Venture capital - begrepp och definitioner Anders Isaksson Handelshögskolan vid Umeå Universitet

Förslag på referens till detta arbete: Isaksson, Anders, 2000. Venture capital begrepp och definitioner. Svenska Riskkapitalföreningens medlemsmatrikel 2000/2001. Stockholm: SVCA, s 28 32. Venture capital - begrepp och definitioner Anders Isaksson Handelshögskolan vid Umeå Universitet 2000-08-22 Publicerad i Svenska Riskkapitalföreningens medlemsmatrikel 2000/2001 Venture capital som begrepp är relativt nytt i Sverige. Som så mycket annat inom det finansiella området har begreppsapparaten även färgats starkt av USA där venture capital, som en definierad investeringsform, funnits sedan 50-talet. Svenska begrepp blandas friskt med engelska eller svengelska begrepp. Snarlika engelska ord som venture capital och risk capital har i många svenska översättningar blivit synonymer. Kombinationen av branschens ungdom i det svenska språket och svåröversatta uttryck och facktermer har därför inneburit en viss begreppsförvirring. Denna artikel syftar därför att reda ut en del av de begrepp och definitioner förekommer inom området. Riskkapital, private equity och venture capital Venture capital är investeringar i företag som inte är noterade på en publik lista (d v s börs eller annan marknadsplats). Även om huvuddelen av en venture-capitalinvestering i allmänhet utgörs av eget kapital är det vanligt att vissa mellanformer mellan eget och främmande kapital (mellankapital) förekommer, t ex konvertibla lån eller skuldebrev med option att teckna aktier. En venture-capitalinvestering innebär således att investeraren blir (eller har möjlighet till att bli) en delägare i företaget. Venture capital är dock inte enbart en kapitalinsats utan förutsätter även att investeraren (venture-capitalföretaget) tar ett aktivt ägarengagemang t ex genom representation i företagets styrelse. Venture-capitalinvesteringen är avslutningsvis dessutom oftast tidsbegränsad på så sätt att venture-capitalföretaget har en målsättning att inom överskådlig framtid (oftast 5-7 år) avyttra sin investering. Definitionen av vad som är venture capital är dock inte exakt. För vissa (oftast amerikanska) aktörer är venture capital enbart investeringar i högteknologiska företag i som befinner sig i mycket tidiga skeden av sina livscykler (sådd och start-up). För andra (ofta europeiska) aktörer är venture capital alla former av riskkapital-investeringar i onoterade företag. Venture-capitalföretag är således företag som specialiserat sig på att gå in med aktivt affärsutvecklingsstöd (riskkapital och kompetens) till företag med utvecklingspotential. De företag i vilka venture-capitalföretaget investerar benämns vanligen portföljföretag p g a att

venture-capitalföretag brukar sprida sina risker i en portfölj av investeringar. Kombinationen av portföljföretagets förutsättningar (produkten, entreprenören, marknaden etc) och venturecapitalföretagets kapital och kompetens skall förhoppningsvis leda till att portföljföretagets fulla utvecklingspotential tas till vara. När önskad utveckling uppnåtts, eller när samarbetet mellan venture-capitalföretag och portföljföretag inte längre ger ett mervärde, realiserar venture-capitalföretag sin investering (venture-capitalföretagets exit). Då investeringarna görs i små tillväxtföretag följer att avkastningen från venture-capitalinvesteringar i första hand kommer från den reavinst som görs vid exit. Några utdelningar under investeringens löptid är vanligen inte aktuella då det överskott som portföljföretaget genererar i allmänhet måste återinvesteras för att finansiera fortsatt tillväxt. Begreppet riskkapital används ofta som synonym till venture capital, vilket inte är helt korrekt. En venture-capitalinvestering är en form av en riskkapitalinvestering. Alla riskkapitalinvesteringar är dock inte venture capital. Riskkapitalet omfattar företagets egna kapital samt mellankapitalet. Att eget kapital även kallas för riskkapital beror på den genuina risk som företagsägare tar i förhållande till övriga finansiärer (långivare) av företaget. Det är det egna kapitalet som tar den första stöten i händelse av obestånd. Oavsett om företaget genererar vinster eller ej måste företaget alltid betala sina räntor medan företagets ägare får utdelning endast om det är möjligt med tanke på företagets fortsatta utveckling. Slutsatsen av detta resonemang är därmed att venture capital är en delmängd av riskkapitalmarknaden. Då även aktieköp på t ex Stockholms Fondbörs är riskkapitalinvesteringar så kan man nog säga att merparten av investeringar i riskkapital inte är venture capital. Ett företag kan finansieras med antingen eget riskkapital eller lånekapital. Den främsta skillnaden mellan dessa finansieringsformer är att den som satsar riskkapital tar en högre risk men har en förväntad högre avkastning än övriga finansiärer. Ett undantag från denna grundläggande distinktion är de statliga krediter som erbjuds vissa företag via t ex ALMI och Industrifonden. Dessa institutioner erbjuder bl a villkorade lån vilka vanligen avskrivs i händelse av att det projekt som lånet utgått för misslyckas. Dessa statliga krediter brukar även kallas för riskvilliga krediter. Då dessa långivare t o m tar en högre risk än den risk företagets ägare tar brukar banker och övriga finansiärer i regel betrakta de riskvilliga krediterna som eget kapital (d v s att de är soliditetshöjande). Risken är därmed uppenbar att det i den allmänna debatten pratas om venture capital medan man egentligen menar statliga riskvilliga krediter. Statliga riskvilliga krediter och stöd bör dock ej blandas samman med riskkapital. En viktig skillnad mellan riskvilliga krediter och venture capital är att tillförsel av Anders Isaksson, 2000 2

det senare innebär att företagets tillförs nya aktiva delägare. Venture capital innebär också ofta högre krav på tillväxt än riskvilliga krediter. Samtidigt innebär en riskvillig kredit, på samma sätt som andra lån, att företaget måste betala ränta oavsett om företaget gör vinst eller inte. För att kompensera för den höga risken har dessutom statliga riskvilliga krediter oftast en högre räntekostnad än traditionella banklån Ytterligare ett begrepp som börjat florera och som behöver en definition är private equity. Även private equity används ibland som synonym till venture capital. Private equity är, liksom venture capital, riskkapitalinvesteringar i företag som ej är marknadsnoterade. Skillnaden ligger i att private equity vanligtvis är investeringar i senare skeden (turnaround, MBOs etc) och inte nödvändigtvis innebär ett lika aktivt ägarengagemang i det investerade företaget. Denna distinktion ses t ex hos EVCA, European Private Equity & Venture Capital Association. Allt fler finansiella aktörer intresserar sig för investeringar i företag som ej är marknadsnoterade och utbudet av private-equityfonder växer. Nedanstående figur ämnar till att reda ut skillnaden mellan riskkapital, private equity och venture capital. Riskkapital: Investering i företags egna kapital... Andra riskkapital-investeringar t ex nyemission på börsen Private equity: i onoterade företag... Andra investeringar i icke noterade företag Venture capital: med aktivt och tidsbegränsat ägarengagemang. Figur 1: Skillnaden mellan riskkapital, private equity och venture capital. Venture capital är således en delmängd av riskkappitalmarknaden. I litteraturen förekommer ofta en distinktion mellan formellt och informellt venture capital. Formellt venture capital utgörs av formella venture-capitalföretag, d v s organiserade bolag specialiserade på venture-capitalinvesteringar. Informellt venture capital är venturecapitalinvesteringar som görs av privatpersoner med deras egna medel. Dessa informella venture-capitalplacerare brukar ofta även kallas för företagsänglar (business angles) p g a att det ofta målas upp en bild av dessa investerare som filantropiska välgörare snarare än som rationella investerare. Den forskning som gjorts om företagsänglar visar att dessa ofta utgörs av företagsledare som trappad ned, eller avslutat, en karriär som företagare och som använder sin erfarenhet, sitt nätverk och upparbetade förmögenhet för engagemang i små företag. Även om motiven bakom investeringarna första hand är ekonomiska så anges ofta intresset och Anders Isaksson, 2000 3

nöjet av att hjälpa små företag att lyckas som en drivande faktor för dessa företagsänglar. Vidare verkar företagsänglar vanligen ensamma och gör mer sporadiska och beloppsmässigt mindre investeringar i tidigare skeden jämfört med de formella venture-capitalföretagen. I praktiken kan emellertid skillnaden mellan en företagsängel och ett formellt venturecapitalföretag vara ganska diffus då även företagsänglars investeringar ofta görs genom företag som företagsängeln kontrollerar, företag som då lätt kan ses som formella venturecapitalföretag. Under det senaste åren har det dessutom börjat dyka upp formellt organiserade nätverk av företagsängar (business angel networks) som genom sin formalisering ibland kan ses som venture-capitalföretag. Venture-capitalföretagets ägarstrukturer Grovt indelat efter ägarstruktur finns tre olika former av venture-capitalföretag, privata, statliga och koncernägda. Privata venture-capitalföretag ägs till huvuddelen av privatpersoner och företag som förvaltar kapital från externa investerare, t ex pensionsstiftelser. I Sverige har antalet privata venture-capitalföretag ökat markant under de senaste åren och utgör i dag den största gruppen av venture-capitalföretag. Ofta ägs dock delar av de privata venture-capitalföretag av storföretag eller statliga institutioner. Det kapital de Privata venture-capitalföretagen förvaltar kommer oftast från institutionella placerare så som försäkringsbolag, pensionsfonder och storföretag. Statliga venture-capitalföretag ägs till huvuddelen av statliga intressen. I Sverige har staten alltid varit en av de mest aktiva aktörerna på venture-capitalmarknaden allt sedan Företagskapital startade i mitten av 70-talet. Två stora statliga aktörer är Industrifonden och 6:e AP-fonden som genomför venture-capitalinvesteringar både direkt och indirekt via hel eller delägda venture-capitalföretag. Koncernägda venture-capitalföretag (bundna, eng. benämning: captives) ingår i en koncern vars huvudsakliga verksamhet inte är venture-capital. Detta kan vara allt från dotterbolag till banker, försäkringsbolag eller investmentbolag till enheter eller avdelningar i en industriell koncern. Under senare år har allt fler börsnoterade industriföretag börjat intressera sig för venture-capitalverksamhet, dels som ett sätt att förvalta kapital dels som ett sätt att kontrollera innovativa landvinningar inom strategiskt viktiga områden. Venturecapitalverksamhet inom ramen för ett traditionellt industriföretag brukar ofta benämnas corporate venture capital. Den främsta skillnaden mellan traditionellt venture capital och Anders Isaksson, 2000 4

corporate venture capital är att corporate venture capital vanligen genomförs med koncernens övergripande strategi i fokus, medan det traditionella venture capital ser mer till investeringsportföljens avkastning. Venture-capitalföretagens organisationsform Historiskt sett har venture-capitalföretagen i Sverige oftast varit företag där ägarna till venture-capitalföretaget även varit de som tillfört det riskkapital som investerats i portföljföretagen. Under de senaste åren har det dock blivit allt vanligare med venturecapitalföretag med en mer klassiskt amerikansk organisationsstruktur. Dessa venturecapitalföretag består av ett managementbolag som sätter upp en eller flera venturecapitalfonder. I dessa fonder kan sedan externa investerare placera kapital varefter riskkapital från fonden tillförs utvalda portföljföretag. Vanligen utgörs de externa investerarna av institutionella placerare. Managementbolaget förvaltar fonderna och är ansvarigt för all kontakt med portföljföretaget, från identifiering av investeringsobjekt till exit. Ersättningen till managementbolaget utgörs vanligen dels av en fast förvaltningsavgift (beroende på fondens storlek) dels en andel i den avkastning som erhålls från fondens investeringar. Managementbolaget eller partners (delägare i managementbolaget) kan även bidra med en viss del av venture-capitalfondens kapital. Investerarnas insatser och avkastning kan ske successivt beroende på investeringar och exits. Ett annat vanligt upplägg är insatserna sker vid venture-capitalfondens bildande och vinsten fördelas då fonden upplöses, vilket sker inom en i förväg överenskommen tid. Figur 2 illustrerar förhållandet mellan managementbolag, investerare och portföljföretag. Managementbolag Managementkontrakt + kapital Ersättning (fast avgift + andel av avkastning Styrning och kontroll Riskkapital Venture- capitalfond Avkastning Portföljföretag Kapital Avkastning Investerare (t ex institutioner & försäkringsbolag) Figur 2: Venture-capitalföretag organiserat med managementbolag och venture-capitalfond. Anders Isaksson, 2000 5

Det finns naturligtvis flera varianter från den schablonbild som illustreras i Figur 2. En vanlig variant är att en utländsk fond med management i utlandet kontrakterar ett svenskt rådgivarbolag som på fondens uppdrag letar affärer, medverkar i due diligence-arbete och annan rådgivning medan den utländska fondens management beslutar om och genomför själva affären. Investeringsstrategier Venture-capitalföretag specialiserar sig ofta på olika faser i sina investeringsobjekts livscyklar. Varje fas brukar ha sina speciella kapitalbehov. Nedan ges en kortfattad beskrivning av olika faser i företagets livscykel som även utgör investeringsstrategier. Venture-capitalföretag brukar vanligen inrikta sig på några speciella faser. Gränserna mellan de olika stadierna är ibland ganska flytande och därför är det vanligt att enbart de tre huvudfaserna (tidiga, expansion och mogna faser) används för att särskilja olika typer av investeringar. Det finns naturligtvis ett otal andra varianter av den indelning som presenteras nedan. Två investeringsformer som inte nämns bland de olika investeringsfaserna är ersättningsinvesteringar och syndikeringsinvesteringar. Båda dessa investeringsformer kan göras i alla olika stadier som nämns nedan. Ersättningsinvestering (replacement capital eller secondary purschase) innebär att venture-capitalföretaget köper (ersätter) ett annat venturecapitalföretags (eller någon annan extern delägares) andel i ett portföljföretag. En ersättningsinvestering kan också vara att när nytt ägarkapital tillförs för att minska företagets skuldsättning. Syndikering innebär att två eller flera venture-capitalföretag investerar i samma portföljföretag för att på så sätt sprida risker och samordna kompetens. Vid syndikering tar ofta ett venture-capitalföretag på sig rollen som huvudansvarig för förvaltningen och blir s k lead investor. Många venture-capitalföretag har även som policy att så ofta som möjligt syndikera sina investeringar Såddfinansiering (seed financing) Kapital som förmedlas till en uppfinnare eller entreprenör för att utvärdera eller pröva ett koncept eller en idé för att utveckla en produkt innan företaget har etablerats. Kan även vara finansiering av forskningsprojekt med kommersiell potential. Anders Isaksson, 2000 6

Uppstartsfinansiering (Start-up financing) Finansiering till företag för att användas till produktutveckling eller inledande marknadsföring. Företaget har precis startat eller bara varit i gång ett kort tag. Produkten har vanligen inte blivit testad kommersiellt. Hit kan också föras det som i amerikansk litteratur kallas first-stage financing: Finansiering till företag som har förbrukat sitt ursprungskapital och behöver ytterligare kapital för att sätta igång med kommersiell tillverkning och försäljning. Expansionsfinansiering (Expansion stage financing) Kan delas upp i tidig exansion och sen expansion. Tidig expansion benämn ibland som andra stadiets finansierings runda (second-stage financing). Detta innebär finansiering till företag under tidig expansion då tillverkning och försäljning ökar stadigt och det finns ett behov av ytterligare rörelsekapital. Företaget har troligen ännu inte börjat redovisa några vinster. Det senare expansionsstadiet (third-stage expansion financing) finansieras företag i kraftig tillväxt vars försäljning ökar kraftigt och är lönsamma. Kapitalet används vanligen till utbyggnationer, marknadsföring, rörelsekapital eller produktförbättringar. Mogna stadier Med mogna stadier menas företag som passerat sin första tillväxtperiod och börjat att stabilisera eller konsolidera sig. Det kan även vara finansiering av företag som behöver hjälp att rekonstruera verksamheten. Överbryggningsfinansiering: (Bridge financing): Finansiering av tillväxtföretag som förväntas noteras på en marknadsplats inom en snar framtid. Buyout finansiering: Finansiering för uppköp eller utköp av ett företag. Köpet kan ha lite olika former. En management buyout, MBO, innebär att företagets operativa ledning köper upp företaget från befintliga ägare. Principen för en MBO är oftast att en finansiär (t ex ett venture-capitalföretag) tillsammans med ledningen satsar ett visst riskkapital för att genomföra uppköpet. Om finansiering sker för att stödja att en extern företagsledning köper in sig i (eller köper upp) ett företag är det en management buy-in, MBI. En buyout kan också vara ett uppköp av ett noterat företags aktier med syfte att därefter avlista företaget, d v s ett utköp. En leverage buyout, LBO, är en buyout som finansieras med en mycket hög låneandel. Vid en LBO är vanligen tanken att det uppköpta företagets rörelse efterhand skall täcka räntekostnader och så småningom amortera skulden. MBOs och MBIs har ofta ett upplägg Anders Isaksson, 2000 7

som en LBO varför gränsen mellan dessa kan vara ganska diffus. Turnaround finansiering: Finansiering av mogna företag i operationell eller finansiell kris i syfte att vända företagets negativa utveckling. Exitstrategier Ett venture-capitalföretag har så som tidigare nämnts som strategi att inom en överskådlig framtid sälja sin investering, d v s göra en exit. Det finns ett flertal olika sätt som ett venturecapitalföretag kan genomföra en exit. De exitvägar som eftersträvas brukar dock oftast vara någon av de två nedanstående. (1) Marknadsnotering (initial public offering, IPO). Portföljföretaget noteras på en börs eller annan marknadsplats (t ex SBI-listan). Venture-capitalföretaget säljer dock inte sina aktier direkt i samband med noteringen utan väntar vanligen åtminstone sex till tolv månader med att avyttra sitt innehav i portföljföretaget. Skälet till att venture-capitalföretag inte säljer ut sin innehav direkt vid en notering är oftast att man har ett s k lock up agreement med fondkommissionären. (2) Försäljning av hela företaget till en industriell köpare (trade sale). Vid denna exit säljs hela företaget till en tredje part, i utbyte mot kontanter, aktier i det köpande bolaget eller andra tillgångar. Ofta är köparen ett större etablerat företag som har behov av den teknik eller marknad som portföljföretaget har tillgång till. ----------------------- PS! För den intresserade läsaren kan jag även rekommendera min doktorsavhandling som publicerades ett antal år efter att jag skrev detta. Den finns i fulltext i fulltext att ladda ner från http://umu.diva portal.org (eller googla): Isaksson, A. (2006). Studies on the venture capital process. Ph.D. Dissertation, Umeå University. Anders Isaksson, 2000 8