Uppdragsanalys 2015-12-18, uppdatering BTS
ÖKA BTS 2015-12-18 UPPDATERING Riktkurs 77 kronor 2 Dags för en uppvärdering BTS tredje kvartalsrapport 2015 tycker vi inte bjöd på några stora överraskningar åt något håll. BTS utvecklas fortsatt stabilt och fint vi passar därför på att höja vår riktkurs något. BTS Group bildades 1986 av vd:n Henrik Ekelund. Bolaget skiljer sig från de stora kända managementkonsulterna i att BTS är mer inriktat på att implementera och genomföra strategier. För detta erbjuder bolaget kundanpassade affärssimuleringar och andra utbildningar som är antingen IT-baserade eller tryckta. Intäktsmodellen skiljer sig från det stereotypa konsultbolaget eftersom BTS normalt tar en klumpsumma för ett fördefinierat projekt istället för timpris för konsulternas tid. Den vanligaste produkten som säljs är ett seminarium. Bolagets erbjudande delas upp i tre områden: Strategi & Affärsmannaskap, Ledarskap & Företagsledning samt Försäljning. Bland sina kunder räknar BTS några av världens största och mest kända företag så som Unilever och AT&T. Kundrelationerna är ofta långa över 80 procent av förra årets omsättning kom från befintliga kunder. Den amerikanska marknaden är den största och svarade för över hälften av omsättningen första halvåret 2015. I dagsläget uppskattas BTS ha ungefär 1 procent av världsmarknaden inom sitt segment. BTS har en framtidssatsning som går ut på att digitalisera delar av sitt erbjudande, men vi ser inga tecken på att satsningen håller på att ge någon storskalig avkastning. Vi ser främst värde i övriga delen av verksamheten och vår nuvärdeskalkyl ger riktkursen 77 kronor. En jämförelsevärdering med andra konsultbolag tycker vi visar att riktkursen är rimligt satt. Vi höjer således vår riktkurs och rekommenderar att öka. Analytiker: Paul Regnell, Jarl Securities KORTA FAKTA Vd: Henrik Ekelund Styrelseordförande: Michael Grindfors Största ägare: Henrik Ekelund (22 procent kapital/43 procent röster) Börsvärde: 1 320 mnkr Lista: Nasdaq OMX Small Cap Stockholm Aktuell börskurs: 71 kronor BÖRSTEMPERATUR Ledning Ägare Finansiell ställning Potential Risk 9 10 9 7 6 Nyckelpersonerna Henrik Ekelund (vd och grundare), Stefan Brown (CFO i BTS) och Jonas Åkerman (vd för BTS USA) har alla varit verksamma inom BTS-gruppen i över tjugo år. Bolagets nyckelpersoner kontrollerar BTS tillsammans med flera institutioner en perfekt ägarstruktur för ett bolag som är beroende av humankapitalet. Med en nettokassa om nästan 100 miljoner kronor är den finansiella ställning fortsatt mycket stark. Det finns potential till höjd utdelning eller spännande förvärv. Vår värdering visar på en kurspotential på tio procent. Om BTS lyckas transformera sig mot mer av ett mjukvarubolag så finns ytterligare potential. Bolaget är beroende av nyckelpersoner men har visat sig stå emot lågkonjunkturer och har en hög andel återkommande intäkter. NYCKELTAL Miljoner kronor 2013 2014 P 2015 P 2016 P 2017 AKTIEKURS Omsättning 688,2 781,5 1 055,0 1 065,5 1 118,8 Rörelseresultat (EBIT) 69,8 82,4 109,1 114,8 120,6 Årets resultat 47,8 56,1 73,1 76,9 80,8 100 80 BTS OMXS-index BTS OMXSP Resultat per aktie (SEK) 2,57 3,01 3,92 4,13 4,33 60 Nettokassa 108,8 114,3 148,6 181,3 217,3 Eget kapital 355,8 434,5 458,5 502,1 549,0 Källa: Jarl Securities och BTS. 40 121214 14 15 151215
BTS 2015-12-18 Generella bolagskriterier Ledning (1 10) Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. 3 Ägare (1 10) Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot småaktieägare är också väsentliga kriterier. Finansiell ställning (1 10) Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Potential (1 10) Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential, givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risk (1 10) Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
BTS 2015-12-18 4 Om bolaget BTS Group har drygt 400 anställda och 33 kontor runt om i världen. Verksamheten är uppdelad på fyra affärsenheter: BTS Nordamerika, BTS Europa, BTS Övriga marknader och Advanced Performance Group (APG). BTS Group har 33 kontor runt om i världen. Koncerngemensamma funktioner Koncernledning BTS är en världsomspännande organisation med kontor nära kunderna i Nord- och Syd amerika, Europa, Asien, Australien, Afrika och Arabiska halvön. BTS Nordamerika BTS Europa BTS Övriga marknader BTS Digital Services BTS Board Simulations Fokusområden APG Strategi & Affärsmannaskap Källa: BTS Årsredovisning 2014. Ledarskap & Företagsledning Försäljning BTS Nordamerika har historiskt stått i centrum, med ungefär hälften av koncernens nettoomsättning. Även APG har sin verksamhet i USA. APG levererar försäljnings- och ledarskapsutbildningar, med BTS som en av flera leverantörer till APG. På den europeiska marknaden har BTS Europa kontor i de flesta större västeuropeiska huvudstäderna samt ytterligare några regionalt viktiga städer, till exempel Bilbao och München. Huvudkontoret ligger i Stockholm. Affärsområdet BTS Övriga marknader utgörs huvudsakligen av Asien och Australien. Bolagets strategi är att bearbeta nya marknader från befintliga kontor innan nya kontor öppnas. Det innebär att nya kontor är lönsamma från första etableringsdagen. BTS har även två kontor i Mumbai och Bangalore i Indien som spelar en viktig roll för BTS utveckling av digitala tjänster. BTS tillväxt av nya kontor väntas huvudsakligen ske i Asien, där bola-
BTS 2015-12-18 get hyser förhoppningar om att öppna fler kontor framför allt i Kina, men även i Sydkorea, Förenade Arabemiraten och Saudiarabien. För att kunna öppna nya kontor måste BTS hitta rätt personer och identifiera de potentiella kunderna på den nya marknaden. Bolaget har inga kontor i Ryssland eller Östeuropa och har heller inga planer på att etablera sig där i närtid. Fördelning av omsättning Fördelningen av omsättning för de första tre kvartalen av 2015 per affärsenhet per nedan. bransch Omsättningsfördelning Intäktsfördelning mellan geografiska marknader. Omsättningsfördelning mellan geografiska marknader. APG, 12 % 5 BTS övriga marknader, 21 % BTS Nordamerika, 52 % BTS Europa, 15 % Källa: BTS tredje kvartalsrapport 2015. Vi noterar att andelarna för Nordamerika samt Övriga marknader har ökat under det senast halvåret medan Europa backat. Tillväxtstrategi Den stora framtidssatsningen är BTS Digital med 30 anställda varav hälften finns i Indien. BTS Digital bygger på webb- och scenariobaserade lösningar, vilket är ett område med hög marginal och stor skalbarhet. Som alla mjukvarubolag krävs dock stora volymer innan det blir lönsamt. Historiskt sett har licensförsäljningens andel av omsättningen legat mellan 11 och 19 procent. Hittills under 2015 har licensförsäljningens andel av omsättningen varit nära rekordlåga nivåer sedan 2003, så det är alldeles för tidigt att börja se BTS som ett mjukvarubolag. BTS Digital har hög marginal och skalbarhet. LICENSFÖRSÄLJNINGENS ANDEL AV INTÄKTER 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Q1 Q3 2015 Licensförsäljningens andel av intäkter, procent 13 11 15 14 17 16 19 18 19 18 16 15 12 Med jämna mellanrum förvärvar BTS mindre konsultbolag, antingen för geografisk expansion eller för att addera kompetensområden. Det senaste förvärvet skedde i mars 2015, då BTS meddelade att sydafrikanska AVO Vision förvärvats. BTS säger sig ha en stark entreprenörsanda i bolaget och att varje kontorschef fungerar som en franchise-ägare. Därför är det särskilt viktigt att rätt person finns på plats när det är dags att expandera. Annorlunda intäktsmodell Den viktigaste variabeln bland traditionella tjänsteföretag är tid för ett vanligt konsultbolag står antalet fakturerade konsulttimmar i direkt pro-
BTS 2015-12-18 portion till intäkterna. BTS försöker undvika timpriser och väljer istället att arbeta med fasta priser på fördefinierade projekt. Tanken är att undvika en intressekonflikt: BTS som organisation och de individuella konsulterna blir lösningsorienterade istället för att fokusera på att maximera antalet fakturerade timmar. Detta bidrar till att förädla relationen till kunderna med fortsättningsprojekt och licensförsäljningar av programvara som resultat. Företagets målsättning är att de årliga prishöjningarna på kontrakt och tjänster ska vara minst i nivå med inflationen, vilket också brukar uppnås. 6 Erbjudande Bolaget använder skräddarsydda affärssimuleringar och upplevelsebaserade utbildningsverktyg för att hjälpa kunderna att till exempel implementera en strategiomläggning eller utbilda personalen i försäljning. Erbjudandet delas upp i tre områden: Strategi & Affärsmannaskap, Ledarskap & Företagsledning samt Försäljning. BTS har ett utarbetat ramverk för verksamheten som bygger på formeln E=AMC. E står för Utförande (Execution), A för Samsyn (Alignment), M för Engagemang (Mindset) och C för Förmåga (Capability). Detta ramverk används inom alla fokusområdena. För att BTS ska lyckas genomföra simuleringarna på bästa sätt krävs det att bolagets team av konsulter, intervjuare och utvecklare lyckas samla in tillräckligt mycket information kring kundens verksamhet. BTS har formaliserat dessa processer och dokumenterat den interna kunskapen, vilket minimerar mängden unikt arbete för varje case och ökar den operativa effektiviteten. Avgörande för framgång är förståelse för kundens verksamhet, företagskultur och anställda samt interaktionen på individnivå med moderna IT-verktyg och simuleringsteknik. ndrealtioner Om kundrelationerna Sektorfördelning av kunderna Intäktsfördelning per bransch Övrigt 8% Handel & Distribution 3% Energi 7% Telekom 7% Intäktsfördelning per bransch Tjänsteföretag 13% Läkemedel & sjukvård 14% Omsättningsfördelning mellan geografiska marknader. Tillverkande industri 11% Källa: BTS Årsredovisning 2014. IT 16% Finansiella tjänster 13% FMCG (Snabbrörliga konsumtionsvaror) 8% Bolaget har en bred kundbas inom många olika branscher. IT-sektorn stod för 16 procent av intäkterna 2014, upp från 13 procent 2013. Läkemedel & sjukvård med 14 procent följer som den näst största sektorn. Bland kunderna som använder sig av BTS tjänster återfinns bland annat 30 av världens 100 största bolag med välkända internationella varumärken som Google, Ericsson, Coca-Cola, Chevron, GlaxoSmithKline, Accenture, och Microsoft med flera. BTS har en bred kundbas inom många olika branscher
BTS 2015-12-18 7 Kundrelationernas styrka De starka kundrelationerna återspeglas i att BTS uppskattar att ungefär 80 procent av de årliga intäkterna kommer från den befintliga kundstocken. Som bolaget själv beskriver finns en återkommande efterfrågan beroende på det ständiga förändringsbehovet och företagens fortlöpande efterfrågan på affärsutbildning inom nästan samtliga branscher runt om i världen. Nätverksorienterad försäljningspyramid Försäljningsprocessen är relativt långsam och BTS säger att de bedriver en så kallad nätverksorienterad försäljning och marknadsföring. Detta innebär att bolagets anställda med kundkontakt löpande arbetar med att vidareutveckla befintliga kundrelationer. BTS kunder är oftast globala företag vilket gör att de kan erbjuda sina tjänster till nya enheter på andra platser inom samma organisation. Detta scenario beskriver bolaget bäst i sin årsredovisning genom följande bild: 2. En affärsenhet genomför en ny strategi. 1. Det första uppdraget engagerar ledande chefer. 3. Dotterbolag i ett nytt land genomför strategin. Bolagets anställda med kundkontakt jobbar löpande med att vidareutveckla befintliga kundrelationer. 4. En större grupp av de anställda ska förstå och använda den nya strategin. Källa: BTS årsredovisning 2014. Nya kunder genereras oftast från det befintliga nätverket genom att personer med positiva erfarenheter av BTS byter arbetsgivare och köper in BTS tjänster till den nya arbetsgivaren. Denna typ av nätverksförsäljning är viktig, men visar även på att bolaget är beroende av ett antal nyckelpersoner och deras relationsnätverk. Bolaget betonar också att kundrelationerna är långa: en genomsnittlig kundrelation varar ungefär 6-8 år efter att den första ordern tecknats. BTS kundrelationer är långa. Bolaget redovisar inte någon orderbok och ger inte heller prognoser om den befintliga kundstocken. Istället släpper de med jämna mellanrum pressmeddelanden om större kontrakt. Senaste pressmeddelandet rör ett avtal med en regional bank i Nordamerika, med ett kontraktsvärde på 3,2 miljoner kronor.
BTS 2015-12-18 Marknad BTS uppskattar att marknaden för deras kärnprodukter uppgår till närmare 10 miljarder dollar i omsättning per år, vilket skulle innebära att BTS i dag har ungefär 1 procent av världsmarknaden. Det är i alla fall tydligt att marknadens storlek inte är den begränsande faktorn för BTS tillväxt den närmaste tiden. BTS konkurrerar inte med de stora managementkonsulterna utan utgör ett komplement till dem. McKinsey, BCG, Accenture och liknande bolag har som affärsidé att hjälpa bolag med att ta fram nya strategier. BTS hjälper sedan till att implementera strategierna. De huvudsakliga konkurrenterna kommer från universitetsvärlden och deras kommersiella företagsutbildningar, samt mindre och lokala aktörer. BTS kompletterar de stora managementkonsulterna. 8 Ledning VD Henrik Ekelund (1955), civilekonom från Handelshögskolan i Stockholm. Henrik grundade BTS 1986 och har varit vd sedan dess. Henrik har även medverkat som ägare och styrelseledamot i flera andra bolag såsom Jobline AB, Universum AB samt Strandfastigheter (numera Klövern). VD BTS USA Jonas Åkerman (1963), civilingenjör från KTH. Jonas började på BTS Group 1991 och är sedan 1992 ansvarig för BTS USA. Jonas är även ordförande för BTS South Africa och BTS Interactive. Jonas har tidigare grundat ett bolag och arbetat för Ericsson. CFO Stefan Brown (1963), ivilekonom Stockholm Universitet. Stefan har varit ansvarig CFO inom BTS Group sedan 1990. Global partners Dessutom finns ungefär ett dussin så kallade global partners som är näst högst i hierarkin (efter ledningsgruppen). De flesta global partners är ansvariga för antingen ett geografiskt område såsom Europa, eller ett produktområde såsom säljutbildning. Styrelse Fyra av fem styrelseledamöter har studerat på Handelshögskolan i Stockholm. Styrelseordförande Michael Grindfors (1956), civilekonom från Handelshögskolan i Stockholm. Michael sitter i styrelsen för amerikanska Alixpartners, och har tidigare jobbat hos bland annat Boston Consulting Group och Goldman Sachs. Fyra av fem styrelseledamöter har studerat på Handelshögskolan i Stockholm.
BTS 2015-12-18 Övriga ledamöter Henrik Ekelund (1955), se ledning. Dag Sehlin (1945), civilekonom från Handelshögskolan i Stockholm. Dag har erfarenhet från den finansiella sektorn som vice vd för OM Gruppen. Han har även varit verksam som CFO och ställföreträdande vd för Posten AB samt medverkat som konsult inom både noterade och onoterade bolag. Mariana Burenstam Linder (1957), civilekonom från Handelshögskolan i Stockholm. Mariana har haft ledande befattningar inom SEB-koncernen, vd för Ainax samt vd för ABB Financial Consulting. Idag är Mariana styrelseordförande och vd för Burenstam & Partners AB samt ingår i styrelserna för Latour AB, Kontanten AB och Svensk Lånemarknad AB. 9 Stefan Gardefjord (1958), gymnasieekonom. Stefan är vd för Swedish Space Corporation. Stefan har varit verksam som vd för Logica Sverige AB och medlem i Logicas koncernledning, och har sedan 1987 haft ett flertal olika befattningar inom WM-datakoncernen. Ägare Bland bolagets största ägare ser vi framför allt bolagets nyckelpersoner och ett antal institutionella ägare. Vd Henrik Ekelund sticker ut med sitt stora innehav av A-aktierna, vilket ger honom ungefär dubbelt så stor andel röster som av kapital. Vi är mycket positiva till att bland annat Henrik äger så mycket av bolaget. Risken med konsultverksamheter är annars att de anställda genom bonusar plockar ut en alltför stor andel av överskottet som fördelas mellan konsulter och aktieägare. Att Henrik äger så mycket gör också att han agerar i aktieägarnas intresse istället för att ta ut extraordinära ersättning i form av lön och bonus. Vd Henrik Ekelund har ett stort antal A-aktier. Ägare AK A AK B Kapital, % Röster, % HENRIK EKELUND, totalt 816 000 3 209 034 21,58 43,18 STEFAN AF PETERSENS, totalt 37 800 2 293 095 12,5 10,15 NORDEA PLACERINGSFOND SMÅBOLAGSFOND, Norden 0 2 015 342 10,81 7,65 LANNEBO MICRO CAP. 0 1 731 206 9,28 6,57 SWEDBANK ROBUR SMÅBOLAGSFOND SVERIGE 0 1 321 230 7,09 5,02 LANNEBO MICROCAP II 0 989 848 5,31 3,76 DANSKE BANK INTERNATIONAL S.A. 0 892 000 4,78 3,39 NORDEA SMÅBOLAGSFOND SVERIGE 0 519 651 2,79 1,97 JONAS ÅKERMAN 0 404 350 2,17 1,54 AMF AKTIEFOND SMÅBOLAG 0 384 007 2,06 1,46 PSG SMALL CAP 0 364714 1,96 1,39 Under tredje kvartalet 2015 har SEB Fonder sålt ut nästan hela sitt innehav, motsvarande drygt 300 000 aktier.
BTS 2015-12-18 10 SWOT-analys En SWOT-analys visar att BTS har goda möjligheter att fortsätta vara framgångsrikt, men där finns även hot som måste hanteras. Styrkor: l Globala kunder med betydande utbildningsbudgetar l Skalbar affärsmodell l Stabil och erfaren ledning l Finansiell st y rka l Globalt etablerade Svagheter: l Risk för Fat Cat-scenario med chefer som blir nöjda med sin framgång och fokuserar mindre på försäljning l Ett fåtal nyckelpersoner i bolaget vars ledarskap, kunskap och kontakter BTS är beroende av l BTS är ett litet bolag jämfört de internationella managementkonsulterna l Långa försäljningsprocesser Möjligheter: l Global tillväxt via etablerade kunder l Lyckade förvärv kan leda till snabb och lönsam expansion l Framgång med att sälja mer av licenser och programvara l BTS är en tänkbar uppköpskandidat för en större konsultfirma som vill bli bättre på implementering och säljutbildning samt få tillgång till BTS kundbok. + Hot: l Konsolidering bland utbildningsföretag kan leda till ökad konkurrens l Breddning av managementkonsulternas erbjudande så att de börjar konkurrera mer med BTS. l Utbildningsbesparingar hos företagen på grund av finansiella svårigheter och/eller lågkonjunktur l Nya tekniska lösningar kan göra mycket av BTS verksamhet omodern
BTS 2015-12-18 Antaganden och förutsättningar för värdering BTS har ambitiösa finansiella mål: l Organisk tillväxt om 20 procent (efter justering för förändringar i valutakurser) l EBITA-marginal om 15 procent l Soliditet som varaktigt ej understiger 50 procent 2010 2011 2012 2013 2014 Genomsnitt 2010 2014 Q1 Q3 2015 Nettoomsättning 694,6 697,7 770,5 688,2 781,5 751,5 Tillväxt* 16,7 % 0,4 % 10,4 % 10,7 % 13,6 % 6,1 % EBITA-marginal 14,3 % 13,1 % 12,8 % 10,4 % 10,9 % 12,3 % 10,2 % 11 Soliditet 58 % 60 % 63 % 69 % 64 % 63 % 66 % *Tillväxten är inte justerad för valutakurser och förvärv och därför inte direkt jämförbar med BTS mål. Soliditetsmålet har inte varit några problem, men bolaget har varit ganska långt ifrån att uppnå sina mål om tillväxt och marginal under de senaste fem åren. Vi tror heller inte att de gör det inom vår prognosperiod. Tillväxten hittills under år 2015 har varit mycket stark, vilket beror delvis på förvärv men framför allt stark organisk tillväxt i USA som fått hävstångseffekt via en starkare amerikansk dollar. Vi tar även hänsyn till de kraftiga säsongseffekter som syns i graferna nedan. Baserat på historiken tror vi att både omsättning och vinst blir högre för fjärde kvartalet 2015 än under tredje kvartalet. Resultat före skatt per kvartal Intäkter per kvartal Källa: BTS tredje kvartalsrapport för 2015. På grund av sin geografiska spridning har BTS en komplex skattesituation. Det mesta av skatten betalas i USA där bolagsskatten är hög jämfört med till exempel Sverige 35 procent mot 22 procent. De senaste tre åren har BTS betalat i snitt ungefär 33 procent av sitt resultat före skatt och vi antar samma skattesats under prognosperioden. Det vore värdeskapande för BTS aktieägare om BTS i likhet med många amerikanska företag undvek att betala så mycket bolagsskatt i USA. Fler räntebärande lån skulle även ge skatteavdrag och kunna finansiera utdelning eller förvärv. Vi använder en diskonteringsränta kring 8 procent och en långsiktig tillväxttakt om 2 procent. Bolagsskattetrycket är högt i USA.
BTS 2015-12-18 Värdering med diskonterade kassaflöden Mnkr (Resten av) P 2015 P 2016 P 2017 P 2018 Slutvärde Omsättning 303,5 1065,5 1 118,8 1 174,7 Rörelseresultat 35,4 114,8 120,6 1 26,6 Marginal 11,7% 10,8% 10,8% 10,8% Skatt 11,4 37,9 39,8 41,8 Summa justeringar i kassaflöde 1,6 1,9 3,2 0,0 Fritt kassaflöde 22,4 75,0 77,6 84,8 1 465,5 12 Nuvärde fritt kassaflöde 21,6 66,9 64,2 65,0 1 123,1 Bolagsvärde 1 340,7 Nettokassa 99,4 Värde eget kapital 1 440,1 Antal aktier, miljoner 18,6 MOTIVERAT AKTIEVÄRDE, SEK 77,2 Källa: Jarl Securities. Vår värdering genom diskonterade kassaflöden (DCF-värdering) resulterar i ett fundamentalt motiverat värde för aktien på drygt 77 kronor, givet våra antaganden. Om BTS lyckas öka sina licens- och mjukvaruintäkter (affärsområdet med högst marginal) mer än vad vi tror så finns möjligheten att vinsten per aktien skulle kunna skjuta i höjden jämfört med vårt basscenario. Vi urskiljer ingen ökande tendens i andelen av intäkterna som kommer från licensintäkter, och därför är det inget vi räknar med. Multipelvärdering och slutsats Vi gör en jämförelsevärdering med några andra konsultbolag som jämförelse. Vi tittar på följande faktorer: l Bolagsvärdet l Omsättning och EBITDA (ett vinstmått) för de senaste tolv månaderna l Prognosticerad omsättning och EBITDA för helåren 2015 och 2016 Alla siffror kommer från Bloomberg, förutom prognoserna för BTS som är våra egna. Vår riktkurs ligger i linje med jämförelsebolagen, vilket vi tycker stöder vår riktkurs. Vi höjer vår riktkurs till 77 kronor och rekommenderar att öka i aktien.
BTS 2015-12-18 13 Birger Jarl Securities AB, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säkerställer objektivitet och oberoende.