanfattning Gröna obligationer är ett relativt nytt finansiellt instrument, där den första gröna obligationen gavs ut Till en början var det få som emitterade gröna obligationer men sedan 2013 då allt fler olika typer av gröna obligationer gavs ut på marknaden, både företagsobligationer och obligationer från städer och kommuner, har tillväxten varit exponentiell. Gröna obligationer ska användas till att investera i miljömässigt hållbara projekt för att undvika och minska klimatförändringarna. Detta gör gröna obligationsmarknaden till ett viktigt verktyg för att kunna finansiera transformationen till ett mer hållbart och miljömässigt samhälle med lägre koldioxidutsläpp. Dock finns det många hinder och problem som gör att gröna obligationer inte utnyttjas till sin fulla potential. Syftet med denna studie är därför att förstå drivkrafterna och hindren för utvecklingen av den gröna obligationsmarknaden. Metoden för att uppnå detta innefattar både litteraturstudie, för-intervjuer och djupintervjuer med de centrala aktörerna på marknaden: emittenter, bank och investerare. Djupintervjuer har gjorts med 16 stycken personer varav 5 emittenter, 7 investerare och 4 personer som arbetar inom olika delar i processen kring gröna obligationer på en bank. Detta analyserades genom tematisk analys där olika kategorier identifierades. De empiriska resultaten analyserades och diskuterades sedan med hjälp av resultaten från litteraturstudien. Slutsatsen som kunde dras av detta och besvara forskningsfrågorna var dels aktörernas syn på marknaden idag och dels deras syn på den framtida potentialen för gröna obligationer. Detta i kombination med slutsatser om flertalet drivkrafter och hinder för utveckling av gröna obligationsmarknaden. Dessa drivkrafter och hinder delades in i tre olika kategorier vilka innefattade dels Finans, innovation och ekonomiskt tillväxt dels Beteenden och kunskaper hos individer i samhället samt Policy, standarder och regleringar. Nyckelord: Gröna Obligationer, Green Bond Principles, Sustainable Development Goals, ESG, Kreditmarknaden, miljömässig hållbarhet iii

6 Master of Science Thesis INDEK 2017:157 Green bonds: an actor s perspective Cornelia Reifeldt Approved Examiner Cali Nuur Commissioner Supervisor Hans Lööf Contact person Abstract Green bonds are a relatively new financial instrument, where the first green bond was issued in At first, it was only a few green bonds issued but since 2013, when more types of green bonds were issued, both corporate bonds and bonds from cities and municipalities, growth has been exponential. Green bonds should be used to invest in environmentally sustainable projects to avoid and reduce climate change. This makes the green bond market an important tool for financing the transformation into a more sustainable society with lower carbon dioxide emissions. However, there are many obstacles and problems that lead to that the green bonds are not used in its full potential. The purpose of this study is therefore to understand the driving forces and obstacles to the development of the green bond market. The method used for achieving this includes literature studies, pre-interviews and deep interviews with the key players in the market: issuers, banks and investors. Deep interviews have been conducted with 16 people, including 5 issuers, 7 investors and 4 people working within a bank in various parts of the green bond process. This was analyzed by thematic analysis where different categories were identified. The empirical results were analyzed and discussed with the results of the literature study. The conclusion that could be drawn from this and answer the research questions was first of all the view of the actors on the market today and their views on the future potential of green bonds. This in combination with conclusions regarding driving forces and obstacles to the development of the green bond market. These driving forces and obstacles were divided into three categories, which included 1. Finance, innovation and economic growth, 2. Behavior and knowledge of individuals in the society and 3. Policy, standards and regulations. Keywords: Green bonds, Green Bond Principles, Sustainable Development Goals, ESG, credit market, environmental sustainability iv

7 Innehållsförteckning 1. Introduktion Bakgrund Framväxt av Gröna obligationer Problematisering Syfte Frågeställning Studiens förväntade bidrag Avgränsningar Litteratur och teori Dagens samhällsproblem Vad är en obligation Vad är en Grön obligation Certifiering och definitionen av grönt Certifierade gröna obligationer kontra icke-certifierade gröna obligationer Gröna obligationsmarknaden och dess nuläge Aktörer på gröna obligationsmarknaden Emittenter Fördelarna och nackdelarna med att emittera gröna obligationer Investerare Fördelarna och nackdelarna för investerare att investera i gröna obligationer Initiativ på marknaden för fortsatt utveckling i Sverige och internationellt Potential till fortsatt tillväxt Identifierade orsaker och problem på gröna obligationsmarknaden Större efterfrågan än utbud Definitionen av gröna obligationer Vad är grönt? Prisskillnader och kostnader Brist på presenterade infrastrukturprojekt och svårigheter med för små projekt Gröna obligationers bidrag Metod Forskningsdesign Datainsamlingsmetod Val av ämnesområde Förstudie/ För-intervjuer Litteraturstudie Djupintervju Analysmetod Studiens tillförlitlighet Validitet Reliabilitet Etiska aspekter Källkritik Empiri Aktörernas syn på gröna obligationsmarknaden Definition Gröna Obligationer Marknaden idag och Trender Sverige framträdande Investerarna Buy-and-hold Nytt fokus hos investerarna Tillväxt Efterfrågan större än utbud v

8 4.2.6 Tendenser till prisskillnad Utveckling sker Att vara aktiv på den Gröna obligationsmarknaden Motiv till inträde Positiva effekter varför fortsätta Förändringar som behövt göras och processen Strategier Framtida Potential, Hinder och Lösningar Potential för en framtida grön obligationsmarknad Hinder och konkurrerande produkter Hur göra marknaden mer aktiv Analys och Diskussion Analys av vardera aktör Emittenter Investerare Banken Gemensam analys av tre perspektiv: finna hinder och drivkrafter Slutsats Forskningsbidrag Förslag till vidare forskning Referenser Bilagor vi

9 Figurförteckning Figur 1.1 Årliga tillväxten av gröna obligationer i miljarder USD...4 Figur 2.1. Årlig tillväxt av gröna obligationer i miljarder EUR 13 Figur 2.2. Typ av emittent av gröna obligationer i miljarder USD 13 Figur 2.3. Uppdelning av gröna obligationer per valuta..14 Figur 2.4. Uppdelning per sektor av Use of proceeds i procent..14 Figur 2.5. Uppdelning av gröna obligationer per sektor.15 Figur 2.6. Volymen emitterade gröna obligationer per region..19 Figur 2.7. Visar andelen som utrycker sociala, politiska och miljömässiga värderingar i ens investeringar fördelat på de olika generationerna 21 Tabellförteckning Tabell 3.1. Presentation av respondenterna inom gruppen Emittenter.30 Tabell 3.2. Presentation av respondenterna inom gruppen Banken.30 Tabell 3.3. Presentation av respondenterna inom gruppen Investerare 31 Tabell 5.1. Presentation av emittenternas svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden..76 Tabell 5.2. Presentation av investerarnas svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden..81 Tabell 5.3. Presentation av bankens svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden..87 Tabell 5.4. Presentation av de kollektiva perspektiven dels i men även mellan vardera grupp 91 vii

10 Förord Jag vill till att börja med uttrycka min tacksamhet till min handledare Hans Lööf som bidragit med vägledning, uppmuntran och konstruktiv kritik under hela uppsatsprocessen. Jag vill även rikta ett väldigt stort tack till de personer som har intervjuats vilka har bidragit med mycket värdefull information och möjliggörande av denna uppsats. Tusen tack! Ett stort tack vill jag dessutom rikta till min seminariegrupp och mina opponenter som gett goda råd och synpunkter under arbetets gång. Slutligen vill jag tacka min familj som stöttat och uppmuntrat mig under mina fem års studier på KTH och under arbetet med uppsatsen. Cornelia Reifeldt Stockholm, viii

11 Förkortningar och akronymer På den gröna obligationsmarknaden och marknaden i stort används en del förkortningar vilka presenteras nedan. GBP Green Bond Principles SDG Sustainable Development Goals ESG Environmental, Social and Governance CBS Climate Bond Standard SSA - Supranational, sub-soveregin and agency ix

12 1. Introduktion I denna del av rapporten lyfts bakgrunden till studien upp och därefter beskrivs problematiseringen och studiens syfte presenteras. Utifrån detta har två passande forskningsfrågor tagits fram. Avslutningsvis beskrivs studiens förväntade bidrag och vilka avgränsningar studien har. 1.1 Bakgrund Världen står inför stora klimathot på grund av klimatförändringarna. Mätningar som gjorts sedan 1950 är entydiga och visar på att atmosfären och haven värms upp, mängden snö och is minskar, havsnivån har stigit och koncentrationen av växthusgaser i atmosfären har ökat (IPCC, 2013). Enligt FN:s klimatpanel, IPCC, är det tydligt att de ökade klimatförändringarna beror på mänsklig påverkan. Klimatförändringen är ett globalt problem som främst drivs av användningen av fossila bränslen och har utvecklats till att bli en av vår tids största utmaningar (FN, 2017). Detta har lett till att vikten av ett hållbart samhälle har ökat och ett stort fokus ligger nu på hur världen ska lyckas ställa om sig och inte utgöra ett hot mot vårt klimat. FN har därför tagit fram 17 globala mål för hållbar utveckling, Sustainable Development Goals, SDG, vilka ska uppnås till år Ett av de tre områdena som ska uppnås är att lösa klimatkrisen (FN, 2017). När sedan Parisavtalet inrättades 2016 har även en stor del av världens länder förbundit sig att i så stor utsträckning som möjligt minska klimatförändringarna (United Nations Framework Convention on Climate Change, 2017). Trots detta går processen för att bekämpa klimatförändringarna för långsamt (OECD, 2016). FN:s Klimatpanel, IPCC, har emellertid en ny studie som pekar på att processen går för långsamt. Studien är baserad på globala trender inom ekonomisk tillväxt, utsläpp och befolkningstillväxt vilken visar att det kommer att vara mycket svårt att nå målen om att hålla sig under en global temperaturhöjning på 2 C vilket Parisavtalet innefattar. Studien visar istället att det mest troliga är att den globala temperaturen ökar med 2-4,9 C (IPCC, 2017). En problematik är att enskilda individer, företag eller stater inte har incitament eller förmåga att hantera de samlade konsekvenserna som klimatförändringarna skapar. Därav behövs nationell reglering och internationella överenskommelser för att uppnå minskade utsläpp vilket leder till minskade klimatförändringar. Viktiga spelare i processen att minska klimatförändringarna blir därför dels de som arbetar med lagar och regleringar men inte minst finansmarknaden (Finansinspektionen, 2016). Enligt Finansinspektionen (2016) kommer klimatförändringarna och de risker som medförs att resultera i strukturella förändringar för hela samhället vilket kommer ändra den finansiella sektorn. Sedan 2015 har därför ett mål för finansmarknadspolitiken i Sverige satts om att det finansiella systemet ska bidra till en hållbar utveckling (Regeringen, 2016). Detta kan även styrkas av FN:s 17 globala mål där kopplingar kan dras mellan de tre huvudområdena, avskaffande av extrem fattigdom, minska ojämlikheter och orättvisor samt att lösa klimatkrisen, då dessa på många sätt beror av varandra. Om klimathoten inte bekämpas kommer bekämpning av fattigdomen inte lösas eftersom en ökad medeltemperatur kommer ha stor påverkan på världen. Det kommer innebära utbredning av ökenområden, höjda havsnivåer och allt fler extremväder. Detta leder till förstörda ekosystem och samhällen, ökade hälsoproblem, lägre produktionstillväxt och ökade kostnader. Undersökningar som gjorts visar att en ökning av den globala medeltemperaturen med 2-3 C skulle kunna innebära 1

13 samhällsekonomiska förluster motsvarande upp till 3 procent av globala BNP (Finansinspektionen, 2016). Med dessa stora omställningskostnader kan det uppstå svårigheter, vilket gör att en stor fråga som väcks är: vart ska pengarna till detta komma ifrån? Klimathoten som finns idag riktas därför inte endast mot klimatet utan samhället i stort och inte minst den finansiella sektorn. Det ligger därför i hela finansmarknadens intresse att minska klimathoten. Den globala finansmarknaden innefattar global finansiell infrastruktur och samspelet mellan olika aktörer för att skapa en handel i finansiella tillgångar. Kapitalmarknaden är den del inom finansmarknaden som omvandlar sparande till finansiering och består av aktiemarknaden och kreditmarknaden. Det är på kapitalmarknaden som företag, hushåll, organisationer och stater kan få tag på kapital för investeringar och drift. Det är därmed även kapitalmarknaden som hjälper investerare att hitta investeringsmöjligheter. För att underlätta denna handel finns det en specialiserad mellanhand som kallas finansiell intermediär vilka framförallt är banker. Genom att bankerna fungerar som en mellanhand som ska gynna båda sidor är tanken att det ska skapa en effektivare kapitalförmedling. Dock är det inte alltid de finansiella intermediärerna som ger mest effektiv finansiering utan det kan vara bättre för företagen att vända sig direkt till marknaden och låna pengar genom att emittera obligationer och penningmarknadsinstrument, vilket görs på kreditmarknaden. Genom dessa standardiserade värdepapper, vilka efter utgivning köps och säljs på marknaden, kan utgivarna, emittenterna, lyckas få ännu mer effektiv finansiering (Riksbanken, 2016). Förutom kreditmarknaden finns aktiemarknaden vilken ofta anses vara riskkapitalmarknaden då aktier till skillnad från obligationer inte ger någon avkastning i form av ränta utan istället representerar aktierna andelar i ett företag. Avkastningen beror då således på företagets framtida utdelade vinster vilka kan variera mycket från år till år. För att skydda sig mot risker finns det viktiga finansiella intermediärer i form av försäkringsbolag och fondbolag. Försäkringsbolagen hjälper både företag och privatpersoner att gardera sig mot olika risker genom att de mot en avgift (premie) tar över risken för en viss händelse. Fondbolagen är finansiella intermediärer som hjälper hushållen att förvalta sitt sparande genom att skapa stordriftsfördelar och kan minska risken genom en större diversifiering/spridning av kapitalet (Riksbanken, 2016). Sett till kreditmarknaden vilken innefattar obligationer har den svenska obligationsmarknaden växt de senaste åren och år 2015 uppgick den utestående volymen av obligationer emitterade i svenska kronor till 3276 miljarder. Detta bortser då från att svenska emittenter även emitterar obligationer i andra valutor än svenska kronor, SEK. Den svenska aktiemarknaden uppgick samma tid till 5900 miljarder (Riksbanken, 2016b). Då stater i huvudsak finansierar sig på kreditmarknaden genom att exempelvis ge ut obligationer, medan vissa företag även kan få kapital genom aktiemarknaden, är aktiemarknadens betydelse i både Sverige men även många andra länder relativt liten i förhållande till kreditmarknaden i termer av värde (Riksbanken, 2016). Fokus på hållbarhet har ökat avsevärt på kapitalmarknaden under den senaste tiden. Enligt ett projekt utfört av Rockefellerfoundation (2016) kommer det framåt var viktigt att ratinginstituten väger in hur hållbart ett företag är kopplat till miljö, socialt och hur företaget styrs, så kallade ESG-faktorer (Environment, Social, Governance). Detta för att organisationer idag behöver förstå den potentiella påverkan miljömässiga och sociala externaliteter kan komma att ha i framtiden och utifrån det kunna identifiera potentiella risker. Medvetenheten i samhället om klimathoten har i sin tur lett till att allt fler företag blir måna om att vara mer hållbara sett till påverkan på miljö eftersom deras kunder efterfrågar detta. Därför har inte bara branscher kända för att påverka miljön negativt, så som energi och 2

14 transport, blivit påverkade utan även andra branscher har börjat satsa på hur de kan bidar till den hållbara utvecklingen, inte minst på grund av de stora påtryckningarna från regering men även marknaden. Påtryckningar har lett till att efterfrågan på gröna investeringar på finansmarknaden har ökat. Därför har olika gröna investeringar växt fram och innefattar både fonder och ETF:er, börshandlad fond, samt obligationer. När det kommer till fonder och ETF:er måste deras underliggande investeringar vara gröna (Investopedia). Detta har inneburit att många fonder idag har börjat investera i gröna obligationer. Det har till och med sedan några år tillbaka växt fram fonder som endast består av gröna obligationer. Att ge ut gröna obligationer är ett nytt sätt att låna in stora summor pengar som ska användas till miljömässiga projekt som hjälper till i den gröna omställningen av samhället. Det kan handla om att finansiera projekt inom exempelvis förnybar energi, energieffektivare bostäder och fossilfria transporter. Handeln med obligationer avviker på många sätt från handeln med aktier. Detta inte minst då marknaden domineras av institutionella investerare, vilket bl.a. innebär transaktioner med stora belopp. De investerare som framförallt bidrar med kapital genom att köpa de gröna obligationer är idag pensionsfonder, försäkringsbolag och andra stora investerare (Sveriges Radio, 2017). Globalt sett investerar pensionsfonder ungefär en tredjedel av sina portföljer i obligationer och försäkringsbolag investerar ungefär två tredjedelar av sina portföljer i obligationer (Rockefellerfoundation, 2016). Ses detta ur ett globalt perspektiv finns det stor potential att kapital flyttas från vanliga obligationer till gröna obligationer om dessa typer av investerare börjar investera mer i gröna obligationer Framväxt av Gröna obligationer Den första gröna obligationen i världen gavs ut 2008 genom ett samarbete mellan Världsbanken och SEB efter att stora institutionella investerare efterfrågat en obligation med hög kreditvärdighet och som samtidigt stödjer klimatprojektet. I början var det obligationer med högsta ratingen AAA som emitterades vilka kom från Världsbanken och European Investment Bank, EIB. År 2013 var det år som gröna obligationsmarknaden verkligen tog fart och började sin resa på den enorma tillväxten. Detta berodde till stor del på att de första gröna företagsobligationerna gavs ut. Den första gröna företagsobligationen gavs ut av Vasakronan, och tätt därpå gav franska energikoncernen EDF samt Bank of America ut varsin grön företagsobligation. I och med detta ökades storleken på marknaden till 11 miljarder USD. Förutom att gröna företagsobligationer gavs ut för första gången så var 2013 det år då den första gröna obligationen utgiven av en kommun och därefter av en stad gjordes. Den första gröna kommunobligationen gavs ut av Massachusetts och den första staden att ge ut en grön obligation var Göteborg. Detta var början på en trend där nu även bland annat New York State, Johannesburg och Kanadas största provins Ontario har emitterat gröna obligationer (Climate Bonds Initiative, 2017). Sedan 2013 har marknaden för gröna obligationer vuxit och svenska institutioner ökar sina investeringar i gröna obligationer snabbt (Dagens Industri, 2017). Den stora tillväxten av gröna obligationer kan ses nedan. Grafen visar den årliga tillväxten av gröna obligationer från starten till november

15 Figur 1.1 Årliga tillväxten av gröna obligationer i miljarder USD. Källa: Data från CBI, En grön obligation fungerar precis som en vanlig obligation men där kapitalet måste används i olika former av miljö- och klimatprojekt. De gröna obligationerna finns idag i olika former beroende på hur kapitalet/pengarna används, på vilket sätt obligationen är granskad, vilken säkerhet det är och hur kupongen är utformad. Det vanligaste är att organisationen som ställer ut den gröna obligationen gör det med hela sin balansräkning som säkerhet vilket gör att den gröna obligationen får samma kreditbetyg som motsvarande vanlig obligation organisationen ställer ut, vilket i sin tur gör att avkastningen blir densamma. Därför är prissättningen för gröna obligationer i linje med vanliga obligationer. De finansiella villkoren för gröna obligationer och gröna lån är desamma som för övriga obligationer och lån. Detta gör att investerare via gröna investeringar kan kombinera bra avkastning med sina hållbarhetsambitioner. För låntagarna är logiken densamma, de kombinerar en bra finansiering med en grön kvalitetsstämpel på sina hållbara projekt (SEB, 2017). 1.2 Problematisering Det kommer att vara av stor vikt att den finansiella sektorn anpassar sig till den strukturella förändring som sker via nya omvärldsförutsättningar inte minst kopplat till klimatförändringarna. Detta i kombination med att den finansiella sektorn måste vara med och bidra till att en hållbar utveckling av samhället sker. Finansinspektionen (2017) lyfter även fram vikten av långsiktiga förändringar med ett långsamt framskridande istället för hastiga, oförutsedda och svårhanterliga skiften vilka kan skapa stora problem. Gröna obligationer är ett sätt att involvera kapitalmarknaden i kampen mot en bättre miljö och minskade utsläpp. Detta eftersom gröna obligationer kan användas för att investera i nya teknologier och projekt för att undvika och minska klimatförändringarna (Heuberger, 2014). Detta gör obligationsmarknaden till ett viktigt verktyg för att kunna finansiera transformationen till ett mer hållbart och miljömässigt samhälle med lägre koldioxidutsläpp. Dock finns det många hinder och problem som gör att gröna obligationer inte utnyttjas till sin fulla potential. Från början då gröna obligationer var helt nytt kunde det utvecklas och växa mycket på grund av att det var nytt och intressant. Ju mer etablerat det har blivit ju mer frågetecken har börjat komma. Trots att vissa lösningar framkommit under de år då gröna obligationer har existerat är det inte tillräckligt nog och många frågor återstår att besvara. För att marknaden ska komma vidare måste dessa frågor snart få ett svar. Om detta inte går fortare är frågan om gröna obligationer kommer hamna i historieböckerna som ett misslyckat finansiellt instrument (Heuberger, 2014). 4

16 Marknaden för gröna obligationer har växt explosionsartat de senaste åren men trots det vittnar många om att efterfrågan från investerare är större än utbudet (Climate Bonds Initiative, 2016). Detta gäller även i Sverige, vilka idag är ett av de länder som är drivande i utvecklingen av gröna obligationer (Regeringen, 2016). Investerare finns men inte tillräckligt många emittenter. Detta problem bygger mycket på ett annat problem, vilket är att det inte finns något riktigt ramverk och definition för gröna obligationer (OECD, 2016). Ser man till marknaden består den globala obligationsmarknaden idag av ungefär 90 biljoner USD medan den gröna obligationsmarknaden endast utgör ca 118 miljarder USD. Den gröna obligationsmarknaden är med andra ord trots sin enorma tillväxt fortfarande otroligt liten. Dock finns det enligt Cilmate Bonds Initiative (2016b) en stor potential för gröna obligationer då de kartlagt den totala potentialen sett till obligationer som redan finns och som skulle kunna klassas som gröna vilka uppgår till 694 miljarder USD. Detta innebär att det idag är obligationer motsvarande 576 miljarder USD som är ute på marknaden men som inte är klassificerade som gröna obligationer även om de egentligen skulle kunnat vara det. Att gröna obligationer kan komma att spela en stor roll i framtiden är det många som uppmärksammat. Det har länge funnits många argument som tyder på att gröna obligationer till slut kommer att uppta en stor del av obligationsmarknaden. Inte minst den stora efterfrågan och den höga tillväxttakten. Dock menar vissa att en hög tillväxt lätt kan tolkas som framgång men att en utveckling från låga nivåer ofta har en lång bit kvar att gå innan det faktiska genomslaget (Boman, 2017). För att marknaden ska lyckas bli mer aktiv och utgöra en större del av obligationsmarknaden i framtiden måste alla frågetecken besvaras. Därför behövs en tydligare bild av olika aktörers uppfattning och tankar kring marknaden. De centrala aktörerna i kedjan är emittenter, investerare och banker. Bankerna fungerar som mellanhand mellan emittenter och investerare. Kombinationen av dessa aktörers syn kan därför spela en viktig roll för marknaden eftersom många frågor fortfarande är obesvarade och att gröna obligationsmarknaden idag endast upptar en bråkdel av hela obligationsmarknaden. Detta gör att det blir allt mer påtaglig med frågan huruvida gröna obligationer kommer spela en roll i framtiden? 1.3 Syfte Syftet med denna studie är att förstå drivkrafterna och hindren för utvecklingen av den gröna obligationsmarknaden. 1.4 Frågeställning Syftet kommer att besvaras genom att rapporten kommer behandla de tre huvudaktörernas erfarenheter och perspektiv. Detta gör att studiens frågeställningar som ska besvaras är följande: Forskningsfråga 1. Hur ser aktörerna på gröna obligationsmarknaden idag och den framtida potentialen? Forskningsfråga 2. Vilka är hindren och drivkrafterna för utvecklingen av den gröna obligationsmarknaden? 5

17 1.5 Studiens förväntade bidrag Gröna obligationer är ett förhållandevis nytt fenomen och marknaden är fortsatt liten vilket har gjort att det är mycket som är outforskat. Dock är ämnet väldigt i tiden och tillväxten av gröna obligationer ökar markant varje år vilket har lett till att ämnet uppmärksammats och mer teorier och synvinklar har framkommit. Med en omogen marknad finns det många frågor som behöver besvaras, inte minst för marknadens egen överlevnad. Tidigare forskning och litteratur har främst handlat om uppdateringar om marknadens nuläge, vilken förändras mycket från år till år, och problem som uppstår kring alla obesvarade frågor som beror på oklarheter kring marknaden. Fokus på förståelse av aktörer har främst handlat om emittenter och investerare, där mest fokus varit på investerare. Studier på bankernas roll på marknaden har inte tidigare gjorts i kombination med att tidigare litteratur separerar emittenternas och investerarnas problem och utesluter hur alla tre aktörerna hänger ihop och kan påverka varandra. För att besvara problemformuleringen utgår studien från tidigare utförd forskning och knyts samman med empirisk undersökning kring befintlig marknad, trender, problem, framtidsutsikter, potential och förbättringsåtgärder sett ur de tre aktörernas perspektiv. Svaren på dessa frågor kommer att ha till uppgift att täcka det gap som finns i den nuvarande forskningen kring hur marknaden uppfattas idag och framåt av de tre centrala aktörerna i kedjan kring gröna obligationer: emittenter, bankerna och investerarna. Utifrån dessa tre dimensioner förväntas studien bidra med en förståelse för de drivkrafter och hinder som den gröna obligationsmarknaden står inför och kommer påverka dess utveckling. 1.6 Avgränsningar Denna studie avgränsas huvudsakligen till den svenska marknaden för gröna obligationer, med en liten internationell utblick. Det empiriska materialet bygger på aktörer på den svenska gröna obligationsmarknaden. I djupintervjuerna med personer på bank används Swedbank som en fallstudie, även kallat casestudie, där alla fyra intervjupersoner arbetar på olika delar i banken relaterade till gröna obligationer. Swedbank är relativt nya på området jämfört med till exempel SEB, vilka var med och introducerade den första gröna obligationen. Detta borde göra att fler frågor och problem identifieras vilket gör att denna analys skapar en bredare användning då de flesta bankerna på marknaden är i samma läge som Swedbank. 6

18 2. Litteratur och teori Denna del av rapporten presenterar litteratur, teori och bakgrundsinformation som anses vara av värde för förståelse av studien. Nedan presenteras dagens samhällsproblem som fått gröna obligationer att växa fram, definition och certifiering av gröna obligationer, gröna obligationsmarknadens nuläge och potential till fortsatt tillväxt samt problem och dess orsaker. 2.1 Dagens samhällsproblem Ett stort problem samhället står inför idag är klimatförändringen vilken i första hand beror på användningen av fossila bränslen. Studier gjorda 2016 av Simon Dietz vid London School of Economics visar på att 2,5 biljoner USD av de globala finansiella tillgångarna kommer att behöva gå till de fysiska effekterna som uppstår på grund av klimatförändringarna (Cicero, 2016). Detta gör att en förändring av samhället kommer behöva ske, där investeringar i minskade koldioxidutsläpp och miljövänliga alternativ kommer att behövas. Klimatförändringarna är ett globalt problem vilken står högt upp på många länders agenda. De 17 globala målen som FN inrättat i kombination med Parisavtalet 2016 har gjort att en stor del av världens länder och ledare förbundit sig till att i så stor utsträckning som möjligt minska klimatförändringarna (ICC, 2017). Det har varit många diskussioner kring vilken som är den bästa lösningen för att uppnå dessa mål. Exempel som koldioxidskatt och utsläppsrätter är några av dem men det som kommit att bli den viktigaste utvecklingen är främjandet av miljövänliga investeringar (Natural Resources & Environment, 2017). Detta har lett till att investeringar i förnyelsebar energi, energieffektivisering och fordon med mindre utsläpp blivit allt vanligare. Allt mer forskning visar på de klimathot vi står inför vilket har lett till att budskapet har spridit sig till hela samhället. Detta har ökat både medvetenheten såväl som engagemanget hos allt från stat, företag och privatpersoner. Det har i sin tur lett till både skapande av lagar, regler och restriktioner men även utveckling av nya produkter, policys och arbetssätt. För att undvika klimatförändringarna måste samhället framåt investera i ännu mer nya teknologier, nya energisystem och miljömässigt hållbara projekt än vad de redan gör. Detta sker idag inte i den takt det behövs för att världen på ett kostnadseffektivt sätt ska lyckas uppfylla de mål de satt upp i Parisavtalet (OECD, 2016). Planering av de investeringar som framåt kommer krävas i ny teknik, infrastruktur och klimatrelaterade projekt för att minska klimatpåverkan har därför blivit allt mer aktuellt. För Sveriges del ställde sig 5 politiska partier bakom energiöverenskommelsen år 2016 vilken innebär att Sverige år 2040 ska ha en elproduktion som är 100 procent förnybar. Kostnaden för denna omställning är enligt beräkningar från Sweco 1,5 biljoner kronor. Denna omställning innefattar då investeringar i produktionen av energi dit hälften av kostnaden beräknas gå och den andra hälften fördelas på investeringar i elnät, energilager och efterfrågeflexibilitet (NyTeknik, 2017). Sett till det globala perspektivet menar International Energy Agency (IEA) att det framåt kommer att behövas investeringar på 53 biljoner USD inom energisektorn till och med För hela ekonomin prognostiserar New Climate Economy att investeringar på 93 biljoner USD kommer behövas redan till år 2030 (Climate Bonds Initiative, 2016). Denna transformation kommer att vara kostsam och regeringen kommer emellertid inte att kunna ta på sig bördan ensam. Det kommer att behövas finansiella flöden från både offentliga och privata aktörer (Cicero, 2016). Detta har gjort att behovet på nya investeringsmöjligheter har växt fram. Klimatförändringen och de risker den medför innebär därför en långsiktig strukturell förändring som kommer att ändra spelplanen 7

19 på en rad olika sätt för alla delar av ekonomin, däribland finanssektorn (Finansinspektionen, 2016). Utmaningen framåt kommer att vara att se till att investeringskapitalet omfördelas från det som släpper ut stora mängder koldioxid till klimatbeständiga alternativ med låga koldioxidutsläpp (OECD, 2016). 2.2 Vad är en obligation En obligation är ett räntebärande skuldebrev som har en löptid på minst ett år och vars nominella belopp betalas tillbaka när löptiden har gått ut. Obligationen ger oftast en avkastning i form av ränta fram till den slutdag då obligationen förfaller. Att obligationen förfaller innebär att emittenten måste betala tillbaka det nominella beloppet, det vill säga den exakta summan som de lånat av investerarna vid själva emissionen. När en investerare köper en obligation lånar denne ut pengar till den som gett ut/emitterat obligationen, och blir då ägare av skuldebrevet. Obligationer ges ut av exempelvis stater, bostadsinstitut, kommuner eller företag då dessa vill låna pengar (Regeringen, 2016). Obligationer fungerar då som ett alternativt till att istället gå till banken och ta ett banklån. Obligationsmarknaden möjliggör därför att de aktörer som är behov av lånekapital sammanförs med de aktörer som förvaltar långsiktigt sparande. Det är enkelt att överlåta obligationer mellan innehavare vilket gör att obligationsmarknaden kan delas in i en primärmarknad, där nya obligationer ges ut (emitteras), och en sekundärmarknad, där obligationerna köps och säljs vidare. På primärmarknaden får utfärdaren av obligationen, den så kallade emittenten, ett betalningsflöde precis då obligationen ges ut. Emittenten är då således låntagare på marknaden och får in det kapital den efterfrågar genom att investerare är intresserade av att köpa obligationen mot att de får en ränta baserad på hur stor risk de tar när de investerar i obligationen utgiven av den emittenten. Risken ligger i om emittenten kommer att kunna betala tillbaka lånet då obligationen förfaller, tidpunkten då emittenten ska betala tillbaka lånet. Detta är inte möjligt om emittenten har gått i konkurs, vilket är det som investerarna främst behöver väga in vid riskbedömningen. Själva utgivningen av en obligation sker oftast i samband med att emittenten har ett finansieringsbehov som sträcker sig över lång tid. Detta är likt investerarna på obligationsmarknaden vilka ofta har ett intresse av ett mer långsiktigt innehav. Därför kan en investerare köpa en obligation vid emissionstillfället och sedan välja att behålla den tills obligationen förfaller, så kallad buy-and-hold. Investeraren kan även välja att sälja den vidare på sekundärmarknaden. Vid en fungerande sekundärmarknad skapas det god likviditet i handeln vilket gör att obligationerna blir mer attraktiva att placera. Om det är stor efterfrågan på en viss obligation kan det leda till minskade upplåningskostnader för emittenten på primärmarknaden då stort intresse gör att priset på obligationen går upp. 2.3 Vad är en Grön obligation En grön obligation är en obligation där hela kapitalet används för att finansiera eller refinansiera olika former av miljö- och klimatprojekt, även kallade gröna projekt (Världsbanken, 2015). De finansiella villkoren för gröna obligationer och gröna lån är desamma som för övriga obligationer och lån. Detta gör att investerare av gröna obligationer kan kombinera bra avkastning med sina hållbarhetsambitioner. För låntagarna är logiken densamma, de kombinerar en bra finansiering med en grön kvalitetsstämpel på sina hållbara projekt (SEB, 2017). Det övergripande målet med den gröna obligationsmarknaden är att 8

20 bidra till att mobilisera den privata sektorns finansiering för sunda klimat- och miljömässigt hållbara investeringar och bidra till ökad insyn i miljöfinansiering (Världsbanken, 2015). Det finns idag olika former av gröna obligationer beroende på hur kapitalet används, på vilket sätt obligationen är granskad, vilken säkerhet det är och hur kupongen är utformad. Det vanligaste är att emittenten som ställer ut den gröna obligationen gör det med hela sin balansräkning som säkerhet vilket gör att den gröna obligationen får samma kreditbetyg som motsvarande vanlig obligation organisationen ställer ut. Det i sin tur gör att avkastningen blir densamma vilket gör att prissättningen för gröna obligationer är i linje med vanliga obligationer (White&Case, 2016). Desto mer marknaden har mognat så har olika typer av gröna obligationer växt fram. Nu börjar de gröna obligationerna finnas i de typer som även vanliga obligationer finns i, vilket inte var fallet för några år sedan. De olika typerna av gröna obligationer kan enligt Institute for Climate Economics (2016) i stora drag beskrivas enligt nedan: Green Use of Proceeds Bond (företagsobligationer): likviden öronmärks till miljöprojekt och obligationen är säkerställd vilket innebär att företagets kreditbetyg gäller för obligationen. Green Use of Proceeds Revenue Bond: likviden öronmärks till miljöprojekt där det endast är intäkterna från projektet som står som säkerhet för den gröna obligationen. Green Project Bond: likviden avsätts direkt till ett eller flera projekt där säkerheten endast är projektets egen balansräkning. Detta gör att investeraren av en sådan obligation är fullt riskexponerad mot projektet. Green Securitized Bond: likviden kan antingen öronmärkas till ett projekt eller så kan likviden gå direkt in i de underliggande projekten. Säkerheten för obligationen ligger då i projekten som grupperats samman. Supranational, Sub-sovereign and Agency (SSA) Bonds: obligationer som utfärdas av Internationella finansiella institutioner tillexempel Världsbanken och European Investment Bank, EIB. Dessa är utformade på samma sätt som företagsobligationerna sett till use of proceeds. Municipal bonds: vilka ges ut av kommuner, regioner eller städer. Financial Sector Bond: vilka ges ut av en finansiell institution för att finansiera utlåning till gröna investeringar. 2.4 Certifiering och definitionen av grönt En grön obligation är inget skyddat begrepp. Det finns dock idag två ledande standarder för att definiera och verifiera en grön obligation. Dessa är Green Bond Principles (GBP) och Climate Bond Standard (CBS). År 2013 gjordes ett stort framsteg då Green Bond Principles, GBP, sammanställdes av stora privata finansinstitut under International Capital Markets Association (ICMA, 2015). ICMA 9

21 är en medlemsförening som riktar sig till bland annat emittenter, investerare och banker. GBP är en frivillig uppsättning riktlinjer för gröna obligationer (Världsbanken, 2015). Under början av 2017 utvecklades dessa riktlinjer och de innefattar idag att användningen av emissionslikviden ska dokumenteras, att emittenten ska beskriva beslutsprocessen för att bedöma om ett projekt kan använda kapital från den gröna obligationen, att emissionslikviditeten ska placeras i ett separat konto eller hanteras så att det är tydligt att pengarna från obligationen går till de specificerade projekten och slutligen att emittenten minst en gång per år ska ge investerarna en lista med projekt som obligationen har finansierat (ICMA, 2017). Dessa riktlinjer är frivilliga och vikten ligger i att skapa en transparens. GBP bygger på samarbete och konsultation både från deras mer än 130 medlemmar men även andra viktiga aktörers bidrag. GBP uppdateras sedan varje år. Det är International Capital Markets Association inklusive investerargruppen Ceres, Världsbanken, Bank of America, JP Morgan Chase och Goldman Sachs, som administrerar GBP och därmed sköter det dagliga administrativa arbetet, ser till att det finns ett informationsflöde mellan olika intressenter och samlar ihop och förbereder den information som behövs inför de årliga uppdateringarna (Natural Resources & Environment, 2017). ICMA, International Capital Markets Association fungerar, fungerar som en rådgivare kring hur GBP ska utvecklas. Den andra standarden heter Climate Bond Standards (CBS) och är uppkommen på initiativ av Climate Bonds Initiative, vilken är en icke-vinstdrivande organisation med ett investerarfokus. Dessa ska hjälpa investerare, regering och andra aktörer att prioritera låga koldioxidutsläpp och miljömässigt hållbara investeringar med vetskap om att obligationerna faktiskt är gröna. Certifieringssystemet inkluderar ramverk för övervakning, rapportering och försäkring om att CBS uppfylls (Climate Bonds Initiative, 2017b). När det kommer till extern granskning, är detta inget som ingår i en av de fyra delarna i GBP, men för både GBP och CBS är det rekommenderat att använda en extern part som granskar och säkerställer att den gröna obligationen är i linje med riktlinjerna för vad som är grönt. Detta har lett till att ett stort antal externa granskare har vuxit fram under de senaste åren. Några av dessa är CICERO, Deloitte, EY, KPMG, Oekom, Sustainalytics, och Vigeo. De flesta av dessa externa granskare använder GBP eller CBS i sina bedömningar (Natural Resources & Environment, 2017). Den första externa granskaren på marknaden var CICERO vilka är ett klimatforskningsinstitut i Oslo. Det de gör är att vid efterfrågan ser de över och utvärderar emittentens gröna ramverk både sett till valt projekt samt själva investeringen (CICERO, 2016). CICERO granskar och betygsätter de gröna obligationerna utifrån tre nyanser av grön vilka speglar hur en grön obligation efterlever den långsiktiga visionen om ett mer miljömässigt hållbart samhälle med låga koldioxidutsläpp. Den lägsta rankingen, ljusgrön, visar att projektet är miljövänlig men inte bidrar till den långsiktiga visionen. Den mellersta rankingen, mellangrön, visar på att projektet är miljövänlig och utgör ett steg i riktning mot den långsiktiga visionen. Slutligen det högsta betyget, mörkgrön, visar på att projektet är miljövänlig och att de redan tillämpar framtida lösningar. Denna typ av betygsättning görs på alla de projekt som likviden från obligationslånet ska användas till och som sedan slås samman till en nyans av grönt som täcker hela den gröna obligationen (Bank of international settlements, 2016). Det som idag kan diskuteras är huruvida de externa granskarna endast ska granska de gröna obligationerna vid själva emissionstillfället. Detta gör att ingen granskning sker vid senare förändringar i ramverk för obligationen eller vilken miljöpåverkan obligationen leder till 10

22 (Bank of international settlements, 2016). Detta är en förbättringspotential för marknaden då det idag efterfrågas rapportering av påverkan från investerarna. Många emittenter idag använder externa granskare för att bedöma trovärdigheten hos sina gröna obligationer eftersom dessa är självmärkta. Ett problem som Europeiska Unionen (2016) tagit upp är att det bara är 60 procent av alla emitterade gröna obligationer som använder en extern granskning. Detta problem tas även upp av Climate Bonds Initiative (2016) vilka menar på att den externa granskningen på 60 procent har legat relativt nära den siffran under flera år. Dock kan Climate Bonds Initiative (2017c) i sin senaste rapport visa på att det har blivit en stigande trend med externa granskare då det redan i slutet av 2016 var i genomsnitt 70 procent av de utgivna gröna obligationerna som hade en extern granskning och sedan under 2017 i kvartal 2 var de utgivna granskade gröna obligationer 74 procent av antalet gjorda emissioner. Denna trend menar de är uppenbar på de flesta marknader idag. De menar på att den externa granskningen spelar en stor roll då den kan stärka marknaden ytterligare genom mer konsekventa standarder. Därför ses den stigande trenden av extern granskning hos emittenter som positiv. När det kommer till ökade standardiseringar och regleringar för gröna obligationer är marknaden delad. Många likt Europeiska Unionen och Climate Bonds Initiative menar på att den stora efterfrågan på gröna obligationer har gjort så att behovet av krav eller certifiering har växt och att den stora frågan på marknaden idag är Vad är grönt? I artikeln Legal Considerations for a Skyrocketing Green Bond Market publicerad i Natural Resources & Environment (2017) menar på att de standarder som finns idag har varit viktiga för marknadens framväxt och varit uppskattad av såväl investerare som emittenter. Dock menar de att dessa är för vaga då det inte är tydligt nog kring vad som krävs av emittenten, vilken i slutändan är den som bestämmer ramarna kring den gröna obligationen. De menar att det idag kan vara så att med den stora efterfrågan på gröna obligationer så är emittenterna inte lika benägna att inkludera vissa standarder för att få mer deltagande hos investerarna. Detta leder till att en del investerare inte ens kan handla obligationen men att det även skapas en osäkerhet. Detta är något som även Mullin och Kidney (2017) argumenterar för i artikeln Time the green bond market grew up som publicerats av Environmental Finance. Författarna menar att utan en tydlig definition av vad som är grönt så hindras den gröna obligationsmarknaden. Med frivilliga standarder som inte tydligt nog definierar grönt menar författarna att det skapar förvirring kring vad en grön obligation verkligen är. Det lyfts även fram att detta är en orsak till att marknaden idag är oense om vilka som faktiskt kan ge ut gröna obligationer och att med otydlighet kommer inte låntagare från mer bruna branscher kunna emittera på grund av osäkerheten om de kommer anklagas för greenwashing. Dessa typer av företag menar författarna att marknaden kommer behöva för att tjäna sitt syfte. Det är påtagligt att det den senaste tiden är många som lyft fram vikten av formella regler/standarder för gröna obligationers framtida överlevnad. Detta kan motiveras med att det ger en klarhet för investerarna och en säkerhet för emittenterna. Å andra sidan är det vissa emittenter som inte använder en extern granskning utan istället använder sig av egna ramar. Ett exempel är HSBC som själva utvecklat egna ramverk för gröna obligationer för att kunna avgöra vilka projekt de skulle kunna ge ut gröna obligationer för. Detta har de sedan låtit en extern granskare se över och har då tilldelats högsta betyg (Natural Resources & Environment, 2017). Det är inte bara vissa emittenter som förespråkar de mer öppna riktlinjerna som finn idag utan även investerare. De menar att det varit och är en förutsättning för den tillväxt vi sett på gröna obligationsmarknaden de senaste åren. De argumenterar istället för att mer standardiseringar för vad som är grönt kommer kunna sakta ner eller hindra 11

23 tillväxten av kapital som används för stora investeringar för att minska koldioxid utsläppen, speciellt i de tidiga stegen av utvecklingen (OECD, 2016). 2.5 Certifierade gröna obligationer kontra icke-certifierade gröna obligationer Det finns en delad mening på marknaden för gröna obligationer om vilka sektorer och företag som anses ha rätten att emittera grönt. Gemensamt för alla är att pengarna ska gå till ett projekt som finansierar eller refinansierar olika former av miljö- och klimatprojekt. Det som dock skiljer sig är att vissa investerare och organisationer endast tycker att det ses som grönt om den sektorn/industrin emittenten kommer från är grön (I4CE, 2016; Natural Resources & Environment, 2017; Climate Bonds Initiative, 2016). Den andra sidan menar istället på att om emittenter oavsett sektor/industri gör saker som bidrar till en minskning av koldioxidutsläpp eller ett mer hållbart samhälle så kan det klassas som grönt (Environmental finance, 2017). Climate Bonds Initiative (2016) har kartlagt hur många gröna obligationer som finns på marknaden i kombination med de obligationer som inte blivit benämnda som gröna obligationer men som kunnat emitteras som det. Det man har kunnat se är att det finns en stor potential för många organisationer/företag att ge ut gröna obligationer sett till att det är många utställda obligationer idag som faktiskt skulle kunna klassas som gröna fast att de inte har getts ut som det. De klassificerade/certifierade gröna obligationerna på marknaden uppgår till USD 118 miljarder vid halvåret Den totala potentialen för denna marknad sett till obligationer som redan finns och som skulle kunna klassas som gröna är USD 694 miljarder, samma tidpunkt. Det är alltså USD 576 miljarder som är ute på marknaden nu som inte är klassificerade som gröna obligationer men som skulle kunna räknas som det (Climate Bonds Initiative, 2016). Detta innebär att endast 17 procent faktiskt getts ut som gröna obligationer. Det är därför intressant att veta hur detta kan komma sig. Vissa menar på att detta beror på att företag inom till exempel energisektorn som arbetar med förnyelsebar energi, och därmed skulle kunna finansiera sina projekt med gröna obligationer, väljer att inte göra detta för att slippa extra arbete i from av att sätta upp ramverk för den gröna obligationen, uppföljning och årliga rapporter. De vill med andra ord inte skapa förväntningar hos investerarna som de inte kan leva upp till (Natural Resources & Environment, 2017). 2.6 Gröna obligationsmarknaden och dess nuläge Den första gröna obligationen gavs ut Fram till 2012 var det endast MDB, Multilateral development banks, som gav ut gröna obligationer. Sedan dess har typer av emittenter bara ökat (CICERO, 2016). Det har nu gått ett decennium sedan den första gröna obligationen gavs ut och tillväxten har bara ökat. Gröna obligationer är den snabbast växande tillgångsklassen med en ökning på 37 miljarder USD år 2014 och 42 miljarder USD år 2015 (I4CE, 2016). År 2016 var ett rekordår på alla plan. Listan kan göras lång men det var bland annat året med den månaden då mest emitterades, året med totalt sett största emitterade volymen och året med flest antal nya emittenter. Under 2016 har även antalet olika länder som emitterar grönt växt, det har emitterats flera olika typer av gröna obligationer och från flera olika sektorer (Climate Bonds Initiative, 2016). Halvåret 2017 har också gått bra med emissioner på 55,8 miljarder USD där transaktioner som gjorts med gröna obligationer har stått för 3 procent av den globala obligationsmarknaden (Climate Bonds Initiative, 2017c). I Figur 2.1 nedan visas tillväxten för gröna obligationer per år. 12

24 Figur 2.1. Årlig tillväxt av gröna obligationer i miljarder EUR. Källa: Bloomberg data Marknaden för gröna obligationer har växt och växer fortfarande vilket kan ses i Figur 2.1 ovan. Mycket tyder på att marknaden kommer fortsätta växa mycket. Både Moody s, Bloomberg New Energy Finance (BNEF) och Green Bond Initiative är några av dem som spår en ökad grön obligationsmarknad. Även fast halvåret 2017 börjat bra ligger volymen för emitterade gröna obligationer lite under vad som krävs för att nå upp till prognoserna (Climate Bonds Initiative, 2017c). Figur 2.2. Typ av emittent av gröna obligationer i miljarder USD. Källa: Data från CBI, I dagsläget har ca 82 procent av de gröna obligationerna ratingen Investment Grade. Detta innebär att emittenterna har fått en rating som är större än BBB vilket visar på att risken för konkurs för dessa emittenter är relativt låg. Men många menar på att marknaden har börjat mogna och även diversifieringen. Detta eftersom det är allt fler sektorer har börjat emittera gröna obligationer vilket gör att kommun- och företagsobligationer har börjat öka i antal. Det pratas om att fler företagsemissioner är på gång framöver så marknaden har mer att vänta. Fördelningen av i vilka länder tillväxten av kommun- och företagsobligationer sker skiljer sig dock relativt mycket. I vissa länder utgörs emittenterna av gröna obligationer av en större del icke-finansiella företag. I till exempel Sverige och Nederländerna utgörs emissionerna av en relativt stor del av icke-finansiella företag, 35 procent respektive 58 procent sett till utgiven volym. I USA å andra sidan svarar de icke-finansiella företagen endast för 18 procent av den totala utgivna volymen (Climate Bonds Initiative, 2016). Den geografiska basen för utgivna gröna obligationer utökas. Europa står för den största delen av marknaden idag med 48 procent av den totala marknaden, där Storbritannien och Frankrike 13

25 är de länder som emitterat mest. Även Nord Amerika är stora på gröna obligationer och har utgjort det land som emitterat absolut mest på den gröna obligationsmarknaden (Climate Bonds Initiative, 2016). Dock sedan 2016 har Kina börjat ses som en ledare när det kommer till att påskynda tillväxten av gröna obligationer och gröna obligationsmarknaden. Under de första sju månaderna 2016 stod Kina för nästan hälften av alla de gröna obligationer som emitterats runt om i världen (Natural Resources & Environment, 2017). Denna ökning från Kina beror mycket på deras ökade medvetenhet om de problem och konsekvenser som klimatförändringarna leder till vilket har följts upp av både politiskt och finansiellt beslutsfattande (HSBC, 2015). Även i andra delar av världen ökar emittenter som emitterar för första gången tillexempel Argentina, Singapore, Slovenien och Schweiz. Tillväxten av gröna obligationer utgivna av tillväxtmarknader är dock fortfarande ganska liten (Climate Bonds Initiative, 2017c). Figur 2.3. Uppdelning av gröna obligationer per valuta. Källa: Bloomberg data Sett till de valutor som gröna obligationer getts ut i så är USD och EUR överrepresenterade, vilket ses i diagrammet ovan. Fjärde största valutan sett till utestående gröna obligationer är SEK. Detta är intressant då Sverige är ett litet land. Detta kan förklaras med att gröna obligationer har sitt ursprung från Sverige och att de under alla år varit med och drivit fram marknaden både lokalt och globalt (Regeringen, 2016). Figur 2.4. Uppdelning per sektor av Use of proceeds i procent. Källa: Data från CBI I diagrammet ovan visas uppdelningen per sektor av gröna obligationer som går under Use of proceeds. Sett till de sektorer där mest gröna obligationer getts ut för att finansiera projekt är energisektorn den största på 40 procent följt av fastighet och industri, efficiency, på 23 14

26 procent. Transportsektorn utgör 16 procent vilket kan ses som en relativt liten del sett till hur stor påverkan denna industri har på klimatpåverkan vilket är den främsta anledningen till gröna obligationers uppkomst (Climate Bonds Initiative, 2016). Av alla utestående gröna obligationer, inte endast Use of proceeds, utgör dessa en väsentligt mycket mindre del. Där både sektorn fastighet och industri samt transport utgör runt 2 procent vardera. Detta visas i cirkeldiagrammet nedan. Figur 2.5. Uppdelning av gröna obligationer per sektor. Källa: Bloomberg data Sett till investerare på marknaden har dessa också utvecklats. I början var efterfrågan på gröna obligationer främst från miljö- och socialt ansvariga investerare. Detta är ett segment som fortsatt att växa mycket inte minst med flertalet hållbara fonder som växt fram. Dock har marknaden snabbt spridit sig även till institutionella investerare vilket gjort att gröna obligationer snabbt utvecklats till en egen tillgångsklass. Investerarbasen har under åren ökat allt mer genom att fler olika typer av emittenter och obligationer getts ut. Detta gör att investerarbasen idag omfattar fler pensionsfonder, försäkringsbolag, kapitalförvaltare och detaljhandelsinvesterare (White & Case, 2016). 2.7 Aktörer på gröna obligationsmarknaden De centrala aktörerna på den gröna obligationsmarknaden kan innefattas av emittenter, banker och investerare. Banken fungerar som en mellanhand mellan emittenten och investeraren. Detta för att emittenterna går till banken för att ge ut en obligation och investerarna kontaktar banken för handel av obligationer. Genom att marknaden för gröna obligationer har växt har fler aktörer börjat växa fram. Allt fler certifieringsinstitut/externa granskare har startat och även olika advokat och konsultfirmor har börjat erbjuda granking och hjälp till uppföljning av gröna obligationer. Även två av de centrala aktörerna, emittenter och investerare, har ökat och diversifierats under årens gång Emittenter Emittenterna är de aktörer som är i behov av lånekapital och därmed tar in kapital genom att ge ut en obligation. För att få låna pengar av investerarna som köper obligationen måste emittenten betala en ränta, även kallad kupong. Emittenten av obligationen är således låntagare på marknaden. De dominerande låntagarna på Sveriges obligationsmarknad är svenska staten och bostadsinstituten. 15

27 På den globala gröna obligationsmarknaden är EIB, European Investment Bank, den emittent som gett ut störst mängd gröna obligationer och har varit med redan från första början då gröna obligationer startade (EIB, 2017). Enligt Världsbanken (2015) har det tillkommit många nya typer av emittenter från att det från början endast var MDB, Multilateral Development Banks, som gav ut gröna obligationer. På den svenska obligationsmarknaden finns det i dagsläget ett antal aktiva aktörer som ger ut gröna obligationer. Världens första gröna företagsobligation emitterades av Vasakronan i samverkan med SEB. Obligationen var på 1,3 miljarder SEK. Därefter har även kommuner börjat ge ut gröna obligationer för att finansiera hållbara projekt. Göteborgs stad gav ut en grön obligation år De blev då världens första stad att använda gröna obligationer som ett sätt att finansiera projekt som ska leda till en hållbar utveckling. Kommuninvest som är kommunsektorns största kreditgivare gav år 2016 ut den största gröna obligationen i svenska kronor på 5 miljarder SEK. Efterfrågan var väldigt stor och orderböckerna övertecknades och uppgick till över 13 miljarder. Det upplånade kapitalet kommer gå till olika klimat- och hållbara projekt i olika kommuner (Kommuninvest, 2016) Fördelarna och nackdelarna med att emittera gröna obligationer Enligt OECD (2016) finns det både fördelar och nackdelar för emittenterna att ge ut gröna obligationer. Fördelarna är att emittenten konkret kan agera och därmed visa sin ställning till hållbarhet och klimatet. Detta är ett bra sätt att marknadsföra och sprida ryktet om att man tar ansvar genom att investerar i hållbara projekt. Detta kan då skapa en ökad trovärdighet och hjälper till att leva upp till hållbarhetsstrategier. Förutom detta finns det positiva effekter så som att med den stora efterfrågan på gröna obligationer kan emittenten eventuellt låna ett större belopp än om de gett ut en vanlig obligation. Detta är något som kunnat ses på flera av de gröna obligationerna som getts ut då orderböckerna snabbt blir övertecknade, det vill säga att många investerare vill investera vid emissionen och att denna efterfrågan är större än vad emittentens efterfrågade lånevolym är. Att efterfrågan är väldigt stor gör också att emittenten kan skapa en diversifiering av investerarbasen då denne kan attrahera investerare som tidigare inte haft intresse av deras obligationer. Det som även setts på marknaden är att investerare av gröna obligationer tenderar att behålla sina gröna obligationer och inte sälja vidare på sekundärmarknaden. Detta gör att obligationens volatilitet på sekundärmarknaden minskar. Sist men inte minst kan emittenten få tillgång till skalfördelar då de största kostnaderna och extra tiden sker vid upprättandet av processen. Enligt Institute for Climate Economics (2016) kan gröna obligationer skapa interna synergier mellan de finansiella och hållbara avdelningarna. Nackdelar som OECD (2016) presenterar är att det för emittenten kan komma att kosta mer att emittera en grön obligation. Detta sker dels vid framtagningen för att flöja alla ramverk och eventuellt få den granskad av en extern part och sedan extra kostnader för övervakning och rapportering där de kontinuerligt måste följa upp och visa vilken påverkan pengarna gör. En annan nackdel är att emittenten genom att emittera gröna obligationer riskerar sitt rykte om obligationen börjar granskas och att marknaden inte menar att den är tillräckligt grön Investerare Försäkringsbolag och pensionsfonder var bland de första på marknaden att investera i gröna obligationer. Med en ökad insikt från finansmarknaden om att hållbarhetsaspekter generellt 16

28 och miljökonsekvenser specifik är väsentliga för att investeringar ska vara långsiktigt lönsamma har investerarbasen av gröna obligationer ökat. Det ses genom ett ökat intresse för hållbara investeringar hos institutionella och privata investerare (Regeringen, 2016). Detta har även resulterat i att hållbara fonder har växt fram dels för att kunderna efterfrågar det men även för att många börjat ta med hållbarhet i sina värderingsmodeller och policys. Enligt undersökning från Sifo Prospera (2016) visar det att en av fyra svenskar provat att investera i hållbara fonder där den främsta anledningen ligger i den positiva påverkan på samhället. De som främst investerar i gröna obligationer är institutionella investerare vilka kan delas in i tre huvudsakliga kategorier: pensionsfonder, försäkringsbolag och fondbolag (OECD, 2016) Fördelarna och nackdelarna för investerare att investera i gröna obligationer OECD (2016) har även presenterat vilka fördelar och nackdelar som investerare av gröna obligationer kan komma att få. En fördel som investerarna har är att de kan kombinera bra avkastning med sina hållbarhetsambitioner. Detta styrks även av Institute for Climate Economics (2016) vilka menar att gröna obligationer bidrar till att underlätta genomförandet av långsiktiga klimatstrategier för investerarna. En annan fördel är att investerarna kan leva upp till krav som finns kring miljö och kan utnyttja sina gröna investeringsmandat. Det blir genom gröna obligationer lättare för investeraren med riskbedömning av dels obligation men även emittent eftersom emittenterna av gröna obligationer måste skicka ut rapportering och uppföljning av pengarnas påverkan. Ytterligare en fördel kan vara att investerare kan bredda sina portföljer (I4CE, 2016). De nackdelar som lyfts fram av OECD (2016) är att marknaden är liten i storlek och volymerna som emitteras är oftast mindre än vanliga obligationer. En annan nackdel för investerarna skulle kunna vara bristen på standarder vilket dels kan leda till förvirring och ifrågasättande kring vad som är grönt, men även att det kan vara svårare att bedöma om den gröna obligationen lever upp till det den lovar och därmed måste investerarna lägga ner mer tid på due diligence Initiativ på marknaden för fortsatt utveckling i Sverige och internationellt Det finns en del initiativ som nyligen tagits på marknaden för att främja en fortsatt utveckling av gröna obligationer. Sett till Sverige har inte staten som sådant emitterat en grön obligation. Dock har regeringen i slutet av 2016 tillsatt en utredning kring gröna obligationer som är till för att undersöka hur marknaden för gröna obligationer kan främjas. Detta genom att undersöka hur marknaden kan utvecklas för att underlätta investeringar och säkerställa ett högt förtroende för marknaden (Regeringen, 2016). Även internationellt sker utvecklingsarbeten för att främja en hållbar finansmarknad och finansiering med positiva effekter på klimatet. Några exempel på initiativ som kan nämnas är dels att G20 satt upp två stycken arbetsgrupper, the Green Finance Study Group och Climate Finance Study Group. Green Finance Study Group har i uppgift att se över möjligheterna att främja utvecklingen av en grön finansmarknad (Green Finance Study Group, 2017). Även FN:s miljöprogram UNPE arbetar med detta och har lyft fram vikten av att finansieringsinstrument finns för ett brett området som täcker klimat, naturkapital och föroreningar för att nå uppsatta mål. Detta är inte en komplett bild av alla initiativ som idag 17

29 finns men det visar på att det är stort fokus på gröna obligationer då både G20 och FN aktivt arbetar och engagerar sig i detta. 2.8 Potential till fortsatt tillväxt Tillväxten för gröna obligationer har varit otroligt stor de senaste åren och har fått stor uppmärksamhet både på finansmarknaden men även inom hållbarhetsområdet. Förhoppningar om att gröna obligationer ska kunna bidra till hållbarhetsarbete inom både näringsliv och offentlig sektor är fortfarande stor då flera menar på att det i framtiden kommer att behövas finansiella flöden från både offentliga och privata aktörer. Detta för att investeringar i till exempel förnyelsebara energikällor, energitransporter och infrastruktur är kostsamt men trots det kommer detta investeringsbehov vara nödvändigt för att gå mot ett mer hållbart samhälle. Genom institutionella investerare, vilka är intresserade av gröna obligationer, blir det möjligt att fylla de finansiella kostnaderna för projekt likt de ovan nämnda (CICERO, 2016). Detta gör att med globala behov av energiinfrastruktur i kombination med de uppmärksammade utmaningarna och riskerna som kommer med klimatförändringen så är det stor potential för finansieringsalternativ som stödjer ett miljömässigt hållbart samhälle. Gröna obligationer kan därför vara väldigt viktigt för samhället i stort och för de som styr i samhället då detta finansiella instrument kan stödja genomförandet av den nationella klimatpolitiken. Gröna obligationer leder då till större medvetenhet och bidra till att främja prioriteringar för hållbar utveckling (I4CE, 2016). Frågan är om gröna obligationer är det finansieringsalternativ som faktiskt kommer vara med och finansiera framtidens samhälle. Enligt Natural Resources & Environment (2017) finns det ett antal anledningar som pekar på att gröna obligationer så småningom kommer utgöra en större del av obligationsmarknaden framöver. För det första kan klimatförändringsprojekt använda sig av gröna obligationer som ett sätt att komma åt finansiering på obligationsmarknaden. Att framtida investeringar kommer att behövas kan styrkas av många. I International Energy Associations, IEA, nya rapport World Energy Outlook (2017) presenterar de att det kommer vara extremt utmanande att nå de uppsatta klimatmålen från Parisavtalet och att detta inte kommer kunna ske utan en mycket snabbare takt vad gäller reduktion av koldioxidutsläpp samt en ökad energieffektivitet inom alla sektorer i samhället. För det andra kommer byggnader som byggs i dag till stor del utgöras av gröna byggnader på grund av åtaganden från fastighets- och byggbolagen att hantera klimatförändringar, vilket kommer leda till att även dessa kommer kunna söka finansiering genom gröna obligationer. För det tredje har ökat fokus på klimat och hållbarhet lett till att fler investerare har valt att inkludera gröna obligationer som parameter i sina investeringsbeslut. Detta mycket för att många långsiktiga investerare har blivit medvetna om de ekonomiska riskerna som finns kopplat till miljö. Dessa risker är kopplade till klimatförändringar och förändringar av miljöregler samt koldioxidutsläppsregler vilka alla kan ha en väsentlig påverkan på den finansiella utvecklingen för ett företag som en investerare investerat i. Att obligationen är grön garanterar inte att det finansiella resultatet för emittenten inte påverkas av dessa förändringar men det är ett bevis på att emittenterna tänker långsiktigt då de jobbar för att minska exponeringen mot dessa risker (Bank of international settlements, 2016). Detta är även något OECD (2016) tar upp och att det därav har uppkommit många specialiserade fonder som endast eller delvis riktar in sig på gröna obligationer. Slutligen visar den ökade lanseringen av nya index för gröna obligationer att det är en ökande efterfrågan och intresse. Dessa index hjälper investerare att förstå och jämföra de gröna obligationernas prestanda, vilket används flitigt av stora investerare. 18

30 Fördelningen av gröna obligationer runt om i världen har under de senaste 2-4 åren börjat bredda sig. I början var det uteslutande SSA:s (Supranational, sub-soveregin och Agency) som emitterade gröna obligationer och därefter var det i Europa som marknaden fortsatte att växa. Sverige var tidigt med och har under alla år varit en bidragande del till utvecklingen av gröna obligationsmarknaden även globalt (Regeringen, 2016). Det skrivs mycket om den stora tillväxten av den gröna obligationsmarknaden. Under 2016 steg marknaden med 120 procent från föregående år och marknaden förväntas att under 2017 växa ännu mer (Hirtenstein, 2017). Kina har varit en stor bidragande faktor till den stora tillväxten då de under 2016 stod för en tredjedel av de utgivna gröna obligationerna (D. Moskowitz, 2017). Kina ses som en ledare när det kommer till att driva tillväxten av den gröna obligationsmarknaden. I figur 2.7 nedan visas hur utfärdandet av gröna obligationer är fördelat runt om i världen. Enligt Climate Bonds Initiative (2016) står Kina för 27 procent av marknaden vid borträknande av de obligationer som enligt internationella definitioner inte räknas som gröna, tillexempel investeringar i renare kol. Om dessa obligationer skulle räknats med hade Kina stått för 39 procent av den gröna obligationsmarknaden. Figur 2.6. Volymen emitterade gröna obligationer per region. Källa: CBI (2016) För att klara av miljöproblemen och klimatförändringarna framöver i Kina skriver Sjöström (2016) att Peoples Bank of China menar att det kommer krävas att det varje år investeras 2-4 biljoner yuan, vilket motsvarar ca biljoner USD. Offentliga finanser kommer endast kunna täcka 15 procent av detta och därför kommer det vara viktigt med privat kapital till det resterande. Kinas otroliga framväxt från att 2015 emittera sin första obligation till att 2016 vara det land där flest aktörer emitterar grönt kan ses som en stor potential för tillväxten av gröna obligationsmarknaden. Att Kina tagit en så pass stor plats beror till många delar på att den kinesiska regeringen som första land i världen tog fram officiella regler för utgivning av gröna obligationer. Dessa regler anger riktlinjer för rapportering och hur kapitalet kan användas för att skapa en robust marknad (E. Sjöström, 2016). Att regeringar kan hjälpa till med tillväxten av grön obligationsmarknaden menar även Institute for Climate Economics (2016). De menar på att om regeringar framåt hjälper till att länka gröna obligationsmarknaden med investeringsprojekt som innefattar långsiktigt låga koldioxidutsläpp och klimatbeständiga strategier eller stödja befintliga obligationer alternativt emittera egna obligationer om inte marknaden antar sig de projekt som framåt behövs. Detta kan även styrkas av de modellerade kvantitativa scenerier som OECD presenterat (2016) vilka 19

31 tyder på att om marknadsaktörerna och beslutsfattare går samman och tillsammans bestämmer sig för att utveckla marknaden för gröna obligationer skulle det kunna leda till en snabb tillväxt av marknaden. Detta för att snabbt kunna finansiera transformationen till ett samhälle utan koldioxidutsläpp. Artikeln Green Really Is Gold for These Bond Lovers av Anna Hirtenstein (2017) bygger på konferensen som ägde rum i mars 2017 vilken anordnas varje år av Climate Bonds Initiative. Artikeln tar upp att gröna obligationer har börjat komma i flera olika grader av grön och från flera olika emittenter som ett resultat av att marknaden växer. Med en större variation av emittenter har investerarna blivit tvungna att börja noggrant undersöka hur gröna varje obligation som emitteras faktiskt är. Detta innebär att olika typer av investerare skapas. Det har växt fram de som endast investerar i väldigt gröna projekt men även andra investerare vilka kan tänka sig att investera i ljusare gröna obligationer som inte har de mest strikta kriterierna. Detta spann gör att fler typer av projekt faktiskt kan genomföras. Att det de senaste åren börjat växa fram både gröna obligationer från företag och kommuner har varit en breddning av marknaden. Det som även nu börjar komma är att stater kan emittera grönt. Det första landet att ge ut en grön obligation var Polen som gav ut sin i december Tätt därefter emitterade Frankrike i januari sin gröna obligation. I rapporten 2017: The year for sovereign green bonds? från White & Case (2017) menar de att det är en tidsfråga till det inte endast är två stater som emitterat gröna obligationer. Att det kommer vara ett ökat intresse i framtiden menar de kan motiveras av flertalet faktorer. Dels att många länder har skrivit på Parisavtalet vilket gör att dessa kommer vara i behov av kapital för att finansiera stora infrastrukturprojekt för att förändra samhället till att bli mer hållbart. Utöver det har stater ansvar för att utveckla och genomföra projekt som är till fördel för medborgarna. Gröna obligationer medför även att staterna på ett enkelt sätt får tillgång till en större och diversifierad investerar bas genom att de dels attraherar gröna investerare men även med deras starka kreditvärdighet och möjlighet att emittera stora volymer är det många investerare som är intresserade. Detta kan skapa minskade kostnader på det lånade kapitalet. I rapporten tas det även upp att det redan är länder som kommit långt och där lyfts både Kina och Indien upp. Att fler länder/stater bestämmer sig för att emittera gröna obligationer innebär därför en stor potential och det finns redan nyheter om att fler stater är på gång att emittera grönt (A. Hirtenstein, 2017). En annan stor framtida potential till hållbara investeringar och gröna obligationer är att de yngre generationerna visar ett större intresse och vilja att bidra till hållbarhet genom sina investeringar. Enligt studier från U.S. Trust gällande olika generationers investeringsprioriteringar visar att det är drastiska skillnader mellan generationerna. I diagrammet nedan visas de respondenter i studien som instämmer på frågan om deras investeringsbeslut är ett sätt att uttrycka deras sociala, politiska eller miljömässiga värderingar. Studien visar att det för millennials (födda ) nästan är dubbelt så många jämför med deras mor- och farföräldrar som ser sina investeringar som ett sätt att utrycka sina sociala, politiska och miljömässiga värderingar (Harvard Business Review, 2017). 20

32 Figur 2.7. Visar andelen som utrycker sociala, politiska och miljömässiga värderingar i ens investeringar fördelat på de olika generationerna. Källa: Harvard Business Review Detta gör att millennials representerar en betydande och välkapitaliserad del av alla investerare med ett fokus på att främja hållbarhet och en önskan om att engagera sina kamrater och föräldrar på samma sätt (Harvard Business Review, 2017). 2.9 Identifierade orsaker och problem på gröna obligationsmarknaden Marknaden för gröna obligationer har haft en stark tillväxt under de senaste åren i kombination med ökning och diversifiering av emittenter. Trots detta står gröna obligationer dock fortfarande bara för en bråkdel av den totala obligationsmarknaden (I4CE, 2016). Hastigheten för hur den gröna obligationsmarknaden kommer att utvecklas och mogna beror på många variabler, däribland policy- och regleringsfaktorer, marknadsförhållanden och finansieringstrender. Den växande marknaden för gröna obligationer står dessutom inför en rad specifika utmaningar och hinder. Dessa inkluderar brist på allmänt accepterade gröna standarder och definitioner, obalans i efterfrågan och utbud, delade meningar kring pris och avkastning, för små projekt och en delad uppfattning om gröna obligationers faktiska påverkan Större efterfrågan än utbud Trots att marknaden för gröna obligationer växt explosionsartat de senaste åren så vittnar många om att efterfrågan från investerare är större än utbudet. Det är en obalans där investerare finns men inte tillräckligt många emittenter (European Commission, 2016). Prissättningen vad gäller gröna obligationer på både primär- och sekundärmarknaden visar på att det fortfarande finns en stor efterfrågan på gröna produkter (Climate Bonds Initiative, 2016). Dock kan orsaker till denna obalans vara att emittenterna å ena sidan utrycker att de måste göra mycket extra arbete för att emittera en grön obligation i och med att de måste sätta upp ramverk och engagera/skaffa miljöansvariga. Detta leder både till ökad arbetsbörda och kostnader. Även investerarna kan mena på att det innebär mer arbete för dem eftersom de måste göra en due diligence för att kunna veta säkert vad de investerar i (OECD, 2016). Detta leder in på att det är få obligationer som faktiskt ges ut som gröna. Enligt Climate Bonds Initiative (2016) finns det en stor potential för många organisationer/företag att ge ut gröna obligationer sett till att det är många utställda obligationer idag som faktiskt skulle kunna klassas som gröna fast att de inte har getts ut som det. De har tagit fram att marknaden för gröna obligationer per juni 2016 uppgick till USD 118 miljarder klassificerade/certifierade gröna obligationer. Detta kan dock sättas i jämförelse med summan av de obligationer som Climate Bonds Initiative anser skulle kunna getts ut som gröna men som inte är det, vilken är USD 694 miljarder. Det är alltså USD 576 miljarder som är ute på marknaden nu som inte är klassificerade som gröna obligationer men som skulle kunna räknas som det (Climate Bonds Initiative, 2016). Detta menar de visar på en stor potential för en fortsatt växande marknad om 21

33 man lyckas få emittenter som idag inte ger ut gröna obligationer, men skulle kunna det, att faktiskt börjar göra det. Orsakerna till denna obalans mellan utbud och efterfrågan, där få obligationer emitteras som gröna har med största sannolikhet olika förklaringar där flera parametrar spelar in Definitionen av gröna obligationer Vad är grönt? Ett annat problem som kan identifieras på marknaden är frågan kring vad som är grönt. Med en marknad där det inte endast är de två olika sidorna, emittenters och investerares bild om vad en grön obligation är som skiljer sig, utan även bilden inom dessa grupper så menar vissa på att en viss oro eller förvirring uppstår (OECD, 2016). Problemet grundar sig i att en grön obligation inte är ett skyddat begrepp med specifika krav som måste vara uppfyllda. Istället är det emittenterna själva som ger obligationen dess gröna etikett, oftast dock med externa granskare som godkänt att obligationen kan klassas som grön. Rädslan för att den gröna obligationen inte uppfyller kraven för vad som anses som grönt finns hos investerarna likväl som hos emittenterna. Utan standardiserade definitioner och krav blir åsikterna kring vad som faktiskt är grönt olika. Därför har flera börjat argumentera och förespråka tydligare definitioner och en mer öppenhet kring rapportering, uppföljning och påverkan. Detta för att emittenten ska kunna fastställa och investerare ska kunna verifiera den gröna etiketten (Natural Resources & Environment, 2017). Problemet härrör från att det finns ett gap mellan förväntningsbilderna kring vad gröna obligationer ska användas till. Förväntningarna kan skilja sig i huruvida en investerare endast stödjer projekt som helt fokuserar på koldioxidfri verksamhet eller om de även godkänner redan befintliga industrier som har en strategi om att bli mer gröna. Exempel på strategier från investerare kan vara om det endast ska investera i nya gröna projekt eller projekt som förbättrar processer och medvetet stödjer övergången till ett samhälle med mindre koldioxidutsläpp. Det kan även gälla om det endast är riktigt gröna emittenter som de investerar i eller om även mer bruna företag får ge ut gröna obligationer vid projekt som gör deras arbete mer hållbart (Natural Resources & Environment, 2017). Det är dessa typer av förväntningsbilder som gör att begreppet greenwashing skapats (I4CE, 2016). Greenwashing innebär att investerare, banker eller emittenter engagerar sig i enstaka miljöprojekt/investeringar i syfte att få en grön stämpel och därmed undvika externa påtryckningar om miljöeffekten av övrig verksamhet. Enligt artikeln Green Bonds: What s Right, What s Wrong publicerad av CFA Institute (2015) kommer det framåt vara en ökad risk för marknadens rykte genom att tillåta att det är projekten i sig som måste vara gröna men inte själva emittenten. En av orsakerna till problemen som finns på gröna obligationsmarknaden idag är att det är brist på allmänna standardiserade definitioner. Därför menar vissa på marknaden att det behövs systematiska regler och standardisering av gröna definitioner, rapportering och konsekvensbedömning. Detta råder det dock en delad mening om där andra sidan menar på att standardiseringar och regler istället kommer sakta ner eller hindra tillväxten. De lyfter fram att tillväxten och den ökade mångfalden är ett resultat av de frivilliga och anpassningsbara ramverken (OECD, 2016). Institute for Climate Economics (2016) lyfter fram att det troligen kommer vara svårt att förvänta sig gemensamma standarder på de gröna egenskaperna då dessa skiljer sig mycket åt från varje sektor i kombination med att det redan idag är skilda synsätt kring grönt på 22

34 marknaden. Men de lyfter även fram att bristen på gemensamma definitioner och standarder ibland är en källa till missförstånd bland aktörer vilket på sikt kan skada marknaden. Med en växande marknad där fler emittenter emitterar grönt ökar även risken för att någon emittent inte håller sig till projekt som anses gröna och därför skadar ryktet på marknaden. De menar även att med mer standarder och certifiering kan det inte bara skapas mer klarhet och öppenhet utan även fungera som ett sätt att minska transaktionskostnaderna i form att det extra arbete, tid och kostnader som behövs idag för att både emittera och investera i gröna obligationer Prisskillnader och kostnader Det vanligaste är att emittenten som ställer ut den gröna obligationen gör det med hela sin balansräkning som säkerhet vilket gör att den gröna obligationen får samma kreditbetyg som motsvarande vanlig obligation emittenten ställer ut vilket i sin tur gör att avkastningen blir densamma. Gröna obligationer har därmed exakt samma struktur som en vanlig obligation men där skillnaden är kapitalets användningsområde. Därför är prissättningen för gröna obligationer i linje med vanliga obligationer. Enligt OECD (2016) har detta varit en central del i den stora tillväxten på marknaden av gröna obligationer. Genom denna typ av prissättning har det inneburit att emittenterna inte har kunnat ta ut några prisfördelar, vilket hade gett dem en motsvarande lägre kapitalkostnad för gröna projekt. Å andra sidan har inte investerarna kunnat realisera efterfrågan på högre avkastning för att motivera köp av gröna obligationer. Vidare har OECD i en tidigare rapport lyft fram att för att få gröna obligationer att bli ett bredare finansiellt instrument måste avkastningen i förhållande till risken vara jämförbart med vanliga obligationer (OECD, 2015b). Många menar på att detta är ett motiverat sätt att prissätta gröna obligationer då kreditrisken är densamma för motsvarande vanlig obligation. Att risken är det huvudsakliga kriteriet för val av investeringar och att det är detta som styr avkastningen på obligationen är grundtanken på obligationsmarknaden, dock finns det en del som hävdar att gröna obligationer trots allt står för mer risker än vanliga obligationer. De menar på att det tillkommer risker kring ansvar och rykte för de som investerar i gröna obligationer om emittenterna inte skulle uppfylla de gröna kriterierna (Institute for Climate Economics, 2016; Cdc Climat Research, 2012). Att emittenten inte har uppfyllt de gröna kriterier som de utlovat har än så länge inte resulterat i någon typ av anmälan utan än har marknaden varit skonad från denna typ av risk (I4CE, 2016). Förutom diskussioner kring om gröna obligationer innebär en större risk än vanliga obligationer, har det sedan en tid tillbaka varit många som menar att det blivit en viss prisskillnad mellan gröna obligationer och vanliga obligationer. De menar att man på marknaden kan se att priset på gröna obligationer är högre än om samma emittent gett ut en vanlig obligation (Climate Bonds Initiative, 2017d). Det innebär att det i så fall nu har blivit billigare för emittenten att låna grönt, även kallad greenium. Den förändrade prisbilden beror på obalansen i utbud och efterfrågan. Som tidigare nämnts är det en delad mening kring om gröna obligationer ska prissättas på ett annat sätt. Å ena sidan kan det motivera emittenterna vilka kan låna till en lägre kostnad medan investerarna istället kan hämmas då det blir dyrare att investera i hållbarhet. Då många större investerare idag, så som pensionsfonder måste förhålla sig till riktlinjer för fonden är många av dessa typer av investerare inte redo att betala dyrare för hållbarhet (I4CE, 2016). För att undersöka om denna påstådda prisskillnad faktiskt existerar genomförde Green Bonds Initiative tillsammans med International Finance Corporation (World bank group) en undersökning på primärmarknaden från januari 2016 till mars Det de kunde se var att alla gröna obligationer på många sätt uppförde sig som vanliga obligationer med övertecknade böcker det vill säga att emittentens 23

35 efterfrågade belopp överskrids på grund av stor efterfrågan. Ytterligare leder detta ofta till att det tidigare uppskattade/initierade priset på vad marknaden kan vara beredd att betala för obligationen justeras uppåt. När priset på en obligation ökar resulterar det i att avkastningen på obligationen minskar. Resultatet av studien visade att detta är vanligt för både gröna obligationer och vanliga obligationer. Skillnaden som dock visades var att gröna obligationer har en bredare investerarbas då de även attraherar investerare som tagit ställning för hållbarhet. Med en större investerarbas blir efterfrågan större vilket gör att emittenten kan låna ett större belopp och i vissa fall till en lägre kostnad. Dock resulterade studien i att ibland inträffar det att gröna obligationers pris blir dyrare, men att det lika ofta inte blir en prisskillnad eller att priset istället sänks så att investerarna får en ökad avkastning. Detta gör att studien inte kan påvisa att gröna obligationer har en så kallad greenium (Climate Bonds Initiative, 2017d; International Finance Corporations, 2017). Kostnader är ett annat problem som i sin tur är orsak till många av de andra problemen. När det kommer till kostnader handlar det till stora delar om de extra kostnader som tillkommer för emittenter av gröna obligationer. Institute for Climate Economics skriver i rapporten Beyond transparecy: unlocking the full potential of green bonds (2016) att ett hinder framåt kommer att vara transaktionskostnader kopplade till gröna obligationer. Transaktionskostnaderna för emittenterna ligger i det extra arbete som behövs vid konstruktionen av den gröna obligationen och den rapportering som sedan årligen måste ske. Rapporten menar på att sett helt ur ett kostnadsperspektiv är det missgynnsamt för emittenterna att investera i gröna obligationer jämfört med vanliga. Även artikeln How Green Are Your Bonds? (C. Wong, 2017) tar upp de extra kostnaderna för emittenterna som ett problem och kopplar det till att gröna obligationer i framtiden därför borde ha en prisskillnad, säljas med en greenium, så att kostnaden delas mellan emittenten och investerarna Brist på presenterade infrastrukturprojekt och svårigheter med för små projekt Enligt regeringen genomförs det en mängd offentliga, gröna projekt i regi av staten, landsting och kommuner samt i statliga och kommunala bolag där många av dessa skulle kunna finansieras med hjälp av gröna obligationer. Idag har dessa projekt inte identifierats, utvärderats eller presenterats som potentiella projekt som kan finansieras med gröna obligationer. Dock är detta något som i alla fall den svenska regeringen håller på med i skrivande stund. Ett annat problem är att många viktiga gröna projekt framåt för samhället som skulle behöva grön finansiering är för små och därmed endast klarar av att ta in mindre summor kapital. Detta blir ett problem eftersom de som investerar i gröna obligationer, institutionella investerare, behöver ta in så pass stora volymer så de är inte intresserade av små emissionsvolymer (European Commission, 2016). Även OECD (2016) menar på att trots att finansieringsbehovet av mindre projekt är nödvändigt är det ändå framåt viktigt att tillgodose emissionsvolymer som fungerar för de institutionella kunderna då det är deras efterfrågan och investeringar som lett till att marknaden för gröna obligationer har växt. Problem som kan uppstå kopplat till infrastrukturprojekt i samhället är att det är svårt att klara av själva övergången till en klimatneutralekonomi. Det finns litteratur som tyder på att övergången till en klimatneutral ekonomi är otroligt mycket mer utmanande än vad många tror (Steves och Teytelboym, 2013). Fossil teknik, produktion, konsumtion och infrastruktur är nära sammanflätade med det befintliga ekonomiska, finansiella, politiska och sociala systemet vilket gör att det utgör en stor del av samhällets arbetstillfällen, lönerna, företagen, 24

36 aktiemarknaderna och pensionsfonderna (Ansar et al., 2013). Detta innebär till exempel att om en den fossila energiförsörjningen minskas kan det i sin tur skapa en process av så kallad kreativ förstörelse, befintlig teknik och de redan etablerade företagen ersätts, vilket på kort sikt kan leda till delvis negativa effekter. Dock visar annan forskning att en övergång till grön teknik kan vara fördelaktig inte bara för klimatet utan också ge nya, hållbara affärsmöjligheter (Aghion et al., 2009; Popp et al., 2010). En ny studie visar att bristande offentliga åtgärder i form av skatter, regleringar, subventioner mm. för att skapa en transformation till en klimatneutral ekonomi är kostsamma inte endast ur ett miljöperspektiv utan även ur ett ekonomiskt och socialt perspektiv (Acemoglu et al., 2012, 2016). Detta beror på att ett fortsatt stort beroende av fossil energi gör att övergångsfasen till en klimatneutral energi förlängs och ger en långsammare ekonomisk tillväxt som följd. Acemoglu et al. (2016) har utvecklat en teoretisk tillväxtmodell där produktivitet skapas endogent från innovationer i gröna/rena eller bruna/smutsiga teknikområden. Modellen antar att smutsig teknik initialt är mest lönsamt på grund av historiskt stigberoende. Den befintliga infrastrukturen och FoU-kapitalet är resultatet av tidigare investeringar i smutsig teknik. Detta innebär att marginella investeringar i den etablerade (smutsiga) sektorn är mer lönsamma än investeringar i den nya framväxande gröna sektorn. Det är på grund av det tekniska och ekonomiska (och även sociala) stigberoendet som gör att förnybara energikällor inte kommer att ersätta smutsig teknologi utan statligt ingripande Gröna obligationers bidrag Gröna obligationer har haft en otroligt stor tillväxt de senaste åren och allt fler inser syftet med gröna obligationer, det vill säga att omdirigera kapital till miljömässigt hållbara projekt som minskar koldioxidutsläpp. Trots detta är det många idag som ifrågasätter om gröna obligationer verkligen bidrar till detta och menar istället på att dessa projekt skulle ha genomförts ändå (HSBC, 2015). Enligt Institute for Climate Economics (2016) menar de på att många positiva delar kommer med gröna obligationer vilka i sig kan motivera dess existens men att dess konkreta bidrag till koldioxidminskningen hittills varit begränsad. På samma sätt menar Daniel Broman, redaktör på tidningen Aktuell Hållbarhet, att gröna obligationer inte tillför något nytt kapital som saknas för att genomföra hållbara projekt utan dessa skulle emittenterna lika väl kunna ta in genom traditionella lån eller vanliga obligationer. Han menar även att med gröna obligationer ökar risken för att resterande kapital i verksamheten istället används till icke-hållbara projekt och att de gröna obligationerna används som ett typ av alibi. 25

37 3. Metod I denna del beskrivs metoden som använts i studien för att besvara det tidigare presenterade frågeställningarna som bygger på studiens syfte att förstå drivkrafterna och hindren för utvecklingen av den gröna obligationsmarknaden. Gröna obligationer är ett relativt nytt och outforskat område vilket gör att studien kommer att ha både ett beskrivande och utforskande förhållningssätt. Syftet med denna studie är att undersöka vilka framtida drivkrafter och hinder gröna obligationer har sett från de centrala aktörernas perspektiv. Detta för att förstå drivkrafterna och hindren för utvecklingen av den gröna obligationsmarknaden. Forskningsprocessen har därför varit induktiv då målet varit att finna en förklaring baserad på iakttagelser och information (Hedin, 1996). Enligt Jacobsen (2002) lämpar det sig med en kvalitativ metod vid explorativa problemställningar eftersom nyanser i materialet framkommer och kan då skapa ett djup i undersökningen. Även enligt Bryman & Bell (2013) är en djupgående metod där respondenterna expertkunskaper och åsikter kommer fram av stor vikt vid explorativa problemställningar. Då studien utgår från att verkligheten uppfattas på många olika sätt och att det inte finns en objektiv sanning går det inte att formulera relevanta enkätfrågor kring forskningsområdet som sedan kan besvaras och ge kvantitativ information (Hedin, 1996). En kvalitativ metod i form av intervjuer med centrala aktörer har därför genomförts. 3.1 Forskningsdesign Den valda forskningsdesignen är att utföra fallstudier, även kallat casestudier, eftersom förhoppningen är att det kommer att möjliggöra upptäckter av nya dimensioner vilket är lämpligt eftersom syftet och problemställningen i rapporten är av explorativ karaktär. Det i kombination med att gröna obligationer är ett outforskat område vilket gör att fallstudier är en lämplig forskningsdesign enligt Eisenhardt (1989). Detta eftersom denna metod är extra väl lämpad för nya forskningsområden och forskningsområden där befintlig teori verkar otillräcklig, vilket är fallet för gröna obligationer. För att få en förståelse av gröna obligationer och hur deras framtid ser ut har olika slags data samlats in på olika sätt och med olika synvinklar. Genom hela studien har detta gjorts på ett systematiskt sätt. Studien innefattar därför både litteraturstudie, för-intervjuer och till sist djupintervjuer med både emittenter, bank och investerare. 3.2 Datainsamlingsmetod Datainsamlingsmetoden för empiridelen har varit intervjumetodik. Datainsamlingsmetoden som valts kan som ovan nämndes delas in i tre delar: För-intervjuer, Litteraturstudie och Djupintervjuer. Val av denna typ av datainsamlingsmetod ligger i att enligt Blomkvist & Hallin (2015) kan man med relativt enkla medel lära sig mer om hur enskilda aktörer resonerar kring olika frågeställningar. Detta är i linje med problemformuleringen och syftet med denna studie. 26

38 3.2.1 Val av ämnesområde Gröna obligationer är relativt nytt på marknaden men har de senaste åren växt otroligt mycket. Framväxten var genom stora institutionella aktörer men har sedan 2013 blivit ett sätt att finansiera sig på för både företag, stater och kommuner. Det ligger därför väldigt i tiden att diskutera gröna obligationer och det finns många olika spännande infallsvinklar som fortfarande inte besvarats. Det är idag ett attraktivt finansierings- och investeringsalternativ som är relativt nytt och outforskat vilket gör det intressant att bedriva forskning inom detta område, inte minst då det på den framväxande marknaden inte finns något facit. Trots dess positiva sidor och stora tillväxt är det lång tid kvar tills gröna obligationer utgör en betydande del av hela obligationsmarknaden. För att marknaden ska lyckas bli mer aktiv och utgöra en större del av obligationsmarknaden i framtiden måste alla frågetecken besvaras. Därför behövs en tydligare bild av olika aktörers uppfattning och tankar kring marknaden. De centrala aktörerna i kedjan är emittenter, investerare och banker. Kombinationen av dessa aktörers syn kan därför spela en viktig roll framåt för marknaden då tidigare studier inte vävt samman aktörers syn och framför allt fokuserat på investerare. Detta leder till att ett intressant område att bedriva forskning inom är hur vida aktörerna på marknaden ser på gröna obligationer idag och dess framtida potential i kombination med vilka hinder och drivkrafter som finns för den framtida utvecklingen Förstudie/ För-intervjuer I början av studien genomfördes en förstudie i form av ostrukturerade intervjuer med olika personer på gröna obligationsmarknaden. De ostrukturerade intervjuerna innefattade inga på förhand specificerade frågor utan istället var endast ett ämnesområde angett: Gröna obligationer. Utifrån det fick de intervjuade berätta. Denna typ av öppna intervjuer genomfördes då det enligt Blomkvist & Hallin (2015) passar bra i början av ett empiriskt arbete för att utforska ett ämnesområde. Detta hjälpte till att precisera och förstå gröna obligationer och marknaden. Detta ledde snabbt till insikten om att många frågor är obesvarade och att det finns olika syn mellan olika grupper/aktörer. De intervjuade innefattade dels personer från Swedbank som arbetar på olika delar i processen för gröna obligationer. Det var Dept Capital Market, vilka arbetar mot emittenterna, och Syndikatet, vilka arbetar mot investerarna, samt kundansvarig som ansvarar för stora investerare av gröna obligationer och Swedbanks chefsekonom. Utöver ostrukturerade intervjuer på Swedbank genomfördes en intervju med en person på SEB som arbetar med gröna obligationer och två intervjuer med investerare vilka är väldigt framåt inom detta område: Vice VD på SPP och förvaltaren av världens största Gröna obligationsfond vilken tillhör Storebrand/SPP. Utifrån dessa intervjuer skapades en förståelse kring ämnet och att det är en marknad i behov av mer studier och svar på de frågetecken som fortfarande finns Litteraturstudie För att kunna förstå området gröna obligationer och för att kunna bygga vidare på de ostrukturerade intervjuerna i kombination med att senare även kunna genomföra semistrukturerade intervjuer har en löpande litteraturstudie genomförts. Litteraturstudien har innefattat genomgång av tidigare forskning och litteratur på området där relevant teori valts ut för att skapa en förståelse kring fenomenet gröna obligationer, vad för frågor som redan har besvarats samt vilka frågor som fortfarande är obesvarade. Den information/data som använts 27

39 har valts med omsorg och hämtats från flera olika sekundärkällor så som forskningsartiklar, rapporter, avhandlingar, litteratur samt Internetkällor. För att finna bra underlag har KTH Library och Google scholar används. Sökord som har varit i fokus är Gröna Obligationer/Green Bonds, Environmental Economy, Gröna investeringar, klimatmål, obligationsmarknad, finansmarknad, utbud och efterfrågan, reglering på obligationsmarknad, prissättning på obligationsmarknad, aktörer obligationsmarknad. I enlighet med Byman & Bell (2013) har ett kritiskt förhållningssätt använts vid val av material. Den använda litteraturen, inte minst artiklar och Internetkällor, har noggrant valts ut och anses trovärdiga och innefatta värdefull information som kunnat komma till användning i arbetet. Den litteratur som ansetts som relevant sammanfattades i ett separat dokument med dess titel, författare och publikations år som rubrik. Detta för att få en bild över vilket material som var intressant just för denna studie. Den litteratur som ansetts som relevant har i de flesta fall publicerats de senaste åren då gröna obligationsmarknaden förändras så pass mycket från år till år på grund av marknadens enorma tillväxt och utveckling. Fokus har därför varit källor publicerade senast Djupintervju Datainsamlingsmetoden intervjumetodik bygger i denna studie på intervjuer med centrala aktörer på marknaden. De olika aktörerna som har intervjuas är emittenter, investerare och personer som arbetar i de olika processerna kring gröna obligationer på Swedbank. Intervjuerna är nödvändiga för att förstå rådande marknad samt aktörernas syn då gröna obligationer är relativt nytt och det fortfarande finns många frågor att finna svar på. Intervju som forskningsmetod lämpar sig väl då denna studie handlar om att utveckla en fördjupad förståelse för fenomenet gröna obligationer och förstå de dimensioner som dessa innebär (Blomkvist & Hallin, 2015). Intervjuerna som genomförts har varit kvalitativa intervjuer eftersom nyanser i materialet framkommer vilket gör att respondenternas expertkunskaper, erfarenheter och åsikter fås fram vilket är av stor vikt för att besvara forskningsfrågan. Intervjuerna har varit semistrukturerade med öppen karaktär. Detta för att få nya uppslag om dimensioner av fenomenet gröna obligationer och för att skapa djup i undersökningen (Blomkvist & Hallin, 2015). Att använda semistrukturerade intervjuer anses som en lämplig metod när intervjuaren har en viss kunskap om ämnet men samtidigt försöker vara öppen för nya infallsvinklar (Andersen, 2012), vilket är fallet i denna studie. I en studie som denna hade en för strukturerad intervju inte lämpat sig eftersom diskussion och nya perspektiv efterfrågas. Det hade heller inte varit lämpligt med en ostrukturerad intervju då en viss grad av styrning är nödvändig för att kunna besvara frågeställningen (Byman & Bell, 2013). Frågorna har varit organiserade kring ett antal frågeområden: aktörens uppfattning och användande av gröna obligationer, hur marknaden av gröna obligationer ser ut idag, hur processen kring gröna obligationer ser ut, vilka framtidsutsikter de ser och till sist vad som kan göras för att få marknaden för gröna obligationer att utvecklas/bli mer aktiv. Dessa områden var på förhand utvalda och nedskrivna i en intervjuguide. I enlighet men Byman (2008) skapades intervjuguiden för att skapa en struktur och för att sedan underlätta sammanställning och jämförbarheten av resultaten. Intervjuguiden innefattade ett antal frågor under vardera ämnesområde dels för att hjälpa till att styra intervjun så att den kan användas för att besvara forskningsfrågan men samtidigt vara så pass öppen att nya upptäckter skulle kunna göras. De frågor som utformades utgick från frågeställningarna, förstudien och 28

40 litteraturstudien. Det formulerades tre olika intervjuguider, en till vardera grupp av aktörer. Dock som nämndes innan utformades intervjumallarna och frågorna på ett så likt sätt som möjligt för att materialet senare skulle kunna användas i syfte att jämföra och analysera aktörernas syn Val av intervjupersoner Val av respondenter bygger på att alla tre centrala aktörer skulle representeras. Utgångspunkten var därför att ha minst 4 från vardera grupp: Emittenter, Investerare och Banken. Det har även varit av stor vikt att det varit olika representanter med olika inriktning/verksamheter för att få en så bred bild och så många olika synvinklar som möjligt och därmed trovärdigt kunna besvara frågeställningen. Urvalet var noggrant utfört där framstående namn/företag på marknaden med både lång och kort erfarenhet togs fram och valdes ut. Det var även av stor vikt att personerna från företagen hör till de som är insatta och arbetar med/ansvarar för gröna obligationer för att få en så bra förståelse och svar på frågorna som möjligt. När det kom till intervju med banker har Swedbank fungerat som en casestudie där representanter från olika delar i processen kring gröna obligationer har valts ut. Ur ett genusperspektiv har detta fördelat sig relativt lika utan aktivt letande efter att få denna variation. Respondenterna som valts ut är framträdande och aktiva aktörer på den svenska marknaden. Således hade det även varit intressant att ha med internationella perspektiv i studien men med den begränsade tidsramen har detta inte gått att genomföra Emittenter Intervjuer har genomförts med 5 olika emittenter. Valet är baserat på att alla dessa är aktiva och framstående på gröna obligationsmarknaden men även i att få med emittenter från olika sektorer. De representerade sektorerna är framförallt fastighetssektorn, vilken är en av de mest framträdande sektorerna vad gäller gröna obligationer i Sverige, kommunsektorn och banksektorn. Valet av dessa bygger även på att få en spridning i när de har emitterat gröna obligationer. Spannet sträcker sig mellan att några av emittenterna har varit med i många år och gett ut flertalet obligationer till några som precis kommit in på marknaden. Vasakronan emitterade världens första gröna företagsobligation 2013 och har sedan dess emitterat flertalet gröna obligationer. Emittent X och Atrium Ljungberg är även dem inom fastighetssektorn och har varit aktiva under olika lång tid, där Emittent X emitterade sin första gröna obligation 2015 och Atrium Ljungberg Kommuninvest är inom kommunsektorn och har tagit fram en unik lösning vilken varit väldigt omtalad dels genom deras egen miljökommitté men även eftersom de kan samla ihop flera olika projekt från olika kommuner som ska finansieras och emittera en stor obligation. Även banksektorn är intressant att se då den i Sverige tagit fart under Däribland är Swedbank en av de banker som emitterat en grön obligation vilket de gjorde i slutet av

41 Emittent Respondent Befattning Sektor Datum Emittent X Icke namngivna CEO respektive Kommunikatör Fastighetssektor Kommuninvest Carl-Henrik Arosenius Chef för Investerarrelationer Kommunsektor Swedbank Anna Lindberg Hållbarhet och ansvarig för Swedbanks gröna obligation Banksektor Vasakronan Thomas Nystedt CFO Fastighetssektor Atrium Ljungberg Albert Olofsson Finanscontroller Fastighetssektor Tabell 3.1. Presentation av respondenterna inom gruppen Emittenter Banken Intervjuer har genomförts med personer vilka arbetar i processen kring gröna obligationer på Swedbank. Vikten av att få höra hur de olika grupperna uppfattar marknaden i kombination med vad de ser och upplever utifrån deras kontakt med emittenter och investerare har varit av hög prioritet. Valet av respondenter från Swedbank har därför haft som mål att få med olika delar i processen vilket resulterat i att intervjuer har genomförts med Dept Capital Market, de som arbetar mot emittenterna, Syndicate, vilka har koppling till hela marknaden både emittenter och investerare, Credit Sales, vilka har kontakt med stora investerare och genomför själva handeln av gröna obligationer och slutligen den ansvariga för gröna investeringar på Capital Markets. Detta för att få en bild av hur banken uppfattar marknaden och dess drivkrafter och hinder men även deras bild av hur både emittenter och investerare tänker och agerar. Del inom banken Respondent Datum Credit Sales Fredrik Spärlin Dept Capital Market: ansvarig gröna obligationer Ansvarig för gröna finansiella lösningar. Marika Dimming Katya Novall Syndikatet Isabelle Alktun Tabell 3.2. Presentation av respondenterna inom gruppen Banken 30

42 Investerare Val av investerare har gjorts utifrån att få med olika sektorer som är stora och drivande av gröna obligationers utveckling. Det har varit viktigt att få med respondenter från de stora sektorerna inom gröna obligationer då dessa riktar sig till olika kunder och därav kan ha olika strategier samt regler/krav de måste efterleva. Därför har respondenter inom både pensionsfonder, vanliga fonder och försäkringsbolag intervjuats. En annan parameter har varit att få med både investerare med helt gröna obligationsfonder, investerare med hållbara fonder och investerare som har blandade portföljer det vill säga portföljer bestående av både vanliga och gröna obligationer. Detta för att lyckas väva in alla synvinklar på hinder och drivkrafter. Investerare Respondent Befattning Sektor Datum AP3 Mats Wirdefeldt Portfolio Manager med mandat att investera i gröna obligationer Pensionsfond Öhman Fonder Erika Wranegård Portföljförvaltare Fondbolag Strukturinvest Storebrand AP7 Ulf Erlandsson Helena Lindahl Pontus von Essen Charlotta Sydstrand Chef över ränteförvaltning Portföljförvaltare Senior Portföljförvaltare Hållbarhetsstrateg Fondbolag Världens största gröna obligationsfond Pensionsfond Folksam Anders Bewiz Head of Fixed Income Försäkringsbolag Helena Frisk Portföljförvaltare Fonder med Robur Johan Forsblom Portföljförvaltare hållbarhetsaspekter Tabell 3.3. Presentation av respondenterna inom gruppen Investerare Förberedelser Inledande kontakt med respondenterna har skett via mail där information kring studien och dess syfte presenterades. Alla respondenter svarade vid inledande kontakten och alla var villiga att ställa upp på intervju. Utifrån studiens syfte och frågeställningarna valde företagen ut den eller de som passade för intervjun. Intervjuguider utformades för vardera grupp, emittenter, investerare och banken. Dessa baserades på frågeställningarna, förstudien och litteraturstudien. Intervjuguiderna för de tre grupperna återfinns i Bilaga 1, 2 och Genomförande Genomförandet av intervjuerna skedde i så stor utsträckning som möjligt på vardera respondentens kontor. Detta för att Bryman (2008) tar upp att intervjuer bör genomföras i en lugn och ostörd miljö. Det är även viktigt att vardera respondent känner sig bekväm och trygg (Bryman, 2008). Tretton av sexton intervjuer genomfördes därför på respondentens kontor och de tre andra genomfördes via telefon. Enligt Bryman (2008) kan telefonintervjuer 31

43 betraktas som ett effektivt sätt att samla in kvalitativ data då det tar mindre tid jämfört med intervjuer där intervjuare och respondent träffas. Å andra sidan kan telefonintervjuer uppfattas ha lägre kvalitet då det inte går att ta hänsyn till kroppsspråk och andra signaler under intervjun. I detta fall var det av stor vikt att få kontakt med dessa respondenter då de besitter viktiga kunskaper och erfarenheter från den gröna obligationsmarknaden vilket motiverar att telefonintervju genomfördes. Varje intervju både antecknades och spelades in för att ingen information skulle uteslutas. Detta efter godkännande från varje respondent. Inspelningen gjordes på en Iphone via funktionen Röstmemon, vilken hade testats innan intervjun för att bedöma ljudkvaliteten och testa dess funktioner, vilket är viktigt enlig Bryman (2008). Att både ställa frågor, lyssna och anteckna är inte lätt vilket gör att om endast anteckning sker under intervjun skulle data reduceras på ett osystematiskt sätt. Detta på grund av att man inte hinner med samt att man mer eller mindre medvetet selekterar materialet (Lantz Friedrich, 2008). Därför anses både anteckning och inspelning vara av stor vikt för att intervjun skulle kunna vara semistrukturerad och att rätt följdfrågor skulle kunna ställas. Intervjuernas längd var mellan minuter vilket är i linje men vad Andersen (2012) lyfter fram som lämpligt för personliga intervjuer. Varje fråga i intervjuguiden ställdes inte till respondenterna utan det viktiga var att genom de större frågeområdena få respondentens syn på verkligheten genom att låta denne berätta så mycket som möjligt utan att ledas av intervjuaren (Hedin, 1996). Efter intervjuerna har intervjuerna transkriberats för att inte utesluta viktig information och detaljer. Intervjuerna har därför lyssnats igenom flertalet gånger och skrivits upp i detalj. Därefter har information från vardera intervju sorterats så att informationen från respondenten hamnar under de frågor som intervjuguiden innefattar. Efter sammanställningen av intervjuerna har även respondenterna granskat den transkriberade intervjun så att all information är korrekt. De fick då möjlighet att komplettera om viktiga saker saknades, ändra om något uppfattats fel och ta bort det som respondenten inte ville presentera. Inga respondenter tog bort delar från materialet dock ändrades några ord och vissa meningar förtydligades. 3.3 Analysmetod En analys av djupintervjuerna har gjorts på ett kritiskt sätt och kopplats ihop med studierna av tidigare forskning och teori för att besvara alla delfrågor och slutligen landa i vilka hinder och drivkrafter som finns på den gröna obligationsmarknaden. Empirimaterialet från intervjuerna har transkriberats och därefter sorterats efter de valda fokusområdena och med de tillhörande intervjufrågorna. För att analysera det empiriska materialet användes Tematisk analys eftersom det på ett bra sätt lyckas svara på de formulerade frågeställningarna då kategorier används för att sortera det empiriska materialet (Blomkvist & Hallin, 2015). Djupintervjuerna var semistrukturerade vilket har gjort att materialet från intervjuerna skiljer sig lite från varandra. Därför är det intressant att utifrån dessa ta relevant information från vardera intervju för att skapa kategorier dit olika information från respondenterna kan kopplas (Blomkvist & Hallin, 2015). Det skapades matriser för vardera grupp där varje kategori fick delar av intervjun kopplade till sig. Detta 32

44 förenklades och kategoriserades sedan till endast stödord för att kunna jämföra de olika respondenterna inom matrisen. Detta innebär att efter att kategorier valts kopplades olika delar av materialet till kategorierna vilka sedan tilldelades övergripande stödord. Därefter valdes de väsentliga kategorierna för frågeställningen ut. Empirimaterialet sammanställdes sedan i ett sammanhängande empiriavsnitt för att tydligt och strukturerat redovisa respondenternas svar och underlätta förståelsen av analysen. Där analysen syftar till att respondenternas svar ska kunna jämföras och utifrån det skapa en samlad bild om nuläge, framtiden och vilka hinder och drivkrafter som finns för fortsatt utveckling. 3.4 Studiens tillförlitlighet Enligt Blomkvist & Hallin (2015) används validitet och reliabilitet för att bedöma kvaliteten i ett vetenskapligt arbete. Där det enkelt uttryckt innebär att validitet är att man studerar rätt sak och reliabilitet är att man studerar det på rätt sätt. Blomkvist & Hallin (2015) skriver att hög reliabilitet inte garanterar hög validitet men att hög validitet förutsätter hög reliabilitet Validitet Validitet innebär att det är rätt sak som studeras (Blomkvist & Hallin, 2015). Enligt Bryman (2008) betyder validitet att studien mäter det den ska mäta och att slutsatserna i studien är sammanhängande. För att uppnå detta har fokus varit på att litteraturstudien innefattar ämnesområden kopplade till problematiseringen, syftet och frågeställningarna. Det är sedan kunskapen från litteraturstudien i kombination med frågeställningarna som ligger till grund för utformning av intervjuguiden. Blomkvist & Hallin (2015) skriver att validitet uppnås genom att problematisering, syfte och frågeställning överensstämmer med val av datainsamlingsmetod och val av informanter. Detta har gjort att ett noggrant val av datainsamlingsmetod och val av informanter har gjorts. Valet av datainsamlingsmetod i form av intervjumetod är passande för denna studie då både problematisering, syfte och frågeställning innefattar de centrala aktörernas perspektiv och erfarenheter. Även det noggranna valet av informanter till intervjun gör att validiteten uppnås. Det har därför varit viktigt att det inom vardera grupp av aktörer inkluderades viktiga informanter från de framträdande sektorerna inom gröna obligationer. Studien har använt sig av respondentvalidering där vardera respondent fått den transkriberade intervjun för att kontrollera och godkänna materialet. Enligt Bryman (2008) är det positivt med respondentvalidering då den som utför studien kan försäkra sig om att informationen uppfattats korrekt. Valet att använda respondentvalidering bygger dels på att få ett så korrekt resultat som möjligt men även på den etiska aspekten. Ingen av respondenterna har i denna studie velat utesluta viktig information utan istället kompletterat delar där de ville förtydliga. Detta gör att respondentvalidering i detta fall ökat studiens trovärdighet. Det kan dock finnas negativa delar i detta vilket enligt Bryman (2008) är att respondenterna vill ta bort delar ur resultatet. Detta har som tidigare nämnts inte inträffat i denna studie vilket gör att denna negativa del minskas. Den andra negativa delen är att det för respondenten kan vara svårt att bedöma hur korrekt resultatet är då de inte ser den stora bilden (Bryman, 2008). Detta är något som bör tas i beaktan i denna studie då respondenterna endast sett deras transkriberade intervju och därmed inte hur detta använts i presentationen och analysen av empirin. Trots de negativa aspekterna med respondentvalidering motiveras det i denna studie då det resulterat i att uppgifterna kontrollerats, förtydligats och godkänts av vardera respondent. 33

45 När det kommer till generaliserbarheten av studien är detta en fallstudie vilket gör att denna inte kan resultera i en statistisk generaliserbarhet eftersom resultatet bygger på ett litet antal aktörer vilket gör att det inte går att säga att deras bild stämmer för alla (Blomkvist & Hallin, 2015). Jacobsen (2000) menar på att det i kvalitativa studier är svårt att göra omfattande generaliseringar eftersom de som valts ut som respondenter i studien besitter specifik kunskap inom det området. I valet av respondenter har det som tidigare nämndes varit viktigt att det inom vardera grupp av aktörer inkluderades viktiga informanter från de framträdande sektorerna inom gröna obligationer. Detta gör att respondenterna är aktiva på gröna obligationsmarknaden och därför besitter kunskap om denna. Genom flera olika sektorer och även olika lång tid på marknaden är målsättningen att respondenterna kan bidra till fler olika synvinklar. Detta för att det inte endast är de aktörer som varit med sedan starten och drivit makandes tillväxt och därför är väldigt drivande och engagerade i gröna obligationer. Att de även är från olika sektorer, vilka även dem har kommit mer eller mindre långt i utvecklingen av gröna obligationer, gör att olika bilder fångas. Trots det är det svårt att dra generella slutsatser om alla aktörer på marknaden. Dock har det noga valet av respondenter gjort att stora delar av den gröna obligationsmarknadens aktörer i Sverige har representerats. Vilket gör att viss generalisering kan göras Reliabilitet Reliabilitet innebär att studien kan genomföras igen och att forskaren då får samma svar och slutsatser (Bryman, 2008). Resultatet ska med andra ord vara oberoende av vem som utför studien (intern reliabilitet) och bli det samma vid upprepade studier (extern reliabilitet). Detta visar då på tillförlitligheten i forskning och som Blomkvist & Hallin (2015) uttrycker det är reliabilitet att studien görs på rätt sätt. I metodavsnittet har en noggrann beskrivning gjorts av metoden som användes i kombination hur de olika stegen i studien genomfördes. Detta för att andra forskare ska kunna genomföra en liknande studie på ett så likt sätt som möjligt. Även genom användande och sedan presentation av intervjuguiden blir det lättare att replikera studien. Intervjuguiden är utformad utifrån frågeställningarna och alla tre gruppers intervjuguide är utformade på ett så likt sätt som möjligt för att kunna få jämförbara svar. Intervjuerna spelades in vilket gjorde att det gick att lyssna på svaren flera gånger och gjorde att transkriberingen blev precis som respondenten svarat. Eftersom intervjuerna transkriberades kunde citat återspeglas korrekt. Det som dock minskar reliabiliteten är att metoden innefattade semistrukturerade intervjuer vilket minskar möjligheten till att replikera studien. Detta eftersom respondenter kan komma att svara olika på frågorna vid ett annat tillfälle eller beroende på den ordning frågorna ställs. Det spelar även roll om följdfrågor ställs och att dessa gjort att intervjun gått in på områden som inte intervjuguiden innefattar. När det kommer till reliabilitet i detta arbete är det viktigt att ha i åtanke att marknaden är i en utvecklingsfas vilket gör att stora förändringar kan ske från år till år. Detta för att marknaden ändras, det tillkommer nya standarder och riktlinjer samt kunskapen hos aktörerna utvecklas. Detta gör att respondenterna kan komma att svara på frågorna på ett annat sätt i efterhand när de vet hur utfallet faktiskt blev. 34

46 3.4.3 Etiska aspekter Etiska aspekter är viktiga i alla undersökningar men enligt Hedin (1996) är det extra viktigt vid kvalitativa undersökningar eftersom det innefattar få respondenter och dessa ger mycket av sig själva. För att hantera de etiska aspekterna har Vetenskapsrådets forskningsetiska principer inom humanistisk-samhällsvetenskaplig forskning varit vägledande under studiens gång. Detta är en kodex som alla forskare som studerar ett samhällsvetenskapligt fenomen måste förhålla sig till (Blomkvist & Hallin, 2015). Denna kodex innefattar fyra huvudkrav vilka konkretiserar det grundläggande individskyddskravet. Dessa fyra huvudkrav består av informationskravet, samtyckeskravet, konfidentialitetskravet och nyttjandekravet (Vetenskapsrådet, 1990). Informationskravet har uppfyllt genom att personerna som intervjuats blivit informerade om studiens syfte redan vid förfrågan om medverkan. Samtyckeskravet innebär att de som studeras måste gå med på att bli studerade. Detta har dels uppfyllts genom förfrågan om intervjupersonerna kan tänka sig att delta i studien genom att bli intervjuad. Det har även uppfyllts genom att respondenterna fått granska det empiriska materialet och då godkänt om det insamlade materialet får används i studien. Konfidentialitetskravet innebär att materialet som samlas in ska behandlas konfidentiellt. För att uppfylla detta har varje respondent tillfrågats om de godkänner att företagsnamn och deras för- och efternamn publiceras i uppsatsen. Det är 15 av 16 som godkänt detta. En av respondenterna ville att uppgifterna skulle behandlas konfidentiellt. Det är viktigt att ta hänsyn till etiska ställningstaganden som bland annat att uppgifterna är konfidentiella vilket innebär skydd mot att obehöriga tar del av uppgifterna och även möjligheten för respondenten att godkänna och se över empirimaterialet. Slutligen har hänsyn tagits till nyttjandekravet genom att alla uppgifter och information som samlats in endast har använts i studien. När det kommer till respondenternas integritet har det vid varje intervjutillfälle frågats om inspelning godkänns. Detta har det gjort i alla fallen Källkritik Enligt Torstendahl (1971) bör källmaterialet prövas utifrån kriterierna Äkthet, Närhet och beroende, Tendens och Representativitet. Dessa kan då användas för att avgöra en källas reliabilitet och validitet (Blomkvist & Hallin, 2015). Källorna som använts har därför grundats på vilken författare det är, om författaren har kunskap inom området, om informationen är aktuell, om källmaterialet är representativt för fenomenet och om det är uppgifter som är vanligt förekommande. När det kommer till kriteriet Tendens har källorna värderats utifrån om de försöker framställa informationen på ett visst sätt utifrån källans ställning eller kringliggande faktorer. Då denna studie innefattar både en litteraturstudie och även intervjuer kan kritik kopplat till metoden dels innefatta valet av respondenter men även de källor som använts i litteraturstudien. Ser man till valet av respondenter har det inom vardera grupp av aktörer inkluderats informanter från olika sektorer men även aktörer som varit aktiva på marknaden under olika lång tid. Detta gör att olika synvinklar kan fångas så att respondenternas syn inte endast baseras på hur det var tidigare eller hur det är för en viss sektor. Valet av respondenterna har även inneburit att stora delar av den gröna obligationsmarknadens aktörer i Sverige har representerats och att det inte endast är de mest framträdande på marknaden som är med då dessa många gånger ändå är framträdande i sammanhang kopplade till gröna obligationer och därför får sina åsikter mer synliggjorda. 35

47 När det kommer till litteraturstudien har många olika källor använts och många gånger lyfter fler källor upp liknande information. Vid beskrivning av vad en grön obligation är och hur gröna obligationsmarknaden ser ut har källor som CBI (Climate Bonds Initiative), OECD (Organisation for Economic Co-operation and Development), ICMA (International Capital Market Association) och I4CE (Institute for Climate Economics) använts. CBI, Climate Bonds Initiative, är en icke-vinstdrivande organisation med ett investerarfokus med syfte att främja utvecklingen och kunskapen av bland annat gröna obligationer. OECD, Organisation for Economic Co-operation and Development, är även dem en källa till kunskap där de använder all den information de har på ett brett spektrum av områden för att hjälpa regeringar att främja välstånd och bekämpa fattigdom genom ekonomisk tillväxt och finansiell stabilitet. I4CE, Institute for Climate Economics, ger offentliga och privata beslutsfattare kunskap om ekonomiska och finansiella frågor kopplade till transformationen som sker inom energi och ekologi. Slutligen ICMA, International Capital Market Association, är en medlemsförening som riktar sig till bland annat emittenter, investerare och banker och är dem som tagit fram Green Bond Principles. Gemensamt för dessa är att de presenterar mycket information och statistik kring gröna obligationer vilket har varit värdefullt material att använda i litteraturstudien för att få en förståelse för marknaden historiskt och idag. Det är dock viktigt att ha i åtanke vad varje organisations syfte är. Eftersom mycket av det inhämtade materialet både kommer från organisationer vars syfte är att främja utvecklingen och kunskapen om gröna obligationer samt från respondenterna vilka är aktiva på marknaden kan eventuellt en mer positiv bild av marknaden framhävas. För att då ha ett kritiskt förhållningssätt till materialet som inhämtats har detta hafts i åtanke i kombination med att det varit av stor vikt att finna källor vilka har en neutral bild men även källor med en negativ bild av gröna obligationer. Dessa källor har inte minst behövts för att kunna identifiera hinder. De källor som beskriver problem och risker framåt för gröna obligationer kommer från olika källor men där Natural Resources & Environment och Environmental Finance har haft bra artiklar då båda dessa publicerar artiklar med ämnen som är omtalade och tiden. Natural Resources & Environment är en tidskrift som ges ut en gång i kvartalet och innefattar då korta artiklar om ämnen inom miljö-, energi- och resursrätt. Environmental Finance är nyhets- och analystjänst som rapporterar om hållbar investering, grön ekonomi och de människor och företag som är verksamma på miljömarknaderna. Båda dessa källor består av artiklar för marknaden och väntas då vara mer objektiva då agendan för dessa inte är att driva utvecklingen och tillväxten av ett specifikt område utan istället vara en bas där viktig information och nyheter samlas. 36

48 4. Empiri I denna del presenteras empiridelen som skapats utifrån tematisk analys där tre huvudområden tagits fram. Huvudområdena är Aktörernas syn på gröna obligationsmarknaden, Att vara aktiv på gröna obligationsmarknaden och Framtid, Potential, Hinder & Lösningar. Dessa innefattar sedan underrubriker utifrån de kategorier som uppdagades i tematiska analysen utifrån relevans att besvara forskningsfrågorna. 4.1 Aktörernas syn på gröna obligationsmarknaden Definition Gröna Obligationer Respondenternas syn på definitionen av gröna obligationer är lika där både emittenterna och investerarna lyfter fram att för dem måste en grön obligation ha ett grönt ramverk vilken bygger på GBP, Green Bond Principles. De flesta menar även på att det måste vara en extern granskare av ramverket, dock har inte alla investerare i studien det som ett krav. Marika Dimming som arbetar på Dept Capital Market på Swedbank beskriver en grön obligation som en obligation där kapitalet vigs åt olika slags miljöprojekt. Det är ingen skyddad titel men det finns en branschstandard. Marika definierar en grön obligation som en obligation som följer GBP, Green Bond Principles under ICMA, International Capital Market Association, och till det även vanligtvis har en extern granskning på det gröna ramverket. Att ha en extern granskare menar Marika är nödvändigt idag. Detta menar även Fredrik Spärlin som arbetar som Credit Sales på Swedbank då han ser att många investerare idag inte skulle köpa en ny grön obligation som inte haft en extern granskning. Alla emittenter som intervjuats har ett grönt ramverk vilket bygger på GBP och de har använt sig av en extern granskare för granskning av ramverket. Vasakronan som var först i världen att emittera en grön företagsobligation år 2013 gjorde i början av 2017 en uppdatering av det gröna ramverket. Detta för att när de gjorde sitt första ramverk fanns inte GBP i kombination med att de sedan dess som företag har blivit bättre på hållbarhet. Därför har de nu uppdaterat det gröna ramverket utifrån GBP och har höjt nivån. Thomas Nystedt som är CFO på Vasakronan berättar att det idag finns olika grader av fastighetscertifieringar där vissa inte tar hänsyn till omkringliggande faktorer som påverkar koldioxidutsläpp. De använder LEED vilken är den som väger in flest parametrar. Även Emittent X håller på att uppdatera det nya ramverket utifrån GBP eftersom omgivningen och marknaden förändrats sedan 2015 då de emitterade grönt för första gången. Deras gröna ramverk bygger på att det är miljöcertifierade fastigheter där energiförbrukningen minskats med 25% och andra normer på marknaden. Albert Olofsson som arbetar som finanscontroller på Atrium Ljungberg berättar att deras ramverk bygger på GBP där huvudfokus på gröna projekt ska vara certifierade fastigheter. En sak som de har haft som en viktig parameter är att minst 50% av de gröna obligationerna de ger ut ska gå till nyproduktion. Detta för att när de satte upp sitt ramverk inför deras första gröna obligation under 2017 ville de inte endast göra certifieringar på befintliga fastigheter, vilket räknas som grön finansiering, utan de vill med parametern om 50% nyproduktion visa på att stor del är nyproduktion vilket innebär en förändring för framtiden. Albert Olofsson berättar även att de förutom extern granskare på ramverket också har en tredje part som varje år kommer att granska Atrium Ljungbergs siffror för att följa upp att pengarna verkligen går till det gröna projektet. Katya Nolvall som är ansvarig för Green Financing Solutions på 37

49 Swedbank berättar att det blir allt vanligare med att emittenter använder sig av externa parter eller revisorer för uppföljning för att visa att kapitalet verkligen gått till det som utlovats. Carl- Henrik Arosenius som är chef för investerarrelationer på Kommuninvest menar att grönt för dem är deras gröna ramverket som följer GBP där det är viktigt att kapitalet används till något som gör skillnad, leder till något som inte en vanlig obligation hade lett till. Detta för att Kommuninvest redan utan gröna obligationer bidrar till mer hållbarhet. Carl-Henrik berättar att för att lyckas med gröna obligationer behövde de mer miljökunskaper. Denna kunskap insåg de fanns hos deras medlemmar, kommunerna, då det i lagen står att varje kommun måste ha ett miljökontor. Det Kommuninvest då gjorde var att de samlade ett antal av dessa experter och satte upp en miljökommitté vilken ska gå igenom och godkänna vilka projekt som får gröna lån. Detta är unikt då ingen annan emittent i världen gjort något sådant. Enligt Carl-Henrik har detta varit mycket uppskattat hos investerare. Dessa experter fick då sätta upp ett ramverk kring vilka kriterier deras medlemmar behövde uppfylla för att få låna gröna pengar. Vissa kriterier är satta så att kommunerna måste ta ett steg extra. Anna Lindberg som arbetar med hållbarhet och var med och tog fram Swedbanks gröna obligation vilken emitterades i slutet av 2017 berättar att ramverket utvecklades utifrån GBP och ska användas till gröna lån inom förnyelsebar energi, energieffektivitet, rena transporter, förhindrande av föroreningar och hållbar förvaltning av levande naturresurser. När det kommer till investerarna har majoriteten av de intervjuade uppgett att de har satt upp krav på att det skett en extern granskning på det gröna ramverket. Mats Wirdefeldt som är portföljförvaltare på AP3 med mandat att investera i gröna obligationer berättar att den första utgångspunkten vid investering i gröna obligationer är att de går igenom vad emittenten visar och presenterar kring att obligationen är grön. Därefter görs även en egen bedömning utifrån en egen checklista, där det är viktigt att det inte är på gränsen utan att obligationen verkligen är grön. De går även igenom det den externa granskaren har presenterat och lutar sig mycket på vad den kommit fram till. De har därför som krav att det måste vara en extern granskare på ramverket. Förutom detta gör de undersökningar av projekten som kapitalet ska finansiera. Pontus von Essen som är senior portföljförvaltare på AP7 säger att det för dem är viktigt att den gröna obligationen leder till en förändring. AP7 likt Storebrand och Folksam menar att för att en obligation ska vara grön måste den ha ett ramverk som bygger på GBP och det är krav på att det ska vara en extern granskare. Anders Bewiz berättar att han tycker man ska investera i gröna obligationer som gör skillnad och leder till en förbättring. Anders tycker att pengarna borde gå dit utmaningarna finns för det är där pengarna gör mest nytta. Han menar att det är bättre att göra en liten förändring än att man gör något hållbart men att det inte påverkar till förändring. Erika Wranegård arbetar som portföljförvaltare på Öhman Fonder vilka lanserade sin gröna obligationsfond i oktober 2017, där de har förhoppningar om att kunna fokusera på att investera i gröna företagsobligationer. För Öhman Fonder är grönt att emittentens gröna ramverk följer GBP och de vill helst att en extern part har granskat ramverket. Erika berättar att om de ska investera i en grön obligation i deras hållbara fonder måste emittenten åtminstone leva upp till lägsta nivån av deras ESG-krav, vilket är ett sätt för dem att kontrollera att det är välskötta bolag. Även Swedbank Robur har ett stort fokus på Hållbarhet. Med hjälp av flera hållbarhetsanalytiker analyserar Robur emittentens hållbarhets arbete i sin helhet. Att företaget är grönt är således endast en av byggstenarna i Roburs process för hållbara investeringar säger Helena Frisk som arbetar som förvaltare på Robur. Hon säger att 38

50 det helst ska vara en extern part som granskar och bekräftar att en grön obligations ramverk uppfyller de krav som ställs. Ulf Erlandsson har tidigare varit förvaltare på Fjärde AP-fonden och förvaltade då deras gröna portfölj och nu arbetar han på Strukturinvest. Han säger att det finns olika standarder som stämplar grönt. Därför har han oftast använt de externa granskarnas utlåtanden för att avgöra om det binära i obligationen är grönt eller inte. Dock har han inget krav på att det är en extern granskare då han inte vill låsa fast sig. Han menar att det finns väldigt många olika dimensioner vid grön analys, där Ulf mer har tänkt att gröna obligationer är mer gröna än alternativen. Det han dock letar efter är att den emittent som ger ut en grön obligation ska utöver obligationen vara grön så att det inte är en väldigt brun emittent som försöker gömma undan och fortsätta med de bruna aktiviteterna genom att emittera grönt. Helena Lindahl som arbetar på Storebrand som portföljförvaltare för världens största gröna obligationsfond trycker på vikten av att inte låta kreditvärderingen dimmas av att obligationen är grön. Hon berättar att grundtesen hos Storebrand är att det måste ha en finansiell bäring i grunden. Helena har satt som krav att det är en extern granskare eftersom hon vill främja framväxten av en standardisering, genomlysning och transparens för att motverka att vem som helst säger att de är gröna. Därför tycker Helena att krav om en extern granskare är en bra utgångspunkt. Bruna företag som emitterar grönt När det kommer till företag som har en verksamhet som anses vara brun men emitterar grönt har respondenterna olika syn då detta. Marika Dimming på Swedbank berättar att detta är en omdiskuterad fråga och att det på marknaden idag är få industribolag som emitterat grönt. Marika säger att hon tycker att det skulle vara otroligt intressant att se ett par industribolag emittera gröna obligationer. Att industribolagen inte kommer ut med gröna obligationer tror Marika främst kan bero på att de är rädda för att riskera sitt rykte. Skulle dessa bolag inte klara av att leva upp till det angivna i den gröna obligationen eller om det skulle uppstå en skandal kring detta skulle det påverka dem som företag mycket. Det skulle även påverka hela gröna obligationsmarknaden, inte minst för de andra industribolagen som tänkt emittera grönt. Dock är Marikas personliga åsikt att allt som bidrar till miljön är bra. Dock vet hon inte om hon tycker att oljebolag ska ge ut gröna obligationer men hon menar på att det finns otroligt många företag som ligger i gränslandet mellan väldigt gröna och bruna. Isabelle Alktun som arbetar på syndikatet på Swedbank säger att det är svårt att säga vad den gemensamma bilden för svenska marknaden kring detta är men hon har hört att det finns två sätt att se på det: antingen ser man det som att företaget emittera grönt utan att det är helt rättfärdigat bara för att de vill hitta billigare pengar och göra sitt namn renare. Det är den syniska sidan medan den mer positiva sidan är att om investerare investerar i de bolag och sektorer som är minst gröna idag men som emitterar grönt så ger det störst utväxling och påverkan. Anders Bewiz på Folksam investerar i gröna obligationer som leder till förändring. Han tycker att pengarna borde gå dit utmaningarna finns, där pengarna gör mest nytta. Det är bättre att göra en liten förändring än att man gör något hållbart men inte påverkar till förändring. Därför investerar de i till exempel Världsbankens gröna obligation vilken ibland är riktad till länder där det är sämre förhållanden men där pengar verkligen behövs. Det är självklart en risk i det på grund av att det i dessa länder kan vara politisk instabilitet, korruption med mera. Han menar att ryktesrisken är väldigt stor men han tycker ändå att det känns ännu mer fel att inte investerar i dessa länder på grund av det. Detta för att den största nyttan av pengarna görs på dessa ställen i världen. Anders säger att frågan kring att investera i 39

51 bruna företag har börjat diskuteras allt mer. Han tycker det är viktigt att se på det från fall till fall och att det gäller att vara en ansvarsfull investerare. Anders berättar att han gärna investerar i ett företag som kommit med en ny teknik som gör skillnad i ett smutsigt företag. Han tar även upp att genom att investera i gröna obligationer kan man kanalisera pengarna i ett förebyggande syfte. På Folksam och KPA investerar de pengar i kommunerna vilka investerar i saker som bidrar positivt till samhället så som skola, omsorg och sjukvård. Sen menar Anders att man självklart kan diskutera om pengarna skulle gå dit i alla fall. Han tycker det är bra om pengar kan gå till förebyggande saker som kanske inte hade fått pengar om det inte var från en grön obligation. Helena Lindahl på Storebrand säger att hela företaget egentligen inte behöver vara grönt för att Storebrand ska investera i den gröna obligationen. Hon menar att de intressantaste bolagen det är dem som håller på att förflytta sig. Men just i den gröna fonden där hon är förvaltare har de satt som ram att den är fossilfri, vilket gör att de inte får investera i bolagen som har stora fossila avtryck. Helena är kluven och berättar att de brottas med frågan kring bruna företag som emitterar grönt men att hon inte tror att hon vill investera i de företagen. Detta för att hon ställer sig frågan: är det verkligen ett oljebolag som kommer gå i bräschen för vindkraftverk? Helena tror inte det. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att de har varit skeptiska till att investera i bruna företag och har inte investerat i det. Han säger att de inte har någon regel kring att de inte investerar i det utan de har bestämt att hålla sig ifrån det. När de investerar så ser de på hela företagets hållbarhetsarbete. AP3 tycker inte det räcker med att de har gröna obligationer i några projekt men resterande verksamhet inte är grön, utan det ska vara ett genomarbetat program på hela förtaget. Ulf Erlandsson på Strukturinvest menar att om företaget visar att de är på väg att minska sina smutsiga aktiviteter då tycker han man bör vara mer öppen och analysera om denna emittent faktiskt strävar efter att nå Parisöverenskommelsen eller om så inte är fallet. Om det inte finns en sådan bakomliggande drivkraft hos emittenten/företaget då anser Ulf att det inte är grönt heller. Då är det snarare en falsk marknadsföring, så kallad greenwashing. För Ulf är det viktigt att se på vad hela emittenten gör snarare än vad som exakt går in i den gröna obligationen. Erika Wranegård säger att det inte bara handlar om det är en grön obligation eller inte utan det måste även uppfylla ESG-perspektiven när man tittar på bolaget i stort. Det handlar därför om bolagets strategi, det vill säga att de har en aktiv strategi där de rör sig mot förnyelsebart i kombination med hur de arbetar med hållbarhetsfrågor. Sedan lyfter Erika fram att det även beror på i vilken av fonderna på Öhman man ska placera obligationen eftersom de har tre olika nivåer av hållbarhet. En standard för ansvarsfulla investeringar, en etisk nivå där de exkluderar alkohol, tobak, pornografi, vapen och spelbolag. Slutligen är det den högsta hållbarhetsnivån vilken är att de aktivt exkluderar fossila bränslen och att de aktivt arbetar med integrering av ESG-faktorer. Därför kvalificeras inte bruna företag in i deras hållbara fond eftersom den exkluderar fossila bränslen men de skulle kunnat ta in det i någon av de andra fonderna där de kan investera i fossila bränslen. 4.2 Marknaden idag och Trender Sverige framträdande Anders Bewiz på Folksam lyfter fram att han ser att speciellt i Sverige är vi väldigt framåt inom hållbarhet. Han menar att det är ute i världen som den stora förändringen behöver ske 40

52 men att Folksam jobbar aktivt med att trycka på och sprida deras arbete både i Sverige och utomlands. Även Charlotta Sydstrand på AP7 lyfter fram att när de träffar fonder från andra länder ses det ur ett internationellt perspektiv som att Sverige ligger långt fram vad gäller hållbarhet. Hon berättar att jämför man med pensionsfonder utomlands är AP7 framstående och i deras forum när de träffar förvaltare så ses norden som dem som driver utvecklingen. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest berättar att i Sverige har vi arbetat med hållbarhet sedan länge men trots att många studier tidigt kom om att vi behöver bli mer hållbara så hände inget. Skillnaden idag är att nu vet vi att planeten håller på att värmas upp och vi börjar komma närmare den satta gränsen på 2 C global uppvärmning. Han menar på att detta har börjat märkas i samhället genom att det är bränder i Europa, stora orkaner och andra naturkatastrofer som sker. Därför har samhället idag blivit mer stressade, vilket har lett till att inte bara regeringar och politiker har upptäckt det här utan även människor i samhället. Därför tycker han att en viktig rörelse nu är det som sker i finansmarknaden, en rörelse som sker av sig självt, men som beror på den ökade medvetenheten hos människorna i samhället. Även Helena Lindahl på Storebrand säger att det både vid kontakt med emittenter och med deras kunder ställs mer frågor kring hållbarhet än det gjorts innan. Hon säger att det lite är sanningens minut för alla. Hjälpsamhet är något Anders Bewiz på Folksam upplever att i alla fall i Sverige. Han säger att känns det som att de på marknaden sträcker ut handen till varandra för att alla ska hjälpas åt. Erika Wranegård på Öhman är inne på vikten av att hjälpas åt och driva marknaden framåt. Hon tror att olika bolag hanterar alla frågor kring gröna obligationer på olika sätt och att som investerare och förvaltare kan man inte vara specialist på alla delar av hållbarhetsarbete i olika branscher och veta om andra aktörers syn vilket gör det viktigt att vara öppen och uttala att man vill driva den här marknaden vidare. Detta eftersom det är många från både emittentsidan och investerarsidan som börjat på den här resan samtidigt och försöker lära sig tillsammans och då kan ha ett utbyte av varandra. Även Anna Lindberg berättar att nu vid första emissionen av Swedbanks gröna obligation tyckte hon att det märktes att många på marknaden fortfarande är väldigt snälla och hjälpsamma. Hon berättar att när de träffade investerare så var de förstående och ställde snälla frågor Investerarna Buy-and-hold Enligt Ulf Erlandsson är den globala obligationsmarknaden lite osofistikerad då vissa investerare accepterar saker i termer av hur vissa emissioner går till som man inte hade gjort på den traditionella marknaden. Han nämner några utländska emissioner där saker som hade varit oacceptabelt i traditionella obligationsmarknaden inte varit det på den gröna marknaden. Ulf menar att det inte är någon som yttrar sig för de vill inte ses som den jobbiga investeraren vilken sedan inte får allokering vid nästa gröna emission. Han kan tycka att det ibland känns som att inställningen kan vara att bara för att det är grönt behöver det inte vara lika professionellt. Ulf menar att lite sådana problem finns på marknaden för gröna obligationer idag. Det Ulf även tar upp kopplat till att gröna obligationsmarknaden är osofistikerad är att han märker att aktiviteten på marknaden inte är som den ska då han menar att många idag inte är aktiva utan de köper vid nyemission och fyller upp sina kvoter för året och sedan sitter de på obligationerna till förfall. Han själv har försökt handla de gröna obligationerna på samma sätt som med vanliga och därför vara aktiv på andrahandsmarknaden också. Även Johan Forsblom på Swedbank Robur säger att de ser att många investerare köper och håller obligationer till förfall, det som ofta kallas buy-and-hold. Han lyfter fram att detta dels gör att gröna obligationer har en något lägre volatilitet än vanliga obligationer. Dock menar han även att detta också leder till att likviditeten på andrahandsmarknaden blir sämre. På den europeiska kreditmarknaden, där Robur till viss del placerar sina medel, erhåller investerare 41

53 en premie för den sämre likviditeten medans snarare det omsatte förhållandet gäller för gröna obligationer i Sverige. Erika Wranegård på Öhman fonder berättar att de ser att många investerare köper och sedan sitter med de gröna obligationerna till förfall. Det gör att det är väldigt lite handel i gröna obligationer på andrahandsmarknaden. Detta gör det därför svårt att köpa gröna obligationer på andrahandsmarknaden. Anders Bewiz på Folksam tar upp att likviditeten har gått ned överlag på hela obligationsmarknaden. Han säger att det är svårt att hitta gröna obligationer men det är även svårt att hitta till exempel vanliga kommunobligationer på sekundärmarknaden. Vid just gröna obligationer är det många som verkligen vill ha dem så det kommer inte ut så mycket på sekundärmarknaden. Han ser att en trend är att investerare, i alla fall för företag som Folksam, mer och mer köper gröna obligationer och sedan håller dem till förfall. Sedan säger Anders att han tycker att det kopplat till gröna obligationer är lite finare att vara med vid själva emissionstillfället än i andrahandsmarknaden. Han försöker vara med i båda men framförallt i primärmarknaden och inte minst eftersom han upplever att det inte kommer upp så mycket grönt i andrahandsmarknaden som de kan köpa. Även Marika Dimming på Swedbank menar att de som köper gröna obligationer ofta är dem som köper och sedan behåller till förfall. Därför blir det inte så mycket handel på sekundärmarknaden Nytt fokus hos investerarna Erika Wranegård berättar att gröna obligationer köps idag av stora institutionella investerare och stiftelser. Helena Frisk på Swedbank Robur säger att en trend de ser är att det är större efterfrågan hos institutioner eftersom de många gånger har det i sin hållbarhetspolicy. Hon berättar även att det är allt fler privatpersoner som investerar i hållbara alternativ. Det finns även senare studier på att millenials oftare uttrycker sina politiska åsikter och andra ställningstaganden via sina privata investeringar än man tidigare sett.denna trend lyfter även Marika Dimming fram som arbetar på Swedbank. Hon säger att de ser ett större fokus på hållbarhet och framförallt från investerare. Detta mycket på grund av att många investerare har ett stort ESG-fokus. Investerarna sätter upp gröna fonder eller fonder med en mer holistiskt syn på bolagen där de väger in ESG-kriterier. Detta har gjort att många investerare idag väger in hur hela emittenten/ bolaget förhåller sig till hållbarhet. Fredrik Spärlin arbetar som Credit Sales och har därför kontakt med investerarna när de vill köpa gröna obligationer och han berättar att han nu ser två läger på marknaden, en sida som är väldigt inne på gröna obligationer och en annan som istället föredrar ESG-kriterier. De fonder som innefattar ESGkriterier säljer istället in att de är hållbara och att de inte bara använder gröna obligationer. Fredrik säger att nästan alla fondbolag idag har åtminstone en fond med ett sådant fokus, det vill säga inte bara har gröna obligationer utan istället väljer att ha lite olika men att de väljer bort allt som inte är etiskt och moraliskt korrekt. Fredrik menar att det på marknaden idag syns att investerare och deras slutkunder verkligen efterfrågar någon typ av hållbarhet. Han säger att det är svårt att marknadsföra sig idag utan att ha det. Thomas Nystedt som är CFO på Vasakronan och var med när de 2013 emitterade den första gröna företagsobligationen i världen berättar att det är stor skillnad på marknaden nu och då. Han säger att investerarna har blivit mycket duktigare på hållbarhet, speciellt kopplat till miljön. Thomas berättar att för investerare har det länge varit fokus på etik där de haft etiska riktlinjer både på obligations- och aktiemarknaden. Det har länge varit en trend att välja bort oetiska företag och visa på vad man inte får köpa. Nu menar Thomas att de ser att trenden har gått mer mot att investerarna väljer aktivt vad de vill investera i, istället för att välja bort. Thomas berättar att tidigare frågade investerarna mer kring ekonomiska bitar och hur marknaden ser ut medan idag är det mycket fokus på hållbarhet. 42

54 Anders Bewiz märker idag att när det handlar om pengar så får man inte något uppdrag om man inte har ett ansvarsfullt ägande och ansvarsfulla investeringar som bygger på hållbarhet. FN:s SDG:er (Sustainable Development Goals) är tydliga och dyker nu upp på allt fler ställen. Han tycker att han ser att investerare allt mer börjar titta på hela emittenten om man investerar i och försöker se om denne arbetar med hållbarhet för att på ett rätt och riktigt sätt skapa det även i framtiden. Det handlar idag mer om ha ett ansvarsfullt ägande Tillväxt Den gröna obligationsmarknaden växer och har gjort det sedan starten vilket alla respondenter vittnar om. Ulf Erlandsson säger att den gröna obligationsmarknaden växer hela tiden och att allt fler investerare börjar investera i gröna obligationer. Han berättar även att banker har börjat emittera mer grönt. Även Marika Dimming berättar att det är stor efterfrågan från investerarna och Fredrik Spärlin säger att många stora investerare växer sin andel. En trend han ser är att försäkringsbolag växer sin andel av gröna obligationer. Folksam är idag Sveriges största investerare i gröna obligationer och Anders Bewiz hoppas på, men har även fått höra, att genom att de har tryckt på och investerat mycket i gröna obligationer har det lett till att andra investerare blivit stressade och därför börjat investera mer. Denna typ av effekt har gjort att Anders ser trenden att allt fler har större ambitioner och att fler investerare vill gå in på marknaden. Folksam har idag miljarder i deras portföljer som är gröna obligationer och de tycker att det har fungerat otroligt bra. Därför har det nu bestämt att deras nya mål är att i slutet av 2018 ska de ha 25 miljarder, vilket ganska nyligen presenterades av deras VD. Dock är det viktiga att det ska vara rätt material, priser och bolag. Även Mats Wirdefeldt berättar att AP3 har de gått offentligt med att de ska nå en målnivå på 15 miljarder i gröna obligationer till nästa år. Detta gör de för att visa att de sticker ut hakan gällande att de kommer finnas här och vill vara med och se till att den här marknaden växer fram. Charlotta Sydstrand som arbetar som hållbarhetsstrateg på AP7 säger att förändringen och marknaden går långsamt om man ser det till vad den skulle kunna vara idag men den går även explosivt snabbt vad gäller total mängd gröna obligationer. Hon berättar att på marknaden idag är det otroligt mycket investerare som vill investera, det finns nästan ingen europeisk investerare som inte vill in på gröna obligationsmarknaden. Det finns egentligen ingen anledning att inte göra det förutom att det eventuellt blir för dyrt. Pontus von Essen också från AP7 berättar att nästan alla investerare har börjat titta på gröna obligationer dels här i Sverige men även internationellt inte minst för att kunder har börjat efterfråga detta. Erika Wranegård lyfter fram att gröna obligationsmarknaden fortfarande är en väldigt ny marknad där den första gröna obligationen kom ut 2008, och den första gröna företagsobligationen kom ut De trender hon ser idag är bland annat att det emitteras allt mer gröna företagsobligationer och att mer banker har börjat emittera grönt. Dock är det fortfarande en begränsad marknad där gröna obligationer endast står för 1% men förhoppningen Öhman har är att vara fullinvesterade i gröna obligationer i fonden som de nyligen lanserat. Det hon ser är att deras kunder har ett stort fokus på gröna obligationer och letar därför efter denna typ av investeringar. Johan Forsblom som arbetar som portföljförvaltare på Swedbank Robur konstaterar att utbudet av gröna obligationer har ökat i stort sätt varje år de senaste åren. Både för företag och banker. Fördelat på region ser det ut som att Europa ökar något mer relativt USA. Samtidigt har köpkraften ökat vilket tydliggörs av att kapitalflöden till nya hållbara produkter kontinuerligt sker. Robur är ett exempel av många aktörer som lanserat nya produkter med hållbart fokus. Under 2017 lanserades Ethica 43

55 Företagsobligationsfond vilken följer hållbarhets- och etikkriterier och investerar i emittenter med relevant arbete inom miljö & klimat, mänskliga rättigheter, arbetsvillkor och affärsetik. Fonden väljer bort bolag som kränker internationella normer och som har koppling till vapen, krigsmateriel, alkohol, tobak, spel och pornografi samt de som producerar fossila bränslen. Helena Lindahl som är portföljförvaltare för världens största gröna obligationsfond vilken lanserades 2015 berättar att när den lanserades hade de sett att marknaden hade breddats och mognat. De visste inte då om detta skulle flyga eller bli en dagslända berättar Helena. Det de gjorde var att strukturera den gröna obligationsfonden som vilken obligationsfond som helst. Skulle de ta bort alla gröna referenserna i deras presentationsmaterial skulle det se ut som en vanlig obligationsfond med en treårig målsättning på durationen, med en viss spridning i ratingkategorier. Syftet med detta var att ifall den gröna portföljen inte skulle lyckas på grund av att det inte kommer mer gröna obligationer för att försörja fonden, då hade de kunnat stämpla om den till en vanlig obligationsfond för att fylla sin finansiella funktion ändå. Helena berättar att detta inte är läget utan det har gått åt andra hållet med en växande grön obligationsmarknad med många nya emittenter. Mats Wirdefeldt på AP3 menar att marknaden för gröna obligationer har mognat och att det växt fram ett ekosystem. Andra trender Mats lyfter fram är att det kommer flera typer av obligationer, inte minst företagsobligationer. Förutom fler typer av obligationer har marknaden börjat diversifiera sig genom att det emitteras mer från olika sektorer. Han säger även att det idag är fler aktörer som har tillkommit i form av extern granskning och uppföljning. Även CEO:n för Emittent X ser att marknaden växer och att fler emitterar grönt. De lyfter även fram att marknaden utvecklats genom att det tillkommer fler aktörer på marknaden. Idag är alla banker engagerade och kan hjälpa till och det finns även flera olika typer av externa granskare. Isabelle Alktun på Syndikatet på Swedbank, vilka ser både emittent- och investerarsidan, säger att marknaden växer och att fler olika sektorer har börjat fundera på att emittera grönt Efterfrågan större än utbud Trots stor tillväxt på den gröna obligationsmarknaden lyfter Charlotta Sydstrand som tidigare nämndes fram att förändringen och marknaden går långsamt om man ser det till vad den skulle kunna vara idag. Charlotta berättar att AP7 gärna skulle vilja investera i gröna obligationer men att detta inte är så lätt för att utbudet är litet, inte minst i de typer av obligationer de får handla enligt kraven i deras ränteportfölj. Hon berättar även att trender de ser på marknaden är att efterfrågan är mycket större än utbudet. Även Ulf Erlandsson tar upp att utbud är något som marknaden hela tiden efterfrågar, det jobbas på det men det går lite för långsamt vilket gör att Ulf inte är säker på om det går att upprätthålla den exponentiella tillväxten på marknaden. Det behöver komma mycket mer utbud. Anders Bewiz på Folksam säger att det är väldigt stor efterfrågan. I alla gröna obligationsemissioner som Folksam varit involverade i har det alltid blivit väldigt övertecknat, det vill säga att den adderade volymen investerarna är villiga att investera är mycket högre än den efterfrågade volymen från emittenten. Folksam har inte känt att detta varit ett problem egentligen men de hade kunnat tänka sig att ta mer under emissionerna. Både Erika Wranegård på Öhman, Helena Lindahl och Mats Wirdefeldt ser samma sak. Marika Dimming och Katya Nolvall på Swedbank säger att de ser en stor efterfrågan på gröna obligationer men ser inte ett lika stort utbud. Marika berättar att på banken efterfrågas gröna obligationer mycket av investerare och en del av emittenter. Det de hör att marknaden skulle vilja är att det ska finnas ett större utbud av gröna obligationer och att det gärna kommer lite andra emittenter från andra sektorer så att det blir lite lättare med diversifiering. 44

56 Även emittentsidan har lyft upp denna trend. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg säger att det är en större efterfrågan än utbud och att han tror att detta beror på att det är en relativt ny marknad vilket gör att det tar tid att bygga upp ett utbud, att företag faktiskt emitterar grönt Tendenser till prisskillnad Att det är större efterfrågan än utbud leder i sin tur till att flera av respondenterna lyfter fram att det idag är en prisskillnad mellan vanliga och grön obligationer. Thomas Nystedt på Vasakronan menar att även om det är många som säger att det inte är någon prisskillnad så har det varit det för Vasakronan i alla fall. De har sett större efterfrågan på deras gröna obligationer än deras vanliga. Det Thomas även sett är att genom att de emitterat grönt så har det dragit ner räntan på deras obligationer i allmänhet. De har då emitterat en grön obligation och därefter har de vid emission av en vanlig obligation kunnat få samma nivå senare. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg säger att även om inte marknaden menar att man prisar annorlunda på en grön obligation, så tycket ändå Albert att han har sett en skillnad i pris. Det kan då ofta få lite bättre pris än när de ställer ut en vanlig obligation eftersom de fått många fler investerare som vill investera i deras gröna obligationer. Därför menar han att det är en tydlig trend de ser att just det gröna påverkas prismässigt. Deras uppskattning är att det är 5-10 räntepunkters skillnad på prissättningen. Emittent X tycker att de på senaste tiden har börjat se en skillnad i pris på de gröna obligationerna, ca 5 räntepunkter. Detta är vad de hoppas på framöver, att det ska vara billigare att förändra miljön till det bättre. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest säger att de inte i förväg kan veta om priset blir bättre på den gröna obligationen eftersom detta bestäms av marknaden genom efterfrågan. Carl-Henrik säger att trenden de ser är att med en ökad medvetenhet om miljökrisen har allt fler på marknaden bestämt sig för att göra något och är då beredda att finansiera det som leder till hållbarhet. Detta gör att stora mängder gröna pengar kommer in på marknaden som söker placeringar till hållbara projekt. Kommuninvest och många andra emittenter hinner inte med eftersom det från idé till att det är klart tar väldigt lång tid. Därför hinner inte Kommuninvest få ut lika mycket pengar som det rinner in i marknaden. Pengarna finns men inte tillräckligt många projekt. Carl-Henrik berättar att det som hänt för Kommuninvest är därför att priset på deras gröna obligationer blivit billigare. Alla tre gröna obligationer som de emitterat har blivit ett par räntepunkter billigare vilket gör att de kan låna ut billigare till gröna projekt vilket leder till att fler vill göra gröna projekt. Anna Lindberg som var med och tog fram Swedbanks gröna obligation vilken emitterades i oktober 2017 berättar att många investerare frågade om det var någon rabatt för dem (att investerarna får lite bättre avkastning), vilket det ofta är vid emission av obligationer för att ge ett attraktivt erbjudande till investerarna. Anna berättar att de kommunicerar att det inte är något de har idag på gröna obligationer. Även Marika Dimming på Swedbank säger att de nu den senaste tiden ser att emittenter kommer ut lite billigare om de emitterar grönt, det har varit 3-10 räntepunkter. Detta har gjort att nu när emittenter vill emittera grönt indikerar Swedbank att priset på en grön obligation kan bli 3-5 räntepunkter lägre till emittenten. Marika säger därför att hon skulle vilja påstå att investerare idag måste räkna med att göra avkall på avkastningen då efterfrågan är så mycket större än utbudet vilket är det som styr prissättningen. Detta är framförallt för gröna företagsobligationer. 45

57 Isabelle Alktun på Swedbank säger att det är mycket tankar kring hur prissättningen för gröna obligationer kommer att vara framöver. Hon menar att det är svår att förutsäga eftersom det är marknadsstyrt. Hon menar dock att det går att jämföra i andrahandsmarknaden. Det de ofta ser är att det är större intresse i gröna obligationer vilket gör att de priserna går att pressa mer. Sedan menar hon att detta kan diskuteras då det egentligen inte går att säga eftersom ingen emittent har emitterat en grön och en vanlig obligation med samma villkor, löptid och volym samtidigt. Därför kan det vara marknadstajming vilket kan påverka priset. Av respondenterna som är investerare är det också många som tar upp tendenserna till att en viss prisskillnad syns. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att det är samma kreditrisk för en grön och en vanlig obligation vilket gör att dessa ska prissättas på samma sätt. Han säger dock att detta ofta är svårt att bedöma eftersom det inte finns en grön med en icke-grön obligation från samma emittent med lika lång löptid och storlek. Därför blir det som att jämföra äpplen och päron säger han. Mats säger dock att de har sett tendenser till att gröna obligationer har handlats lite dyrt ibland och då har AP3 valt att inte köpa dem. Detta för att AP3 har avkastning som övergripande mål och trots att de får ta miljöhänsyn och väga in etiska delar gäller det endast om de inte ger avkall på avkastningen. Pontus von Essen på AP7 lyfter också fram problemet som uppstår om det blir mycket dyrare att köpa gröna obligationer då de likt AP3 inte får ge avkall på avkastningen eftersom det handlar om framtida pensioner. Han säger att i vanliga fall brukar emittenten ge en liten premium vid emissioner. Det de kan se sedan 2015 är att den är borta på gröna obligationer eftersom efterfrågan är större än utbudet. Helena Lindahl på Storebrand berättar att när de 2012 började investera i gröna obligationer då handlades de gröna obligationerna till samma pris som de vanliga. Hon lyfter fram att gröna obligationer är ett utomordentligt verktyg för dem att höja hållbarhetsprofilen i hela deras investerarportfölj utan att behöva ge avkall på avkastning. Helena menar att det stora problemet är att utbudet är för litet. Detta eftersom alla världens institutioner vill investera i gröna obligationer. Adderar man endast volymerna som de svenska institutionerna har sagt att de ska köpa inom de närmsta två åren utgör det 2-3 årsproduktioner av gröna obligationer. Det kommer därför vara ett massivt köptryck på dessa. Helena tror att fler företag måste köpa faktumet att även om gröna obligationer inte erbjuder något extra i deras gröna arbete, då de skulle gjort det ändå, menar hon att det trots det är ett otroligt bra sätt att visa upp vad de faktiskt gör kopplat till hållbarhet för finansindustrin. Anders Bewiz på Folksam tycker att det fungerat väldigt bra prismässigt hittills då de emissioner de investerat i inte har haft någon egentlig prisskillnad utan priset på en vanlig obligation och en grön obligation har varit relativt lika. Han säger att det kan ha skiljt 1-2 punkter vilket han anser vara okej. Anders berättar att han nyligen träffade EIB, European Investment Bank, vilka sa att de tydligt såg att deras gröna kurva har gått mycket bättre än deras vanliga kurva, det vill säga den gröna har presterat bättre än deras vanliga, under det senaste året. Erika Wranegård säger att de ser att det är större efterfrågan än utbud på gröna obligationer. Tidigare har gröna obligationer prisats i linje med kreditkurvan för en emittent men nu på senare tid har Erika sett att det är så pass stor efterfrågan på de gröna obligationerna att dessa har prisats innanför sin kurva, det vill säga att de blivit billigare för emittenten att emittera grönt. Det de även kan se är att det i andrahandsmarknaden för vissa gröna obligationer har handlat innanför sin kreditkurva. Erika säger att det är ett klassiskt tecken på att det är större efterfrågan än utbud. Hon menar därför att även om de gröna obligationerna kan bli lite dyrare så går de väldigt starkt på andrahandsmarknaden vilket gör att det finns möjlighet att vara aktiv i andrahandsmarknaden och omsätta dem där. Även Ulf Erlandsson säger att han sett en viss prisskillnad, vilken har kommit under det senaste året. Dock menar Ulf att det kommit 46

58 mycket analys på att det är en prisskillnad som varit dåligt kvantitativt underbyggda och därför inte är tillförlitliga. Han förklarar att han håller sig undan vissa emissioner då han vet att det kommer vara vissa andra investerare som kommer köpa obligationen oavsett vad priset är och det gör att priset på de obligationerna blir dåligt för alla involverade investerare. Då håller han sig borta från den emissionen. Men han lyfter fram att lika väl som att det ibland kommer dåliga emissioner på gröna marknaden så kommer det även på den vanliga obligationsmarknaden Utveckling sker En trend som lyfts fram av många investerare är att den årliga rapporteringen är svår att använda för att jämföra olika obligationer samt att det är svårt att sammanställa detta till en mer enhetlig påverkan. Dock lyfter nästan alla fram att utveckling har skett kopplat till rapportering från emittenterna. Anders Bewiz på Folksam säger att han ser att rapporteringen från emittenterna blir mer och mer utvecklad. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att den årliga rapporteringen som de får från emittenterna ser väldigt olika ut och det är väldigt olika parametrar som redovisas. Dock menar han att det börjar gå mot en standardisering, framförallt vad gäller koldioxid. Emittenterna har även blivit mycket bättre på att rapportera vilken påverkan det investerade kapitalet har haft. Även Erika Wranegård på Öhman berättar att många emittenter utvecklat rapporteringen genom att addera mer än att endast beskriva hur mycket av pengarna som använts och till vilka projekt, vilket är den minsta rapporteringen en emittent behöver göra. Dock menar hon att rapporterna ser väldigt olika ut men att allt fler börjar redovisa vilken förändring som skett genom den gröna obligationen. Detta är något som Katya Nolvall på Swedbank noterat och berättar att det idag är lite för dålig transparens i rapporteringen och att alla använder olika mått i redovisningen vilket gör det svårt för investerarna att jämföra olika obligationer. Katya tycker att hon ser att många emittenter idag blivit bra på de första två byggstenarna i GBP, det vill säga att definiera vad pengarna ska gå till och hur de löser detta med separata konton, men att det finns kvar att lära vad gäller rapportering. En svårighet Anna Lindberg lyfter fram är den årliga rapporteringen kopplat till förändring som den gröna obligationen lett till. Hon berättar att när hon började sätta sig in i den gröna obligationsmarknaden reagerade hon på att det är så många fastighetsbolag som emitterat grönt. Detta tror hon nu i efterhand är på grund av att de har det relativt enkelt med rapportering. Detta lyfter även de respondenter som är fastighetsbolag upp. Thomas Nystedt på Vasakronan säger att fördelen de har, och fastighetsbolag i allmänhet, är att rapporteringen av vad den gröna obligationen har bidragit med är relativt enkel då de redan gör mycket mätningar bara för att få fastigheten certifierad. Trenden att fastighetsbolag är framträdande vad gäller att emittera grönt berättar även Marika Dimming på Swedbank. Hon säger att detta har märkts av vid kontakt med potentiella emittenter. Då är det framförallt fastighetsbolagen som är intresserade av gröna obligationer eftersom de har lätt att påvisa skillnaden genom certifieringar av fastigheterna. Då är det enkelt att skriva ett ramverk kring detta och det gör det enklare att rapportera förbättringarna som skett. 47

59 4.3 Att vara aktiv på den Gröna obligationsmarknaden Motiv till inträde Respondenternas motiv till inträde på den gröna obligationsmarknaden skiljer sig åt, dels mellan emittenter och investerare men även inom dessa grupper. För emittenterna ser motiven till inträde på markanden relativt olika. Thomas Nystedt på Vasakronan berättar att de motiv som gjorde att de började emittera gröna obligationer var för att de tyckte att det var bra PR och att de kunde hitta nya investerare. Båda dessa har uppfyllts berättar Thomas. Vasakronan var den första emittenten i världen att ge ut en grön företagsobligation, vilket de gjorde för 4 år sedan, år Innan dess hade dem inte hört talas om att det gick att göra gröna företagsobligationer utan det var bara SSA:s som emitterat gröna obligationer, inga företag. Thomas berättar att det var genom att SEB initierade detta förslag som de förstod att det var möjligt eftersom de arbetar så hårt med miljö och hållbarhet. Eftersom SEB var med och gav ut den första gröna obligationen i världen tillsammans med Världsbanken kunde Vasakronans hållbarhetschef tillsammans med de på finansavdelningen använda det ramverket som grund när de tog fram sitt gröna ramverk. Även Emittent X som gav ut sin första gröna obligation 2015 berättar att det var SEB och deras låntagare som initierade processen. CEO:n för Emittent X säger att motivet för dem var att understödja den gröna utvecklingen i samhället genom att finansiera klimatsmarta och hållbara fastigheter. De insåg även att de eventuellt kunde öka investerarbasen genom att emittera grönt. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg berättar att de emitterade sin första gröna obligation 2017 och hade då två motiv till att de emitterade grönt, dels för att få nya investerare och dels för att internt koppla ihop deras hållbarhetsarbete med finansieringsbiten. Dialogen kring till exempel vilken certifieringsnivå av fastigheterna de ska lägga sig på vid ett nytt projekt har nu förändrats, där det nu sker en diskussion internt utifrån om de kan nå en högre nivå och vad det innebär finansieringsmässigt. De kan därför se om de kan låna billigare genom att deras fastigheter håller en högre standard. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest berättar att de såg att det gröna temat började bli allt viktigare och när de såg den första gröna obligationen började de överväga om de skulle göra något liknande. De landade då i beslutet att de inte behövde göra det eftersom när de lånar ut till kommunerna så är det något som är bra för miljön. Detta för att vi i Sverige har väldigt ambitiösa mål och att regeringen strävar mot att vi 2040 ska var ett koldioxidneutralt land i kombination med att i 90% av kommunerna i Sverige finns det dessutom egna utformade miljöpolicys vilket gör att Sverige ligger väldigt långt fram internationellt sett. Då kände Kommuninvest att det de lånar ut ändå går till investeringar som är bra för miljön. De har sedan dess ändrat sig och 2015 emitterade de sin första gröna obligation. Det som gjorde att de ändrade sig var att de såg att stora fonder började efterfråga gröna obligationer och att flera investerare började säga att de gärna velat investera i gröna obligationer från Kommuninvest. Dock fanns det ett krav från investerarna vilket var att Kommuninvest var tvunget att kunna visa att deras gröna obligationer gör skillnad. De ville inte investera pengar i något som inte en vanlig obligation hade lett till. Då Kommuninvest redan utan gröna obligationer bidrar till ett mer hållbart samhälle insåg de, efter att noterat att detta synsätt spridit sig på marknaden, att de skulle sätta upp något som gör skillnad. Trots att Sverige är bra så ville Kommuninvest att de ska ta ett steg till. Denna tanke har därför blivit kärnan i deras program och motivet var att de ville påverka till en förbättring. Ett annat motiv som Carl-Henrik lyfter fram är att de insåg att det kunde ge många positiva effekter för deras 48

60 låntagare (kommunerna) vilka får bra PR och Goodwill trots mer arbete för att få låna grönt. Det var även efterfrågan som gjorde att Swedbank emitterade sin gröna obligation. Anna Lindberg säger att med tanke på den efterfrågan som det är idag på gröna obligationer har man som bank inget val att inte fokusera på gröna obligationer. Att de valde att emittera grönt var dels för att det varit mycket efterfrågan på grönt från bankerna men även för att Swedbank ville fortsätta i de hållbara spår de har idag. Då är en grön obligation i linje med det. För investerarna har två tydliga motiv dykt upp. Några av respondenterna menar att motivet till att de började investera i gröna obligationer ligger i att det är en del av hållbarhetsarbetet, där även flera av dem menar att de med gröna obligationer såg att de kunde göra stor skillnad utan att göra avkall på avkastningen. Det andra motivet som några av de andra investerarna har är att de har ett hållbarhetsfokus på alla deras investeringar vilket gör att gröna obligationer är en del av det. För AP3 är gröna obligationer en del i deras hållbarhetsarbete säger Mats Wirdefeldt. De vill kunna göra så stor skillnad som möjligt utan att ge avkall på avkastningen och då tycker de att gröna obligationer är ett väldigt bra sätt eftersom de kan uppmuntra en viss typ av investeringar. På samma sätt menar Helena Lindahl på Storebrand att gröna obligationer var ett utomordentligt verktyg för dem att höja hållbarhetsprofilen i hela deras investerarportfölj utan att behöva ge avkall på avkastning, utan att behöva ändra sättet de arbetar på och de kunde utnyttja de limiter och mandat de hade. För Folksam var motivet till att de investerade i gröna obligationer att de ville bidrar med resurser i omställningen till ett hållbart samhälle. Anders Bewiz berättar att gröna obligationer är perfekt för dem eftersom de är i linje med deras vision som är att kunderna ska känna sig trygga i ett hållbart samhälle. När de då började titta på marknaden och de emittenter de kunde investera i insåg de även att gröna obligationer var ett bra sätt för dem att hedga sin långa skuld i svenska statsobligationer som deras portfölj bestod av. De såg även att genom gröna obligationer kunde de lyckas få bättre avkastning då de kunde köpa kommunobligationer, vilket de inte hade så mycket av tidigare i portföljen. Ulf Erlandsson berättar att när han började på AP4 var det ett ganska lätt beslut att ta, vilket berodde på fördelen med att kunna ha både vanliga och gröna obligationer integrerade i en portfölj. De kunde då enkelt byta de tidigare innehaven mot gröna innehav istället. Ulf berättar att det i början erbjöds ganska bra riskpremier på gröna obligationer generellt sett i marknaden. Därför handlade det även mycket om att faktiskt vara med och tjäna pengar genom att proaktivt göra dessa byten. För både Robur och Öhman är motivet att de har ett hållbarhetsfokus på alla deras investeringar. Johan Forsblom berättar att för Robur är grönt endast en av byggstenarna i företagets hållbarhetsfokus. Robur har en generell policy för ansvarsfulla investeringar. Policyn omfattar samtliga fonder och är tillsammans med Roburs ägarpolicy basen för Roburs hållbarhetsarbete. Med denna gäller att Robur alltid ska ta hållbarhet i beaktning då investeringar görs, bland annat genom att integrera hållbarhet i investeringsbesluten, att påverka emittenten samt att helt avstå från att investera i vissa företag. Det är ett omfattande arbete som kräver resurser, Robur har idag fem hållbarhetsanalytiker som tillsammans med förvaltarna bedömer emittentens hållbarhetsarbete. Erika Wranegård berättar att Öhman har följt marknaden sedan det började emitteras gröna företagsobligationer. Att de började investera grönt berodde mycket på att de hade ett stort strategiskt skifte på företaget. År 2014 började de titta på ESG-kriterier i hela investeringsbesluten. De började som företag titta på 49

61 det bredare hållbarhetsperspektivet och då kunde de gröna obligationerna bli en mer aktiv del som verkligen kunde göra förändring. Pontus von Essen berättar att AP7 har ett väldigt tydligt uppdrag av staten, regeringen och riksdagen, att ta hänsyn till hållbarhet utan att ge avkall på hög avkastning. AP7 har även väldigt högt ställda krav på dem att vara ett föredöme och en aktör som marknaden litar på, allmänheten ska ha ett högt förtroende och då blir hållbarhet en viktig del. Dock menar Pontus att idag har AP7 endast en grön obligation vilken de kunde köpa på grund av att den är en kopia på en av de obligationer de redan har i sin portfölj bara att den är grön. Enligt alla fyra respondenter från Swedbank är Swedbanks motiv till att vara aktiv på den gröna obligationsmarknaden att det är otroligt stor efterfrågan. Marika Dimming säger att Swedbanks motiv är att de märker att det är en produkt som efterfrågas av investerare och att det även efterfrågas av en del emittenter. Hon tillägger även att de gör det för att det känns bra. Isabelle Alktun menar att det nästan handlar om en hygienfaktor, banken måste göra det för att vara en relevant motpart även i vanliga obligationer Positiva effekter varför fortsätta Emittenter Det alla respondenter har gemensamt är att de är väldigt positiva till gröna obligationer och är mycket nöjda med att de emitterar gröna obligationer. De upplever alla olika positiva effekter av de gröna obligationerna och det som alla har gemensamt är att de breddat investerarbasen. Emittent X ser att de har fler och andra investerare i den gröna obligationen jämfört med de vanliga obligationerna. De säger även att det är flera av deras låntagare som är väldigt positiva till att de emitterar grönt. Thomas Nystedt på Vasakronan berättar att det varit bra PR-mässigt, inte minst då de var den första gröna företagsobligationen i världen. De har även fått många nya investerare som inte har köpt deras obligationer innan, där några av dessa nya investerare endast investerar i deras gröna obligationer. De har därför sett en större efterfrågan på deras gröna obligationer än deras vanliga vilket på totalen har sänkt deras finansieringskostnader. Thomas berättar att de använt gröna obligationer mycket då marknaden varit dålig och det är svårt att få tag på kapital. Detta eftersom efterfrågan på dessa är större vilket har gjort att de har kunnat göra en grön obligation utan att betala mer trots svårare tider. Thomas säger att hade de istället vid det tillfället gjort en vanlig obligation hade de varit tvungna att höja avkastningen. Det Thomas även sett är att genom att de emitterat grönt så har det dragit ner räntan på deras obligationer i allmänhet. De har då emitterat en grön obligation och därefter har de vid emission av en vanlig obligation kunnat få samma nivå senare. Detta gör att Thomas lyfter fram att de tjänat jättemycket pengar på att emittera grönt, dels eftersom det sänker finansieringskostnaden och dels för att de tjänar på det i fastighetsmarknaden. Detta eftersom de får ner energikostnaderna ganska rejält vilket annars är en stor kostnadspost. Sedan är det även lättare att sälja fastigheter som är certifierade vilket gör att marknadsvärdet på lägenheterna går upp. Thomas Nystedt säger att genom att emittera grönt är det lättare att få investerare att lyssna eftersom alla är väldigt intresserade av grönt nu. Han säger att en annan typ av dialog men investerarna har skapats och han tror att de får mer trogna investerare. Även Carl-Henrik på Kommuninvest menar att dialogen med investerarna har förändrats där fokus har skiftat från att endast tala om pris, marknad och likviditet till att prata mer om hållbarhet och ny teknik. Carl-Henrik säger att det varit en enorm succé för dem att emittera gröna obligationer 50

62 eftersom de får ut obligationerna till ett bättre pris eftersom det är så stor efterfrågan. De kan se på de tre gröna obligationerna de har gjort att jämfört med de otroligt många andra obligationerna de emitterat så är priset bättre. De kan även se att de haft en mycket större orderbok, det är mycket mer efterfrågan. När de ville ge ut 5 miljarder i gröna obligationer så var det bud på 13 miljarder i böckerna berättar han. Carl-Henrik kan se att de breddat investerarbasen då de fått två nya investerargrupper. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg ser också att de fått nya investerare. De gjorde deras första gröna obligationsemission i mars Samtidigt som de gav ut sin första gröna obligation och publicerade sitt gröna ramverk gjorde de även en publik rating, därför vet de inte exakt vad som är vad, men det de har kunnat se från den första emissionen är att 76% var nya investerare, det var 21 av 27 investerare som var nya för Atrium Ljungberg. Marika Dimming på Swedbank menar på att de ser att emittenterna får en diversifierad investerarbas. Isabelle Alktun tar upp att de ser att det är lättare för emittenter att bli sedda av investerare om man emitterar grönt och man kan få in andra investerare. Det kan även innebära att man kan ge ut andra löptider än vad man kan i vanliga fall. Det är flera som nämner att gröna obligationer ger bra PR, förutom Vasakronan som nämndes ovan menar Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest att de fått mycket bra publicitet i media. Han menar även att de får ta del av all goodwill. De blir intervjuade av pressen, regeringen har med dem i en expertgrupp kring gröna obligationer, de fick tala på G20-mötet förra året för att berätta om hur Kommuninvest hjälper till och bidrar till att ställa om det svenska samhället till mer hållbart och de tilldelades pris av FN för deras arbete. Just marknadsföringsmässigt lyfter även Isabelle Alktun på Swedbank fram att för emittenter är det ofta marknadsföringsmässigt bra att emittera grönt då det stärker deras varumärke och rykte, vilket även Marika Dimming säger. Katya Nolvall på Swedbank säger att gröna obligationer är ett bra sätt att bidra till SDG vilket många förtag måste göra idag. Katya säger att det är alltid lite jobbigt när man ska göra sin första gröna obligation men när ramverket är på plats fungerar det bra och liknar processen som för en vanlig obligation. Detta menar flera av emittenterna också. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg tycker att processen för att emittera en grön obligation är relativt lik att emittera en vanlig obligation. Dock vid första tillfället ställer det mer krav på att man ska kunna redovisa hur ramverket är uppbyggt och vilka krav de har på vad som är grönt. När de väl hade gjort den första så var det inget ytterligare som krävdes för de andra två gröna obligationerna, det var som att emittera en vanlig obligation. Även Thomas Nystedt på Vasakronan säger att med ramverket på plats är det inte någon större skillnad på att emittera en grön obligation eller en vanlig obligation. Det är några få saker som läggs till i avtalet när de ska emittera grönt. Anna Lindberg på Swedbank berättar att emissionen av den gröna obligationen har lett till att olika enheter inom Swedbank börjat arbeta mer tillsammans. Group Sustainability hade nästan ingen kontakt med Treasury och LC&I innan. Detta är en jättefördel för banken men som Anna säger inte minst för deras grupp på Sustainability för nu har de en motpart som de kan sprida hållbarhetstänket mot. Även Thomas Nystedt på Vasakronan lyfter upp att det internt blivit mer fokus på hållbarhet. Detta då de har lyckats koppla ihop finans- och hållbarhetsavdelningen vilket lett till att de gröna fastigheterna har blivit ännu grönare och miljöarbetet har blivit mer synligt. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest berättar att deras låntagare har lyckats koppla samman sina avdelningar. Han berättar att tidigare i kommunerna var miljökontoren och finanskontoren separerade men genom de gröna lånen som möjliggörs 51

63 av de gröna obligationerna har dessa avdelningar börjat arbeta tillsammans. De har lett till ett förändringsarbete inom organisationerna, där de nu sätter samman vad som är hållbart eller icke-hållbart med pris. Tidigare handlade det endast om vad som var bra eller dåligt. Positiva reaktioner berättar Anna Lindberg har varit några av de bra effekterna sedan de nyligen emitterade grönt. Investerarnas reaktioner inför att Swedbank skulle emittera den gröna obligationen var väldigt bra både i Sverige och internationellt enligt Anna. Hon säger att det även varit många positiva reaktioner internt. Investerare Likt för emittenterna tar Anders Bewiz upp att de gröna obligationerna har gjort att de på finansiella delen idag tillsammans med enheterna som arbetar med hållbarhet och ansvarsfullt ägande, tittar på obligationen och emittenten utifrån ett hållbarhetsperspektiv och ett finansiellt perspektiv. Detta är inget de gjorde för några år sedan. Alla emittenter som de nu investerar i har de gått igenom tillsammans och följer upp och har en process runt dem. Erika Wranegård säger att hon på sista tiden har haft en närmare dialog med emittenter som också börjat titta på gröna obligationer. Hon säger även att de på Öhman har börjat värdera risk på ett annat sätt och börjat titta på andra typer av risker. Frågan är om ett bolag är rättprisat utifrån att de väver in ESG-kriterier i analysen och bedömer risken kring det. Isabelle Alktun på Swedbank säger att det idag pratas mer om riskerna med att företag inte är miljövänliga/miljömedvetna. Detta beror på att man riskerar att få motstånd, råka ut för problem kopplat till nya lagar och/eller ryktesrisk. Därför menar hon att det idag påstås att genom att investera i ett hållbart bolag är det lägre risk än om man investerar i ett ickehållbart bolag. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att de har fått väldigt mycket bra PR för fonden genom de gröna obligationerna. Det har även stärkt deras varumärke. Både att de vågat investera och att de har satt upp mål visar att de sticker ut hakan gällande att de kommer finnas här och vill vara med och se till att den här marknaden växer fram. Ulf Erlandsson på Strukturinvest säger att det är mycket diskussion kring gröna obligationer i media och på konferenser vilket ger en möjlighet för stora gröna investerare att gå ut och prata om det. Ulf som tidig investerare i gröna obligationer har haft möjligheten att bygga ett stort kontaktnät på grund av detta. Anders Bewiz på Folksam berättar att han via gröna obligationer har lärt känna de stora institutionerna som är framstående internationellt på gröna obligationsmarknaden och pratar med dem allt oftare. Ulf Erlandsson menar att det har gått bra att tjäna pengar på gröna obligationer likväl som vanliga obligationer. Detta bygger han på att han har gjort en analys som visar att trots att han har haft en grönare portfölj än sitt benchmark så har han klarat av att göra samma överavkastning på den portföljen. Anders Brewiz säger att han lyckades få en högre avkastning när han började investera i gröna obligationer för att han då kunde byta ut längre statsobligationer mot kommunobligationer. Helena Lindahl som förvaltar Storebrands gröna obligationsfond berättar att avkastningen på fonden är väldigt bra och ligger antingen etta eller tvåa för bäst avkastande obligationsfonder i Sverige och den leder sin kategori för mellanlånga räntor. Helena säger att för deras fond har de gröna obligationerna gått väldigt bra avkastningsmässigt. Isabelle Alktun är också inne på att det går att tjäna pengar på gröna obligationer då hon säger att desto större intresse det är för en obligation desto bättre likviditet i sekundärmarknaden. Hon menar därför att det är positivt för investerarna om de är med i primärmarknaden för att de sedan kan sälja dessa i sekundärmarknaden. 52

64 Enligt Ulf Erlandsson är det fler och fler kunder till privata fonder som börjar efterfråga ESGinvesteringar. Då menar han att det är positivt att kunna säga att man köper gröna obligationer. Detta är även Erika Wranegård på Öhman inne på då hon säger att deras kundsegment ser väldigt positivt på gröna obligationer eftersom även de har ett stort fokus på det. Kunderna letar efter dessa produkter så det har varit positiva till grönt. En positiv effekt som Anders Bewiz tar upp är att för dem har det i kommunikationen med deras kunder blivit väldigt bra efter att de började investera i gröna obligationer. Anders berättar att när de träffar kunderna till KPA som tillhör Folksam och administrerar pensionerna för kommunerna, och pratar med dem om resultat har det efter att de börjat investera i gröna obligationer blivit väldigt bra samtal. Detta eftersom det blir så tydligt vad pengarna går till för projekt. Ofta är det då projekt som är i någon av kommunerna vilket ger positiva effekter i dubbel bemärkelse, både i pensionssparande men även i kommunen. Anders beskriver det som att man kan ge kapitalet ett ansikte. Detta ger en helt annan känsla. Även Helena Lindahl på Storebrand säger att de idag pratar med kunderna på ett annat sätt om ränteinvesteringar nu när de har gröna investeringar eftersom det ger något extra. Det blir ett mervärde då man får ut detsamma som i en vanlig obligationsfond men att pengarna har bidragit till något bra. Hon menar att det är positivt att kunna se vart pengarna har gått till specifikt vid kommunikationen med kund. Transparensen lyfter även Marika Dimming fram som en fördel för investerarna. Hon menar att som investerare kan man idag se exakt vad investeringen går till vilket gör det lättare för dem att redovisa hållbarhetsarbetet och de får det lättare att göra due diligence på emittenten genom att de har ett ramverk att gå på och den externa granskarens utlåtanden. De behöver alltså göra mindre due diligence själva. Isabelle Alktun på Swedbank menar att transparensen är mycket större än om man investerar i en vanlig obligation eftersom emittenterna till gröna obligationer måste rapportera per årsbasis vad obligationen bidragit med kopplat till miljön och vad pengarna exakt har används till. Hon menar att investerarna får en enorm hjälp på traven att göra due diligence och uppföljning. Enkelheten att kunna byta ut en vanlig redan befintlig obligation i portföljen mot en grön menar Pontus von Essen på AP7 är positivt. Han och Charlotta säger att det finns många olika strategier och sätt att vara en ansvarstagande och hållbar investerare på. De ser att alla har olika roller där deras främsta roll är att kanalisera finansiering till verksamheter som leder till lösningar på klimatproblemen. En annan roll de har är att de är en pådrivare. AP7 är en universell ägare på aktiesidan vilket gör att de äger hela marknaden och arbetar med att förändra den eftersom de ser att de kan ha ett så pass stort tryck på företagen och menar då att de gör mest nytta där. Ägarstyrning är hur AP7 utövar styrning på de bolag som de faktiskt äger. Det är både på börsnoterade bolag där de har direktägande men även på onoterade bolag där de äger via fonder och obligationer. Detta gör dem genom att driva olika frågor på bolagsstämmor, lägga motioner och vara med och påverka styrningen av bolagen. De har en exkluderingslista som ett resultat av detta där de svartlistar bolag som kränker mänskliga rättigheter eller miljönormer. Om företagen inte ändrar sig efter att AP7 sagt till då går de ut publik och svartlistar de bolagen. AP7 är de första i världen att ta in en klimatnorm i svartlistningen. Den andra rollen är att vara en pådrivare, både i bolagen de äger men också i samhället eftersom de är en statlig pensionsfond, de verkar i konkurrens på en marknad så har de fördelen och privilegiet att de kan föra den här diskussionen. De kan dela med sig av den information de får fram, de kan samarbeta med forskare och akademien och de kan hjälpa till att få upp ny kunskap till marknaden och driva på i den mån de kan. Därför menar Pontus att 53

65 om AP7 till exempel lyckas få till att Sveriges kommuner börjar finansiera projekt med gröna obligationer så är det ett bra bidrag även om inte AP7 själva kan investera i dem Förändringar som behövt göras och processen Nästan alla respondenter menar på att gröna obligationer innebär mer arbete. Det är även flera av investerarna som säger att det är mer arbete för emittenterna än vad det är för dem. Emittent X säger att gröna obligationer har inneburit mycket mer arbete dels med uppföljningen och uppdateringen om vad pengarna bidrar med. De skickar ut en årlig rapportering men även ett nyhetsbrev varje gång de emitterar en grön obligation till sina gröna investerare med en sammanställning av vad pengarna bidragit till. CEO:n berättar att förutom mer arbete för dem med uppföljning är det mer arbete för att se till att obligationerna uppfyller de krav som satts i deras gröna ramverk. Det kräver även att fastigheterna ska certifieras vilket både kostar pengar och innebär mer arbete. Enligt Thomas Nystedt på Vasakronan har gröna obligationer inneburit mer tid då det tar mer tid att sätta upp ramverk och sammanställa investerarrapporten. Dock säger han att det som egentligen tar mer tid är att sammanställa rapporten eftersom ramverket är ett engångsarbete och systemen som de använder för mätning samt certifieringen hade de använt och gjort ändå. Thomas säger att det är billigt att sätta upp ramverk men det tar tid. Albert Olofsson menar att det till viss del har tillkommit arbete men Albert tycker ändå inte att det är så mycket extra arbete. Atrium Ljungberg har under de senaste åren redan innan de satte upp sitt gröna ramverk arbetat med hållbarhet vilket gjorde att de hade mycket på plats. Dokumentation, processer och rutiner hade de redan kommit ganska långt på. Därför handlade det mer om att bocka av att de verkligen uppfyllde de krav som skulle komma att ställas på dem. Även Carl-Henrik Arosenius berättat att det för Kommuninvest tillkommit extra arbete genom gröna obligationer. Det har krävts åtminstone tre anställda internt för att detta skulle vara möjligt. Detta är ett löpande arbete speciellt under uppbyggnadsfasen. Helena Lindahl på Storebrand säger att hon kan tycka att det finns många företag som klagar på att det är mycket merarbete att emittera grönt men hon menar på att det är det för investerarna också. Helena berättar att det har inneburit väldigt mycket mer arbete. Detta eftersom de ska läsa igenom allt vad den gröna obligationen innebär, vad emittenten skriver, vad den externa granskaren skriver, de måste ifrågasätta, utbilda sig, använda hållbarhetsanalytiker och väga in vad de tycker. Sedan lägger alla, men inte minst Helena, en otrolig tid på att bara följa upp att det som ska vara grönt verkligen är grönt. Även Mats Wirdefeldt på AP3 menar att det är mer arbete med gröna obligationer än med vanliga obligationer men att de har försökt hålla det ganska begränsat. Detta för att det inte ska bli väldigt betungande. Det de utvecklar just nu är främst på uppföljningssidan där de följer upp vilken påverkan de gröna obligationerna har haft. Likt de ovanstående menar Ulf Erlandsson att det är en större arbetsbörda då det blir en dimension till på kreditanalysen med gröna obligationer. Erika Wranegård menar dock att för de som ska investera i gröna obligationer blir det så mycket arbete som man vill göra det till och hur insatt man vill vara. Det går till exempel att investera i en grön obligation i en emittent som man tycker om och då ersätta denna emittents vanliga obligation vilket ger samma kreditrisk. Då kan man göra samma analys som med en vanlig, vilket gör att det inte behöver vara mycket mer arbete. Men om man vill göra mycket mer analys så finns det mycket information tillgänglig för gröna obligationer eftersom emittenterna är väldigt öppna och delar med sig av vart pengarna ska gå och användas till. Erika berättar att det för deras 54

66 gröna obligationsfond görs en gedigen analys av det gröna ramverket, de läser och utvärderar vad externa granskaren skrivit, de gör ESG-analys och ser på uppföljningen. Helena Frisk på Swedbank Robur säger att de i samband med starten av Ethica Företagsobligationsfond inte behövde omstrukturera eller förändra så mycket av sitt arbete. Delvis eftersom Robur redan har en generell policy för ansvarsfulla investeringar men framförallt eftersom Roburs aktieförvaltning arbetat med liknande investeringar under en längre tid. Helena poängterar dock att analysen av företagens hållbarhetsarbete är omfattande. Förvaltarna får stöd av flertalet hållbarhetsanalytiker som hjälper till att identifiera de företag som har ett starkt hållbarhetsarbete. För Folksam har gröna obligationer inneburit att de ändrat processen och arbetar nu ihop med flera avdelningar vid analys och kontakt med kunder. Anders berättar att de idag tillsammans med enheterna som arbetar med hållbarhet och ansvarsfullt ägande, tittar på emittenten tillsammans utifrån ett hållbarhetsperspektiv och ett finansiellt perspektiv. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att de använder sig av en egen checklista inför investering av gröna obligationer. För Vasakronan, Swedbank, Emittent X och Kommuninvest har det inneburit att de utvecklat en uppföljningsprocess. För Kommuninvest innebar det en relativt stor förändring eftersom de insåg att de hade bra finanskunskap men inte den miljökunskap de ansåg att man behöver vilket gjorde att de skapare en Miljökommitté med experter från deras medlemmar (kommunerna). Detta är en unik lösning i världen. Pontus von Essen på AP7 säger att de på räntesidan har väldigt lite grönt och det är inget de vill fortsätta med i längden utan där pågår det projekt kring hur de ska göra räntefonden kompatibel med gröna obligationer, då krävs det många processer i bakgrunden. Pontus sammanfattar det med att idag finns det ganska få gröna obligationer som går in i deras ränteportfölj men deras ambition är att utveckla det och investera mycket mer i gröna obligationer. Det är det som är huvudfokus. AP3 kommer framåt satsa på att kunna presentera vilken påverkan de gröna obligationerna har haft. Detta är något som de löpande arbetar med och Mats berättar att de anställt en konsultfirma som arbetar med uppföljning. Även Storebrand håller nu på och sammanställer rapporter för att kunna visa deras slutkunder. Det är dock väldigt olika sätt som emittenterna redovisar sitt bidrag på vilket gör att det tar tid att sätta samman. Helena berättar att de gör detta eftersom det är fler och fler slutkunder som vill se det och se att pengarna verkligen gör rätt för sig. Även Erika Wranegård på Öhman säger att de framöver kommer skicka rapport till slutkunderna men att all rapportering de får in idag är väldigt olika så det är svårt att veta hur detta kan sättas samman. Även Ulf Erlandsson berättar att de framåt med den nya fonden de sätter upp kommer skicka ut investerarbrev Strategier De olika investerarna har olika strategier för hur de har kunnat ta in gröna obligationer och vad som har varit en framgång för dem. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att de integrerar de gröna obligationerna med de vanliga där Mats fått mandat att avvika från vissa parametrar. Att ha gröna och vanliga obligationer integrerade anser Mats vara ett bra sätt att sätta upp det. Detta eftersom det gör att det är samma krav på de gröna investeringarna. Det blir därför rätt incitament när de köper de gröna obligationerna eftersom de ska vara en bra investering och avkasta bra. Även Ulf Erlandsson berättar om att han tyckte det var väldigt bra på AP4 där de integrerade de gröna och vanliga obligationerna. Ulf berättar att hans strategi är att investera mycket i primärmarknaden och sedan även sälja av och tjäna pengar för att återinvestera i nya gröna obligationer. Han tycker att man då gör mest nytta och att det är fel att sitta på de gröna innehaven till förfall. 55

67 Både Öhman och Robur har en generell strategi för hållbara investeringar och har därför alltid hållbarhet i beaktning där grönt är en del. Öhman jobbar även med att driva marknaden genom att arbeta med olika marknadsaktörer. De var den första nordiska kapitalförvaltaren som gick med i GBP och de är även med i PRI (Principles for Responsible Investments) vilka är 1750 finansiella institutioner som skrivit under. Öhman har på ränte- och kreditsidan blivit invalda i advisory committee vilket är 20 stycken internationella organisationer som är med och tittar på hur man kan integrera olika hållbarhetsfaktorer i kreditanalysen. Detta är et sätt att öka sin kunskap men även att öka marknadens kunskap. Helena Lindahl på Storebrand berättar att de fick en bra start med gröna obligationer och är idag världen störst gröna obligationsfond. Helena berättar att de bestämde sig för att inte skriva om mandaten och hantera gröna obligationer inom ramen för vanliga. Eftersom allting med gröna obligationer är detsamma som vanliga bara med mer fokus på hållbarhet kunde de snabbt komma igång. Därefter utvecklade de en hållbarhetsprocess så att de inte bara investerar i samma obligationer som innan fast gröna. Anders Bewiz menar på att för Folksam har det vinnande konceptet varit att göra det så enkelt som möjligt och acceptera att marknaden är under utveckling och att allt inte finns på plats. Han menar att det är viktigt att istället tänka att det är spännande att få vara med på färden. Deras lösning har varit att hålla de gröna obligationerna hos dem men att de tillhör hela portföljen även om de lagt ut mycket av sin förvaltning kopplat till de andra delarna. Anders berättar att han märkt att själva organiseringen kring vart de gröna obligationerna ska placeras har varit lite svårt för internationella investerare han träffat. 4.4 Framtida Potential, Hinder och Lösningar Potential för en framtida grön obligationsmarknad Tillväxt Alla respondenter tror att gröna obligationsmarknaden kommer att växa framåt. Anna Lindberg på Swedbank tror att marknaden för gröna obligationer kommer växa och att detta bara är början. Marika Dimming tror att tillväxten kommer fortsätta. Hon tror att tillväxten kommer ske av att efterfrågan kommer öka ännu mer vilket tillslut kommer leda till att många emittenter tvingas att titta på det även fast de egentligen inte vill det. Det kommer vara viktigt för dem för att kunna diversifiera sin finansiering. Det var inte nödvändigt för Swedbank att emittera en grön obligation men det är ett jättebra sätt för dem att diversifiera sin finansiering. Marika ser en ljus framtid för gröna obligationer och hon tror att det i framtiden kommer vara svårt att emittera icke-gröna obligationer. Även Isabelle tror att det gröna kommer att vara det vanliga och att man kommer få betala en högre ränta om man ska finansiera tillgångar som inte är hållbara eller inte strävar mot en hållbar framtid. Mats Wirdefeldt på AP3 tror att det här bara är början och att det kommer att växa mycket till. Han menar på att det är och kommer vara många företag som framöver kommer kunna emittera nästan allt grönt. Pontus von Essen på AP7 tror att gröna obligationer bara kommer spridas och att det kommer bli fler olika sorters emittenter, fler projekt och att det kommer fortsätta växa snabbt. Marika Dimming på Swedbank menar på att det finns otroligt många företag som ligger mellan riktigt gröna och bruna. Hon ser därför en potential till fler emittenter. 56

68 Katya Nolvall säger att hon tror att alla som vill får plats på gröna obligationsmarknaden. Hon tror inte att det kommer bli för mycket gröna obligationer speciellt inte med tanke på att det idag är en väldigt liten del. Det finns därför ett stort utrymme att arbeta med grönt. På de konferenser Katya har varit på har konklusionen varit att varje bolag kan emittera grönt genom att se över deras verksamhet, lokaler och processer då det alltid går att identifiera några typer av projekt som leder till förbättring kopplat till miljön. De menar då att företaget gör sin process eller affär grönare. Katya säger att det går att utmana, utforska och omvandla mer och mer till grönt och därmed emittera mer gröna obligationer. Johan Forsblom på Swedbank Robur tar upp den framtida potentialen som en kombination av både större utbud och större efterfrågan. Han poängterar dock att om efterfrågan ska kunna fortsätta växa krävs ett större diversifierat utbud. Där emittenter från flera branscher och riskklasser representeras. Detta för att kunna möjliggöra intressanta produkter till spararna. Både Vasakronan och Kommuninvest bygger dels sin tro om gröna obligationsmarknadens tillväxt på att de själva har som målsättning att emittera mer grönt. Thomas Nystedt säger att Vasakronan kommer växla över till att endast ge ut gröna obligationer i framtiden. Det kommer ta lite tid men i och med att alla deras tillgångar ska vara certifierade och uppfylla kraven som är i gröna ramverket så kommer de i takt med att fler fastigheter byggs kunna emittera gröna obligationer. Kommuninvest tror även de att i framtiden kommer gröna obligationer att öka och deras framtidsprognoser är att de själva kommer öka sina volymer med gröna obligationer mycket. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg tror också på en stor tillväxt. Han säger att hela gröna obligationsmarknaden växer och han tror den fortsätter att växa även framåt. Han tror att gröna obligationer kommer stå för en större andel av alla nya emitterade obligationer i framtiden. Albert tycker att en potential för den gröna obligationsmarknaden ligger i att bankerna får högre krav på sig gällande utgivning av bankfinansiering. Då kan det vara svårt att se hur bankerna ska kunna konkurrera med kapitalmarknaden. Detta gör att framöver tror Albert att kapitalmarknaden kommer att vara en viktig finansieringskälla för många bolag och kopplar man det till gröna obligationer tror han att det kommer vara en viktig finansieringskälla. Fredrik Spärlin på Swedbank lyfter fram att ränteläget kan spela roll för hur gröna obligationsmarknaden utvecklas. Om räntorna förblir låga kanske investerare tonar upp de positiva delarna kring grönt för att kompensera den låga avkastningen medan om räntorna går upp kanske man istället börjar motivera/lyfta fram avkastningen. Därför tror Fredrik att den låga räntan är en påverkande faktor eftersom det är svårt att nå fram som räntefond idag med så pass låg avkastning. Då fungerar de hållbara delarna som ett sett att synas och höras. Därför blir nog räntenivån och avkastningen det som avgör framtiden säger Fredrik. Erika Wranegård på Öhman tror att man framåt kommer se en fortsatt stor tillväxt på marknaden. Hon tror att det är många tillväxtmarknader som går ut och börjar titta på grön finansiering av statsobligationer för att det blir ett sätt för dem att särskilja sig och då få in finansiering från utländska investerare. Erika tror även att vi kommer få se fler gröna statsobligationer. Där har vi stora marknader och då har de potentialen att växa den gröna marknaden väldigt snabbt. Påtryckning utifrån Katya Nolvall tror framöver att det inte kommer vara lika kraftig tillväxt men att tillväxten kommer fortsätta. Inte minst eftersom allt fler forskare går ut med att vi inte kommer kunna 57

69 nå de mål som satts upp runt globala uppvärmningen. Detta skyndar på alla regeringar i Europa kring arbetet med klimatet. Många länder är därför på och vill driva processen framåt. Katya sammanfattar det med att det finns så mycket krafter från olika håll, Europanivå, varje land och olika initiativ från organisationer vilket gör att det troligen kommer påverka mängden gröna obligationer positivt. Anders Bewiz på Folksam tror att det är ett jättestort momentum för gröna obligationer. Han refererar till en snöboll som just börjat rulla. Han tror att snöbollen bara börjat rulla ner för berget och att den kommer växa mer och mer. Han tror att klimatfrågor och växthuseffekten börjar bli så starkt i så mångas medvetande nu att kunder kommer börja ställa krav på det, både privatpersoner och företag. Han tror att även ledningar och politiker kommer ställa krav på det. Han tror lagar kommer stiftas kring klimatfrågorna vilket kommer leda till mer och mer hållbara investeringar. Det kommer till sist bli så att de som inte ser till att det är hållbart inte får någonting. Erika Wranegård på Öhman säger att de ser ett tryck från deras kundsegment eftersom det har ett stort fokus på detta och letar efter dessa produkter. Även Ulf Erlandsson ser att fler kunder till privata fonder börjar efterfråga hållbarhet. Han säger även att det politiska trycket i form av att det uppmuntrades att investera i grönt när han arbetade på AP4 är positivt för den gröna tillväxten. Pontus von Essen på AP7 säger att en stor potential för gröna obligationer är att nästan alla har börjat titta på det, dels här i Sverige men även internationellt, inte minst på grund av att kunder har börjat efterfråga detta. Prisskillnader Emittent X har upplevt skillnaden i pris på gröna obligationer och menar att de hoppas på att det håller i sig framöver då de ser det som en stor potential för marknaden. De tycker att det ska vara billigare att förändra miljön till det bättre. Även Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest tar upp prisskillnaden som en potential för framtida marknaden eftersom om de får billigare finansiering genom gröna obligationer är de beredda att släppa ut de pengarna billigare till kommunerna. Det Kommuninvest fått höra från vissa av deras medlemmar är att det blir kostsamt att ändra planerade projekt för att klara av att få gröna lån men om de kan få billigare utlåning genom gröna lån är de beredda att se till att alla projekten blir gröna. Detta menar Kommuninvest visar på att om det blir en prisskillnad på gröna obligationer och vanliga så kommer det trigga ännu fler hållbara projekt. Anders Bewiz på Folksam har som mål att ha konkurrenskraftig avkastning vilket gör att det blir problematiskt om prisskillnaden mellan en vanlig obligation och en grön obligation blir för stor eftersom han inte har något mål som säger att de ska vara miljömässigt hållbara. Anders säger att även han skulle behöva säga att det inte går att köpa gröna obligationer om de blir för dyra. Anders tror att marknaden kommer komma till stadiet där det är stor skillnad i pris med tanke på den stora efterfrågan. Han tror det tillslut kommer vara så att de gröna drar med sig de andra så att det blir ett ekonomiskt incitament att försöka grönstämpla så mycket som möjligt för att finansieringen kommer att bli lite billigare. Han vet att det är många investerare som säger att de aldrig kommer att vara med om det blir prisskillnader. Anders undrar om en liten skillnad i pris kommer stoppa företag från att investera i gröna obligationer när de kan göra en så pass stor påverkan på saker i samhället. Han tror att de uppifrån i organisationerna kommer vilja att företaget är med och bidrar till omställningen eftersom alla kommer att behöva bidra och därför tror han att det kommer komma lösningar på det problemet framöver. Erika Wranegård tar också upp prisskillnaden men menar på att när fler företag ser att de kan få låna upp pengar lite billigare tror hon det kommer komma fler till marknaden eftersom det är extremt attraktivt för företagen och det är det många väntat på. 58

70 Framtida investeringar Mats Wirdefeldt på AP3 säger att det är lång tid kvar tills marknaden är mättad inte minst med tanke på de stora behoven av förändring i samhället. Flera av dessa förändringsprojekt borde kunna finansieras med gröna obligationer och borde kunna vara väldigt stora konstaterar Mats. Emittent X tror att det finns stora möjligheter att marknaden för gröna obligationer fortsatt kommer växa. Speciellt med allt som kommer behöva göras i framtiden för att utveckla ett hållbart samhälle. Carl-Henrik Arosenius säger att sett till världen kommer gröna obligationer bara att växa. Detta för att den gröna marknaden redan idag, men troligen mycket mer framåt, kommer bestå av investeringar inom två delar. Den ena syftar till att hindra växthusgaserna och den andra handlar om att ta hand om problemen som uppstår på grund av klimatförändringarna. Helena Lindahl säger att det kommer att behövas göras mycket investeringar framåt för att bygga om vårt samhälle till mer hållbart. Det kommer krävas en totalrenovering av städer för att lösa framtidens problem. För att ta oss dit behöver vi ändra förhållningssätt och få in hållbarhetsaspekter i vårt tänk. Helena berättar att för bara 5 år sedan pratade inte någon VD inom ett fastighetsbolag om hållbarhet och idag är det deras unika säljargument. Standarder, Lagar och Regler Anders Bewiz på Folksam lyfter fram att FN:s SDG:er dyker upp på allt fler ställen. Han ser dessa som en potential till fortsatt tillväxt då många som arbetar med hållbarhet mappar mycket mot dem. Han menar att dessa är viktiga och tydliggör även om de endast står för en liten del av drivkraften på marknaden. Isabelle Alktun på Swedbank säger att grönt har stöd av Parisavtalet där länderna har kommit överens och skrivit på, detta gör att det lätt rinner ner på alla fonder som har någon slags koppling. Katya Nolvall på Swedbank säger att det var efter Parisavtalet som marknaden för gröna obligationer verkligen tog fart. Katya menar även att GBP har varit viktiga för framväxten av gröna obligationer. Isabelle Alktun säger att gröna obligationer har kommit så pass långt att det kommit standardiserade ramar och att dessa är viktiga framöver. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest säger att gröna obligationsmarknaden nu håller på att hitta sina standarders. Kommuninvest arbetar tillsammans med andra emittenter och banker för att hitta en konsensus i marknaden på detaljnivå. Detta för att komma fram till vilka parametrar man ska jobba med och vad som ska mätas. Detta leder till att Kommuninvest som emittent får det lättare eftersom det blir tydligare vad de ska leva upp till och för investerarna blir det lättare att jämföra olika obligationer. Helena Lindahl på Storebrand säger att gröna obligationsmarknaden har växt explosionsartat. Hon menar att en potential framåt är att marknaden börjar mogna och gå mot en mer robust marknad med mer standardisering. Hon säger att en annan potential för gröna obligationer är att det kommer nya redovisningsprinciper hela tiden och att allt styrs mot mer hållbarhetsredovisning överlag på finansmarknaden. Det kommer göra att det blir lättare för företagen att emittera grönt då de ändå måste redovisa mycket annat. I stort tror Thomas Nystedt att gröna obligationsmarknaden kommer att växa eftersom det är mer och mer kapital som bara får investeras i gröna obligationer då företag satt upp olika policys och ramar. Erika Wranegård på Öhman säger att hon tror att det kommer vara en ökad reglering inom området hållbarhet eftersom det de senaste 4-5 åren har tillkommit väldigt många lagar. Hon säger att de bolagen som bäst har positionerat sig och sina affärsmöjligheter att möta det här kommer klara sig bra. Hon menar att dessa lagar och regler kanske då tvingar 59

71 den sista delen att bli hållbara i sin affärsmodell. Dock säger hon att det är svårt att veta om det leder till att företag kommer emittera grönt eller om de ändrar sin affärsverksamhet. Initiativ och kunskapsspridning Anders Bewiz på Folksam säger att vi kommit en bit i processen att stoppa de klimatförändringar som sker men han tror tyvärr klimatförändringarna kommer bli värre vilket gör att medvetenheten, ängslan och viljan att göra något betydande kommer att växa. Detta är även Ulf Erlandsson inne på och han tror att vi tyvärr kommer missa att komma på en tillräckligt bra bana för att uppnå Parisavtalens mål och det innebär att vi kommer få temperaturhöjningar som kommer vara större än 2 C och vi kommer få mer volatila väderevent där vi vid någon punkt kommer få riktigt katastrofala händelser. Då kommer det ske en ny inriktning från investeringsverksamheten då det inte bara gäller att köpa grönt utan man kommer tvingas att disinvestera i allt som är brunt. Den omvändningen tror inte Ulf kommer ske förrän vi verkligen står inför problemet och trycket finns där. Detta kommer lite försent förvandla världen men förändringen kommer att tvingas fram förr eller senare. När det gäller potentialen framåt för gröna obligationer berättar Erika Wranegård att det finns globala nätverk som arbetar för att driva den gröna obligationsmarknaden vidare. Hon menar att dessa typer av initiativ kommer vara positiva för fortsatta utvecklingen Motivation och Tävling Fredrik Spärlin på Swedbank säger att han ser att emittenterna nästan börjat tävla om vem som bidrar mest till miljön. Dessa tendenser ser han även på investerarsidan vilket gör att fler och fler köper gröna obligationer. Detta stödjs av Isabelle Alktun som lyfter fram att hon ser att det är som en tävling kring vem som har den grönaste fonden då det handlar mycket om marknadsföring. Anders Bewiz på Folksam säger att på gröna obligationsmarknaden ser han att när någon börjar och är stor på det blir konkurrerande aktörer nyfikna och så sprids det till dem Hinder och konkurrerande produkter Prisskillnader Som nämndes innan anser flera av emittenterna att en prisskillnad är en potential för framtida marknaden. Både banken och investerare lyfter upp prisskillnaden som ett hinder. Både Marika Dimming och Fredrik Spärlin från Swedbank lyfter fram att ett problem är att investerare idag kan behöva ge avkall på avkastningen då efterfrågan idag är så mycket större än utbudet vilket är det som styr prissättningen. Detta kan därför leda till att stora institutionella kunder inte kan investera i gröna obligationer. Detta stärks av flertalet responderande investerare. Mats Wirdefeldt på AP3 lyfter fram prisaspekten som ett hinder om det blir en stor skillnad i pris på en vanlig obligation och en grön. För AP3 blir det framförallt ett hinder då avkastning är deras övergripande mål. De får ta miljöhänsyn och väga in etiska delar men bara givet att det inte ger avkall på avkastningen. Om denna situation uppstår skulle det bli svårt för AP3 att köpa mycket grönt. Anders Bewiz på Folksam och Pontus von Essen på AP7 har samma typ av mål som Mats där de inte får ge avkall på avkastningen. Därför är detta ett hinder menar både Anders och Pontus då många ränteförvaltare idag skulle kunna säga att de inte kan investera i gröna obligationer om det blir skillnad i pris. Även Johan Forsblom på Swedbank Robur lyfter fram detta som ett framtida hinder. 60

72 Isabelle Alktun på Swedbank säger att för att marknaden ska bli hållbar får inte priser tryckas ner allt för mycket. Det måste hållas någon typ av balans. Det bästa vore om det var hyfsat i linje med vanliga, men å andra sidan menar hon att emittenten tar på sig risk och extra arbete i form av årlig rapportering och uppföljning. Hon säger att även ryktesrisken ökar när man emitterar grönt. Anna Lindberg säger att prisfrågan är en av de största riskerna de som emittent har. Hon säger att idag är det svårt att veta om prissättningen ska se annorlunda ut för grön finansiering eller inte. Kommunikationen om detta både intern och externt blir då riskabelt. Anna menar att det är svårt att avgöra vem som ska ta den extra kostnaden, emittenten eller investeraren. Hon trycker på att om Swedbank, eller någon annan bank, emitterar grönt och får in sitt kapital till ett billigare pris kan de i sin tur ge låntagarna en billigare finansiering till sina gröna projekt, vilket uppmuntrar till hållbara investeringar. En annan sak hon lyfter fram är för att få till en process kring att ge ut en grön obligation behövs det morötter internt och då kan billigare finansiering vara en sådan drivkraft. Greenwashing Förutom att den större efterfrågan än utbud skapar prisskillnader så lyfter Charlotta Sydstrand på AP7 fram att asymmetrin i utbud och efterfrågan också är en risk för gröna obligationsmarknaden i form av greenwashing. Detta förklarar hon med att är det hög efterfrågan och investerare som kan tänka sig att köpa de gröna obligationerna till vilket pris som helst är det en kvalitetsosäkerhet som då kan driva utvecklingen åt fel håll. Detta för att det kan bli att man stoppar in lite vad som helst i den gröna obligationen och kallar den grön och drar på gränserna. Därför är det en ganska farlig marknad när det är en sådan enorm efterfrågan. Pontus von Essen säger att det som kan stoppa marknaden är skandaler vilket kan leda till för mycket ramverk och regler. Även Helena Frisk och Johan Forsblom på Robur tar upp greenwashing som ett hinder. De menar på att tillväxt av gröna obligationer också kan kopplas till kvaliteten på grönt utbud. De menar att om ett företag väljer att dra nytta av den gröna obligationsmarknaden genom att emittera obligationer med sämre grön kvalitet skulle det i sin tur kunna urholka värdet av obligationer med grön märkning varpå intresset från investerarna skulle minska. Detta tar även Albert Olofsson på Atrium Ljungberg upp, han säger att hindret är beroende på vilken ambitionsnivå emittenten har kopplat till vad som är grönt. Helena Lindahl på Storebrand är inne på samma spår och säger att ett hinder för marknaden är om man inte värnar om det gröna varumärket. Kallar någon en fond grön tycker Helena att det ska var 80-90% grönt i fonderna. Det finns inga regler för det idag så andra fondfirmor kan själva hittar på vad som är grönt och tar det gröna namnet och revalverar det. Isabelle Alktun lyfter fram att det finns en risk att när det kommer halvgröna företag till marknaden för att det kan leda till att investerarna tappar tron till hela gröna obligationsmarknaden. Hon säger att så länge investerare och marknaden i stort har full tilltro till att emittenterna flöjer ramverken och att externa granskare verkligen följer upp, då är det lätt att välja gröna obligationer och att kliva in på marknaden eftersom det då finns fullt förtroende. Men om någon börjar nagga på det till exempel om externa granskare blir giriga och börjar certifiera allt fler gröna ramverk utan att de uppfyller kraven, tappas tilltron på marknaden. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att en risk eller hinder för gröna obligationsmarknaden är oseriösa emittenter och att man får kalla vad man vill för gröna obligationer. Risken är om det kommer en emittent som tänjer på gränserna och ger ut något som inte är grönt. Det skulle kunna skada marknaden menar han. Men å andra sidan menar Mats att detta är något som 61

73 marknaden skulle ta hand om och därför är detta inget han är orolig för. Ulf Erlandsson tar upp att han hittills inte har sett några stora kollapser i termer av att någon gjort en grön obligation som inte är grön där investerarna är tvungna att sälja, men det kommer att komma tror Ulf. Thomas Nystedt på Vasakronan tror också att det kommer komma något företag som emitterar grönt men inte lever upp till det de lovat. Han säger att det inte har varit så hittills men då det händer kommer det nog bli ännu mer krav och press på emittenterna. Emittent X säger att om verksamheten är på gränsen till grön kan det självklart vara ett hinder. Lägger sedan till att å andra sidan är det bra att det tillkommer fler branscher och att det rörs runt i grytan. Både Marika Dimming, Katya Nolvall och Fredrik Spärlin på Swedbank säger att marknaden är rädd för greenwashing. Dock menar Fredrik att processerna har utvecklats både kring GBP och certifiering i kombination med att det just nu är relativt lika emittenter som ger ut gröna obligationer vilket gör dem välkända hos investerarna. Därför har Fredrik märkt av att det är mindre diskussioner kring det nu för tiden. Får inte med sig alla Ulf tycker att gröna obligationer borde vara ett tecken på att vi ska göra det här snabbare och han tror det kommer att vara en bra lösning men tyvärr verkar den inte ha den transformativa kraft som man skulle hoppas på eftersom det fortfarande är för litet. Storleksordningarna är otroligt olika mellan vanliga och gröna obligationer. Gröna obligationer är bra, de väcker uppmärksamhet och är i tiden men tyvärr tror inte Ulf att vi rör oss tillräckligt snabbt. Erika Wranegård på Öhman berättar att när det kommer till olika företag är det stor skillnad på de som är längst fram och arbetar dedikerat med hållbarhet och de som är längst bak och inte är intresserade av hållbarhet. Erika skulle säga att delen längst fram kommer att fortsätta snurra av sig självt för det är så pass drivna personer där dessa frågor är viktiga för dem. Hon tror snarare att det är dem längst bak som behöver dras igång. Hon menar på att det är viktigt att vi verkligen får med oss alla att börja titta på dessa faktorer och se hur vi ska påbörja skiftet mot en fossilfri ekonomi. Helena Lindahl på Storebrand är inne på samma spår då hon säger att hon tycker att hon ältat samma historia i 4 år och hon kan inte förstå vad det är som är så svårt att förstå i ekvationen kring gröna obligationer. Hon känner att hon hela tiden pratar med dem som redan är frälsta/inne på det. Det är mer intressant att prata med dem som inte är helt övertygade. Hon undrar även varför så många företag har svårt att kommunicera vad de gör för hållbarheten och vad de skulle kunna finansiera som grönt. Hon tycker det är tråkigt att inte fler företag tar en del av lasset och driver detta framåt. Helena Lindahl lyfter även fram en jämförelse med internationella fonder. Hon påpekar att sett i världen är de gröna obligationsfonderna få och hon kan inte förstå varför. Storebrands gröna obligationsfond är världens största och Helena menar att den borde vara mikroskopisk om man ser till de finansiella muskler som några av deras internationella konkurrenter har. Ett annat hinder som Helena ser är att finansbranschen som helhet är en ganska konservativ bransch så att bara prata om hållbarhet i sin helhet visar att det kommer hända något stort när de verkligen börjar göra något. Anders Bewiz på Folksam är även han inne på den internationella jämförelsen och säger att det är en del internationella aktörer som intervjuat Folksam för att höra hur de går tillväga. De tycker då att Folksam ligger långt fram och Anders känner ibland att det finns någon slags tanke hos investerare om att det är flashigare och mer komplext än vad det är att börja investera i gröna obligationer. Även Isabelle Alktun tar upp den kunskapsmässiga biten kring gröna obligationer, där hon menar att gröna obligationer inte är en svår produkt men att många tror det vilket gör att de avstår och inte sätter sig in i det. 62

74 Emittent X menar att man måste se till att alla även de mindre bolagen fås med och ska kunna vara låntagare av gröna obligationer för att marknaden verkligen ska växa. De menar att problemet framåt kommer vara att få med de mindre företagen eftersom det idag är de stora företagen som driver marknaden med att emittera grönt då det dels är en kostnadsfråga men även innebär mer arbete att certifiera sig. Dessa har mindre resurser vilket gör att de kan vara svårt för dessa att mäkta med. De lyfter även fram att inom fastighetsbranschen bör verksamheten vara en viss storlek för att kunna certifiera grönt vilket också gör det svårare för små aktörer att emittera grönt. Marika Dimming från Swedbank är inne på samma spår och säger att det som kan vara orsaker till att det är få som emitterar grönt är att det är tidskrävande, det kostar lite att sätta upp ramverket och det kräver mer arbete då man årligen måste rapportera. Dessa faktorer säger Marika kan göra att minder företag kanske inte har de resurserna. Sen kan det även vara så att emittenten inte tycker att gröna obligationer medför något mervärde i deras hållbarhetsarbete eftersom de redan är så pass hållbara/gröna. Ej tryck från kund Det är idag många olika initiativ där man vill märka upp hållbart. Men riktigt än har man inte sett att slutkunderna bryr sig så mycket, det är inte någon rusning till hållbara fonder, säger Helena Lindahl. Hon menar på att om slutkunderna verkligen brydde sig hade det inte varit några problem att flytta deras pengar från något liknande till den gröna fonden. Den rusningen har de inte sett än och det tror Helena beror på att personer inte än riktigt förstått att man faktiskt kan påverka genom var man placerar sina pengar. Hon tycker det är synd att det är många kapitalägare som inte fortfarande törs ta beslutet och växla om. Hon undrar varför man ser detta som en annan finansiellprodukt. Både Helena Lindahl förvaltare på Storebrand och Helena Frisk förvaltare på Robur menar att de inte får negativa reaktioner från kunder utan bara positiva när de pratar om gröna obligationer. Det är alltid positivt att kunna säga att man investerar grönt. Dock lyfter båda fram att en del kunder är rädda att avkastningen ska vara sämre bara för att det är hållbart. Fredrik Spärlin på Swedbank tror att sparare och slutkunder tycker hållbarhet är viktigt men prioriterar avkastning mer än hållbarhet. Han lyfter fram Kina som exempel där han säger att de har blivit väldigt stora på gröna obligationer nu och där kommer det hända väldigt mycket då de verkligen är i behov av hållbara projekt och lösningar framöver. Om de kan lägga en del kapital på att förbättra miljön är det otroligt värdefullt för dem, medan i Sverige är vi bortskämda med att vi redan har det hållbart. I Kina och många andra länder bidrar man verkligen till förändring genom att investera i gröna obligationer och då blir det en helt annan aspekt på det hela. För litet utbud Erika Wranegård på Öhman säger att det fortfarande är en lite marknad och då är frågan hur man får den att växa ytterligare. Hindret är kopplat till det låga utbudet. Detta säger även Helena Lindahl på Storebrand då hon säger att det är utbudet som är ett större problem än efterfrågan. Hon säger att adderar man bara volymerna som de svenska institutionerna har sagt att de ska köpa så är det 2-3 års årsproduktion av gröna obligationer, och det är inom de närmast två åren. Det kommer därför vara ett massivt köptryck på dessa. Hon tror att fler företag därför måste köpa faktumet att även om gröna obligationer inte erbjuder något extra i deras gröna arbete så är det trots det ett otroligt bra sätt att visa upp sig för finansindustrin vad man gör. Fredrik Spärlin på Swedbank anar att förvaltare till gröna företagsobligationsfonder önskar att fler bolag börjar ge ut gröna obligationer dels för utbud men även för en mer diversifierad marknad som idag till stor del består av fastighetsbolag. 63

75 Mats Wirdefeldt på AP3 säger att ett hinder är att det är ett lågt utbud i kombination med att marknaden för gröna obligationer inte har så mycket handel i andrahandsmarknaden. Det har varit väldigt svårt för dem att få större poster på andrahandsmarknaden. Han menar att för företagen som emitterar är det en mycket svårare process än för investerare då de behöver sätta upp en organisation kring att välja ut gröna projekt, sätta upp hur de ska rapportera och följa upp. Detta tar väldigt mycket tid, vilket man måste ha förståelse för. Även Robur är inne på att det är ett för litet utbud och de trycker på att ett hinder kan vara den låga diversifieringen inom det gröna utbudet när det kommer till branscher och kreditkvalitet. Sett till sektorfördelning saknar vissa sektorer gröna obligationer och kopplat till kreditkvaliteten finns det framförallt gröna obligationer inom BBB till A ratade krediter, det vill säga väldigt liten andel med lägre kreditvärdighet. Pontus von Essen på AP7 tar också upp att utbudet är litet och att det är orsaken till att de inte kan ha mer än en grön obligation i deras ränteportfölj just nu. Detta beror på att det de investerar i måste vara ekvivalent med statsrisk och AAArating. Han menar att av alla gröna obligationer är det bara ca 10 procen av hela gröna obligationsmarknaden som de eventuellt skulle kunna investera i idag. För få standarder och för strikta lagar och regler Erika Wranegård på Öhman säger att ett problem som hon ser kring gröna obligationer är den årliga rapporteringen, att det inte är standardiserat vilket gör att det blir tidskrävande för både emittenter och investerare. Som emittent berättar Carl-Henrik Arosenius att den årliga rapporteringen varit den svåraste delen och han skulle vilja hitta en konsensus i marknaden för att veta vad de ska redovisa genom en standard. Han menar att för Kommuninvest som emittent hjälper det för att de ska veta tydligare vad de ska leva upp till och för investerarna blir det lättare att jämföra. Han säger att det är bra med inte för strikta standarder och att problemet idag är att när myndigheter lägger en regel då blir den tvingande och stel. Situationen idag där klimatet är lika komplicerat som marknaden eftersom ingen vet vad som kommer hända, då krävs det en följsamhet och öppenhet där ambitionen måste vara att uppnå något bra för planeten. Då går det inte att börja med att lägga ett regelverk eftersom ingen vet hur framtiden kommer att se ut menar han. Helena Lindahl säger att det känns som att hela marknaden fortfarande är i sitt förstadium så det är för tidigt att börja reglera. Men en viss standardisering av vissa processer tycker hon vore bra för att förenkla både för investerare och emittenter. Mats Wirdefeldt på AP3 tycker dock att det är bra om man behåller den enkelhet som det är idag. Det ska inte vara för betungade för företag att emittera gröna obligationer. Han tror att för mycket standarder kommer bli som ett hinder. Ulf Erlandsson på Strukturinvest tycker det är bra att ha definitioner för att det gör det billigare och snabbare för företag att avgöra om något är grönt. Men ofta när standarder diskuteras är det de som är experter, de som verkligen är engagerade på marknaden, som hörs mest och vill bestämma om standarden på ett sätt som gör det väldigt strikt och då blir det lätt för sofistikerat vilket skrämmer bort både investerare och emittenter. Han tror att det är viktigt att investerarna inte gör det för svårt för emittenterna att emittera gröna obligationer. Han säger att den gröna obligationsmarknaden är så extremt liten jämfört med vanliga obligationsmarknaden så den behöver växa mycket innan vi kan börja vara för rädda att den inte ska vara helt perfekt. Marika Dimming på Swedbank som främst har kontakt med emittenterna menar att de inte efterfrågar mycket mer definitioner och standarder utan att de är rätt nöjda. Marika säger att 64

76 diskussionerna är om man ska standardisera mer och definiera tydligare vad som är grönt men det tror hon inte är så smart. Hon tror det är bättre att hålla marknaden öppen för att fler ska kunna ta sig ut på marknaden. Hon menar att om de standardiserar/definierar för mycket kan det begränsa marknaden. Katya Nolvall på Swedbank säger att införande och sedan uppdateringen av GBP har varit mycket viktig i processen att få marknaden att växa och utvecklas. Hon påpekar att detta inte är en reglering utan det är frivilliga principer vilket uppskattas mycket av emittenterna då de flesta vill ha några standarder att utgå från. Investerarna uppskattar också GBP eftersom då vet de vad emittenten utgått från och de kan lättare förstå den gröna obligationen. Katya tar även upp att många regeringar vill vara med och påverka, men detta måste göras med en bra balans. Det får inte blir för mycket regleringar för det som finns i dagsläget är marknadspraxis och inte lagstadgat regelverk. Detta problem tar även Carl-Henrik på Kommuninvest upp, han säger att det ofta är så att när marknaden drar åt ett håll så vill myndigheterna komma efter och vara med och reglera för att visa på att de är med och bidrar. Detta menar Carl-Henrik är för att det ska bli rätt men det svåra här är att ingen vet vad som är rätt nu från början utan det måste växa fram. Anna Lindberg som arbetat med Swedbanks gröna obligation tar upp att ett hinder hon ser är att det inte finns någon vägledning och att alla får göra sina egna bedömningar. Hon tycker därför det ska vara mer strikt eftersom det idag är emittenterna själva som bestämmer vad som är grönt. Swedbank valde att vara så lite kontroversiella som de kunde vilket gjorde att de endast tog med det som de sett sedan tidigare varit accepterat hos andra emittenter. Hade det varit mer riktlinjer eller standarder hade de vågat sticka ut hakan mer tror Anna. Dock poängterar Anna att de först tittade på att använda riktlinjerna från CBI och där var det snarare så mycket riktlinjer och krav vilket hämmar emittenten, speciellt som för Swedbank där det föll på att det inte finns utsläppsdata på fastigheter i Sverige som man kan använda som benchmark. Framtida projekt och framtida marknader Ulf Erlandsson på Strukturinvest menar att högre räntor kan vara ett hinder för gröna obligationer eftersom med högre räntor blir det stora prisfall och då blir det stora förluster vid försäljning av sina obligationer. Detta kommer vara en utmaning för gröna obligationsmarknaden tillika den vanliga obligationsmarknaden. Gröna obligationer som främst har höga ratings har då en ganska liten kudde för att ta emot räntehöjningar. Även Emittent X tar upp framtida marknaden som ett eventuellt hinder framöver. CEO:n menar att allt arbete kring gröna obligationer kostar mycket pengar vilket med en marknad som det är nu, där det i alla fall för fastighetsbranschen har det gått bra, går det att lägga det extra på gröna obligationer. Respondenten menar att skulle det komma en nedgång kommer det eventuellt kunna påverka antalet gröna obligationsemittenter då det dels på marknaden inte är tillräckligt många som vill investera i projekt men att emittenterna är mer återhållsamma och inte lägger det där lilla extra på att det ska vara grönt. Detta tar även Albert Olofsson upp då han menar att för dem kommer hindret vara att det hänger på att det efterfrågas en stor nivå nyproduktion för att de ska kunna göra de gröna obligationerna. Isabelle Alktun på Swedbank berättar att ett hinder är att det är så mycket pengar som behöver placeras samtidigt som att farten på nya gröna obligationsemissioner är långsammare så pengarna har en snabbare takt och investeras därför i andra inte lika hållbara projekt. Charlotta Sydstrand på AP7 menar att ett hinder för gröna obligationer dels är att det är för små projekt. Ser man på många projekt idag så är de små och kanske omfattar miljoner och då är det svårt att finanserna det med en grön obligation eftersom volymen bör vara 65

77 större. Det andra hon tar upp är att i grunden måste det finnas en aktör som vill genomföra ett projekt och då låna pengar för att genomföra det. Om inte det finns så kommer det inte ges ut några gröna obligationer av någon emittent. Ett problem som Charlotta därför tar upp är att det finns ett enormt behov av gröna projekt i samhället men många av dem kommer aldrig att vara lönsamma. Hon tror även att många projekt som behöver göras globalt inte heller kommer att nå den lönsamhet som behövs. Osofistikerad marknad Som tidigare framkommit pekar Ulf Erlandsson på att den globala obligationsmarknaden är lite osofistikerad då vissa investerare accepterar saker i termer av hur man emitterar som man inte hade gjort i den traditionella marknaden och att aktiviteten på marknaden inte är som den ska. Detta är ett hinder för gröna obligationsmarknaden. Han berättar att många som är med på gröna obligationsmarknaden idag har gått från att vara experter på ESG-analys och sedan ska lära sig att handla obligationer vilket gör att han upplever en viss okunskap på marknaden idag. Han tar även upp kopplat till detta att han tycker det är synd när investerare går ut och säger ett belopp som de ska investera i gröna obligationer under året och går då ut och köper det automatiskt, då han menar att det hotar integriteten i marknaden. Strukturella problem Anders Bewiz på Folksam har sett att det är organisering/placering av de gröna obligationerna som varit lite svårt för många internationella investerare. Hur och i vilka portföljer kan de lägga de gröna obligationerna. Det är mycket enklare om de gröna obligationerna har samma pris som de vanliga för då kan de vara i den befintliga portföljen, då är det okomplicerat. Men om det börjar bli skillnader i pris behövs det lite andra strukturer tror Anders. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att hinder för gröna obligationer är få men att det som skulle kunna hända är om investerare har benchmarkprogram där de måste/vill vara på benchmarkkurvan och att gröna obligationer då ligger vid sidan av. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest berättar att de stött på en del problem internt. Först i början att få acceptans och skapa ett nytt tankesätt. Han menar att det är lite problematiskt att motivera att gå från något som fungerar bra och ändå göra det här. Nästa problem var hur det skulle organisera allt kring gröna obligationer. Han lyfter specifikt fram den årliga rapporteringen som svåraste delen där de behövt sätta upp en helt ny modell och komma fram till vad de ska mäta, vad som är relevant och hur man får tag på dessa siffror. Även Anna Lindberg på Swedbank berättar att de arbetat mycket för att få processen att fungera bra internt. Hon ser då att internkommunikation kan vara ett problem då det är svårt att få ut rätt information till rätt personer. Sedan tror hon att hinder för emittenter kan vara resursbrist och att kompetensen kring miljömässig hållbarhet inte finns i den utsträckning som behövs inom de finansiella avdelningarna då dessa är experter på ekonomi och inte experter på hållbara mätetal och hur dessa bäst beräknas. Konkurrerande produkter och nya märkningar av obligationer Mats Wirdefeldt på AP3 säger att en konkurrerande produkt skulle kunna vara ESGobligationer. Där anser AP3 att det är bra att hålla sig ganska rent och har då valt att hålla sig till gröna. För Öhman å andra sidan är ESG inte konkurrerande med de gröna obligationerna för de måste vara uppfyllda redan innan de kan börja titta på att investera i gröna obligationer. Ulf Erlandsson menar att det finns en liten risk att man för snabbt börjar titta för brett på andra typer av hållbara obligationer. Han ser att många börjar titta på Sociala obligationer 66

78 redan innan den gröna obligationsmarknaden börjat växa sig stor och stark. Generellt finns det en tendens att man tittar på väldigt mycket faktorer ur de 17 utvecklingsmålen och ESGdimensionerna vilket lätt gör att inte lika mycket fokus läggs på klimatfrågan. Om vi inte klarar klimatfrågan så är alla andra parametrar lönlösa menar Ulf. Helena Frisk på Robur säger att en riskfaktor för grönt är att det börjat komma allt för många olika typer av märkningar relaterat till grönt. Detta är ett hinder som Anders Bewiz på Folksam också ser då det kommit många varianter på obligationer kopplat till hållbarhet. Han ser vilken framgång det varit med gröna obligationer och märker att hållbarhet går hem hos investerare. Dock tycker Anders att det är lite väl tidigt för att andra varianter på liknande tema. Det är inget de investerar i ännu säger han. Anders Bewiz lyfter även fram att när han träffade Världsbanken berättade de om sina gröna obligationer och att de upplevt att sedan de började emittera gröna obligationer så devalverade de alla sina andra obligationer genom att investerare börjat tänka att deras andra obligationer är bruna. Men för Världsbanken är så verkligen inte fallet utan deras vanliga obligationer är också gröna men de som de emitterar som gröna är mörkgröna. Fredrik Spärlin på Swedbank säger att ESG blir allt större och med största sannolikhet är det gröna obligationer som drivit på det att bli så stort. Han tror det kommer komma mer olika hållbarhetskoncept för alla vill stå ut på något sätt och bidra. Marika Dimming på Swedbank lyfter även hon fram Sociala obligationer som en konkurrerande produkt. Katya Nolvall på Swedbank säger att gröna lån är en konkurrerande produkt till gröna obligationer på sätt och vis. När gröna obligationer växer så växer även gröna lån, då allt fler banker emitterar grönt och sedan använder kapitalet till att finansiera gröna lån. Albert Olofsson säger även han att det som kan konkurrera med gröna obligationer är gröna banklån. Han säger att det beror på vilka villkor som sätts på de gröna banklånen, men om det är samma villkor som för gröna obligationer kan de konkurrera med varandra om samma kapital. Även Thomas på Vasakronan tar upp gröna lån som en produkt de också använder men menar att då bygger ofta de lånen på att banken de lånar från har emitterat en grön obligation. Kortsiktigt tänk Kärnan i all problematik kring hållbarhet menar Charlotta Sydstrand på AP7 är så länge man har en kortsiktig utvärdering och mäts på kortsiktig basis. Då står det i strid med att fatta långsiktiga beslut. Handlar om beslutsfattande och att incitamenten ska styra långsiktigt men idag styr de kortsiktigt. Även Ulf Erlandson är inne på det kortsiktiga tänket men kopplar det till emittenter. Han menar att det är synd att de ofta ser den kortsiktiga kostnaden. Han tror även att det är många positiva effekter som inte kan räknas hem mot kostnaderna. Detta innefattar till exempel att investerarna ser att det är ett företag som aktivt funderar över framtida risker i termer av klimatförändringar. Det visar att företaget har en förståelse för bolagets totala risker. Ulf menar att denna kunskap hos investerarna kan göra att de även börjar investera i den vanliga obligationen. Detta leder i det längre perspektivet till att företaget totalt sett sänker sina finansieringskostnader. Ulf menar även att om det kortsiktiga tänket kring kostnader stoppar mindre emittenter från att emittera grönt tycker han det är dumt eftersom det för många mindre emittenter kan vara vägen till att stora investerare har tid att engagera sig i deras emission. 67

79 4.4.3 Hur göra marknaden mer aktiv Standarder och policy Marika Dimming säger att det är svårt att göra processen mycket enklare eftersom det inte går att komma runt att som emittent av gröna obligationer så behöver man en extern granskare och man behöver ett ramverk. Marika sitter med i en referensgrupp i Fondhandlarföreningen och där diskuterar de om man på EU-nivå ska hjälpa denna marknad genom att gå in och ta kostnaden för en extern granskare. Dock är inte kostnaden så jättestor för emittenten. Isabelle Alktun på Swedbank berättar att hon ser att det har efterfrågats en standardisering för att göra det lättare för emittenter och även för investerarna som då kan jämföra olika obligationer med varandra. Isabelle säger att emittenterna är drivande i att utveckla ramverken men det som efterfrågas av investerare är främst standarder för årliga rapporteringen för att de ska bli mer tydliga och enhetliga genom att de vill ha mer lika mätvärden och data så de lätt kan jämföra. Investeraren Mats Wirdefeldt på AP3 menar att det i framtiden är viktigt att behålla enkelheten som det är idag eftersom han menar på att det inte får bli betungande för emittenten. I kontrast till detta säger Helena Lindahl på Storebrand att hon skulle vilja se väldigt mycket standarder. Helena säger att det inte är något jättestort problem med att det är så lite standarder men att det skulle bli väldigt mycket lättare för ett bolag att emittera. Hon säger även att är det standardiserat blir det billigt. Hon tror att det är bra om det blir en mer inbyggd process hur emittenterna mer standardiserat kan börja ge ut gröna obligationer. Hon ger exemplet att ha ett formulär där företaget kan fylla i rutor vart tillgångarna ska placeras. Anna Lindberg berättar att det inte får bli för mycket standarder som gör att det hämmar emittenten. Detta hände för Swedbank då de tänkte använda CBI vilket gjorde att processen att emittera grönt drog ut på tiden och blev nästan ett års arbete enligt Anna. Dock kan hon tycka att det framåt borde bli lite mer strikta riktlinjer för GBP då det är emittenten som sätter reglerna idag. Detta för att minska osäkerheten hos emittenten, men inte minst för att det blir svårt för investerarna att jämföra olika obligationer eftersom alla emittenter har olika kunskap om vad som är grönt och gemensamt för alla är nog att man i grunden inte har den expertisen när man arbetar inom finans. Carl-Henrik på Kommuninvest tycker att det inte är bra med för strikta standarder och menar att när myndigheter lägger en regel då blir den tvingande och stel. Anna Lindberg på Swedbank tror att det kan vara bra att börja från slutet gällande vad det är emittenter ska uppvisa i årliga rapporteringen för att det ska bli lättare att sätta upp vilka krav emittenten ska ha i sitt ramverk på vad som är grönt. Även Erika Wranegård tar upp den årliga rapporteringen men hon menar att det vore bra att utveckla den ytterligare. Katya Nolvall säger att med mer standarder kring vad rapporteringen ska innehålla avslöjas de företag som inte är tillräckligt gröna och investerare kommer då inte investera i dessa bolag vilket gör att det blir svårare att fuska. Det blir en naturlig/automatisk bortsortering av potentiell greenwashing. Helena Lindahl på Storebrand tror att alla förstår att det på något vis är så att alla måste dra sitt strå till stacken. Det hon tror kommer vara viktigt framåt är att fler fondförvaltare och finansiella kapitalägare skriver in i mandaten att vid val mellan två företag ska man välja det med bäst hållbarhetstänk. Det kommer driva att kapital går åt den riktningen och företag som inte är hållbara kommer ha svårare att få tillgång till marknaden och finansiering. Det tror hon kommer driva företag mot en mer hållbar riktning. Helena säger att gröna obligationer är en del av en samhällsutveckling och inte ett isolerat finansinstrument. Emittent X berättar att vissa av deras investerare vill ha tydligare, mer strikta och hårda definitioner/mätetal som ska 68

80 uppfyllas för att obligationen ska ses som grön. CEO:n för Emittent X menar att de emittenter som är seriösa och emitter gröna obligationer kommer tycka att det är bra med striktare standard och ger en enhetligare grön marknad med fastställda krav och villkor. De menar att det är bra att driva det åt det mer standardiserade hållet men poängterar dock att man även måste se till att inte bara vända sig till de riktigt stora bolagen. Detta är en aspekt även Erika Wranegård lyfter fram då hon menar på att det är viktigt att vi verkligen får med oss alla att börja titta på hållbarhet och se hur vi ska påbörja skiftet mot en fossilfri ekonomi. Albert Olofsson på Atrium Ljungberg säger att det eventuellt skulle finnas ett tydligare regelverk som gäller generellt för gröna obligationer. Eventuellt olika nivåer på gröna obligationer och hur de ska klassas in. Det finns en typ av klassificering som Cicero använder med ljusgrön, mellangrön och mörkgrön. Han menar att det är något man kan tänka på att ha framåt ska gälla mer övergripande och att man då har ett regelverk för den klassificeringen. Thomas Nystedt på Vasakronan menar på att marknaden för gröna obligationer växer av sin egen kraft. Detta är en marknad som skapat sig själv, det är ingen som har reglerat den till att bli så här utan Thomas tror att den kommer växa. Speciellt ju mer investerare det kommer som vill köpa. Thomas tror att det kan hämma marknaden om det är för strikt och reglerat. Men vore bra om det var krav på att följa GBP. Sen tror han att efterrapporteringen kommer att bli viktigare. Idag granskas de flesta bara innan när ramverket tas fram. Därefter är det egentligen ingen som följer upp att pengarna gått till projekten som lovats och att kraven uppfylls menar Thomas. Detta är något som Vasakronan kikar på för framtiden. Det tror han många investerare kommer börja efterfråga. Även Johan Forsblom på Swedbank Robur säger att i framtiden kommer nog genomlysning vara en viktig del för fler aktörer och ser fram emot att kreditinstituten succesivt börjar verifiera gröna obligationer. Moodys genom GBA (Green Bond Assessment) och S&P genom GBE (Green Bond Evaluation) säger Johan. Uppmuntra till diversifiering: ökat utbud och fler sektorer Marika Dimming och Fredrik Spärlin säger att marknaden skulle vilja se ett större utbud av gröna obligationer och se lite andra emittenter från andra sektorer. Katya Nolvall på Swedbank ser samma sak och berättar att från varje konferens kopplad till gröna obligationer som hon varit på har konklusionen varit att varje bolag kan emittera grönt genom att se över deras verksamhet, lokaler och processer. Då går det alltid att identifiera några typer av projekt som leder till förbättring kopplat till miljön. Anders Bewiz på Folksam tror det kommer behövas mer arbete kring företagsobligationer och diskuteras hur det går att underlättar investeringar som har hållbar prägel för bolag i fler olika sektorer än idag. Han säger även att om man arbetar på ett smutsigt företag hoppas han att man framåt i alla fall tar de delar man kan och utvecklar till mer hållbara. Helena Frisk på Swedbank Robur tar upp att det är viktigt framåt att uppmuntra diversifiering inom det gröna utbudet gällande bransch och kreditkvalitet då vissa sektorer saknar helt gröna obligationer och att det framförallt finns gröna obligationer inom övre investment grade segmentet (BBB till A). Pontus von Essen lyfter fram att ett fundamentalt problem är att det inte finns tillräckligt många investeringsalternativ. Idag investerar AP7 i SEK men den största andelen av de gröna obligationer som emitteras görs ju inte i Sverige eller i SEK. Det är därför viktigt att för att investera i denna marknad måste man kunna investera i andra valutor, framförallt i USD eller EUR. Det kommer alltid vara så eftersom det är där mest projekt som främjar hållbarheten finns. 69

81 Anders Bewiz på Folksam säger att det är viktigt att det finns stora investerare som vågar gå in på marknaden för genom att någon börjar så blir andra aktörer och konkurrenter intresserade och vill göra samma sak vilket gör att det sprids. Kunskapsspridning Emittent X menar att det behövs skrivas mer om gröna obligationer. Viktigt att framåt verkligen sprida budskapet om gröna obligationer och gröna marknaden. Isabelle Alktun på Swedbank är inne på att det kunskapsmässigt behövs höjas en nivå. Det är inte en svår produkt men många tror det vilket gör att många avstår och inte sätter sig in i det. Erika Wranegård på Öhman tror att det behövs en bredare kunskap gällande hur man tittar på risk kopplat till hållbarhet. Som förvaltare investerar man i många olika sektorer och då ska man kunna verifiera de årliga rapporterna på dessa. Erika tror inte investerare har den kunskap som behövs för att veta exakt vilka mätetal och parametrar som de olika emittenterna borde visa i sin årliga rapportering. Så därför måste man bredda kunskapsbasen. Även om det är många som är väldigt duktiga på gröna obligationer är det relativt nytt vilket gör att alla håller på att lära sig dessa frågor. Även Ulf menar att kunskap hos investerarna borde breddas men lyfter fram att fler borde börja försöka handla gröna obligationer som om de vore vanliga. Han menar även att marknadens integritet hotas då vissa stora investerare går ut och säger ett belopp de ska investera i grönt under året. Ulf Erlandsson på Strukturinvest säger att det behöver komma mycket mer utbud på marknaden. Ulf menar därför på att emittenterna får komma med vad som skulle vara enklast för dem för att komma fram och ge ut mer grönt. Han hoppas på att det framåt inte bara ska handla om att det är en kostnad att emittera grönt utan att emittenterna får höra och förstå att det handlar om att de sänker hela kapitalkostnaden för hela bolaget. Han menar att det även visar att emittenten är ett smart företag och som då uppfattas som en bättre kreditrisk vilket gör att de får billigare investeringar överlag. Ulf hoppas att detta sprids till emittenterna. Ulf hoppas att man ska lyckas bredda emittenternas perspektiv så att de ser det ur i det breda finansieringsperspektivet och visa på att andra som emitterat grönt handlar bättre längst hela kurvan och inte bara vid gröna obligationer. Kommuninvests lösning med en extern miljökommitté är en unik lösning som redan nu börjat sprida sig ut i världen. Carl-Henrik Arosenius på Kommuninvest berättar att de har ett samarbete med Finlands motsvarighet som också håller på att sätta upp en extern miljökommitté. Marika Dimming och Isabelle Alktun säger att tack vare att Bloomberg har anammat detta så gör det att det är lättare att hitta information om gröna obligationer. Med mer kunskap växer också marknaden. Benchmark, mätetal och index Anna Lindberg på Swedbank säger att det behövs sätt att ta fram data. Det handlar mycket om datahantering på nationell nivå i Sverige för att emittenterna ska kunna bedöma bättre. Nu har man börjat ta fram jämförelsetal inom Europa så att det lätt ska gå att se för investerarna hur olika obligationer förhåller sig till varandra, även internationellt. Anna tar även upp benchmark som något som behövs framåt. Även Anders Bewiz tar upp att de vill ha lite olika index. Han berättar även att de vill kunna ge ett mer enhetligt svar än som det är idag där man endast ser vilka projekt pengarna har bidragit till. Anders berättar att de nu därför har en 70

82 grupp som sitter och funderar på hur detta ska ske och vad för frågor man måste ställa till emittenterna för att kunna visa resultatet på en mer aggregerad nivå. Erika Wranegård berättar att Stockholm Green digital finance tittar på hur man ska kunna använda blockchain teknik för att verifiera den gröna delen av gröna obligationer. Det tror Erika kommer vara bra för det kommer göra så vi kan skapa mer automatiserade årliga rapporter och då börja läsa av datapunkter vilket gör att teknologin gör arbetet och emittenten slipper göra rapporten. Då kan det bli en mer frekvent uppdatering än endast en gång per år och det minskar administrationskostnaderna av det. Identifiera framtida investeringar/projekt och Påtryckning Istället för att börja sätta ramar för tidigt eftersom det nästan snarare kan frysa en process tror Charlotta att man bör prioritera att ta fram fler bra investeringar/projekt. Charlotta säger därför att det behövs politiker som skapar incitament för att projekten ska bli till och investeras i. Hon menar även att innovativa finansieringslösningar där staten kanske kan gå in och dela på eller ta risken vore bra att se över i framtiden. Detta för att AP7 har ett avkastningskrav och därför måste de ha en avkastning som är rimlig på deras investerade kapital och då är det höga krav som ställs. Då finns det inte så mycket de kan investera i, vilket är synd i ett hållbarhetsperspektiv eftersom AP7 har mycket investeringsvilligt kapital om de bara kan investera pengarna till de villkoren de behöver. Därför menar Charlotta att det finns ett ganska starkt incitament för stater och mellanstatliga organisationer samt utvecklingsbanker att faktiskt låsa upp deras kapital genom att hjälpa till att ta risker. Även Fredrik Spärlin på Swedbank är inne på att det kommer vara viktigt att komma på innovativa sätt att få stora projekt finansierade via gröna obligationer. Anders Bewiz på Folksam berättar att de försöker trycka på för att fler ska emittera grönt. Till exempel för kommuner så försöker de att signalera vad de skulle kunna göra för gröna projekt som Folksam och KPA är intresserade att investera i. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att de ibland lyfter fram om det är någon viss emittent som skulle vara intressant att köpa grönt ifrån om de tycker att de passar bra. Även Helena Lindahl försöker driva på emittenter att emittera grönt. Hon berättar att hon är ute och pratar med alla företag. Ibland ser hon tillgångar i företag som hon tycker att de ska finansiera via gröna obligationer. Då ringer hon upp det företaget och berättar det. Helena arbetar mycket med att driva på gröna finansieringar och hon menar att det är viktigt att göra för annars blir det inget. Hon tror emittenterna känner sig stärkta av att investeraren kommer och säger att de anser det vara grönt. Hon tror även med tanke på den efterfrågan det är idag så kommer fler företag behöva köpa det faktum att även om gröna obligationer inte erbjuder något extra i deras gröna arbete så ligger det i vindens riktning att man ska göra det och vara mer transparent och visa vad pengarna används till. Då kommer det att attrahera en annan typ av investerargrupp. Mats Wirdefeldt på AP3 säger att det vore bra med större emissioner för att då blir det större likviditet. Kunderna driver på Emittent X säger att om ett företag har stora högt profilerade kunder som ligger på om att de ska emittera grönt/vara hållbara så måste företagen anpassa sig. Isabelle Akltun menar på att det krävas att vi privatpersoner börjar bry oss om var våra pengar som sparas till tillexempel vår pension och då trycka på att vi vill att de ska bidra till en hållbar framtid. 71

83 Staten kan bidra Marika Dimming på Swedbank säger att det vore väldigt bra om staten gav ut en grön obligation för att visa vägen. Sverige som är ett så pass hållbart land bör ha många möjligheter att finansiera något grönt projekt. Detta säger även Erika Wranegård. Hon tror att vi kommer få se fler gröna statsobligationer och hon menar på att det vore bra för då kan de gå in och sätta en standard för hur de vill att årliga rapporteringen ska vara vilket förhoppningsvis kan vägleda andra företag att faktiskt emittera grönt och veta hur de ska rapportera. Även AP7 tar upp att staten borde emittera en grön statsobligation. Thomas Nystedt på Vasakronan tror att det vore bra om svenska staten emitterade en grön obligation eftersom det kommer lyfta frågan ytterligare. Han tar även upp att man kanske behöver göra som i Singapore där man ger företagen bidrag för att sätta upp ramverk. Något liknande skulle kanske vara bra att sätta till. Thomas säger dock att själva ramverket i sig inte är så dyrt att ta fram. Kan man få bidrag i kombination med ett ramverk på plats tror han det kan vara till hjälp. Då kommer man nog troligen få ut mest miljönytta också. Anders Bewiz på Folksam tror att lagar och regleringar i samhället kommer hjälpa till i den här processen. Han tycker begränsningarna av utsläpp i vissa städer är en bra väg att gå och det påverkar också hur alla ska investera på olika sätt vilket gör det lättare för Folksam att investera i grönt. Även Ulf Erlandsson på Strukturinvest tror att så småningom kommer vi få en differentierad belåningskostnad beroende på om saker är gröna eller inte. Detta för att politiker kommer driva det här framåt på något sätt. Han menar att det handlar om att driva människor att titta på miljödimensionen av vad man konsumerar och vilka investeringsval man gör. Det tror han kan bli enormt kraftfullt. Bankerna kan bidra Marika Dimming säger att bankerna kan hjälpa till genom att själva emittera gröna obligationer och ge ut gröna lån. Hon berättar att det är något Swedbank börjat göra nu. Kommer Swedbank, eller någon annan bank, ut billigare med sin obligation kan de erbjuda gröna lån som då är billigare. Detta förs då direkt över till kunderna som vill låna grönt det vill säga att de också får en lägre kostnad. Även Ulf Erlandsson på Strukturinvest säger att det är bra att banker har börjat emittera mer grönt. Detta för att han hoppas att det blir en större aktivitet kring hållbara investeringar, då han tror att banker på väldigt många ställen kan plocka upp sina gröna delar i böckerna och separerar dem så att dessa kan finansieras med gröna lån. Ulf menar att det finns en jättestor möjlighet där men att sett till de gröna obligationer som är utgivna av banker i Sverige idag är det tre stycken och de står för ca 15 miljarder SEK vilket sett till bankernas låneböcker är väldigt, väldigt lite. Där hoppas han att banker framåt ska börja kunna plocka fram hållbara projekt även när privatpersoner ska investera i något hållbart så att de kan få ett grönt lån. Han hoppas därför att man framåt som privatperson kommer få bättre finansieringskostnader om man ska låna till något miljövänligt. Detta för att det är viktigt att få människor att ändra sina konsumtionsmönster, det är bara då man får en riktig förändring. Därför kommer bankerna framåt spelar en viktig roll då dessa kan hjälpa till att styra detta. Även Emittent X menar på att det framåt kommer vara bra att bankerna har börjat ge gröna lån vilket gör att de kan emittera gröna obligationer. De anar att det kommer kunna utvecklas mycket framåt. Emittent X tar upp att i framtiden kanske bankerna skulle kunna påverka sina kunder med miljökrav. De säger även att inom fastighetssektorn där mindre aktörer inte kan certifiera sina fastigheter, och därmed har svårt att vara med på gröna obligationsmarknaden, skulle banken kunna möjliggöra detta genom att sätta upp en kravlista som gör att de inte behöver certifiera sig. Istället fungerar kravlistan som en certifiering om aktörerna ser till att uppfylla kraven. 72

84 Kan handla om att ta fram en kravlista på att det ska finnas cykelparkering, ta hand om avfall osv. Detta menar Emittent X skulle möjliggöra för att på sikt få en större grön obligationsmarknad. Katya Nolvall på Swedbank är inne på att framåt kommer det vara fler banker som kommer driva marknaden framåt och kan hjälpa emittenterna att se över deras process och affär för att identifiera vad som är grönt. Enkelhet Anders Bewiz på Folksam lyfter fram att det vinnande konceptet och en del i deras framgång är att de har gjort det så enkelt som möjligt för sig själva för att komma framåt. Han menar på att man måste förstå att marknaden är under utveckling och att allt inte finns på plats. Han menar på att man får acceptera det och istället tycka att det är spännande att få vara med på färden och bidra till dess utveckling. De tar myrsteg varje dag och lär sig. Anders lyfter även fram att han verkligen tror på att den riktiga utvecklingen sker genom aktörer som Folksam eller deras konkurrenter som börjat investera mycket i gröna obligationer. Han säger att det gör så att marknaden utvecklas eftersom man lär sig vad som fungerar eller inte. Han tror det är på varje-dag-händelserna där man utvecklas och tar sig framåt. Han menar på att det är svårt att ställa alla frågor rätt från första början, men att självklart ska man läsa på och lära sig så mycket det bara går. Om han tittar tillbaka på tiden då de köpte den första gröna obligationen ser han hur mycket han och hela organisationen lärt sig under det senaste året kring just gröna obligationer. Han menar på att de aldrig skulle ställt de frågor de gör idag om de inte hade börjat gå när de gjorde det. Han tycker att de lärt sig väldigt mycket på Learning by doing. Även Helena Lindahl berättar att enkelheten var ett vinnande koncept för dem. Det de gjorde var att strukturera den gröna obligationsfonden som vilken obligationsfond som helst. De bestämde sig för att inte skriva om mandaten och hantera gröna obligationer inom ramen för vanliga. Helena berättar att de därför fick en bra start med gröna obligationer och är idag världen störst gröna obligationsfond. Eftersom allting med gröna obligationer är detsamma som vanliga bara med mer fokus på hållbarhet kunde de snabbt komma igång. Därefter utvecklade de en hållbarhetsprocess så att de inte bara investerar i samma obligationer som innan fast gröna. Erika Wranegård på Öhman säger att FN:s mål har skapat ett gemensamt språk och Erika tror att samma sak gäller för gröna obligationer. Det bästa draget man gjort var att göra det så enkelt att kalla det grönt för man förstår direkt vad det innebär. Hon menar att framåt är det bra att tänka på att alla komplicerade koncept som går att förklara på ett enkelt sätt, då kan man lyckas. Prisskillnad leder till förändring Carl-Henrik menar att om det blir en prisskillnad på gröna obligationer och vanliga så kommer det trigga ännu fler hållbara projekt. Detta eftersom Kommuninvest fått höra från vissa av deras medlemmar är att de har potentiella projekt som skulle kunna finansieras med gröna lån om de gjorde vissa förbättringar men att det blir för kostsamt att ändra om alla ritningar men att de är beredda att göra det om de kan få billigare utlåning. Carl-Henrik säger att detta är en intressant men en känslig fråga för att när Kommuninvest säljer sina gröna obligationer i marknaden så är det marknadspris vilket bestäms av utbud och efterfrågan. Priset på gröna pengar beror således på hur stor efterfrågan är på marknaden och hur stort 73

85 utbudet är. Även Emittent X menar på att prisskillnaden är något de hoppas på framöver då de tycker att det ska vara billigare att förändra miljön till det bättre. Investeraren Ulf Erlandsson som egentligen är skeptisk till kommunikationen kring prisskillnaden säger att om en emittent ger ut en grön obligation och erbjuder en lägre ränta, till exempel om en bank gör det och då lånar ut gröna lån där de erbjuder en lägre ränta till de som investerar i grönt. Då kanske Ulf kan tänka sig att sänka sitt räntekrav på den gröna obligationen lite också. Att man på något sätt delar på det så att det definitivt bidrar till billigare finansiering för gröna projekt. Då har man gjort en förändring menar han. Annars är Ulf emot att man låter de gröna obligationerna att bli dyrare men om de direkt kan visa att det leder till lägre finansieringskostnader på lånen till gröna projekt för slutkonsumenten så är det ett sätt att motivera det i alla fall. Kommunikation kring prisskillnad Ulf Erlandsson menar att det är fel att kommunicera att en emittentens gröna obligationer inte handlar som deras motsvarighet i icke-gröna obligationer. Där har man använt sig av ett selektivt urval, inte en marknadsprissättning som Ulf är överens med. Han menar att vissa av dessa tendenser går att se men att det fortfarande är metodologi fel. Han tror att många på bankerna idag kommunicerar detta för att visa emittenterna att de borde emittera grönt genom att de får billigare finansiering. Ulf tror att man där går fel eftersom en del institutionella kunder inte har möjlighet att köpa gröna obligationer eftersom de inte får handla obligationer som ges ut till ett överpris, inte ens för att obligationen är grön/hållbar. Han tar upp APfonderna som exempel då de inte får göra avkall på avkastningen trots att obligationen är grön. Kommunicerar man då ut tidigare att den gröna obligationen kommer vara dyrare för investerarna tror Ulf att det framåt kommer skapa problem. Växa av egen kraft/mäktar med Isabelle Alktun på Swedbank säger att marknaden behöva växa i den takten som bolagen mäktar med, då växer de gröna tillgångarna på ett naturligt sätt än om vi stressar på för då kommer man stoppa in sådan som är halvgrönt i den gröna obligationen och det utgör ett hot för marknaden. 74

86 5. Analys och Diskussion I analysavsnittet kommer först en analys från de tre aktörernas perspektiv göras där vardera grupp med aktörer analyseras för att finna de gemensamma delarna inom gruppen. Därefter kommer en analys och diskussion göras utifrån de tre aktörernas gemensamma delar och tidigare litteraturstudie för att finna marknadens hinder och drivkrafter. 5.1 Analys av vardera aktör Utifrån empirimaterialet har matriser skapats för vardera respondentgrupp emittenter, bank och investerare. Syftet med matriserna är att kunna identifiera likheter och skillnader i respondenternas erfarenhet och synsätt dels inom vardera grupp men även mellan grupperna. Varje matris presenteras var för sig med beskrivande och jämförande text för att finna vad de inom gruppen gemensamt tar upp och vad det är som skiljer dem. Därefter kommer de olika gruppernas resultat jämföras för att sedan mynna ut i vilka som är de kollektiva slutsatserna samt vilka drivkrafter och hinder den gröna obligationsmarknaden innefattar Emittenter Övergripande gemensam vy för emittenter Matrisen nedan visar svaren för respondenterna som är emittenter. Respondenterna innefattar tre aktörer från fastighetssektorn, en aktör från kommunsektorn och en aktör från banksektorn. Alla är med på gröna obligationsmarknaden men har varit aktiva under olika låg tid där den ena emittenten gav ut den första gröna företagsobligationen i världen år 2013 till en emittent som emitterade sin första gröna obligation under skrivandets gång av uppsatsen Emittenterna har en relativt gemensam bild över definitionen av gröna obligationer, trender på marknaden, positiva effekter och avgörande förändringar och processer de behövt göra. De skiljer sig mer kring delarna som handlar om framtida potential och hinder för framtida obligationsmarknaden samt hur den kan bli mer aktiv. Där är det snarare några enstaka saker som de alla lyfter fram. Deras bild av vad definitionen av en grön obligation är överensstämmer och de har identifierat många liknande trender i samhället. Trenderna som identifierats av alla emittenterna är att det sker en stor tillväxt på gröna obligationsmarknaden, efterfrågan är större än utbudet och att de ser och har upplevt en prisskillnad mellan deras gröna och vanliga obligationer. Motiven till inträde på marknaden kan delas in i två grupper där de som varit med länge initierades till gröna obligationer via en bank medan de som emitterat för första gången under de senaste två åren har sett en så pass stor efterfrågan vilket har gjort att de tagit steget in på marknaden. De positiva effekterna som är gemensamma för emittenterna innefattar att de lyckats bredda investerabasen, internt kunnat koppla samman avdelningar och att de fått mycket positiva reaktioner från marknaden. Alla emittenter tar upp att gröna obligationer innebär mer arbete och alla har fått ta fram nya processer främst kopplat till uppföljningen och årliga rapporteringen. Gemensamt för emittenterna är att de tar upp att tillväxten på marknaden är en potential för marknaden samt att det kommer behövas många framtida investeringar i hållbara projekt och i projekt skapade av klimatförändringarna. När det kommer till hinder är det flera olika aspekter som lyfts fram men den som flest presenterat är förekomst av greenwashing. Standarder är något alla emittenter anger som åtgärd för en mer aktiv marknad där fyra av emittenterna är inne på att 75

87 mer gemensamma standarder förenklar för både emittent och investerare men de får inte vara för strikta standarder för då hämmar de utvecklingen. Tabell 5.1. Presentation av emittenternas svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden. 76

88 Analys av matris för emittenter Det vi kan utläsa i matrisen är att definitionen av gröna obligationer överensstämmer respondenterna emellan där de alla följt GBP och haft en extern granskare på sitt gröna ramverk. När det kommer till trender menar alla respondenterna på att en tillväxt sker på marknaden. En ytterligare trend alla emittenter ser och har upplevt är att det är en prisskillnad mellan deras gröna och vanliga obligationer. De flesta tar även upp trenden om större utbud och efterfrågan men där är det inte lika tydligt uttalat av alla respondenter utan det kan ses både direkt och indirekt. Detta eftersom vissa av emittenterna tagit upp trenden medan några menar på att utbudet är lågt alternativt att efterfrågan är hög. Motiven till inträde skiljer sig någorlunda mot varandra och det finns inte något genomgående motiv som alla delar. Det som går att se är att de som var tidigast på marknaden har liknande motiv och de som kommit in senare har andra. Motiven har alltså ändrats under de fyra åren vilket troligen bygger på marknadens utveckling samt på de positiva effekter som upptäckts via de första emittenterna. Gemensamt för de som tidigt emitterade gröna obligationer är att dessa inte själva kom på att de skulle göra det utan att det initierades av en bank. Båda dessa hade då breddningen av investerarbasen som ett motiv till inträde på marknaden. De som emitterat senare menade på att de såg en stor efterfrågan på marknaden och då började överväga gröna obligationer. De har även tagit upp några andra motiv till inträde vilka vi kan se speglar några av de positiva effekter som de första emittenterna upplevt. Gemensamt för alla emittenterna som intervjuats är att de är väldigt positiva till gröna obligationer och tar upp många positiva effekter som uppkommit efter att de emitterat grönt som de inte hade tänkt på innan/räknat med. Alla har breddat investerarbasen vilket de flesta troligen varit relativt medvetna om skulle kunna ske. De flesta av dem lyfter fram att de internt lyckats koppla samman avdelningar så att de nu arbetar med finans och hållbarhet tillsammans. Alla berättar även om att de fått väldigt positiva reaktioner från marknaden. Två av dem lyfter fram att det inneburit bra PR för dem. Det är Vasakronan vilka emitterade den första gröna företagsobligationen och genom det fått mycket publicitet. Den andra är Kommuninvest vilka dels har en unik lösning genom sin miljökommitté som varit väldigt uppskattad och att de genom flera kommuner som medlemmar kan emittera väldigt stora volymer, större än om varje kommun hade emitterat själv. Kommuninvest har därför gett ut tre av Sveriges största gröna obligationer och är därav Sveriges största emittent av grönt. Detta har i sin tur gjort att de fått mycket uppmärksamhet. Prisskillnaden tar även flera upp som en positiv effekt där de alla dock menar på att detta beror på den stora efterfrågan. Det är endast en respondent som nämner att det för deras andra obligationer också blivit billigare, att de dragits med. Två berättar även att dialogen med investerarna har förändrats och att det nu är mycket mer fokus på hållbarhet och att det är lättare att få kontakt. Kopplat till förändringar menar alla att det krävs mer arbete än att emittera en grön obligation. Dock menar majoriteten att så fort ramverket och processerna är på plats är det som att emittera en vanlig obligation. De tar även upp att nya processer har behövts där majoriteten lyfter fram processer kopplat till uppföljning och rapportering. Det är endast en som lyfter fram att det är dyrare. Potentialen för framtida gröna obligationsmarknaden som emittenterna ser är dels att det kommer vara fortsatt tillväxt där två av dem till och med tar upp målsättningar de satt gällande att växa sin andel gröna obligationer ännu mer. De andra säger det inte lika uttalat men pratar om att de framåt kommer emittera fler gröna obligationer. Två av emittenterna tar 77

89 upp prisskillnaden som en potential för framtiden då det tror och hoppas på att det ska bli billigare att förändra miljön. Tre stycken menar även att potentialen för gröna obligationer att växa i framtiden är stor på grund av alla projekt som kommer behövas genomföras dels för att minska klimatpåverkan och dels det som klimatpåverkan orsakar. En lyfter fram att den ser mycket standarder som en potential i form av att det ska skapa en konsensus vilket gör det lättare för emittenter att veta vad de ska leva upp till samt för investerare att följa upp. Det är även en som lyfter fram att det i framtiden kommer vara många investerare som måste investera i gröna obligationer eftersom de satt upp det i deras miljöpolicys. En tredje respondent lyfter fram att genom att det blivit och kommer vara svårare att få banklån så kommer det möjliggöra för fler gröna obligationer. När det kommer till hinder för gröna obligationsmarknaden skiljer sig respondenternas svar då det inte som på många av de andra områdena ovan finns något som alla lyfter fram. Det som tre ändå tar upp är att ett hinder skulle kunna vara greenwashing, vilket innebär att det är en emittent som inte lever upp till kraven i det gröna ramverket. Därför menar de att emittentens ambitionsnivå till vad som är grönt kommer kunna vara ett hinder. Där säger en av respondenterna att greenwashing kommer komma någon gång. De som inte tog upp greenwashing menar på att hinder kan vara att det är vissa strukturella problem i form av hur det ska organiseras och kommuniceras internt gällande gröna obligationer. Två av respondenterna lyfter fram att för strikta standarder är ett problem för marknaden framåt. En av de andra menar dock på att mycket standarder är bra men att det viktiga är att då inte glömma de små företagen som inte har samma kapacitet eller ens kan uppnå vissa krav. En av respondenterna berättar hur processen att emittera grönt tog nästan 1 år för att de valt för strikta standarder som sedan inte gick att genomföra på grund av att inte rätt jämförelsevärden fanns att tillgå på marknaden. En emittent tar upp vikten av att det finns projekt som behöver finansiering. En annan tar upp att en svagare marknad kan påverka graden av hur aktiva emittenter är när det kommer till att emittera grönt. Denna respondent är inom fastighetsbranschen och menar på att när det gått bra inom branschen kan många, även mindre aktörer, lägga den extra tid och kostnad det innebär med gröna obligationer men vid sämre tider kanske detta inte prioriteras. För att göra marknaden mer aktiv lyfter alla emittenter fram standarder som ett sätt att förenkla genom en mer samlad bild av vad som räknas som gröna obligationer samt vad investerarna vill ha i rapporteringen. Fyra av emittenterna är inne på att mer gemensamma standarder förenklar för både emittent och investerare men de får inte vara för strikta för då hämmar de utvecklingen. Medan den andra snarare tycker att det är bra att standardisera mycket men att detta så måste anpassas så att inte små aktörer utesluts. Två emittenter tar upp att för att få marknaden mer aktiv behövs det mer kunskap där den ena menar att det bör skrivas mer om det och den andra lyfter fram att vi måste försöka påverka internationella aktörer genom att lära ut vad som fungerar här. Det är endast en emittent som tar upp att det i framtiden borde skapas benchmark och att det behövs tas fram mätetal och data för att förenkla för emittenter vid rapportering och för att få rapporteringen att bli mer lika. Det är även bara en emittent som tar upp vikten av att kunderna driver på. Å andra sida lyfter en annan emittent inom fastighetssektorn upp att de fastigheter de certifierar är mer eftertraktade och därför får ett högre marknadsvärde vilket driver dem. 78

90 Det är en emittent som lyfter upp två aktiviteter staten kan bidra med varav en är att de själva bör emittera en grön obligation och den andra innefattar bidrag till företag som sätter upp gröna ramverk. Förutom att staten kan bidra är det en emittent som lyfter fram att banken kan hjälpa till dels genom att emitter gröna obligationer och därigenom ge ut gröna lån. Denne lyfter även upp att banken kan hjälpa till med att sätta upp krav för vad som kan ses som grönt till mindre aktörer som till exempel små fastighetsbolag vilka inte kan certifiera sina fastigheter. Genom att uppfylla bankens satta krav blir det som en certifiering. Till sist är det även två emittenter som lyfter upp att prisskillnaden faktiskt leder till fler gröna projekt och därför menar på att det kan vara en viktig faktor för att framåt få marknaden mer aktiv Investerare Övergripande gemensam vy för investerare Matrisen nedan visar svaren för respondenterna som är investerare. Respondenterna innefattar sju aktörer totalt där det är tre pensionsfonder, tre fondbolag och ett försäkringsbolag. Hur stort fokus investerarna lägger på gröna obligationer skiljer sig åt, där en av dem representerar världens största gröna obligationsfond vilken består av gröna obligationer, några av de andra har istället ett ESG-fokus och några har börjat med gröna obligationer som en del av den stora portföljen. Alla investerarna är aktiva på gröna obligationsmarknaden men har varit aktiva under olika låg tid där två av investerarna varit med sedan början av gröna obligationsmarknaden 2008 till en investerare som handlat en obligation men har som ambition att utveckla kraven för kreditfonden för att kunna ta in fler gröna obligationer i framtiden. Investerarna har en relativt gemensam bild över definitionen av gröna obligationer, trender på marknaden och framtida hinder. Motiven till inträde på marknaden skiljer sig åt men i grund och botten strävar investerarna efter att kunna påverka till att det blir en hållbarhetsmässig förbättring. Alla är väldigt positiva till gröna obligationer och de positiva effekter de lyfter fram är inte gemensamt för alla men det är åtminstone 2-3 investerare som upplevt samma. Detta innefattar positiva reaktioner från kunder, nya sätt att kommunicera, det är bra PR, de kan vara med och bidra och att gröna obligationer är en bra investering både avkastningsmässigt och kopplat till risk. Flera av dem menar att det innebär mer arbete kopplat till både investering men inte minst vid uppföljning. Potentialen för en framtida grön obligationsmarknad ser de dels i tillväxten och att marknaden fortfarande bara är i uppstarten samt dels kring påtryckning från kunder. Den gemensamma bilden för investerarna är att standarder både ses som en potential men även ett hinder. Slutsatsen är att det framåt kommer att vara bra med lite mer standarder kring att vad som ska ingå i gröna ramverket men framförallt kopplat till återrapportering. Det alla trycker på är att det inte får bli för strikta riktlinjer och standarder. Andra hinder de gemensamt ser är greenwashing, fler märkningar av hållbara obligationer kopplat till ESG och att det inte varit så pass stort tryck på hållbara fonder som de hade trott. De menar även att ett hinder är att de inte får med sig alla, de som är engagerade är långt fram medan många andra inte är det och de är långt efter. Förutom lite mer standarder menar många investera att det framåt är viktigt att framtida projekt identifieras och att det tas fram innovativa lösningar kring hur risk ska hanteras och hur projekt ska bli lönsamma. Detta för att det ska finnas aktörer som vill investera men även för att investeringsvilligt kapital ska kunna användas inom de villkor som investeraren måste leva upp till. 79

91 80

92 Tabell 5.2. Presentation av investerarnas svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden Analys av matris för investerare För investerarna är definitionen av vad som är en grön obligation lika där de alla lyfter fram gröna ramverk som följer GBP och att det ska vara en extern granskare. Det skiljer sig lite åt om det är ett krav på extern granskare eller om det är att föredra. När det kommer till att investera i bruna företag skiljer sig bilden lite åt där en respondent inte investerar i bruna företag utan vill att hela verksamheten ska vara grön medan några av de andra är öppna för att investera i företag där det verkligen blir en förändring men att detta då ska vara ett engagemang som genomsyrar hela företaget där man visar på att man ska gå mot något bättre. Några av fonderna är även fossilfria vilket gör att dessa inte kan ta in obligationer från företag med för stora fossila avtryck. När det kommer till trender tar investerarna upp många trender de ser och flera av dem överensstämmer med varandra. Att det sker en tillväxt på marknaden är en gemensam bild dock lyfter en investerare fram att förändringen och marknaden går långsamt sett till hur långt den hade kunnat vara idag. Dock menar respondenten att den växer explosionsartat sett till total mängd obligationer. En annan trend alla investerare tar upp är att det idag är större efterfrågan än vad det är utbud på marknaden. Det är fem stycken investerare som tar upp det 81

93 medan två mer indirekt säger det genom att de berättar att det är litet utbud, men att det har ökat, och att de sedan även berättar att efterfrågan också har ökat. Det är många av emittenterna som trycker på att utbudet har ökat i from av nya emittenter vilket ger ett ökat utbud av företagsobligationer och fler olika sektorer. Förutom fler emittenter lyfter nästa alla fram att efterfrågan har ökat och det är tre stycken som berättar att är institutionella investerare som investerar i gröna obligationer. En av investerarna menar att det idag är fler typer av investerare där allt fler har stora ambitioner kring gröna obligationer. Samma investerare lyfter även fram att investerare idag tittar mer på vilka emittenter man investerar i och ser på hur de arbetar för att skapa en mer hållbar framtid det vill säga mer fokus på ansvarsfulla investeringar. Detta stämmer överens med vad investerarna lyfte fram kring investeringar i bruna företag där de flesta ville att hela företaget de investerar gröna obligationer i faktiskt ska bidra med en förändring samtidigt som de hållbara ambitionerna ska genomsyra hela företaget. Trots att det blir fler emittenter och investerare samt att ambitionerna ökar berättar en av investerarna att det är stor skillnad på hur långt man har kommit i processen kring gröna obligationer. De som är inne på detta har kommit väldigt långt, men de andra är långt efter. Den tredje trenden som delas mellan investerarna är att de ser tendenser till prisskillnad mellan de gröna och vanliga obligationerna de senaste åren. De menar att det inte blir någon extra premie för investeraren för att de ska lockas köpa utan att det snarare blir bättre pris för emittenten. Synen på detta skiljer sig lite åt där en menar på att så fort detta uppstår investerar de inte i den gröna obligationen medan en annan investerare menar på att de ser att det ibland blir dyrare men att detta oftast går att tjäna igen på andrahandsmarknaden. En tredje menar på att de kan tycka att det är okej att det skiljer sig 1-2 punkter i avkastningen för att bidra till något hållbart. Utöver dessa trender som gemensamt delas av alla är det fyra stycken som berättar om att de upplever och ser att Sverige är i framkant och att många internationella aktörer försöker förstå och lära sig. Det är även fyra stycken som ser att flertalet investerare köper den gröna obligationen och behåller den sedan fram till förfall, så kallat buy-and-hold. Kring detta menar en av investerarna att marknaden för gröna obligationer är osofistikerad då det accepteras saker i termer av hur vissa emissioner går till som man inte hade gjort i den traditionella marknaden. En trend som lyfts fram av många investerare är att den årliga rapporteringen är svår att använda för att jämföra olika obligationer samt att det är svårt att sammanställa detta till en mer enhetlig påverkan. Dock lyfter tre fram att utveckling har skett kopplat till den årliga rapporteringen från emittenterna. En investerare berättar att de märkt att emittenterna av gröna obligationer får ett nytt hållbarhetstänk och presenterar företaget på ett nytt sätt där hållbarhet lyfts fram mer. En annan investerare berättar dock att de fått höra av en emittent att genom att börja emittera gröna obligationer ser investerarna de andra vanliga obligationerna som bruna. Investeraren menar att så inte alltid är fallet. Motiven till inträde på marknaden skiljer sig åt men i grund och botten strävar investerarna efter att kunna påverka till att det blir en hållbarhetsmässig förbättring. Gemensamt för dem är att det utgör en del i deras hållbarhetsarbete. Detta är något tre av dem uttalat berättar och att de vill göra så stor skillnad som möjligt utan att göra avkall på avkastningen. En av investerarna har det också som en del i hållbarhetsarbetet men då de endast har en grön obligation i nuläget berättar de att deras ambition är att utveckla fonden för att få ett större hållbart fokus. De resterande två investerarna har ett hållbarhetsfokus på alla sina investeringar genom att de måste uppfylla ESG-kriterier, vilket gör att grönt ses som en del i hållbarhetsfokuset. Förutom detta är det två som lyfter fram avkastningen som ett motiv till 82

94 inträde på marknaden, den ena eftersom det i början erbjöds bra riskpremier på gröna obligationer generellt sett på marknaden och då handlade det om att tjäna pengar på att byta. Den andra insåg att de kunde hedga sig från statsobligationer och såg att de kunde få en bra avkastning genom att investera i gröna kommunobligationer. När det kommer till positiva effekter är det många av investerarna som menar på att nästan allt är positivt med gröna obligationer. Många lyfter fram att reaktionerna på marknaden är positiva. Många säger att kunderna är positiva till hållbarhetsaspekten och att efterfrågan har ökat från privatpersoner. Några av investerarna lyfter fram att kommunikationen med kunderna har förändrats där en berättar att det går att ge kapitalet ett ansikte genom att det verkligen går att påvisa vilka projekt pengarna har bidragit till. En av investerarna lyfter fram att de även har inneburit mer dialog med emittenterna som emitterar grönt. Andra positiva delar på marknaden som lyfts fram av tre investerare är att det är mycket bra PR och ett sätt att få nya kontakter. Den ena investeraren insåg att genom relativt små investeringar kunde de bli den största investeraren av gröna obligationer i Sverige vilket varit uppskattat och de har därför lärt känna och kommunicerar med många internationella investerare och emittenter. En av de andra investerarna menar att det är mycket diskussioner i media och på konferenser vilket möjliggör att stora investerare kan gå ut och prata. Den tredje är inne på att de fått bra publicitet och stärkt deras varumärke genom gröna obligationer. Fem av investerarna är tydliga med att en positiv del de ser med gröna obligationer är att det är ett sätt för dem att bidra och fungera som pådrivare. Investeraren som endast har en grön obligation menar på att trots att de inte har möjlighet att investera mycket i gröna obligationer på grund av de ramar de har för fonden menar att de idag satsar på att vara pådrivare på företag och kommuner och ser att trots att de inte kan investera så driver de på företag att börjar finansiera deras projekt genom gröna obligationer. Detta gör de genom ägarstyrning där de menar att deras roll är att kanalisera finansiering till verksamheter och ha en pådrivande roll. De andra menar att genom investering i gröna obligationer kan de vara med och bidra till ett mer hållbart samhälle. En av investerarna berättar att som pensionsfond måste de investera i obligationer och då kan de lika gärna göra något bra med pengarna och samtidigt få samma effekter som en vanlig obligationsfond. Detta är dock något flera investerare lyft fram att de får frågan om från kund då många kunder/sparare tror att genom hållbarhet minskar avkastningen. Det behöver inte vara fallet enligt flera av investerarna. Fyra av investerarna tar upp att de genom gröna obligationer fått en ökad avkastning och att de trots grönare portföljer kan hålla minst samma överavkastning som deras benchmark. En av investerare berättar även att de har sett att företag som emitterar grönt ofta får finans- och hållbarhetsavdelningen att arbeta ihop vilket leder till en positiv resa för hela företaget. Detta gör att de kontrollerar risker inom bolaget bättre vilket i sin tur gör att investeraren får en bra investering. Därför har vissa investerare börjat värdera och se på risk på ett annat sätt. Det är inte endast hos emittenterna som olika interna delar börjat arbeta ihop utan en investerare berättar att det internt har fått olika avdelningar att börjat arbeta tillsammans för att få fram både ett hållbarhetsperspektiv och ett finansiellt perspektiv. Det är två investerare som tar upp att en positiv effekt är enkelheten att investera i gröna obligationer då de bara kunde byta ut redan befintliga vanliga obligationer till en likadan fast grön obligation. När det kommer till förändringen som har behövts är det tre som tydligt säger att det inneburit mer arbete kring investering och uppföljning. De menar på att det blir en dimension till på kreditanalysen samt att det sedan måste lägga mycket tid på att följa upp att det faktiskt är grönt. Graden på hur mycket mer arbete det är verkar variera då den ena 83

95 investeraren menar att det är mer arbete än med vanliga obligationer främst vid uppföljning men att de försöker begränsa det, medan en annan säger att det inneburit väldigt mycket mer arbete både innan och efter investering. En investerare menar på att det blir så mycket arbete som man vill göra det till, det går att köpa en obligation från samma emittent fast grön utan att kreditrisken förändras men vill man finns det hur mycket som helst att tillgå. En investerare menar på att de inte behövt förändra så mycket eftersom deras aktiesida redan har arbetat med hållbarhet och noggrann analys länge. Det är tre stycken som lyfter fram att de ska införa en ny process där de framåt kommer börja skicka ut rapportering till slutkund gällande de förändringar som de gröna obligationerna bidrar med. Dock lyfter alla tre fram att detta är svårt att göra nu då den årliga rapporteringen från emittenterna är väldigt olika. Tillväxt tror alla investerare att det kommer vara även framöver och två investerare lyfter upp att det finns mycket kvar att växa för marknaden innan den blir mättad. Utöver det är det inte någon framtida potential som lyft fram av alla. Dock är många inne på spåret tillväxt och där tre investerare säger att det finns otroligt många potentiella emittenter av gröna obligationer och att utbudet kommer att öka. Det är även fyra stycken investerare som säger att efterfrågan kommer öka då många av deras kunder efterfrågar hållbarhet och ESG vilket gör att det börjat växa både i Sverige och globalt. När det kommer till tryck på investerarna är det även en investerare som menar på att politiskt tryck i form av uppmuntran är bra. Det är tre stycken som tar upp lagar och regler som en potential för gröna obligationer. En investerare menar på att det kommer vara ökad reglering inom området hållbarhet då det kommit otroligt många olika klimatlagar senaste åren. Det kommer då gälla att vara det företag som bäst positionerat sig som klarar sig och därför kommer företag i större utsträckning behöva se över sitt hållbarhetstänk. De andra två lyfter fram är att genom redovisningsprinciper som satts upp inom finansmarknaden kommer företag ändå behöva redovisa data som hållbarhetsrapportering. Företag måste alltså ändå ta fram den data som kopplat till gröna obligationer ses som en stor del i det extra arbetet. Även initiativ och kunskapsspridning är något tre investerare tagit upp som potential. När det kommer till initiativ handlar det om att det finns många globala nätverk som arbetar med att driva marknaden framåt. Gällnande kunskapsspridning säger en investerare att vi människor kommer bli mer och mer medvetna om klimatförändringarna och faktiskt börja agera. Den andra investeraren tar upp att det genom gröna obligationer blir lättare för emittenter att ha en dialog med investerare vilket leder till en ökad kunskap mellan dessa aktörer. Två stycken investerare lyfter fram att framtida investeringar för att klara Parisavtalet kommer att behövas och då kan gröna obligationer komma till användning vilket är en stor potential för marknaden. När det kommer till hinder för gröna obligationer lyfter nästan alla fram samma saker. Dessa gemensamt uppfattade hinder innefattar prisskillnader, greenwashing, inte alla som vill vara med på marknaden, inte tillräckligt stort tryck från kund, för få standarder och för strikta lagar och regler samt konkurrerande produkter i form av andra hållbara märkningar av obligationer. Till att börja med är prisskillnaden omdiskuterat hos investerarna. Där fyra tydligt uttalar det som ett hinder. En respondent menar att man går fel när man säger att gröna obligationer blir billigare för emittenten, vilket många gör för att få fler emittenter att ge ut gröna obligationer, eftersom en del institutionella investerare inte får göra avkall på avkastningen samt att investeraren i fråga inte anser att detta stämmer. De två investerare som har fonder bestående av bara gröna obligationer är de som inte tagit upp prisskillnaden som ett hinder, en av dem 84

96 nämner det inte och den andra menar på att prisskillnaden gör att fler emittenter borde emittera grönt. Den investeraren menar även att dessa pengar ofta tjänas igen i andrahandsmarknaden om man vill sälja. En annan investerare som säger att prisskillnaden kan komma att bli ett hinder om den blir för stor menar även på att trots att många investerare säger att de inte kommer köpa gröna obligationer om det blir en prisskillnad tror att trycket ändå kommer vara så stort att det blir svårt för företaget att inte göra det. Det handlar om att företag inte vill framstå som att de inte tar chansen att investera i gröna obligationer och då kunna göra en så pass stor påverkan på saker i samhället bara för att det är 2-3 punkters prisskillnad. Ett annat hinder är greenwashing vilket de menar kan komma att påverka marknadens inställning till gröna obligationer. Andra hinder som tas upp är att man inte får med sig alla aktörer, marknaden utvecklas för långsamt och de som är engagerade är långt fram men de som är efter är långt bak. Trots att många lyfte fram att efterfrågan från kund ökar som en potential tas denna även fram som ett hinder då flera av investerarna inte sett den tillströmning till hållbara fonder som de önskat. Gemensamt för dem alla är att de menar att marknaden är i ett förstadium där för mycket standarder och regleringar hämmar utvecklingen. Dock finns det olika nyanser hos investerarna kring vad som är mycket standarder, en menar att man ska behålla enkelheten som det är idag medan en annan vill se mycket standarder för att göra det enklare och billigare. En investerare lyfter upp att det verkar vara många som vill ha mer definitioner av vad som är grönt men menar på att det endast kommer ge marginella saker. Investeraren menar att det främst är de som är experter som hörs mest vid diskussioner kring standarder och då kan det lätt bli för strikt. Gemensamt för investerarna är att standarder kan vara en viktig del i att göra den gröna marknaden mer aktiv. Standarder ska då kopplas till processen före och uppföljningen men mer för att göra det tydligare det får inte bli för strikta standarder eller regler för då kommer det inte hjälpa marknaden att utvecklas. En investerare tar även upp vikten av att alla är med och bidrar och att det framåt är viktigt att fler fondförvaltare och finansiella kapitalägare skriver in i mandaten att vid val mellan två företag ska man välja det med bäst hållbarhetstänk. Ett hinder som investerarna också lyfter upp är att det börjat komma andra märkningar på obligationer kopplat till hållbarhet. Många menar att det nog är lite väl tidigt med dessa då gröna obligationer inte hunnit rota sig tillräckligt mycket. Hinder som inte tagits upp av alla är dels att framtida investeringar och framtida marknader där en investerare menar att många projekt är lite för små för att emittera en grön obligation och att det finns ett enormt behov av gröna projekt i samhället men många av dem aldrig kommer att vara lönsamma och då vill ingen aktör investera i dem. När det kommer till marknaden menar en investerare att höga räntor kan vara skadligt för gröna obligationer eftersom många av dem har så pass hög rating och därmed låg avkastning. Två investerare lyfter även fram de strukturella problemen i form av var investerarna ska placera de gröna obligationerna ifall de har olika ramverk på sina portföljer. Detta är något internationella investerare har haft svårt med säger en av investerarna. För att få marknaden mer aktiv är det tre investerare som säger att framtida projekt måste identifieras och det måste finnas incitament att få dessa genomförda. En investerare menar att det måste komma innovativa lösningar för hur risken kan fördelas för att olika stora fondförvaltare ska kunna använda det investeringsvilliga kapital de sitter på till hållbara projekt och ändå hålla sig inom deras investeringsramverk. Att staten kan bidra genom att emittera en egen grön obligation lyfter många investerare fram som ett sätt att få marknaden mer aktiv. Det skulle sätta en standard för årlig rapportering och kan vägleda andra att 85

97 emittera. Mer kunskap tar två investerare upp som ett sätt att öka aktiviteten, där den ena menar att det bland investerare borde bli en bredare kunskap gällande hur man tittar på risk kopplat till hållbarhet. Som förvaltare investerar man i många olika sektorer och då vill de kunna verifiera och jämföra de årliga rapporterna mellan dessa. En annan menar att emittenterna borde säga vad som är enklast för dem så att standarder kan utvecklas därefter. Det lyfts även fram vikten av att emittenterna får en bättre kunskap om alla positiva aspekter det innebär att emittera grönt så att fler faktiskt börjar göra det Banken Övergripande gemensam vy för banken Matrisen nedan visar svaren för respondenterna som arbetar inom olika delar kopplat till gröna obligationer på en bank. Respondenterna innefattar fyra stycken respondenter där en arbetar på DCM, Dept Capital Market, med yttersta kontakten mot emittenterna, en arbetar på Syndikatet vilket har kontakt med både emittentsidan och investerarsidan, en som arbetar på Credit Sales vilken har yttersta kontakt med investerarna och en som är ansvarig för gröna investeringar. De på banken har en gemensam bild kring definitionen av gröna obligationer. När det kommer till trender är det gemensamma att de ser att det är en tillväxt på marknaden men framförallt ökad efterfrågan. De har även en gemensam bild av att efterfrågan är större än utbudet och att det idag är en prisskillnad mellan gröna och vanliga obligationer. Motivet till att vara aktiva på gröna obligationsmarknaden är enligt alla fyra för att möta den stora efterfrågan och att detta är ett måste för att vara en relevant motpart även i vanliga obligationer. De ser många positiva effekter för både investerare och emittenter när det kommer till gröna obligationer. För emittenterna menar dem att det positiva är att det stärker varumärket, de kan få det lite billigare, de diversifierar investerarbasen och att väl på plats är det som att emittera en vanlig obligation. För investerarna lyfts bland annat positiva effekter som ökad transparens så de kan se exakt vart investeringen går, enklade analys av bolaget, bra PR och enklare att själva redovisa vad de investerat i. Gällande potentialen för gröna obligationer var det relativt olika svar men som helhet tror alla mycket på den framtida gröna obligationsmarknaden där två menar på att det i framtiden troligen kommer vara det naturliga. Hinder som gemensamt tas upp är greenwashing och prisskillnaden eftersom många investerare inte får göra avkall på avkastningen. Annars var de överens om att marknaden efterfrågar mer standarder men att emittenterna framförallt fokuserar på uppdatering och tydliggörande av ramverken medan investerarna snarare efterfrågar standarder kring årliga rapporteringen. Gemensamt menar de att riktlinjer som GBP har varit viktiga för utvecklingen av marknaden men att regleringar och för strikta standarder kan stanna upp utvecklingen. Detta är en viktig slutsats kring hur marknaden kan göras mer aktiv samt vikten av att uppmuntra mer diversifiering i form av ökat utbud och fler sektorer. 86

98 Tabell 5.3. Presentation av bankens svar utifrån tematiska analysen och val av huvudområden. 87