säljer både egenutvecklade och inköpta produkter samt system som skyddar liv, materiella värden och miljön. Bolaget har två affärsområden:

Transkript

1

2 C säljer både egenutvecklade och inköpta produkter samt system som skyddar liv, materiella värden och miljön. Bolaget har två affärsområden: Marine & Safety samt Fire Safety & Automation. Verksamheten är nischad mot high end-segmentet av marknaden därav mottot When Safety Matters. Över hälften av bolagets omsättning kommer från Asien och ungefär 30 procent från Europa. internationella framgång är att vartannat större fartyg i världen har någon av Consiliums produkter ombord. Förutom fartyg levererar Consilium till tåg, tunnelbana, offshore-riggar, solkraftverk, u- båtar med mera. Bolaget har alltså lyckats väl med att bredda användningsområdena för sina produkter. De senaste två kvartalen har gett lägre rörelsemarginal än vad vi väntat oss. Vi tror samtidigt att förvärvet av det starkt lönsamma Micropack kommer leda till högre rörelsemarginaler 2016 och 2017 jämfört med föregående år samt ökad vinst per aktie. För år 2017 konsolideras Micropack in i resultatet till fullo, vilket ger en bättre bild än 2016 års förväntade resultat. Sett till vår vinstprognos för 2017 är aktien fortsatt lågt värderad på börsen. aspekten tror vi att förvärvet av Micropack är bra ur en strategisk synvinkel genom att det breddar Consiliums erbjudande av högteknologiska gas- och branddetektorer. En negativ aspekt av förvärvet är att Micropack är exponerat mot oljepriset och därför har grumliga försäljningsutsikter. Sammantaget höjer vi vår riktkurs till 106 kronor och ser en potential till uppvärdering i aktien. Ifall bolaget når sina nya ambitiösa finansiella mål finns ytterligare potential i aktien. Svagare amerikansk dollar eller höjda räntor kan dock pressa aktien.

3 Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.

4 Consilium säljer produkter och system som skyddar liv, materiella värden och miljön. Bolaget säljer både egenutvecklade produkter och externa varumärken. Säkerhetssystem står idag för cirka 90 procent av koncernens nettoomsättning. Consilium har varit noterat på Stockholmsbörsen sedan Företaget har idag 58 kontor i 25 länder och försäljnings- och servicerepresentanter i ytterligare cirka 50 länder. Inklusive sina intressebolag överstiger antalet anställda 800 stycken. Geografiskt härrör över hälften av bolagets omsättning från Asien och ungefär 30 procent från Europa. Bolaget är uppdelat i två affärsområden: Marine & Safety som står för ungefär 70 procent av omsättningen, samt Fire safety & Automation som utgör omkring 30 procent av omsättningen. Affärsområdet Marine & Safety tillhandahåller produkter och system som är avsedda för fartyg, offshore, spårbundna fordon och större fastigheter. Kunderna är alltså varv, rederier, offshorebolag, marina managementbolag, OEM-företag (som säljer paketlösningar för tillverkning under eget namn), tågtillverkare, tågoperatörer, säkerhetsföretag och ägare av fastigheter med högt skyddsvärde såsom sjukhus och vissa fabriker. Kundlistan för det här affärssegmentet inkluderar världens största varv Hyundai och Daewoo, Kinas största varv Dalian, de norska rederierna Awilco och NCL, tågtillverkaren Bombardier samt Londons tunnelbana. Fokus ligger på produkter och system för brand- och gassäkerhet, men företaget erbjuder också produkter och system inom navigation och miljöskydd. Exempel på produkter är brandlarm, gaslarm, emissionssystem, marina färdskrivare och navigationsloggar. Storleken på en typisk order varierar väsentligt mellan olika typer av skepp: fem till åtta miljoner kronor för ett kryssningsfartyg, mer än en miljon kronor för ett LNG-skepp (ett skepp som transporterar flytande naturgas) och ungefär 80 tusen kronor för ett bulkfartyg (en typ av lastfartyg). Desto högre säkerhetskrav på skeppen, desto mer pengar för Consilium. Eftersom vissa fartyg genererar ungefär sju gånger mer intäkter än andra gäller det att inte stirra sig blind på antalet skepp som byggs i världen när Marine & Safetys marknadsförutsättningar skall bedömas. Affärssegmentet har över åren flyttat en allt större andel av sin omsättning från den marina nybyggnationsmarknaden till eftermarknaden. Nu utgör eftermarknaden över 55 procent av nettoomsättningen, vilket medför flera fördelar. För det första innebär det mer förutsägbara intäkter över en längre tid jämfört med att bara sälja en stor order i samband med att ett fartyg byggs. Det innebär i sin tur att bolaget blir mindre konjunkturkänsligt, eftersom antalet nybyggda fartyg är starkt beroende av världskonjunkturen. Slutligen är det bra för intäkterna: Eftermarknaden är värd mer än nybyggnationsmarknaden över ett fartygs livstid, då fartyg normalt har en livslängd på minst 25 år.

5 Affärsområdet Fire Safety & Automation fokuserar på brandsäkerhet för olje-, gas- och kraftindustrin. Affärsområdet erbjuder system för bland annat branddetektering, gasdetektering, brandskydd och släckning. Dessutom erbjuder företaget instrumentering och kontrollsystem (automation) för tankanläggningar. En normal order för Fire Safety & Automation är mellan 10 och 30 miljoner kronor. Affärsområdet har på senare år framgångsrikt växt på nya geografiska marknader och nya segment. Ett exempel är en beställning till ett värde av 45 miljoner kronor till solkraftverk i Marocko. Consilium investerar årligen storleksordningen miljoner kronor i forskning och utveckling. Där finns olika certifieringar som indikerar olika säkerhetsnivåer som är viktiga att uppfylla för att få tillgång till vissa nischer av marknaden. Consilium förvärvar med jämna mellanrum företag inom sin bransch. Det kan vara leverantörer till Consilium, bolag med intressant teknik, bolag med distribution till nya marknader eller som på andra sätt strategiskt passar ihop med Consilium. Det senaste förvärvet var av 79 procent av aktierna i det skotska bolaget Micropack, som sysslar med detektion av bränder och gas. Köpeskillingen för 79 procent av aktierna på skuldfri basis var 222 miljoner kronor. 54 av dessa miljoner finansieras via lån, övrigt tas från kassan. Consilium har en option att förvärva återstående 21 procent av aktierna i Micropack. Under räkenskapsåret 2014/2015 omsatte bolaget 95 miljoner kronor och gjorde ett rörelseresultat om 38 miljoner kronor. Det är bara 6 procent av vad övriga Consilium-koncernen omsatte år 2015 men nästan 22 procent av samma periods rörelseresultat. Micropacks rörelsemarginal är flera gånger högre än övriga Consilium-koncernens och förvärvet har därför en väsentlig effekt på lönsamheten. Micropack säljer mycket till olje- och gasindustrin, vars investeringsvilja kraftigt har minskat till följd av att oljepriset sjunkit kraftigt de senaste två åren. Det är därför inte säkert att Micropack kortsiktigt lyckas bibehålla sin försäljning och vinstmarginal.

6 Mellan 2010 och 2015 har år med högre omsättning än orderingång följts av mycket svag eller negativ tillväxt följande år. År med högre orderingång än nettoomsättning har följts av år med kraftig omsättningstillväxt Orderingång, MSEK Omsättning, MSEK jan-april 2016 Orderstocken vid utgången av april 2016 var 837,7 miljoner kronor, att jämföra med 846 miljoner kronor året innan. Att orderingången översteg omsättningen för årets fyra första månader bådar gott för resten av 2016 års omsättning. Ove Hansson, född Civilekonomexamen och jur. kand. från Uppsala universitet. Hansson har arbetat inom Consilium-koncernen i 25 år och äger nästan en procent av Consiliums aktiekapital. Anna Holmgren, född Diplomerad ekonom. Roger Orreteg, född Civilekonom. Skillnaden mot finansdirektören är att ekonomichefen har ett mer operativt ansvar. Carl Adam Rosenblad, född Civilekonomexamen från Uppsala universitet. Chef för affärsområdet Marine & Safety sedan 2010, och styrelseledamot sedan Ove Hansson är chef för affärsområdet Fire safety & Automation, utöver sina uppdrag som vd och koncernchef. Carl Rosenblad, född Civilekonomexamen och jur. kand. Styrelseledamot sedan 1994 då Consilium börsnoterades, och styrelseordförande sedan år Carl är huvudägare i Consilium med över 70 procent av rösterna och drygt hälften av kapitalet.

7 Carl Adam Rosenblad (se ledning, ovan) Fredrik Nygren, född Fil. kand. i ekonomi. Styrelseledamot sedan Peter Carlberg, född Högskoleingenjör. Styrelseledamot sedan Anne-Marie Åström, född Jur. kand. Styrelseledamot sedan Erik Lindborg, född Civilingenjör. Styrelseledamot sedan Thomasine Rosenblad, född Kandidatexamen i psykologi och HR från Uppsala universitet. Styrelseledamot sedan maj Carl Rosenblad är den enda ägare som har de röststarka A-aktierna, vilket ger honom en avsevärt mycket högre andel av röster än kapital. Med så stor röstmajoritet, posten som styrelseordförande och två familjemedlemmar i styrelsen har Carl nära största möjliga makt i ett svenskt börsnoterat bolag. Övriga aktieägare måste därför lita på att han agerar i deras intresse. Vi noterar att Carl stadigt ökat sitt ägande under det senaste året, trots att aktien stått högre på sistone än den gjort sedan 1990-talet, vilket tyder på hans fortsatta tro på bolaget. I not 6 i senaste kvartalsrapporten framgår det indirekt att Carl fått 1 miljoner kronor för managementtjänster, utöver arvodet som styrelseordförande. Vi tycker att den resulterande totala ersättningen på över fyra miljoner kronor i årstakt är omotiverat hög. Det ska dock ställas i relation till ett årligt rörelse-resultat i storleksordningen 200 miljoner kronor och ger därför en ganska begränsad effekt på vinsten. Det är svårt för externa bedömare att veta hur förhållandet mellan just familjen Rosenblad och deras Consilium ser ut, men vi kan beskriva generellt vilka för- och nackdelar det finns för minoritetsägare med familjeägda företag. En uppenbar fördel är att huvudägaren har ett mycket starkt ekonomiskt incitament att engagera sig i bolaget. När flera generationer i huvudägarens familj är engagerade i ett bolag är det rimligt att anta att det handlar om ett mycket långsiktigt åtagande, som i många fall

8 genom arv kan sträcka sig längre än en livstid. En stark känslomässig koppling mellan bolag och ägarfamilj kan dessutom bringa fram ett engagemang bortom det som är ekonomiskt motiverat och subventioner till bolaget från den privata familjeförmögenheten. Samma sentimentala känslor inför bolaget kan dock även få en ägarfamilj att till exempel tacka nej till ett uppköpserbjudande eller vägra att släppa den operativa kontrollen över bolaget även om det skulle ligga i övriga aktieägarnas intresse. Det faktum att en icke-familjemedlem är koncernchef tyder på att Rosenblad inte prioriterar operativ familjekontroll över allt annat, vilket är positivt för övriga investerare. Sammantaget bedömer vi att familjen Rosenblad är en bra huvudägare. Vi värderar Consilium utifrån diskonterade kassaflöden. Förvärvet av Micropack förväntas stärka tillväxten hos nettoomsättningen men framför allt bättra på rörelseresultatet tack vare förvärvsobjektets höga rörelsemarginal. Hela förvärvseffekten syns inte i siffrorna för år 2016 därför att Micropack inte konsolideras under hela perioden. Från och med år 2017 inkluderas hela resultateffekten. Vi antar att omsättningen och rörelseresultatet för 2014/2015 är ungefär representativt framöver. Vi är alltså försiktiga med tillväxtantaganden för Micropack på grund av osäkerheten från olje- och gasindustrin. Vi tar hänsyn till att avdraget för minoritetsintresse blir större i och med att Consilium hittills endast har förvärvat 79 procent av Micropack. Vi justerar även för bolagets nettoskuld, som ökar i och med att kassan till stor del töms för förvärvet samtidigt som belåningen utökas. Vi räknar med en måttlig organisk tillväxt även exklusive Micropack, därför att den årsvisa omsättning hittills i år bara är måttligt högre än föregående år samt att orderstocken är marginellt lägre nu än för ett år sedan betraktar vi som ett representativt år och får därför stå till grund för slutvärdet i vår diskonterade värdemodell. Vi använder en relativt låg diskonteringsränta strax under 10 procent, vilket motiveras av ett lågt beta-tal för aktien och en hög skuldsättningsgrad kombinerat med lågt ränteläge. I skrivande stund kostar Consiliums lån mellan fem och 5 ½ procents årlig ränta.

9 Sammantaget ger allt detta en riktkurs på 106 kronor, vilket i skrivande stund är märkbart över rådande aktiekurs. För att kontrollera vår riktkurs rimlighet studerar vi det resulterande P/Etalet. Vi ser både till den faktiska kursen i skrivande stund och vår riktkurs. Som vinst per aktie ser vi till delen av intjäningen hänförlig till moderbolagets aktieägare, både faktiska siffror för år 2015 och våra prognosticerade siffror för Vi använder 2017 därför att då konsolideras hela förvärvet av Micropack in. Vi använder P/E-tal snarare än EV/EBITDA (skuldfritt bolagsvärde delat på vinst före av- och nedskrivningar) för att ta hänsyn till minoritetsintressena. Skillnaden mellan P/E-tal mellan den nuvarande aktiekursen och riktkursen är måttlig. Vi känner inte att P/E-talet som vår riktkurs resulterar i är för högt för Consilium, särskilt när vi ser till den prognosticerade vinsten för år Vår värdering innebär en lägre värdering än OMXS30 i förhållande till förväntad vinst för år 2017.

10 Det finns ytterligare uppsida i Consilium-aktien ifall bolaget når sitt nya mål om minst tio procents tillväxt per år. En förstärkning av den svenska kronan, framför allt mot US-dollarn, eller höjning av ränteläget kan pressa aktien. Även om räntor och valutor är relevanta och intressanta så är det viktigt inte glömma att bolaget mest är beroende av kundernas inköpsbeteende framöver. Förvärvet av Micropack ger en skjuts till vinsten per aktie. Detta gör att vi justerar upp vår riktkurs till omkring 106 kronor. Vi rekommenderar därför att köpa aktien.

11 Birger Jarl Securities AB, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säkerställer objektivitet och oberoende.