2013 2014 2015E 2016E 2017E BOLAGSANALYS 27 augusti 2015 Sammanfattning Catella (Catb.ST) Q2-ok, men ingen kioskvältare Q2-rapporten var fullt godkänd även om resultatet inte riktigt nådde vår prognos. Rörelseresultatet 44 MSEK var i princip oförändrat mot fjolårets Q2, medan vi hade räknat med cirka 65 MSEK. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: OMXS 30 First North 1 168 MSEK Financial Services Knut Pedersen Johan Claesson Catella Flera av verksamheterna är inne i en expansion eller förändringsfas vilket medfört vissa extrakostnader. De fyra rapporterande affärsenheterna ser ut att röra sig i rätt riktning även om utfallet i Q2 var lite ljummet snarare än ett styrkebesked. Fondrörelsen hade dock fortsatt goda nettoinflöden. Våra prognosjusteringar är mycket små denna gång. Däremot höjer vi Rating för både Lönsamhet och Finansiella styrka ett snäpp. Vår värdering indikerar alltjämt ett motiverade värde omkring 19 kronor per aktie. 20 15 10 5 0 26-aug 24-nov 22-feb 23-maj 21-aug Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,0 poäng 8,0 poäng 6,0 poäng 6,0 poäng 7,5 poäng Nyckeltal 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning, MSEK 1 038 1 457 1 737 1 811 1 842 Tillväxt 5% 40% 19% 4% 2% EBITDA 8 179 227 257 247 EBITDA-marginal 1% 12% 13% 14% 13% EBIT -12 160 211 247 239 EBIT-marginal Neg 11% 12% 14% 13% Resultat före skatt -7 248 222 234 227 Nettoresultat -21 217 154 158 152 Nettomarginal Neg 15% 9% 9% 8% Utdelning/Aktie 0,00 0,20 0,56 0,77 0,74 VPA -0,26 2,66 1,47 1,51 1,45 P/E Neg 4,1 9,5 9,2 9,6 EV/S 0,2 0,3 0,3 0,2 0,2 EV/EBITDA 26,9 2,2 2,4 1,7 1,4 Fakta Aktiekurs (SEK) 14,3 Antal aktier (milj) 81,7 Börsvärde (MSEK) 1 168 Nettoskassa (MSEK) 436 Free float (%) 39% Dagl oms. ( 000) 80 Analytiker: Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv värdering. Company Qualities Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller verksamhetsrisk) dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 Ledning (Management), 2 Ägarskap (Ownership), 3 Tillväxtutsikter (Growth Outlook), 4 Lönsamhet (Profitability) och 5 Finansiell styrka (Financial Strength). Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel. Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng. Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna. Ledning Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 Exekvering, 2 Kapitalallokering, 3 Kommunikation, 4 Erfarenhet, 5 Ledarskap, och 6 Integritet. Ägarskap Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande. Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden. De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 Ägarstruktur, 2 Ägarengagemang, 3 Institutionellt ägande, 4 Maktmissbruk, 5 Renommé, och 6 Finansiell uthållighet. Tillväxtutsikter Vår rating av Tillväxtutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Tillväxtutsikter är; 1 Strategier och affärsmodell, 2 Försäljningspotential, 3 Marknadstillväxt, 4 Marknadsposition, och 5 Konkurrenskraft. Lönsamhet Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 Avkastning på totalt kapital (Return on total assets; ROA), 2 Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 Nettomarginal (Net profit margin), 4 Fritt kassaflöde, och 5 Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT). Finansiell styrka Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt. Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 Kassalikviditet (Quick ratio), 4 Balanslikviditet (Current ratio), 5 Omsättningsstorlek, 6 Kapitalbehov, 7 Konjunkturkänslighet, och 8 Kommande binära händelser. 2
Stabilt men ingen kioskvältare 12% tillväxt, exkl förvärv Oförändrad resultatnivå mot fjolåret Under det andra kvartalet ökade intäkterna med 12% jämfört med samma period ifjol, exklusive effekten av att IPM konsoliderats. Rörelseresultatet var däremot i princip oförändrat mellan åren. Även inom de båda verksamhetsgrenarna Corporate Finance respektive Asset Management and Banking var resultaten ungefär på samma nivå som under Q2 ifjol. Längre ned i resultaträkningen lyftes finansnettot av uppvärderade låneportföljer, 35 MSEK i Q2-14 och 11 MSEK i Q2-15. Redovisat nettoresultat sjönk därför, men underliggande var resultatet på samma nivå som ifjol. Highlights i Q1-rapporten var främst: Förvaltningsvolymerna totalt sett för koncernen steg en aning då nettoinflödet delvis balanserades av en negativ värdeutveckling. Positivt är främst att fondrörelsen, Mutual Funds, hade fortsatt bra inflöde, +3,6 mdr SEK. Catella Bank ökar sina intäkter inom både förmögenhetsförvaltning och kortrörelsen. De redovisar fortfarande röda siffror men närmar sig break-even. Kvartalet har belastats med höga kostnader för nya IT system som enligt ledningen nu klingar av. Fyra personer har rekryterats till förmögenhetsförvaltningen i Luxemburg. Corporate Finance hade en bra period med hög aktivitet framför allt i Sverige, Danmark och Tyskland. Omfattningen på den tyska verksamheten är fortfarande blygsam men ledningen verkar nu komfortabla med att satsningen är på rätt väg. Nordic Fixed Income skall avyttras under hösten. Deras resultatbidrag har varit begränsat och vi räknar heller inte med någon reavinst eller förlust. EETIs låneportföljer visade under kvartalet kassaflöden i nivå med prognosen 6 MSEK. Kvarvarande portfölj har, som nämndes ovan, värderats upp med motsvarande 11 MSEK. Catella, resultaträkning 2013 2013 2014 2014 2015 MSEK Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Nettoomsättning 189 240 259 331 1038 267 349 343 492 1457 419 421 Rörelseresultat -36 10 10 4-12 16 43 19 81 160 47 44 Finansnetto -5 7 6-3 5 10 42 15 21 88 4 13 Resultat före skatt -41 17 16 1-7 26 86 34 102 248 52 57 Nettoresultat -39 11 10-3 -21 15 85 21 96 217 35 48 Verksamhetsgrenar Corporate Finance Transaktionsvolym, mdr SEK 3 10 25 13 50 10 12 16 36 73 7 16 Nettointäkter * 46 91 108 138 384 67 130 97 203 497 80 150 Resultat före skatt -27 8 22 9 11-8 24 11 53 80-15 25 Asset Management & Banking Förvaltad volym, mdr SEK 42 44 46 52 52 60 67 112 122 122 131 132 Nettointäkter * 97 104 98 136 435 143 149 172 211 675 255 191 Resultat före skatt -1 13-2 7 17 30 32 15 40 117 70 28 * Med avdrag för uppdragskostnader och provisioner. Källa: Catella, Redeye Research 3
Asset Management and Banking Den största enheten, Equity, Hedge and Fixed Income, utgörs av Catellas helägda svenska fondrörelse, Mutual Funds i tabellen nedan, samt IPM som är delägt och konsolideras från Q3-14. Intäktsökningen i Q2 jämfört med samma period ifjol förklaras helt av konsolideringen av IPM. Jämfört med inledningen på 2015 var de rörliga intäkterna i detta kvartal betydligt lägre, till följd av turbulensen på finansmarknaderna. Stadigt nettoinflöde Catella har fortfarande bra medvind i kundtillströmningen. Nettoinflödet var drygt 3 mdr SEK under kvartalet. En takt som de nu hållit under ett par års tid, se tabell nedan. Stefan Nydahl har rekryterats till ny VD för IPM med uppdraget att bearbeta nya kunder och öka försäljningen. Equity, Hedge and Fixed Income Funds 2013 2014 2015 MSEK Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Totala intäkter 227 95 107 134 131 466 187 135 varav Mutual Funds 226 89 107 71 73 340 129 107 varav Systematic Funds (IPM) 1 6 0 63 58 126 58 28 Rörelseresultat 50 38 41 23 28 129 71 36 Förvaltat kapital (mdr SEK) 21,5 26,3 30,7 75,4 82,5 82,5 91,2 92,3 varav Mutual Funds 21,5 26,3 30,7 32,6 37,1 37,1 42,6 45,5 varav Systematic Funds (IPM) 0,0 0,0 0,0 42,8 45,4 45,4 48,6 46,8 Totalt nettoinflöde 4,9 3,9 3,5 2,1 3,3 12,9 4,1 3,2 Källa: Catella Nyetablerade i Spanien och Portugal Property Investment Management Verksamheten riktar sig främst till internationella institutioner som placerar i Catellas fastighetsfonder eller som vill ha ett mer skräddarsytt erbjudande, Property Asset Management. Den senare har nu etablerat sig i Spanien och Portugal där fastighetsmarknaderna successivt återhämtat sig efter krisåren. Property Investment Management Förvaltad volym är hittills under 2015 i princip oförändrad. I grunden finns en fast avgiftsstruktur men sedan drivs intäkterna till stor del av aktivitet i form av köp och avyttringar som varit på en låg nivå under Q2. 2013 2014 2015 MSEK Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Totala intäkter 180 45 37 38 58 178 66 45 varav Property Funds 147 40 31 31 40 142 44 35 varav Property Asset Management 33 5 6 7 19 37 22 11 Rörelseresultat 35 6 1 0 10 17 14-1 Förvaltat kapital (mdr SEK) 22,1 24,8 25,8 26,3 29,2 29,2 28,7 28,1 varav Property Funds 17,0 17,9 18,3 18,6 19,4 19,4 19,0 19,1 varav Property Asset Management 5,1 6,9 7,5 7,7 9,8 9,8 9,7 9,0 Totalt nettoinflöde 1,8 2,6 0,3 0,4 2,3 5,5 0,0-0,4 Källa: Catella 4
Kortrörelsen växer med lönsamhet Banken på väg mot fastare mark Resultatet inom Banking närmar sig nu break-even, där kortrörelsen av allt att döma visar ett skapligt plus, medan Wealth Management ännu har en bra bit kvar. Kort- & betalningsvolymerna ligger nu klart högre än under fjolåret även om de har stagnerat de senaste tre kvartalen. Ledningen räknar dock med att volymerna kommer fortsätta öka. Cards & Payment Solutions var lönsamt redan i Q2-14 och har i nuläget väsentligt högre intäkter och därmed sannolikt ett bra resultat. Rekrytering i Luxemburg Wealth Management har under årets första halva en viss ökning i förvaltningsvolymerna, men sannolikt bara små prestationsbaserade intäkter. I synnerhet i jämförelse med Q4-14. Kostnader för den nya systemplattformen har också belastat resultatet hittills i år. Fyra personer har rekryterats till verksamheten i Luxemburg. Banking 2013 2014 2015 MSEK Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Totala intäkter 234 59 66 72 96 293 81 85 varav Cards & Payment Solutions 137 40 46 51 56 193 59 61 varav Wealth Management 97 18 20 22 40 99 22 24 Rörelseresultat -63-13 -11-6 2-27 -14-6 Kort- & betalningsvolymer, mdr SEK 4,7 1,4 1,4 1,6 1,7 6,1 1,8 1,7 Förvaltat kapital, mdr SEK 8,7 9,0 10,1 10,2 10,7 10,7 11,3 11,4 Nettoinflöde 0,6 0,1 0,9 0,2 0,1 1,3 0,2 0,4 Källa: Catella Högre intäkter men oförändrat resultat Corporate Finance Vi kan inte dra några direkt nya slutsatser av utfallet i halvårsrapporten. Högre transaktionsvolymer och intäkter, men även högre personalkostnader gjorde att resultatet i Q2 hamnade på samma nivå som i fjol. Sannolikt var resultatfördelningen mellan enheterna i de olika länderna mer ojämn i år, vilket gör att personalen får en större andel av vinsten. Etableringen i Tyskland innebär också vissa kostnadsökningar. Affärsläget på fastighetsmarknaderna i de för Catella viktigaste länderna är som bekant mycket starkt. Corporate Finance 2013 2014 2015 MSEK Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Totala intäkter 403 70 141 102 216 529 87 161 varav Norden 214 38 86 41 90 254 37 102 varav Kontinentaleuropa 188 31 52 61 126 270 49 59 Rörelseresultat 11-8 23 11 54 79-15 25 Transaktionsvolymer, mdr SEK 50,3 9,7 11,6 15,7 36,1 73,1 6,7 15,9 varav Norden 24,8 5,2 6,5 7,2 18,7 37,6 3,2 11,3 varav Kontinentaleuropa 25,5 4,5 5,1 8,5 17,4 35,5 3,5 4,6 Källa: Catella 5
Prognoser & Värdering Inga större prognosförändringar Sammantaget föranleder inte halvårsrapporten eller förändringar i marknadsläget några större prognosjusteringar: Prognoser per affärsenhet Corporate Finance har nu gynnsamma omvärldsfaktorer samtidigt som det interna arbetet bör förbättra deras konkurrenskraft ytterligare. Vi räknar med ännu ett par goda år innan marknadsklimatet försämras. Equity, Hedge & Fixed Income har fortsatt bra momentum med stigande förvaltningsvolymer. Konsolideringen av IPM i Q3-14 bidrar också till det kraftiga lyftet mellan år 2013 och 2015 där de etablerar en helt ny nivå för intjäning och stabilitet. Därefter räknar vi med en lugnare utveckling. Historiskt har affärsområdets marginaler legat omkring 20% snarare än dagens nivåer runt 30%. Property Investment Management siktar på fortsatt tillväxt i Europa vilket kortsiktigt dra kostnader men över tid har de visat relativt stabil och god lönsamhet. Då intäkterna till stor del genereras vid köp/försäljning är utvecklingen svår att förutspå i det riktigt korta perspektivet. Banking ser ut att snart nå break-even, främst tack vare intjäningen i kortrörelsen. Här kan givetvis nya offensiva satsningar göra att lönsamheten kan komma att skjutas framåt i tiden. MSEK 2013 2014 2015P 2016P 2017P Corporate Finance Intäkter 403 529 560 550 510 Rörelseresultat 11 79 71 76 57 Marginal 3% 15% 13% 14% 11% Equity, Hedge & Fixed Income Funds Intäkter 226 457 612 643 675 Rörelseresultat 50 129 183 178 175 Marginal 22% 28% 30% 28% 26% Property Investment Management Intäkter 176 177 220 240 252 Rörelseresultat 35 17 22 27 29 Marginal 20% 10% 10% 11% 12% Banking Intäkter 234 293 345 378 405 Rörelseresultat -63-27 -25 8 22 Marginal neg neg neg neg 5% Övrigt (overhead, mm) EBIT -45-38 -40-42 -44 Finansnetto 5 88 11-12 -12 Summa Koncernen Intäkter 1038 1457 1737 1811 1842 EBIT -12 160 211 247 239 Marginal d.o. -1,2% 11,0% 12,1% 13,6% 13,0% Finansnetto 5 88 11-12 -12 Resultat före skatt -7 248 222 234 227 Källa: Catella, Redeye Research 6
Värdering Något lägre WACC Vi värderar rörelsen i Catella baserat på prognoserna ovan samt de långsiktiga antaganden som anges i tabellen nedan. Långsiktigt marginalantagande är 8%, och således klart lägre än vad vi räknar med för de närmast kommande åren. Bland annat då marknadsläget för närvarande är gynnsamt och vi vet att delar av verksamheten är både konjunktur- och personberoende. Vårt avkastningskrav (WACC) har sänkts något från 11,5% till 11,0%, som effekt av att Catellas rating har justerats upp på två punkter. Både Lönsamhet och Finansiell styrka har förbättrats. Motiverat värde: ~19 kronor per aktie Till värdet av rörelsen adderar vi kassan och finansiella tillgångar samt drar av den externa låneskulden. Sammantaget värderar vi koncernen till cirka 1 600 MSEK, motsvarande nästan 20 kronor per aktie. Eftersom värderingen implicerar att alla optioner, både lösenpris 11 kronor och 16,70 kronor, kommer utnyttjas tas även det i beaktan. Catella har drygt 11 miljoner optioner utestående, exklusive de i eget förvar. Nettoeffekten av denna utspädning blir ett motiverat värde omkring 19 kronor per aktie. Skillnaden är marginell jämfört med vår senaste analysuppdatering, per 13 maj 2015. Värdering Catella, MSEK Antaganden Årlig tillväxt år 2018-23 4,0% Marginal år 2018-23 8,0% WACC 11,0% Rörelsens DCF-värde 991 Kassa 556 EETI 183 Övriga investeringar/placeringar 81 Extern upplåning -200 Summa 1610 Per aktie (exkl. utspädning) 19,7 Summa värde (inkl.utspädning) 1754 Per aktie (inkl. utspädning) 18,9 Källa: Redeye Research Likvida medel som inte ingår i bankrörelsen var 636 MSEK vid utgången av Q2. Här ingår dock avsättning för rörliga ersättningar till anställda. Vi uppskattar detta belopp till 80 MSEK, vilket vi har dragit av. EETI värderas till 70% av bokfört värde och övriga investeringar tas upp till bokfört värde. Den externa upplåningen är en obligation om nominellt 200 MSEK. 7
Sammanfattning Redeye Rating Catella Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Lönsamhet har nu justerats upp från 5,5 till 6,0p och Finansiell Styrka från 6,5 till 7,5p. Ledning 7,0p Den nye koncernchefen tillträdde vid årsskiftet 2013/14, vilket gör det svårt att redan utvärdera ledningen. Vi anser att bolaget saknar något av en övergripande vision som tydligt stakar ut vägen och visar ambitionen på lite längre sikt. Kommunikationen är bra för ett bolag i denna storlek och ledningen har visat öppenhet och en ambition att beskriva både framgångar och motgångar. Ägarskap 8,0p Ägarskapet är väldigt tydligt genom att den klart dominerande ägaren Johan Claesson (via CA Plusinvest) också håller i ordförandeklubban. Catella har full pott i alla avseenden utom ett, då koncernchefens eget aktieinnehav i bolaget inte är tillräckligt stort. Tillväxtutsikter 6,0p Den underliggande marknaden förväntas att ha en måttlig tillväxttakt. Catellas position är sammantaget god men inte unik. Hävstången främst inom förvaltningen bör innebära att tillväxten kan ske under förbättrad lönsamhet. Lönsamhet 6,0p Lönsamheten har nu förbättrats men historiken är brokig och ganska svag. Bolagets egen finansiella målsättning är 15 procent i rörelsemarginal för respektive affärsenhet. Kan de uthålligt prestera i närheten av det skulle betyget stiga markant. Finansiell styrka 7,5p Skuldsättningsgraden är låg och bolaget har byggt upp en ansenlig kassa. Delar av de likvida medlen är dock nödvändiga i själva rörelsen. Bolagets relativa storlek samt konjunkturkänsligheten inom Catella Corporate Finance drar ned betyget. 8
Resultaträkning 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning 1 038 1 457 1 737 1 811 1 842 Summa rörelsekostnader -1 030-1 278-1 510-1 554-1 595 EBITDA 8 179 227 257 247 Avskrivningar materiella tillg -14-12 -12-5 -8 Avskrivningar immateriella tillg. -6-7 -4-5 0 Goodwill nedskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -12 160 211 247 239 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansnetto 5 88 11-12 -12 Valutakursdifferenser 0 0 0 0 0 Resultat före skatt -7 248 222 234 227 Skatt -14-20 -44-52 -50 Nettoresultat -21 217 154 158 152 Balansräkning 2013 2014 2015E 2016E 2017E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank 330 614 725 618 707 Kundfordringar 288 426 486 507 516 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 1945 2392 2392 2392 2392 Summa omsättn. 2563 3432 3603 3517 3614 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 20 24 35 54 55 Finansiella anl.tillg. 52 2 2 2 2 Övriga finansiella tillg. 235 297 297 297 297 Goodwill 242 278 278 278 278 Imm. tillg. vid förväv 8 0 0 0 0 Övr. immater. tillg. 56 79 94 98 100 Övr. anlägg. tillg. 254 168 168 168 168 Summa anlägg. 867 848 874 897 900 Uppsk. skatteford. 53 76 76 76 76 Summa tillgångar 3483 4356 4553 4491 4590 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 363 548 608 634 645 Kortfristiga skulder 0 0 0 0 0 Övriga kortfristiga skulder 1962 2307 2307 2307 2307 Summa kort. skuld 2325 2855 2915 2941 2952 Räntebr. skulder 200 200 200 0 0 L. icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Konvertibler 0 0 0 0 0 Summa skulder 2525 3055 3115 2941 2952 Uppskj. skatteskuld 20 27 27 27 27 Avsättningar 6 23 23 23 23 Eget kapital 904 1163 1300 1412 1501 Minoritet 28 88 88 88 88 Minoritet & E. Kap. 932 1251 1388 1500 1589 Summa skulder och E. Kap. 3483 4356 4553 4491 4590 Fritt kassaflöde 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning 1 038 1 457 1 737 1 811 1 842 Sum rörelsekost. -1 030-1 278-1 510-1 554-1 595 Avskrivningar -20-19 -16-10 -8 EBIT -12 160 211 247 239 Skatt på EBIT 3-13 -42-54 -53 NOPLAT -9 147 169 192 186 Avskrivningar 20 19 16 10 8 Bruttokassaflöde 11 166 185 202 194 Föränd. i rörelsekap -10-55 0 5 2 Investeringar 83-50 -42-33 -11 DCF värdering Kassaflöden, MSEK WACC 11,0 % NPV FCF (2015-2017) 434 NPV FCF (2018-2024) 337 NPV FCF (2025-) 307 Rörelsefrämmade tillgångar 678 Räntebärande skulder -200 Motiverat värde MSEK 1555 Antaganden 2015-2021 Genomsn. förs. tillv. 3,7 % Motiverat värde per aktie, SEK 19,0 EBIT-marginal 8,8 % Börskurs, SEK 14,3 Lönsamhet 2013 2014 2015E 2016E 2017E ROE -2% 21% 12% 12% 10% ROCE -1% 13% 14% 16% 15% ROIC -1% 20% 20% 22% 21% EBITDA-marginal 1% 12% 13% 14% 13% EBIT-marginal -1% 11% 12% 14% 13% Netto-marginal -2% 15% 9% 9% 8% Data per aktie 2013 2014 2015E 2016E 2017E VPA -0,26 2,66 1,88 1,93 1,86 VPA just -0,26 2,66 1,47 1,51 1,45 Utdelning 0,00 0,20 0,56 0,77 0,74 Nettoskuld -1,59-5,07-6,43-7,57-8,65 Antal aktier 81,70 81,70 81,70 81,70 81,70 Värdering 2013 2014 2015E 2016E 2017E Enterprise Value 215,4 390,7 546,5 447,2 354,7 P/E -27,0 4,1 7,4 7,2 7,5 P/S 0,5 0,6 0,7 0,6 0,6 EV/S 0,2 0,3 0,3 0,2 0,2 EV/EBITDA 26,9 2,2 2,4 1,7 1,4 EV/EBIT -18,0 2,4 2,6 1,8 1,5 P/BV 0,6 0,8 0,9 0,8 0,8 Aktiens utveckling Tillväxt/år 13/15e 1 mån -16,3 % Omsättning 29,4 % 3 mån -16,3 % Rörelseresultat, just 12 mån 35,6 % V/A, just Årets Början 31,1 % EK 22,1 % Aktiestruktur % Röster Kapital CA Plusinvest 49,2 % 49,9 % Bure Equity 11,1 % 10,8 % Unionen 2,2 % 2,4 % Nordea fonder 2,0 % 2,2 % Robur 1,3 % 1,4 % Thomas Andersson Borstam & bolag 1,3 % 1,4 % MP Pensjon 1,1 % 1,2 % Niclas Storåkers 0,9 % 1,0 % Curia Fastigheter 0,7 % 0,7 % Aktien Reuterskod Catb.ST Lista First North Kurs, SEK 14,3 Antal aktier, milj 81,7 Börsvärde, MSEK 1167,6 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Knut Pedersen Ando Wikström Niklas Bommelin Johan Claesson Nästkommande rapportdatum Q3 report November 06, 2015 FY 2015 Results February 19, 2016 Fritt kassaflöde 84 61 142 174 186 Kapitalstruktur 2013 2014 2015E 2016E 2017E Soliditet 27% 29% 30% 33% 35% Skuldsättningsgrad 22% 17% 15% 0% 0% Nettoskuld -130-414 -525-618 -707 Sysselsatt kapital 750 835 861 880 880 Kapit. oms. hastighet 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 Tillväxt 2013 2014 2015E 2016E 2017E Försäljningstillväxt 5% 40% 19% 4% 2% VPA-tillväxt (just) 62% -1 135% -29% 3% -4% Analytiker Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 9
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 300 250 200 150 100 50 0-50 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0-0,5-1 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0-0,5-1 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Corporate Finance Kapitalförvaltning Övrigt period Intressekonflikter Henrik Alveskog äger aktier i bolaget: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Catella har verksamheter inom tre huvudområden: rådgivning kring fastighetsaffärer, fond- och förmögenhetsförvaltning samt kreditkortstjänster. Dotterbolag finns i ett dussintal europeiska länder med tyngpunkt på Sverige, Frankrike, Finland, Tyskland och Luxemburg. 10
DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer.. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter, bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeye Rating (2015-08-27) Rating Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,5p - 10,0p 30 33 16 7 18 3,5p - 7,0p 58 48 72 33 35 0,0p - 3,0p 2 9 2 50 37 Antal bolag 90 90 90 90 90 *För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 11