Bolagsnamn Serneke AB Aktiekurs 109 Bloomberg SRNKEB SS Equity Reuters SRNKEb.ST Free float 56 % Marknadsvärde, mnkr 2 476 Hemsida www.serneke.group Bertil Nilsson bn@jarlsecurities.com Senior Analyst Markus Augustsson ma@jarlsecurities.com Head of Equity Research 1M 3M YTD 5M Serneke 6 % 3 % 4 % 1 % Serneke relativt OMXSPI 6 % 8 % 1 % 9 % 120 OMXSPI Serneke 110 100 Vi inleder bevakning av Entreprenad- och Fastighetsutvecklingsbolaget Serneke med denna rapport med vår prognos inför bolagets kv1- rapport 2017 som publiceras den 3 maj. Detta blir bolagets andra publika delårsrapport sedan aktien introducerades på Stockholmsbörsens Midcap-lista den 24 november 2016. Koncernens utmaning inför 2017 är att fortsätta höja rörelsemarginalen inom byggrörelsen (2,7 procent helår 2016) samt kanske framförallt att förvandla röda siffror till svarta i anläggningsdivisionen i år. Ett riktmärke bör vara omkring 3 procent rörelsemarginal för båda, där Sernekes egen ambition är att nå 5 procent rörelsemarginal på sikt (vilket är högt jämfört med byggsektorn historisk sett). På toppen tillkommer reavinster från fastighetsprojekten. Den väsentligt större byggsidan (79 procent av koncernens omsättning 2016) är redan lönsam med god kostnadskontroll och med en stark förankring i Sveriges tre storstadsregioner och framförallt i Västra Götalands-regionen där ett flertal lokalkontor finns förutom Göteborg. Affärsområde Projektutveckling (fastigheter) har stått för strax över 90 procent av rörelseresultatet de två senaste åren (2015 och 2016). Denna sektor som fortfarande går starkt har värderats ned av Stockholmsbörsen på senare tid. Serneke kan och kommer i första hand att jämföras med de fortfarande större byggkonkurrenterna NCC och Peab samt i viss mån även Skanska (även om de är väsentligt mer internationella). Med tanke på Sernekes struktur med en betydande projektutveckling av fastigheter är även bolag inom detta segment som Magnolia och Oscar Properties intressanta både som ledning för sentimentet i sektorn, men även i några fall i egenskap av kunder åt Sernekes entreprenadrörelse. 90 16-11-28 17-02-06 17-04-17 År 2017P 2018P Orderingång 0 % 0 % Nettoförsäljning 0 % 0 % PTP 0 % 0 % EPS 0 % 0 % Säsongsvariationen är ganska tydlig för nordiska byggbolag, där omsättningen under första kvartalet normalt brukar utgöra cirka 20 procent av helåret. En förklaring är att en kallare väderlek förskjuter en del av byggproduktionen in mot andra och tredje kvartalet. Resultatet i Sernekes fall har historisk legat på en svagt negativ nivå, med där också anläggningsdivisionen varit osedvanligt svag. Den svenska byggkonjunkturen har varit mycket stark sedan 2013 och Serneke har expanderat under denna period. Bolagets byggrörelse har en relativt stor andel bostadsprojekt åt privata byggherrar. Bolaget reducerar risken för kostnadsöverdrag i projekten genom att låsa priser mot underentreprenörer samt via indexreglering mot olika beställare. mnkr 2016, Q1 2016, Q2 2016, Q3 2016, Q4 2017, Q1P 2017, Q2P 2017, Q3P 2017, Q4P Nettoförsäljning 701 1 209 802 1 266 972 1 250 1 028 1 522 EBIT 6 318 65 34 29 112 54 117 PTP 8 313 60 29 25 108 51 114 Nettovinst 5 321 52 26 22 97 46 102 Vinst per aktie, kronor 0,3 19,4 3,1 1,3 1,0 4,3 2,0 4,5 1
Sernekes orderstock har växt kontinuerligt. Den motsvarade cirka 191 procent av årsfaktureringen per 31 december 2016. Under tidigare år skedde tillväxten delvis med hjälp av pressade anbudspriser, men från och med 2016 har lönsamheten börjat normaliseras. I februari 2017 tillkännagav Serneke att de säljer sina 50 procent i joint-venture projektet Mälardalens Högskola i Eskilstuna för 800 miljoner kronor som nyckelfärdigt hus till Hemsö. Produktionsvärdet har tidigare angetts till cirka 700 miljoner kronor, vilket indikerar en reavinst på cirka 50 miljoner kronor för Sernekes del. Därtill kommer rörelsemarginal på den byggentreprenad som bolaget genomför. mnkr 2016, Q1 2017, Q1P Förändring % Orderingång 1 245 1 380 Nettoförsäljning 701 972 tillväxt, % 37,2 38,7 Valutaeffekt, % EBIT 6 29 n.m. marginal, % 0,5 % 2,1 % PTP 8 25 n.m. Nettovinst 5 22 n.m. Vinst per aktie, kronor 0,3 1,0 n.m. Medan Sernekes byggrörelse hade ett ganska bra år 2016, belastades koncernens resultat av förlust inom anläggningssidan. Vi tror att bolaget lyckas vända resultatet inom anläggning till svagt positivt under 2017. Per division för helåret 2017 fördelar sig vårt antagna rörelseresultat 132 miljoner kronor på Bygg, 2 miljoner kronor på Anläggning, 142 miljoner kronor för Projektutveckling (reavinster sålda byggrätter och fastigheter) samt 36 miljoner kronor för Fastigheter, koncerngemensamt och övrigt. Sveriges Byggindustrier bedömer att den svenska byggkonjunkturen inom ett år börjar förskjutas från bostadssektorn (som toppar 2017 och sedan planar ut) mot mer av anläggnings-och industribyggande under 2018. Det är en utveckling som relativt sett bör gynna NCC mer än Serneke som har en slagsida mot bostadsproduktion. Sernekes fördel är att Karlastaden i Göteborg är ett så pass omfattande projekt att det kan täcka in resultatet för flera år framöver. Nedan följer prognoser med nyckeltal. Vi prognosticerar för en organisk tillväxt på 20 procent i årstakt under helåret 2017. Den osedvanligt stora orderboken gör detta scenarion högst rimligt. Vi räknar också med att byggrörelsen gradvis förbättrar resultatet jämfört med 2016, medan Anläggning för första gången bör kunna visa svarta siffror (om än små sådana) under 2017. Orderingång 1 245 1 724 920 1 650 1 380 1 400 1 550 1 700 6 030 6 500 Nettoförsäljning 701 1 209 802 1 266 972 1 250 1 028 1 522 4 773 5 589 Tillväxt, % 37 57 2 25 39 3 28 20 20 17 Bruttovinst 63 Bruttomarginal, % 4 Försälj och admin kostnader 33 Andel försäljning, % 2 Resultatandel och JV 4 EBIT 6 318 65 34 29 112 54 117 312 354 marginal, % 1 26 8 3 3 9 5 8 7 6 PTP 8 313 60 29 25 108 51 114 297 339 marginal, % 1 2 7 2 3 9 5 7 6 6 Nettoresultat 5 321 52 26 22 97 46 102 267 288 Vinst per aktie 0,3 19,4 3,1 1,3 1,0 4,3 2,0 4,5 11,8 12,7 2
Nedan följer prognoser med resultaträkning samt kassaflöde (avrundningseffekter kan förekomma, då talen består av decimaler som inte visas). Nettoförsäljning 701 1 209 802 1 266 972 1 250 1 028 1 522 4 773 5 589 Tillväxt, % 37 57 2 25 39 3 28 20 20 17 Bruttovinst 0 Bruttomarginal, % 0% EBIT 6 318 65 34 29 112 54 117 312 354 EBIT-marginal, % 0 18 7 2 2 8 4 7 5 5 EBIT, justerat 6 318 65 34 29 112 54 117 312 354 Justerad EBIT-marginal, % 0 18 7 2 2 8 4 7 5 5 Finansnetto 2 5 5 5 5 4 4 3 15 15 PTP 8 313 60 29 25 108 51 114 297 339 Skatt 3 8 8 3 2 11 5 11 30 51 Vinst, rörelse 5 95 52 26 22 97 46 102 267 288 Vinst, extraordinära poster 0 226 0 0 0 0 0 0 0 0 Vinst per aktie, kronor 0,3 19,4 3,1 1,3 1,0 4,3 2,0 4,5 11,8 12,7 Justerad vinst per aktie, kronor 0,3 5,7 3,1 1,3 1,0 4,3 2,0 4,5 11,8 12,7 EBIT 34 29 112 54 117 312 354 Föränd.rörkap. 72 75 97 78 108 358 330 Justeringar 22 0 0 0 0 0 0 Kassaflöde, löpande verksamhet 0 0 0 60 46 15 24 8 46 25 Finansnetto 5 5 4 4 3 15 15 Utdelningar, netto 0 0 0 0 0 0 0 Skatt 3 2 11 5 11 30 51 Kassaflöde löpande verksamhet, netto 0 0 0 58 44 8 25 0 61 11 Investeringar 11 0 0 0 0 0 0 Förvärv förvaltningsfast. 0 0 0 0 0 0 0 Förvärv rörelse 0 0 0 0 0 0 0 Fritt kassaflöde 0 0 0 69 44 8 25 0 61 11 Utdelningar 0 0 0 0 0 0 45 Emission/återköp av aktier 598 0 0 0 0 0 0 Annat 175 38 38 39 40 156 170 Förändr.kassa 0 0 0 354 6 47 14 41 95 113 3
Nedan följer våra balansräkningsprognoser. Immateriella AT 23 24 25 26 26 26 29 Förvaltningsfast. 329 340 351 362 374 374 408 Övriga Materiella AT 75 78 81 83 86 86 94 Andelar i intr.företag & JV 424 439 454 468 483 483 527 Uppskjuten skatt 48 49 51 52 54 54 59 LF skulder 30 31 32 33 34 34 37 Övriga LF fordringar 231 239 247 255 263 263 287 Anläggningstillgångar 340 986 1 032 1 160 1 200 1 240 1 280 1 320 1 320 1 440 Proj./expl.fast 242 250 266 276 293 293 343 Varulager 2 2 3 3 3 3 3 Kundfordringar 589 622 657 688 727 727 850 Upparb.int 252 261 278 289 307 307 359 Övr.KF fordr. 621 655 692 725 769 769 899 Kassa och bank 571 565 612 626 666 666 779 Omsättningstillgångar 1 405 1 520 1 826 2 277 2 354 2 506 2 607 2 764 2 764 3 233 Tillgångar 1 745 2 506 2 858 3 437 3 554 3 746 3 887 4 084 4 084 4 673 Eget Kapital 448 769 822 1 469 1 491 1 588 1 634 1 736 1 736 2 025 LF Räntebärande skulder 436 448 459 471 482 482 516 Övriga LF skulder 208 213 219 224 230 230 246 Övriga avsättningar 120 123 126 129 133 133 142 LF skulder 403 662 919 764 784 804 824 844 844 904 KF Räntebärande skulder 128 136 144 151 159 159 185 Skatteskulder 10 10 11 11 12 12 14 Leverantörsskulder 541 576 609 643 677 677 785 Förutbet.intäkter 172 183 194 204 215 215 249 Övriga KF Skulder 353 375 397 419 441 441 511 KF Skulder 894 1 075 1 117 1 204 1 279 1 354 1 429 1 504 1 504 1 744 EK och Skulder 1 745 2 506 2 858 3 437 3 554 3 746 3 887 4 084 4 084 4 673 4
Nedan följer prognoser med nyckeltal. 2012 2013 2014 2015 2016 2017P 2018P Per aktie EPS 3,5 1,9 4,7 8,5 22,4 11,8 12,7 EPS, justerad 9,6 11,8 12,7 CF per aktie 5,1 1,8 3,8 2,2 2,6 13,1 14,0 DPS 0,0 2,0 2,5 BVPS 9,0 13,8 19,5 28,1 64,7 76,4 89,1 Värdering P/E 4,7 9,3 8,6 P/E, justerat 11,0 9,3 8,6 P/BV 1,6 1,4 1,2 EV/Sales 0,6 0,5 0,4 EV/EBIT 5,7 7,9 6,8 Direktavkastning, % 0,0 1,8 2,3 Utdelningsandel, % 0,0 17,0 19,7 Lönsamhet ROE, efter skatt (%) 22,7 10,8 16,2 19,0 31,8 16,7 15,3 ROCE, efter skatt (%) 51,8 18,1 29,7 37,4 41,0 13,6 13,3 Belåning Nettoskuld (mkr) 124 168 313 223 37 25 78 Soliditet, % 21,8 28,0 20,6 27,4 42,7 42,5 43,3 Nettoskuldsättningsgrad, % 123,6 94,9 111,8 49,2 2,5 1,4 3,9 Rörelsekapital Rörelsekapital (mkr) 128 89 272 443 1 073 1 260 1 489 Sysselsatt kapital (mkr) 274 354 695 670 1 985 2 378 2 726 Aktien och börskurs Aktiekurs 105,0 109,0 Börsvärde 2 385 2 476 Obelånat företagsvärde 2 348 2 451 Antal utestående aktier 11,53 14,24 14,53 16,57 22,71 22,71 22,71 Genomsnittligt antal aktier 11,53 14,24 14,53 16,57 17,59 22,71 22,71 5
Birger Jarl Securities AB, www.jarlsecurities.se, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säkerställer objektivitet och oberoende. 6