Uppdragsanalys 2014-05-05 Crown Energy
KÖP UPPDRAGSANALYS Crown Energy, 2014-05-05 Riktkurs 32 kronor Analytiker: Jimmy Hallberg 2 Uppvärdering efter ny data Crown Energy ska skapa värden genom att förvärva licenser i underexploaterade områden i Afrika och sälja dem vidare. Efter bolagets nyligen presenterade resursuppdatering i Sydafrika höjer vi riktkursen. C rown Energy är ett internationellt olje- och gasbolag bildat 2010 och bedriver prospektering i Ekvatorialguinea, Sydafrika, Madagaskar och i Irak. Verksamheten består till största del av att identifiera, förvärva och utveckla licenser för framtida utvinning av olja och gas i underexploaterade områden i Afrika och i Mellanöstern. Att gå in i projekt tidigt kan vid lyckade resultat skapa stora värden om projekten säljs vidare till en större olje- och gasaktör. I mitten av april presenterades en ny resursuppdatering för licensen Block 2B i Sydafrika. Denna visade på en kraftig ökning av resurserna från 451 miljoner fat till 1106 miljoner fat. I vår förra analys lyfte vi fram denna licens som vår favorit, före den framskridna licensen i Ekvatorialguinea, efter de preliminära uppdateringarna som presenterats under vintern. Vi tror att licensen i Sydafrika är det som kommer att skapa störst värde för aktieägarna under den kommande tiden och detta motiverar vår höjning av riktkursen. Vi värderar Crown Energy genom att diskontera de potentiella värdena av licenserna med en hög diskonteringsränta (35%) för att relatera till den höga risk och osäkerhet som omgärdar bolaget och dess verksamhet. Efter den nya informationen kring Block 2B höjer vi vår riktkurs till 32 kronor från 22 kronor. Vi höjer dock ett varningens finger för att bolaget hitintills inte kunnat visa på att affärsmodellen kan leverera vilket ökar risken. KORTA FAKTA VD: Ulrik Jansson Styrelseordförande: Alan Simonian Största ägare: Ulrik Jansson (56 %) Börsvärde, mnkr: 234 Lista: NGM Equity Aktuell börskurs, kr: 8,40 P/E-tal 2014: Ej aktuellt BÖRSTEMPERATUR Ledning Ägare Finansiell ställning Potential Risk 7 6 7 10 10 Ledningen har lång erfarenhet av branschen samt ett stort kontaktnät. Rekryteringen av en COO med fokus på Irak ser vi som en tydlig styrka. VD är grundare och enskilt största ägare med nästan 56% av aktierna vilket gör hans insats i bolaget väl sammanfogat med det framtida resultatet. Bolaget har en kassa på 36,5 mkr vilket ger en fortsatt god grund för att fortsätta verksamheten. Bolaget har också ett konvertibellån med ett nominellt värde på 64 mkr som löper fram till 30 april 2016. Med en uppreviderad riktkurs på 32 kronor ser vi en betydande potential i aktien. Dock måste bolaget bevisa att affärsmodellen kan leverera. Risken är fortsatt hög i Crown Energy då vi fortfarande inte sett tecken på att en försäljning av någon licens skulle vara aktuell. NYCKELTAL, miljoner kronor År 2012 2013 P 2014 P 2015 Omsättning 0 0 0 0 Rörelseresultat 9,3 9,3 9,7 10,5 Årets resultat 9,7 14,4 9,7 10,5 Resultat per aktie 0,46 0,56 0,37 0,40 P/E-tal neg neg neg neg 20 15 AKTIEKURS Crown Energy OMXS-index Crown E OMXSPI Nettokassa 11,8 1,2-22,9-34,8 10 Eget kapital 55,4 68,8 59,2 58,7 Kassaflöde från löpande verksamhet 9,5 16,3 9,7 10,5 5 2011-12-16-13 2014-05-05
Crown Energy (uppdragsanalys) Generella bolagskriterier Ledning (1 10) Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. 3 Ägare (1 10) Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. Finansiell ställning (1 10) Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Potential (1 10) Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risk (1 10) Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
Crown Energy (uppdragsanalys) 4 Om bolaget och affärsmodell Crown Energy är ett internationellt olje- och gasbolag bildat 2010 och bedriver prospektering i Ekvatorialguinea, Sydafrika, Madagaskar och i Irak. Verksamheten består till största del av att identifiera, förvärva och utveckla licenser för framtida utvinning av olja och gas i underexploaterade områden i Afrika och i Mellanöstern. Att gå in i projekt tidigt kan vid lyckade resultat skapa stora värden om projekten säljs vidare till en större olje- och gasaktör. Bolagets aktie är sedan slutet av 2011 noterat på First North. VD Ulrik Jansson och övriga ledningen samt styrelse har lång erfarenhet från branschen och de fokuserar på att bygga lokal expertis inom sina licenser. Bolaget siktar på att bli en oberoende olje- och gasaktör med en betydande reserv- och resursbas samt ha en balanserad portfölj av utvecklingsoch prospekteringstillgångar. Genom dra nytta av egna och andra aktörers erfarenheter för att noga välja ut prospekteringsområden där chansen för oljefynd är hög samt eftersträva en god riskspridning, såväl geografisk som geologisk, ska Crown Energy kapitalisera på sina tillgångar genom att sälja dem vidare i en så kallad farm out. Crown Energy har som affärsmodell att gå in tidigt i ett projekt.
Crown Energy (uppdragsanalys) 5 Licenser Ekvatorialguinea - Block P Licensen ligger utanför Ekvatorialguinea vid Afrikas västkust i nära anslutning till fastlandet inom Rio Muni-sänkan där oljerika fyndigheter gjorts. De fält som visat på bekräftade fyndigheter, Ceibafältet och fälten i block G, ligger endast 50 kilomterer söder om Block P och där finns cirka 500 miljoner fat olja i reserver. Venusfältet i Block P har visats sig innehålla en liknande sandreservoar som finns i Ceibafältet och fälten i block G. Venusfältet upptäcktes under 2005 av oljebolaget Devon Energy och under 2006 genomfördes kompletterande studier och prospekteringar. Crown Energy har nu Vaalco Energy som partner i projektet och de diskussioner som förs handlar om att antingen bygga ut Venusfältet eller att fortsätta prospektera områdena runtom Venusfältet. De reserver (P50) som finns i Venusfältet uppgår till 18 miljoner fat och av dessa uppgår Crown Energys ägarandel till 5%. Utöver detta finns även resurser om 142 miljoner fat där ägarandelen också uppgår till 5%. Eftersom Block P har bevisade oljefyndigheter (P50) befinner sig licensen således i den senare fasen av Crown Energys affärsmodell. Madagaskar Manja Block 3108 Licensen ligger på den västra sidan av Madagaskar vid Afrikas östkust och omfattar en total yta på 7 180 kvadratkilometer. Inom licensen har flera strukturer identifierats och den största ligger i nordvästra delen av licensen och beräknas innehålla mellan 400 till 3 000 miljoner fat olja. Efter att ha ägnat sig åt borrförberedande arbeten, geotekniska och geofysiska analyser på befintlig data samt fått ett godkännande om förlängning av licensavtalet under 2012 har bolaget under det senaste året försök hitta en partner som man kan samarbeta med både operationellt och finansiellt. Tyvärr har den politiska situationen i landet försvårat detta men i december fick Madagaskar en ny president i landet vilket gör att den politiska osäkerheten minskat. Crown Energy fick även i Inom licensen har flera strukturer identifierats. slutet av 2013 en förlängning av licensen till november 2015 vilket möjliggör fortsatt arbete att finna en partner i projektet. Licensen i Manja Block 3108 beräknas innehålla resurser om drygt 1 000 miljoner fat och för närvarande är Crown Energys ägarandel 100% men bolaget beräknar dock att en partner kommer att ta över halva ägarandelen. Ekvatorialguinea befinner sig i den senare delen av Crown Energys affärsmodell.
Crown Energy (uppdragsanalys) 6 Sydafrika Block 2B Licensen ligger till havs vid Sydafrikas västkust söder om gränsen mot Namibia och har visat mindre fynd av olja inom prospekteringsområdet. Tidigare har området utforskats med 2D-seismik och efter analys har sex stycken nya strukturer har kunnat identifieras inom licensområdet som kan innehålla olja. 2013 förvärvade Crown Energy 3Dseismisk data och sedan oktober har denna tolkats och det första delresultatet som presenterades i slutet av februari var mycket positivt. Under mitten av april 2014 presenterade operatören Thombo Petroleum och partnern Afren en resursuppdatering med ny 3D-seismik samt omanalys av tidigare borrdata för Block 2B. Uppdateringen visade att de prospektiva resurserna nu ökat till 1 106 De prospektiva resurserna har ökat från 451 till 1 106 miljoner fat. miljoner fat mot tidigare 451 miljoner fat innan riskbedömningen. En stor ökningen har fyndet A-J1 stått för då det ökat från 8 miljoner fat till 120 miljoner fat, en ökning med 1 500%. Crown Energy äger 40,5% av hela licensen Block 2B och i vår förra analys lyfte vi fram denna licens som den mest intressanta av bolagets licenser. De nya siffrorna kring resursuppdateringen är också vad som ligger till grunden för vår uppvärdering av bolaget. Irak Salahad-Din Licensen förvärvades under 2013 genom att Crown Energy köpte VD Ulrik Janssons bolag Tigris Oil. omfattar regionen Salah ad-din i norra Irak och är på cirka 24 000 kvadratkilometer och beräknas enligt ledningen innehålla mer än 20 miljarder fat. På licensen finns flera stora kommersiella fyndigheter där endast begränsad produktion har förekommit. Aktiviteterna har under de senaste 20 åren varit låga till följd av den politiska instabiliteten. Under det tredje kvartalet 2013 började Crown Energy att bygga upp en organisation för verksamheten i Irak och det första steget togs genom att rekrytera en COO med lång erfarenhet från olje-och gasprospektering i Mellanöstern. Även ett omfattande tekniskt arbetsprogram har utvecklats och påbörjats för att inhämta data och utvärdera dessa och de möjliga projekten. Bolaget ser två parallella möjligheter för licensen där både produktion och klassiskt prospekteringsarbete är aktuellt. Vi tror att Irak kommer att vara av betydande vikt för Crown Energy framgent och att det finns väldigt stora värden att kapitalisera på. Vi ser fram emot intressanta nyheter kring licensen i Irak och tror att sådana skulle kunna addera ytterligare till bolagets potential. En partner kan även vara nödvändigt för att utveckla licensen ännu mer. I Irak håller Crown Energy på att bygga upp en lokal organisation.
Crown Energy (uppdragsanalys) Ledning VD Ulrik Jansson, juris kandidatexamen Uppsala Universitet. Ulrik Jansson har lång erfarenhet från oljebranschen då han bland annat har arbetat som verkställande direktör i PA Resources samt sedan 1998 är styrelseledamot i Tarrango Oil AB. Ulrik Jansson har även arbetat som bolagsjurist inom AGA AB mellan 1985 till 1996 och inom Uddeholms AB mellan 1982 till 1985. VD Ulrik Jansson har en lång erfarenhet av branschen. 7 CFO/Vice VD Andreas Forssell, civilekonom Stockholms Universitet och MBA Cass Business School London Andreas Forssell har 15 års erfarenhet från olika typer av ledande befattningstjänster och har varit verkställande direktör på Tomsk Refining AB. Dessförinnan har Andreas Forssell haft olika typer av ledningspositioner inom olika industrier och har arbetat som bland annat företagsrådgivare inom corporate finance och M&A. Prospekteringschef Peter Mikkelsen, kandidatexamen i geologi Oxford University Peter Mikkelsen har över 30 års erfarenhet från oljebranschen vilket inkluderar över 15 års erfarenhet som olika chefsbefattningar inom prospektering. De senaste tio åren har han arbetat med en stor bredd av internationella projekt med betydelsefulla erfarenheter från bland annat Afrika, Nordvästra Europa, Medelhavet, Karibien och USA. Peter Mikkelsen är även non executive director sedan 2009 i Kea Petroleum PLC och associate i Simco Petroleum Management sedan 2000. Legal rådgivare och företagssekreterare David Jones, kandidatexamen i juridik och advokat David Jones har arbetat i den internationella oljeindustrin sedan 1973 inom alla olika verksamhetsområden, från prospektering till produktionsöverenskommelser till säljöverenskommelser för internationella företag. Han har också varit rådigare till flertalet nationella och statliga oljebolag i legala frågor. David Jones har utöver engagemanget på Crown Energy två övriga uppdrag. David Jones är legal rådgivare åt PA Resources AB samt director och legal rådgivare på Eastmed Energy Ventures.
Crown Energy (uppdragsanalys) Styrelse Ordförande Alan Simonian, juridikexamen från Southhampton University Alan Simonian har varit engagerad i Crown Energy sedan 2011 och hans arbetsuppgifter berör främst uppgifter till den affärsmässiga verksamheten samt olika typer av uppgifter relaterade till hans position som ordförande. Alan Simonian har sedan tidigare en lång erfarenhet från oljebranschen där han 1996 var grundare av ett Londonbaserat oljeservice företag, Simco Petroleum Management Ltd. Alan Simonian är även styrelseledamot i Thombo Petroleum Ltd och verkställande direktör för Simco Petroleum Management Ltd. Styrelseordförande Alan Simonian har varit engagerad i Crown Energy sedan 2011. 8 Ledamot Andrew Harriman Andrew Harriman har varit engagerad i Crown Energy sedan 2011 och har sedan tidigare varit delägare i Africa Oilfields Services, ett företag som tillhandahåller prospekteringslösningar i Nigeria. Andrew Harrimans äger Nigerian Development & Construction Company Ltd, ett företag som har tillhandahållit seismiska sprängämnen i Nigera de senaste 30 åren. Ledamot Ulrik Jansson, se ledning Aktieägare per 31 december 2013 Tabellen nedan visar de fem största ägarnas andelar samt övriga ägares sammanlagda andel: AKTIEÄGARE Antal aktier Andel (%) Ulrik Jansson, privat och via bolag 15 529 726 55,7 Comtrack Ventures Ltd 2 163 811 7,8 T Intressenter AB 1 580 215 5,7 Mocoh Resources Ltd 1 239 227 4,5 Alan Simonian 1 175 377 4,2 Övriga aktieägare 6 156 323 22,1 TOTALT 27 844 679 100,0
Crown Energy (uppdragsanalys) Värdering För att värdera Crown Energy har vi valt att diskontera de potentiella fyndigheter som finns i licenserna och ta i beaktning när bolaget kan börja kapitalisera på dessa. Då vi ser en betydande risk i bolagets verksamhet har vi satt en hög diskonteringsränta på 35% för att avspegla detta. Vi har valt att inte inkludera licensen i Irak i vår värdering då det i nuläget inte finns tillräckligt med konkreta siffror att gå på och således får denna licens betraktas som en form av option. Diskonteringsräntan är hög för att avspegla bolagsrisken. 9 RESURSER OCH RESERVER (miljoner fat) Brutto Ägarandel % Netto oriskade CoS* % Netto riskade Ekvatorialguinea (reserv) 18 5,0 0,9 100 0,9 Ekvatorialguinea (resurs) 142 5,0 7,1 7 0,5 Sydafrika (resurs) 1 106 40,5 447,9 20 89,6 Madagaskar (resurs) 1 071 50,0 535,5 10 53,6 * Chance of success VÄRDERING AV LICENSER (miljoner USD) Värde/fat (USD) Licensvärde Nettokostnad Nettovärde Diskonterat värde Ekvatorialguinea (reserv) 10 9 0 9 1,1 Ekvatorialguinea (resurs) 10 5 0 5 0,2 Sydafrika (resurs) 16 1 433 50 1 383 125,4 Madagaskar (resurs) 8 428 40 388 10,6 BOLAGSVÄRDERING Diskonterat värde (MUSD) 137 SEK/USD 6,56 Diskonterat värde (MSEK) 901 Nettokassa (MSEK) 1,2 Antal aktier (miljoner) 27,8 Riktkurs (SEK) 32 Källor: BFK OCH CROWN ENERGY Vårt motiverade aktievärde på 32 kronor är en höjning från tidigare riktkurs på 22 SEK vilket är ett direkt resultat av den uppdaterade seismiken i Sydafrika. Detta ger en betydande potential för aktien och vi är hoppfulla om att bolaget under 2014 kommer att visa prov på handlingskraft för att kapitalisera på den potential som finns.
Crown Energy (uppdragsanalys) 10 Birger Jarl Fondkommission ( BFK ) är ett värdepappersbolag som står under Finansinspektionens tillsyn. BFK har bland annat tillstånd att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument. Aktiespararna, som står bakom Aktiespararna Analysguiden, är en tidskrift med månatlig publicering. Informationen i denna analys baseras på vad utgivaren Aktiespararen och BFK bedömer som tillförlitliga källor. Vi kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedda endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av BFK samt Aktiespararen. Aktiespararen och BFK ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta som skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analytikern Jimmy Hallberg, som utarbetat denna analys, har inget ekonomiskt intresse eller innehav av finansiella instrument i Crown Energy. BFK har under de senaste tolv månaderna haft ett så kallat corporate finance-uppdrag för Crown Energy som avsåg kapitalanskaffning och i samband med detta har BFK mottagit aktier i Crown Energy som ersättning. BFK, Aktiespararen och analytikern har identifierat en intressekonflikt som avser BFK:s innehav i Crown Energy vid tidpunkten för utarbetande av denna analys. BFK har i enlighet med lag och föreskrift upprättat riktlinjer för identifiering och hantering av intressekonflikter. Av regelverket följer att samtlig utarbetade analyser ska vara baserade på objektiva kriterier. BFK:s analys av Crown Energy är baserad på objektiva kriterier.