Coor Service Management
UPPDATE 19 juli 2019 Coor Service Management BEHÅLL: 89,1 KRONOR Fortsatt positivt sentiment Coors rapport för det andra kvartalet 2019 blev aningen svagare än vår förväntan vad gäller omsättningen. Marginalerna utryckt som justerad EBITA kom in i stort sett med vår förväntan med ett utfall på 5,5% mot vårt förväntade 5,6%. Vi justerar ned våra vinstantaganden marginellt och står kvar vid vår Behåll rekommendation. Rapporten för det andra kvartalet 2019 skapade inga större överraskningar även om tillväxten blev något svagare än vi förväntat oss. Tillväxten kom ändå in på 7 procent med en organisk tillväxt på 5 procent under kvartalet. Med det starka 2018 i ryggen är det svårt att uppvisa tvåsiffriga tillväxttal, dessutom med en stor andel rörliga volymer. Värt att nämna är att tillväxten i den organiska tillväxten i kvartal 2/2018 var hela 11 procent. Vi sänkte inför rapporten vår marginalförväntan från 5,8 procent avseende justerad EBITA till 5,6 procent för kvartal 2/2019. Det visade sig vara en rimlig uppskattning där Sverige utvecklades ungefär som väntat med en omsättning som var 0,3 procentenheter över vår förväntan. Marginalen för den svenska marknaden blev dock aningen lägre på 9,4 procent mot vår prognos om 9,8 procent. Den största effekten på marginalen har fortfarande det förlängda Ericssonkontraktet, vilket bör klinga av nu under det tredje och fjärde kvartalet 2019. Den något svaga punkten i rapporten var utvecklingen i Danmark. Där har bolaget under det senaste året till stor del fokuserat på integrationen av Elite och förhandlingarna av det stora kontraktet med den Danska polisen. Det är dock troligt att marginalerna i Danmark nu återigen kommer att börja trenda uppåt när fokus ligger på åtgärder för att förbättra effektiviteten. Den starka organiska tillväxten kan inte fortsätta på de höga nivåer vi såg under 2018 utan kommer vara mer normala, dvs i linje med de 5 procent som bolaget själva har indikerat som mål över tid. Vi har justerat våra prognoser något baserat på något högre försäljnings- och administrativa kostnader. Dock är de finansiella kostnaderna lägre vilket nästan balanserar ut dessa poster. Posten för jämförelsestörande kostnader var några miljoner kronor högre än vad vi väntade oss, dock är den historiskt svår att prognosticera. Det starka kassaflödet och stabila affärsmodellen kan göra att aktien håller emot bra i en eventuellt mer turbulent aktiemarknad. Aktiens starka utveckling har mattats något inför rapporten för det andra kvartalet vilket gör att potentialen nu är cirka 9 procent till vår justerade riktkurs. Vi står därför kvar vid vår Behåll rekommendation tillsvidare. Utfall och prognoser, kvartal MSEK Q1, 18 Q2, 18 Q3, 18 Q4, 18 Q1, 19 Q2, 19 Q3P, 19 Q4P, 19 Nettoomsättning 2 127 2 380 2 369 2 613 2 535 2 556 2 474 2 735 EBITA (justerat) 115 138 102 135 131 140 128 165 PTP 24 44 28 60 55 61 57 94 Nettovinst 17 22 23 42 43 44 45 74 Vinst per aktie, kr 0,2 0,2 0,2 0,4 0,4 0,5 0,5 0,8 SENAST: 80,9 KRONOR Marknadsvärde: 7 760 MSEK 95 85 75 65 Marknad: Nasdaq Mid Cap Boomberg: COOR:SS Reuters: COOR.ST Hemsida: www.coor.com Analytiker: Mats Hyttinge Senior Equity Analyst Carlsquare OMXSPI Coor 55 okt-18 dec-18 feb-19 apr-19 jun-19 INVESTMENT CASE OCH RISKER CoorCoor Service Managment Holding AB (Coor eller bolaget) är en ledande leverantör av IFM (Integrated Facility Management) och FM (Facility Management) tjänster i Norden. Bolaget grundades 1998 som en renodlad leverantör av IFM-tjänster och har med tiden blivit ledande leverantör inom IFM. Bolaget är verksamt främst i Norden där Sverige representerar cirka 50 procent av omsättningen och 86 procent av justerat EBITA. Bolagets rörelse är relativt konjunkturokänsligt och har under 2018 uppvisat en stark tillväxt både genom förvärv samt organiskt. Coor-aktien har utvecklats starkt sedan introduktionen i mitten av 2015. Långa kontrakt och förutsägbarhet i resultatet på helår har tilltalat många institutionella ägare. Ytterligare faktorer som har tilltalat marknaden är ett lågt rörelsekapitalbehov samt en hög direktavkastning. De främsta riskerna ligger i ett visst beroende av några större kontrakt som över tid behöver omförhandlas med risk för kortsiktig press på marginalerna. 1
Prognoser och utsikter Coor Service Managment Holding AB (Coor eller bolaget) är en ledande leverantör av IFM (Integrated Facility Management) och FM (Facility Management) tjänster i Norden. Bolaget grundades 1998 som en renodlad leverantör av IFM-tjänster och har med tiden blivit ledande leverantör inom IFM. Resultaträkning, kvartal MSEK Q1, 18 Q2, 18 Q3, 18 Q4, 18 Q1, 19 Q2, 19 Q3P, 19 Q4P, 19 Omsättning 2 127 2 380 2 369 2 613 2 535 2 556 2 474 2 735 Sverige 1 178 1 204 1 129 1 277 1 266 1 272 1 174 1 334 Norge 517 563 605 666 625 627 635 699 Danmark 274 447 459 477 456 473 482 501 Finland 159 166 176 193 188 184 183 201 EBITA (justerat) 115 138 102 135 131 140 128 165 Rörelseresultat 57 70 37 55 77 78 75 114 Finansnetto -33-26 -9 5-21 -17-18 -19 Resultat före skatt 24 44 28 60 56 61 57 94 Skatt -7-22 -6-18 -13-17 -12-20 Resultat efter skatt 17 22 23 42 43 44 45 74 Resultat efter skatt (justerat) 57 66 69 88 88 90 90 120 Vinst/aktie 0,2 0,2 0,2 0,4 0,4 0,5 0,5 0,8 Vinst/aktie (justerat) 0,6 0,7 0,7 0,9 0,9 0,9 0,9 1,3 Vi kan konstatera att affärsmodellen fungerar och har uppvisat en imponerande organisk tillväxt. Det är troligt att bolaget nu går in en mer normal utveckling rörande den organiska tillväxten och mer i linje med de mål på 5 procents organisk tillväxt som bolaget har. Att marginalerna pressas initialt är inte konstigt med tanke på de förändringar som typiskt sker, som tex i Ericsson kontraktet som i nuläget nu pressar marginalerna fram till det fjärde kvartalet 2019. Vi har dock tidigare kunnat konstatera att marginalerna på kontrakten förbättras över tid. Det är dock viktig och troligt att bolaget fortsätter sina förbättringar i varje kontrakt då det är en förutsättning för att få tillbaka marginalerna på höga nivåer. Företagets helårsomsättning mellan de nordiska länderna fördelar sig enligt nedanstående tabell. Resultaträkning, 2015 2020P MSEK 2016 2017 2018 2019P 2020P 2021P Omsättning 7 631 7 722 9 489 10 301 10 664 11 022 Sverige 4 250 4 527 4 788 5 047 5 248 5 485 Norge 2 194 1 846 2 351 2 587 2 664 2 731 Danmark 703 799 1 657 1 912 1 969 2 009 Finland 488 550 694 756 782 798 EBITA (justerat) 440 467 490 564 606 667 Rörelseresultat 242 268 219 344 376 440 Finansnetto -75-24 -62-75 -41-35 Resultat efter finansnetto 167 244 157 269 335 405 Skatt -43-63 -53-62 -80-97 Resultat efter skatt 124 181 104 207 254 308 Resultat efter skatt (justerat) 322 380 375 427 484 534 Vinst/aktie, kronor 1,3 1,9 1,1 2,2 2,7 3,2 Vinst/aktie (justerat), kronor 0,0 3,4 4,0 3,9 4,5 5,1 2
Balansräkning MSEK 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019P 2020P 2021P Tillgångar Immateriella tillgångar 4 557 4 104 3 867 3 784 3 618 3 882 3 882 3 882 3 882 Materiella tillgångar 140 78 71 340 238 109 459 360 258 Anläggningstillgångar 4 719 4 195 4 219 4 124 3 856 4 208 4 341 4 242 4 140 Anläggningstillgångar 4 719 4 195 4 219 4 124 3 856 4 208 4 341 4 242 4 140 Lager 47 17 17 11 10 0 0 0 0 Kundfordringar 1 272 1 172 1 069 1 080 1 159 1 343 1 535 1 546 1 598 Andra omsättningstillgångar 410 431 383 408 402 488 488 488 488 Kassa och andra likvida medel 288 335 428 603 709 435 522 719 937 Omsättningstillgångar 2 017 2 366 1 898 2 101 2 280 2 266 2 545 2 753 3 023 Summa tillgångar 6 736 6 561 6 117 6 225 6 136 6 474 6 886 6 995 7 163 Eget kapital och Skulder Eget kapital 1 630 1 178 2 733 2 734 2 464 2 164 2 398 2 413 2 488 Långfristiga räntebärande skulder 2 886 2 868 1 419 1 460 1 444 1 810 1 810 1 810 1 810 Kortfristiga skulder 2 220 2 244 1 965 2 032 2 228 2 500 2 678 2 773 2 866 Skulder 5 106 5 112 3 384 3 492 3 672 4 310 4 488 4 583 4 676 Eget kapital och skulder 6 736 6 561 6 117 6 226 6 136 6 474 6 886 6 995 7 163 Vi har i ljuset av en svagare omsättning under det andra kvartalet justerat ned vår omsättningsförväntan marginellt för helåret 2019. Samtidigt behåller vi vårt marginalantagande om 5,5 procent för justerad EBITA för helåret. Total sett har detta har gjort att vårt motiverade aktiepris har justerats ned något till 89,1 (89,4) kronor per aktie. Under mars 2019 har bolaget även emitterat ett obligationslån på 1 miljard kronor till väldigt förmånliga villkor på 230 baspunkter över 3 månaders Stibor. Skuldsättningen är nu endast i svenska kronor, vilket gör att det inte kommer några överraskningar rörande valutaeffekter på skulden som var en stor faktor under 2018. De förmånliga villkoren ger förutom lägre finansieringskostnader vilket är ett gott betyg på bolagets stabilitet och starka kassaflödesgenererande affärsmodell. Detta tillsammans med ett bra kassaflöde ger även förutsättningar för ytterligare förvärv framöver när möjlighet ges. DCF-värdering MSEK 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P 2026P 2027P TV Omsättning 10 301 10 664 11 022 11 332 11 625 11 858 12 095 12 337 12 584 12 772 Rörelseresultat 344 376 440 464 476 486 483 481 478 459 Rörelsemarginal % 5,1% 5,3% 5,8% 5,9% 5,9% 5,9% 5,8% 5,7% 5,6% 5,4% Fria Kassaflöden (FCF) 471 628 649 670 744 699 705 711 716 691 Nuvärde kassaflöde 3 640 Nuvärde, restvärde 6 181 Rörelsevärde 9 821 Nettoskuld -1 288 Summa värde eget kapital 8 533 Antal aktier (miljoner) 95,8 Motiverat pris per aktie 89,1 3
Disclaimer Carlsquare AB, www.carlsquare.se, nedan benämnt Carlsquare, bedriver verksamhet avseende Corporate Finance samt Equity Research och publicerar därvid bl.a. information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Carlsquare bedömer som tillförlitliga. Carlsquare kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Carlsquare. Carlsquare ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Analysen är en så kallad Uppdragsanalys där det analyserade Bolaget tecknat ett avtal med Aktiespararna och där Aktiespararna i sin tur lagt ut uppdraget att skriva analysen på Carlsquare. Analyserna publiceras löpande under avtals perioden och mot sedvanlig fast ersättning. Carlsquare kan eller kan inte ha ett ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Carlsquare värdesätter säkerställandet av objektivitet och oberoende, och har för detta upprättat rutiner för hantering av intressekonflikter. Analytikern Mats Hyttinge äger inte och får heller inte äga aktier i det analyserade bolaget. 4