Ett råare veckobrev Råvaror 2009-12-29 Råa tillgångar vinnare under 2000-talet Dow Jones UBS Commodity Index Råvaror har gett mycket bra avkastning de senaste tio åren, mer än 60% för ett globalt råvaruindex. Aktier har fallit i värde med 22% (OMXS30). 00-talet, åtminstone sedan mitten av decenniet, har varit råvarornas. Motorn bakom industrialiseringen av stora länder fortsätter in i nästa årtionde. En efterfrågedriven råvarumarknad tror vi därför kommer att fortsätta in i kommande decennium. Brent råolja Vinnare och förlorare på 2000-talet När man placerar pengar i råvaror gör man det som bekant i terminer och inte i själva varorna. Terminer kan vara dyra och de kan vara billiga. Det påverkar avkastningen. När man köper terminer får man också ränta på pengarna. Den måste man lägga till. Sedan millennieskiftet har avkastningen för några viktiga råvaror varit som följer: USDSEK OMXS30 Råvara Sedan 1999 Naturgas -94% Kaffe -76% Bomull -72% Gris -70% Majs -57% Vete -45% Nötboskap -10% Kansasvete -3% Aluminium 9% Biobränslen 33% Zink 52% Råvaruindex 62% Råolja 133% Socker 144% Eldningsolja 184% Sojabönor 202% Kakao 208% Silver 219% Nickel 256% Brent olja 270% Gasolja 277% Guld 286% Bensin 338% Koppar 463% Bly 468% Svenskt aktieindex (OMX) -22% For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.
Bly och koppar, solida vinnare, det är bara några dagars marknadsrörelser som skiljer vinnaren från andra placeringen Pga terminspåslaget (contango) hamnar amerikansk naturgas i botten. Det visar att när det gäller råvaror som investering räcker det inte att gissa rätt på spotprisförändringen, man måste också välja råvaror med lågt terminspåslag, dvs sådana där terminer inte kostar (för) mycket mer än spotpriset. Men vem vill nu investera i naturgas? Trean är bensin. Det är en råvara som de flesta av oss är köpare av och har som kostnad. Varför inte prissäkra vår konsumtion varför inte se det som investering? Bensin i det här fallet avser råvaran, utan skatter, men skatterna är proportionerliga mot priset. Så en investering i bensin är en hedge mot din kostnad. Krönika över råvarornas decennium Ett decennium börjar gå mot sitt slut. 00-talet har varit råvarornas decennium. När vi jämför olika tillgångsslags avkastning är det är det råvarorna som vinner. Vi tänkte ägna denna krönika till att se tillbaka vilka huvudorsaker som orsakat den makalösa prisuppgång som vi har sett framför allt på metaller och energi. Under det föregående decenniet var råvaror en tillgångsklass med mörka framtidsutsikter. Ett par stora händelser skadade prisbilden för många råvaror. Sovjetunionens upplösning innebar att råvaror och skrot flödade ut till väst. Marknaderna var inte beredda att ta emot detta material, trots en USA-ledd konjunkturtopp under 1994-95. Efter denna utbudschock kom nästa chock kring 1997 - Asienkrisen. Redan då hade Kina börjat växa men de s.k. tigerekonomierna fick statsfinansiella problem, samtidigt som Japan hade haft problem hela 90-talet. Således två stora händelser som påverkade världsekonomin och hade särskilt stor effekt på utbud och efterfrågan av just råvaror. Sedan kom IT-boomen som gav stöd även till de råvaruintensiva sektorerna, men råvaror var verkligen passé, som kärnan av den gamla ekonomin. Kapitalet flödade in i den nya ekonomin. Sedan sprack drömmarna år 2000. Recessionen drog med sig även råvarorna till bottennivåer. I början av det här decenniet såg vi de lägsta priserna på sedan mitten av 80-talet. Kina Kina, som hade fört en relativt undanskymd roll i världsekonomin, började i större utsträckning visa framfötterna på råvarumarknaden redan 2001-2002. Koppar som traditionellt har varit en viktig metall för Kina och dess uppbyggnad visade tidigt tecken på att börja röra sig uppåt. Nedan ser vi BNP per capita i dollar (inflationsjusterat). Sveriges BNP per person ökade under samma period från 26,500 till 32,200 dollar. Skillnaden är att Kina är så stort. För Sveriges del innebär det en ökning för landet med ca 51 mdr dollar. För Kina innebär det 1621 mdr dollar, 31 gånger mer. 29 December 2009 2
, World Bank Det är viktigt att ha 90-talet i åtanke när man ska summera 00-talet. Den svaga prisbilden, då orsakad av en utbuds- och en efterfrågechock, hade gjort att nyinvesteringar i ny produktionskapacitet nästan helt uteblivit. Gruvbolagen hade dessutom dragit i handbromsen för flertalet av sina expansionsprojekt. När sedan Kina och övriga tillväxtmarknader började köpa för fullt räckte helt enkelt inte utbudet till. Detta ledde till en konsolideringsboom inom gruvindustrin för att till viss del kompensera för den låga investeringstakten. Konsolideringen har också möjliggjort en optimering av råvaruportföljen hos gruvbolagen. De stora köparna har å sin sida försökt minska sitt beroende genom vertikal integrering och därigenom minska leveransriskerna. Gemensamt för hela kedjan är att bolagen under detta decennium nu på ett mycket mer sofistikerat sätt styr sin produktion efter efterfrågan och reagerar snabbare på marknadsförändringar. Råvaror som investering Investerarkollektivet började samtidigt söka alternativa placeringar och riskspridningsargumentet började vinna allt större gehör. Råvaruinvesteringarna tog rejäl fart och fördubblades under perioden 2005-2006. Nedan ser vi vår uppskattning, baserad på flera olika källor, av totalt kapital investerat i råvarumarknaden (ej hedgefonder): 250 USD bn 200 150 100 50 0 Källa: Handelsbanken 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 29 December 2009 3
År 2009 ser ut att kunna bli det år som får det största inflödet av kapital till råvarumarknaden hittills, ca 55 mdr dollar. Vi som suttit i råvarumarknaden under båda decennierna har väntat på att utbudet ska komma ikapp efterfrågeboomen. Redan 2003-2004 prognostiserades att marknaderna skulle komma i balans och att lagren skulle byggas upp igen, någon gång 2007-2008. Men så har inte blivit fallet. Utbudsökningen har varit en besvikelse år efter år. Den gamla regeln att det tar 10 år från beslut till verkställande innan en ny gruva börjar producera gäller fortfarande. Så det är kanske först 2013-2015 som en större utbudsökning når marknaderna. Förra höstens finanskris och årets lågkonjunktur har dessutom försenat många nya projekt som fått finansieringsproblem. Finanskrisen Finanskrisen är detta årtiondes stora negativa chock och råvarorna fick sig en rejäl släng av sleven. Verkstadsindustrin över hela världen drog i handbromsen och efterfrågan på de viktigaste råvarorna halverades under sista kvartalet förra året. Trots att Kina håller emot med hjälp av stimulansåtgärder har råvarumarknaden globalt haft en minskad efterfrågan på ca 10% sett över hela året. Priserna överreagerade nedåt och vi har fått en anpassning som innebär prisuppgångar i år på 50-100%. Otroliga prisrörelser, men priserna föll också mer än vad som kanske var försvarbart i ren panik. Med tanke på att utbudet inte har ökat och att efterfrågan nu ökar igen finns det fortfarande risk/möjligheter till prisuppgångar nästa år - och nästa decennium. Många råvaror har långt kvar till toppnivåerna före finanskrisen. Marknaderna kanske hade överreagerat på uppsidan då, men med nuvarande fundamentala balanser och lagernivåer så talar mycket för att vi kommer att få se de nivåerna igen, inom en inte alltför avlägsen framtid. Asien och tillväxtmarknaderna är motorn och efterfrågan kommer sannolikt att öka mer än BNP de kommande åren. Så småningom kommer utbudet att öka igen, men innan nästa cykliska nedgång kan det dröja flera år. Råvaruboomen fortsätter Utöver stimulansåtgärderna ser vi en stadig utveckling inom tillväxtländerna samtidigt som kreditläget på världsmarknaden förbättrats avsevärt. Kina har det senaste året tagit tillfället i akt att öka importen och stänga en stor del av sin inhemska högkostnadsproduktion när priserna varit låga. Peking har på så sätt löst vissa flaskhalsar i den inhemska industrin samtidigt som man kunnat accelerera infrastrukturella investeringar och ändå hålla tillbaka inflationen. Vanligtvis brukar inflation och inbromsning följa en sådan utveckling vi haft med ca 6 månader men inflationen är fortfarande låg i Kina och tillväxten visar inga tecken på avmattning. Resten av världen har under det senaste året därför exporterat sin deflation till Kina i form av billiga råvaror. Vi ser att trenden att komma över strategiska fyndigheter och bygga lager vid låga prisnivåer fortsätter. Detta upprätthåller det starka råvarusentimentet även under nästa år och en bra bit in i nästa decennium. Den drivande kraften är industrialiseringen av BRIC-länderna. När BNP per capita passerar 5000 dollar i ett land, ökar efterfrågan på saker råvaror. Det är en uppbyggnad av infrastruktur i samhället och i hemmen och i industrin som pågår till dess BNP når ca 15000 dollar per capita. 29 December 2009 4
70-tals-boomen för råvaror förklaras av att Östblocket och de Asiatiska tigerekonomierna gick över 5000 dollar per capita i BNP. De var ca 400 miljoner människor. 00-talets boom förklaras av att Kina vid mitten av 00-talet gått över samma magiska gräns. Det är också precis i mitten av 00-talet som vi såg efterfrågan på råvaror driva upp priserna till rekordnivåer. Vi ser det i nedanstående illustration, siffrorna avser landets befolkning: Tidigt Tidigt Tidigt Sent 70- Tidigt Sent 90- Tidigt Mid 00- Tidigt Mid 50-tal 60-tal 70-tal tal 90-tal tal 00-tal tal 10-tal 2010-tal Västeuropa 310 Japan 100 Östblocket 350 Asiatiska tigrarna 60 Thailand Malaysia 85 Östeuropa 120 Fd Sovjet 290 Iran 70 Kina 1300 Indonesien 230 Indien 1250 Källa: Handelsbanken Den här processen är på inga sätt över. Efter råvaruboom kommer bust, men det dröjer. En ekonomisk-historisk tolkning av skeendet säger att den efterfrågedrivna boomen pågår långt in i kommande decennium. Nu finns Kina med i efterfrågebilden, men Indonesiens 230 miljoner människor och Indiens 1250 miljoner människor står på tur att ge en boost åt efterfrågan på råvaror. Den här boomen vi sett är alltså på inga vägar över. Tillväxtländerna med Kina i spetsen har kommit över en rad tillgångar och användandet av valutareserver för att minska sitt beroende av råvaror kommer att accelerera. Den globala efterfrågan på bl a fossila bränslen kommer att öka kraftigt under en lång tid framöver och tillgångarna är begränsade på kort sikt. Även där tillgångar finns är utvinning av nya kol- och oljefyndigheter förknippade med höga infrastrukturella investeringar och inte sällan också med hög politiskt risk. Bolagen tvingas prospektera på allt mer ogästvänliga platser och där det går att utvinna behövs ofta nya vägar, järnvägar, terminaler och annan infrastruktur vilket gör att produktionskostnader mer än väl försvarar nuvarande prisbild. På kort sikt bedömer vi att känsligheten för produktionsstörningar på en rad områden är så stor att marknaden inom kort når upp till 2008-års rekordnivåer på priserna. Olja och Kol är två bra exempel. Kol är den kinesiska ekonomins viktigaste energikälla och samtidigt dess största miljöfara. Efter att oljepriserna trefaldigats sedan USA:s invasion av Irak år 2003, har Kinas beroende av kol ökat. Med en reserv som beräknas till 5,500 miljarder ton är Kina också världens största kolproducent. Inhemsk kolproduktion har skjutit i höjden från mindre än en miljard ton år 2000 till två miljarder idag. Kolboomen har tyvärr också gett upphov till att oräkneliga små oseriösa kolgruvor direkt bidragit till höga dödstal i sektorn. Kraven på Peking att bättre styra verksamheten ur miljö- och säkerhetssynpunkt kommer otvivelaktigt att leda till lägre produktivitet, större beroende av import och direkt avspeglas i priset på världsmarknaden för flera råvaror. Värt att nämna är även Indien som med en växande medelklass och infrastruktur i stort behov av investeringar tar ett kliv in på marknaden och tillsammans med Kina kommer att vara helt avgörande för prissättningen framöver. Oljan är ett annat bra exempel. Kinas oljeimport har stigit med mellan 29 December 2009 5
10-15% årligen de senaste åren och även om den amerikanska marknaden fortfarande står för lite drygt en fjärdedel av global efterfrågan blir tillväxtländernas konsumtion allt viktigare för balansen. Flera faktorer pekar på att vi kommer dras med ett underskott och därmed få se betydligt högre priser. Mexico:s produktion exempelvis är vikande samtidigt som den inhemska förbrukningen ökar vilket skapar problem för USA som är starkt beroende av Mexico:s export. I Nigeria hotar inbördeskrig och med rådande underskott är det inte omöjligt att marknaden överreagerar redan nästa år. Trots oljeboomen det här decenniet har vi de facto inte fått en enda ny stor fyndighet och befintlig infrastruktur är åldrande och i behov av ersättning. Jordbruksprodukter Jordbruksprodukterna är den grupp av råvaror som får betecknas som billiga så här i slutet av decenniet. Goda skördar de två senaste åren har bidragit till ökade lager och pressade priser, men priset i reala termer är betydligt lägre än på exempelvis 70-talet. Priset på vete ligger efter de senaste två årens prisnedgång under produktionskostnaden för ca 40% av USA:s bönder. Än så länge har vi inte sett produktionen anpassa sig nedåt, situationen har inte varat tillräckligt länge. Kanske kommer produktionsminskningen, eller så leder konjunkturuppgång och befolkningstillväxt till högre efterfrågan. I vilket fall, väntar högre priser förr eller senare. En kraftig global befolkningstillväxt kommer att leda till brist varför vi är positiva till prisuppgång. Kina:s 1.3 miljarder invånare har dessutom sett sitt jordbruk minska pga av urbanisering och utarmning av den jord som brukas. Det finns vidare en växande spänning bland landsbygdsintressen, städer och fabriker om vem som ska få vatten. Vatten kommer att bli ett stort problem inte bara i Kina utan också i resten av världen under nästa årtionde. Utöver det fundamentala ser vi dessutom ett väldigt starkt intresse från placerare att gå in i råvaror, samtidigt som flertalet väljer att minska sitt dollarinnehav. Sammanfattningsvis bör en ökad efterfrågan, känslighet för produktionsstörningar i kombination med växande riskaptit för råvaror göra att rekylerna nedåt blir alltmer begränsade och snarare får ses som köptillfällen.. Brent råolja Råolja har sitt värde beroende på värdet av de produkter man framställer av oljan. De flesta av produkterna har sitt värde för den energi de innehåller. Råolja är en helt central källa till energi i världen och en värdemätare av energi. Råolja i sig är inte livsviktig, det är energin som är det. Produkter som t ex bensin tillverkas sedan länge av metangas genom en process som kallas för alkylering (=alkylatbensin). Man kan också köra bilar på gas direkt, som bekant. Det som produceras idag är lätt råolja (dvs den innehåller en stor andel mindre kolväten). Man har inte gett sig på tung olja, t ex sådan som måste värmas upp innan man kan pumpa upp den. Man använder än så länge väldigt lite gas, åtminstone i förhållande till hur mycket som finns. Det väsentliga när det gäller petroleum är kolvätemolekyler. Dessa går genom organisk kemi att bryta isär eller sätta ihop. 29 December 2009 6
Vad folk normalt inte tänker på är att den genomsnittliga oljekällan är en oansenlig historia. Mediankällan i USA pumpar upp 3 fat om dagen. Det gör att beslutet att pumpa eller inte beror på priset på oljan i förhållande till kostnaden för att pumpa upp den. Stiger priset finns väldigt många oljekällor som blir lönsamma att pumpa från. Dumsnacket om peak oil är rent nonsens. Produktion är bara en funktion av pris och kostnad att utvinna, och den beror på teknisk utveckling. Och det är inte ens relevant, för det går lika bra att använda gas, och den räcker i hundratals år. Nedan ser vi ett diagram över råoljeproduktionen i världen., British Petroleum 1970-talet medförde en stor ökning av produktionen av råolja och priset steg för att ransonera efterfrågan. Produktionen hängde inte med den stora efterfrågan. Det födde tankar om att oljan skulle ta slut. Det kom böcker som t ex Limits to Growth av (den självutnämnda) Club of Rome. Den sade att om 30 år skulle alla råvaror vara slut och alla skulle vara självförsörjande bönder igen, dvs ungefär nu. Vi ser samma fenomen under det senaste decenniet. Peak oil-gänget talar om Twilight in the Desert. Vi tycker det handlar mer om Twilight of the Mind. Det är ingen fara. Redan bronsåldersmänniskorna bytte ut dyr brons mot ett billigare material, järn, när de väl kommit på järnet. Det förhindrar i och för sig inte att koppar och tenn fortsatt att vara bra investeringar. Utveckling hotas inte av prisutveckling. Historien visar att innovationer är det som driver utvecklingen, inte ett hål i backen. Om vi nu tittar på Kinas konsumtionstillväxt så ser den ut så här:, British Petroleum 29 December 2009 7
Kinas konsumtion av råolja har alltså nästan fördubblats från 4.5 miljoner fat om dagen till 8 miljoner fat om dagen. Kinas konsumtion är ändå bara 2 fat per person och år. Sydkorea kan vi jämföra med. De förbrukar 17 fat per person och år. Sydkorea är ett land som är färdig med den industrialisering som Kina påbörjat. Det tog Sydkorea 20 år. Om vi tänker att det tar 20 år för Kina att nå 17 fat per person och år, så innebär det en total efterfrågeökning på 53 miljoner fat, dvs ca 2 miljoner fat om året. I diagrammet nedan ser vi konsumtion per år i antal fat på Y-axeln och BNP per capita i år 2000:s fasta priser i dollar. Röda punkter är Kina och blåa är Sydkorea, som vi tycker att det är lämpligt att jämföra med. Oljekonsumtion per capita / år 20 15 10 5 0 0 5000 10000 15000 20000 BNP per capita (USD) Källor: Handelsbanken, US Census Bureau, British Petroleum, World Bank. Det man ser av industrialiseringsprocesser för nästan alla länder är att i intervallet mellan 5000 dollar och 10000 dollar, det är där det industrialiserande landet ökar sin användning av råvaror. För att bygga moderna hus, broar, fabriker, kontor, vägar och för transporter och uppvärmning och belysning. Kina är inte där än, utan den stora boomen väntas först om några år. Ökningen i total produktion per år har under decenniet legat på 0.9 miljoner fat per dag. Här ser vi alltså att Kinas, Indiens, Indonesiens industrialisering och behov av energi för transporter, under kommande decennium blir en utmaning för oljeindustrin. I en marknadsekonomi kommer ransoneringen att skötas av ett högre pris, till dess produktionen har kommit i kapp. Efterfrågan förväntas öka med ca 1.4mb under 2010 till 86.3mbpd och eftersom inte produktionen kommer att öka nämnvärt innebär det ett balansunderskott med ungefär lika mycket. Även om lagren får betecknas som höga har OPEC idag en reservkapacitet på strax över 5.5mbpd varför detta även nästa år kommer att vara tungan på vågen. OPEC har under året realiserat närmare tre fjärdedelar av sina tidigare satta mål om produktionsneddragningar och verkar klart nöjda med dagens nivåer. Lägg därtill att Saudi-Arabien står för två tredjedelar av ovanstående reserv. Vi förväntar oss inte några större överraskningar vad gäller denna kapacitet men det kommer med all säkerhet leda till en hel del debatt och tidvis vara prisdrivande. 29 December 2009 8
Nedan ser vi kursdiagrammet för frontmånadskontraktet på Brent. Vi ser att det egentligen är först under andra halvan av decenniet, som priserna stigit. Vi ser också att 80 dollar är en ur teknisk synvinkel viktig nivå. Man skulle kunna säga att bryts den på uppsidan, så är det föregående topp på 143 dollar som marknaden vill testa. Intressant nog befinner sig priset strax under 80 dollar och ett brott kan faktiskt inträffa inom några få dagar om det vill sig så. Sett ur ett längre perspektiv, så här från nära nog botten av en global konjunktur, tycks det näst intill säkert att 80 dollar bryts. Olja är en billig råvara om man betänker att du kan färdas 10 mil för några tior (exklusive skatter) på mindre än en timme. Men man ska inte tro att priset på olja är fristående från andra energikällor. Det är priset på energiinnehållet, mer eller mindre, som prissätts. I Europa har man t ex av tradition prissatt gas med en oljebaserad formel. Visst kan man byta till gas (som det finns väldigt gott om), men priset på energi och utbud / efterfrågan på kort sikt ser ungefär likartat ut som för olja. Genom alkylering skapar raffinaderier lätt alkylatbensin av gas, t ex. Slutsats: Inför det nya decenniet, ligg lång olja. Inte pga peak oil, utan pga den obalans i utbud/efterfrågan som industrialiseringen av BRICländerna ger upphov till. Guld Priset på guld i svenska kronor har under decenniet gått från 2500 kr per troy oz till över 8000 kr. Det slår de flesta investeringsalternativ. Det finns två förklaringar. Den första är att guldprisets tjugofaldigande under 70-talet från 35 dollar till 850 dollar, födde en armé av producerande guldgruvor. Priset föll och gick ingenstans. Efter 20 år av tömning av malmreserver i befintliga gruvor och ett minimum av prospektering, kom efterfrågan i fatt. Den andra faktorn, den tändande gnistan, var 9/11 år 2001. USA:s respons och den ökande oron i världen gjorde att en del människor sökte trygghet oberoende av andras löften och de återfann guldet. Guld som investering är en pånyttfödd idé, som sprider sig. Och den sprider sig nu även för att avkastningen har varit så god. Och den sprider sig successivt därför att det finns så många experter som ännu hävdar att guld inte är en bra investering, en anakronism. Men guld har funnits i mänskligheten i tusentals år, sedan bronsåldern, kanske innan, och haft 29 December 2009 9
samma roll. Varför skulle det vara annorlunda just på 00-talet? Denna tröghet och en idés successiva spridning gör att vi tror på stigande guldpris även in i kommande decennium. Guld som investering är en ytterst begränsad företeelse ändå. Ytterligt få svenskar har guld i sitt sparande. Det finns en stor potential. Nedan ser vi prisutvecklingen i kronor per toz under decenniet. Vi ser att trenden är uppåtriktad. Det finns inga säljsignaler alls. 10,000 kr per toz kan vara månader bort. Betänk att priset på guld under 70-talet, den förra råvaruboomen, 20-faldigades. Slutsats: Ligg lång guld. Det finns rätt så goda anledningar att vara lång i just guld på fundamentala grunder. Exempelvis att försäljningen av juveler i guld och silver i Kina för tio år sedan uppgick till 1.35 miljarder renminbi och nu uppgår till 6.78 miljarder. Innehavet av guld i Kina per person är ändå en fraktion av vad den är i resten av världen. Nästan ingen fastlandskines äger någonting gjort i guld. Andelen juveler i guld i detaljhandelsförsäljningen i Kina har ökat från 0.4% till 0.7% under decenniet. Nordisk elektricitet Den nordiska elbörsen NordPool är faktiskt en betydande värdepappersbörs i Norden. Omsättningen är jämförbar med aktiebörsernas. När den startades var NordPool den första elbörsen i världen. Nedan ser vi prisutvecklingen på terminskontrakt för elleverans under ett kvartal. Lågkonjunkturen under år 2009 syns tydligt, eftersom den normala säsongsvariationen uteblev. 29 December 2009 10
Precis just nu tycks dock priset vara på väg upp. 40 euronivån per MWh är bruten. Med en industri som börjar efterfråga mer elektricitet är det inte otänkbart att elpriset kan gå upp till 60-70 euro. Ny produktionskapacitet har inte tillkommit och den förnyelsebara delen av produktionen räcker tyvärr i dagsläget inte till att ersätta fossila bränslen. Elsektorn är underinvesterad sedan utbyggnaden av älvarna och de 12 reaktorerna för 30 år sedan. Vindkraft har tillkommit, så klart, men den är trots mediaintresset tämligen obetydlig. År 2007 utgjorde vindkraften 1% av Sveriges elproduktion. Slutsats: Trenden på elpriset i Norden är upp. Produktionskapaciteten är eftersatt pga politiska beslut sedan 30 år. Efterfrågan under en normal konjunkturcykel eller under en väntad konjunkturuppgång är högre än idag. Koppar Priset på koppar under decenniet har gått ungefär som guldpriset, men en lite annorlunda väg. Finanskrisen fick priset att falla kraftigt, men återhämtningen har varit lika fenomenal. Det var inte förrän år 2004 som priset på koppar började stiga. Nya gruvor kan vi därför vänta först ca 2014. 29 December 2009 11
Global konsumtion av koppar per månad ser vi i nedanstående graf. Notera att ett nivå- och trendbrott tycks ske år 2004, vilket sammanfaller med Kinas tillväxt. Nedan ser vi Kinas konsumtion av koppar. Vi ser att det faktiskt inte är förrän år 2006 som efterfrågan verkligen tar fart. Det är samma år som priset på koppar rusar i höjden och når 8000 dollar per ton. Slutsats: Trenden är upp, så årets vinnare, koppar är rekommenderad att vara köpt i. Aluminium Priset på aluminium har utvecklats som koppar, ungefär. Prisfallet år 2008 blev väldigt kraftigt och priset föll förbi väldigt många producenters kostnadsnivå. Ett pris på 1500 dollar per ton var inte ett långsiktigt hållbart pris, men den kortsiktiga obalansen i världen medförde ett så lågt pris under en kort tid. 29 December 2009 12
Slutsats: Med stigande energipriser stiger även det långsiktiga jämviktspriset på aluminium. På kort sikt kan den efterfrågeökning som en konjunkturuppgång påverka priset ännu mer positivt. Aluminium är en metall som man hellre bör vara köpt än såld. Zink Priset på zink bottnade i spåren av lågkonjunkturen 2002 och steg sedan till rekordnivån 4500 dollar per ton. Det blev så dyrt att konsumenter började substituera med målarfärg istället och efterfrågan mattades redan 2007. Finanskrisens järngrepp blev tungt för zinkpriset, ner till 1000 dollar per ton. Detta var dock helt klart en prisnivå under produktionskostnad och priset har stigit mycket sedan botten i slutet av 2008. Nedan ser vi prisutvecklingen det senaste decenniet: Nedgångstrenden som tog priset från 4500 dollar ner till 1000 dollar är bruten. Marknaden tycks vara i positiv trend, men rekyler är inte uteslutna. Tekniskt är 3000 dollar per ton ett motstånd. Zink gynnas av industrialiseringen av BRIC-länderna, eftersom stål för konstruktionsändamål ofta är galvaniserat. 29 December 2009 13
Slutsats: Vi kvarstår med vår positiva grundtro och rekommenderar köp av zink. Nickel Nickel är en metall som folk inte slutar att efterfråga efter att de genomgått en industrialisering eller modernisering. Tvärtom, nickel i form av rostfritt stål används i exklusiva tillämpningar, t ex diskmaskiner, tvättmaskiner, etc. Med en allmän välståndsökning i världen kommer en efterfrågeökning att finnas och marknaden är som för de flesta basmetaller känslig för produktionstörningar. Nedan ser vi prisutvecklingen på nickel under 00-talet. Priset ligger just nu under den runda siffran 20000 dollar. Det är i sig inte någon tidigare etablerad motståndsnivå, inte som 30000 dollar är. De kinesiska verken har ett väldigt högst kapacitetsutnyttjande till skillnad från Europa och USA och överlag rör sig verken med väldigt låga lager. Vi förväntar oss en ökad industriproduktion och lageruppbyggnadsfas varför Nickel bör fortsätta att stiga kraftigt även under nästa år. Sedan är det mer osäkert. Slutsats: Nickel är billigt på de här nivåerna. Vete Marknaden för Europeiskt kvarnvete, det som handlas på Matif / Euronext i Paris, har gått från att ha varit styrd av regleringar, till att bli styrd av utbud och efterfrågan. I Europa intervenerar EU och köper allt kvarnvete till 101 euro per ton. Det gör att priset inte kan gå under den nivån. Om ett marknadspris egentligen skulle ligga under den nivån, blir priset 101 euro. När man handlar terminer för framtida leverans och betalning, finns en möjlighet att marknadspriset ska gå upp. Så du kan köpa för t ex 105 euro och hoppas att priset ska ha gått upp till >105 euro vid terminens förfallodatum. Din värsta förlust är att sälja till EU på 101, dvs din förlust är begränsad till 4 euro i exemplet. Priset har under 00-talet legat straxt över 101 euro, utom 2004 och när efterfrågan verkligen tog fart år 2006. 29 December 2009 14
Vete och andra jordbruksprodukter som t ex sojabönor, majs, grisar och nötboskap, tillhör de råvaror som ännu inte riktigt har fått se sina priser stiga på moderniseringen av BRIC-länderna. Länder som och främst Brasilien har lyckats förse världen med sojabönor. Obrukad jord i Ryssland och Ukraina har kunnat odlas upp igen. Det har funnits produktionsreserver att ta av och det har gått relativt fort att få ny produktionskapacitet on-line. Det är inte samma eftersläpning som för råolja och metaller. Nedan ser vi priset på europeiskt kvarnvete på Matif (Euronext) i Paris. Nedan ser vi 50 års historik på Chicagovete. Boomen på 70-talet skedde plötsligt 1974, så hade en ny nivå etablerats. Om samma sak hände nu, skulle kanske 600 1000 cent per bushel vara den nya nivån för de kommande decennierna. Det återstår att se. Från ett kostnadsperspektiv vore det tänkbart att den nivån skulle kunna passa. I så fall är priset för lågt nu. Slutsats: Vi tror inte att vetepriserna faller så värst mycket. På så sätt är vete en trygg placering. Kommer efterfrågan igång, finns uppgångspotential. Vetepriserna ligger under sitt långsiktiga jämviktspris som bestäms av produktionskostnaden. 29 December 2009 15
Handelsbanken Capital Markets hjälper investerare och riskmanagers att nå världens råvarumarknader För ytterligare information kontakta: Torbjörn Iwarson Head of Commodities Tel: 08-463 45 70 Mobil 070-597 6721 toiw01@handelsbanken.se www.handelsbanken.se/trader http://hcm.handelsbanken.se/struktureradeprodukter/warranter-och-certifikat/bull--bear Ansvarsbegränsning Handelsbanken Capital Markets, som är en division av Svenska Handelsbanken AB (publ) (i fortsättningen kallad Handelsbanken), är ansvarig för sammanställningen av denna analysrapport. Informationen i analysrapporten är framtagen av Handelsbanken och är uteslutande avsedd för Handelsbankens kunder i Sverige. De källor och bearbetningsmetoder som använts vid utarbetandet av analyser och prognoser har av Handelsbanken bedömts vara tillförlitliga. Handelsbanken kan dock inte garantera riktigheten i informationen. Åsikterna i analysrapporten reflekterar Handelsbankens analytikers uppfattning och är föremål för förändring. Ingen del av analytikerns ersättning är direkt eller indirekt relaterad till specifika rekommendationer eller åsikter som uttrycks i rapporten. Syftet med analysrapporten är att ge allmän information till kunderna och utgör inte ett personligt investeringsråd eller rekommendation och analysrapporten ska inte ensam utgöra underlag för investeringsbeslut. Varje investeringsbeslut fattas av kunden själv på dennes eget ansvar och Handelsbanken frånsäger sig allt ansvar för förlust eller skada som kan tänkas uppkomma genom beslut som grundar sig på information i denna analysrapport. Det är inte säkert att tidigare utveckling upprepas och tidigare utveckling skall inte tas som en indikation på framtida utveckling. Värdet på investeringarna och avkastningen på dem kan gå ned såväl som upp och investerarna riskerar att förlora hela sitt investerade kapital. Inga vinster på investeringar kan garanteras utan investerare riskerar att förlora pengar. Valutakurser kan förorsaka att värdet på investeringar gjorda i andra länder eller valutor stiger eller faller. Handelsbanken, dess dotterbolag, anställda och kunder till Handelsbanken och/eller dess dotterbolag kan vid analysrapportens utgivningstillfälle och därefter inneha positioner i finansiella instrument som omnämns i analysrapporten. Handelsbanken och/eller dess dotterbolag erbjuder och utför tjänster inom sin värdepappersrörelse, vilket inkluderar corporate financeuppdrag och rådgivning om finansiella instrument, samt erbjuder och utför tjänster inom den ordinarie bank- och försäkringsverksamheten åt vilket som helst av de företag som berörs i analysrapporten. Denna analysrapport utgör inte och är inte en del av ett erbjudande om försäljning eller tecknande av värdepapper, eller uppmaning till köp eller tecknande av aktier, ej heller ska det i något avseende, helt eller delvis, utgöra tillförlitlig grund i samband med något avtal eller utfästelse. Ingen del av Handelsbankens analysrapporter får reproduceras eller distribueras till någon annan person utan att Handelsbanken dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande därtill. Spridningen av denna analysrapport kan i vissa jurisdiktioner vara förbjuden i lag och personer som på något sätt mottar analysrapporten måste själv förvissa sig om sådana eventuella restriktioner. Särskilda upplysningar/disclosures Handelsbanken står under tillsyn av Finansinpektionen. Enligt Handelsbankens Etiska riktlinjer som gäller för Handelsbankskoncernen ska styrelsen och samtliga anställda inom Handelsbanken i sin verksamhet i banken och vid utförande av andra uppdrag iaktta hög etisk standard. Handelsbanken har också antagit riktlinjer som ska säkerställa analytikers och analysavdelningens integritet och oberoende samt identifiera och eliminera, undvika, hantera eller offentliggöra faktiska eller potentiella intressekonflikter som berör analytiker, analysavdelningen eller Handelsbanken. Som ett led i kontrollen av intressekonflikter har Handelsbanken infört restriktioner (Chinese Walls) i kommunikationen mellan analysavdelningen och andra avdelningar inom Handelsbanken. Analysavdelningen är också organisatoriskt åtskild från Corporate Finance-avdelningen och andra avdelningar med liknande arbetsuppgifter. I riktlinjerna finns också regler för hur ersättningar, bonus och lön får betalas ut till analytiker, vilka marknadsföringsaktiviteter en analytiker får delta i, hur analytiker ska hantera sina egna och närståendes värdepappersaffärer mm. Vidare finns också inskränkningar i kommunikationen mellan analytikern och det analyserade bolaget. För fullständig information om Handelsbankens Etiska riktlinjer och riktlinjerna angående intressekonflikter i förhållande till analytiker hänvisas till Handelsbankens hemsida www.handelsbanken.se /Om banken/ Ansvarsfullt företagande/etiska riktlinjer eller Riktlinjer analys. 29 December 2009 16
Contact information Capital Markets Per Beckman Head +46 8 701 43 56 Per Elcar Global co-head of Equities +46 8 701 19 49 Björn Linden Global co-head of Equities +44 7909528735 Jan Häggström Head of Economic Research and +46 8 701 10 97 Chief Economist, SHB Magnus Fageräng Head of Structured Products +46 8 701 30 72 Exchange & Commodities +1 212 326 51 20 Dan Lindwall Head of Fixed Income, Foreign Exchange & Commodities +46 8 701 43 77 Peter Karlsson Head of Equity & Credit Research +46 8 701 21 51 Debt Capital Markets Tony Lindlöf Deputy Head of Debt Capital +46 8 701 25 10 Markets Kjell Arvidsson Head of Syndicated Loans +46 8 701 20 04 Anders Holmlund Head of Structured Finance +46 8 701 85 29 and Advisory Kenneth Holmström Head of Origination +46 8 701 12 21 Måns Niklasson Head of Acquisition Finance +46 8 701 52 84 Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds +46 8 701 24 16 Fixed Income, Foreign Exchange & Commodities Torbjörn Iwarson Head of Commodities +46 8 463 45 70 Warwick Salvage Head of rates +46 8 463 45 41 Håkan Larsson Head of FX/Emerging Markets +46 8 463 45 19 Marcus Cederberg Head of Sales +46 8 463 46 70 Lars Henriksson Head of F/X Sales +46 8 463 45 18 Patrik Meijer Head of liquid bonds +46 8 463 45 54 Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist +46 8 463 45 35 Martin Enlund Senior FX Strategist +46 8 463 46 33 Henrik Eriksson Senior Fixed Income Strategist +46 8 463 46 62 Jenny Mannent Senior FX Strategist +46 8 463 45 25 Economic Research Jan Häggström Head of Economic Research +46 8 701 10 97 Sweden Hans Julin Financial Trends, Trading +46 8 463 45 06 Petter Lundvik USA, Special Analysis +46 8 701 33 97 Gunnar Tersman Eastern Europe, Emerging +46 8 701 20 53 Markets Helena Trygg Japan +46 8 701 12 84 Anna Råman Swedish Economy +46 8 701 84 50 Stefan Hörnell Swedish Economy +46 8 701 34 74 Denmark Jes Asmussen Head, Economic Research +45 33 41 82 03 Rasmus Gudum-Sessingø +45 33 41 86 19 Thomas Haugaard Latin America, Emerging Markets +45 33 41 82 29 Finland Tiina Helenius Head, Economic Research +358 10 444 2404 Tuulia Asplund +358 10 444 2403 Norway Knut Anton Mork Head, Economic Research +47 22 94 08 81 Shakeb Syed +47 22 94 07 07 Regional Sales Copenhagen Henrik Kryger Olsen +45 33 41 85 18 Gothenburg Karl-Johan Svensson +46 31 743 31 09 Helsinki Mika Rämänen +358 10 444 62 20 London David Hotton +44 207 578 86 19 Luxembourg Christiane Junio +352 274 868 244 Malmö Per-Johan Prabert +46 40 24 51 91 Oslo Bente Haugan +47 22 82 30 78 Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore 020-58 64 46 From Norway to N.Y. & Singapore 800 40 333 From Denmark to N.Y. & Singapore 8001 72 02 From Finland to N.Y. & Singapore 0800 91 11 00 Within the US 1-800 396-2758 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE-106 70 Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel. +46 8 701 10 00 Tel. +45 33 41 8200 Fax. +46 8 611 11 80 Fax. +45 33 41 85 52 Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI-00100 Helsinki Tel. +358 10 444 11 Fax. +358 10 444 2578 Oslo Rådhusgaten 27, Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel. +47 22 94 0700 Fax. +47 2233 6915 London Trinity Tower, 9 Thomas More Street London GB-E1W 1GE Tel. +44 207 578 8668 Fax. +44 207 578 8090 New York Handelsbanken Markets Securities inc. 875 Third Avenue, 4 th floor New York, NY 10022-7218 Tel. +1 212 446 4700 Fax. +1 212 326 2730 NASD, SIPC