218-4-25 KURS (SEK): 78,8 VITEC NASDAQ OMX Mid Cap Strax under prognos på gruppnivå God utveckling i Mäklare och Fastighet Två mindre förvärv Strax under prognos på gruppnivå. Försäljningen uppgick till 222 MSEK (192), vilket var under de 235 MSEK vi väntade oss. Merparten av tillväxten var förvärvsdriven. Avvikelsen förklaras framförallt av svagare omsättning inom Hälsa & Utbildning och Finans & Försäkring. Avseende den första har vi ej räknat med de tydliga säsongseffekter som utkristalliserades under kvartalet, som tillsynes även påverkat resultatet vilket var klart under prognos i Hälsa & utbildning. Inom Finans & Försäkring lyckades inte en relativt god tillväxt i återkommande intäkter kompensera för bortfallet i tjänsteintäkter y/y. EBIT blev 27,3 MSEK (26,6), vilket var under vår prognos om 29,3 MSEK. Liksom avseende försäljning var det i huvudsak Hälsa & Utbildning och Finans & Försäkring som utvecklades under förväntan. God utveckling i Mäklare och Fastighet. Mäklare fortsatte visserligen att tappa repetitiva intäkter y/y men tack vare höga tjänsteintäkter var marginalen den högsta sedan 215. I Sverige har nu samtliga kunder den nya molnbaserade mjukvaran, även flertalet norska kunder har uppdaterat. Tjänsteintäkterna tyder på att implementeringar ägt rum under kvartalet, vilket kan tala för att en vändning i de repetitiva intäkterna bör ligga i närtid och sekventiellt sågs faktiskt en viss ökning. Fastighet lyckades, trots en tydlig moln-migration, öka resultatet y/y. Efterfrågan är fortsatt god i Sverige och en allt större del av kunderna rör sig mot molnbaserade lösningar, där penetrationen är lägre än för koncernsnittet. Två mindre förvärv. Efter kvartalets utgång har Vitec gjort två mindre förvärv, svenska PP7 och norska Agrando. PP7 tillhandahåller programvara för projektföretag inom byggoch installationsmarknaden i Sverige. Under 217 omsatte bolaget 8 MSEK med en EBITDA 1,4 MSEK. Agrando erbjuder programvara för kyrkomarknaden i Norden och omsatte under 217 42 MSEK med en EBITDA om 5,5 MSEK. Förvärvsdialogerna är som brukligt på höga nivåer och att förvärvstakten kommit ned något de senaste 1,5 åren beror främst på tillfälligheter. Sammantaget gör vi inga betydande prognosjusteringar. BOLAGSBESKRIVNING Vitec är ett programvarubolag som erbjuder specifika affärssystem till den nordiska marknaden. Bolaget, med verksamhet i Sverige, Norge, Finland och Danmark växer i den mogna delen av programvarubranschen genom att konsolidera vertikala programvarusegment. Vitec är noterat på Nasdaq, Stockholm. Analytiker: Fredrik Nilsson fredrik.nilsson@remium.com, 8 454 32 78 NYCKELDATA Marknadsvärde (MSEK) KURSUTVECKLING 2 325 1 mån (%) -1,3 Nettoskuld (MSEK) 38 3 mån (%) -5,5 Enterprise Value (MSEK) 2 633 12 mån (%) 12,6 Soliditet (%) 35,8 YTD (%) -9,4 Antal aktier f. utsp. (m) 29,5 52-V Högst 91,5 Antal aktier e. utsp. (m) 29,7 52-V Lägst 68,8 Free Float (%) 1 Kortnamn VIT B 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK) 675 855 942 972 EBITDA (MSEK) 188 234 259 274 EBIT (MSEK) 95,3 17 119 129 EBT (MSEK) 88,9 98,1 17 117 EPS (SEK) 2,5 2,7 2,8 3,1 DPS (SEK) 1, 1,1 1,2 1,3 Omsättningstillväxt (%) 9,2 26,6 1,2 3,2 Just. EPS tillväxt (%) -9,5 7,4 5,6 9,1 Just. EBIT-marginal (%) 14,1 12,5 12,7 13,3 216A 217A 218E 219E Just. P/E (x) 3,5 29,7 28,1 25,7 P/BV (x) 6,7 5,9 5, 4,5 EV/S (x) 3,8 3,1 2,9 2,7 EV/EBITDA* (x) 25,9 19,8 18,6 16, EV/EBIT (x) 26,8 25,1 22,5 2,1 Direktavkastning (%) 1,32 1,4 1,52 1,65 *Exklusive aktiveringar KURSUTVECKLING 95 9 85 8 75 7 Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL Mawer Investment Mgmt. 6,1% 3,% Thomas Eklund 5,9% 2,9% Lars Stenlund 5,7% 26,4% Olov Sandberg 4,9% 23,8% LEDNING Ordf. Crister Stjernfelt 2Q-rapport VD Lars Stenlund 3Q-rapport CFO IR Maria Kröger Patrik Fransson Informationsteknik 65 217-4-2 217-7-19 217-1-11 218-1-8 218-4-4 VIT B OMXSPI (ombaserad) FINANSIELL KALENDER RÖSTER 218-7-12 218-1-18 Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1
RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning 192 197 22 247 222 233 231 256 618 675 855 942 972 99 Aktiverat arbete och övriga intäkter 24 22 22 31 3 3 23 31 88 87 99 114 112 115 Rörelsekostnader -162-159 -188-211 -191-198 -192-217 -528-574 -72-797 -81-817 EBITDA 54 6 53 67 62 66 62 7 179 188 234 259 274 288 Avskrivningar och nedskrivningar -27-28 -35-36 -34-35 -35-35 -75-93 -127-139 -145-15 EBIT 26 32 18 31 27 31 27 35 14 95 17 119 129 138 Finansnetto -2-2 -2-2 -2-4 -3-3 -6-6 -9-13 -12-9 EBT 24 3 15 29 25 27 23 31 98 89 98 17 117 129 Skatt -6-6 -4-3 -5-6 -5-7 -16-15 -19-23 -26-28 Nettoresultat 19 24 12 25 2 21 18 25 82 74 79 83 91 11 Just. EPS f. utsp. (SEK),64,8,39,86,67,72,61,83 2,77 2,51 2,7 2,83 3,9 3,41 Just. EPS e. utsp. (SEK),63,79,39,84,67,71,6,83 2,73 2,47 2,66 2,81 3,6 3,38 Omsättningsutveckling Q/Q -1% 3% 12% 12% -1% 5% -1% 11% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningsutveckling Y/Y 22% 22% 34% 28% 16% 18% 5% 4% 26% 9% 27% 1% 3% 2% Just. EBITDA marginal 28,% 3,4% 24,2% 27,1% 27,8% 28,2% 26,7% 27,3% 28,9% 27,9% 27,3% 27,5% 28,2% 29,1% Just. EBIT marginal 13,7% 16,1% 8,1% 12,6% 12,3% 13,2% 11,5% 13,6% 16,8% 14,1% 12,5% 12,7% 13,3% 13,9% KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen 155 156 2 218 236 251 EPS 2,7 2,5 2,7 2,8 3,1 3,4 Förändring rörelsekapital -15 3-7 14 12 6 Just. EPS 2,7 2,5 2,7 2,8 3,1 3,4 Kassaflöde löpande verksamheten 14 158 192 232 248 256 BVPS 9,1 11,2 13,3 15,8 17,7 19,7 Kassaflöde investeringar -168-245 -23-21 -122-125 CEPS 4,7 5,3 6,4 7,8 8,3 8,6 Fritt kassaflöde -28-86 -1 31 126 131 DPS,9 1, 1,1 1,2 1,3 1,4 Kassaflöde fin. verksamheten 12 19-16 -146-116 -119 ROE 3% 22% 2% 18% 17% 17% Nettokassaflöde -16 23-26 -115 1 12 Just. ROE 3% 22% 2% 18% 17% 17% Soliditet 31% 3% 32% 38% 42% 48% BALANSRÄKNING AKTIESTRUKTUR BOLAGSKONTAKT MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Immateriella tillgångar 553 81 944 994 983 97 Antal A-aktier (m) 4, Tvistevägen 47 Likvida medel 6 81 58-54 -43-31 Antal B-aktier (m) 25,5 97 19 Umeå Totala tillgångar 872 1 97 1 262 1 252 1 24 1 232 Totalt antal aktier (m) 29,5 +46() 9 15 49 Eget kapital 272 334 398 47 525 587 www.vitec.se Nettoskuld 181 33 348 362 272 179 Rörelsekapital (Netto) -139-131 -187-285 -286-279 Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q 218A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning 235 222-5% 953 942-1% 973 972 % Just. EBIT 29,3 27,3-7% 122 119-2% 133 129-3% Just. EPS (SEK),65,67 2% 2,85 2,83-1% 3,18 3,9-3% Remium 2
RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) 12 1 8 6 4 2 16 14 12 1 8 6 4 2 3 25 2 15 1 5 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2E Q3E Q4E 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 215 216 217 218 Sales EBIT Sales EBIT-margin TILLVÄXT & BALANSRÄKNING INTÄKTER R12 NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA 2 15 1 5 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 212 213 214 215 216 217 218 Mäklare Fastighet Energi Hälsa & Utbilding Miljö Finans & Försäkring Auto 4 35 3 25 2 15 1 5 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA 1,8X 1,6X 1,4X 1,2X 1,X,8X,6X,4X,2X,X MARGINALUTVECKLING, RULLANDE 12m INTÄKTSTYP MSEK R12 7 6 5 4 3 2 1 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 212 213 214 215 216 217 218 1% 8% 6% 4% 2% % Repetetiva Intäkter Tjänsteintäkter Licenser Repetetiv andel av total EBIT-MARGINAL (R12m) 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 212 213 214 215 216 217 218 Mäklare Energi Hälsa & Utbilding EBIT-Marginal koncern Fastighet Finans & Försäkring Auto Miljö Remium 3
FÖRVÄRV I FOKUS 1. Fövärv sedan 216 Tietomitta Futursoft 216 Plania MV-Nordic 217 PP7 218 Agrando 15 1 5 Tydligt förvärvsfokus Vitec har gedigen historik av att skapa värde genom förvärv och en kvalificerad majoritet av bolagets tillväxt kommer från förvärv. Vitec förvärvar mjukvarubolag inom mogna nischer, där både tillväxten och konkurrensen vanligtvis är svag. Bolagen som förvärvas ska helst ha en hög andel repetitiva intäkter, likt Vitec. Historiskt sett har Vitec kunnat förvärva bolag till en lägre värderingsmultipel än vad de själva handlats till vilket gjort förvärv särskilt attraktivt. Oms. EBITDA Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic REPETITIVA INTÄKTER 2. Repetitiva intäkter 7 6 5 4 3 2 1 212A 213A 214A 215A 216A 217A Repetitiva intäkter Andel av totala intäkter Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % Målsättning att migrera kunder till SaaS Vitec strävar efter att öka andelen repetitiva intäkter och har historiskt lyckats bra med ambitionen. De senaste åren har ökningen dock stannat av, vilket förklaras av flertalet förvärv som relativt Vitecs numera höga andel har en mindre andel repetitiva intäkter. Bolaget arbetar dock för att öka andelen repetitiva intäkter i de förvärv som gjorts, vilket hittills fungerat bra. Övertid avser Vitec även att migrera över de förvärvade kunderna till bolagets huvudmjukvara om möjligt, vilket är marginalhöjande. Detta görs dock försiktigt och stegvis i syfte att minimera risken för att kunden lämnar. DATA PER DIVISION 217 218 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2E Q3E Q4E 216A 217A 218E 219E Mäklare 35 37 35 31 36 32 33 34 155 138 135 139 EBIT-marginal % 13% 2% % 15% 2% 2% 2% 7% 4% 5% 4% Fastighet 49 48 42 51 49 49 46 51 158 19 196 23 EBIT-marginal 19% 17% 18% 14% 21% 19% 19% 19% 19% 17% 19% 19% Finans & Försäkring 33 36 33 4 32 34 32 37 127 142 136 138 EBIT-marginal 23% 23% 12% 23% 12% 2% 12% 18% 16% 2% 16% 17% Hälsa & Utbildning 16 19 57 66 47 59 66 75 66 158 247 258 EBIT-marginal 1% 6% 4% 12% -4% 6% 7% 11% 16% 12% 15% 16% Auto 4 39 37 4 4 4 38 4 119 156 158 161 EBIT-marginal 12% 15% 13% 9% 15% 17% 15% 15% 16% 12% 15% 16% Waste management 12 11 1 11 12 12 1 11 18 44 44 45 EBIT-marginal 18% 18% 7% 5% 9% 12% 9% 8% 13% 13% 9% 1% Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic Remium 4
VITEC Branschspecifik standardiserad programvara Vitec är ett programvarubolag som erbjuder branschspecifik standardiserad programvara till den nordiska marknaden. Bolaget, med verksamhet i Sverige, Norge, Finland och Danmark, växer i den mogna delen av programvarubranschen genom att konsolidera vertikala programvarusegment. Tillväxt genom förvärv Vitec är ett programvarubolag som fokuserar på ett antal utvalda branscher där målet är att ha en marknadsledande ställning. Bolaget utvecklar och säljer affärssystem och programdelar i syfte att effektivisera interna processer hos kund. Bland kunderna finns fastighetsmäklare, bygg- och fastighetsbolag, banker, försäkringsbolag, energibolag, hälsoföretag, utbildningsföretag, bildelshandlare samt företag inom avfallshantering. Vitec växer genom förvärv av välskötta programvarubolag inom vertikala marknader i Norden. Det är mogna företag med mogna produkter på mogna marknader, därmed är den organiska tillväxten relativt låg. Vitec är en industriell aktör som agerar långsiktigt och behåller de förvärvade bolagen i koncernen. Det kräver en noggrann förvärvsprocess och en ansvarstagande hantering av bolagen. Bolaget har även ett finansiellt mål om att uppnå en rörelsemarginal om 15 procent. Vitec förvärvar bolag både inom befintliga vertikaler, som leder till högre marknadsandelar, samt i helt nya branscher för ökad riskspridning i koncernen. En avgörande faktor i beslutsprocessen är att förvärvet ska bidra till att vinsten per aktie ökar i koncernen. Därför är det viktigt att bolagen har en god lönsamhet och positiva kassaflöden. Vitec lägger också mycket tid och engagemang på personliga möten med människorna i företagen innan de beslutar sig för ett förvärv. Vitec anser att det är viktigt att vara överens om grundläggande värderingar, affärsmodell och strategier för att kunna driva de förvärvade bolagen med ett decentraliserat ledarskap. Finansiellt mål: uppnå en rörelsemarginal om 15% Lönsamma och kassaflödesgenererande förvärv Förvärv kan innebära att Vitec inom en bransch erbjuder produkter med delvis överlappande funktionalitet eller till och med konkurrerande produkter. När det sker så gör vi inga omedelbara förändringar. Vid senare nyutveckling utvärderar vi däremot möjligheten att skapa komponenter med stöd till alla produktlinjer. På så sätt initieras en process för att framtidssäkra produkterna och skapa en ny gemensam produktlinje för alla kunder inom den specifika branschen. Remium 5
VITEC Marknadsposition med höga inträdesbarriärer Varje enskild vertikal ställer höga krav på specialisering. Det kräver stora investeringar för att etablera sig som ny aktör och ofta långa ledtider i produktutveckling. Samtidigt är de vertikala marknaderna relativt små och utbyteskostnaden för kunden är hög, vilket minskar möjligheterna att få avkastning på gjorda investeringar. Hög utbyteskostnad skapar inträdesbarriärer Inom varje vertikal finns det ofta några få mindre aktörer som specialiserat sig på branschunika programvaror. De mer generella programvarorna ger vanligtvis mindre kostnadseffektiva lösningar för den vertikala marknadens unika behov. Vitec strävar alltid efter en marknadsledande position i de vertikaler bolaget är verksamt, det ger viktiga skalfördelar som möjliggör en långsiktig lönsamhet. Hög och ökande andel repetitiva intäkter Vitecs affärsmodell bygger på en hög andel repetitiva intäkter. Det ger stabila och förutsägbara kassaflöden som skapar förutsättningar att agera långsiktigt. Bolaget blir då också mindre känsligt för tillfälliga svackor i efterfrågan. Numera levereras programvarornas funktioner allt oftare över internet via molnbaserade tjänster. Det medför att Vitecs erbjudande utökas till att även omfatta drift och lagring. När traditionell licensförsäljning ersätts av en abonnemangsmodell (SaaS) ökar både rörelsemarginalen och andelen repetitiva intäkter. För kunden innebär det låga investeringskostnader och att kostnader för utveckling, drift, underhåll, uppgradering och support ingår i det löpande avtalet. Ett tryggt helhetserbjudande till en känd kostnad. Större andel SaaSförsäljning skapar återkommande intäkter Remium 6
HISTORISKA NYCKELTAL 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E CAGR L3Y L5Y Sales 145 316 361 391 374 492 618 675 855 942 972 99 2,2% 16,9% EBIT 19 23 38 43 41 72 14 95 17 119 129 138 13,8% 19,9% EPS,6,6 1,1 1,2 1,1 1,7 2,7 2,5 2,7 2,8 3,1 3,4 16,8% 17,7% DPS,2,3,4,5,6,7,9 1, 1,1 1,2 1,3 1,4 18,% 17,1% AVG. L3Y L5Y P/E (x) 48,7 79,2 51,2 58,7 15,5 15,8 27,4 3,5 29,7 28,1 25,7 23,3 29,2 23,8 EV/EBITDA (x) 3,8 3,5 22,7 25,4 7,9 7, 13,5 13,6 11,4 1,4 9,5 8,7 12,8 1,7 EV/EBIT (x) 35,7 54,6 36,3 44,9 13,9 12,4 23,2 26,8 25,1 22,5 2,1 18,1 25, 2,3 EV/SALES (x) 4,8 3,9 3,8 4,9 1,5 1,8 3,9 3,8 3,1 2,9 2,7 2,5 3,6 2,8 P/FCF (x) 3, neg. 76,6 neg. neg. neg. neg. neg. neg. 75,4 18,6 17,9 P/BV (x) 1,2 12,9 11,5 11,8 2,9 3, 8,2 6,7 5,9 5, 4,5 4, 7, 5,4 ROA (%) 6,2% 5,1% 8,% 7,5% 8,3% 6,3% 9,4% 6,7% 6,3% 6,7% 7,3% 8,2% 7,5% 7,4% ROE (%) 2,9% 16,2% 22,5% 2,1% 19,% 18,9% 3,% 22,1% 19,9% 17,8% 17,3% 17,1% 24,% 22,% ROCE (%) 13,8% 12,1% 18,4% 15,7% 15,7% 16,% 2,3% 13,3% 13,3% 15,3% 17,1% 18,8% 15,6% 15,7% ROC (%) 13,% 12,6% 19,2% 18,2% 19,1% 15,6% 2,% 17,5% 15,9% 16,6% 17,7% 18,6% 17,8% 17,6% FCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) 3,3% -1,7% 1,3% -,3% -3,% -1,3% -1,2% -3,8% -,4% 1,3% 5,4% 5,6% -1,8% -3,8%,7%,5%,7%,7% 3,1% 2,5% 1,2% 1,3% 1,4% 1,5% 1,6% 1,8% 1,3% 1,9% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 22,6 24,4 24,2 27,3 28,2 29,4 29,8 29,8 29,8 29,7 29,7 29,7 666 1 189 1 348 1 886 499 777 2 238 2 253 2 283 2 35 2 335 2 364 691 1 232 1 377 1 931 568 898 2 419 2 555 2 673 2 687 2 597 2 54 P/E (x) 8 6 4 2 *Medel = 4,9 EV/EBIT (x) *Medel = 31 6 5 4 3 2 1 P/E (x) Medel EV/EBIT (x) Medel *Medelvärdet baseras på historiska nyckeltal Remium 7
DISCLAIMER Report completed: 218-4-25 12:52:6 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Fredrik Nilsson, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see www.introduce.se/analys/disclaimer/ for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see www.introduce.se/remium. Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: https://remiumanalys.blob.core.windows.net/analyser/remium_affarsrelationer.pdf The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see https://remiumanalys.blob.core.windows.net/analyser/rem_rek.pdf for information about our historical investment recommendations. Please see http://www.introduce.se/analys/disclaimer for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. This document must not be distributed, duplicated, quoted or referred to in such a manner that the content of the document is altered or distorted. Remium 8