MIDSONA. Stabil försäljningsutveckling Kraftig marginalexpansion - över förväntan Förvärv utanför Norden allt närmre? REMIUM EQUITY RESEARCH

Transkript

1 MIDSONA NASDAQ OMX Small Cap Stabil försäljningsutveckling Kraftig marginalexpansion - över förväntan Förvärv utanför Norden allt närmre? Stabil försäljningsutveckling. Omsättningstillväxten om 11% var i linje med väntat drivet av förvärvade Bringwell. Bringwell adderade 7 MSEK jämfört med förväntade 71 MSEK, innebärande en förvärvad tillväxt om 13,4%. Organiska försäljningstillväxten om -1,1% var bättre än estimerade -1,5%. Sammantaget var den organiska minskningen relaterat icke-prioriterade varumärken. Valuta tyngde kvartalet med uppskattningsvis 6 MSEK relaterat svagare NOK/SEK, motsvarande - 1,2% Y/Y. Kalendermässigt möttes svåra jämförelsetal då december innefattade två färre försäljningsdagar, varpå vi ser omsättningen som solid. Efter kvartalet slöts distributionsavtal med HRA Pharma vars varumärke Compeed ska representeras av Midsona, ett brand med mycket stark marknadsposition. Vi räknar med att avtalet adderar 85 MSEK 218 innebärande 4% i försäljningstillskott Y/Y - och mer därtill per helårsbasis fullt konsoliderat. Kraftig marginalexpansion. Justerat rörelseresultatet uppgick till 49 MSEK (39), innebärande en justerad rörelsemarginal om 8,5% (7,5). Vi förväntade oss EBIT om 45 MSEK, motsvarande 7,7%. EBIT var således 1% högre än estimerat och marginalen hela 8 bps högre. Resultatförbättringen härleds högre volymer i Sverige och god kostnadskontroll i Norge, men framförallt kostnadssynergier relaterat Bringwell. Det är uppenbart att Midsona lyckas väl med integrationen av Bringwell vilket gav större avtryck i OPEX än vad vi vågade prognostisera. Bruttomarginalen förväntades belastas av högre COGS härlett ogynnsam FX och inputprissökning vilket kompenserades av Bringwells konsolidering (OTC med god bruttomarginal). Bruttomarginalen uppgick till 35,4% (35,3) mot väntade 35,5%. Under perioden har gemensam supply chain-organisation implementerats för att rationalisera sourcing och transporter, samt ökad vertikal integration. Initiativ som bör ha bestående effekt i ökad effektivitet och bruttomarginalförstärkning över tid till skillnad från tillfälliga fluktuationer i FX och inputpriser. Förvärv utanför Norden allt närmre? Estimatjusteringar görs relaterat kostnadssynergier. Vi har estimerat att 7% av kommunicerade synergier realiseras, vilket justeras upp i termer av absoluta tal och tidsram. I övrigt är kartläggning av förvärv i Västeuropa i full gång. Europa är fragmenterat, Midsona har bra M&Atrack record och fin referensportfölj, förvärvsmultiplarna är på samma nivå som i Norden. Beaktat Midsonas cash-conversion >8% reduceras nettoskulden snabbt (2,x ND/EBITDA 18E) - därmed finns förvärvsutrymme. BOLAGSBESKRIVNING Midsona utvecklar, tillverkar och marknadsför produkter inom hälsa och välbefinande. Koncernen har cirka 385 anställda. Verksamheten bedrivs i de fyra geografiska affärsområdena Sverige, Danmark, Norge och Finland. Bolaget har tagit en aktiv roll i konsolideringen av den Skandinaviska marknaden och ser expansionsmöjligheter i Europa. Analytiker: Johan Nilsson Wall johan.nilsson@remium.com, KURS (SEK): 59,8 Konsumentvaror NYCKELDATA KURSUTVECKLING Marknadsvärde (MSEK) mån (%) -4,5 Nettoskuld (MSEK) mån (%) 16,1 Enterprise Value (MSEK) mån (%) 17,3 Soliditet (%) 54,3 YTD (%) 2,2 Antal aktier f. utsp. (m) 46, 52-V H 65, Antal aktier e. utsp. (m) 46,5 52-V L 43,8 Free Float (%) 57,1 Kortnamn MSONB 217A 218E 219E 22E Omsättning (MSEK) Bruttoresultat (MSEK) just EBIT (MSEK) EBT (MSEK) EPS (just. SEK) 2,36 3,33 3,72 3,94 DPS (SEK) 1,25 1,5 1,7 1,9 Omsättningstillväxt (%) 24,6 12,7 3,2 3, EPS tillväxt (%) 39,6 41,4 11,7 5,9 just EBIT-marginal (%) 7,1 8,9 9,5 9,6 217A 218E 219E 22E P/E (x) 27,6 17,9 16,1 15,2 P/BV (x) 1,5 1,7 1,6 1,5 P/CEPS (x) 15,2 12,2 1,9 12,8 EV/S (x) 1,4 1,3 1,2 1,2 EV/EBIT (x) 19,2 15,1 13,1 12,1 Direktavkastning (%) 2,4 2,5 2,8 3,2 KURSUTVECKLING MSON B OMXSPI (ombaserad) Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL RÖSTER Stena-koncernen 23,9%, ,4% Handelsbanken Fonder 9,2% 8,3% Andra AP-fonden 5,1% 4,6% La Financiere de l'echiquier 4,8% 4,4% LEDNING FINANSIELL KALENDER Ordf. Ola Erici 1Q-rapport VD Peter Åsberg 2Q-rapport CFO Lennart Svensson 3Q-rapport Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18E 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning KSV Bruttoresultat Rörelsekostnader Avskrivningar 8, 8, 9, 1, 9,9 9,9 9,9 1,1 19, 25, 35, 39,8 4,6 41,9 EO-poster,, -22, 1,,,,, -24, -27, -21,,,, just EBIT 37, 26, 43, 49, 52,2 53,5 56, 56,3 48, 82, Finansnetto -6, -7, -5, -4, -4,9-4,8-5,5-5,5-9, -24, -22, -2,8-17,1-14,6 EBT 31, 19, 16, 46, 47,3 48,6 5,4 5,8 39, 58, Skatt -7, -4, -5, -12, -1,2-1,5-1,8-1,9 27, -13, -28, -42,4-48,8-51,6 Nettoresultat 24, 15, 11, 34, 37,2 38,2 39,6 39,9 66, 45, Minoriteter,,,,,,,,,,,,,, Periodens resultat 24, 15, 11, 34, 37,2 38,2 39,6 39,9 66, 45, EPS f. utsp. (SEK),56,35,24,74,81,83,86,87 2,32 1,4 1,9 3,37 3,76 3,98 EPS e. utsp. (SEK),56,35,24,73,8,82,85,86 2,32 1,4 1,89 3,33 3,72 3,94 Omsättningstillväxt Q/Q 1% -7% 19% % 4% 1% 2% -1% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y 51% 39% 11% 11% 14% 25% 7% 7% 28% 49% 25% 13% 3% 3% EBIT tillväxt Y/Y 118% 44% 23% 26% 41% 16% 3% 15% 7% 51% 42% 41% 1% 4% Bruttomarginal 32,8% 32,8% 35,4% 35,4% 35,4% 35,5% 35,5% 35,5% 4,5% 35,4% 34,2% 35,5% 35,5% 35,5% EBIT-marginal 7,% 5,3% 3,6% 8,6% 8,7% 8,8% 9,% 9,1% 4,1% 4,7% 6,2% 8,9% 9,5% 9,6% just EBIT marginal 7,% 5,3% 7,4% 8,5% 8,7% 8,8% 9,% 9,1% 6,1% 6,3% 7,1% 8,9% 9,5% 9,6% just EBITDA marginal 8,5% 7,% 9,% 1,2% 1,3% 1,4% 1,6% 1,7% 7,8% 7,7% 8,7% 1,5% 11,1% 11,2% EBT marginal 5,9% 3,9% 2,8% 7,9% 7,9% 8,% 8,1% 8,2% 3,3% 3,3% 5,2% 8,1% 8,8% 9,% KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 215A 216A 217A 218E* 219E* 22E SEK 215A 216A 217A 218E* 219E* 22E Kassaflöde från rörelsen EPS 2,32 1,4 1,89 3,33 3,72 3,94 Förändring rörelsekapital Just. EPS 3,17 1,69 2,36 3,33 3,72 3,94 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS 3,8 31,6 34,8 35,5 37,7 4, Kassaflöde investeringar CEPS 3,6 1,62 3,41 4,88 5,46 4,67 Fritt kassaflöde DPS 1,1 1,1 1,25 1,5 1,7 1,9 Kassaflöde fin. verksamheten ROE 8% 3% 5% 9% 1% 1% Nettokassaflöde Just. ROE 9% 4% 6% 9% 1% 1% *Inkluderar estimerad effekt från utnyttjande av underskottsavdrag Soliditet 56% 51% 54% 55% 58% 61% BALANSRÄKNING AKTIESTRUKTUR BOLAGSKONTAKT MSEK 215A 216A 217A 218E* 219E* 22E Immateriella tillgångar Antal A-aktier (m),5 Dockplatsen 16 Likvida medel Antal B-aktier (m) 45, Malmö Totala tillgångar Totalt antal aktier (m) 46, +46 (4) Eget kapital Nettoskuld Rörelsekapital (Netto) Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic ESTIMATFÖRÄNDRINGAR Q4 217A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning ,3% % % Just. EBIT % % % EPS (SEK),69,73 6% 3,2 3,33 4% 3,5 3,72 6% Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q E 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Omsättning Adj EBIT Adj EBITDA Omsättning Adj. EBIT-marginal TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBIT 7% 7 1,X 6% 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% ,X 6,X 4,X 2,X,X -2,X -4,X -3% -4% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1Q2 Q3Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2Q3 Q4 Q1Q2 Q3 Q E 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA -6,X OMSÄTTNING PER FÖRSÄLJNINGSKANAL & MARGINALUTVECKLING NETTOOMSÄTTNING PER GEOGRAFISK MARKNAD (R12) EBIT-MARGINAL (R12m) Sverige Norge Danmark Finland 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q E EBIT-marginal Remium 3

4 Tyngdpunkt mot dagligvaruhandeln med en rad väletablerade egna och licensierade varumärken NETTOOMSÄTTNING PER FÖRSÄLJNINGSKANAL (216) URVAL AV EGNA/REPRESENTERADE VARUMÄRKEN 6% 4% 6% Dagligvaruhandel 12% 72% Hälsofackhandel Apotekshandeln E-handel/Postorder Övriga försäljningskanaler Pro-forma Bringwell och Compeed uppskattar vi exponeringen mot apotek till ~16% (6%). Beaktat att dagligvaruhandeln bedöms växa snabbare samt försäljningskanalsmigration bedömer vi att en sales split för 219E bör vara ca ~1% exponering mot apotekshandel. Egna varumärken: -Urtekram -Kung Markatta -Friggs -Helios -Dalblads -Naturdiet -Tri Tolonen -Miwana Representerade varumärken: -Alpro -Yogi Tea -di Asiago -Atkins -Clipper -Nature's Sunshine -Udo's Choice Konsolideringen av det senaste förvärvet Bringwell och dess påverkan Bringwell har en rad varumärken inom egenvårdsprodukter dvs. kosttillskott, hälsolivsmedel och hudvård, samt OTCläkemedel (receptfritt). Både egenägda- och licensierade varumärken. Bland de mest namnkunniga egna varumärkena finns Eskimo-3 (stora inom omega-3), Mivitotal, KanJang, Maxsol och MOVO. Till de licensierade varumärkena finns välkända Probi Mage (tillverkas av Probi). Midsona har goda förutsättningar att accelerera pågående kostnads- och sortimentrationalisering, där kostnadsreduceringen bör bli betydlig mtp reducerade overhead-funktioner och sammordningsvinster. ESTIMERAD RESULTATEFFEKT FRÅN BRINGWELL 3 11,1% Q17A* 217E 218E 219E Bringwell core-ebitda Bringwell synergier Midsona, EBITDA konsoliderad EBITDA% EBITDA% exklusive Bringwell 13% 11% 9% 7% 5% Bringwell konsoliderades den 4 juli (3Q17). Bedömda synergier uppskattas, av Midsona, om 5-6 MSEK per årsbasis där merparten ska realiseras innan 218 års utgång. Vi räknar med att 5 MSEK realiseras med fullt genomslag i slutet av 218. Bringwell adderar ca 13% i omsättningstillväxt och är fullt konsoliderat Q Vi illustrerar scenariot i diagramen till höger genom att bryta ut Bringwell även när det är fullt konsoliderat 219. Vi bedömer att Midsona exklusive Bringwell når en basintjäning närmare 8,4% i EBIT marginal under 219. Detta med stöd i att prioriterade varumärken >5% bedömds kunna växa med ~5% varpå volym bör ge resultathävstång samt fortsatt ökad vertikal integration och supply chain-effektiviseringar. Inklusive synergier från Bringwell räknar vi med en rörelsemarginal på koncernnivå om 9,5% nås 219. OMSÄTTNING BRINGWELL RESPEKTIVE MIDSONA Q17A* 217E 218E 219E Omsättning, Midsona Omsättning, Bringwell 4Q17A* 217E 218E 219E Bringwell core-ebitda 2,5 4,2 11,5 12,3 Bringwell synergier 8,4 9, ,5 Midsona, EBITDA konsoliderad EBITDA% 1,4% 7,9% 1,5% 11,1% EBITDA% exklusive Bringwell 9,2% 8,3% 9,7% 9,8% Konsoliderad EBIT% (Group adj EBIT%) 8,5% 7, 1 % 8, 9 % 9, 5 % EBIT% exklusive Bringwell (adj) 7,8% 6, 9 % 8, 3 % 8, 4 % *Bringwell resultatbidrag för 4Q17A enligt Remium estimat Remium 4

5 HISTORISKA NYCKELTAL 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E* CAGR L3Y L5Y Sales ,2% 2,1% Adj EBIT ,3% 27,% Operating cash flow ,5% 25,9% FCF ,4% 6,8% EPS 2,4-2,9 1,4 2,2 2,2 2,8 2,3 1,4 1,9 3,3 3,7 3,9-12,% -3,% AVG. L3Y L5Y Adj. P/E (x) 9,9 neg. 9,5 6,1 12,9 11,2 1,4 24,3 22,1 17,9 16,1 15,2 18,9 16,2 Adj. EV/EBITDA (x) 7,4-15,7 8, 8,2 1,1 1,6 13,1 18, 15,6 12,7 11,2 1,3 15,6 13,5 Adj. EV/EBIT (x) 9,2 neg. 1,3 1,3 12,3 12,8 16,6 22,1 19,2 15,1 13,1 12,1 19,3 16,6 EV/SALES (x),7,5,4,6,9,9 1, 1,4 1,4 1,3 1,2 1,2 1,3 1,1 P/FCF (x) 6,6 3,4 7,8 6,9 11,2 352,5 neg. neg. 38, 13,6 12,1 14,5 nmf nmf P/BV (x),8,5,5,4,9,9 1,1 1,3 1,5 1,7 1,6 1,5 1,3 1,1 ROA (%) 4,1% -5,4% 3,2% 4,9% 4,7% 5,4% 4,9% 2,3% 3,2% 5,2% 5,7% 6,% 3,5% 4,1% ROE (%) 7,8% -1,3% 5,8% 8,5% 7,7% 8,7% 8,7% 4,4% 5,9% 9,4% 9,9% 9,9% 6,3% 7,1% ROCE (%) 8,9% -5,5% 5,6% 5,2% 7,1% 7,% 4,% 3,9% 5,9% 9,3% 1,% 1,4% 4,6% 5,6% ROC (%) 9,1% -5,7% 5,8% 5,4% 7,6% 7,4% 4,2% 4,1% 6,1% 1,1% 11,4% 11,9% 4,8% 5,9% FCF YIELD (%) OCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) 15,2% 29,7% 12,9% 14,4% 8,9%,3% -17,8% -44,6% 2,6% 7,3% 8,3% 6,9% nmf nmf 2,8% 9,3% 13,6% 15,7% 13,3% 7,9% 9,3% 3,9% 6,6% 8,2% 9,1% 7,8% 6,6% 8,2%,%,%,% 3,7% 3,4% 3,5% 3,3% 2,7% 2,4% 2,5% 2,8% 3,2% 2,8% 3,1% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 22,7 22,7 22,7 22,7 22,7 22,7 28,4 42,6 44,5 46,5 46,5 46, P/E (x) *Medel = 13,3 EV/EBIT (x) *Medel = 14, Adj. P/E (x) Medel Adj. EV/EBIT (x) Medel *22E esimtaten innefattar att underskottsavdraget är fullt utnyttjat varpå full skatt bedöms belasta OCF och FCF. Remium 5

6 MIDSONA En sundare vardag Midsona utvecklar, tillverkar och marknadsför produkter som gör det lättare för alla människor att själva bidra till sundare liv i vardagen. Verksamheten bedrivs i de fyra geografiska affärsområdena Sverige, Danmark, Norge och Finland. Produkter inom hälsa och välbefinnande Midsona är en svensk koncern som utvecklar och marknadsför produkter inom tre huvudsakliga produktkategorier: ekologiskt, hälsolivsmedel och kosttillskott. Bolaget har ett flertal marknadsledande nordiska varumärken inom nyckelsegmenten. Verksamheten bedrivs i de fyra geografiska affärsområdena Sverige, Danmark, Norge och Finland. Visionen är att bli marknadsledande i Norden inom hälsa och välbefinnande och bolaget innehar en stark position på den nordiska marknaden med flera egna välkända varumärken. Utöver dessa representerar bolaget även ett flertal internationellt etablerade varumärken. Även exportsatsningar i Europa görs, detta främst avseende bolagets största egna varumärke Urtekram. Hälsa och välbefinnande i Norden med exportinitiativ Tydligt strategiskt fokus Midsona har under de senaste åren valt att väsentligt fokusera varumärkesportföljen med ambitionen att bygga marknadsledande varumärken inom tre primära produktkategorier: Ekologiskt, hälsolivsmedel och OTC/kosttillskott. Efter det strategiskt viktiga förvärvet Internatural (Q3 216) förstärktes företagets ledande position inom ekologiska livsmedel med välkända varumärken som Kung Markatta och Helios. Kung Markatta är det störa varumärket inom ekologiska kolonialvaror i Sverige, följt av Urtekram (förvärvades i q3 215). I Danmark och Finland är Urtekram det dominerande varumärket. Sett till Norge är Helios det ledande varumärket, följt av Urtekram. I Q3 217 förvärvades Bringwell som stärker området inom OTC med en rad namnkunniga varumärken. Kostnadssynergierna uppskattas vara betydande och intäktssynergier finns även genom att exempelvis ta en aktivare roll inom dagligvaruhandelskedjorna för Bringwells sortiment. (% av s ales )* Ekologiskt Hälsolivsmedel OTC/VMS Före Bringwell 48% 38% 14% P ro duktexempel: Urtekram, Helio s Friggs, A lpro Friggs vitaminer Kung M arkatta Swebar, Naturdiet Tri To lo nen Efter Bringwell 42% 33% 25% Ytterliggare pro dukter: Eskimo -3 *estim erat OTC/VMS: Receptfritt, kosttillskott och vitaminer. M ivito tal, P ro bi Kan Jang Ledande varumärken i prioriterade kategorier Största delen av Midsonas försäljning är ekologiska produkter. OTC har ökat efter Bringwell-förvärvet Remium 6

7 MIDSONA Tydligt strategiskt fokus Bolaget arbetar med fyra strategier för att nå visionen att bli ledande i Norden inom hälsa och välbefinnande: Tillväxt av bolagets egna prioriterade varumärken, Nya tillväxtområden, Optimerad varumärkesportfölj samt Effektiv organisation. Strategin innefattar fokus på åtta egna prioriterade varumärken och ett antal prioriterade licensierade varumärken. De åtta prioriterade egna varumärkena utgörs av Dalblads, Friggs, Helios, Kung Markatta, Miwana, Naturdiet, Tri Tolonen och Urtekram. Även exportsatsningar med bolagets största varumärke Urtekram är ett fokusområde. Ett antal nya strategiska exportkunder för Urtekram har erhållits under 217. Effektiv organisation innefattar bl.a. realisering av synergierna från Bringwell (fullt konsoliderat Q2 218) och Internatural (fullt konsoliderat Q2 217), fortsatt ökad vertikal integration av Kung Markatta och Helious, samt supply chain-fokus. Midsona på marknaden Midsona bygger sin marknadsstrategi utifrån övertygelsen att marknaden för hälsa och välbefinnande är i tillväxt under överskådlig tid. Midsona verkar huvudsakligen på den nordiska marknaden för hälsoprodukter men med expansionsambitioner i Europa. Det som karaktäriserar marknaden är att samtidigt som den växer är den under betydande förändring, vilket avregleringen av det svenska apoteksmonopolet är ett tydligt exempel på. En av huvuddrivkrafterna bakom den växande marknaden är ett ökande intresse att leva ett hälsosammare liv. Intresset för hälsotillskott och egenvård har ökat i flera år och är drivet av ett flertal faktorer, däribland att kunskap och möjligheter ökar, ökad livslängd hos befolkningen och att samhällskostnader för sjuk- och hälsovård stiger. Makrotrender talar även för ekologiska varumärken som uppvisar stark tillväxt samt att processade livsmedel tappar marknadsandelar. Ökad vertikal integraiton och synergivinster från Bringwell Gynnas av ökad hälsomedvetenhet och ecoawareness Kontinuerlig produktutveckling av prioriterade varumärken är en framgångsfaktor Kontinuerlig produktutveckling är en av framgångsfaktorerna för Midsona. Bilden till vänster visar nylanseringen av Friggs ekologiska majskakor med chokladöverdrag (lanseringsdatum i september 217). Bilden till höger visar Urtekrams Nordic Berries inom ekologiska kropps- och hårvårdsprodukter. Ansvarig utgivare: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB (Remium) Analys utarbetad av: Johan Nilsson Wall, Remium. DISCLAIMER - Remium 7