SVENSKA FONDHANDLARE FÖRENINGEN

Transkript

1 SVENSKA FONDHANDLARE FÖRENINGEN REMISSYTTRANDE Fi2011/4467 Stockholm, Europeiska kommissionens förslag (KOM(2011) 652) till Europaparlamentets och rådets förordning om marknader för finansiella instrument samt förslag (KOM(2011) 656) till Europaparlamentets och rådets direktiv om marknader för finansiella instrument 1. Inledning Svenska Fondhandlareföreningen ( föreningen ) har erbjudits möjlighet att yttra sig över Europeiska kommissionens förslag (KOM(2011) 652) till Europaparlamentets och rådets förordning om marknader för finansiella instrument ( MiFIR ) samt förslag (KOM(2011) 656) till Europaparlamentets och rådets direktiv om marknader för finansiella instrument ( MiFID ). I det följande refereras MiFIR och MiFID tillsammans som MiFID II. Föreningens mission är att verka för en sund, stark och effektiv svensk värdepappersmarknad. Denna mission utgör den självklara utgångspunkten för föreningens synpunkter på förslaget till MiFID II. Föreningen välkomnar generellt en ökad harmonisering av regleringen på värdepappersområdet som MiFID II innebär men har ett antal synpunkter på kommissionens förslag. Det bör understrykas att komplexiteten i både regelverket och den verksamhet som regleras gör att nya synpunkter och alternativa idéer kan framkomma på ett senare stadium i lagstiftningsprocessen. Yttrandet har följande disposition. Efter en sammanfattning följer föreningens generella synpunkter på MiFID II och det fortsatta lagstiftningsarbetet. Därefter redogörs i detalj för föreningens särskilda synpunkter på delar av kommissionens förslag. Till yttrandet biläggs ett policypapper avseende market data som tagits fram inom ramen för Nordic Securities Association (NSA). Föreningen har inte tagit ställning till kommissionens förslag i de delar de avser råvaror och utsläppsrätter. 2. Sammanfattning Föreningen är starkt kritisk till kommissionens förslag att nuvarande regler om genomlysning för aktiemarknaden ska utvidgas till att även omfatta bl.a. handeln med räntebärande instrument och derivat. Förslaget är inte anpassat för den svenska penningoch obligationsmarknaden som kännetecknas av eget valutaområde, ett mindre antal 1

2 aktörer och få, men stora, transaktioner. Föreningen anser därför att det måste införas principer om försiktighet och proportionalitet i förslaget som möjliggör undantag från reglerna om genomlysning i de fall detta krävs med hänsyn till marknadens likviditet eller den finansiella stabiliteten. Vidare anser föreningen att kriterierna för att bevilja undantag från genomlysningskraven baserat på nationell modell ska vara bindande och framgå direkt av förordningstexten. Föreningen anser att kommissionens förslag om att utvidga reglerna om systematiska internaliserare till att omfatta andra marknader än aktiemarknaden kan få allvarliga konsekvenser för likviditeten i handeln på dessa marknader och är sannolikt särskilt skadligt för den institutionella handeln. Förslaget bör därför strykas. Om så inte blir fallet bör förslaget anpassas till de olika marknadernas förutsättningar i ett flertal viktiga avseenden. Föreningen stödjer kommissionens förslag att införa ökade krav på kontroll och riskhantering av aktörer som bedriver så kallad högfrekvenshandel (HFT). Föreningen är dock mycket oroad över den föreslagna skyldigheten för algoritmhandlare att löpande ställa priser, eftersom algoritmer används i stort sätt i all form av handel. Enligt föreningens uppfattning är antingen definitionen alldeles för vid eller så är kravet på att ställa priser löpande oberoende av marknadsförhållandena helt orimligt. Föreningen stödjer kommissionens förslag att inrätta en ny typ av reglerad handelsplats, Organised Trading Facility (OTF), i syfte att få all handel att ske på jämställda villkor. När det gäller handel i mindre likvida finansiella instrument t.ex. aktier i mindre bolag, företagsobligationer och OTC-derivat finns det dock sannolikt behov av market making, varför föreningen för dessa marknader/instrument är mycket tveksam till förbudet mot handel mot eget lager. Föreningen anser också att det bör införas krav på att en BCN som har viss större del av likviditeten för visst värdepapper (i vart fall om 5 % eller mer) och/eller är öppen för deltagande av andra institut, ska vara en MTF. Föreningen stödjer kommissionens förslag om konsolidering av marknadsdata i form av införande av en s.k. consolidated tape på EU-nivå. Föreningen anser dock att det bara ska finnas en consolidated tape för varje aktie och att den ska tas fram av en organisation som utses av kommissionen efter anbudsförfarande med ett mandat på tre till fem år. För att få ner kostnaderna för marknadsdata för värdepappersinstituten samt för små och stora investerare anser föreningen att all rådata (både pre- och post trade data) ska vara avgiftsfri omedelbart. Föreningen ifrågasätter också förslaget att datadistributionen ska prissättas efter principen reasonable commercial basis och anser att prissättningsmodellen måste baseras på ersättning för kostnader för att hantera och distribuera data alternativt att en konkurrensutsatt modell utvecklas. Föreningen ifrågasätter om det finns marknadsmisslyckanden som motiverar de av kommissionen föreslagna ändringarna avseende investerarskydd. Det finns en betydande risk att förslagen i sin nuvarande form kommer att leda till informationsöverskott till kunder utan motsvarande nytta för kunderna. Vidare står kostnaderna som är förenade med flera av förslagen inte i proportion till kundnyttan. Föreningen efterfrågar också precisering och förtydliganden på ett antal punkter. Föreningen anser att föreslagna regler om bolagsstyrning är svåra att förena med det svenska systemet och anser att EU-regleringen bör ske på en mer principiell nivå för att kunna anpassas till varje medlemsstats rättsliga förutsättningar och till olika typer av finansiella institut. Vidare anser föreningen att det är viktigt att reglerna om sanktioner, 2

3 särskilt om de riktas mot enskilda, förenas med särskilda rättssäkerhetsgarantier och preciseras på så sätt att grunderna för ansvar klart framgår. Föreningen har tillsammans med de andra branschorganisationerna i oktober 2011 föreslagit regeringen att ett särskilt sanktionsförfarande en sanktionsnämnd - skapas för hantering av sådana ärenden hos Finansinspektionen. I fråga om både bolagsstyrning och sanktioner bör en samordning ske mellan MiFID II och andra rättsakter, t.ex. CRD IV. Föreningen anser att det är angeläget att det införs en gemensam standard för transaktionsrapporteringen i EU och vill verka för en fullharmonisering i detta avseende. Föreningen anser dock att nyttan med förslagen inte står i proportion till de kostnader som de innebär för instituten och ser även praktiska problem med delar av kommissionens förslag, t.ex. vad gäller rapporteringens innehåll. 3. Generella synpunkter Nedan följer en sammanställning av föreningens generella synpunkter på kommissionens förslag till MiFID II och det fortsatta lagstiftningsarbetet. Föreningens uppfattning är att regleringar, såväl nationella som europeiska, måste kunna motiveras, t.ex. av konstaterade marknadsmisslyckanden, och bygga på noggranna konsekvensanalyser. Föreningen ser därför med stor oro på att regler som ursprungligen utarbetats för aktiemarknaden, i MiFID II utvidgas till att omfatta andra typer av marknader såsom penning- och obligationsmarknaderna, utan att konsekvenserna av detta har blivit föremål för noggrann utredning. Att i dessa -turbulenta- tider införa helt nya regler för t.ex. penning- och obligationsmarknaderna i EU utan närmare analys av konsekvenserna verkar med hänsyn till dessa marknaders betydelse för medlemsstaternas ekonomi och stabiliteten inom den finansiella sektorn, inte särskilt välbetänkt. En stor del av regleringen i MiFID II föreslås ske i form av delegerade akter och tekniska standarder, vilket innebär att effekterna av förslagen i dagsläget inte går att förutse. Föreningen vill i detta sammanhang särskilt betona vikten av att det säkerställs att de mandat som lämnas till kommissionen och EMSA att ta fram reglering på nivå 2 är förenliga med EU fördraget respektive ESMA förordningen. Exempelvis bör det i fråga om delegerade akter i varje enskilt fall säkerställas att dessa enbart avser icke-väsentliga delar av en lagstiftningsakt (artikel 290). Vidare måste ramarna för de detaljerade regler som kommissionen respektive ESMA ska ta fram alltid tydligt framgå av mandatet från nivå 1. Det är viktigt att såväl EUs institutioner som medlemsstaterna tar sitt ansvar för att lagstiftningsprocessen kännetecknas av genomlysning och öppna konsultationer med tid för analys och reflektioner samt en öppen dialog. På så sätt underlättas ett effektivt och korrekt genomförande av värdepappersinstituten. Dessutom förbättras också möjligheten för Finansinspektionen att utföra sitt uppdrag att tillförsäkra att välförankrade svenska intressen tillvaratas när delegerade akter, genomförande akter och tekniska standarder tas fram inom EU. EUs institutioner och medlemsstater måste därutöver vid bestämmande av tider för genomförande av MiFID II och därtill hörande nivå 2-reglering beakta marknadens och investerarnas behov av nödvändig tid för förberedelser och genomförande. För att ha möjlighet att genomföra en så omfattande ny reglering som MiFID II innebär, krävs att de finansiella instituten avsätter betydande resurser i form av tid, pengar och personal samt genomför stora ändringar i både IT-system och rutiner. Även investerarna har ett stort behov av att få information och utbildning om det nya regelverket. Allt detta kräver en realistisk tidtabell. 3

4 Föreningen vill också betona vikten av att i det fortsatta lagstiftningsarbetet med MiFID II beakta andra rättsakter som är under utarbetande på EU-nivå. För att möjliggöra ett säkert och effektivt genomförande av MiFID II är det av stor vikt att undvika överlappning eller motstridigheter mellan olika regelverk. Denna synpunkt gör sig även gällande vid bestämmande av genomförandetider för olika rättsakter. Kostnaderna för genomförande av kommissionens förslag är idag inte möjliga att uppskatta men vis av erfarenheterna från genomförandet av MiFID I torde det röra sig om avsevärda belopp som, enligt föreningens bedömning, kommer vara svåra att bära för mindre och medelstora värdepappersinstitut. De föreslagna ändringarna kan således få en betydande negativ effekt på konkurrensförhållandena på den svenska marknaden. Föreningen anser att det är av största vikt att Sverige, i det fortsatta förhandlingsarbetet med MiFID II, aktivt driver dessa frågor i Bryssel. 4. Särskilda synpunkter Nedan följer en sammanställning av de särskilda synpunkter som föreningen har med avseende på kommissionens förslag till MiFID II. Från den svenska marknadens utgångspunkt vill vi särskilt understryka vikten av de synpunkter som framförs under 4.1 och Utvidgning av genomlysningskraven före och efter handel (skäl 14 och artikel 7-10 och 17 MiFIR) En av de viktigaste frågorna i MiFID II är, enligt föreningens uppfattning, utvidgningen av nuvarande regler om genomlysning till att även omfatta t.ex. penning- och obligationsmarknaderna (nedan penningmarknaden ) samt derivatmarknaderna. Inledningsvis konstaterar föreningen att kommissionens förslag om utvidgade genomlysningsregler i MIFID II inte baseras på en analys över konstaterade marknadsmisslyckanden, vilket får anses som högst anmärkningsvärt med tanke på vilken betydelse som förslagen skulle kunna få för t.ex. penningmarknaden. Föreningen är mycket orolig för att förslagen, om de genomförs i sin nuvarande utformning, riskerar att skapa osäkerhet och instabilitet på penningmarknaden i EU, vilket i dessa tider knappast är en önskvärd utveckling. Den svenska penningmarknaden fungerar väl, och marknaden har över tiden utvecklat en balans mellan genomlysning och likviditet som både aktörer och myndigheter betraktar som pålitlig och effektiv. Ett tydligt bevis härför är att den svenska penningmarknaden kunde hålla öppet under hela finanskrisen hösten 2008 i motsats till många andra penningmarknader. Nya regler om ändrad genomlysning kan komma att störa denna balans och leda till en mindre effektiv marknad. Denna risk är särskilt stor för den svenska marknaden som ligger utanför euroområdet och sålunda i ett mindre valutaområde med såväl en begränsad mängd investerare som market makers. 1 Eftersom marknaden är en market maker marknad skulle krav på ändrad genomlysning få en negativ effekt på market makers vilja och möjligheter (jämför nya kapitaltäckningsregler) att ta risk och ställa priser, vilket skulle ha en negativ inverkan på likviditeten. En sådan försämrad sekundärmarknad skulle i sin tur påverka priset, med högre räntekrav och fördyrad upplåning på primärmarknaden. Det är inte 1 Hänvisningen till Market Makers bör i detta sammanhang ses i ett bredare sammanhang. Vad som avses är en dealer marknad som för sin likviditet i allt väsentligt är beroende av att vissa aktörer ställer riskpriser, oavsett om detta åtagande dokumenterats genom något slags avtalsarrangemang eller om det bygger på en etablerad marknadspraxis och därmed är en fundamental förutsättning för själva marknadsmodellen. 4

5 acceptabelt med en europeisk reglering som utgår ifrån "one size fits all" och som inte beaktar de särskilda förutsättningar som kan gälla på mindre marknader utanför euro området. Bestämmelserna om genomlysning före och efter handel i MiFID II bör därför enligt föreningens uppfattning begränsas till höglikvida marknader där market making inte är en nödvändighet för en väl fungerande marknad och där inget enskilt institut kan ha någon större påverkan på prisbildningen. För att kunna undvika oönskade negativa effekter på marknader som vår penningmarknad krävs därför att det införs mer flexibilitet i den av kommissionen föreslagna regimen, i synnerhet med avseende på reglerna om genomlysning efter handel. Enligt kommissionens förslag (artikel 10) ska de nationella tillsynsmyndigheterna ha möjlighet att ge tillstånd till uppskjuten publicering efter handel baserat på transaktionernas typ och storlek, framför allt när det gäller transaktioner av större omfattning än normalt på marknaden för ifrågavarande finansiella instrument. Kommissionen ska, på förslag från ESMA, i delegerade akter närmare specificera villkoren för varje klass av instrument. Det är emellertid oklart om och hur regimen med uppskjuten publicering ska tillämpas i fråga om t.ex. den svenska penningmarknaden där ALLA transaktioner är stora och där det finns andra faktorer som bestämmer likviditeten, såsom att de finansiella instrumenten är denominerade i en särskild valuta och det endast finns ett fåtal market makers och investerare. Bestämmelserna om uppskjuten publicering är således inte tillräckliga för att den välfungerande svenska modellen ska kunna upprätthållas. Föreningen anser därför att det krävs ytterligare anpassningar av MiFIR som tydliggör villkoren för när det ska vara möjligt med undantag från kraven på genomlysning för en viss marknad. De två viktigaste anpassningarna är följande. För det första bör den föreslagna regleringen kompletteras med en möjlighet till undantag från genomlysningskraven för en viss marknad med beaktande av principerna om försiktighet och proportionalitet. Dessa generella principer kan balansera behoven av genomlysning, likviditet och finansiell stabilitet. Undantag från genomlysning bör exempelvis kunna medges i de fall då en fullständig genomlysningsregim riskerar att underminera likviditeten på en viss marknad och/eller om transparens på marknaden för exempelvis statsskuldväxlar, statsobligationer och därmed sammanhängande marknader riskerar att få en negativ effekt på den finansiella stabiliteten. För det andra måste samtliga de kriterier som ska beaktas vid bedömningen om undantag från genomlysningskraven, inklusive de som framgår av föregående stycke, vara direkt juridiskt bindande. I skäl 14 i MiFIR anges att genomlysningsreglerna bör anpassas till olika typer av instrument och till olika typer av handel (inklusive orderbokssystem och budbaserade system samt hybrid- och voice broking-system) och ska ta hänsyn till nationella marknaders emissionspraxis 2, transaktionsstorlek och egenskaper. Enligt föreningens bedömning är detta, inte minst ur rättssäkerhetssynpunkt, en alltför vag formulering. Föreningen föreslår därför att alla de kriterier som ska beaktas vid bedömning om undantag från genomlysningskraven ska framgå direkt av förordningstexten. Om behov finns kan närmare vägledning för tillämpning av villkoren utvecklas av kommissionen på nivå 2. Ovanstående resonemang gör sig också gällande för alla mindre likvida marknader där likviditeten ofta upprätthålls av market makers. Således t.ex. de flesta marknader för derivat. 2 I den engelska versionen står characteristics of national markets. 5

6 4.2 Utvidgning av reglerna avseende systematiska internaliserare (artikel 2.1 (3) samt 17 MiFIR) Kommissionen föreslår att tillämpningsområdet för systematiska internaliserares (SI) skyldigheter ska utvidgas till att omfatta nya typer av marknader såsom t.ex. penningmarknaden och marknaden för OTC-derivat. Det finns, såvitt föreningen känner till, varken något riktigt belagt skäl eller framfört motiv varför detta skulle vara bra för kunderna. Kommissionens förslag är också mycket svårtolkat och det kommer att behövas vägledning av ESMA i en rad viktiga frågor. Avseende SI-regelverket är det viktigt att beakta erfarenheterna från MiFID I. Skyldigheterna för SI som idag gäller på aktiemarknaden kan, med beaktande av det mycket begränsade antalet systematiska internaliserare i EU, inte beskrivas som en framgång. Föreningen ifrågasätter därför starkt en utvidgning av regelverket till nya typer av marknader. Vidare bör beaktas att SI-regimen utformades för aktiehandel i syfte att passa en konsumentmarknad som är mycket likvid. Bestämmelserna kan därför inte utan vidare överföras till t.ex. penningmarknaden där i princip uteslutande institutionella investerare är aktiva och huvuddelen av instrumenten handlas sporadiskt. Det är inte rimligt att tvinga institut som är aktiva på dessa marknader att offentliggöra fasta bud och ingå avtal med andra kunder på samma villkor. Detta gäller inte minst också för delar av derivatmarknaderna där kredit- eller motpartsrisk ofta är en del av priset och det därför inte är möjligt att erbjuda samma pris till alla kunder. Enligt föreningens uppfattning finns det en allvarlig risk att de utvidgade reglerna för SI kommer att skada likviditeten på t.ex. obligations- och derivatmarknaderna och resultera i att värdepappersinstituten inte längre kommer att kunna ställa priser i den stora omfattning som de idag gör till sina kunder. Utan värdepappersinstitut som erbjuder likviditet och ställer priser, kommer illikvida instrument att bli ännu mindre likvida. Detta kommer ytterst att skada såväl emittenterna som placerarna. Den investerare som anser att en obligation kan vara intressant kommer inför ett köp att ta hänsyn till hur sekundärmarknaden för obligationen ser ut. Är sekundärmarknaden dålig kommer investeraren att kräva högre ränta som ersättning för den sämre likviditeten. För svenskt vidkommande skulle utvidgade SI-krav leda till att staten, kommuner, bolånetagare, företag m.fl. och investerare drabbas, eftersom kostnaderna och riskerna ökar för alla dessa kategorier. Mot denna bakgrund anser föreningen i första hand att artikel 17 i MiFIR ska strykas och att SIregimen således även i fortsättningen ska vara begränsad till de delar av aktiehandeln som har en likvid marknad. I andra hand anser föreningen att det krävs ett antal justeringar av kommissionens förslag för att anpassa detta till de särskilda förhållanden som gäller utanför aktiemarknaden. Först och främst är det viktigt att införa en begränsning att SI-skyldigheterna endast ska gälla instrument för vilka det finns en likvid marknad, dvs. motsvarande regler som idag gäller på aktiesidan. Vidare bör införas ett mer preciserat undantag för transaktioner över viss standardstorlek och för värdepappersinstitut som endast deltar i transaktioner över sådan storlek. Kravet på att publicera fasta bud avseende obligationer eller derivat bör inte göras bindande alternativt att det införs en undantagsmöjlighet för ett institut att inte ingå avtal med en part om detta kan motiveras av affärsmässiga skäl (bl.a. mot bakgrund av motpartens kreditvärdighet och/eller motpartsrisken). Även här gäller att ovanstående resonemang är giltigt för alla sorters derivat; såväl börshandlade som OTC-handlade derivat som skulle kunna omfattas av SI-skyldighet. 4.3 Algoritm- och högfrekvenshandel (artikel 4.1 (30) och 17 MiFID) Föreningen stödjer den föreslagna regleringen vad gäller ökad kontroll och riskhantering av aktörer som bedriver så kallad högfrekvenshandel (HFT) samt för algoritmhandel generellt. Däremot är föreningen mycket oroad över den föreslagna skyldigheten för algoritmhandlare att löpande ställa priser oberoende av marknadsförhållandena, eftersom algoritmer i dess bredare bemärkelse 6

7 används i stort sätt i all form av handel, inklusive kundhandel och även kundernas egna aktiviteter, av i princip samtliga marknadsaktörer. Algoritmer används bl. a. för riktig market making, att utföra s.k. VWAPs, att hantera kunders stop-loss order och större omplaceringar/omallokeringar. Om förslaget går igenom i sin nuvarande utformning skulle all sådan handel omöjliggöras, vilket knappast kan vara kommissionens syfte med regleringen. Enligt föreningens uppfattning är således definitionen av algoritmhandel antingen alldeles för vid eller så är kravet i artikel 17.3 i MiFID på att ställa priser löpande oberoende av marknadsförhållandena helt orimligt och står möjligen också i strid med andra regler i MiFID t.ex. kraven på riskkontroll i värdepappersinstitut. Vidare anser föreningen att det inte är tillräckligt att uppställa krav på tillstånd för sådana high frequency traders som är medlemmar på en marknadsplats utan anser att även samtliga de aktörer som handlar via så kallad sponsored access (i MiFID II används termen direct electronic access) ska omfattas av krav på tillstånd i egenskap av indirekta medlemmar på marknadsplatsen. 4.4 Datakonsolidering (artikel MiFID samt artikel 11 och 12 MiFIR) De föreslagna reglerna om datakonsolidering går enligt föreningens uppfattning inte tillräckligt långt för att komma tillrätta med de problem som har uppkommit genom den ökade mängden marknadsdata och den ökade kostnaden för marknadsdata. Sådan data är av avgörande betydelse för att bl. a. kunna tillhandahålla och verifiera bästa order-utförande. Det är därför viktigt och nödvändigt med en s.k. consolidated tape på EU-nivå för den fragmenterade aktiemarknaden men inte ekonomiskt motiverat för övriga marknader i dagsläget. Föreningen anser att det bara ska finnas en consolidated tape för varje aktie och att det ska tas fram av en organisation som utses av kommissionen efter anbudsförfarande med ett mandat på tre till fem år. Kommissionen måste förstås ta fram standards för consolidated tape och också för själva tillhandahållandet. För att få rimliga kostnader för marknadsdata för värdepappersinstituten och deras kunder är det enligt föreningens uppfattning inte tillräckligt att marknadsdata blir avgiftsfri efter 15 minuter. Vidare anser föreningen att all rådata ska vara avgiftsfri, således både pre- och post trade data. Distributionen av data kan inte heller prissättas efter principen reasonable commercial basis eftersom varje marknadsplats i realiteten har monopol på sin data. Istället anser föreningen att prissättningsmodellen måste baseras på ersättning för kostnader för att hantera och distribuera data. I grunden ska sålunda all pre-trade och post-trade data vara avgiftsfri alternativt en konkurrensutsatt modell utvecklas. Se vidare policypapper från NSA, som bifogas. 4.5 Organised Trading Facility (artikel 20 MiFID) Enligt kommissionens förslag ska den nya tillståndspliktiga tjänsten Organised Trading Facility (OTF) täcka in handel med ett stort antal olika typer av värdepapper oavsett hur de idag handlas och oavsett hur likvida instrumenten i fråga är. När det gäller handel i mindre likvida finansiella instrument t.ex. aktier i mindre bolag, företagsobligationer och OTC-derivat finns det enligt föreningens uppfattning behov av likviditetstöd, dvs. market making, varför föreningen för dessa marknader/instrument är tveksam till förbudet mot handel mot eget lager. Däremot, när det gäller handel i likvida instrument, särskilt aktier, anser vi att det är riktigt och viktigt att hålla på förbudet mot handel i eget lager. Skälet härtill är att fragmenteringen annars kommer att få allvarliga proportioner och tillhandahållande av best exekution avsevärt försvåras. Synpunkten är baserad på att vi anser att det finns en gräns för när fragmenteringen är produktiv och effektiv för att uppnå en grundläggande god prisbildning. Föreningen stödjer förslaget att så kallade Brokers Crossing Networks (BCN) ska bli tillståndspliktigt såsom OTF. Som vi uppfattar förslaget gäller det om verksamheten avser ren client-crossing, dvs. matchning av två kunders köp- respektive säljorder. Föreningen anser att en BCN som har en större del av likviditeten för visst värdepapper (i vart fall om 5 % eller mer) och/eller är öppen för deltagande av andra institut, inklusive market making funktioner för hög likvida aktier, ska vara en MTF. 7

8 Vi får därtill tillägga att det är angeläget att det klargörs att det inom en och samma juridiska person måste kunna förekomma både MTF, OTF och SI-verksamhet, givetvis med beaktande av de övriga krav som gäller för värdepappersrörelse enligt MiFID, såsom hantering av intressekonflikter. 4.6 Handel med OTC-derivat (artikel MiFIR) Föreningen anser att det är av stor vikt att MIFID II samordnas med EMIR. Kravet på att affärer i s.k. OTC-derivat mellan finansiella företag ska göras på en handelsplats kan leda till mycket negativa effekter för riskhantering via derivat. Särskilt besvärande effekter skulle uppkomma om, mot all förmodan, dessa krav skulle gälla för valutamarknadens derivatinstrument. Hela valutamarknaden skulle behöva omstruktureras inom EU, medan så inte krävs i någon annan region. Det är enligt föreningens bestämda uppfattning orimligt att utan en mycket ingående analys genomföra denna typ av krav på valutamarknaden i EU. Detta gäller särskilt eftersom valutamarknaden i USA inte kommer att omfattas av kraven och inte heller av den amerikanska motsvarigheten till EMIR. 4.7 Samarbete mellan handelsplatser (artikel MiFID) Föreningen välkomnar kommissionens förslag att införa harmoniserade bestämmelser om förfarandet vid handelsstopp på en marknadsplats samt att förbättra informationsutbyte och samarbete mellan handelsplatser. 4.8 Nya bestämmelser om clearing (artikel 28 MiFIR) Föreningen stödjer föreslagna ändringar i MiFIR avseende icke diskriminerande tillträde till clearingsystem för finansiella instrument. I syfte att uppnå en lämplig balans mellan konkurrens och effektivitet kommer det dock bli viktigt att kommissionen tar fram välavvägda detaljregler på nivå 2. Till exempel vore det inte effektivt om det fanns ett stort antal centrala motparter på en liten aktiemarknad. 4.9 Investerarskydd och uppföranderegler (artikel MiFID) Föreningen konstaterar att investerarskyddet som introducerades med MiFID år 2007 är mycket viktigt för att upprätthålla förtroendet för värdepappersmarknaden. Enligt föreningen finns det dock inte några skäl att nu göra ändringar i detta system utan anser att de problem som uppdagats kan lösas inom ramen för nuvarande regelverk. Regelverket måste i första hand baseras på väldokumenterade behov från investerarnas sida och inte på vad lagstiftare och tillsynsmyndigheter anser eller tror att kunden behöver. Den senare ansatsen leder lätt till ett överskott när det gäller information till kunden. Från ett investerarskyddsperspektiv är det också viktigt att arbeta för en realistisk tidtabell för genomförande av MiFID II som möjliggör nödvändig informationsgivning till kunderna och utbildningsinsatser för dessa. Execution only (artikel 25 MiFID) Enligt föreningens uppfattning finns det inte något marknadsmisslyckande avseende tillhandahållande av så kallade execution only- tjänster som motiverar de av kommissionen föreslagna ändringarna i MiFID II. Föreningen anser därför att nuvarande reglering om execution only bör lämnas oförändrad. Om ändringarna i artikel 25 i MiFID likväl genomförs, vill föreningen framföra följande synpunkter. Det är av stor vikt att definitionen av komplexa instrument är objektiv, tydlig och generisk, dvs. inte utgår ifrån en bedömning per kund. Ett särskilt klargörande behövs också för att säkerställa att execution only även fortsättningsvis kan tillhandahållas när kunden betalar köp av finansiella instrument med utnyttjande av tidigare beviljat kreditutrymme. Enligt föreningens bedömning föreligger det inga skäl för att kundernas möjligheter att få ta del av execution only- tjänster ska vara beroende av om en kredit tillhandahålls av institutet eller tredje part. Det är också oklart om 8

9 kommissionens förslag innebär en uttömmande reglering på nivå 1 över vad som kan utgöra icke komplexa instrument, dvs. om nuvarande reglering i artikel 38 i genomförandedirektivet kommer att finnas kvar på nivå 2. Cross selling (artikel 24.7 MiFID) Beträffande förslaget till utökade informationskrav vid s.k. cross selling ställer föreningen sig särskilt frågande till vad som ska anses utgöra en produkt och har därför svårt att analysera kommissionens förslag i denna del. Till skillnad från finansiella instrument så är termen produkt inte definierad i MiFID. En annan viktig fråga är vad som ska gälla för tjänster som är så nära sammankopplade att de inte är praktiskt möjliga att separera, t.ex. vid kunds försäljning av utländska värdepapper inklusive växling till vår egen valuta. Det är inte rimligt att i en sådan situation kräva att värdepappersinstitutet varje gång inför en affär redovisar pris för växling och handel separat. Incitament (artikel 24.5 ii och 24.6 MiFID) Om kunderna ska kunna erbjudas ett bra och varierande produktutbud till en rimlig kostnad finns det enligt flera av föreningens medlemmar inte skäl att förbjuda incitament för oberoende rådgivning eller diskretionär förvaltning. Investerarskyddet vid oberoende rådgivning upprätthålls genom befintliga krav på förhandsinformation till kund. För diskretionär portföljförvaltning kan investerarskyddet, om så anses nödvändigt, stärkas ytterligare genom införande av ett krav på godkännande av kunden att värdepappersinstitutet tar emot incitament från tredje man. Best execution och publicering av de fem främsta handelsplatserna (artikel 27 i MiFID) Föreningen anser att kraven på best execution i MiFID bör lämnas oförändrade. Det finns inget marknadsmisslyckande på detta område och därför ger de föreslagna reglerna inte något mervärde för kunderna. Enligt de erfarenheter som föreningens medlemmar har, efterfrågar kunderna inte den information om best execution som de har möjlighet att få ens enligt nuvarande regelverk. Av artikel 27 framgår att värdepappersinstitut årligen skall göra en sammanfattning av och offentliggöra för varje klass av finansiella instrument de fem främsta använda handelsplatserna där de utfört kundorder under föregående år. Det är oklart vilka kriterier som skall ligga till grund för prioriteringen av handelsplatser eftersom de inte är definierade i direktivförslaget. Det är också svårt att utvärdera hur stor administrativ belastning kravet kommer att innebära för värdepappersinstituten eftersom ESMA kommer att utfärda tekniska standarder avseende innehåll och format rörande den information som skall offentliggöras av värdepappersföretaget. Det är vidare inte helt klart om endast marknadsplatser som ett värdepappersinstitut själv exekverar order på omfattas av förslaget eller om även t.ex. exekvering av kundorder som ett annat institut genomför på värdepappersinstitutets uppdrag ska räknas med. Föreningen ser vissa praktiska problem med den sistnämnda tolkningen. Det kan också konstateras att var ett institut exekverar order varierar över året och att den information som ska lämnas till kund i detta avseende därför kan bli förvirrande. Sammanfattningsvis står kundnyttan med detta förslag inte i proportion till de kostnader som det innebär för instituten att ta fram och sammanställa informationen. Passandebedömning vid primärmarknadstransaktioner (artikel 4.2 (4) MiFID) Kommissionen föreslår att tillståndet för utförande av order för kunds räkning ska utvidgas till att även omfatta primärmarknadstransaktioner avseende värdepappersinstitutets egna finansiella instrument, vilket bland annat innebär att institutet i de flesta fall måste göra en passandebedömning av kunden. Föreningen delar den av CESR tidigare uttryckta uppfattningen att en passandebedömning inte ska behöva utföras i situationen då en kund tecknar aktier i en emission baserat på sitt befintliga innehav av finansiella instrument i institutet. För att undvika oklarheter anser föreningen att denna princip bör komma till tydligt uttryck i regelverket. 9

10 Rapportering till kund (artikel 25.5 MiFID) Föreningen ställer sig frågande till innebörden av förslaget att låta rapportering till kund vara beroende av bl.a. typen av och komplexiteten hos de finansiella instrumenten. Kan detta krav leda till ytterligare information overload? Beroende på hur förslaget ska förstås kan ifrågasättas om kostnaderna som är förenliga med denna utvidgade rapporteringsskyldighet står i proportion till mervärdet för kunden? Vi kan inte ta ställning till förslaget på det befintliga underlaget Tredje land (artikel MiFID) Föreningen anser att det måste vara möjligt för ett värdepappersinstitut att utföra affärer i tredje land för egen eller kunds räkning även om den motpart som väljs i det landet inte är registrerad inom EU. Det är också viktigt att det klargörs i regelverket vilken jurisdiktions regler som gäller för affärer med annat värdepappersinstitut utanför EU, i den mån detta inte regleras av avtalet mellan parterna (sistnämnda gäller alldeles särskilt för till EMIR angränsande frågor, t.ex. kraven på handel av OTCderivat) Bolagsstyrning (artikel 9 MiFID) Inom EU finns som bekant olika system för bolagsstyrning. De nu framlagda, detaljerade förslagen i CRD IV och i MiFID II är inte anpassade för det svenska systemet och är därför svåra att förena med vårt relativt väl fungerande system för bolagsstyrning. EU-regleringen av bolagsstyrning bör därför ske på en mer principiell nivå för att kunna anpassas till varje medlemsstats rättsliga förutsättningar, dvs. principerna bör vara fasta men lämna utrymme för den nödvändiga flexibiliteten när det gäller detaljstyrning. En alltför detaljerad EU-reglering skulle innebära långtgående förändringar av de bolagsrättsliga principer och grundvalar som de nationella regelverken bygger på. Därtill kommer att reglerna ska vara sådana att de kan tillämpas av såväl små som mycket stora finansiella institut. En kommande EU-reglering bör därför slå fast principerna för bolagsstyrning men samtidigt vara tillräckligt flexibel för att kunna anpassas till såväl de olika typerna av finansiella institut som de olika bolagsrättsliga systemen inom EU. Det är också viktigt att en samordning sker av reglerna för bolagsstyrning i CRD IV och MiFID II Sanktioner (artikel MiFID) Reglerna om sanktioner, särskilt om de riktas mot enskilda, måste förenas med särskilda rättssäkerhetsgarantier och preciseras på så sätt att grunderna för ansvar klart framgår. Föreningen har tillsammans med de andra branschorganisationerna i oktober 2011 föreslagit regeringen att ett särskilt sanktionsförfarande en sanktionsnämnd - skapas för hantering av sådana ärenden hos Finansinspektionen. Syftet med nämnden är att stärka rättssäkerheten och skapa en klarare rollfördelning hos inspektionen. Vidare syftar förslaget till att skapa en ordning som kan säkerställa högt ställda krav på rättssäkerhet, förutsägbarhet och förtroende för tillsynen över finansmarknaden och sanktionsbeslut riktade mot enskilda företag och personer. Frågorna om sanktioner, t.ex. utformningen av reglerna, förutsättningarna för utdömande av sådana samt förfarandet, är horisontella, dvs. samma regler föreslås i ett antal rättsakter utöver MiFID. Enligt föreningens mening är det viktigt att det tas ett samlat grepp om dessa frågor Transaktionsrapportering (artikel MiFIR) Föreningen anser att det är mycket angeläget att det införs en gemensam standard för transaktionsrapporteringen i EU, dvs. i form av fullharmonisering. Värdepappersinstitut som verkar i flera länder måste idag anpassa sig till respektive lands specifika gränssnitt. Detta försvårar och fördyrar transaktionsrapporteringen. I vissa fall tvingas man pga. oförenliga regler rapportera samma transaktioner till flera myndigheter med dubbelrapportering som följd. Föreningen anser att det är av stor vikt att sådan dubbelrapportering i framtiden kan undvikas. Eftersom tillsynsmyndigheterna 10

11 redan idag utväxlar TRS-information sinsemellan bör, till förenkling för värdepappersinstituten och främjande av gränsöverskridande verksamhet, instituten få skicka transaktionsrapportering till valfri myndighet. Föreningen noterar vidare att transaktioner inte publiceras och inte ska publiceras genom transaktionsrapporteringen, så som ordalydelsen i MiFIR tyder på, utan istället att det är viktigt att transaktionsrapporterna inte i sig ändrar/påverkar hur transaktioner publiceras. Det bör framgå av regelverket att TRS-rapporterna omfattas av sekretess och kan endast ges ut i den omfattning som följer av publicering enligt genomlysningsreglerna. Föreningen anser att kommissionens förslag är oklart vad gäller innehållet i de register avseende order som ska föras av marknadsplatsoperatörerna enligt artikel 22.2, närmare bestämt vad som avses med hänvisningarna till artikel 23.1 och Det är föreningens bestämda uppfattning att skyldigheten för marknadsoperatörerna att föra register inte indirekt får medföra krav på att värdepappersinstituten, i samband med orderläggning, ska lämna all den information till marknadsplatserna som de är skyldiga att lämna till tillsynsmyndigheterna i samband med transaktionsrapportering. En sådan tolkning av kommissionens förslag skulle få en väldigt stor påverkan på de systemlösningar man valt hos flera institut, och innebära krav på en total översyn av dessa lösningar till en väldigt stor kostnad (Ett exempel är att många institut i dag hämtar information för sin transaktionsrapportering genom sina backofficesystem; om ett motsvarande krav införs med avseende på rapportering av order måste informationen även hämtas från frontendsystemen). Föreningen anser att de utvidgade kraven på vad transaktionsrapporteringen ska innehålla är oproportionerliga till sin omfattning och det kan även ifrågasättas om delar av förslagen är praktiskt genomförbara (artikel 23.3). Vad gäller kravet på rapportering av kundidentitet anser föreningen att det nuvarande svenska systemet med institutspecifika beteckningar bör gälla även fortsättningsvis. Vi kan inte se att förutsättningarna finns för att i nuläget införa en nationell eller europeisk standard för kund id. Vidare anser föreningen att kravet på att ange en beteckning för de personer och dataalgoritmer inom värdepappersinstitutet som är ansvariga för investeringsbeslutet och utförandet av transaktionen är oklart till sin innebörd. Föreningen tolkar förslaget som att det avser de fall då investeringsbeslutet fattas av värdepappersinstitutet (t.ex. vid handel i eget lager eller diskretionär portföljförvaltning) och inte då investeringsbeslut fattas av kund. Oavsett innebär ett genomförande av kommissionens förslag i denna del stora kostnader för instituten och det kan ifrågasättas vilken nytta som tillsynsmyndigheten har av att löpande få information om de personer respektive algoritmer som står bakom ett investeringsbeslut/utförande av transaktion. Till exempel ändras algoritmer som används vid exekvering av bl.a. kundorder frekvent och det kan inte vara rimligt att rapportera varje sådan ändring till Finansinspektionen på löpande basis. Information om personer och algoritmer kan istället lämnas på begäran av tillsynsmyndigheten Inspelning av telefonsamtal m.m. (artikel 16.7 MiFID) Föreningen anser att kommissionens förslag avseende inspelning av telefonsamtal och bevarande av elektronisk kommunikation avseende kundorder är oproportionerliga och vill framhålla att det nuvarande svenska regelverket är tillräckligt. Förslaget är också oklart vad gäller vilka delar av ett telefonsamtal som ska spelas in. Föreningen ställer sig också frågan om det inte är nödvändigt att införa någon form av undantagsregel för krissituationer då ordinära kommunikationsmetoder inte fungerar, t.ex. för användande av mobiltelefoner. Det bör noteras att, beroende på vilket teknisk löning, kan inspelning av kundorder även innebära en tidsfördröjning i orderläggningen, vilket inte är i kundernas intresse. 11

12 4.15 Förvaring och administration av finansiella instrument m.m. (bilaga 1, avsnitt A MiFID) Kommissionens förslag att förvaring och administration m.m. av finansiella instrument ska vara en investeringstjänst, istället för som idag en sidotjänst var inte föremål för konsultation och har i övrigt inte heller motiverats närmare av kommissionen. Detta gör att såväl bakgrunden till och effekterna av förslaget är svåra att värdera. Det svenska kontosystemet liksom för övrigt systemen i övriga nordiska länder är uppbyggda på möjligheten för enskilda att ha sina värdepapper direktregistrerade i en central värdepappersförvarare. En synpunkt som enligt föreningen måste tas under övervägande är därför vad förslaget kan innebära för centrala värdepappersförvarare. Innebär förslaget att den centrala värdepappersförvaren behöver tillstånd enligt MiFID för att hålla värdepapperskonto - förvara och administrera finansiella instrument för enskilda (direct holding), eller inte? Om så är fallet, kan det ifrågasättas om MiFID är rätt rättsakt att i praktiken reglera kontoföring av finansiella instrument, en reglering som var avsedd att ske i Securities Law Directive (SLD). I vart fall bör i avvaktan på förslaget till reglering av centrala värdepappersförvarare (CSD) och SLD ett uttryckligt undantag införas i MiFID för centrala värdepappersförvarare Product ban (artikel MiFIR) Förslaget innehåller omfattande befogenheter för ESMA och nationella tillsynsmyndigheter att i vissa situationer förbjuda t.ex. försäljning av vissa finansiella instrument eller viss typ av finansiell verksamhet. Kommissionen ska i delegerade akter närmare fastställa de kriterier och faktorer som ska kunna ligga till grund för beslut om ett sådant förbud. Det är således inte i nuläget klart i vilka konkreta situationer som t.ex. ett produktförbud kan komma att aktualiseras, vilket gör att det är svårt att utvärdera effekterna av förslaget. Med tanke på det stora ingrepp i friheten att tillhandahålla tjänster som ett produktförbud de facto innebär kan ifrågasättas om inte ramarna för kommissionen närmare bör framgå på nivå 1. Slutligen vill föreningen framföra att ESMA respektive de nationella tillsynsmyndigheterna inför ett beslut om produktförbud även bör beakta de effekter som ett förbud kan få för de fysiska eller juridiska personer som redan har investerat i produkten i fråga. Detta bör uttryckligen framgå av regelverket Transfer of title (artikel 16 (10) MiFID) Säkerheter kan tillhandahållas genom transfer of title. Det innebär att äganderätten till de finansiella instrumenten överförs, i motsats till pantsättning där äganderätten till instrumenten behålls av pantsättaren. I Sverige kallas transfer of title för säkerhetsöverlåtelse. Sådan överlåtelse är idag marknadspraxis för ställande av säkerhet för exponeringar inom ramen för OTC-transaktioner och är också ett krav enligt de standardiserade handelsavtal som idag används av marknadens aktörer i Europa (t.ex. ISDA Master Agreement). Med beaktande av föreslagna nya regler om kapitaltäckning och vad som krävs enligt EMIR är det viktigt att möjligheten till överföring av äganderätt som ett sätt att ställa säkerhet för exponeringen inom OTC-transaktioner kvarstår. Detta är lika viktigt för professionella kunder och icke professionella kunder. Ställande av säkerhet på annat sätt än genom säkerhetsöverlåtelse (t.ex. pant) är en omständlig process som kan vara problematisk vad gäller t.ex. kontrollen av genomförbarhet i form av legal opinions. Föreningen vill i det sammanhanget påpeka att det föreligger utrymme för att förbättra den svenska regleringen i denna del. I framtiden kommer det att bli mycket viktigt för finansiella institut att på ett snabbt, effektivt och rättssäkert sätt kunna träffa och hantera säkerhetsarrangemang. Om en begränsning av säkerhetsöverlåtelser införs genom MiFID II kan detta komma att få negativa följder för säkerställande rent allmänt men också särskilt för s.k. retail clients möjlighet att delta i handeln på värdepappersmarknaden. Exempelvis kommer sannolikt retail clients drabbas av initiala säkerhetsmarginaler som är mer omfattande än idag. Detta kan leda till att retail clients inte får tillträde till marknaden för att täcka operativa risker eller att de får tillgång till en sådan marknad endast till en högre kostnad. 12

13 Slutligen vill föreningen framhålla att begreppet retail client kan vara svårt att avgränsa och noterar att även små- och medelstora företag omfattas. SVENSKA FONDHANDLAREFÖRENINGEN Kerstin Hermansson verkställande direktör Sara Mitelman jurist 13