INTERVACC. Fokus på Strangvac Lyckad kapitalanskaffning Estimatrevideringar KURS (SEK): 3,46 REMIUM EQUITY RESEARCH

Transkript

1 INTERVACC NASDAQ OMX First North KURS (SEK): ,46 Hälsovård Fokus på Strangvac Lyckad kapitalanskaffning Estimatrevideringar Fokus på Strangvac. Nettoomsättningen under Q1 sjönk till 3,8 MSEK (11,3), vilket var något lägre än vår prognos om,2 MSEK. Under Q1 217 sålde Intervacc ut delar av lagret (ca 7 MSEK) för att stärka likviditeten, justerat för detta var försäljningen oförändrad Y/Y. Nordvaccs samarbete med IDT Biologika (omfattar pälsdjursvacciner) är uppsagt och avtalet löper ut 31 december 218. Pälsdjursegmentet hos Nordvacc, som uppvisat en svag lönsamhet samt negativ försäljningsutveckling senaste åren, omsatte ca 38, MSEK motsvarande 8,2% av koncernens försäljning 217. De kvarvarande produkterna inom Nordvacc har en betydligt bättre bruttomarginal. För Nordvaccs del handlar det numera, enligt vår bedömning, om att upprätthålla distributionskanalerna inför Strangvacs lansering år 22. Lyckad kapitalanskaffning. Den på kvartalsbasis volatila bruttomarginalen uppgick till 23,% (29,6), vi räknade med 27,%. Minskningen hänförs till att bolaget numera avräknar volymrabatter på kvartalsbasis istället för på årsbasis, vilket enligt vår uppfattning är en betydligt mer rättvis periodisering. EBIT uppgick till -,6 MSEK (-2,1), i linje med vår förväntan om -,4 MSEK. Vidare genomförde Intervacc en företrädesemission som blev övertecknad. Bolaget tillfördes därmed ca 2 MSEK efter avdrag för emissionskostnader. Kapitaltillskottet tillkom bolaget i början på Q2 (april). Estimatrevideringar. Teknologiöverföringen till 3P Biopharmaceuticals för tillverkning av Strangvac fortlöper enligt plan. Intervacc har anställt en person som skall ansvara för det regulatoriska arbetet. De återstående momenten för Strangvac är uppskalning av tillverkning samt regulatoriskt arbete med registreringansökan. Därutöver har Intervacc beviljats medel från den svenska innovationsmyndigheten Vinnova om cirka 1, MSEK för utveckling av vaccinet INV412 mot mastit på mjölkkor. Vi har justerat ned våra omsättningsprognoser för 219 till följd av det avslutade avtalet med IDT. Däremot har vi höjt våra bruttomarginalantaganden beroende på en betydligt mer fördelaktig produktmix. BOLAGSBESKRIVNING Intervacc utvecklar, marknadsför och säljer vacciner och läkemedel för djurhälsovård. Bolaget har befintlig försäljning via dotterbolaget Nordvacc. Strangvac är huvudprodukten som befinner sig i slutskedet av utvecklingen. Analytiker: Björn Rydell NYCKELDATA Marknadsvärde (MSEK) KURSUTVECKLING 13 1 mån (%) -21,7 Nettoskuld (MSEK)* -2, 3 mån (%) 14,6 Enterprise Value (MSEK) 78,4 12 mån (%) -48,4 Soliditet (%) 91,8 YTD (%) -2,8 Antal aktier f. utsp. (m) 37,7 2-V Högst 2,88 Antal aktier e. utsp. (m) *37,7 2-V Lägst 9,6 Free Float (%) 9, Kortnamn IVACC *Efter emission 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK),6 48, 38,7 12, EBITDA (MSEK) -1,1-7,2-11,1-17,8 EBIT (MSEK) -7,4-13,7-17,6-24,3 EBT (MSEK) -7,9-14,1-17,6-24,3 EPS (just. SEK) -,61 -,79 -,9 -,6 DPS (SEK),,,, Omsättningstillväxt (%) -11, -13,6-19,4-67,7 EPS tillväxt (%) nmf nmf nmf nmf EBIT-marginal (%) -13,3-28, -4,4 neg. 216A 217A 218E 219E P/E (x) N/A neg. neg. neg. P/BV (x) N/A,3,6,7 EV/S (x) N/A 1,6 2,1 8, EV/EBITDA (x) N/A neg. neg. neg. EV/EBIT (x) N/A neg. neg. neg. Direktavkastning (%) N/A,,, KURSUTVECKLING 9, 8, 7, 6,, 4, 3, 2, IVACC OMXSPI (ombaserad) Källor: Infront, Bolagsrapporter, Introduce, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL Lyftet Holding B.V 12,4%, ,4% K Janzon Holding AB 1,1%,17 1,1% N.R Bergman Holding AA 9,7% 9,7% Michael Knutsson 8,4% 8,4% LEDNING Ordf. Rune Bergman 2Q-rapport VD Jan-Ingmar Flock 3Q-rapport CFO Andreas Johansson 4Q-rapport FINANSIELL KALENDER RÖSTER Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 3Q18E 4Q18E 21A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning 11,3 22,6 11,1 3,1 3,8 21,6 1, 2,8 62,8,6 48, 38,7 12, 3, Bruttoresultat 3,4 6,2 3,7 -,3,9,8 3,,7 26,9 1, 12,9 1,4 6,3 19,7 Aktiveringar,,6,6,,,6,6,6 1,7 1,9 2,3 2,4 3, 3, Övriga rörelseintäkter,2,2,1,,1,1,1,1,3,,,4,4,4 Rörelsekostnader -4, -7,4 -,3 -,8 -,4-7,2 -,4-6,3-2,3-18,6-22,9-24,3-27,8-31, EBITDA -,4 -,3 -,9 -, -4, -,7-1,6-4,8 8, -1,1-7,2-11,1-17,8-7,6 Avskrivningar -1,6-1,6-1,7-1, -1,6-1,6-1,6-1,6-6,4-6,3-6, -6, -6, -8, EBIT -2,1-2, -2,6-7, -,6-2,3-3,2-6,4 2,1-7,4-13,7-17,6-24,3-1,6 Finansnetto -,2 -,1, -,1,,,, -,8 -, -,4,,, EBT -2,2-2,1-2,6-7,2 -,7-2,3-3,2-6,4 1,3-7,9-14,1-17,6-24,3-1,6 Skatt,7 -,2,3, 1,3,,, -1,2 1,1 1,4 1,3,, Nettoresultat -1, -2,3-2,3-6,6-4,3-2,3-3,2-6,4,1-6,8-12,8-16,3-24,3-1,6 EPS f. utsp. (SEK) -,14 -,14 -,14 -,41 -,27 -,6 -,9 -,17,1 -,61 -,79 -,43 -,6 -,41 EPS e. utsp. (SEK) -,14 -,14 -,14 -,41 -,27 -,6 -,9 -,17,1 -,61 -,79 -,43 -,6 -,41 Omsättningstillväxt Q/Q nmf nmf nmf -72% 24% nmf nmf -73% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y 84% -23% -27% -3% -67% -4% -% -8% -2% -12% -14% -19,4% -68% 18% Bruttomarginal 29,6% 27,% 33,7% -11,4% 23,% 27,% 29,% 2,% 42,8% 27,1% 27,% 27,%,% 6,4% Just. EBITDA marginal -3,9% -1,% -7,9% neg. neg. -3,1% -1,1% neg. 13,% -2,% -1,% -28,7% neg. -24,% Just. EBIT marginal -18,2% -8,8% -23,% neg. neg. -1,6% -3,% neg. 3,3% -13,3% -28,% -4,4% neg. -47,3% KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 21A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 21A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen 7,3-3,8-6, -1,8-17,8-7,6 EPS,1 -,61 -,79 -,43 -,6 -,41 Förändring rörelsekapital -26,3 -,6-12,7 4,8 3,7 -,8 Just. EPS,1 -,61 -,79 -,43 -,6 -,44 Kassaflöde löpande verksamheten -19,1-4,4-19,2-6, -14,2-8,4 BVPS 12,7 11,7 1,2,3 4,71 4,29 Kassaflöde investeringar -1, -1,2-12, -13, -1,6-9, CEPS -1,91 -,4-1,19 -,16 -,38 -,22 Fritt kassaflöde -29,6-14,6-31,7-19, -24,8-17,8 DPS,,,,,, Kassaflöde fin. verksamheten 23,1 1,2 39,9 46,,, ROE % -% -8% -8% -14% -1% Nettokassaflöde -6,,7 8,2 27, -24,8-17,8 Just. ROE % -% -8% -8% -14% -1% Soliditet 82% 8% 92% 98% 99% 98% BALANSRÄKNING AKTIESTRUKTUR BOLAGSKONTAKT MSEK 21A 216A 217A 218E 219E 22E Immateriella tillgångar Antal A-aktier (m) - Västertorpsvägen 13 Likvida medel 12,6 13,3 21, 48,6 23,8,9 Antal B-aktier (m) *37, Hägersten Totala tillgångar Totalt antal aktier (m) *37,7 +46() Eget kapital Nettoskuld 13,6 19,6-7,2-48,6-23,8 -,9 Rörelsekapital (Netto) 2,6 24, 17,8 1, 6,9 7,7 Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q 218A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning,2 3,8-28%,1 38,7-23%,6 12, -78% EBIT -,4 -,6 nmf -14, -17,6 nmf -1, -24,3 nmf Just. EPS (SEK) -,34 -,27 nmf -,4 -,43 nmf -,4 -,6 nmf Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) A 21A 216A 217A 218E 219E 22E Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2E Q3E Q4E , 2, 1,, -1, -2, -3, -4, -, -6, -7, -8, Omsättning EBIT Omsättning EBIT TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA 2% 4 1,X 1% 3 2,X 1% % 1-1,X -,X % ,X -% ,X -1% E 219E 22E A 21A 216A 217A 218E 219E 22E -2,X Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA BRUTTOMARGINAL Q/Q % 4% 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% % % Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2E Q3E Q4E Bruttomarginal RÖRELSEKOSTNADER Q/Q 8, 7, 6,, 4, 3, 2, 1,, Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2E Q3E Q4E Personalkostnader Övriga externa kostnader Remium 3

4 KONCERNÖVERSIKT Forskning & utveckling Försäljning & marknad Laboratorium & analys PROJEKTPORTFÖLJ Produkt Sjukdomsområde Djurslag Preklinisk fas Klinisk fas Regulatorisk fas Strangvac INV 274 INV 412 Kvarka S. suis infektion S. aures mastit Häst Gris Ko Marknad 22 Intervaccs projektportfölj består av tre kandidater. Bolagets huvudprojekt Strangvac befinner sig efter ett antal år av forskning och utveckling i slutskedet av processen. Intervacc har bland annat fastställt lämplig dos och ett rekommenderat vaccinprogram samt uppvisat stabilitet vid förvaring som sedan skall användas i samband med registreringsansökan. Därutöver har ett flertal säkerhetsstudier genomförts utan att några negativa bieffekter har observerats. Tre utvecklingsprojekt Vidare har bolaget dessutom gjort kliniska prövningar och storskalig tillverkning enligt GMP (Good Manufacturing Practice). De moment som återstår är framtagning av två storskaliga kommersiella satser för att påvisa reproducerbarhet i tillverkningen samt regulatoriskt arbete och sammanställning av registreringsansökan. Klinska prövningar avslutade - lovande resultat Uppnådda mål i utvecklingen av Strangvac Återstående aktiviter för utvecklingen av Strangvac Säkerhetsstudie avslutat. Mycket hög säkerhet GMP (Good Manufacturing Practice) sats tillverkad Optimering av tillverkningsprocessen o o Tillverkning av två kommersiella satser Regulatoriskt arbete Stabilitets testning: shelf life på >24 månader Dosinställning genomförd ations program fastställt Kliniska prövningar avslutade; god skyddseffekt Patentskydd i USA och Europa Tillverkare kontrakterad, 3P Biopharmaceuticals Febertopp Strangvac VS placebo Tydlig effekt jämfört med placebo.. hästar behandlade med Strangvac fick inte feber i den klinska studien.. Källa: Bolagsrapporter, Remium Remium 4

5 MARKNADS- & BOLAGSPECIFIKT NETTOOMSÄTTNING PER GEOGRAFISK MARKNAD* 29% 26% Sverige Danmark 46% Lettland Intervacc har en egen försäljningsorganisation i Sverige, Danmark samt Baltikum. När Strangvac lanseras kan vaccinet således säljas via bolagets befintliga försäljningskanaler, vilket är en styrka enligt vår mening. I övriga Europa (exklusive Skandinavien) kommer bolaget använda sig av distributörer medan de i USA och övriga världen kommer licensiera ut rättigheterna för Strangvac. Urval produktportfölj Produkt Bestvac Febrivac Respiporc Epoporc shiga Penethaone vet Doxivet Isocare vet Chanverm Vitaminer Suivacc APP Typ Läkemedel Läkemedel Läkemedel Läkemedel Kosttillskott Måldjur Mink Mink, räv Gris Gris Nötkreatur Diverse Diverse Nötkreatur, får Mink Gris Tillverkare IDT IDT IDT IDT Divasa-Famavic Divasa-Famavic Animalcare Ltd Chanelle Diverse Chemvet Djurhälsa påverkar miljarder människor världen över. Det finns en stark koppling mellan friska människor och friska djur. Veterinärmarknaden är en växande marknad som omfattar två viktiga och etablerade områden -animaleproduktion och sällskapsdjursvård. 21 omsatte veterinärläkemedelsindustrin cirka 3 musd. Marknaden har vuxit med i genomsnitt 8% sedan 22. Branschen bedöms vara värd 4 musd år 224. Produkter för sällskapsdjur är en växande marknad, en stor del spenderas på foder och djurhälsovård. I takt med den växande medelklassen förväntas också andelen sällskapsdjur kontinuerligt öka. Egen försäljningsorganisation i Norden & Baltikum Samarbetet med IDT avslutas 31 december 218 Stabil underliggande marknadstillväxt Omsättning globala veterinärsläkemedelsindustrin Fördelning globala veterinärsläkemedelsindustrin % 12% 61% Läkemedel er Fodertillskott Källa: Vetnosis, Remium Källa: Vetnosis, Remium Remium

6 Omsättning Q/Q E (MSEK) Bruttovinst Q/Q E (MSEK) Q1 Q2 Q3 Q Q1 Q2 Q3 Q Källa: Remium, bolagsrapporter Källa: Remium, bolagsrapporter Omsättningen på kvartalsbasis har varit mycket volatil under 217. Försäljning av vaccin tenderar till att uppvisa säsongsvariationer, historiskt sett har juni - september varit bolagets starkaste försäljningsperiod. Under Q4 216 samt Q1 217 sålde bolaget ut delar av lagret, både för att stärka likviditeten samt för att en del av lagret var något inkurant. Även bruttomarginalen har uppvisat kraftiga variationer under 216 och 217. Bruttomarginalen torde öka 219 beroende på det avslutade avtalet med IDT. När Strangvac sedan når marknaden kommer koncernens totala bruttomarginal att stärktas ytterligare. Tydliga säsongseffekter Volatil bruttomarginal Rörelsekostnader E Likvida medel Q/Q (MSEK) Q1 Q2 Q3 Q4 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q Källa: Remium, bolagsrapporter Källa: Remium, bolagsrapporter Rörelsekostnaderna på kvartalsbasis har varit stabila och uppvisat mindre ökningar, hänförligt utvecklingen av Strangvac samt den ökade aktiviteten i bolaget. Intervacc börsnoterades i april 217 och genomförde då en kapitalanskaffning om cirka MSEK. Börsnotering april 217 Våren 218 genomförde bolaget ytterligare en emission, denna gång ett kapitalskott om 2 MSEK efter avdrag för emissionskostnader. Remium 6

7 INTERVACC Bekämpar veterinärmedicinskt betydelsefulla infektioner Intervacc är ett life science-bolag som utvecklar, marknadsför och säljer vacciner och läkemedel för djurhälsovård. Bolaget har dels befintlig försäljning via dotterbolaget Nordvacc samt bedriver även utveckling av vaccin. Intervaccs huvudprodukt är vaccinet Strangvac som skyddar mot hästsjukdomen kvarka. Efter många års forskning och utveckling befinner sig Intervacc i slutskedet av utvecklingen av Strangvac. Bolaget är även igång med en två ytterligare vaccinkandidater, den ena mot en allvarlig streptokockinfektion på grisar samt mastit på mjölkkor. Flera vaccinkandidater under utveckling Moderna och effektiva vacciner Intervaccs affärsidé är att utveckla moderna, effektiva och säkra vacciner mot ekonomiskt betydelsefulla bakteriella veterinära infektioner. Bolaget är uppdelat i tre delar. Moderbolaget Intervacc bedriver forskning och utveckling inriktat på antibakteriella vacciner inom djurhälsovård. Dotterbolaget Nordvacc marknadsför och distribuerar vaccin, läkemedel och vitaminer på ett tiotal olika marknader med huvudfokus mot Norden och Baltikum. Bolaget säljer årligen cirka 12 miljoner vaccindoser. Nordvacc avser även att förvärva marknadsrättigheter för ytterligare produkter som kan komplettera och bredda bolagets nuvarande produktportfölj. Den sista delen innefattar Mybac Vettech som är ett laboratorium för veterinär diagnostik inom bakteriologi och mykologi. Bolaget genomför mikrobiologiska analyser på prover inskickade av kunder från hela Sverige. Befintlig försäljning 12 miljoner vaccindoser säljs årligen Strangvac - vaccin mot hästsjukdomen kvarka Bolagets huvudprodukt är vaccinet Strangvac mot den mycket smittsamma hästsjukdomen kvarka. Kvarka kan närmast liknas vid halsfluss, de vanligaste symptomen är att hästarna får hög feber, svullna lymfknutor kring halsregionen samt förträningar i de övre luftvägarna. Sjukdomen är väldigt plågsam och smittsam vilket gör att de hästar som drabbas måste sättas i karantän från övriga hästar, anläggningar behöver stängas för sanering och transportförbud råder.. Detta leder ofta till stora ekonomiska konsekvenser för stall och ridskolor som i värsta fall kan leda till att anläggningarna går i konkurs. I Sverige sker det cirka 1 utbrott av kvarka årligen, sjukdomen är dessutom anmälningspliktig till Jordbruksverket. I Storbritannien sker det ungefär 1 utbrott av kvarka per år. Det finns för närvarande inget välfungerande vaccin mot kvarka på marknaden. De fåtal vaccin som finns tillgängliga har begränsad effekt och svåra biverkningar. Antibiotikabehandling ger ofta dåligt resultat, speciellt i sjukdomens senare skede. Smittsam och plågsam sjukdom Befintliga preparat har svåra biverkningar Remium 7

8 INTERVACC Utvecklingen av vaccinet Strangvac grundar sig på en ny teknologi baserade på rekombinanta proteiner, istället för försvagade mikroorganismer som vanligtvis återfinns i konventionella vacciner. Detta leder till att risken för allvarliga biverkningar med Strangvac minskar drastiskt. Strangvac har uppvisat goda resultat och efter många års studier och forskning befinner sig nu Intervacc i slutskedet av utvecklingen av vaccinet. Under hösten 216 avslutade bolaget kliniska prövningar av Strangvac som föll väl ut. Bolaget har utvecklat en process för att producera vaccinet i stor skala. Det som återstår är nu att producera två storskaliga kommersiella satser av vaccinet, den regulatoriska fasen samt slutligen marknadslansering. För att få bästa möjliga effekt av vaccinet så kommer det krävas kontinuerliga återvaccinationer. Bolaget avser att själva marknadsföra och sälja vaccinet via sina befintliga försäljningskanaler i Norden och Baltikum genom dotterbolaget Nordvacc. Nordvacc har under en lång tid byggt upp ett gediget kontaktnät vilket underlättar för marknadsföring och distribution. Inom EU har bolaget för avsikt att sälja via distributör medan utanför EU avser man att knyta partneravtal och licensiera ut produkten och därmed erhålla milstolps- och royaltybetalningar. Intervacc har förhoppningar om att bolaget skall kunna använda samma teknologi-plattform för att ta fram ytterligare vacciner mot andra bakteriella infektioner samt kunna dra nytta av erfarenheten kring utvecklingen av Strangvac. Bolaget har i dagsläget även en vaccinkandidat mot en infektion på smågris. Klinska prövningar avslutade Egen försäljningsorganisation i Baltikum Fragmenterad djurhälsobransch Den ökade problematiken kring antibiotikaresistens, tillsammans med en ökad insikt kring vikten av god djurhälsa, samt nytt kunnande och nya teknologier kring vaccinutveckling generellt, är faktorer som driver marknaden framåt. En av de primära drivfaktorerna bedöms av Intervacc vara den ökade positiva inställningen till att förebygga sjukdomar snarare än att bota dem. Även den demografiska utveckling som leder till att allt fler människor skaffar sällskapsdjur leder också till en ökad efterfrågan av läkemedel och vacciner. Djurvaccin används både för sällskapsdjur och för livsmedelsproducerande djur. Den potentiella målgruppen innefattar alla djur, inte bara de som är infekterade. Den globala marknaden för veterinära vacciner bedöms växa cirka 9 % årligen mellan och uppgå till 2 miljarder dollar år 22. Bolagets kunder är antingen djuruppfödare direkt eller en mellanhand beroende på marknad. Antibiotikaresistens driver marknadstillväxt Marknaden växer 9% årligen Djurhälsobranschen präglas av ett stort antal mindre aktörer som marknadsför en eller fåtal produkter på en begränsad marknad, samt ett fåtal mycket stora aktörer som på en globalmarknad erbjuder diverse produktprogram. Djurhälsobolag har en fördel att försäljning till kunder kan ske utan hårda förhandlingar gentemot myndigheter som vanligtvis är fallet på humanmarknaden för vacciner och läkemedel. Intervacc äger idag fyra patentfamiljer, i patentfamiljerna ingår sammanlagt ett 2-tal beviljade patent samt ytterligare 7 stycken pågående patentansökningar. Det främsta syftet är att skydda vaccinet Stangvac, en pågående ansökan avser att vara till grund för skydd av ytterligare en vaccinkandidat framöver. Remium 8

9 Report completed: :4:39 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Björn Rydell, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see for information about our historical investment recommendations. Please see for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. Remium 9