EUROPAPARLAMENTET 1999 2004 Utskottet för ekonomi och valutafrågor 16 september 2002 ARBETSDOKUMENT om kommissionens översiktsdokument och ändrade riktlinjer om det nya direktivet om investeringstjänster Utskottet för ekonomi och valutafrågor Föredragande: Theresa Villiers DT\475950.doc PE 315.000
Uppdatering av direktivet om investeringstjänster Detta dokument hänvisar till kommissionens översiktsdokument och reviderade riktlinjer om det nya investeringsdirektivet, som offentliggjordes i mars 2002, men som inte med säkerhet återspeglar kommissionens slutliga förslag, vilket den förväntas lägga fram i november. Den omfattande rådfrågning som ägt rum när det gäller detta direktiv välkomnas och det är förmodligen förnuftigt av kommissionen att offentliggöra ett sista utkast med en kort period för kommentarer innan den antar sitt slutliga förslag. I detta tidiga skede av diskussionen finns det ett antal frågor som ledamöterna bör förhålla sig öppna till. När det gäller andra frågor kanske utskottet anser att det kan inta en mer bestämd ståndpunkt, särskilt beträffande de områden som redan behandlats i Kauppis och Katiforis betänkanden om direktivet om investeringstjänster. Direktivet om investeringstjänster utgör en mycket viktig del av den totala lagstiftningsstrukturen för finansiella tjänster i EU. Det syftar till att öka konkurrensen och investerarnas valmöjligheter genom att avlägsna hinder för tillhandahållandet av investeringstjänster i de olika medlemsstaterna och säkra ett ordentligt skydd för investerarna. Direktivet skall skapa förutsättningar för marknader i EU som kännetecknas av hög kvalitet, konkurrens, integrering, likviditet, insyn och öppenhet, ordning och effektivitet, och som svarar mot användarnas behov. Kvaliteten på de tjänster som erbjuds marknadsdeltagarna beror på många olika faktorer och omfattar bland annat konsumentskydd, transaktionskostnader, prisstabilitet och effektiv prisbildning. Det nya investeringsdirektivet måste ta hänsyn till allt detta. Direktivet om investeringstjänster skall inte föreskriva en särskild marknadsstruktur och det skall vara tillräckligt flexibelt för att omfatta de olika marknadsstrukturerna i de olika EU-länderna och tillåta och uppmuntra nyskapande. Det skulle vara ändamålsenligt om direktivet innehöll några allmänna övergripande principer som fastställer dess syften och underlättar tolkningen och genomförandet. Det är av avgörande betydelse att direktivet ger konsumenterna ett ordentligt skydd (dvs. de privata investerarna) och bidrar till att skapa förtroende hos investerarna. Det nya direktivet om investeringstjänster skall göra en tydlig åtskillnad mellan privata och institutionella investerare (se Kauppis betänkande om artikel 11 i direktivet om investeringstjänster). Den form av reglering som är nödvändig för att skydda privata investerare kan vara splittrande, dyr och onödig om den tillämpas på den institutionella marknaden. Bestämmelserna skall vara proportionerliga och rimliga i förhållande till kostnaderna och fördelarna och de skall bara sträva efter att lösa problem när marknaden och konkurrensen inte kan tillhandahålla en lämplig lösning. Det är inte tillräckligt att tillämpa liknade bestämmelser för liknande handelsmetoder, utan lagstiftningen för investeringstjänster bör bygga på risker, det vill säga alla bestämmelser skall skräddarsys efter varje enskilt transaktionssystems eller varje enskild marknads särdrag och på ett proportionerligt sätt återspegla resultatet av en ingående bedömning av deras risker. I Katiforis-betänkandet förordades ett målinriktat ändringsförfarande av vissa avgörande aspekter i direktivet och det uttrycktes motstånd mot varje försök att helt och hållet omarbeta originaltexten eller lägga till nya onödiga och besvärliga regler (punkt 1). Ledamöterna måste ta ställning till om kommissionens dokument stämmer överens med denna uttalade målsättning. I Katiforis-betänkandet betonas också att tillämpningen av direktivet skall förbättras (punkt 20). Det är mycket viktigt att ta itu med problemen med genomförandet. PE 315.000 2/8 DT\475950.doc
Ursprungsland I Katiforis-betänkandet uttryckte utskottet för ekonomi och valutafrågor sitt starka stöd för ursprungslandsprincipen som det effektivaste sättet att uppmuntra gränsöverskridande konkurrens på området finansiella tjänster. I de reviderade riktlinjerna föreslås i enlighet med detta angreppssätt en strategi som bygger på ursprungsland både när det gäller privat verksamhet och när det gäller institutionell verksamhet, men eventuellt vill ledamöterna strama åt dessa bestämmelser. Det bör klargöras att ursprungslandskontroll är den enda tillåtna kontrollen och att medlemsstaterna inte kan införa ytterligare bestämmelser om uppföranderegler, tillsyn, godkännande och så vidare om tjänster som tillhandahålls från andra medlemsstater. Detta skulle stämma överens med tillvägagångssättet i direktivet om elektronisk handel. Berörd lagstiftning Det nya direktivet om investeringstjänster kommer att få konsekvenser för ett antal områden och i direktivet fastställs definitioner som används i flera olika andra direktiv (t.ex. fondföretag, marknadsmissbruk och prospekt). Allra viktigast att nämna är att det för närvarande används för att definiera vilka icke-banker som omfattas av direktiven om kapitalkrav. Ledamöterna kommer att behöva bedöma vilka konsekvenser ändringsförslagen till direktivet om investeringstjänster får för direktiven om kapitalkrav och andra direktiv. Det är viktigt att direktivet om investeringstjänster stämmer överens med och inte undergräver direktivet om elektronisk handel och det är därför nödvändigt att göra ursprungslandsprincipen till den ledande principen i direktivet om investeringstjänster. Det är lämpligt att se till att det finns tillräcklig överensstämmelse med direktivet om bankkonsolidering för att göra det möjligt för banker och investeringsföretag som inte är banker att erhålla pass under liknande förutsättningar. Det är också mycket viktigt att komma ihåg villkoren i direktivet om försäkringsförmedling om investeringsrådgivning blir en huvudtjänst i direktivet om investeringstjänster (se nedan), eftersom många små företag säljer både försäkrings- och investeringsrådgivning. Man måste också fundera över hur direktiven om fondföretag kan hållas uppdaterade med åtgärderna på nivå 2 i direktivet om investeringstjänster, eftersom dessa direktiv utformades före införandet av Lamfalussystrukturen och inte kan uppdateras till nivå 2. Strukturen i direktivet om investeringstjänster Utskottet för ekonomi och valutafrågor har gett sitt stöd till Lamfalussy-strategin att lägga tyngdpunkten på högnivåprinciper i direktivets text (nivå 1), och anta mer detaljerade tekniska frågor i genomförandeåtgärderna (nivå 2), samt att ytterligare riktlinjer/standarder och detaljerade bestämmelser fastställs av regleringsmyndigheterna (nivå 3). En av de svåraste frågorna att lösa när det gäller direktivet om investeringstjänster kommer att vara gränsdragningen mellan nivåerna. Man kan nog hävda att de reviderade riktlinjerna är mycket mer detaljerade på nivå 1 än det direktiv om investeringstjänster som fanns före Lamfalussy-rapporten. Det finns ingen enkel lösning på problemet och något samförstånd har ännu inte uppnåtts. Det är viktigt att inte glömma betydelsen av lagstiftningssamarbetet i Europeiska värdepapperstillsynskommittén (CESR) på nivå 3. För uppföranderegler kan det till exempel vara bäst att anta detaljerade bestämmelser på nivå 3, och reservera nivå 2 för ganska generella standarder. Detta kommer att göra det möjligt för regleringsmyndigheterna att snabbt reagera på marknadsförändringar och eventuella nya hot mot skyddet av investerare. DT\475950.doc 3/8 PE 315.000
Ingen djupare diskussion har ännu ägt rum om huruvida det är riktigt att kommissionen väljer ett direktiv i stället för en förordning. Investeringsrådgivning Kommissionen har meddelat att den har för avsikt att göra investeringsrådgivning till en central tjänst i det nya direktivet om investeringstjänster, vilket är kontroversiellt. I ett antal medlemsstater är det små företag som står för en stor del av den finansiella rådgivningen. En del är ombud för större investeringsföretag ( fasta ombud ) och andra är det inte ( oberoende finansiella rådgivare ). Enbart i Tyskland uppgår dessa små och medelstora företag till närmare 100 000 och många av dessa har stark lokal förankring och är mycket inflytelserika i de samhällen där de bedriver sin verksamhet. Om de i full utsträckning måste iaktta bestämmelserna i direktivet om investeringstjänster skulle det kunna betyda att de flesta drivs i konkurs. Särskild oro har kommit till uttryck beträffande upphävandet av artikel 2.2 om värdepappersfonder. Det finns många olika sätt att lösa detta problem på. Man kan hålla fast vid den nuvarande ordningen och låta finansiell rådgivning förbli en tjänst utanför den huvudsakliga verksamheten. Även om finansiell rådgivning helt uppenbart bör regleras är det inte brådskande att göra detta på EU-nivå. Den gränsöverskridande handeln med investeringsrådgivning är inte särskilt stor. Det skulle vara olyckligt om alla strikta EU-bestämmelser som reglerar gränsöverskridande handel skulle införas för företag som varken är intresserade och har möjlighet att använda ett pass för att ge rådgivning i andra medlemsstater. Alternativt skulle finansiell rådgivning kunna bli en huvudverksamhet, men utan att kapitalkrav införs för företag som bara erbjuder rådgivning. Ett tredje alternativ är en skräddarsydd kapitalram för företag som endast erbjuder rådgivning och som gör det möjligt för dem att använda kapitalreserver och/eller försäkringar (vilket skulle vara mer i överensstämmelse med direktivet om försäkringsförmedling) för att uppfylla de lagstiftningsmässiga målen. Derivat Det framgår av de reviderade riktlinjerna att kommissionen överväger att utvidga direktivet om investeringstjänster till att omfatta vissa typer av derivat, inklusive råvaruderivat. Om utskottet samtycker till detta förslag måste vi undersöka hur direktivet bör ändras för att ta hänsyn till derivatmarknadernas särdrag. Uppförandereglerna måste anpassas för att återspegla derivatmarknadernas särskilda institutionella karaktär. Kapitalkraven måste ändras för att omfatta de sorters tillgångar som finns hos råvaruföretag i stället för att bara beakta bankers och traditionella investeringsföretags tillgångar, t.ex. anläggningar och maskiner för ett energiföretag vars verksamhet omfattar handel med energiderivat. Att tillämpa bestämmelser som är särskilt utformade för direktivet om kapitalkrav för derivatföretag utan att ta hänsyn till deras särdrag skulle i avsevärd omfattning störa derivatmarknaderna och eventuellt äventyra EU:s planerade avreglering av energimarknaden. Tjänster som endast avser verkställandet Ett betydande antal konsumenter i EU väljer vilka aktier och investeringar de vill köpa/sälja på grundval av sina egna bedömningar och analyser av offentliggjord information snarare än på grundval av direkta råd från professionella investerare genom att utnyttja effektiva och billiga tjänster för enbart själva verkställandet. Denna marknad regleras för tillfället med hjälp PE 315.000 4/8 DT\475950.doc
av produktlagstiftning och riktmärkning, lagstiftning om PR-material och förklarande material (prospekt) och bestämmelser om uppföranderegler, avtal och penningtvätt. System såsom det tyska klassificeringssystemet för investeringar har fungerat smidigt för att reglera denna viktiga och framgångsrika marknad och har därmed gett konsumenterna ett populärt investeringsalternativ. Enligt Europeiska värdepapperstillsynskommitténs uppföranderegler skall dessa tjänster vara föremål för ny ytterligare reglering genom kravet att en detaljerad riskbedömning skall göras för alla kunder. Utskottet bör bedöma om detta är ett nödvändigt tillägg till de nuvarande bestämmelserna. Ofta förekommande och detaljerade riskbedömningar som eventuellt kräver möten eller telefonsamtal skulle på ett effektivt sätt kunna göra slut på tjänster som endast innebär verkställandet av transaktioner (bland annat aktiehandel på Internet) genom att alla konsumenter tvingas köpa dyr professionell rådgivning, även när de varken behöver eller önskar sådan. Detta skulle utan tvekan begränsa konsumenternas valmöjligheter och utskottet bör överväga att inbegripa en uttrycklig förklaring på nivå 1 om att uppföranderegler skall återspegla den tillhandahållna tjänstens art och göra en tydlig åtskillnad mellan rådgivningstjänster och tjänster som inte inbegriper rådgivning. Garantera investerarna valmöjligheter: Konkurrens mellan många olika platser för verkställande I det nuvarande direktivet om investeringstjänster ges reglerade företag möjligheten att bli ett investeringsföretag eller en reglerad marknad. Kommissionen föreslår att man fortsätter med detta tillvägagångssätt, men att ändringar görs för att återspegla marknadsutvecklingen. Tidigare genomfördes nästan all handel via traditionella börser som alla omfattades av kategorin reglerade marknader i direktivet om investeringstjänster. De senaste åren har dessa börser förändrat sin verksamhet och blivit vinstdrivande företag som konkurrerar på verkställandemarknaden. Det har införts nya metoder för att genomföra kundernas order som konkurrerar med verkställandet på traditionella etablerade börser. Investeringsföretag har inrättat alternativa handelssystem och även utvecklat en rad tjänster för genomförandet av sina kunders order, antingen genom att matcha kundernas order mot varandra eller mot företagets handelsposition, vilket ofta benämns internalisering av handeln eller matchning av order utanför börsen. Denna konkurrens har lett till förbättringar när det gäller de reglerade marknadernas funktion. Ett antal olika metoder för genomförandet av transaktioner har utarbetats och ingen enskild marknadsmodell kan tillfredsställa alla marknadsdeltagares behov. Den mest kontroversiella frågan som uppkommit under översynen av direktivet om investeringstjänster är hur man ur regleringsmässig synvinkel lämpligast bör tillmötesgå dessa förändringar? Det råder allmän enighet om att investerarna skall ges valmöjligheter, att konkurrens mellan platser för verkställande skall tillåtas och uppmuntras, och att regleringsstrukturen inte skall medföra att vissa marknadsaktörer tilldelas monopolrättigheter och att man på ett konstgjort sätt tvingar all handel via särskilda plattformar. Även de medlemsstater som fortfarande tillämpar koncentrationsregler (regler som innebär att handeln skall bedrivas på traditionella börser) tillåter att viss handel genomförs på andra platser. Det verkar råda en mycket utbredd (men inte helt allmän) uppfattning om att det är riktigt av kommissionen att föreslå att koncentrationsreglerna skall avskaffas och ersättas av en kombination av bestämmelser om öppenhet och bästa verkställande, som skall ge investerarna utrymme att välja mellan olika platser för verkställande. En stor del av debatten handlar om vad de nya bestämmelserna lämpligtvis bör omfatta, särskilt när det gäller insyn och DT\475950.doc 5/8 PE 315.000
öppenhet. Det kommer inte att bli lätt att finna en lösning som kan tillämpas på de olika marknads- och lagstiftningsstrukturer som finns i medlemsstaterna. Bästa verkställande Det finns ett brett stöd för att införa en bestämmelse om bästa verkställande för att se till att de privata investerarnas intressen skyddas. I de reviderade riktlinjerna definieras bästa verkställande som skyldigheten att genomföra en kunds order på ett sätt som bäst gagnar kundens intressen, och ta hänsyn till varje särskild instruktion från kunden för att uppnå bästa möjliga resultat med avseende på pris, kostnad, hastighet och sannolikheten för verkställande, samt ta hänsyn till tid, omfattning och slag när det gäller kundorder. Ledamöterna kommer att inse att bästa verkställande inbegriper mer än bara priset. Det bör övervägas om bestämmelsen om bästa verkställande skall gälla alla investerare eller bara de privata. Öppenhet efter handel Det finns också ett omfattande stöd för att göra bestämmelser om öppenhet efter handel till en viktig del av det nya direktivet om investeringstjänster, även om det finns olika åsikter om exakt hur omfattande öppenhetsbestämmelserna skall vara. De avancerade IT-systemen på de europeiska marknaderna innebär att information om avslutad handel kan spridas mycket snabbt, ofta nästan omedelbart, vilket visat sig vara oerhört användbart för den investerande allmänheten och för regleringsmyndigheter som bedömer bästa verkställande. Bestämmelser om öppenhet efter handel bör fokusera på de instrument där informationen är värdefull för marknaden och för prisbildningen. Obligatorisk öppenhet före handel Trots meningsskiljaktigheterna finns det områden där samtycke råder. De flesta är överens om att stora transaktioner eller handel med icke-likvida aktier inte bör omfattas av några bestämmelser om öppenhet före handel. Att informera marknaden om sådan handel innan den har genomförts skulle göra den omöjlig att genomföra eftersom marknaden skulle röra sig emot den. I de reviderade riktlinjerna begränsas öppenheten före handel till aktier, och debatten har nu handlat om huruvida det nya direktivet om investeringstjänster skall ålägga de alternativa handelssystemen och investeringsföretagens internaliserade platser för verkställande att offentliggöra sina limitorder (dvs. order som ger en mäklare i uppdrag att köpa eller sälja ett specifikt antal värdepapper till en fastställd kurs eller till en bättre kurs). På grund av frågans betydelse och de olika åsikter som finns är det av stor vikt att bedöma varje förslag noga, jämföra den kostnad de medför för investerare och den typ av risk som de är avsedda att begränsa. Argumenten är följande: Argumenten för öppenhet före handel De som är för obligatorisk öppenhet före handel hävdar att utbredd handel utanför börserna skulle kunna minska samspelet mellan köp- och säljintressen och därmed göra prisbildningen mindre effektiv, ge ökad spread och påverka priset negativt. De anser att öppenhet före handel är nödvändig för att behålla likviditeten på den traditionella börsen. De är särskilt bekymrade över följderna för orderbaserade i motsats till prisbaserade marknader. En del försäkrar att alltför mycket konkurrens har en negativ inverkan. De hävdar att öppenhet före handel är nödvändig för att förhindra splittring av marknaden och för att garantera att alla investerare har maximal information om potentiella köpare och säljare. Det hävdas att eftersom limitorder innehåller information om möjligheter att handla (dvs. de kurser till vilka aktörerna är beredda att handla) hjälper öppenhet investerarna att få en bättre bild av marknadens djup och omfattningen när det gäller köpare, säljare och priser. De PE 315.000 6/8 DT\475950.doc
försäkrar att huruvida ett pris är rimligt till viss del beror på i vilken omfattning investerarna kan bilda sig en uppfattning om situationen på marknaden. De anser att obligatorisk öppenhet före handel är viktig för att göra det möjligt för investerarna att bedöma sin potentiella handel och avgöra om deras order har verkställts på bästa möjliga sätt. Det hävdas att konkurrens inte är till fördel för investerare som inte kan betala det pris det kostar att delta på flera olika platser för verkställande. Brist på öppenhet kommer att hindra konkurrensen om investerarna inte har tillgång till information om de möjligheter som finns på marknaden. De oroar sig för att det inte kommer att vara möjligt att fastställa vilket som är bästa verkställande utan något referenspris. Om handeln flyttas från de traditionella börserna kommer priserna på börsen inte längre att återspegla den totala situationen på marknaden. Var kan man finna ett referenspris för bästa verkställande om börspriset på detta sätt får mindre betydelse? Det hävdas också att om investeringsföretag utför uppgifter som motsvarar dem som utförs på reglerade marknader bör de omfattas av samma krav på öppenhet före handel. Oro har också uttryckts om huruvida det kommer att vara möjligt att kontrollera bestämmelser om bästa verkställande och marknadsmissbruk när handeln internaliseras, i synnerhet när den balanseras mot handelspositionen hos det företag som agerar på uppdrag av investeraren. Argumenten emot öppenhet före handel Motståndarna till obligatorisk öppenhet före handel hävdar att alla nödvändiga lagstiftningsmål kan uppnås genom en kombination av bästa verkställande och öppenhet efter handel. De hävdar att obligatorisk öppenhet före handel är opraktisk och omöjlig att genomföra och i själva verket skulle leda till införandet av koncentrationsregler i medlemsstater som inte har sådana och ett bevarande av dessa i de länder där de fortfarande finns. Det skulle innebära ett steg tillbaka att ge de största börserna monopol och hämma konkurrensen, som är till fördel för investerarna genom att den ger dem lägre transaktionskostnader, bättre priser, minskad volatilitet och ökad likviditet. Marknaden kommer inte att splittras eftersom valutahandlare, ny teknik och öppenhet efter handel kommer att koppla samman olika likviditetsområden, sammanföra priserna och se till att förmedlarna har den information de behöver för att tillhandahålla bästa verkställande. Det hävdas att förbindelser mellan investeringsföretagens platser för verkställande och deras kunder kan regleras tillräckligt genom konkurrenstryck, bästa verkställande och uppföranderegler. På marknader som tillåter investeringsföretag att konkurrera om verkställandet med reglerade marknader har man sett investerare (särskilt privata) dra fördel av mer valmöjligheter, mindre spread, bättre priser och lägre transaktionskostnader. Privata investerare kommer med hjälp av förmedlare, som strävar efter bästa möjliga pris, att få tillgång till flera platser för verkställande. Bästa verkställande på en konkurrensutsatt marknad är i allmänhet bättre än börspriset. Investerare kommer att kunna bedöma tillgängliga priser genom att använda sig av snabb öppenhet efter handel, som möjliggörs med hjälp av tekniken. Öppenhet efter handel kommer också att göra det möjligt för investerare och regleringsmyndigheter att fastställa bästa verkställande eftersom prisintervallen på marknaderna kommer att visas. Obligatorisk öppenhet före handel kan vara vilseledande om den innebär att priser visas som bara medlemmar i ett särskilt specialistsystem har tillgång till. Det hävdas att investeringsföretag ökar, inte minskar, likviditeten på hela marknaden genom att de använder sitt kapital för att underlätta sina kunders handel. Det är fel att införa samma krav för investeringsföretags platser för verkställande som för reglerade marknader eftersom DT\475950.doc 7/8 PE 315.000
de tillhandahåller en annan tjänst. Investeringsföretaget utnyttjar ofta sitt eget kapital i transaktionen, men det gör inte den reglerade marknaden. Om investeringsföretaget måste visa sin orderbok skulle så mycket information om företagets position avslöjas att marknaden skulle kunna röra sig emot den och göra det internaliserade verkställandet omöjligt. Detta skulle minska den likviditet som investeringsföretagen tillför marknaden. Om kundorder avslöjas kan det medföra att marknaden motarbetar dem, vilket gör det mycket svårt att genomföra handel och innebär att likviditet flyttas till rättssystem utanför EU. Obligatorisk öppenhet före handel skulle på så sätt minska likviditeten och öka volatiliteten. Internaliseringen har minskat volatiliteten på marknader runt om i världen. Alternativa handelssystem I de reviderade riktlinjerna föreslås en ny lagstiftningsram för alternativa handelssystem, som definieras som ett multilateralt system som för samman flera tredje män, som har olika köpoch säljintressen i finansiella instrument, i ett system som styrs av fasta bestämmelser vilka fastställts av systemets operatör, på ett sätt som utgör eller resulterar i ett kontrakt (punkt 2.5.1). Alternativa handelssystem drivs av investeringsföretag och regleras inom ramen för det nuvarande direktivet om investeringstjänster i enlighet med de bestämmelser som reglerar investeringsföretag. Ledamöterna bör överväga om en ny särskild lagstiftning behövs för alternativa handelssystem eller om de allmänna bestämmelserna för investeringsföretag även i fortsättningen skall omfatta all relevant verksamhet. Kommissionen intar en funktionell hållning till lagstiftning som strävar efter att införa bestämmelser baserade på modellen för reglerade marknader för alternativa handelssystem, eftersom den anser att dessa system utför samma eller liknande funktioner. I stället för att helt enkelt tillämpa identiska bestämmelser för liknande handelsmetoder är det att föredra att undersöka om olika handelsplattformar ger upphov till samma risker. De reviderade riktlinjerna verkar vara ganska normativa och mer inriktade på hypotetiska än verkliga risker. Alternativa handelssystem ger inte upphov till samma systematiska risker som reglerade marknader. Den mängd affärstransaktioner de omsätter är liten och de är i hög grad inriktade mot specialiserade institutionella marknader. Kommissionen föreslår samma krav på öppenhet för alternativa handelssystem som för investeringsföretagens platser för verkställande (se ovan). Utskottet för ekonomi och valutafrågor måste också överväga om en ny ram för alternativa handelssystem bör göras mer flexibel. Europeiska värdepapperstillsynskommittén har meddelat att många olika handelsplatser kommer att omfattas av dess definition (som har använts i de reviderade riktlinjerna). Det är därför mycket viktigt att det i direktivet om investeringstjänster görs åtskillnad mellan olika systems krav och särdrag. Det skulle vara meningsfullt att välja en bred strategi som omfattar de olika typerna av alternativa handelssystem, både de som kan behöva omfattande lagstiftning och de system där det är säkert att förlita sig på att marknaden kan ge konsumenterna bästa möjliga skydd. PE 315.000 8/8 DT\475950.doc