U har NeuroVives utvecklingsportfölj stärkts i och med att bolaget återfått rättigheterna till NVP018 (som därmed döpts om till NV556). Därtill har bolaget rapporterat positiva prekliniska resultat för detta projekt i en experimentell modell för leversjukdomen NASH. NASH är ett potentiellt mycket stort behandlingsområde då 2 till 3 procent av befolkningen lider av sjukdomen som ger ökad risk för skrumplever och levercancer. Många större läkemedelsbolag slänger blickar på området, och det finns idag ingen godkänd läkemedelsbehandling. Förutom NV556 har NeuroVive även ett annat intressant, om än tidigt, kompletterande projekt inom NASH, NVP022. NeuroVives tidigare flaggskeppskandidat CicloMulsion fallerat i CiPRICS (njurskyddsstudie i fas II) står bolaget inför ännu ett nervprövande besked. Detta då resultat från CHICstudien (patienter med traumatisk hjärnskada (TBI) behandlade med NeuroSTAT ) väntas under första halvåret 2017. Potentialen är mycket stor vid framgång. Trots många försök har dock ännu ingen i västvärlden kommit igenom nålsögat till marknadsgodkännande inom detta utmanande behandlingsområde. möjlighet till ett positivt nyhetsflöde rörande de övriga projekten i tidig fas som NV556 framöver. Det är samtidigt svårt att komma runt NeuroSTAT s betydelse för värdeutvecklingen. Parallellt med CHIC-studien i människa pågår experimentella studier för att studera tecken på effekt. Dessa studier kommer ge vägledning för NeuroSTAT i TBI. Finansiering av den vidare utvecklingen kommer enbart ske med externa medel. en spännande potential för projekten i tidig fas. Innan korten i CHICstudien har synats bedömer vi dock att visibiliteten är för låg för att motivera en tydligt positiv syn på aktien, trots kursnedgången.
Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
NeuroVive har förändrat affärsmodellen och ökat satsningen på projekt i tidig fas samtidigt som CicloMulsion skrotas. Målsättningen är att i ett tidigt stadium licensiera ut projekt med hög kommersiell potential, som exempelvis leversjukdomar. Vad gäller specialistläkemedel för mitokondriella sjukdomar, där den kliniska risken bedöms som lägre, är strategin att gå ända fram till marknad på egen hand. Denna omstart kan på sikt ge NeuroVive en mer fördelaktig riskprofil. Med våra antaganden finns dock en stor del av värdet fortfarande i särläkemedelsklassade NeuroSTAT för behandling av TBI. Detta trots att vi har förhållandevis låga förväntningar på projektet mot bakgrund av att drygt 30 olika fas III-studier misslyckats påvisa gynnsam effekt. Det närmaste halvåret blir ett vägskäl för NeuroSTAT. Om de pågående studierna trotsar oddsen och indikerar effekt finns onekligen en stor potential. I ett scenario där projektet däremot läggs på is finns det enligt vår bedömning tydlig nedsida åtminstone initialt, trots årets kursnedgång. Vi ser den risken som överhängande bland annat sedan NeuroVive deklarerat att projektet inte fortsätter utan extern finansiering. Det finns visserligen andra positiva möjliga katalysatorer innan CHICresultaten (traumatisk hjärnskada hos patienter) släpps. University of Pennsylvanias tester i djurmodell kan i bästa fall ingjuta nytt hopp för NeuroSTAT. Prekliniska resultat för NV556 (leversjukdom) och resultat från den tidiga forskningsportföljen inom andra stora indikationer är också exempel på möjliga triggers. NeuroVive är förhållandevis väl stadda i kassan efter vårens företrädesemission. Sammantaget gör dock beroendet av NeuroSTAT -projektet att visibiliteten i aktien är låg. Utvecklingsportföljen är högintressant men samtidigt svårvärderad på grund av tidig fas. Vi upprepar vår rekommendation Behåll. NeuroVive Pharmaceutical AB (NeuroVive/bolaget) grundades år 2000 och har sitt huvudkontor i Lund med 13 anställda. Bolaget bedriver forskning och utveckling av läkemedel som skyddar cellens mitokondrier vid akuta eller kroniska sjukdomstillstånd. Mitokondrien finns i celler och producerar cellens energi. Alla organ i kroppen är i varierande utsträckning beroende av mitokondriens funktion. Det innebär att mitokondriell medicin är applicerbart på en stor mängd sjukdomstillstånd.
2016 har liksom 2015 varit ett händelserikt år för NeuroVive. Under våren genomfördes en företrädesemission om 77 miljoner kronor efter kostnader för att genomföra pågående kliniska fas II-studier samt slutföra prekliniska studier för NVP019 (akut njurskada). Erik Kinnman har tillträtt som ny vd efter tillförordnade vd:n Jan Nilsson. I CiPRICSstudien, från vilken data offentliggjordes i oktober, nådde inte CicloMulsion önskat resultat som njurskyddande behandling vid kranskärlsoperationer. Utvecklingen av projektet har därefter avslutats och beskedet fick aktien att falla kraftigt. Även NVP014 mot stroke har avvecklats. Ett termineringsavtal har slutits med tidigare samarbetspartnern Arbutus och NVP018-projektet har återgått till NeuroVive, som även återfått alla rättigheter. NVP018 har bytt namn till NV556. En överraskande positiv nyhet var att substansen visat positiva resultat i en experimentell modell för leversjukdomen NASH. Bakslagen för CicloMulsion har bidragit till att fokus flyttats över på utvecklingsportföljen och organisationens struktur har under 2015 och 2016 anpassats efter detta. Affärsmodellen har formulerats om på så sätt att den egna utvecklingen ska inriktas på att ta fram så kallade Specialty drugs, det vill säga specialiserade (och dyra) behandlingar för sällsynta sjukdomar som medfödda mitokondriella störningar. Här är ambitionen att gå hela vägen till marknad på egen hand. Andra indikationer inom större terapiområden ska licensieras ut, om möjligt redan i preklinisk fas. Mitokondrier är en organell, alltså ett organ inne i cellen, och har i uppgift att omvandla syre och näring till energi. En cell kan innehålla upp mot tiotusentals mitokondrier beroende på vilken typ av cell det är. Vid akuta sjukdomstillstånd som traumatisk hjärnskada kan mitokondrien skadas och dess förmåga att producera energi avtar. Detta leder i sin tur till att
cellen förlorar sin funktion eller dör och det ursprungliga sjukdomstillståndet får negativa spridningseffekter. Genom att skydda mitokondrien kan cellen försvaras och utbredningen av det ursprungliga sjukdomstillståndet begränsas. Utöver akuta sjukdomstillstånd har det i studier påvisats att nedsatt funktion av mitokondrien utgör en förutsättning för en mängd olika kroniska sjukdomstillstånd, så som diabetes. Dessutom är kroppens alla organ mer eller mindre beroende av mitokondriens funktion. Det innebär att mitokondriell medicin är applicerbart på en stor mängd sjukdomstillstånd. utvecklingsplattform utgörs av cyklosporin-a (CsA) samt molekyler med annan kemisk struktur som avser att skydda cellens mitokondrier. I bilden nedan redovisar vi bedömd tidplan för bolagets läkemedelskandidater NeuroSTAT och NV556 (NASH/organskydd) samt projektet NVP015. NeuroVives läkemedelskandidat NeuroSTAT avser att skydda mitokondrien genom att hämma enzymer av typen cyklofiliner. Den aktiva substansen i NeuroSTAT är CsA som är ett peptid, alltså ett avkortat protein, och är en väl beprövad substans inom läkemedel. NeuroSTAT s utvärderas för indikationen traumatisk hjärnskada, även kallat Traumatic Brain Injury (TBI). TBI tenderar att försvåras dagarna efter uppkomsten och sjukdomstillståndet innebär att nervceller skadas i samband med våld mot huvudet, ofta vid fall eller trafikolyckor. Substansen har särläkemedelsstatus både i USA och Europa rörande måttlig och svår skallskada. Det medför en underlättad väg till en kommersialisering, både finansiellt och regulatoriskt. Dessutom innebär det marknadsexklusivitet under sju år i USA och tio år i EU. NeuroVive har samarbeten med institutioner för neurovetenskap i Kina, samt med försvarets forskningsinstitut i USA, WRAIR. Målsättningen med dessa samarbeten är att ytterligare öka förståelsen för vilka effekter CsA har vid akuta hjärnskador samt studera hur dessa akuta hjärnskador i sig påverkar mitokondriernas funktion. Bolagets samarbetspartner kan möjligen även komma att delfinansiera utvecklingen.
Under 2013 startade NeuroVive en egenfinansierad fas II-studie med NeuroSTAT som går under beteckningen CHIC. Totalt ska 20 patienter inkluderas i studien som är öppen och vars främsta mål är att undersöka hur två olika doseringar av NeuroSTAT tas upp av hjärnvävnaden. Dessutom ska undersökas vilka andra effekter och biverkningar som kan uppkomma. Gynnsam säkerhetsinformation från den första säkerhetsstudien har presenterats, vilket möjliggör fortsatta studier med patienter som ska behandlas men med en högre dos av läkemedelskandidaten. Studien förväntas vara slutförd under första kvartalet 2017 och data ska sammanställas och presenteras i mitten av nästa år. En lång rad läkemedelsbolag har tidigare försökt framställa substanser som visar effekt på traumaskador i det centrala nervsystemet. Inget läkemedelsbolag har hittills lyckats i klinisk fas III. Det pågår för dock för närvarande en handfull kliniska studier. Konkurrenten Neuren rapporterade under våren data från en fas II-studie där ingen effekt kunde påvisas. En annan konkurrent, Remedy, väntas avge resultat från en effektstudie under året. Det är vår uppfattning att NeuroVive har gett sig in i ett mycket svårt behandlingsområde. Det återspeglas i de dämpade förväntningar som dagen aktiekurs indikerar. Potentialen är dock mycket stor på sikt. CHIC är en liten (20 patienter) öppen studie med utvärdering av säkerhet och blodkoncentrationer av cyklosporin-a som primärt mål och att studera visa effektparametrar som sekundärt mål. Studiedesignen med en arm ger låg grad av evidens och behöver därför följas upp av en större kontrollerad fas IIb/III-studie. Positiva om än tidiga signaler på effekt kan dock enligt vår bedömning lyfta värderingen av NeuroVive, det motsatta gäller sannolikt också om sådana tecken helt uteblir. I januari 2016 meddelande NeuroVive att ett samarbete med University of Pennsylvania (PENN) inletts som ger bolaget tillgång till en unik experimentell modell för att studera skador på nervsystemet. Modellen replikerar den mänskliga hjärnan bättre än andra befintliga experimentella modeller och anses vara mer effektiv. Samarbetet med PENN förbättrar förutsättningarna för att NeuroVive på sikt ska kunna lyckas med att utveckla en substans för indikationen. Samarbetet förändrar inte förutsättningarna för pågående studier med NeuroSTAT, men resultaten är däremot viktiga för den fortsatta kliniska utvecklingen. NV556 (tidigare NVP018) är en cyklofilinhämmare formulerad på sangamider, alltså samma aktiva substans som i NVP019. Substansen har i flertalet prekliniska studier visat god effekt vid behandling av kronisk infektion med hepatit B-virus (HBV). Turerna med tidigare partnern Arbutus fick sin lösning tidigare i höst i och med att ett termineringsavtal uppnåddes. Rättigheterna återgår till NeuroVive som också får tillverkad substans. Som bekant avbröt Arbutus utvecklingen 2015 då de inte lyckades replikera tidigare positiva prekliniska studieresultat för HBV. Att ledande experter inom leversjukdoms- och infektionsbehandlingar drar slutsatsen att cyklofiliner inte har någon roll i HBV är en negativ signal för HBV-indikationen. NVP018 har dock hamnat i ett nytt ljus
sedan NeuroVive rapporterat om positiva resultat i en experimentell modell för leversjukdomen NASH. NASH är en kronisk åkomma som kan leda till skrumplever. Det ska förtydligas att licensavtalet med OnCore (senare Arbutus) endast omfattade infektionssjukdomar, som HBV. Arbutus hade därmed aldrig rättigheter till NASH-indikationen som inte orsakas av virusinfektion. NASH är ett sent stadium av fettlever när leverinflammation, leverfibros eller heptacellulär degeneration har tillkommit. Den orsakas inte av alkoholmissbruk utan är associerad med övervikt och typ-2-diabetes. Ungefär 2-3 procent av befolkningen lider av NASH. Det saknas godkänd läkemedelsbehandling utan det handlar i första hand om att anpassa riskfaktorer som övervikt. Data från NV556 ska utvärderas och bekräftas. Därefter är målet är att starta utlicensieringsdiskussioner redan under 2017. I augusti 2016 meddelade NeuroVive att bolaget förvärvat totalt tio procent av det brittiska forsknings- och utvecklingsbolaget Isomerase. Händelsen stärker samarbetet och signalerar att NeuroVive sätter stort värde i den kunskap som finns hos Isomerase. Köpet finansierades med aktier i kombination med en kontantbetalning. Inom ramen för NeuroVives nya affärsmodell med tidiga projekt i nytt fokus utvärderas för närvarande NVP019 samt bolagets övriga cyklofilinhämmare inom ett antal olika indikationer som handlar om organskydd vid akuta respektive kroniska tillstånd. I oktober meddelades resultat från CiPRICS-studien. Där prövades CicloMulsion som njurskyddande behandling i samband med hjärtkirurgi. Tvärtemot förväntningarna och även i motsats till tidigare studier med Cyclosporin blev njurfunktionen sämre vid behandling med CicloMulsion än hos kontrollgruppen om än övergående. Slutsatsen är att CicloMulsion inte ger någon fördel vad gäller njurskydd. Våra farhågor för CicloMulsion s möjligheter i akut njurskada (se uppdatering februari 2016) besannades dessvärre. I samband med delårsrapporten för det tredje kvartalet skrevs tidigare aktiverade utgifter i projektet ned (knappt 21 miljoner kronor). Det är svårt att se någon framtid för CicloMulsion efter bakslagen dels i CiPRICS, dels i den tidigare CIRCUS-studien (hjärtinfarkt) 2015. Antal mitokondrier i cellen ökar vid behov av mycket energi, till exempel under fysisk aktivitet. Målet med den prekliniska utvecklingen av NVP015, även kallat Amber-projektet, är att hitta potentiella läkemedel som reglerar mitokondriens energiproduktion och därmed behandla mitokondriella sjukdomar, främst hos barn som själva inte kan kontrollera energiproduktionen. Patentansökan inkluderar runt 60 sjukdomstillstånd varav flera är särläkemedelsklassade, vilket gör projektet extra intressant. En läkemedelskandidat från projektet förväntas vara på plats under 2017. Dessutom har NeuroVive utvecklat en metod för att testa olika molekylers
förmåga att justera mitokondriens energiproduktion. Metoden kallas ToxPhos och patentansökning för denna finns hos World Intellectual Property Organization, WIPO. Bolaget har för avsikt att i framtiden licensiera ut användarrättigheter till metoden vilket kan generera intäkter som delvis finansierar utvecklingsportföljen. En investering i läkemedelsutveckling är mycket riskfylld och karaktäriseras av dess binära natur, i den meningen att antingen erhåller läkemedelskandidaten ett godkännande, eller så gör den det inte. Vår föredragna metod är att värdera NeuroVive som summan av bedömda riskjusterade och diskonterade värden på projekten i portföljen. Vi utgår från scenarion där projekten når marknaden. Milstolpesbetalningarna och royaltyintäkter riskjusteras för att avspegla sannolikheten att utveckling samt försäljning faktiskt blir som i antaget scenario. Vi modellerar med sannolikheter med utgångspunkt från historiska data från USA som presenterad i artikeln Clinical development success rates for investigational drugs (M. Hay et al.). Generellt har vi i likhet med tidigare analyser använt en diskonteringsränta på 15 procent. Den fortsatta utvecklingen av NeuroSTAT, givet ett positivt utfall i CHIC-studien, kommer enbart ske med medel som söks hos större institutionella institutioner alternativt via kommersiella partners. Det är svårt att uppskatta marknaden eftersom godkända läkemedelsbehandlingar saknas. Det förekommer dock viss användning off label av exempelvis koaguleringsfaktor för blödarsjuka även för traumatisk hjärnskada. I dagsläget bedöms marknaden till omkring 2 miljarder USD enligt Research and Markets. Den uppskattningen kommer dock sannolikt att skalas upp väsentligt om och när godkända behandlingar når marknaden. Vi har räknat med en toppförsäljning på 1 000 miljoner USD. NeuroSTAT är särläkemedelsklassat och i Hays studie påvisas att bland särläkemedelsklassade kandidater erhåller en större andel erhåller godkännande än inom läkemedelsutveckling generellt. Dock kvarstår det faktum att cyklosporinets effekt på mitokondrien inte lyckats påvisas i en omfattande klinisk studie och med hänseende till det svåra behandlingsområdet riskjusteras även detta scenario med lägre sannolikheter än vad Hays studie föreslår. Vi räknar med en sannolikhet till lansering på cirka fem procent. Vi har inte hittat några användbara exempel på licensavtal inom området som underlag för vår värdering. Vi har dock räknat med ett möjligt avtal på 200 miljoner USD (netto 180 miljoner USD för NeuroVive). En förutsättning för ett större licensavtal är troligen att indikation på effekt kan påvisas i en kontrollerad studie och för det krävs ytterligare kliniska prövningar efter CHIC. I och med att NeuroSTAT är det enda kliniska projekt i NeuroVives portfölj får det en relativt stor betydelse för värdet av bolaget. Vid en mycket framgångsrik studie med tydliga indikationer på effekt anser vi att enbart NeuroSTAT borde kunna vara värderas högre än vad hela NeuroVive värderas till idag. Studiens begränsade storlek gör dock att det i praktiken kan bli svårt att dra långtgående slutsatser. Vi beräknar ett riskjusterat motiverat värde till 91 miljoner kronor, med antagen sannolikhet till lansering på fem procent. NeuroVive uppger att vidare finansiering av utveckling av NeuroSTAT endast kommer att ske i
samarbete med partners eller med institutionell backning. Vi kan förstå att NeuroVive prioriterar andra projekt, samtidigt försvårar det möjligheten att skapa värden för TBI-indikationen. Vi väljer därför att värdera NeuroSTAT som ett genomsnitt av riskjusterat värde ovan och aktiverade utvecklingskostnader (47 miljoner kronor) i balansräkningen vilket sammantaget renderar ett belopp om 74 miljoner kronor. Än så länge är informationen om NV556 i NASH begränsad. Det är dock ett mycket stort terapiområde om än fortfarande ett potentiellt sådant eftersom det saknas godkända läkemedelsbehandlingar. Det finns dock ett dussintal kandidater i klinisk fas II-III. Den längst utvecklade är Ocaliva i fas III som liksom NVP556 söker angripa fibrosbildningen. NeuroVive har ett annat projekt i ännu tidigare (explorativ) fas (NVP022) inriktat mot mitokondriella metabola signalvägar. Det är ett kompletterande spår till NV556 för att utveckla behandlingar för NASH i tidigare sjukdomsstadium innan fibrosbildning inträtt. Enligt Nature Reviews Drug Discovery i november 2016 uppskattas marknaden för NASH kunna uppgå till 15 miljarder USD 2025. Det är ingen aggressiv bedömning i våra ögon. Vi räknar med en möjlig toppförsäljning på 1 500 miljoner USD. Nedan listar vi några licensaffärer på området: Läkemedelskandidaten NVP018 har döpts om till NV556. Projektet befinner sig i preklinisk fas och givet i övrigt begränsad information anger vi en sannolikhet till lansering på knappt sex procent. Vi beräknar ett riskjusterat värde på 74 miljoner kronor. Medfödda mitokondriella sjukdomar är sällsynta men svåra tillstånd som leder till stora komplikationer i form av exempelvis muskelsvaghet, påverkan på centrala nervsystemet och organsvikt. Bolaget strategi är att komma runt så kallade komplex 1-defekter i ämnesomsättningen för att behandla sjukdomsskov och därmed även mildra efterföljande komplikationer som organskador. Det finns många olika undergrupper av dessa sjukdomar vilket försvårar en bedömning av potentialen. Omkring 1 av 8000 drabbas av medfödd mitokondriell sjukdom. Det saknas botande behandling och det är i första hand de i många fall svåra symptomen om behandlas. NeuroVive
indikerar en möjlig toppförsäljning på 375 miljoner USD. Målet är att ha en läkemedelskandidat för NVP015 i slutet av 2017. NeuroVive ämnar att driva projektet till marknaden på egen hand. Utvecklingen av särläkemedel är inte sällan mindre kostsam än vanlig läkemedelsutveckling. Trots det räknar vi med kostnader på cirka 500 miljoner kronor fram till marknadsgodkännande. Det understryker behovet av återkommande finansieringskällor till exempel i form av milstolpsersättningar från andra projekt. Vi räknar med en sannolikhet till lansering på åtta procent. Vårt riskjusterade motiverade värde uppgår till 70 miljoner kronor i vår modell. NV556 utvärderas även för organskydd vid akuta och kroniska tillstånd. Informationen är dock än så länge begränsad, och bolaget anger ingen tidplan för den vidare utvecklingen (möjligen har CiPRICS-resultaten vållat visst huvudbry). Vi tolkar det som att andra projekt har högre prioritet och har inte åsatt något specifikt värde för NV556 som organskydd i dagsläget. Vi har värderat koncerngemensamma kostnader (cirka 40 miljoner per år fram till och med 2020) till 122 miljoner kronor. Vi räknar med en nettokassa på 94 miljoner kronor vid årets slut. NeuroVive har investerat motsvarande 1,1 miljoner GBP i Isomerase och äger 10 procent av bolaget. NeuroVive har ett betydande ackumulerat underskott på omkring 270 miljoner kronor. Vi har inte tagit upp möjliga underskottsavdrag till något belopp i vår värdering men de skulle kunna utnyttjas om bolaget blir uppköpt. I vår modell beräknar vi ett riskjusterat motiverat värde på NeuroVive på drygt 200 miljoner kronor eller 4,1 kronor per aktie. Även om vi värderar NeuroSTAT konservativt väger det ganska tungt i portföljen. En nedläggning av projektet hyvlar i vår modell allt annat lika bort motsvarande 1,5 kronor per aktie. Modellen ger dock en statisk bild. Möjliga kommande framsteg i utvecklingsportföljen kan höja det motiverade värdet för övriga projekt och därmed mildra den eventuella nedsidan från NeuroSTAT. Det motiverade värdet enligt vår värderingsmodell överstiger aktuell kurs. Vi bedömer dock att potentialen på kort sikt inte är tillräckligt attraktiv för att uppväga för den risk som vi ser i NeuroSTAT -projektet.
Birger Jarl Securities AB, www.jarlsecurities.se, nedan benämnt Jarl Securities, publicerar information om bolag och däribland analyser. Informationen har sammanställts utifrån källor som Jarl Securities bedömer som tillförlitliga. Jarl Securities kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av Jarl Securities. Jarl Securities ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Investeringar i finansiella instrument ger möjligheter till värdestegringar och vinster. Alla sådana investeringar är också förenade med risker. Riskerna varierar mellan olika typer av finansiella instrument och kombinationer av dessa. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Jarl Securities har inget ekonomiskt intresse avseende det som är föremål för denna analys. Jarl Securities har rutiner för hantering av intressekonflikter, vilket säkerställer objektivitet och oberoende.