ARISE. Fjärde kvartalets omsättning i linje med förväntat Projektering driver resultatet och mer att vänta Egen vindkraft och nya projekt KURS (SEK):

Transkript

1 ARISE NASDAQ OMX Small Cap Fjärde kvartalets omsättning i linje med förväntat Projektering driver resultatet och mer att vänta Egen vindkraft och nya projekt Fjärde kvartalets omsättning i linje med förväntat. Nettoomsättningen uppgick till 6 MSEK (29), motsvarande en omsättningstillväxt om -79%. Vi förväntade oss en omsättning om 63 MSEK, innebärande en förväntad omsättningsnedgång om 78% Y/Y Nämnvärt är att försäljning av Bohult innefattas i Q4 16 varpå omsättningen och kassaflödet (+167 MSEK brutto relaterat Bohult) i kvartalet mötte extraordinärt tuffa jämförelsetal. Vidare påverkade försäljningen av Bohult produktionen i helägda parker som under perioden producerade 18 GWh (128). Projektering driver resultat och mer att vänta. EBITDA uppgick till 4 MSEK (61), motsvarande en EBITDA-marginal om 66,7%. Vi räknade med 36 MSEK. Avskrivningarna uppgick till 18, MSEK (27,) mot väntade 19,6 MSEK. Nämnvärt är att inga nedskrivningar förekom under perioden. Resultatet drevs som väntat huvudsakligen av resultatavräkningen från Solberg och Svartnäs vars byggnation går enligt plan. Svartnäs kommer vara en tydlig resultatdrivare framöver. I början av 218 är avsikten att påbörja säljprocess av Bröcklingeberget och det något mindre projektet Enviksberget. Segmentet Utveckling & Förvaltning (som utgörs av projektering) genererade intäkter om 18 MSEK (236), samt EBITDA om 9, MSEK (2). Resultatet förklaras av sin helhet av Solberg och Svartnäs resultatavräkning. Vi förväntade oss 16,7 MSEK respektive 9,2 EBITDA. Egen vindkraft och nya projekt. Segmentet egen vindkraft som rapporterade EBITDA om 28 MSEK (42) mot väntade 35, påverkades dels av lägre snittintäkt för el och certifikat, men även tillfälligt inflaterade kostnader hänförligt nya serviceavtal och nedskrivning av lager (efter avvecklad serviceverksamhet). Vi räknade med en snittintäkt om 43 SEK/MWh mot faktiska 43 (432). Även lägre volymer (minskad produktion) som nämnts ovan inverkade negativt på rörelsekostnad per MWh. Arise har prissäkrat stor andel av elcertifikatpriset på markant högre nivåer än nuvarande spotpriser. Lägre andel prissäkring av elpriset har skett under året vilket påvisar bolagets marknadstro på högre elpriser framöver. Bolaget belyser att intresset för investeringar i vindkraft har varit starkt under senaste tiden och att ambitionen är intensifierat tempo inom utvecklingsverksamheten dvs. att realisera projektportföljen och nya projekt. I övrigt föreslogs som väntat ingen utdelning. Estimatförändringarna avser förändrade projektantaganden (se estimerad projektavräkning sida 4 i analysen). NYCKELDATA Marknadsvärde (MSEK) 12, mån (%) -1,9 Nettoskuld (MSEK)* mån (%) 1,6 Enterprise Value (MSEK) mån (%) -31,6 Soliditet (%) 4 YTD (%) -1,2 Antal aktier f. utsp. (m) 33,4 52-V H, Antal aktier e. utsp. (m) 33,9 52-V L, Free Float (%) 52, Kortnamn ARISE *Nettoskuld inklusive spärrade likvida medel om 1 MSEK 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK) EBITDA (MSEK) EBIT (MSEK) 32, -97,9 44, 12,5 EBT (MSEK) -52, -177,9-15,3 49,2 EPS (SEK) -1,26-5,39 -,48 1,18 DPS (SEK),,,, Omsättningstillväxt (%) 21,8-56,7-12,2 54,8 EPS tillväxt (%) nmf nmf nmf nmf EBIT-marginal (%) 5,4-37,5 19,5 29,4 216A 217A 218E 219E P/E (x) neg. neg. neg. 11,1 P/BV (x),7,5,5,5 EV/S (x) 2,8 5,5 6,2 4, EV/EBITDA (x) 12,1 11,1 12,3 8,2 EV/EBIT (x, adj.) 32,5 26,8 31,9 13,7 Direktavkastning (%),,,, KURSUTVECKLING HUVUDÄGARE KURS (SEK): KAPITAL Infrastruktur KURSUTVECKLING ARISE OMXSPI (ombaserad) Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings RÖSTER Jan Barchan 15,%,153 15,% Claesson & Anderzén m. bolag 13,6%, ,6% Tredje AP-fonden 1,%,999 1,% Nordea Liv & Pension 9,5% 9,5% BOLAGSBESKIVNING Arise är ett integrerat vindkraftbolag med kontroll över hela värdekedjan: från prospektering och tillståndshantering till finansiering, byggande och drift. Analytiker: Johan Nilsson Wall johan.nilsson@remium.com, LEDNING FINANSIELL KALENDER Ordf. Joachim Gahm 1Q-rapport VD Daniel Johansson Årsstämma CFO & IR Linus Hägg 2Q-rapport 3Q-rapport Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning Akt. arbete och övr. intäkter 2, 2,5 1,1 1,5,5,5,5,5 31, 8, 7,1 2, 3, 2, Rörelsekostnader -25, -62, Andel i intressebolag,,, 7,,,,, -25,, 7,,,, EO,, -152,,,,,, , -152,,,, EBITDA 21, 51, 19,1 39,5 28,8 25,1 23,6 36, Avskrivningar & nedskrivningar -19,5-19, -172, -18, -17,5-17,5-17,5-17, ,5-69,9-68, -64,9 EBIT 1,5 32, -152,9 21,5 11,3 7,6 6,1 18,9-58, 32, -97,9 44, 12,5 137,7 Just EBIT 1,5 32, -,9 21,5 11,3 7,6 6,1 18,9 153, 51, 54,1 44, 12,5 137,7 Finansnetto -21, -23, -2, -16, -14,8-14,8-14,8-14, , -8, -59,3-53,3-48,6 EBT -19,5 9, -172,9 5,5-3,5-7,2-8,7 4, , -177,9-15,3 49,2 89,1 Skatt*, -1,, -1,,,, -,8 8, 1, -2, -,7-9,8-17,8 Nettoresultat -19,5 8, -172,9 4,5-3,5-7,1-8,7 3, , -179,9-16, 39,3 71,3 EPS f. utsp. (SEK) -,58,24-5,19,14 -,11 -,21 -,26,1-4,67-1,26-5,39 -,48 1,18 2,14 EPS e. utsp. (SEK) -,58,24-5,19,14 -,1 -,21 -,26,1-4,67-1,24-5,3 -,47 1,16 2,1 Omsättningstillväxt Q/Q -85% 151% -62% 43% -6% -8% -5% 37% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y -68% 23% -45% -79% 28% -53% 18% 13% 92% 22% -57% -12% 55% 2% EBITDA-marginal 47% 45% 45% 65% 51% 48% 48% 54% 38% 23% 5% 51% 49% 48% Just EBITDA-marginal 47% 45% 45% 65% 51% 48% 48% 54% 46% 23% 5% 51% 49% 48% EBIT-marginal 3% 28% -36% 36% 2% 15% 12% 28% -11% 5% -38% 2% 29% 33% Just EBIT-marginal 3% 28% -2% 36% 2% 15% 12% 28% 3% 9% 21% 2% 29% 33% EBT-marginal -43% 8% -47% 9% -6% -14% -18% 6% -32% -9% -68% -7% 14% 21% *Utnyttjande av underskottsavdrag varpå redovisad skatt ej belastar kassaflödet fullt ut. Estimerad kassaflödeseffekt 219E. KASSAFLÖDE MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen EPS -4,67-1,26-5,39 -,48 1,18 2,14 Förändring rörelsekapital Just. EPS 1,41 -,97 -,76 -,45 1,45 2,63 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS 32,7 3,1 24,8 24,4 25,5 27,6 Kassaflöde investeringar CEPS 5,9 5,39 2,86 3,59 4,81 5,24 Fritt kassaflöde (FCFE)* DPS,,,,,, Fritt kassaflöde (FCFF) ROE -14% -4% -21% -2% 5% 8% Kassaflöde fin. verksamheten Soliditet 39% 41% 4% 4% 43% 45% Nettokassaflöde *FCFE inkluderar finansnettot DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL BALANSRÄKNING MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E AKTIESTRUKTUR Immateriella tillgångar Antal A-aktier (m) - Kristian IV:s väg 3 Likvida medel Antal B-aktier (m) 33, Halmstad Totala tillgångar Eget kapital Nettoskuld** Just rörelsekapital (netto) Totalt antal aktier (m) 33,4 +46 () BOLAGSKONTAKT **exklusive spärrade likvida medel Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 4Q 17A 218E 219E MSEK Estimat Utfall diff Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Nettoomsättning % % % EBITDA % % % EPS (SEK),11,14 22% -,43 -,48 nmf 1,21 1,18 nmf Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK, %) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E E Omsättning Just EBITDA-marginal Omsättning EBIT Just. EBIT Just EBIT-marginal TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA* 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q E A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA 9,X 8,X 7,X 6,X 5,X 4,X 3,X 2,X 1,X,X ELPRISER OCH TOTALINTÄKTER *Exkl. spärrade likvida medel. Justerad ND 217: 973 MSEK ELPRIS, SPOT & ELCERTIFIKAT (SEK/MWh)* TOTALINTÄKT (SEK/MWh)* Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul jan jan Elpris, spot Elcertifikatpris 2 Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul jan jan *Källor: Nord Pool, Svensk Kraftmäkling. Data t.o.m januari 218. Remium 3

4 Elproduktion per affärsområde rullande 12, GWh* Elrproduktion och kvartalsmönster Total produktion kvartalsvis, GWh** 3 45% 55% Egen vindkraftdrift Samägd vindkraftdrift * R12A egen vindkraft 64 GWh, samägt 29 GWh Q1 Q2 Q3 Q Projektverksamheten: Framåtblickande EBITDA per kvartal respektive helår 1: Estimerad resultatavräkning per projekt per kvartal (1Q17A-4Q2E*) Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 1Q2E 2Q2E 3Q2E 4Q2E Mombyåsen, 33 MW Solberg. 75 MW Bröcklingeberget, ~5 MW Svartnäs, 115 MW Skaftåsen, >15 MW Kölvallen, ~2 MW Enviksberget, 35 MW *Avser EBITDA i MSEK. Kölvallen, ~2 MW avser Kölvallen alternativt övrigt större framtida projekt Projektverksamheten avser utveckling, uppförande och försäljning av vindparker. Försäljning av projekt intäktsredovisas i takt med att riskerna i projektet övergår från Arise till köparen. Ofta tar byggnationen av en vindpark 8-24 månader. Förenklat sker resultatavräkningen linjärt under byggnationstiden där ofta 1-2% av den totala resultateffekten slutavräknas vid färdigställandetidpunkt varpå många projekt blir något baktunga i resultaträkningen. Redan vid avtal med köpare kan viss intäktsredovisning ske på den andel av projektet där Arise inte bär risken, ett exempel på detta är Svartnäs (2Q217A). Hur mycket som intäktsförs varier med hur mycket entreprenad som tas av Arise respektive köparen varpå olika kontraktstrukturer ger varierande omsättningspåverkan; därav är det av liten relevans att se på omsättningseffekten utan istället fokusera på det ackumulerade EBITDA-bidraget. Vidare är projektverksamheten kapitallätt (i termer av CAPEX) då finansiering sker av kund (kundförskott under projektavräkningen). Förväntade projektförsäljningar framöver. Byggnationen av Solberg pågår (färdigställs i 1Q18) och senaste projektet Svartnäs påbörjades i augusti. Svartnäs blir en tydlig resultatgivare 217E, 218E och sannolikt 219E (se ljusblå stapel). Vidare estimerar vi att Bröcklingeberget når financial close och byggstartas 2Q18, samt byggstart för Enviksberget och det större projektet Skatfåsen i början av 219. Noterbart är att byggnation sällan påbörjas under vintersäsongen. Beroende på kontraktstruktur, tidigarelagda/uppskjutna samt avslag av projekt är omsättning- och resultatavvikelsen ofta betydande både avseende historiskt Q/Q och Y/Y. Vi räknar generellt med en multipel om,8-1 MSEK/MW i resultateffekt per framtida projekt tills faktisk resultatpåverkan kommuniceras. Estimaten innefattar att projekten är kundfinansierade. 2: Estimerad resultatavräkning per helår A 218E 219E 22E Enviksberget, 35 MW Kölvallen, ~2 MW Skaftåsen, >15 MW Svartnäs, 115 MW Bröcklingeberget, ~5 MW Solberg. 75 MW Mombyåsen, 33 MW Remium 4

5 HISTORISKA NYCKELTAL 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E CAGR L3Y L5Y Sales ,9% 26,9% EBIT ,4% -21,% EPS 1,5 -,5,9 -,8-4,7-1,2-5,3 -,5 1,2 2,1 nmf nmf AVG. L3Y L5Y P/E (x) 22,9 neg. 23,8 neg. neg. neg. neg. neg. 11,1 6,1 nmf nmf EV/EBITDA (x) 18,2 13,9 13,2 11,6 8,4 12,1 11,1 12,3 8,2 6,9 1,7 11,8 EV/EBIT (x) 31, 44,8 24,6 25,2 12,9 32,5 26,8 31,9 13,7 1,2 23,5 28, EV/SALES (x) 8,9 8,4 7,7 7, 3,7 2,8 5,5 6,2 4, 3,3 4,5 5,9 P/FCF (x) neg. 168,5 neg. 4,1 2,2 2, 6, 3,7 2,8 2,6 2,8 nmf P/BV (x),9,7,6,5,6,7,5,5,5,5,6,6 ROA (%) 1,7% -,5%,9% -,9% -5,6% -1,7% -8,5% -,8% 1,9% 3,4% -2,7% -1,6% ROE (%) 3,9% -1,4% 2,5% -2,2% -14,3% -4,1% -21,3% -1,9% 4,5% 7,6% -6,9% -3,9% ROCE (%) 4,1% 2,% 3,6% 3,3% -2,3% 1,6% -5,1% 2,4% 5,6% 7,4%,9% 1,6% FCFF YIELD (%)* FCFE YIELD (%)** DIV. YIELD (%) -27,3%,2% -3,7% 7,% 15,2% 2,7% 5,3% 8,4% 11,1% 12,1% 14,3% 7,9% -63,1% -9,2% -24,3%,5% 31,4% 4,5% 2,7% 13,5% 24,% 28,2%,%,%,%,%,%,%,%,%,%,%,%,% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 32,8 34,3 34,1 33,9 33,4 33,9 33,9 33,9 33,9 33, *FCFF YIELD avser fritt kassaflöde exklusive räntekostnader som procent av Enterprise value (skuldfri basis) *FCFE YIELD avser fritt kassaflöde efter räntekostnader som procent av börsvärdet P/BV (x) 1 Medel =,7 EV/EBITDA (x) Medel = 1, A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E P/BV (x) Medel EV/EBITDA (x) Medel Remium 5

6 ARISE En ledande aktör inom vindkraftsbranchen Arise är en av de ledande aktörerna på den nordiska vindkraftmarknaden avseende landbaserad vindkraft. Bolaget är en av ett fåtal aktörer som hanterar hela värdekedjan från prospektering, tillståndshantering till finansiering, byggnation och egen/extern förvaltning. Bolagets portfölj av förvaltad vindkraft utgör ca 8% av Sveriges totala installerade kapacitet. Därutöver besitter Arise en omfattande projektportfölj om ca 8 MW i Sverige. Hanterar hela värdekedjan genom tre affärsområden Arise affärsidé är att sälja el producerad i egna och samägda vindkraftparker, försäljning av vindkraftsprojekt, samt förvaltning av egna och andras vindkraftsparker. Bolaget hanterar hela värdekedjan från prospektering, tillståndshantering till finansiering, byggnation och drift och förvaltning, samt försäljning av el. Portföljen av förvaltad vindkraft uppgår till ca 655 MW, varav 241 MW ägs av Arise och 414 MW förvaltas för externa kunder. Utav dessa finns ca 254 MW i Sverige och 16 MW i Norge, vilket utgör ca 8 och 9 procent av Sveriges respektive Norges installerade kapacitet. Arise ska vara ett av Sveriges ledande företag inom landbaserad vindkraft både avseende storlek och kompetens och därmed ta en aktiv roll i den globala omställningen till ett uthålligt samhälle. Under de senaste åren har Arise framgångsrikt utvecklat och byggt flertalet vindparket åt investerare samt även sålt redan drifttagna parker (egen ägo). Köparna utgörs bl.a av internationella fondförvaltare som BlackRock och internationella försäkringsbolag som Allianz. Bolagets affärsmodell innefattar tre områden; projektutveckling vilket innebär byggnation och försäljning av vindkraftparker. Operationell förvaltning/drift av egna och externa kunders parker, samt det tredje benet elproduktion och försäljning av el och elcertfikat från egna vindkraftsparker. Intäktsgenereringen från flera källor skall skapa goda kassaflöden och aktievärdetillväxt på kort och lång sikt. Projektförsäljing och förvaltning Intäktsgenerering från flera källor Remium 6

7 ARISE Egen och samägd vindkraftsdrift De egenägda parkerna är 1 stycken och utgörs av ca 65 stycken verk med en effekt om ca 14 MW. Den största vindkraftsparken är Oxhult i Halland (Laholm) som drifttogs 29 och omfattar 12 verk med en årlig produktion om ca 59 GWh. Samtliga parker är belägna i södra Sverige fördelat mellan öst- och västkusten, de flesta i skogsmiljö. Fördelen att upprätta vindkraftverk i skogsmiljö relativt i öppna landskap är att skogsområdena ofta är glest befolkade varpå störningar därmed minskar, både i termer av ljud, skuggor och synintryck. Samägd vindkraft består av den stora joint-venture vindkraftsparken Jädraås som färdigställdes 212. Bestående av 66 vindkraftverk om 23 MW. Den beräknade normalårsproduktionen är 572 GWh, vilket motsvarar en årlig elförbrukning i ca 114. lägenheter. Arise samäger Jädraås med Platina Partners LLP om 5% andel. Den sammanlagda produktionen och kapaciteten (egen vindkraft samt Jädraåsen justerat för Platina Partners andel) uppgår till ~63 GWh respektive 241 MW. Fokus på kassaflödesgenerering Arise strategi för att skapa aktieägarvärde innebär att man på kort sikt fokuserar på kassaflöden snarare än expansion i den egna produktionskapaciteten innefattande bl.a. avyttring av redan driftsatta tillgångar. Bolagets finansiella ställning och kassaflöden stärks genom att frigjort kapital i första hand används till att reducera bolagets nettoskuld och räntekostnader. Vidare avser man att skapa ytterligare intäkter genom att löpande avyttra byggklara projekt, inkl. byggledning och förvaltning till investerare. Under 214 påbörjades reducering av bolagets nettoskuld. Den räntebärande nettoskulden har kommit ned till 973 MSEK per utgången av Q3 217, vilket kan ses mot 214 års nettoskuld om 1449 MSEK. Stort fokus på kassaflödesgenerering och kapitalsnål exkevering Remium 7

8 DISCLAIMER Report completed: :5:59 Report disseminated: :28:29 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Johan Nilsson Wall, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see for information about our historical investment recommendations. Please see for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. This document must not be distributed, duplicated, quoted or referred to in such a manner that the content of the document is altered or distorted. Remium 8