Veckobrev råvaror, 1 augusti. Torbjörn Iwarson, ,

Transkript

1 Veckobrev råvaror, 1 augusti Torbjörn Iwarson, , toiw01@handelsbanken.se

2 Inledning och det ekonomiska läget Det händer ovanligt mycket den här sommaren. När industrin successivt drar ned inför semesterperioden på kontinenten och förebereder sig för en lugnare period, har priserna varit förvånansvärt starka. Järnmalm och legeringar till stålindustrin har visat prisuppgångar på mellan 5-10 % i Asien. Låga lager i regionen och utbudsstörningar är huvudsakliga förklaringar. Läget är intressant då stålproducenterna varnar för lägre aktivitet de kommande kvartalen. Svårt läge - med prispress på vissa stålprodukter samtidigt som råvarorna går upp. När det gäller stålpriser får man nog hålla ett extra öga på LMEkontraktet för billets som steg kraftigt i veckan; upp 9 %. Sedan början av juni har priset stigit 25 %. Basmetallerna på LME fortsatte upp och steg 3-6 % i veckan. Störst aktivitet på desken har det varit på jordbruket. Priserna rusar vidare. Fokus ligger på den ryska skörden och ryktesspridning kring exporten. Vete är upp 11% sedan i måndags. Makrosiffrorna visar en bild av risk för avmattning andra halvåret i USA. Europa går starkare än väntat. Inköpssiffror från regionen kom starkare än väntat. Kommentarer från Kinas ledare deklarerade fortsatta stimulanser. Lite blandat således. Marknaderna är tunnare än vanligt under sommaren. Ett tecken på detta var prisrörelsen för guld, som hastigt föll 2 % (mycket för guld) när en teknisk stödnivå bröts, för att återhämta sig nästa lika snabbt igen. 2

3 Råvaruindex Handelsbankens råvaruindex fortsatte upp med 1.8%, men eftersom dollarn (indexet är noterat i dollar) föll med 2%, slutade Råvarucertifikat index veckan med en nedgång på 1%. Svenska aktier backade lika mycket. I diagrammet nederst till höger ser vi hur de olika råvarorna påverkat avkastningen för Handelsbanken Commodity Index den senaste veckan. Index 1v 1m 1år SHBWHEAT 8.6% 30% 30% SHBALU 7.4% 12% 8% SHBZINC 6.2% 14% 9% SHBNICKEL 3.9% 12% 16% SHBCOPPER 3.8% 14% 25% SHBLEANHOGS 3.1% 7% 42% SHBSOYBEANS 2.1% 10% 3% SHBCIER 1.8% 7% 13% SHB Balance % 0% SHBOIL 0.9% 9% -2% SHBGASOLINE 0.2% 8% 1% SHBLIVECATTLE -0.1% 4% 1% SHBGASOIL -0.4% 6% 0% SHBWOODPULP -0.5% -2% 26% SHBSILVER -0.5% 2% 28% SHBGOLD -0.6% -2% 23% SHBPOWER -3.1% -6% 16% SHB BOND INDEX -0.3% -1% 7% OMX INDEX -1.0% 7% 19% SHBALU SHBCOPPER SHBWHEAT SHBZINC SHBOIL SHBSOYBEANS SHBLEANHOGS SHBNICKEL SHBGASOLINE SHBLIVECATTLE SHBWOODPULP SHBSILVER SHBGOLD SHBGASOIL SHBPOWER -0.6% -0.4% -0.2% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 3

4 Råolja, Brent Oljepriset är marginellt högre än för en vecka sedan. Det har varit en liten prisökning trots att det den här veckan varit en större lagerökning än väntat i USA. Orsaken till lagerökningen är dock en ovanligt hög import till USA, som vi ser i diagrammet nederst till höger. Importnivån har inte varit så hög någon gång sedan 2006 och råoljelagren ökade med hela 7.3 m fat som är den klart högsta ökningen i år. Orsaken är att kontangot i terminsmarknaden har minskat, och det har därför blivit mindre intressant att lagra olja på VLCC:er med avsikt att sälja lasten på termin. Det tycks som om minst tre VLCC:er kommit i land i USA i juli. Fortfarande finns några få som återigen kan medföra stora lagerökningar på land också de närmaste veckorna. Därmed är det på inget sätt efterfrågan på oljeprodukter i USA som har försämrats de senaste veckorna. Bensinefterfrågan har under de senaste fyra veckorna varit 2.1% högre än för ett år sedan Amerikansk råoljeimport Flera negativa makroekonomiska statistiksiffror den här sommaren har dock ökat nervositeten i oljemarknaden. Nu har 7 stora oljebolag rapporterat sina halvårsrapporter och de allra flesta rapporterna låg gott och väl över förväntningarna. Dock är kursutvecklingen på aktierna ganska dålig, och återspeglar att det är svårt att finna och ersätta existerande produktion med ny utan att ta större politisk risk, sämre kontrakt eller okonventionell olja vilket är dyrare att utvinna. Vi förväntar oss att oljepriset stiger på sikt pga reducerad tillgänglighet på olja men nu är det i huvudsak fokuset på styrkan i den ekonomiska uppgången som dominerar. 4 Import (1000 bbl) Vecka

5 Råolja, fortsättning Till höger ser ett diagram på årsvis förändring i produktefterfrågan, som alltså ligger kvar på en ökning jämfört med förra året. I det nedre diagrammet ser vi oljepriset (röd) och den spekulativa positionen (blå). Den spekulativa positionen är beräknad enbart för futures och består av noncommercial och nonreportable (som vi antar är spekulanter eftersom de är så små positioner att de annars inte kommer med i rapporteringen). En del inkluderar optionspositioner i motsvarande diagram, men vi gör alltså inte det. 15 % 10 % 5% 0% -5% -10% -15% -20% US total product demand, average annual % change A nn.chg vs 2007 A nn.chg vs 2009 A nn.chg vs

6 Kommande veckas energinyheter (klockslag är svensk tid) Date Time Event Prior 08/03/ :30 API U.S. Crude Oil Inventories 30-jul 3084K 08/03/ :30 API U.S. Gasoline Inventories 30-jul 877K 08/03/ :30 API U.S. Distillate Inventory 30-jul 407K 08/03/ :30 API Cushing Crude OK Inventory 30-jul 465K 08/04/ :30 DOE U.S. Crude Oil Inventories 30-jul 7308K 08/04/ :30 DOE U.S. Gasoline Inventories 30-jul 91K 08/04/ :30 DOE U.S. Distillate Inventory 30-jul 938K 08/04/ :30 DOE U.S. Refinery Utilization 30-jul -0.90% 08/04/ :30 DOE Cushing OK Crude Inventory 30-jul 66K 08/04/ :30 DOE Crude Oil Implied Demand 30-jul /04/ :30 DOE Gasoline Implied Demand 30-jul /04/ :30 DOE Distillate Implied Demand 30-jul /05/ :30 EIA Natural Gas Storage Change 30-jul 28 08/06/ :00 Baker Hughes U.S. Rig Count 06-aug

7 Bensin Överst till höger ser vi implicit bensinefterfrågan i USA. Veckans siffor indikerar en stark efterfrågan, den starkaste på fyra år för samma vecka och trenden hittills i år kommer om den håller i sig att ge den starkaste efterfrågan på fyra år under andra halvåret. Vi har de senaste veckorna nämnt den tekniska formation i dagsdiagrammet för bensinpriset, som gav en köpsignal för ett par veckor sedan. Tusen fat Implicit bensinefterfrågan (1000x fat)

8 XB1 (bensin) och brent (CO1) och kvoten xb1/co1. Bensin är inte på en toppnotering, men inte heller billigt i förhållande till råolja i ett femårsperspektiv. 8

9 Guld Guldpriset backade i såväl dollartermer som i kronor. I dollartermer var det dock en blygsam nedgång på bara en procent. Priset är nere på nivåer där det bör finnas stöd, men å andra sidan är den uppåtgående trendlinjen från februari bruten. SPDR Gold Trust och EFT Securities rapporterar om de största utflödena i sina guldfonder sedan i mars. Detta sker samtidigt som aktiebörserna har haft bra avkastning. Riskaptiten tycks vara på tillväxt. Den långsiktiga uppåtgående trenden för guld är dock fortfarande intakt. 9

10 SPDR Gold Trust I diagrammet nedan ser vi ett minskat antal utestående fondandelar (röd linje) den senaste tiden Kurs Antal andelar (milj)

11 Silver Silverpriset föll i svenska kronor räknat, men slutade veckan med en rekyl uppåt. Silver är något mer attraktivt än guld om vi ser till det senaste året, men inte lika attraktivt som i slutet av

12 Koppar Handeln har varit relativt avvaktande under veckan, men priset prövar hela tiden högre nivåer. LME-lagret fortsätter att sjunka och är nu 25 % lägre jämfört med början av året. Starkt veckoavslut, bl.a. med stöd av inköpsindex från Chicago som kom in starkare än väntat. Fokus ligger nu på den landsomfattande ISM-siffran på måndag. Indikatorer pekar på att den ska bli lägre, men vi får se. Det är ett svårt läge nu. Analysen står och väger. Vi är nu i det traditionellt svagaste kvartalet och priserna brukar komma under press i augusti och september. Risken finns dock att många köpare avvaktade under våren då utsikterna såg svagare ut, och att köpbehovet är större än väntat. Rekommendationen står kvar. Slutsats: Vi behåller köprekommendation på koppar ur ett fundamentalt perspektiv. 12

13 Aluminium Aluminium kom loss ordentligt i veckan. Upp 6,5 %. Timingen är lite förvånande med tanke på semesterperioden, men vi har väntat på reaktionen uppåt. Det gick fort i fredags och vi såg 3 månaderspriset uppe i $2170 som högst. Det finns ytterligare minst 100 dollar till på uppsidan innan vi förväntar oss motstånd. Notera triangelformationen, utbrott uppåt! Slutsats: Aluminium är fortsatt köpvärd. Efter en så snabb uppgång finns risk för rekyl. Q3 är säsongsmässigt svagare men bör utnyttjas för köp inför en stark utveckling senare under året. 13

14 Zink Zinken har en svagare fundamenta. Det kan dröja flera månader innan marknaden kommer i bättre balans. Priset följde dock med övriga basmetaller uppåt i veckan. På sikt finns stor potential med tanke på produktionskostnaden i förhållande till pris. För den som har säljintresse kan det vara intressant att utnyttja prisuppgången. Om den säsongsmässiga effekten för basmetaller blir synlig under Q3 bör zinken gå svagare än övriga. Slutsats: Neutral till negativ på kort sikt men mycket bra köpnivå på lång sikt. 14

15 Nickel Vi rekommenderade kortsiktigt sälj i förra veckobrevet baserat på det tekniska motståndet kring $ , och det faktum att stålindustrin har dragit ned produktionstakten med påföljande minskad efterfrågan på nickel som följd. Nickel visade i veckan klar tveksamhet kring motståndet när övriga basmetaller stärktes. I den tunna eftermiddagshandeln fredags kunde man inte hålla emot och motstånden bröts. Genombrottet av öppnar upp för fortsatt rally i början av nästa vecka. Analytikerna debatterar nu om nettobalansen i marknaden när produktionen kommit igång i Sudbury, Kanada. Utbudsökningen kommer enligt våra källor att komma till marknaden först i slutet av året, vilket givet att den rostfria produktionen kommer igång, kan leda till fortsatt underskott. Marknaden hade ett underskott på ca 50 tton nickel under H1, vilket också överensstämmer väl med LME-lagerminskningen under perioden. Nickellagren steg mot slutet av veckan Slutsats: Svårt läge. Den fundamentala balansen talar för fortsatt styrka. Kortsiktigt kvarstår risken för en rekyl under Q3. Tekniskt ser det starkt ut igen. Nästa vinsthemtagningsnivå ligger kring $22000, ca 5 % ovanför dagens nivå. 15

16 Elektricitet 4:e kvartalskontraktet på Nordpool Terminspriset för det fjärde kvartalet backade med 3% i veckan. 45 euro tycks vara ett stöd för marknaden. Vi noterar dock att priset gått under trendlinjen från december, vilket inte är positivt. Nederst till höger ser vi priser på fjärdekvartalselektricitet för Tyskland och Nordpool och kvoten mellan dem. Tyska priser ligger högre än Nordpools. Priset har fortsatt ner i Tyskland också. 16

17 Dark spread skillnaden mellan kol och elektricitet Nedanför ser vi nordpool priset, fjärde kvartals-terminen i euro / MWh och API2-enmånads terminspris NWE på kol, i dollar. Skillnaden mellan elpris och kolpris kallas för Dark spread och handlas av energibolag och andra intresserade. Kolpriset har hållit sig stabilt och backat lite under sommaren. 17

18 Utsläppsrätter CO 2 Tekniskt ser priset på koldioxid ut att kunna gå ner till euro per ton, från 14 där det ligger nu. 18

19 Vete Novemberterminen på Matif steg med 9% i veckan och decemberkontraktet på CBOT steg med 11% (dollarn försvagades med 2% mot euron). Juli går till historien som den månad när vetepriserna har stigit mest. Jag har tillgång till data från 1959 och den månad som kommer i närheten av julis prisuppgång på 44% var augusti 1973, när vetepriset i Chicago steg med 36%. Det har funnits en oro för att Ryssland och Ukraina ska införa exporttullar igen, men i veckan köpte Egypten ryskt vete 20 dollar per ton billigare än från någon annanstans i världen. Rain makes grain, säger man ju i det stora landet. Fd Sovjet och EU har som bekant inte haft så mycket regn när kornen ska fyllas. Intressant nog har Kina och Kanada haft det motsatta. Överdådig nederbörd har minskat skördarna. Detta är typiskt för ett La Niña-år, som vi har i år. Det ska vara torrt i Europa och blött i sydöstra Asien. El Niño medför det motsatta. IGC släppte sin rapport i torsdags. Som väntat innehöll den en blygsammare nedskrivning av skördeprognosen än USDA kom med. IGC minskade skördeprognosen för 2010/11 med ynka 13 mt till 651 mt. En längre historisk utblick I fredags rapporterade det stora handelshuset Toepfer om en minskad tysk veteskörd med 1-2 mt, till mt. Jag vet inte vad andra tycker, men för mig är det nästan ingen nedjustering alls! Skörden förra året i EU:s näst största producentland låg på 25 mt. 19

20 Vete-terminerna i euro per ton Matif (grön) och Chicago (vit) : Anomalin i Matif-marknaden har blivit än värre. Matif Nov 2011 ligger på under euro och december 2011 på Chicago ligger på 205. Det betyder att skillnaden är 27 euro per ton. Se nästa sida för en analys av om detta är mycket eller litet i ett historiskt perspektiv. Utgående lager Till höger ser vi utgående lager i förhållande till konsumtion (i antal dagar). Källan är USDA och den sista noteringen, den som visar en liten nedgång är USDA:s estimat på hur stort utgående lager kommer att vara i termer av dagars konsumtion för 2010/11. Vi ser att lagernivån INTE är på en paniklåg nivå när den ligger på drygt 100 dagar. Situationen är mycket annorlunda jämfört med 1973 och 2006, då lagren var riktigt låga. Förklaringen till prisuppgången under sommaren är annorlunda och mindre fundamentalt motiverad. 20

21 Hur stor har skillnaden varit för spotkontrakten historiskt? Nedan ser vi ett diagram över skillnaden mellan vetepriset på CBOT och på Matif. Båda priserna är uttryckta i euro per ton. Maximum är 25, dvs som mest har Chicago varit 25 euro dyrare än Matif. Detta varade i två veckor vid årsskiftet 2008/09. Det är alltså en mycket onormal prissättning som föreligger för november 2011, där skillnaden som nämnt är 27 euro per ton Chicago minus Matif

22 Uppföljning av handelsstrategin Sedan förra veckan har vi tagit position enligt vad vi observerade i terminskurvorna, dvs vi köper backwardation på Matif och säljer contango på Chicago. I nedanstående tabell ser vi hur det gått. Som synes, en betydande förlust på minus 4.91% sedan förra veckan. Såld dec, köpt maj % vinst nov-11 maj-11 Köpt nov, såld maj % vinst Nettovinst dec-11 maj % % -2.08% % % -0.74% % % -3.32% % % -0.32% % % -4.91% Eftersom det gynnsamma läget fortfarande finns kvar, och är 4.91% ännu mer attraktivt, kan man fortfarande komma in i positionen. Så här är det med spread-positioner när man förlorar pengar, så har det samtidigt blivit ännu mer attraktivt att ha positionen. 22

23 Spekulativa positionen Spekulanterna fortsatte att köpa tillbaka terminskontrakt, i veckan med 5000 kontrakt. Nu är den spekulativa ovanligt litet såld. 23

24 Point & Figure på Handelsbankens Veteterminsindex Point & Figure-chartet på SHBWHEAT index, som följer avkastningen på att äga det kortaste terminskontraktet (utom augusti). Det gav en stark köpsignal i början på juli och har sedan fortsatt upp. Det är hög tid för en rekyl!! Prisuppgången har nått sitt mål, vi har nu en liten overshooting. 24

25 Vete: slutsats Rekommendation: Marknadens prisuppgång, på en oro, dock ej fullt ut besannad, ter sig för en del som absurd. Bakom ligger en täckning av korta positioner i branschen och bland spekulanter, snarare än en reell oro för att maten inte ska räcka till. Vi tror att verkligheten kommer att komma ikapp vetemarknaden och rekommenderar sälj. 25

26 Priser i fredags på råvarucertifikat på Stockholmsbörsen Ticker Senast Volym Omsättning Köpkurs Säljkurs Högst Lägst 1 v % 1m % BEAR ALU H % -18% BEAR BENSIN H % -17% BEAR EL H % 9% BEAR GULD H % 0% BEAR GULD X3 H % 2% BEAR KOPPAR H % -26% BEAR NICKEL H % -25% BEAR OLJA H % -16% BEAR OLJA X3 H % -24% BEAR SILVER H % -8% BEAR UTSLAPP H % 13% BEAR VETE H % -43% BEAR ZINK H % -26% BULL ALU H % 9% BULL BENSIN H % 7% BULL EL H % -13% BULL GULD H % -11% BULL GULD X3 H % -13% BULL KOPPAR H % 21% BULL NICKEL H % 16% BULL OLJA H % 7% BULL OLJA X3 H % 13% BULL SILVER H % -4% BULL UTSLAPP H % -17% BULL VETE H % 62% BULL ZINK H % 19% GULD H % -8% KOPPAR H % 7% OLJA H % 1% SILVER H % -4% VETE H % 27% SHB Råvaruindexcertifikat % 1% 26

27 Priser i fredags på Helsingforsbörsen Ticker Senast Volym Omsättning Köpkurs Säljkurs Högst Lägst 1 v % BEAR KULTA X2 SHB % BEAR ÖLJY X2 SHB % BEAR SÄHKÖ X2 SHB % BULL KULTA X2 SHB % BULL ÖLJY X2 SHB % BULL SÄHKÖ X2 SHB % 27

28 Råvarupristrend Råvara Ticker Valuta % 5d % 3m % 6m % 1år Olja - brent CO1 USD 1% -11% 9% 9% Guld XAU USD -1% 0% 9% 24% Silver XAG USD 0% -3% 12% 30% Kvarnvete CA1 EUR 9% 41% 48% 46% Koppar LMCADS03 USD 4% -2% 8% 28% Primäraluminium LMAHDS04 USD 7% -4% 5% 15% Nickel LMNIDS05 USD 4% -20% 14% 18% Zink LMZSDS06 USD 6% -11% -4% 16% 28 Bly LMPBDS07 USD 5% -7% 3% 11% Pappersmassa WPA1 USD -3% -1% 13% 41% Sojabönor S 1 USD 3% 6% 15% -7% Sojamjöl SM1 USD 4% 7% 14% -14% Sojaolja BO1 USD 2% 3% 10% 14% Majs C 1 USD 6% 7% 10% 16% Rapsfrö IJ1 EUR -1% 6% 13% 41% Mjölk DA1 USD 9% 16% 3% 35% Live Cattle LC1 USD -1% -7% 8% 9% Lean Hogs LH1 USD 3% -4% 29% 53% Arabica kaffe KC1 USD 6% 30% 34% 38% Kakao CC1 USD 4% -4% -3% 7% Urea BIFUPBYU USD -1% 0% 9% 24% EL 4:e kvartalet NELV0Q EUR -3% -11% -4% 16% USDSEK USDSEK SEK -2% -1% -2% 0% EURSEK EURSEK SEK 0% -2% -8% -9% OMXS30 OMX SEK -1% -1% 10% 19% SHB Råvaruindex SHBCIER USD 2% -7% 5% 13%

29 Disclaimer 29 Research Disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ) is responsible for the preparation of research reports. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information which SHB considers to be reliable. SHB does not represent that such information is true, accurate or complete and it should not be relied upon as such. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. No independent verification exercise has been undertaken in respect of this information. Any opinions expressed are the opinions of employees of SHB and its affiliates and reflect their judgment at this date and are subject to change. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or investment advice. Reliance should not be placed on reviews or opinions expressed when taking investment or strategic decisions. SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees own or have positions in securities mentioned in research reports. SHB and/or its affiliates provide investment banking and non-investment banking financial services, including corporate banking services; and, securities advice to issuers of securities mentioned in research reports. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen), and regulated by the Financial Services Authority for the conduct of UK business. In the United Kingdom, the research reports are directed only at intermediate customers and market counterparties (as defined in the rules of the FSA) and the investments or services to which they relate are available only to such persons. The research reports must not be relied upon or acted on by private customers. UK customers should note that SHB does not participate in the UK Financial Services Compensation Scheme and UK customers will not be protected by that scheme. This does not exclude or restrict any duty or liability that SHB has to its customers under the regulatory system in the United Kingdom. SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. The views contained in SHB research reports accurately reflect the personal views of the respective analysts, and no part of analysts compensation is directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. For specific analyst certification, please contact Robert Gärtner In the United Kingdom SHB is regulated by the FSA but recipients should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme not the rules of the FSA made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 for the protection of private customers apply to this research report. When Distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: Research reports are prepared by SHB for information purposes only. SHB and its employees are not subject to the NASD s research analyst conflict rules. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person. Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any fixed-income product discussed within the research reports should call or write SHB. Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a NASD Member, telephone number ( ). Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, In Finland by the Financial Supervision of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. SHB has recently had, currently has, or will be seeking corporate finance assignments with the subject company. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted guidelines to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify, eliminate, avoid, deal with, or make public actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( Chinese walls ) in communication between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The guidelines also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines and guidelines on conflicts of interests relating to analysts, please see the Bank s website the bank/ir/corporate social responsibility/ethical guidelines or Guidelines for research.