Söderberg & Partners Trafikljusrapport 2011
Innehållsförteckning Sammanfattning 3 Om Trafikljusrapporten 4 I. Livförsäkringsbolag 6 II. Fondförsäkringsbolag 14 III. Fondbolag 20 IV. Strukturerade produkter 26 V. Aktiemarknader 32 Årets vinnare 38 Friskrivning 39 Copyright Söderberg & Partners, mars 2011. Upphovsrätten till den här publikationen tillhör Söderberg & Partners. Innehållet får ej kopieras, reproduceras eller vidarebefordras utan skriftligt godkännande från Söderberg & Partners. Undantag medges för citat och utdrag i begränsad omfattning tillsammans med skriftlig källhänvisning. Form, illustration och produktion: Tryckeri: Laika Consulting AB Exaktaprinting
Sammanfattning Söderberg & Partners Trafikljusrapport 2011 omfattar den svenska sparmarknadens fem viktigaste områden. Nedan presenteras en kort sammanfattning av analysen och utsikter för fortsättningen av 2011. Livförsäkringsbolag Fullständig flytträtt har ännu inte införts av livförsäkringsbolagen, men regeringen driver fortfarande frågan med syfte att skapa en bättre konkurrenssituation på marknaden. 2010 präglades av relativt god avkastning på aktiemarknaderna, vilket av flera bolag utnyttjades för att stärka konsolideringen istället för att dela ut överskottet till kunderna. AMF Pension valde däremot att premiera spararna genom utdelning av sitt överskott och utses till årets bolag. Skandia Livs kombination av starka finanser och låga avgifter gör bolaget till det mest intressanta att spara i framöver. Fondförsäkringsbolag Fokus på kvalitetssäkring samt större bredd i utbudet utan att utöka antalet fonder i motsvarande omfattning har varit viktiga trender under 2010. Det innebär ett avsteg från ett successivt ökande utbud under tidigare år. Dessutom har allt fler fondförsäkringsbolag börjat inkludera mer nischade fonder och hedgefonder i sina utbud. SPP utses till årets fondförsäkringsbolag för tredje året i rad tack vare en mycket god fondselekteringsförmåga kombinerat med ett brett utbud. Fondbolag Efter rekordåret 2009 sjönk inflödet i fonder kraftigt under 2010. Det totala inflödet blev 85 miljarder kronor vilket ungefär motsvarar 2006 års nivå, och aktiefonderna drabbades värst med en nedgång på hela 40 procent. Fondspararna sökte sig istället till alternativa fondkategorier som obligationsfonder på tillväxtmarknader och blandfonder. En analys av återhämtningen under 2009-2010 visar att Östeuropa exklusive Ryssland, branschkategorin Finans samt Europa är de fondkategorier som har mest kvar att hämta igen sedan finanskrisens början. First State Investments utses med knapp marginal till årets fondbolag för andra året i rad efter att ha erhållit flest andel gröna betyg under året. Strukturerade produkter Efter en återhämtning under 2009 minskade inflödet åter under 2010 vilket innebär att marknaden för strukturerade produkter mer än halverats sedan toppåret 2007. Trenden med produkter utan fullt kapitalskydd fortsatte under 2010, och högre priser för valutasäkring innebar dessutom att fler produkter saknade valutaskydd under året. Erik Penser Bankaktiebolag utsågs till årets arrangör av strukturerade produkter tack vare ett varierat utbud, en hög andel gröna betyg samt villkor som förbättrades till kundernas fördel när marknadsutvecklingen gjorde detta möjligt. Aktiemarknader 2010 utgjorde andra året i aktiemarknadernas återhämtningsfas sedan finanskrisen och präglades av stigande börskurser i takt med att företagens kostnadsbesparingar och högre lönsamhet fick genomslag. Inför fortsättningen av 2011 innebär högre vinstprognoser och starka ledande indikatorer att de globala aktiemarknaderna är både rimligt värderade och attraktiva som placeringsform. Nordamerika utses till årets aktiemarknad 2011 på grund av statliga stimulanser och en ljusnande ekonomisk utveckling men även Europa och Östeuropa bedöms som intressanta. Söderberg & Partners 3
Inledning Trafikljusrapport 2011 Om Trafikljusrapporten Friare regler och ny teknik gör att vi nu kan utforma vårt sparande på ett helt annat sätt än tidigare. Aldrig någonsin har möjligheterna varit större att välja sparprodukter som verkligen stämmer överens med den egna situationen. Men det har också blivit allt viktigare att välja rätt ett dåligt beslut kan få omfattande konsekvenser. I takt med möjligheterna har även utbudet ökat, idag finns det exempelvis fler fonder än det finns aktier på marknaden. Och alla dessa fonder håller så klart inte samma kvalitet. Därför behöver fler och fler ta hjälp av någon som analyserar marknaden, någon som tydligt visar vilka produkter som är bra och vilka som är dåliga. Om Trafikljussystemet Vi på Söderberg & Partners har tagit fram Trafikljussystemet för att hjälpa våra kunder att hitta de bästa sparprodukterna på ett effektivt sätt. Vi bedömer löpande utbudet inom områdena livförsäkring, fonder, fondförsäkring, strukturerade produkter och aktiemarknader. Genom att använda en tregradig betygsskala blir det enkelt att sålla agnarna från vetet. Rekommenderade produkter får grönt betyg, produkter som kan vara bra i vissa fall får gult betyg, och de som vi helt avråder från får rött i betyg. Hur vi kommer fram till betygen varierar mellan olika områden, men vi utgår alltid från de olika produkternas kvalitet och kostnad. Vår årliga betygssammanställning Varje år sammanställer vi våra betyg under året som gått. Genom att utgå ifrån marknadsutveckling och viktiga händelser lyfter vi fram årets bolag och marknader, och vi tittar även närmare på hur väl vi lyckats med vår tidigare betygsättning. Vi tycker att det är viktigt att våra kunder ska kunna se om de produkter som fått grönt betyg av oss verkligen har varit det bästa valet över tid. Om Trafikljusrapporten I den här rapporten, som vi kallar Trafikljusrapport 2011, sammanfattas alla våra betyg under 2010 inom samtliga fem analysområden. Våra jämförelser visar att den som följt våra råd har fått en betydligt bättre avkastning i de allra flesta fall. I rapporten går det även att läsa mer om hur vi arbetar inom de olika analysområdena och hur marknaderna har utvecklat sig under året. Vårt mål med rapporten är att skapa en större medvetenhet om hur vår analys fungerar, och på så sätt utbilda våra kunder att ta bättre beslut om sina placeringar. Dessutom vill vi uppmuntra marknaden att ta fram sparprodukter med allt högre kvalitet och lägre kostnader. Om Söderberg & Partners Söderberg & Partners har arbetat med rådgivning baserad på analys och akademisk forskning sedan 2004. Vi har varit drivande i att utveckla den svenska rådgivningsmarknaden och är idag Sveriges ledande fristående rådgivare med Nordens största analysavdelning. Förutom förmedling av försäkringar erbjuder vi även institutionell rådgivning, förmögenhetsförvaltning och lönehanteringssystem. Våra analyser hjälper företag, institutioner, kommuner och privatpersoner att ta optimala investeringsbeslut varje dag. Dessutom uppmuntrar de marknadens aktörer att utveckla allt bättre produkter med högre riskjusterad avkastning och/eller lägre avgifter som kommer alla Sveriges kunder till godo. 4 Söderberg & Partners
Röda produkter har omotiverat höga kostnader eller andra egenskaper som gör att vi avråder från investering. Gula produkter är medelmåttiga men kan vara intressanta för sparare med speciella önskemål. Vi rekommenderar produkter med grönt betyg. Betyget innebär en kvalitetsstämpel och att produktens kostnader är rimliga. Söderberg & Partners 5
Livförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Årets livförsäkringsbolag 2010 AMF Pension 2009 Skandia 2008 Länsförsäkringar Liv 6 Söderberg & Partners
I. Livförsäkringsbolag Marknaden Historiskt sett utgjordes nästan allt pensionssparande av sparande i traditionella livförsäkringar (därav namnet traditionella), som kan liknas vid blandfonder för spararna. Bolagen var dessutom ömsesidiga vilket innebar att eventuella vinster i försäkringsmässiga risker utöver avkastningen som livslängd och omkostnader delades av försäkringstagarna. Idag finns även vinstdrivande livbolag med vinstdelning till företagets ägare istället för till spararna. I och med att de flesta av livbolagen funnits väldigt länge är det ansamlade kapitalet i bolagen idag stort i förhållande till premierna, trots en växande marknad. Det totala kapitalet som förvaltas av livbolagen utgör dessutom en betydande del av det totala ansamlade kapitalet i Sverige. Om livbolagsförvaltning Söderberg & Partners livbolagsanalys täcker in de svenska livförsäkringsbolag som erbjuder sparförsäkringar med garanterad ränta och delar ut överskott enligt återbäringsmetoden. Det innebär att spararen får en ränta på insatt kapital som utgörs av den ackumulerade återbäring som försäkringsbolaget tilldelat över tid. Spararen har även en garanterad avkastning över tid i form av livbolagets garanterade ränta. Livförsäkringsbolagen har historiskt sett försökt jämna ut svängningar i avkastningen för de underliggande tillgångarna genom att hålla återbäringsräntan ganska jämn. Det har inneburit att bolagen tidvis haft överskott och tidvis underskott gentemot de åtaganden bolaget åtagit sig gentemot spararna. Förhållandet mellan livbolagets tillgångar och åtaganden kallas för kollektiv konsolidering. Flytträtt kan förändra marknadsläget Under 2011 kan den obligatoriska flytträtt som regeringen har flaggat för komma att införas vilket i så fall kan få en betydande effekt på marknaden. Hittills har flytträtten inte omfattat en stor del av livbolagens ackumulerade kapital utan inneburit att kunden haft möjlighet att säga upp sin löpande premieinbetalning. När kunderna får möjlighet att fritt flytta hela sitt sparkapital mellan olika livbolag kommer konkurrensen mellan bolagen troligtvis att hårdna ytterligare. Metodik inom livbolagsanalys Söderberg & Partners livbolagsanalys utgår från den förväntade avkastningen för en sparare under hela sparperioden. Vi fokuserar på den förväntade avkastningen, då risken för att en sparare endast uppnår den garanterade avkastningen oftast är begränsad. För att genomföra en rättvis bedömning utifrån våra kriterier betygsätts livförsäkringsbolagen med en tiogradig skala inom tre olika sparhorisonter: 5, 10 och 20 år. Det genomsnittliga betyget på den tiogradiga skalan översätts även till grönt, gult eller rött betyg enligt Söderberg & Partners Trafikljussystem. Söderberg & Partners 7
Livförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Söderberg & Partners analysprocess livförsäkringsbolag Bolagets balansräkning justeras utifrån prognos för premier, utbetalningar samt kostnader. Utifrån den justerade balansräkningen inklusive avkastning och återbäring beräknas en ny solvens och konsolidering. Bolagets solvens bestämmer andelen aktier och andra riskfyllda tillgångar under perioden vilket avgör bolagets tillgångsallokering. Utifrån tillgångsallokeringen simuleras bolagets avkastning för varje period. Figur 1:1 Avkastningen förändrar bolagets konsolidering. Den nya konsolideringen, tillsammans med bolagets konsolideringspolicy och målkonsolidering, resulterar i en beräknad återbäringsränta till spararna. Förvaltningstillgångar, dec 2009, mdkr 300 250 200 150 100 50 0 AMF Pension Skandia Liv SEB Trygg Liv Gamla Storebrand Länsförsäkringar Liv Folksam Liv SPP Liv Figur 1:2 (Försäkringsförbundet, SCB, helårsrapporter) KPA Pension Swedbank TP SHB Liv Nordea Liv SEB Trygg Liv Nya SalusAnsvar Förvaltningstillgångar, alla livförsäkringsbolag, mdkr 1 250 1 000 750 500 250 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Figur 1:3 (Försäkringsförbundet, SCB, helårsrapporter) 8 Söderberg & Partners
Viktiga faktorer och simuleringar För att bedöma varje livbolags framtida återbäringsränta utgår vi ifrån ett stort antal simuleringar av varje livbolags framtida återbäring, avkastning och finansiella status. Vi analyserar även livbolagens policy för hur de skall dela ut återbäring, primärt deras policy för hur hög konsolideringen långsiktigt tillåts vara och den simulerade avkastningen för bolagets placeringsportfölj. Det som tydligt påverkar bolagens framtida återbäring är ett antal viktiga faktorer som förklaras nedan. Den kollektiva konsolideringen är livförsäkringsbolagens aktuella buffert i procent gentemot utlovat kapital till kunderna. Är bufferten hög kan man förvänta sig att livbolaget kommer att minska denna och därmed betala ut en högre återbäringsränta än den faktiska avkastningen för investeringstillgångarna. Det viktiga är inte hur hög den kollektiva konsolideringen är i absoluta tal utan hur hög den är i förhållande till målet enligt bolagets policy. Vid underskott i konsolideringen är det istället så att livbolaget kan komma att behöva använda en del av avkastningen för att täcka underskottet. Historiskt har bolagens konsolidering gått ned vid börsfall och efter ackumulerade börsuppgångar har deras överskott varit omfattande (Figur 1:4). Avkastningen för placeringstillgångarna är den huvudsakliga källan till återbäringsräntan. I analysen antar vi att alla livbolag är lika duktiga på att investera i räntebärande tillgångar respektive aktier, men vi skiljer på deras tillgångsallokering. Den underliggande allokeringen har över tid skiljt sig åt både totalt sett men även mellan livbolagen. Hur stor andel riskbärande tillgångar (framförallt aktier) livbolagen har vid varje enskild tidpunkt beror på bolagets solvens som är ett mått på bolagets eget kapital (hur mycket tillgångar bolaget har i förhållande till sina garanterade åtaganden). Solvensen förändras beroende på bolagets avkastning och garanterade ränta, men även insättningar och uttag i form av kapital som flyttas och pensionsutbetalningar påverkar det egna kapitalet och därmed även solvensen. Vi antar därför att livbolagen inte kommer att bibehålla dagens tillgångsallokering utan utgår ifrån att den kommer att förändras utifrån bolagets framtida solvens. Ju högre solvens desto större risk i form av en högre» Historisk konsolidering genomsnitt alla livförsäkringsbolag 130 % Konsolidering, dec 2010 120 % 120 % 110 % 100 % 90 % 110 % 100 % 90 % 80 % 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 80 % Folksam Liv SEB Gamla SalusAnsvar Skandia Liv LF Liv KPA Nordea Liv SEB Nya SHB Liv SPP AMF Storebrand Figur 1:4 (FI, Försäkringsförbundet, livbolagens årsredovisningar) Figur 1:5 (FI, Försäkringsförbundet, livbolagens årsredovisningar) Söderberg & Partners 9
Livförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Betyg för 2010 5 år 10 år 20 år Placeringshorisont Sammanlagt betyg * Grönt betyg Folksam Liv Skandia Liv SEB Trygg Liv Gamla AMF Pension KPA Pension SEB Trygg Liv Gamla AMF Pension SEB Trygg Liv Gamla SEB Trygg Liv Gamla AMF Pension Folksam Liv Skandia Liv Gult betyg Länsförsäkringar Liv Nordea Liv SPP Liv Storebrand Liv SEB Trygg Liv Nya SHB Liv SalusAnsvar Swedbank TP Folksam Liv KPA Pension Skandia Liv Nordea Liv Länsförsäkringar Liv Storebrand Liv AMF Pension Skandia Liv Folksam Liv KPA Pension Länsförsäkringar Liv Nordea Liv Swedbank TP KPA Pension Länsförsäkringar Liv Nordea Liv SPP Liv Swedbank TP Rött betyg SEB Trygg Liv Nya SPP Liv SalusAnsvar Swedbank TP SHB Liv SEB Trygg Liv Nya SPP Liv Storebrand Liv SHB Liv SalusAnsvar SalusAnsvar SEB Trygg Liv Nya Storebrand Liv SHB Liv * Betyg med hänsyn tagen till hur väl bolagen lyckats med förvaltning samt hur detta har återspeglats i återbäring. Figur 1:6 (Söderberg & Partners) 10 Söderberg & Partners
andel aktier i den totala tillgångsallokeringen. För spararen är det generellt bättre med en högre underliggande risk så länge garantiräntan är relativt hög. Anledningen är att spararen får en hög avkastning vid ett positivt utfall och att bolaget bekostar nedsidan vid ett negativt utfall. Alla ovanstående faktorer vägs in i våra simuleringar där vi får fram livbolagens genomsnittliga återbäringsränta. Vårt betyg sätts sedan dels utifrån bolagens utfall sinsemellan och dels utifrån en jämförelse med vilken simulerad avkastning en vanlig blandfond, utan buffertar och utjämnad återbäring, skulle innebära under motsvarande löptid. Det innebär att det ibland är mest fördelaktigt att avstå samtliga livförsäkringsbolag jämfört med andra placeringsalternativ. Betyg fem i vår tiogradiga skala motsvarar genomsnittet för en blandfond i vår betygsättning. Utveckling under 2010 Under 2010 var utvecklingen på aktiemarknaderna lugnare än under 2009, men kurserna steg trots det betydligt i framförallt Sverige. Samtidigt gav obligationer en normal avkastning. Det innebar att skillnaden i allokering mellan de olika livbolagen i ganska stor utsträckning påverkade skillnaden i avkastning för bolagens tillgångar. De starkare livförsäkringsbolagen lät dock avkastningen stärka konsolideringen vilket innebar att även om återbäringsräntorna skiljde sig åt mellan bolagen så uppvisade de inte en utveckling som motsvarade avkastningen. Beräkning av återbäring och betyg för olika placeringshorisonter Genomsnittlig Jämförelse återbäring/ återbäring 5 år garantiränta 5 år Jämförelse mellan Simulering av återbäring för år 1 till och med år 20 Genomsnittlig återbäring 10 år Jämförelse återbäring/ garantiränta 10 år livbolagen och en simulering av en blandfond ger upphov till ett betyg för varje Genomsnittlig Jämförelse återbäring/ placeringshorisont återbäring 20 år garantiränta 20 år Det högsta värdet av genomsnittlig simulerad återbäring och garantiränta används för att sätta betyg för perioderna 5 år, 10 år samt 20 år enligt Söderberg & Partners Trafikljussystem. Figur 1:7 (Söderberg & Partners) Söderberg & Partners 11
Livförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Årets livförsäkringsbolag Vårt pris för bästa livförsäkringsbolag under 2010 går till AMF Pension. Bolaget uppvisade god avkastning under året och premierade dessutom spararna genom att allokera ut upparbetade överskott och byta till en icke utjämnad återbäringsmodell. Det ledde till att AMF Pension gav en mycket högre avkastning än andra jämförbara bolag under året. Bästa bolag framöver I dagsläget är det livförsäkringsbolag med fortsatt starka nyckeltal som ligger i topp i vår betygssättning. AMF Pension har tappat en del gentemot de övriga då bolaget inte längre har någon överskottskonsolidering, och vi bedömer istället att Skandia Liv ser mest intressant ut att spara i framöver. Bolaget har en stark konsolidering och även stark solvens samtidigt som aktieallokeringen är hög och kostnaderna låga. Detta gör att Skandia Liv ligger bäst till för närvarande (mars 2011). 12 Söderberg & Partners
Track record - livförsäkringsbolag Utvärdering 2010 Utfallet för livförsäkringsbolagen under 2010 stämde väl överens med vår analys inför året där AMF Pension bedömdes ge bäst avkastning. En betydande anledning till utvecklingen är att vi gav högst betyg till de bolag som hade högst andel aktier och dessa bolag hade också de bästa förutsättningarna att utnyttja det goda börsklimatet under året. Utvärdering sedan start Den totala skillnaden i ackumulerad avkastning sedan livbolagsanalysen startades i juni 2005 är betydande. Den högre ackumulerade återbäring som bolag med grönt betyg uppvisat är en kombination av effekterna under både uppgång och nedgång för aktiemarknaderna (Figur 1:8). Ackumulerad återbäring för betygsatta livförsäkringsbolag, jun 2005 - dec 2010 40 % 30 % 20 % 10 % 0 % Grönt Den ackumulerade återbäringen sedan analysen påbörjades 2005 visar tydligt värdet av vår livförsäkringsanalys. Gult Figur 1:8 (Försäkringsförbundet, livförsäkringsbolagens årsredovisningar, Söderberg & Partners) Rött Söderberg & Partners 13
Fondförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Årets fondförsäkringsbolag 2010 SPP 2009 SPP 2008 SPP 14 Söderberg & Partners
II. Fondförsäkringsbolag Marknaden Fondförsäkringsmarknaden består av ett antal bolag som tar fram förutbestämda urval av fonder som sparare sedan har möjlighet att välja mellan (även benämnda fondtorg). Sparande i fondförsäkringsbolag är vanligt inom såväl privat sparande som tjänstepensionssparande. Det är idag stora skillnader på erbjudandena från de olika fondförsäkringsbolagen. Antalet fonder i utbuden sträcker sig från 20 fonder i det minsta utbudet till över 400 fonder hos de bolag som erbjuder flest alternativ (Figur 2:4). Skillnaden i utbud beror främst på bolagens skiftande syn på utvärderingen av fonderna. Det finns bolag som fokuserar på sin utvärderingsprocess och kvalitetssäkring av fonderna, bolag som fokuserar på fondavgifterna och slutligen bolag som erbjuder sina kunder ett så brett fondutbud som möjligt. Generellt gäller att de större utbuden ställer större krav på kunden då det är lättare att kvalitetssäkra ett mindre utbud. Under 2010 har flera av fondförsäkringsbolagen fokuserat på att kvalitetssäkra sina utbud. Dessutom har skillnaderna i antal fonder som har tagits in i utbudet jämfört med antalet fonder som har plockats bort varit små hos de flesta bolag. Analysens olika delar Söderberg & Partners fondförsäkringsanalys omfattar bolagen AMF, Danica, Folksam, Handelsbanken, Länsförsäkringar, Movestic, Nordea, NPG, SEB TryggLiv, Skandia, SPP, Storebrand och Swedbank. I vår fondförsäkringsanalys analyseras fondförsäkringsbolagen utifrån tre olika kriterier: fondselektering, utbud och kostnad (Figur 2:1). Bolagen betygsätts separat utifrån dessa tre kriterier enligt en trafikljusmodell som mynnar ut i ett grönt, gult eller rött betyg. Betygen för de olika kriterierna slås inte ihop utan redovisas separat för att varje enskild sparare ska kunna välja fondförsäkringsbolag efter det kriterium som är viktigast i det enskilda fallet. Olika sparare har olika preferenser för sitt sparande. Många sparare, exempelvis sådana som inte tror på aktiv förvaltning, fokuserar på avgifterna. Andra sparare tror istället att det är möjligt att hitta de förvaltare som bäst kan generera god avkastning och fokuserar därför på fondselekteringen. Slutligen finns det de som antingen anser att det bästa sättet att förränta sitt kapital är att investera i en väldiversifierad fondportfölj eller vill jobba med fonder på egen hand och dessa sparare utgår främst från utbudsbetyget. Söderberg & Partners 15
Fondförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Söderberg & Partners analysprocess fondförsäkringsbolag Fondförsäkringsbolagen Kostnad Utbud Marknadens fondutbud Fondselektering Bedömning av fondselekteringen Inom detta område analyseras fondernas avkastning relativt motsvarande fonder hos de andra fondförsäkringsbolagen. För att erhålla ett bra selekteringsbetyg ska fondförsäkringsbolaget välja bort fonder ur utbudet innan de börjar underprestera samt ta in fonder som överpresterar relativt konkurrenterna. I fondselekteringen bedöms fonderna endast utifrån historik under den period då de har ingått i fondförsäkringsbolagets utbud. Analysen bevakar fondförsäkringsbolagens urvalsprocess utifrån de tre separata kriterierna fondselektering, utbud och kostnad. De tre betygen gör det möjligt för sparare att välja bolag utifrån sina individuella preferenser. Figur 2:1 Bedömning av utbud I utbudsanalysen är det inte antalet fonder som är avgörande utan bredden på utbudet. För att kunna jämföra bredden på utbuden kategoriseras alla försäkringsfonder i 46 olika fondkategorier. Metodiken Nyteckning i fondförsäkringsbolag, mdkr 30 20 Antal fonder in respektive ut ur utbudet, 2008-2010 400 350 100 10 50 0 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Årlig premie (löpande) Engångspremie Swedbank Danica SPP SEB Trygg Liv NPG Nordea Handelsbanken Skandia Länsförsäkringar Folksam Movestic Storebrand AMF Figur 2:2 (Försäkringsförbundet) Figur 2:3 Fonder in Fonder ut 16 Söderberg & Partners
för utbudsjämförelsen är enkel: det lönar sig att erbjuda fonder i så många kategorier som möjligt. Bedömning av kostnad I kostnadsanalysen jämförs såväl försäkringsavgifter som fondavgifter. Till grund för betyget ligger en sammanställning av de totala avgifterna en sparare får betala under en investeringsperiod på 20 år. För att kunna jämföra fondavgifterna tar vi fram en modellportfölj för varje fondförsäkringsbolag utifrån fonderna i bolagets utbud. Vår huvudprincip är att välja den fond med lägst avgifter inom varje fondkategori. Skillnad gentemot andra analysmetoder Söderberg & Partners analys skiljer sig på flera sätt från andra analyser och jämförelser av fondförsäkringsbolag. Vår analys av fondförsäkringsbolag bygger på att betygsätta bolagen individuellt utifrån de olika kriterierna. Betygen vägs inte ihop då syftet är att kunna påvisa bolagens styrkor och svagheter eftersom inget fondförsäkringsbolag är bäst på allt (Figur 2:5).» Antal fonder i utbudet 500 450 400 100 50 0 Swedbank SEB Trygg Liv Skandia Nordea Handelsbanken NPG Länsförsäkringar SPP Folksam Danica Movestic Storebrand AMF Figur 2:4 Söderberg & Partners 17
Fondförsäkringsbolag Trafikljusrapport 2011 Topp tre i respektive kategori 2008-2010 Fondselektering - topp 3 2008 2009 2010 1. AMF 1. SPP 1. SPP 2. Movestic 2. AMF Pension 2. Handelsbanken 3. Storebrand 3. Danica 3. Danica Fondutbud - topp 3 2008 2009 2010 1. Swedbank 1. Swedbank 1. Swedbank 2. Nordea 2. Nordea 2. Nordea 3. Skandia & Danica 3. SEB TryggLiv & Danica 3. SEB TryggLiv & Skandia Kostnad - topp 3 2008 2009 2010 1. AMF 1. SPP 1. SPP 2. SPP 2. AMF 2. AMF 3. Swedbank 3. Swedbank 3. Swedbank Figur 2:5 Den mest påtagliga skillnaden gentemot andra analysmetoder är sättet att utvärdera fondförsäkringsbolagens skicklighet att välja rätt fonder. I de flesta analyser jämförs fondförsäkringsbolag utifrån en betygssättning av de enskilda fonder som bolagen erbjuder i sina utbud. Detta är problematiskt då dessa fondbetyg ofta grundar sig på fondernas historik innan de kom in i fondutbudet. Det behöver således inte finnas något samband mellan fondförsäkringsbolagens fondselekteringsförmåga och fondbetygen vilket innebär att denna typ av jämförelser sällan säger något om fondförsäkringsbolagens skicklighet. I vår analys utvärderas fondförsäkringsbolagens fondselektering istället utifrån fondernas utveckling från det datum de plockats in i utbudet och vi tar ingen hänsyn till fondernas historik dessförinnan. Utveckling under 2010 Det har varit stora skillnader i fondselekteringen mellan bolagen under 2010. Ett flertal stora förändringar i fondförsäkringsbolagens utbud har genomförts under året, bland annat har Danica minskat sitt utbud med över 30 fonder medan Swedbank har öppnat ett fondtorg och utökat sitt utbud med över 300 fonder (Figur 2:3). Under tidigare år har det funnits en tydlig trend i form av att flertalet av 18 Söderberg & Partners
fondförsäkringsbolagen successivt har utökat sina utbud. Under 2010 har dock denna trend brutits (med undantag för Swedbank) då allt fler bolag istället valt att fokusera på kvalitetssäkringen av sitt utbud. Flera av bolagen har därför tagit bort fler fonder än de har adderat. Generellt har dessutom bredden i utbuden ökat utan att antalet fonder ökat i motsvarande omfattning. Det innebär att det idag finns fler nischfonder, hedgefonder och fonder inom smala fondkategorier inom utbuden än tidigare. Track record - fondförsäkringsbolag Utvärdering av betygsättning sedan start Då Söderberg & Partners fondförsäkringsanalys sätter individuella betyg utifrån tre bedömningskriterier är det svårt att mäta ett exakt utfall. Vissa fondförsäkringsbolag lämpar sig väl för en viss typ av sparare medan de är mindre lämpliga för andra. För att trots detta kunna mäta det konkreta resultatet av vår fondförsäkringsanalys har vi valt att jämföra vilken avkastning en investerare erhållit utifrån bolagens betyg med avseende på deras fondselekteringsförmåga. Skillnaderna i kostnader mellan bolagen är stora, dock har det inte skett några större förändringar under 2010. SPP har tillsammans med AMF hamnat i topp i våra kostnadsjämförelser under 2010. Årets fondförsäkringsbolag SPP har för tredje året i rad utsetts till årets fondförsäkringsbolag genom att återigen visa upp en mycket god fondselekteringsförmåga kombinerat med bredd i sitt fondutbud. Företaget har lyckats väl inom analysens samtliga tre kriterier med förstaplatser inom fondselektering och kostnad samt har dessutom erhållit ett gott betyg inom utbud även om flera andra bolag idag har ett bredare erbjudande. Jämförelsen har genomförts med hjälp av Söderberg & Partners referensportfölj som har samma tillgångsallokering i samtliga betygsatta försäkringsbolag. Skillnaden i avkastning sedan vi började med trafikljusbetyg för fondförsäkringsbolag (2008) visar tydligt att denna betygssättningsmodell fungerat väl. Gröna bolag har haft en ackumelerad avkastning om 3,6 procent, vilket kan jämföras med en negativ avkastning om 2 procent för bolag med rött betyg (Figur 2:6). Ackumulerad avkastning betygsatta fondförsäkringsbolag fondselektering, 2008-2010 4 % 2 % 0 % 2010 bjöd inte på några större förändringar i rankingen inom de tre utvärderingsområdena jämfört med föregående år. Kostnadsrankingen är identisk med SPP i topp samt AMF och Swedbank på andra och tredje plats. Inom utbud återfinns Swedbank och Nordea i topp följda av Skandia och SEB TryggLiv som delar tredjeplatsen. Precis som i den förra Trafikljusrapporten återfinns SPP på första plats och Danica på tredje plats inom fondselektering medan Handelsbanken tar andraplatsen från AMF. -2 % -4 % Figur 2:6 Grönt Gult Rött Söderberg & Partners 19
Fondbolag Trafikljusrapport 2011 Årets fondbolag 2010 First State Investments 2009 First State Investments 20 Söderberg & Partners
III. Fondbolag Marknaden Den svenska fondmarknaden har vuxit kraftigt sedan slutet av 1990-talet och är idag relativt stor både sett till förvaltat kapital och till antalet fonder som finns tillgängliga för spararna. Totalt sett förvaltar fonderna i Sverige cirka 1 800 miljarder kronor, varav mer än hälften är placerat i aktiefonder (Figur 3:1). Söderberg & Partners analys fokuserar på de fonder som finns tillgängliga för våra kunder genom exempelvis fondförsäkringar och olika fondhandelsplattformar. Bredden på detta utbud är mycket stor och i dagsläget analyseras över 1 700 fonder från drygt 150 olika fondbolag. Dessa fonder delas sedan upp i totalt 55 kategorier utifrån placeringsinriktning. Utbudet på den svenska fondmarknaden inkluderar allt från svenska småbolagsfonder till högräntefonder och marknadsneutrala hedgefonder. Bolagens storlek varierar från de fyra svenska storbankerna och de största internationella fondbolagen somjp Morgan och Fidelity med över 50 fonder vardera till fondbolag med en enskild fond såsom engelska Montanaro. Inom det utbud om ca 1 700 fonder som Söderberg & Partners analyserar förvaltar medianföretaget fem fonder. Ökat sparande och nya produkter Finanskrisens återverkningar på världens börser påverkade inte bara fondernas värdeutveckling, utan även svenskarnas villighet att spara. Det totala inflödet under 2008 var negativt för första gången sedan mätningarna infördes (Figur 3:4). Efter det mycket låga nettosparandet under 2008 återhämtade sig dock fondmarknaden med besked under 2009. Inflödet under 2009 kompenserade med råge utflödet under 2008 och stannade på rekordsiffran 135 miljarder kronor. 2010 års nettoinflöde landade i nivå med 2006 års siffror och uppgick till 85 miljarder kronor. Till skillnad mot 2009 ökade nettosparandet i räntefonder och blandfonder under 2010 men minskade med över 40 procent i aktiefonder (Figur 3:2). Finanskrisen och dess efterverkningar påverkade även tydligt utbudet på den svenska marknaden. De extrema förhållandena inom många tillgångsmarknader innebar både att vissa produkter försvann och att nya skapades. Under 2010 har tillväxtmarknadsobligationer varit väldigt populära och antalet fonder som investerar i företagsobligationer och statsobligationer emitterade på tillväxtmarknader ökade. Även den starka kronan påverkade utbudet av fonder, och mot slutet av året såg vi flera nya valutasäkrade fonder. Söderberg & Partners 21
Fondbolag Trafikljusrapport 2011 Fondernas avkastning under 2010 Under 2010 stabiliserades ekonomin och fondernas avkastning blev i allmänhet väsentligt lägre än under 2009 då marknaderna återhämtade sig kraftigt sedan finanskrisen. Många fondkategorier fortsatte dock att utvecklas mycket väl, och svenska aktiefonder uppvisade en avkastning om runt 20 procent. Svenska aktiefonder som investerar i små och medelstora bolag hade den bästa genomsnittliga avkastningen av alla fondkategorier med aktiefonder som investerar i bolag inom ädelmetallsbranschen på andra plats. Att enbart se till en fonds avkastning är dock något missvisande då en investering över tid även påverkas kraftigt av risknivån. Vi har därför valt att även analysera fondernas utveckling utifrån Sharpekvoten som är ett vanligt sätt att mäta riskjusterad avkastning. En positiv Sharpe-kvot innebär att placeringen över tid slår den riskfria räntan. Resultatet under 2010 visar dock att svenska aktiefonder med fokus på mindre bolag haft en god utveckling även mätt med Sharpe-kvot och därmed varit den bästa placeringen under året för den riskmedvetne spararen tätt följt av realobligationsfonder. Riskjusterad avkastning under 2008-2010 Då marknaden under 2010 fortfarande återhämtade sig från den negativa utvecklingen under 2008 anser vi att det är intressant att undersöka avkastningen per fondkategori för hela denna period. Resultatet visar att realräntefonder är den fondkategori som presterat bäst under 2008-2010. Realräntefonder är inflationsskyddade räntefonder och har typiskt mycket lång duration kombinerat med låg risk. Intressant att notera är även att fyra av de fem bästa kategorierna är räntefondkategorier (Figur 3:6). Om vi istället enbart fokuserar på aktiefondkategorierna toppas listan av fonder som investerar i företag inom branschkategorin ädelmetaller. Denna kategori samt Brasilien och branschkategorin bioteknik är de enda aktiefondkategorierna som hade en positiv Sharpe-kvot sett till hela den undersökta perioden. Värt att notera är även att de båda branschkategorierna bioteknik och läkemedel är så kallade anticykliska kategorier som tenderar att inte sjunka så mycket som övriga aktiemarknaden under en nedgång. Topplistan indikerar att det för det mesta är de kategorier som tappade minst under 2008 som är de som sammantaget presterat bäst under hela perioden 2008-2010. Sålunda är tumregeln som säger att det är viktigare att minimera förlusterna än att maximera vinsterna i stort applicerbar i detta fall. Nedgången till stor del inhämtad I Figur 3:5 relateras avkastningen under 2008 med avkastningen under perioden 2009 2010 för de olika kategorierna vilket gör det möjligt att uttolka två huvudsakliga tendenser. Den första är att fondkategorier som tappade mycket under 2008 hade en väldigt bra avkastning under de kommande två åren. Exempelvis tappade aktiekategorin Ryssland nästan 60 procent under 2008 för att sedan uppvisa en avkastning om 150 procent under 2009 2010. Den andra slutsatsen är att avkastningen under 2009 2010 till stora delar motsvarar den förlust som leds under 2008. Linjen i figuren representerar den avkastning som krävdes under 2009 2010 för att kompensera för förlusterna under 2008. Som visas i figuren ligger större delen av kategorierna väldigt nära eller över linjen. Förvaltat kapital i olika fondkategorier Nettosparande per fondtyp, mdkr Blandfonder, 15 % (279 mdkr) Hedgefonder, 5 % (88 mdkr) Aktiefonder, 57 % (1 040 mdkr) 120 80 40 Räntefonder, 23 % (422 mdkr) 0-40 Aktiefonder Blandfonder Räntefonder Övriga fonder 2009 2010 Figur 3:1 (Svensk Fondstatistik) Figur 3:2 (Svensk Fondstatistik) 22 Söderberg & Partners
De kategorier som fortfarande har mest att hämta igen är de tre aktiefondkategorierna Östeuropa exklusive Ryssland, branschkategorin finans samt Europa. I genomsnitt har en investerare som placerat i dessa kategorier över 22 procent kvar att hämta igen för att återfå sin initiala investering. Analysmetodik Söderberg & Partners analyserar löpande de fonder som är tillgängliga på den svenska fondmarknaden. Varje kvartal betygsätter vi hur fonderna presterat i relation till andra fonder inom samma kategori i form av ett grönt, gult eller rött betyg. Fonderna genomgår först ett systematiskt, kvantitativt analyssteg där ett preliminärt betyg räknas ut. Faktorer som påverkar betyget är avkastning, risk samt avgiftsnivå. Vid beräkning av betyget tar vi speciell hänsyn till nedsidesrisken att fonden ska minska i värde. Den initiala kvantitativa genomgången av fonderna följs av en värdering utifrån kvalitativa faktorer. Det slutgiltiga betyget är en sammanvägning av de kvantitativa och de kvalitativa analyserna. Den kvalitativa analysen är utformad för att bedöma om en fonds avkastning beror på en tydlig strategi eller om andra faktorer dominerar. En fond med god historisk avkastning och en tydlig strategi för» Söderberg & Partners analysprocess - fonder Val av fonder som ingår i analysen Kvantitativ analys Kvalitativ analys Betyg, portföljförslag och top picks Fondanalysen omfattar fonder som är tillgängliga för Söderberg & Partners kunder via Unit Link, Nordnet och PPM. Basen i analysen är en gedigen kvantitativ analys som utgår från avancerad finansiell teori med fokus på nedsidesrisken. Genom möten med förvaltare samt karaktäriseringformulär skapas en djupare bild av fondernas verksamhet som integreras i analysen. Betygssättningen utförs utifrån en sammanvägning av den kvantitativa och kvalitativa analysen. Figur 3:3 (Söderberg & Partners) Det svenska nettosparandet i fonder, mdkr 150 100 50 0 Relation mellan avkastning 2008 och 2009-2010 Avkastning 2009 2010 150 % 100 % 50 % 0 % -50-50 % 2005 2006 2007 2008 2009 2010-65% -55% -45% -35% -25% -15% -5% Avkastning 2008 Ryssland Kategori Återhämtninglinje Figur 3:4 (Svensk Fondstatistik) Figur 3:5 Varje punkt i grafen representerar en fondkategori, linjen representerar den avkastning som krävdes under 2009-2010 för att kompensera förlusterna under 2008. (Söderberg & Partners, Morningstar) Söderberg & Partners 23
Fondbolag Trafikljusrapport 2011 att generera överavkastning jämfört med både marknaden och andra fonder inom samma kategori är optimal för att erhålla ett högt betyg. Vi värderar fonder med dessa egenskaper högre än fonder med enbart god avkastning men utan en klar och relevant strategi och även högre än fonder med en god strategi men utan goda resultat. Vår analys jämfört med andra metoder Vår analys skiljer sig från andra analysmetoder på flera sätt. Framförallt har flertalet andra aktörer inom fondanalys enbart en kvantitativ analys som dessutom sällan tar hänsyn till olika fonders beroende av en specifik förvaltare. En fond med en strategi som bygger på en enskild förvaltares skicklighet påverkas naturligtvis i allra högsta grad av ett förvaltarbyte. Söderberg & Partners analyserar därför graden av förvaltarberoende hos olika fonder för att kunna ta hänsyn till denna viktiga faktor då vi betygsätter fonder som genomfört ett byte av ansvarig fondförvaltare. Årets fondbolag För att kunna utse årets bästa fondbolag har vi analyserat hur väl deras fonder presterade under 2010 utifrån Söderberg & Partners tregradiga betygssystem. Betyg sätts varje kvartal och samtliga betyg under 2010 har räknats med i sammanställningen. Allra bäst gick det för First State Investments med störst andel gröna fondbetyg. First State är tätt följda av SPP Fonder, AMF Pension, Öhman Fonder och Lannebo Fonder som alla hade över 50 procent gröna betyg (Figur 3:8). Topp fem i respektive kategori Fondkategorier (Samtliga) 2010, riskjusterad avkastning 1. Sverige, små och medelstora bolag 2. Realobligationer, SEK 3. Sverige, alla bolag 4. Asien, enskilda länder 5. Bransch, konsumentvaror Fondkategorier (Aktiefonder) 2010 med högst avkastning 1. Sverige, små och medelstora bolag 2. Bransch, ädelmetaller 3. Sverige, alla bolag 4. Ryssland, alla bolag 5. Asien, enskilda länder Fondkategorier (Samtliga) 2008-2010, riskjusterad avkastning 1. Realobligationer, SEK 2. Långa Räntor, SEK 3. Företagsobligationer 4. Bransch, ädelmetaller 5. Högränteobligationer Fondkategorier (Aktiefonder) 2008-2010, riskjusterad avkastning 1. Bransch, ädelmetaller 2. Brasilien, alla bolag 3. Bransch, bioteknik 4. Nordamerika, små och medelstora bolag 5. Bransch, läkemedel Figur 3:6 (Söderberg & Partners) Fem bästa fondkategorierna 2010 med högst avkastning 25 % 20 % 15 % 10 % 5 % Fem bästa fondbolagen 2010 100 % 80 % 60 % 40 % 20 % 0 % Sverige, små och medelstora bolag Realobligationer, SEK Figur 3:7 (Söderberg & Partners) Sverige, Alla bolag Asien, enskilda länder Bransch, Konsumentvaror 0 % First State Investments SPP Fonder Figur 3:8 (Söderberg & Partners) AMF Pension Öhman Fonder Lannebo Fonder 24 Söderberg & Partners
Track record - fondbolag Utvärdering av betygsättning sedan start För att utvärdera vår egen betygsättning har vi jämfört den genomsnittliga årsavkastningen mellan fonder med grönt, gult och rött betyg sedan slutet av 2008. Vi har även tagit med våra speciellt rekommenderade fonder (så kallade Top picks) i sammanställningen. Samtliga fonder med grönt betyg hade en genomsnittlig avkastning 1 om 24,1 procent, medan motsvarande siffra för gula fonder var 18,0 procent och 17,2 procent för röda. Avkastningen för våra särskilt utvalda gröna fonder var hela 26,3 procent (Figur 3:9). Resultatet indikerar att personer som investerar enligt Söderberg & Partners betyg i medeltal erhållit en bättre avkastning än de som valt fonder utan någon systematisk analys. Vår betygsättning av fonder har funnits sedan andra halvåret 2008. 1 Metod för utvärderingen: För varje fond med ett betyg räknades den riskjusterade avkastningen s f,t ut under den period som betyget gällde. För detta ändamål användes formeln s f,t 1/t 1/t = ( r f,t - r RF,t ) / σ f där s f,t är den riskjusterade årsavkastningen för fond f under betygsperiod t, r f,t och r RF,t avkastningen för fonden respektive OMRX T-bill, vårt riskfria index, under samma period och σ f årsstandardavvikelsen för fonden. För att undvika numerisk instabilitet beräknades σ f ut under en längre period om tre år (2007-12-31 till 2010-12-30). Den riskjusterade avkastningen beräknades för att kunna slå samman fonder med olika risknivå. Medelvärden s i,t, i ϵ {grön, gul, röd}, beräknades sedan för varje betyg i varje betygsperiod. Rekonstruerade avkastningar för varje period r t,i = ( 1 + s t,i σ ) t - 1, där σ är medelvärdet av alla σ f, beräknades därefter, och därur återficks den totala rekonstruerade årsavkastningen r i = Π( 1 + r t,i ) 1/T 1, där T är längden av tidsperioden från sista betygssättningen 2008 fram till årsskiftet (2010-12-30). Ytterligare ett sätt att utvärdera fondanalysen är att titta på de modellportföljer som bygger på analysen och dess betygssättning. I figur 3:10 visas genomsnittlig avkastning för dessa portföljer jämfört med index. Söderberg & Partners portföljer har överavkastat index med 24,1 procent under perioden. Dessutom har risken mätt som standardavvikelse varit lägre än för index, vilket betyder att även riskjusterad avkastning för portföljerna varit betydligt högre än för index. Genomsnittlig årlig avkastning betygsatta fonder, 2009-2010 30 % Söderberg & Partners portföljers avkastning jämfört med index 160 20 % 140 120 10 % 100 0 % Top picks Grönt Gult Rött 80 jan-09 apr-09 jul-09 okt-09 jan-10 apr-10 jul-10 okt-10 jan-11 MSCI World Söderberg & Partners - Portföljer Figur 3:9 (Söderberg & Partners, Morningstar) Figur 3:10 (Söderberg & Partners, Morningstar) Söderberg & Partners 25
Strukturerade produkter Trafikljusrapport 2011 Årets arrangör av strukturerade produkter 2010 Erik Penser 2009 Garantum 2008 SEB 26 Söderberg & Partners
IV. Strukturerade produkter Marknaden Strukturerade produkter började växa som investeringsform i Sverige redan i början av 1980-talet, men då främst för institutionella investerare. Med tiden började även privatpersoner intressera sig för strukturerade produkter och i Sverige kom de första instrumenten ut i slutet av 80-talet. Den vanligaste typen av strukturerade produkter är indexobligationer, oftast aktieindexobligationer, men även warranter och olika typer av certifikat tillhör kategorin. Det växte också tidigt fram produkter kopplade till andra typer av tillgångar som valutor och råvaror. I mitten av 90-talet fanns det totalt drygt 5 miljarder kronor placerade i strukturerade produkter på den svenska marknaden. När IT-bubblan sprack växte intresset för kapitalskyddade produkter och 2004 hade det ackumulerade kapitalet växt till 45 miljarder kronor. En period med stark tillväxt följde tills finanskrisen slog till med kraft under 2008 vilket innebar att nettoinflödet i princip upphörde på grund av oro för bankernas kreditvärdighet och en allmän riskaversion. När världsekonomin började återhämta sig under andra halvan av 2009 så steg volymerna igen, men en avmattning under 2010 visar att nivåerna kring toppåret 2007 fortfarande är långt borta. I slutet av 2010 var den totala volymen uppe i drygt 160 miljarder kronor (Figur 4:2). Inflödet under 2010 Under 2010 var inflödet i strukturerade produkter cirka 46 miljarder kronor, vilket är en minskning med omkring 16 procent jämfört med året innan. Nivån är dessutom mer än 50 procent lägre än toppåret 2007 då ungefär 95 miljarder kronor investerades i strukturerade produkter. Det låga ränteläget samt relativt dyra optioner och ett högt pris på risk under året gjorde det svårt att skapa kapitalskyddade produkter med hög deltagandegrad i aktiemarknaden, vilket bidrog till ett minskat intresse jämfört med tidigare år. I likhet med 2009 har produkter utan fullt kapitalskydd varit vanligt förekommande och är ett populärt inslag i mångas portföljer. Så kallade indexcertifikat och autocallprodukter är de vanligaste och innebär att investeraren genom att ta på sig en begränsad nedsidesrisk får en högre deltagandegrad om marknaden utvecklas positivt. Det har även blivit dyrare att valutasäkra avkastningen vilket har inneburit en ökning av strukturerade produkter med valutarisk. Söderberg & Partners 27
Strukturerade produkter Trafikljusrapport 2011 Syftet med analysen Söderberg & Partners utvärderar kontinuerligt de strukturerade produkter som finns att tillgå på den svenska marknaden. Då produkterna oftast är relativt komplexa är det svårt för den genomsnittlige investeraren att bedöma kostnaderna som förknippas med produkten. Söderberg & Partners betyg sätts utifrån ett kostnadsperspektiv och utgår ifrån en kvantitativ analys av produktens marginal, det vill säga vad en slutkund betalar för produkten jämfört med vad motsvarande obligation och option kostar att köpa på marknaden. En produkt erhåller grönt i betyg om marginalen är lägre än alternativa investeringar på en motsvarande marknad såsom en fondinvestering. Ett gult betyg innebär att produktens marginal inte är lägre än för alternativa investeringar. Om marginalen anses vara otillbörligt hög erhålls rött i betyg. Produkternas uppbyggnad Vanligtvis innehåller strukturerade produkter två komponenter, en nollkupongsobligation och en option som ger exponering mot ett underliggande tillgångsslag. Tillsammans ger dessa spararen möjlighet att få exponering mot en önskad underliggande tillgång utan att riskera större kapitalförluster. Underliggande tillgång kan vara aktier, index, råvaror eller teoretiskt sett allt som det finns en derivatmarknad för. Riskreduceringen kommer av att investeraren alltid är garanterad att få tillbaka det nominella värdet på obligationen så länge emittenten inte går i konkurs. Som mest kan en kund i normalfallet förlora eventuellt courtage och överkurs. Dessutom kommer det reala värdet för det investerade beloppet att minska i värde i takt med inflationen under investeringstiden. Löptider på mellan två och fem år är vanliga för strukturerade produkter med tonvikt på längre löptider under tider med låga räntenivåer. Den eventuella avkastningen utbetalas oftast endast vid inlösentillfället och det är också endast då som kapitalskyddet gäller. En ökad likviditet på andrahandsmarknaden har dock gjort det enklare att avyttra obligationerna i förtid. Analysens olika delar Vår analys av strukturerade produkter bygger på en objektiv värdering av de olika ingående komponenterna som ställs i relation till kostnaderna (Figur 4:4). Värdering av obligationsdelen Värderingen av obligationen genomförs enligt normal nuvärdesberäkning. Dock kan skillnaden i kreditrisk mellan olika emittenter över olika löptid komplicera analysen. En högre kreditrisk innebär Marknadsandel per emittent 2010, samt förändring sedan 2009 Totalt ackumulerat kapital i strukturerade produkter, mdkr Övriga, 25 % (+14 %) Handelsbanken, 17 % (-3 %) 200 150 Barclays (Erik Penser), 2 % (-1 %) Swedbank, 9 % (-12 %) RBS, 9% (+2 %) SEB, 10 % (-3 %) UBS (Garantum), 13 % (+4 %) Nordea, 12 % (-4 %) 100 50 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Figur 4:1 (Euroclear) Figur 4:2 (Euroclear) 28 Söderberg & Partners
att emittenten betalar mer för att låna pengar av kunden och således att obligationen är värd mindre vid inköp än om kreditrisken varit lägre. Kunden måste alltså kompenseras för att ta på sig denna kreditrisk genom att värdet på den option som ingår ökas i motsvarande grad. Ur ett kostnadsperspektiv kan alltså en produkt med högre deltagandegrad vara mindre attraktiv än en annan produkt om kreditrisken är högre, allt annat lika. Värdering av optionsdelen Optionen som ingår i en indexobligation är sällan lika enkel att värdera som obligationen. Vanliga optionsmodeller kan oftast inte användas då optionerna är för komplicerade. Vi använder istället stokastisk modellering och så kallad Monte Carlo-simulering för värderingen. Denna typ av modellering är allmänt vedertagen inom värdering av derivat och andra komplexa instrument. Värdet på optionen avgörs av en mängd olika parametrar, bland annat volatiliteten i den underliggande tillgången och räntan i den valuta i vilken tillgången är noterad. En högre förväntad utdelning i den underliggande tillgången drar ned värdet på optionen då optionsinnehavaren inte får ta del av denna. Volatiliteten eller risken på den underliggande marknaden är den viktigaste faktorn för optionens värde. Om produkten är kopplad till flera underliggande tillgångar eller index är också» Årligt inflöde i strukturerade produkter, mdkr 100 80 60 40 20 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Figur 4:3 (Euroclear) Söderberg & Partners 29