Läkemedelsbolaget Astra Zeneca står inför en tuff framtid bestående av stämningar och patentkrig. Ändå har aktien hittills i år sett en ökning på drygt 20 %, vad beror det på? Bakgrund och verksamhet Astra Zeneca är ett multinationellt läkemedelsföretag med huvudsäte i London. Bolaget bildades 1999 via en sammanslagning av två läkemedelskoncerner; svenska Astra och brittiska Zeneca. I dagsläget har bolaget försäljning i fler än 100 länder med drygt 50 000 anställda. I Sverige hittar vi de flesta anställda i Snäckviken, centrala Södertälje, där även en av världens största tablettillverkningsfabriker finns (se figur 2). Figur 2 - Anställda och omsättning per område Företagets affärsidé bygger på att företaget ska gynna patienter, samhället och aktieägare genom att upptäcka, utveckla, tillverka och marknadsföra läkemedel. Detta arbetar de mot genom fokus på en bred läkemedelsportfölj och stora marknadsandelar på betydande marknader, ex. USA. Att utveckla och tillverka läkemedel är en utdragen och dyr process. I snitt tar processen cirka 12 år och kostar runt 1 miljard dollar. Detta gör att patentinnehav är en viktig faktor hos läkemedelsföretag. Genom patent får företaget ensamrätt att tillverka läkemedlet som i sin tur starkt bidrar till återbetalningen av utvecklingsinvesteringen. Året som gått och senaste Q3 Figur 1 - Omsättning per gren Astra Zenecas huvudområden är marknadsföring, forskning och utveckling av receptbelagda läkemedel. De producerar läkemedel inom områdena cancer, hjärta, mage, infektion, neurovetenskap och inflammation och ser till att hantera hela livscykeln; från upptäckt till kommersialisering (se figur 2). Enligt bokslutsrapporten för det andra kvartalet har intäkterna minskat med 4 %, till största del beroende på att AstraZeneca förlorat ensamrätten för ett flertal produkter. Rörelseresultatet minskade med 10 %. Vinsten per aktie uppgick till 1,2 USD, en minskning på 21 % till följd av de högre skattesatserna. Styrelsen har rekommenderat en aktieutdelning för det första halvåret på 0,9 USD (samma som föregående år).
Nettoomsättningen år 2012 uppgick till 27 973 MUSD, en minskning med 17 % jämfört med föregående år. Periodens resultat minskade från 10 016 till 6 327 MUSD, d.v.s. med 37 %. Vinsten per aktie minskade med 2,34 USD. Rörelseresultatet har gått stadigt nedåt sedan 2009, bara under det gångna året har resultatet minskat från 12 795 till 8 148 MUSD. AstraZeneca har en ovanligt hög likviditet (260,22%, en ökning med 72,16 procentenheter), detta är en medveten strategi från företagets sida då man är beroende av ett varaktigt flöde av likvida medel på grund av höga fasta kostnader och långa, osäkra utvecklingscykler för deras produkter. Soliditeten är marginellt högre än föregående år och ligger på 87,13 %, även den väldigt hög. Räntabiliteten på eget kapital är idag på 12,27 % jämfört med 15,69 föregående år. En generell trend för företaget är att det de senaste åren gått sämre. AstraZeneca är, trots nedåtgående trend, ett lönsamt företag. Den negativa trenden innefattar hela läkemedelsbranschen och beror på nya, tuffare regleringar och hård konkurrens. Makroanalys och råvaror AstraZeneca är ett globalt företag med hela världen som marknad och därmed starkt påverkbart av rådande världskonjunktur. Vid en global, långvarig, ekonomisk nedgång skulle ett flertal risker uppstå. Med ökad press från regeringar och andra finansiärer för hälsovård, en följd av konjunkturbetingade nedskärningar, skulle detta medföra en inbromsning och lägre tillväxt på vissa marknader. Som globalt företag påverkas AstraZeneca av förändringar av valutakursen. Ca 38 % av AstraZenecas globala försäljning skedde 2012 i USA, som även väntas förbli den största marknaden kommande år. Den övriga försäljningen skedde huvudsakligen i valutor som japanska yen, euro, australiensiska dollar och kanadensiska dollar. Förändringar av valutakursen i förhållande till US-dollar kan medföra en avgörande, negativ, effekt på verksamhetens resultat och ekonomiska ställning. Även dotterbolag som importerar och exporterar tjänster och varor i andra valutor än den egna påverkas av de valutaförändringar som sker mellan transaktionsdatum och avräkningsdatum. Marknadsanalys och största konkurrenterna Läkemedelsindustribranschen är en väldigt konkurrensutsatt och starkt reglerad bransch.
De fem största läkemedelsmarknaderna är USA, Japan, Tyskland, Frankrike och Kina. USA representerade 39,9 % av den globala försäljningen av receptbelagda läkemedel. USA har även den mest komplexa läkemedelsmyndigheten, FDA, som ställer höga krav på branschen vilket resulterar i att många innovationer och läkemedel aldrig når ända fram. En högaktuell debatt i USA just nu, med konsekvenser som påverkar läkemedelsindustrin, är debatten om Obamacare (sjukvårdsreform som ger människor som står utanför såväl privata som offentliga sjukförsäkringar ett skydd). Sjukvårdsreformen i sig innebär statliga subventioner vilket främst kommer att finansieras via ökade skatter och avgifter på medicintekniska produkter samt av de privata sjukförsäkringsbolagen. För läkemedelsbranschen innebär detta sänkta ersättningsnivåer, minskad investeringsvilja och försämrad betalningsförmåga. Innovationsprocessen och FoU blir också lidande, vilket i AstraZenecas fall förändrar utdelningsstrategin. AstraZenecas huvudsakliga konkurrenter är andra stora forskningsbaserade läkemedelsbolag som utvecklar och säljer innovativa patentskyddade, receptbelagda läkemedel och vacciner, men även mindre bioteknik- och vaccinföretag samt företag som producerar generiska läkemedel.(generiska läkemedel är läkemedel som innehåller samma substanser som original läkemedlet, men som efter originalets patentutgång kan tillverkas till lägre kostnad då de inte behöver upprepa de studier som påvisar effekten och säkerheten hos produkten). Det har blivit en ökad konkurrens från de generiska läkemedlen när patenten för några av världens mest framgångsrika läkemedel upphört. I USA stod generika för 84 % av marknaden, mätt till volym. Utmaningen för flera läkemedelsföretag är att arbeta tillsammans med myndigheter och andra betalare för att säkerställa att de förstår värdet av läkemedelsinnovation så att företagen kan uppnå en vinstinriktad avkastning på sina investeringar. Satsningar för att förbättra innovation och produktivitet inom forskning och utveckling, geografisk expansion (framför allt på tillväxtmarknaderna och i Japan) samt en strävan för att effektivisera verksamheten utgör centrala trender inom läkemedelsbranschen. Vad gäller produktutvecklingen har antalet partnerprojekt inom affärsutveckling ökat och även samarbetet branschkollegor emellan.
Läkemedelsbranschens starka reglering är en följd av det allmänna intresset för att garantera tillgången på säkra, effektiva och högkvalitativa läkemedel. Den nya lagstiftningen som de Europeiska myndigheterna har utfärdat och som medfört obligatoriska rabatter, återbetalning och referensregler har sänkt priserna. Bara i Grekland, Italien, Spanien, Portugal och Irland (de mest krisdrabbade länderna) uppskattas läkemedelsindustrin ha bidragit med prissänkningar och rabatter på mer än 7 miljarder euro 2010 och 2011, d.v.s. 8 % av branschens omsättning i dessa länder. Även Kina införde 2012 striktare regler samtidigt som Japan beräknas fortsätta med de prissänkningar som görs vart annat år. Analys av finansiell data och nyckeltal Astra Zeneca har haft ett tufft senaste kvartal; både minskade intäkter och ökade kostnader gör investerarna osäkra för framtiden. Vi såg en minskning av intäkter på fyra procent, ned till 6 250 MUSD vilket kan jämföras med föregående delårsrapport som redovisade 6 682, i fasta valutakurser. Bolaget skriver att runt 350 MUSD av denna minskning är en effekt av förlorad ensamrätt för flera produkter. Tittar man på deras fem tillväxtplattformar (Brillinta, diabetes, tillväxtmarknader, andningsvägar och Japan) så presenterar de däremot en intäktsökning på 8 %, ställt relativ Q3 2012. Sammanslutet ger det en röd siffra på rörelseresultatet; en minskning med 29 %. Vilket till stor del beror på en märkvärd ökning av rörelsekostnader för kärnverksamheten. Figur 3 - Resultat efter finansnetto mot konjunktursvängningar
Ställs resultatet efter finansnettot mot konjunktursvängningarna ser vi en viss korrelation men som varierar från period till period (se figur 3). Vi kan exempelvis inte tyda någon nedgång tillsammans med Lehman Brothers-kollapsen men bolaget redovisade en tydlig ökning tillsammans med marknadens återhämtning. Rörelsemarginalen, soliditeten och kassalikviditeten är tre stora siffror hos Astra Zeneca. De har byggt ett fundament bestående av reserver som blir alltmer nödvändiga med det fallande rörelseresultatet. En soliditet som stadigt legat runt 90 % kan dock kännas överdrivet. Hög siffra må representera ett stabilt bolag med hög självfinansieringsgrad men med rätt investering, exempelvis en mer aggressiv satsning på den japanska marknaden, kan kapitalet omplaceras och generera betydligt bättre avkastning. Kapitalomsättningshastigheten tyder däremot på en nedåtgående trend. Den redan låga siffran från 2009 på 0.19 har sjunkit till 0.17 senaste bokslutsåret. Detta är ett tecken på att bolaget omsätter alldeles för lite ställt mot balansomslutningen. Detta är dock något av en trend bland läkemedelsbolagen, genom att de gör långsiktiga investeringar binder de upp kapital som inte förrän marknadsintroducering kan börja generera omsättning. Både avkastningen på egna kapitalet och det totala nådde sin topp 2010 och har sedan dess fallit. Nuvarande nivåer ligger betydligt lägre än både branschmedeloch median. Notera dock att Astra Zeneca var det mest omsatta bolaget vid branschjämförelsen. Förhoppningsvis leder det nyliga förvärvet av det amerikanska läkemedelsbolaget Pearl Therapeutics till ett starkare bokslut. Köpeskillingen ligger minst 560 miljoner dollar men kan utökas till ett max på 1 150 miljoner dollar om bolaget i fråga uppnår en rad uppsatta milstolpar. Affären förväntas genomföras sent 2013 och har därför ingen påverkan på Q3s delårsrapport. Sammanfattningsvis sitter bolaget på en osäker framtid som till stor del baseras av inverkan hos utgående patenter och nyförvärvade bolag. Det finns ett par starka nyckeltal hos Astra Zeneca som ger spelrum för framtiden, men målet bör ligga hos att hitta en tillväxtplattform som kan kompensera för patentförlusterna. Aktien Astra Zeneca AB (AZN) är noterat på Stockholmsbörsens Large Cap under branschen hälsovård. Vid senaste stängning gick en aktie för 376,10 SEK (2013-11-29) vilket tillsammans med ett börsvärde på 55 094 MSEK ger 148 704 519 stycken aktier i omlopp. Antal aktier, antal 148 704 519 Börsvärde, MSEK 55 094 Beta 0,13 Volatilitet, % 11,29 P/E-tal 15,58 P/S-tal 2,74 P/B-tal 3.1 Omsättning/aktie, SEK 134,81 Vinst/aktie, SEK 23,72 Direktavkastning, % 5,51 Figur 4 - Aktiedata Aktiedata Från Q3 delårsrapport
Med ett betavärde på 0,13 är aktien väldigt defensiv och innebär låg risk. Figuren visar stängningskurser, Simple Moving Average med perioder om 20 och Relative Performance mot SX4570PI (index för läkemedelsbranschen). Kurvan visar att aktiens senaste stängning inte är långt från ett sexårsbästa och betydligt starkare än den pendling som skett senaste åren. Trots den branta ökningen är prisförändringen underlägsen branschindexens. Vilket är rimligt då ett betavärde på 0,13 är betydligt lägre än branschmedelbetavärdet på 1,07. Stärks figur 4 med bilaga 2 ger Relative Strenght Index-grafen information om att aktien är övervärderad. Den senaste veckans stängningskurser har även börjat bygga en dubbeltopp, dessa återfinns vid flera tillfällen i figur 4 (exempelvis juli 2009, september 2010 och januari 2013) och följs ofta av en nedgång. Handeln av aktien ser vissa toppar men överlag minskar intresset med varje år som går. Troligtvis mycket beroende av ökad popularitet att handla andra värdepapper, däribland optioner som Astra Zeneca även ger ut. Med en volatilitet på 11,29 % är standardavvikelsen på avkastningen relativt låg och inför ingen större marknadsrisk. Figur 5 - Nyckeltal för 2012 Figur 6 - Lila, kursstängningar för AZN, Blå, flytande medel, Röd, relativ prestanda mot läkemedelsindex
P/E-talet från senaste kvartalsrapporten är 15,58 vilket är lägre än de två största läkemedelsföretagen (Pfizer 20,7 och Novartis 16,7). Men aktien har vanligtvis handlats vid ett lägre P/E-tal, 15,58 är högsta kvoten på över sex år. Både P/S och P/B - 2,8 respektive 3,1 placerar sig lite lägre än branschsnittet men sticker inte ut. På utdelningssidan har bolaget jobbat effektivt för att uppnå en strängt växande trend. År 2013 delades först 13,42 kronor ut den 13 februari följd av en utdelning på 6,57 den 14 augusti. Tillsammans ger det en utdelning på 19,99 kronor vilket ställt mot aktiekursen ger en direktavkastning på drygt fem procent. Eftersom branschmedel ligger betydligt lägre än så syns det att Astra Zeneca lägger stor fokus på utdelningen. Historik Period +/- % 1 vecka 2.9 1 månad 9.75 3 månader 15.4 I år 22.75 1 år 19.02 3 år 13.25 Figur 7 - Historisk värdeförändring av aktien Topp-tio listan består stort sett enbart av fondförvaltare med amerikanska Black Rock Incorporated i ledningen. Men allra intressantast är Wallenbergarnas ägarandel i bolaget. Marcus Wallenberg sitter sedan 1999 i styrelsen för läkemedelsjätten. Framtidsstrategi Framtiden för läkemedelsbranschen tros fortsätta med svåra marknadsförutsättningar och fler ingripande från myndigheter gällande prissättning. För ett innovations- och FoUbaserat företag som AstraZeneca kommer framtida framgångar att baseras på patientfokus och förstaklassig forskning. Utvecklingen av nya bioläkemedel kommer att fortsätta att vara efterfrågat i och med större och äldre populationer, ökning av kroniska sjukdomar och ett ökat välstånd på framför allt tillväxtmarknaden. Största ägare Ägare Kapital, % BlackRock, Inc. 7,90 Invesco Ltd 5,70 Legal & General Investment Management Ltd 4,50 AXA SA 4,40 Investor 4,00 Swedbank Robur Fonder 0,60 SEB Investment Management AB 0,30 SHB Fonder (inkl Xact) 0,20 AMF Pension Fonder 0,10 SPP Fonder 0,10 Figur 8 - Ägarandelar Figur 9 - Utdelning
År 2012 såg AstraZeneca över sin tidigare strategi och har därefter utvecklat och förändrat denna. Enligt den nya strategin ska man fortsätta att konkurrera som ett globalt läkemedelsföretag. Man ska utveckla såväl kemiska som biologiska läkemedel och rikta in sig på de produktkategorier där medicinsk innovation eller varumärkesinnehav möjliggör fortsatt hög avkastning på investeringar. AstraZeneca kommer fortsätta med den innovativa forskningen. Man kommer att investera i tre nya forskningscentra i USA, Storbritannien och Sverige. Målet är att etablera företaget som en global ledare för innovationer inom bioläkemedel och stärka forskningsportföljen. Rekommendation Med rapporten som grund anser vi att Astra Zeneca är övervärderade på börsen och kommer fortsätta att redovisade minskade vinster. Rekommendation: Sälj Figur 10 - Framtidsprognos för aktien
Bilagor Bilaga 1 Bilaga 2