Uppdragsanalys 2014-05-07 Phase Holographic
ÖKA KÖP Phiab, 2014-05-07 Riktkurs 11 kronor Analytiker: Sten Westerberg Mikroskop för nya tider Nya trender inom forskningen om cellernas utveckling ställer nya krav på mikroskopin. Phiabs vision är att lansera ett effektivt och prismässigt attraktivt instrument för cellbiologens egen arbetsbänk. KORTA FAKTA VD: Peter Egelberg Ordförande: Klas Cramborn Största ägare: Teknoseed II (18 %) Börsvärde, mnkr: 37 Lista: Aktietorget Aktuell börskurs, kr: 7,20 BÖRSTEMPERATUR Ledning 2 Phiabs produkter tillåter cellbiologen att studera cellernas utveckling i tredimensionell direktsändning utan att gifitga färgämnen tillsätts. Bolagets produktfamilj, Holomonitor, kombinerar under ett skal det digitala holografiska mikroskopets observerande öga med automatiserad mätning av cellens utveckling. Phiabs vision är att flytta observationsprocessen till cellbiologens arbetsbänk och dator, en förenkling av dagens tidskrävande process som ofta innefattar olika specialiserade laboratorieavdelningar där cellbiologen måste vänta på sin tur. I dagsläget har endast en liten del av den totala marknaden på 70 000 celllaboratorier bearbetats. NYCKELTAL, miljoner kronor Utveck lingen drivs på bland annat av ökade krav på dokumentation inom ett nytt område av cellbiologin, nämligen stamcellsforskning. Aktiemarknaden förhåller sig emellertid skeptisk till bolagets uttalade ambitioner. Vi tror att en rad kortfristiga mål har goda förutsättningar för att uppnås och där igenom kan stärka tron på den nya teknikens långsiktiga möjligheter. Vi tror att aktien pressas också av det uttalade målet att skaffa nytt kapital i ytterligare två vändor de närmaste 1 2 åren. Men även här kan psykologin vändas till bolagets fördel om de kortfristiga målsättningarna betas av. Rekommendationen för aktien är köp, med en riktkurs på 11 kronor inom en tolvmånadersperiod. 2010/11 2011/12 2012/13 P 2013/14 P2014/15 Ägare Finansiell ställning Potential Risk 7 8 5 7 6 VD och delägare Peter Egelberg har en bakgrund som programmerare och affärsutvecklare. Styrelsen besitter en bred erfarenhet av större projekt inom området verktyg för hälsovård. Bolagets huvudägare, Teknoseed II KB, gick in som huvudägare 2009. Bakom fonden står bland andra Länsförsäkringar Skåne, Sparbanken Öresund, Ikano, Ideon fonden och Innovationsbron. Bolaget är beroende av att genomföra ytterligare två nyemissioner om vardera runt 7 miljoner kronor under 2014 2015. Vi räknar med att den första av dessa emissioner kommer att föreslås inom kort. Marknadspotentialen för bolagets produkter bör vara god, förutsatt att bolaget kan behålla sitt försprång inom mjukvaruutvecklingen för holografiska mikroskop. Risken för bolagets produkter bör ligga mer på marknadssidan än på utvecklingssidan. Bolaget har viss tid på sig att uppnå önskad marknadsacceptans, och flera samarbetsparter är tänkbara. Omsättning 1,2 1,6 1,4 1,2 2,2 Antal sålda instrument, st. 4 9 15 19 24 AKTIEKURS Rörelseresultat 5,2 7,6 5,2 8,3 6,8 Årets resultat 5,5 8,3 5,4 8,5 7,0 Resultat per aktie, kr 1,1 1,6 1,1 1,6 1,4 20 15 Phiab OMXS-index Phiab OMXS-index P/E-tal NA NA NA NA NA Likvida medel 1,2 2,5 1,4 2,0 NA 10 Eget kapital 1,2 2,5 1,4 2,0 NA Kassaflöde löpande verksamhet 6,3 7,7 6,6 8,5 7,0 5 2014-01-20 mar -14 2014-04-25 Källa: BFK
Phiab, 2014-05-07 Generella bolagskriterier Ledning (1 10) Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. 3 Ägare (1 10) Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. Finansiell ställning (1 10) Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Potential (1 10) Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risk (1 10) Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
Phiab, 2014-05-07 Holographic Imaging Phase 4 Trender inom cellbiologi Det första mikroskop som togs i bruk för cellforskning anses vara det förstärkta förstoringsglas som den brittiske forskaren Robert Hooke beskrev i en bok utgiven 1665. Den princip som Hooke använde var ända in på 1900-talet helt förhärskande inom cellbiologisk forskning. Liksom inom så många andra teknologiområden, tog utvecklingen mot nya och mer kraftfulla mikroskop fart under 1900-talets andra hätlft. För cellbiologen kom mikroskopi och cytometri allt oftare att gå hand i hand, vilket i praktiken betyder att forskaren både kan observera och vetenskapligt mäta de celler som studeras. Cytometri, eller flödescytometri som området ofta kallas, kan sägas vara läran om automatiserad cellmätning. Flera faktorer driver i dagsläget på utvecklingen mot ännu mer kraftfulla och användbara mikroskop inom cellbiologi. Den enskilt viktigaste faktorn för Phiab är det ökade intresset för stamcellsforskning. Stamcellsforskningen tog 2006 ett stort steg framåt när 2012 års Nobelpristagare Shinya Yamanaka publicerade sina resultat på hur mogna och specialiserade celler, till exempel en hudcell, kunde omprogrammeras och återvända till att bli pluripotenta stamceller, alltså de ospecialiserade celler som ett embryo utgörs av, innan embryots utveckling tar fart mot den mogna organismen. Tekniken att generera pluripotenta stamceller från till exempel en hudcell bär på många löften om bättre behandlingsmetoder. Just nu studeras intensivt hur personer med svåra organsjukdomar ska kunna botas genom att vanliga celler tas från personen och omvandlas till pluripotenta stamceller, som i sin tur odlas upp till t ex leverceller eller insulinproducerande celler, som kan inplanteras i den sjuka levern eller bukspottskörteln. Ett annat användingsområde för denna teknik är vad som populärt kallas sjukdom i en skål. Celler från en person som bär på en allvarlig genetisk sjukdom backas till stamceller för att sedan styras mot den celltyp som ger upphov till personens sjukdom. I och med att den genetiska uppsättningen inte ändras under processens gång är det möjligt att med utgångspunkt från en patients hudceller odla fram de hjärnceller som dör vid insjuknandet i till exempel Alzheimers sjukdom. Detta öppnar för nya möjligheter att studera läkemedelseffekten på de sjukdomsalstrande cellerna 1. 1/ http://www.nobelprize.org/ nobel_prizes/medicine/ laureates/2012
Phiab, 2014-05-07 5 Spjutspetsområden inom cellbiologi ställer höga krav på den utrustning som används. När stamcellsteknologier börjas användas på människa ställs mycket höga krav på övervakning av cellodlingen, vilket kan vara en fördel för ett instrumentbolag av Phiabs typ. Ytterligare en viktig drivkraft för utvecklingen inom mikroskopi och cytometri är strävan att minska antalet djurförsök både inom industriell och akademisk forskning. En specialiserad cellodling kan vara ett alternativ till djurförsök. Det finns exempel på bolag som lyckats utföra all preklinisk dokumentation av en läkemedelskandidat, utom toxikologin, endast med hjälp av cellodling 2. Läkemedelsutveckling ställer höga krav på de redskap som forskarna använder. En viktig specifikation på instrument som ska användas för att studera cellodlingar är att effekten av läkemedlet kan avläsas i realtid, så kallad time-lapse cytometri. Inte minst inom den omfattande cancerforskningen vid akademiska center och inom läkemedelsindustri är intresset stort för att studera i direktsändning hur en läkemedelskandidat påverkar en cellodling. När det kommer till toxikologiska studiemodeller, alltså modeller som studerar ett läkemedels oönskade effekter, är djurförsök helt dominerande, men även inom detta området finns stor potential för metoder som inte baserar sig på djurförsök. Översikt av mikroskopteknologier inom cellbiologi Ett viktigt tekniksprång inom cellbiologisk forskning var den infärgande teknologi, baserad på fluorescens 3, som fick bredare användning i mikroskopering runt mitten av 1900-talet. En cell i en cellodling är i det närmaste osynlig för ögat med ett vanligt optiskt mikroskop, men genom att tillsätta olika färgämnen, fluorokromer, kan proteiner och andra ämnen i cellen bli tydliga vid belysning med synligt ljus. Dessa egenskaper har gjort fluorescensmikroskopet till en hörnsten i cellbiologi, trots att färgämnena i regel medför att cellen dör. Nästa tekniksprång inom cellbiologisk mikroskopi var lanseringen av så kallade faskontrastmikroskop. Dessa mikroskop är baserade på ett fysikaliskt fenomen, att ljus som passerar genom ett genomsläppligt material ändrar våglängd, så kallat fasskifte. Fasskiftet i sig är inte synligt för ögat men genom att kopla ihop informationen om fasskiftet med informationen om ljusstrålens styrka (amplitud) kan fasskiftena återges som variationer i ljusstyrka. Denna upptäckt belönades 1953 med Nobelpriset i fysik för att den gjorde det möjligt att studera levande celler utan tillsats av färgämnen. Ytterligare en viktig landvinning inom cellbiologin är den cellräknande apparat, cytometer, som utvecklats baserat på fotocellsteknologi. Inom flödescytometri kan cellernas antal och storlek registeras på ett objektivt sett, i motsats till forskarens subjektiva mätning av själva mikroskopbilden. Ofta kombineras mikroskopi för observation med en flödescytometer för mätning och verifikation. Den snabba utvecklingen av digitala teknologier har även till viss del nått mikroskopet. Genom att applicera en digital kamera på mikroskopet kan synliga bilder omvandlas till digital information. 2/ www.djurforsok.info/ alternativametoder 3/ Absorption och påföljande återutsändning av ljus från ett visst material.
Phiab, 2014-05-07 Översiktsbild av arbetsflödet för en cellbiolog Traditionell cellforskning Odla Döda Upprepa för varje mätpunkt Observera Bilder från mikroskop Centralt labb A Mätdata från Cytometer Centralt labb B PHIAB:s lösning Odla & Observera Holomonitor M4 Bilder & mätdata data i realtid I kundens eget labb 6 Phiabs positionering inom cellbiologisk forskning Phiabs vision är att etablera bolagets teknik och cellanalysmetod som framtidens standardmetod för att kvalitetssäkra cellodlingar inom forskning och klinisk verksamhet. Phiab säljer i dagsläget två versioner av digitala mikroskop, HoloMonitor M3 och HoloMonitor M4. Båda produkterna baserar sig på holografisk teknik, en teknik som registrerar det interferensmönster som uppstår när en laserstråle delas upp för att samtidgt passerar genom två olika medier, en cell som ska studeras samt en referenspunkt, och därefter på nytt strålar samman. Tekniken möjliggör att med hjälp av omfattande mjukvara översätta bilden på cellen till digital information som kan presenteras som en bild på en datorskärm. Cellbiologen behöver alltså inte lämna sin arbetsbänk för att få kvantitativ data att bearbeta. Det som främst särskiljer M4:an från M3:an är att den kan placeras inuti en inkubator, ett värmeskåp som medger perfekta förhållanden för att studera en cellodling. En tredje produkt, HoloMonitor M5, är under utveckling och en prototyp beräknas vara färdig redan 2015. Denna produkt utgörs av en sammanslagning av M4 och ett fluorescensmikroskop, det instrument som i dagsläget helt dominerar när en cellbiolog vill studera en cellodling. En viktig distinktion mellan Phiabs teknologi och det dominerande fluorescensmikroskopet är alltså att HoloMonitor kan fånga upp en bild av en cell utan att toxisk infärgning används. Celler kan alltså studeras i levande tillstånd med time-lapse 4 teknologi. Med ökande krav på dokumentation och kvalitetssäkring av t ex stamcellsodlingar bör detta bli ett viktigt säljargument. 4/ Time-lapse är en engelsk term som betyder att bilder tas med ett visst tidsintervall för att sedan fogas samman till en filmsekvens. En nackdel med Phiabs existerande instrument är att de inte kan lösa upp enskilda cellproteiner på subcellulär nivå, t ex i en cellkärna, en nackdel som beräknas vara åtgärdad med den nya versionen Holomonitor M5. Ytter-
Phiab, 2014-05-07 ligare en nackdel ur kommersiell synpunkt är att holografisk mikroskopi som teknologi inte kan patenteras då den finns beskriven i litteraturen sedan sent 80-tal. Vi tror att Phiab har löst detta exklusivitetsproblem med hjälp av i dagsläget sex patentfamiljer på mjukvaran. Det viktigaste patentet, US 7 948 632, täcker applikationen att med hjälp av de holografiska interferensmönstren bedöma vilket tillstånd cellen befinner sig i, t ex om den är död eller levande. 7 Vi bedömer att Phiabs infärgningsfria time-lapse teknologi placerar bolaget i ett intressant och expanderande fält inom cellbiologi. Så sent som den 8 april meddelade bolaget att deras mest avancerade produkt, M4, som lanserades kommersiellt under 2013, använts av The Research Institue of Technical Physics and Material Sciences i Budapest i ett experiment för att studera toxikologiska effekter av ett välkänt växtgift, RoundUp, på djurceller 5. Denna typ av av publikationer är en nyckel till fortsatt framgång för Phiab, som än så länge inte etablerat digital holografisk mikroskopi som en väldokumenterad teknologi för studier och avbildning av cellen. Bolagets målsättningsbild på kort och lång sikt 5/ www.phiab.se/contact/ press-releases#toxi MÅLSÄTTNINGAR År 2014 År 2015 År 2020 Inför första efterföljande emission: Teckna samarbetsavtal med minst fyra opinionsledare (tre avklarade i skrivande stund) Fastställa design- och kravspecifikation för HoloMonitor M5 i samarbete med opinionsledare Överföra produktionen av HoloMonitor M4 till volymproduktion Inför andra efterföljande emission: Teckna samarbetsavtal med ytterligare minst fyra opinions ledare En prototypserie av Holo- Monitor M5 skall vara utvärderad av opinionsledare Produktionskostnaden för HoloMonitor M4 skall vara högst 20 procent av slutkundpriset Källa: Bolagets prospekt Övriga publika målsättningar Marknadsacceptans under sista kvartalet 2015 minst 50 instrument i drift hos betalande kunder, referenskunder och opinions ledare. 5 000 instrument i drift hos betalande kunder
Phiab, 2014-05-07 8 Ansats Försök till värdering med av odlade Phiab-aktien celler I dagsläget har bolaget sålt 50 instrument, varav 20 är i drift hos betalande kunder eller opinionsledare. Målsättningen är att 50 exemplar ska vara i drift hos betalande kunder eller opinionsledare i slutet av 2015. Listpriset för en HoloMonitor M4 är 18 000 Euro, ca hälften av listpriset för HoloMonitor M3. Priset på den ännu inte färdigutvecklade M5 beräknas hamna runt USD 70 000, vilket ungefär motsvarar kostnaden för ett välutrustad fluorescensmikroskop och utgör ca hälften av priset för en high-end cytometer. Bolagets ambitösa målsättning är att ha 5 000 instrument installerade år 2020. Denna siffra ska ställas mot att det finns ca 70 000 cellforskningslaboratorier som använder flödescytometri. Vi räknar inte med att majoriteten av dessa laboratorier kommer att vara beredda att ställa om sina rutiner för att kunna introducera Phiabs teknologi. En grov gissning är att 20 procent, eller 14 000, kan se fördelar med att byta. Phiabs målsättning skulle då motsvara ett marknadsgenomslag på 35 procent, vilket vi tror endast är möjligt om bolaget inleder ett samarbete med en marknadsledande aktör inom life science tools -industrin. 3 Bolagets ambitiösa målsättning är att ha 5 000 instrument installerade år 2020. I tabellen nedan har vi baklänges räknat ut det avkastningskrav som aktiemarknaden sätter på Phiab-aktien i dagsläget, förutsatt att bolagets målsättning om 5 000 sålda instrument ackumulerat per 2020 visar sig hålla, liksom våra övriga antaganden om ersättningsnivå från licenstagare och prismix. Vi bedömer att bolaget då skulle ha en vinst/aktie om 8,4 kronor för 2020, räknat på ett uppskattat antal aktier efter de två emissioner som återstår. Denna kalkyl ger vid handen att marknaden implicit sätter ett 63 procentigt avkastningskrav vid nuvarande kursnivå, d v s att aktiemarknaden är tydligt tveksam till att målsättningen nås. Vi tror att aktiemarknadens avvaktande syn på Phiab utgör ett bra investeringstillfälle och rekommenderar KÖP med en riktkurs inom 12 månader på 11 kronor. Inom denna tidsram tror vi att bolaget kommer att ha genomfört minst en av de två utlysta nyemissionerna.
Phiab, 2014-05-07 Tabell över nuvarande värdering av Phiab ifht målsättning MÅLSÄTTNINGAR År 2015 2020 Sålda instrument i drift, ackumulerat (bolagets målsättning) 50 5 000 Pris/M3, SEKm 0,32 Pris/M4, SEKm 0,14 Pris/M5, SEKm 0,46 Antaget snittpris/instrument 0,25 Antal sålda instrument 2020 1 500 9 Befintligt antal aktier, mln 5,16 Försäljning till slutkund, SEKm Royalty från licenstagare/ partner Phiabs resultat före skatt, SEKm Phiabs resultat efter skatt, SEKm Antal tillkommande, mln 1,78 förutsatt samma teckningskurs senaste emission Antal aktier utgången 2015, mln 6,94 Senaste emissionskurs, kronor 7 Vinst per aktie, kronor (förutsatt att bolagets målsättning nås) 8,4 Antaget P/E-tal vid 2020 15 Aktiekurs 2020, kronor 125 Implicit årlig avkastning från nuvarande aktiekurs 372 20 % 74 58 7,2 kronor 61 %
Phiab, 2014-05-07 10 Birger Jarl Fondkommission ( BFK ) är ett värdepappersbolag som står under Finansinspektionens tillsyn. BFK har bland annat tillstånd att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument. Aktiespararen, som står bakom Aktiespararna Analysguiden, är en tidskrift med månatlig publicering. Informationen i denna analys baseras på vad utgivaren Aktiespararen och BFK bedömer som tillförlitliga källor. Vi kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av BFK och Aktiespararen. Aktiespararen och BFK ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analytikern Sten Westerberg, som utarbetat denna analys, har inget ekonomiskt intresse av eller innehav av finansiella instrument i Phase Holographic. BFK, Aktiespararen eller analytikern är inte, vid tidpunkten för utarbetandet av denna analys, medvetna om någon faktisk eller eventuell intressekonflikt som avser berörd analytiker, BFK eller Aktiespararen. BFK har i enlighet med lag och föreskrift upprättat riktlinjer för intressekonflikter, varigenom analytikernas objektivitet och oberoende säkerställs.