EOLUS VIND. Låg aktivitet i väntan på Jenåsen Starkt underliggande resultat Tempot växlas upp i projektaffärerna KURS (SEK): 29,05

Transkript

1 EOLUS VIND NASDAQ OMX Small Cap Låg aktivitet i väntan på Jenåsen Starkt underliggande resultat Tempot växlas upp i projektaffärerna Låg aktivitet i väntan på Jenåsen. Som väntat var aktiviteten låg medan byggnationen av Jenåsen fortgår enligt plan. Nettoomsättningen uppgick till 18,1 MSEK (86,4), innebärande en omsättningsnedgång om 79,% Y/Y. Vi räknade med 66% Y/Y. Segmentet elproduktion utvecklades starkare än väntat med en omsättning uppgående till 4,1 MSEK (9,8) mot estimerade 3,6, vilket är en funktion av att installerad kapacitet uppgick till 17 MW (17) mot väntade 14 MW. Över tid kommer antal egna verk (anläggningstillgångar) minska, vilket det succesivt har gjort under de senaste åren. Rapporten föranleder ingen förändrad åsikt om strategin. Noterbart är att antal ägda verk redan nu är nere på väldigt låga nivåer. Segmentet drift- och förvaltning kom in i linje med väntat och kommer skalas upp allt eftersom nya parker färdigställs där nya driftoch serviceavtal tecknas. Närmst har vi Vilseberga (4 MW) och Jenåsen (79 MW) som bör öka den förvaltade basen med ~25% under innevarande räkenskapsår. Starkt underliggande resultat. EBITDA uppgick till 5,2 MSEK (- 1,9), mot väntade -13,4 MSEK. Justerat för omvärdering av derivatinstrument om 8,9 MSEK uppgick justerad EBITDA till -4,7 MSEK. Detta ser vi som ett bra resultat givet periodens låga aktivitet. Avvikelsen är främst relaterat Täppehusen, men även att den löpande kostnadsmassan har kommit ned, där övriga kostnader uppgick till 9,5 (12,1) mot estimerade 11,5 MSEK. Kostnadsreduceringen bedöms bero på att färre antal egna verk synliggörs i minskade driftkostnader nu och framöver. Tempot växlas upp i projektaffärerna. Efter periodens utgång kommunicerade Eolus en rekordstor affär avseende försäljning av Kråktorpet och Nylandsberget till Aquila Capital. Parkerna omfattar 61 vindkraftverk om 232 MW. Merparten av intäktsredovisningen sker i vanlig ordning då parkerna överlämnas till kund vilket är beräknat till H En andel av intäkterna bokföras redan nästa kvartal avseende projekträttigheterna för Kråktorpet. Vidare säljs Sötterfällan och Anneberg till KGAL om 47 MW. Sammantaget innebär affärerna till Aquila och KGAL etablering av hela ~28 MW. Innebärande att orderstocken ökar med ca 3 MSEK. Från en orderstock vid rapportens utgång om ~11 MSEK till ~4 MSEK. Aktiviteten i projektverksamheten visar starkt momentum och skapar god intjäning kommande två åren, vilket estimatjusteringarna innefattar, samtidigt som flera större projekt finns i pipelinen (se sida 4 och 5). BOLAGSBESKRIVNING Eolus Vind projekterar, uppför och förvaltar vindkraftanläggningar för markägare, investerare och för egen räkning. Merparten av verksamheten avser försäljning av nyckelfärdiga anläggningar till kunder. Analytiker: Johan Nilsson Wall johan.nilsson@remium.com NYCKELDATA Marknadsvärde (MSEK) 29,5 KURSUTVECKLING mån (%), Nettoskuld (MSEK) mån (%), Enterprise Value (MSEK) mån (%), Soliditet (%) 74,8 YTD (%), Antal aktier f. utsp. (m) 24,9 52-V Högst, Antal aktier e. utsp. (m) 24,9 52-V Lägst, Free Float (%) 82,9 Kortnamn EOLU B FY: sept-aug 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E Omsättning (MSEK) EBITDA (MSEK) 67, EBIT (MSEK) 4, ,4 86,7 EBT (MSEK) 34, ,1 84,7 EPS (SEK),98 4,98 2,35 2,69 DPS (SEK) 1,5 1,5 1,7 1,8 Omsättningstillväxt (%) 53,8 28,1 2,6 17,3 EPS-tillväxt (%) nmf 46-52,8 14,4 EBIT-marginal (%) 3,8 1,7 5,5 5,3 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E P/E (x) 29,5 5,8 12,4 1,8 P/BV (x) 1,1 1,,9,9 EV/Omsättning (x),5,3,3,2 EV/EBITDA (x) 8,5 2,3 3,9 3,2 EV/EBIT (x) 14,2 2,5 4,5 3,7 Direktavkastning (%) 5,2 5,2 5,9 6,2 KURSUTVECKLING Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL Domneåns Kraftaktiebolag 9,5%,% 15,3% Hans-Göran Stennert 3,6%,% 11,8% Åke Johansson 3,1%,% 6,9% Hans Johansson (dels via bolag),9%,% 4,8% LEDNING Ordf. Hans-Göran Stennert 2Q-rapport VD Per Witalisson 3Q-rapport CFO Catharina Persson 4Q-rapport KURS (SEK): RÖSTER FINANSIELL KALENDER Energi EOLU B OMXSPI (ombaserad) Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 RESULTATRÄKNING 8/216A 8/217A MSEK (FY sept-aug) 1QA 2QA 3QA 4QA 1QA 2QE 3QE 4QE 8/15A 8/16A 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E Omsättning Övriga intäkter* Förs.- o admin. kostnader Övriga rörelsekostnader EBITDA -1, Avskrivningar EBIT Finansnetto 6,3-1,8 -,5-9,9 6,8 -,1 -,4-1, , 4,5-3,4-1,9 EBT Skatt och minoritetsintresse,8-7,8 1,9-6, -2,4-4,9, -19,7 4,8 5,1-9, Nettoresultat EPS f. utsp. (SEK) -,16,88 -,22,52,3,78 -,95 4,85 3,21 -,96 1,2 4,98 2,35 2,69 EPS e. utsp. (SEK) -,16,88 -,22,52,3,78 -,95 4,85 3,21 -,96 1,2 4,98 2,35 2,69 Omsättningstillväxt Q/Q 48% 697% -99% 2934% -94% 128% -88% 3591% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y 46% 55% -94% 382% -79% -64% 212% 28% 222% -54% 54% 28% 3% 17% EBITDA-marginal -2,2% 5,4% -45% 12,5% 28,6% 11,3% -63,7% 13,8% 12% 1,6% 6,3% 11,9% 6,5% 6,% EBIT-marginal -14% 4,5% -78% 1,% 16,5% 9,7% -8,% 13,3% 6,% -2,3% 3,8% 1,7% 5,5% 5,3% Just EBIT-marginal -13,5% 4,5% -78,3% 1,% 16,5% 9,7% -8,% 13,3% 6,% -2,3% 3,8% 4,2% 5,5% 5,3% Nettomarginal -5,% 3,1% -62% 4,6% 4,9% 7,8% -81,4% 11,3% 5,3% -3,4% 2,3% 9,1% 4,2% 4,1% *Övriga intäkter Q417/18E innefattar estimerad resultatpåverkan från marknadsvärdering av elcertfikat mtp Jenåsen-affären (marknadsvärde-anskaffningsvärde) KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK (FY sept-aug) 8/15A 8/16A 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E SEK 8/15A 8/16A 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E Kassaflöde från rörelsen EPS 3,21 -,96,98 4,98 2,35 2,69 Förändring rörelsekapital Just. EPS 6,2 -,96,98 4,98 2,35 2,69 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS 29,4 26,9 26,5 3, 3,8 31,8 Kassaflöde investeringar * -4-4 CEPS 28,7 5,39 3,65 12,8 2,35 3, Fritt kassaflöde DPS 11,5 1,5 1,5 1,5 1,7 1,8 Kassaflöde fin. verksamheten ROE 11% -4% 4% 17% 8% 8% Nettokassaflöde Soliditet 58% 53% 73% 78% 79% 79% *CAPEX inkluderar estimerad betalning för elcertfikat när Jenåsen överlämnas BALANSRÄKNING MSEK (FY sept-aug) Immateriella tillgångar Likvida medel Totala tillgångar Eget kapital Nettoskuld Rörelsekapital (Netto) 8/15A 8/16A 8/17A 8/18E 8/19E 8/2E AKTIESTRUKTUR Antal A-aktier (m) 1, Antal B-aktier (m) 23, Totalt antal aktier (m) 24, () Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings BOLAGSKONTAKT Tredje Avenyn 3 Box Hässleholm ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q17/18A 217/218E 218/219E MSEK Estimat Utfall Diff. Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning % % % EBITDA nmf % % EPS (SEK) -,68,3 nmf 3,2 4,98 56% 1,56 2,35 51% Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) /1A1/11A11/12A12/13A13/14A14/15A15/16A16/17A17/18E18/19E19/2E Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 212/13 213/14 214/15 215/16 216/17E 217/18E 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% -1% -12% -14% Omsättning EBIT Series2 Series1 TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 212/13 213/14 214/15 215/16 216/17 217/18E /1A 1/11A 11/12A 12/13A 13/14A 14/15A 15/16A 16/17A 17/18E 18/19E 19/2E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA 1,X 5,X,X -5,X -1,X -15,X ELPRISER OCH TOTALINTÄKTER ELPRIS, SPOT & ELCERTIFIKAT (SEK/MWh)* TOTALINTÄKT (SEK/MWh)* Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Elpris, spot Elcertifikatpris Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan *T.om december 217. Källor: Nord Pool, SKM Remium 3

4 Stor projektpipeline i närtid och projektaktivitetens kassaflödespåverkan Prioriterade projekt med planerad driftsättning Mörk blå stapel = sålda projekt Jenåsen (79 MW) Nylandsbergen (68 MW) Kråktorpet (163 MW) Wind Wall, US (~4 MW) Stigafjellet (3 MW) Sötterfällan (36 MW) Bäckhammar (~12 MW) Öyfellet (33 MW) Prioriterade projekt för de kommande åren. Aktiviteten har varit hög under december 217 då säljavtal signades för bl.a Nylandsbergen och Kråktorpet där färdigställande beräknas i H2 219 (Q4 18/19 respektive Q1 19/2) Trenden går mot större verk och parker. Vanliga vindkraftsmodeller från Vestas har en effekt om 2 MW och 3 MW med rotordiameter om 11 meter respektive 136. Under senaste tiden har tillverkare lanserat modeller överstigande 4 MW med rotordiameter om 15 meter. Större verk och parker samt snabb teknisk utveckling medför lägre kostnader per MWh och skalfördelar; högre ROIC för köparen. Varpå det blir naturligt för Eolus att fokusera på större projekt. I projektpipelinen består den minsta parken om 1 verk och den största om hela ~9 stycken. Effekt per verk uppgår till ca 3,5 MW. Större parker, större verk och lägre kostnader Kombinationen av (1) färre småprojekt och (2) resultatavräkning först när byggnationen är klar medför ökad volatilitet i omsättning och intjäning framgent. Som investerare är det viktigt att beakta att slagigheten kan bli betydande för enskilda kvartal. Vi exemplifierar det nedan. 16/17 innefattade överlämnande av ett antal mindre projekt i Q2 och Q4 varpå positivt operativt kassaflöde uppvisades hänförligt resultatavräkning vid färdigställandet samt frigörande av rörelsekapital då verken överlämnas. Under byggnationstiden är kapitalbindningen intensiv fram till avyttring, och finansieras via egna medel, externa lån eller kundfinansiering. Högre fluktuationer mellan enskilda kvartal Jenåsen med sannolikt överlämnade i Q4 präglar innevarande år. Under 17/18 bör volatiliten intensifieras. Vi räknar med negativt kassadlöde Q1 och Q3, där Q2 påverkas positivt av projekträttigheter och Vilseberga. Året belastas av uppförandet av Jenåsen (79 MW), varpå lån tas upp tills parken överlämnas till kund. I Q4 bör försäljning slutföras, varpå resultatavräkning sker, positiv effekt i förändrat rörelsekapital då parken avyttras, samt återbetalning av lån och elcertfiktatförvärv. Kassaflöde per kvartal, FY 16/16A & 17/18E Under 18/19E överlämnas sannolikt Nylandsbergen och 19/2E Kråktorpet. Det som skiljer projekten åt är att Kråktorpet är kundfinansierat till skillnad från Nylandsbergen, varpå projektmarginalen är högre i Nylandsbergen samtidigt som finansnettot belastas i högre utsräckning. Vidare är affärsstrukturen något annorlunda då projektintäkterna från Kråktorpet redovisas redan i Q2 17/18E Kassaflöde från Finansiering Kassaflöde från Investeringar Förändring rörelsekapital Operativt kassaflöde före rörelsekap. Fritt kassaflöde Baktung intjäning ger tydligt avtryck när en större vindpark färdigställs då intäkter och kassaflöde sker först vid överlämnade till kund Remium 4

5 EOLUS VIND Projektering av vindkraftverk Eolus Vind har en lång erfarenhet av framförallt projektering av vindkraftverk och hjälper sina kunder från första ansökan till färdigt verk. Bolaget förvaltar även egna vindkraftverk där försäljningen består av el och el-certifikat. Eolus Vind verkar på en marknad som i hög grad påverkas av politiska beslut. Goda vindlägen Eolus Vind är en vindkraftsprojektör, vilket innebär att bolaget hjälper kunder att etablera nyckelfärdiga vindkraftverk för elproduktion. Bolaget är oberoende vilket innebär att Eolus inte arbetar med en viss tillverkare eller underleverantör utan varje projekt optimeras utifrån förutsättningarna. Vid sidan av projekteringen förvaltar bolaget också egna vindkraftverk för elproduktion vilket är en medvetet minskande del av koncernen (endast 17 MW i 1Q 17/18). Vilket gör bolaget kapitallättare samt mindre riskfyllt i termer av osäkerhet för eventuella nedskrivningar och direkt elprisexponering. Eolus har även en mindre konsultbaserad verksamhet avseende drift- och förvaltning. Konsultverksamheten är på låga nivåer men en kraftigt ökande verksamhet allt eftersom vindparker överlämnas till kund med tillhörande drift och förvaltningstjänster. Fokus på försäljning av nyckelfärdiga projekt Eolus Vind har sedan 199-talet varit aktiva på den relativt unga vindkraftsmarknaden och är den oberoende aktör som medverkat vid flest etableringar av vindkraftverk i Sverige. Under denna tid har bolaget byggt upp en erfarenhet som nu används för att kunna få ut största möjliga värde både åt bolagets kunder och i den egna förvaltningen. I etableringen av ett nytt vindkraftverk krävs en bred kunskapsbas inom alltifrån elmarknad och gällande lagstiftning till analys av vindlägen. Analys av vindlägen är en central process. Vindens energiinnehåll ökar exponentiellt med kubiken på vindstyrkan. Detta innebär att även små förändringar i medelvind kan få stora effekter på produktionen. Eolus har medverkat vid flest vindkraftsetableringar i Sverige Projektpipeline i närtid med prioriterade projekt: Uppdaterad per Q1 17/18 Prioriterade projekt Beräknad produktion (per år) Planerad driftsättning Status Jenåsen (79 MW) Såld till Munich Re Nylandsbergen (68 MW) Såld till Aquila Kråktorpet (163 MW) Såld till Aquila (byggnation kundfinansierad) Wind Wall, US (~4 MW) Full production tax credit säkrad för projektet Stigafjellet (3 MW) Fullt koncessiongivet. Sales process initierad Sötterfällan (36 MW) Såld till KGAL Bäckhammar (~12 MW) Fullt tillståndsgivet Öyfellet (33 MW) Fullt koncessiongivet Remium 5

6 EOLUS VIND Projektör inom vindkraft Eolus verksamhet är som sagt indelad i tre delar; Projektering, Förvaltning och Konsultverksamhet, där projekteringen är störst, följt av förvaltningsdelen. Att etablera ett nytt vindkraftverk är en förhållandevis omfattande process som innefattar de tre faserna förprojektering, projektering och etablering. Den första nyckelprocessen är att finna goda vindlägen och teckna arrendeavtal med markägare. Därefter vidtar analyser av vindläget och bedömningar av etableringskostnader. Nödvändiga tillstånd söks och därefter fattas beslut om etablering. I etableringsfasen utgörs de största projektutgifterna av vindkraftverk, fundament, elanslutning samt väg och kranplats. Sammanfattningsvis kan man säga att det är en både tids- och kompetenskrävande process och det är precis här Eolus Vind med sin erfarenhet vill vara den självklara partnern. Eolus har ett uttalat mål om att fokusera på lönsamhet i sina vindkraftprojekt. Att varje ny etablering ska vara en lönsam elproducerande enhet är prioriterat framför att snabbt ta marknadsandelar. Målsättningen är att verk som säljs till kunder, så långt som möjligt, skall finansieras genom förskott från dessa från och med det att verken upphandlats. Lönsam vindkraftprojektering med strävan om kundfinansierad byggnation Lagar och förordningar en central faktor Givet att verket inte säljs flyttas det in i Eolus förvaltningsverksamhet. Här består intäkterna istället av försäljning av den el som produceras med verket. Dessutom får producenter av förnyelsebar el certifikat kopplat till sin elproduktion som sedan kan säljas och innebära ytterligare intäkter. Eolus har även en mindre renodlad konsultverksamhet som växer snabbt men från relativt låga nivåer. Vindkraft står idag för ca 1% av Sveriges elproduktion. Sverige är väl lämpat för vindkraft med stora obebodda landytor och långa vindrika kuster samt lättillgänglig terräng och extraordinärt välutvecklad infrastruktur. Eolus beskriver dock sin marknad som hela Norden och har även projekt i våra grannländer. Vidare har Eolus under senaste tid etablerat sig i USA; Kalifornien och Nevada som är projekt under utveckling där ambitionen är att få tillstånd under 218. Vindkraftindustrin är förhållandevis beroende av politik, lagar och regleringar. Sektorn finansieras fortsatt delvis av de certifikat som är effekten av olika typer av fördrag och mål som sätts upp både nationellt och globalt. Att följa den politiska utvecklingen är därför en central del både för Eolus själva och för investerare i bolaget. Tyngdpunkt på Norden och i synnerhet Sverige medför en rad fördelar Projektering El-produktion Drift & förvaltning Byggnation av vindpark Jenåsen med beräknat färdigställande Q4 17/18, samt vindmätning på Öyfjellet med planerad driftsättning under 221 Segment som procent av omsättningen, R12A Ansvarig utgivare: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB (Remium) Analys utarbetad av: Johan Nilsson Wall, analytiker, Remium. DISCLAIMER - Remium 6

7 HISTORISKA NYCKELTAL 8/9A 9/1A 1/11A 11/12A 12/13A 13/14A 14/15A 15/16A 16/17A 17/18E 18/19E 19/2E CAGR L3Y L5Y Sales ,8% -1,8% EBIT ,% -13,1% EPS 2,7 4,3 6,7 1,1 5,7,4 3,2-1, 1, 5, 2,3 2,7 32,5% -1,8% DPS NA,5 1, 1, 1,5 1,5 11,5 1,5 1,5 1,5 1,7 1,8,% 8,4% NCPS** 3,4-4,8-1,3-18 4,5-17 2,1 5,6 6, nmf nmf AVG. L3Y L5Y P/E (x) neg nmf nmf EV/EBITDA (x) 6,7 5,9 5,1 9,3 3, 15,8 2,2 16, 8,5 2,3 3,9 3,2 8,9 9,1 EV/EBIT (x) 8,6 6,9 5,9 13,2 4,2 28,1 3,5 neg. 14,2 2,5 4,5 3,7 nmf nmf EV/SALES (x),8,7,8,6,5 2,5,4,9,5,3,3,2,6 1, P/FCF (x) 72,6 neg. 13,5 neg. 1,3 neg.,8 5,8 8,9 3,1 13,3 1,2 5,2 nmf P/BV (x) 1,7 1,4 1,4,7,8,8,8 1,1 1,1 1,,9,9 1,,9 ROA (%) 6,7% 6,9% 1,6% 1,4% 9,1%,6% 11,9% -1,9% 2,7% 13,% 6,% 6,7% 4,2% 4,5% ROE (%) 13,8% 15,8% 17,8% 3,3% 14,7% 1,2% 2,5% -3,6% 3,7% 16,6% 7,6% 8,5% 6,9% 7,3% ROCE (%) 13,8% 17,% 19,6% 6,1% 11,9% 2,9% 17,4% -2,1% 5,7% 19,% 9,8% 1,6% 7,% 7,1% ROC (%) 17,% 15,3% 18,% 5,9% 11,4% 3,2% 12,6% -1,6% 4,6% 27,8% 18,3% 2,1% 5,2% 6,% FCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) NET CASH/MCAP 1,4% -38,3% 7,4% -58,5% 76,4% -64,3% 124,4% 17,1% 11,2% 32,5% 7,5% 9,8% 5,9% 33,% NA 1,3% 1,9% 4,% 5,2% 5,% 46,9% 5,2% 5,2% 5,2% 5,9% 6,2% 19,1% 13,5% 9,9% -12% -2,3% -7% 15% -57% 8,6% 19% 21% 49% 51% 56% 16,3% 1,5% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 18,1 22,6 22,6 24,9 24,9 24,9 24,9 24,9 24,9 24,9 24,9 24, EV/EBITDA (x) *Medel = 8,1 P/BV (x) *Median = 1, EV/EBITDA (x) *Medelvärdet baseras på historiska nyckeltal Medel P/BV (x) Median NCPS = Net cash per share Remium 7