Riskpremien på den svenska aktiemarknaden Mars 2 Rapporten presenterar marknadsriskpremien och andra kritiska komponenter som krävs för att kunna uppskatta avkastningskravet på den svenska aktiemarknaden. www.pwc.se/riskpremiestudien
5,6 Årets studie visar en minskning av marknadsriskpremien om, procentenheter Förord Denna rapport sammanfattar utfallet av 2 års undersökning av bland annat marknadsriskpremien på den svenska aktiemarknaden. Undersökningen baseras på svar från aktörer som arbetar med aktieförvaltning, transaktionsrådgivning samt investeringar och värdering av svenska aktier. Denna typ av under sökning har genomförts av Corporate Finance inom PwC sedan 998. Innehåll Förord...3 Sammanfattning av årets studie... Undersökningsmetodik...6 Avkastningskravet för aktieplaceringar på Stockholmsbörsen...7 Marknads riskpremien (ex ante)...9 Riskfri ränta i avkastningskravet... 2 Storleksrelaterat riskpremietillägg... 3 Förväntat antal börsintroduk tioner och uppköpserbjudanden... Jon Walberg Ansvarig för värderingsenheten 79-29 32, jon.walberg@se.pwc.com Studiens främsta syfte är att regelbundet mäta och redovisa de svenska aktörernas uppfattning om storleken på den så kallade marknadsriskpremien. Vidare tillfrågas marknadsaktörerna om deras uppfattning avseende storleksrelaterade riskpremietillägg samt val av referensränta. I tillägg till detta har vi en strävan att varje år komplettera enkäten med ytterligare en fråga som belyser en aktuell frågeställning på marknaden. Aktiviteten på Stockholmsbörsen avseende börsintroduktioner och uppköps erbjudanden har under de senaste fem åren varit låg. Mot bakgrund av detta har vi i årets studie kompletterat med en fråga om förväntningar avseende transaktioner på Stockholmsbörsen under 2 och 25. Vidare skapar höstens riksdagsval en osäkerhet kring de framtida förutsättningarna för svenska bolag. Vi har därför utökat studien till att inkludera en fråga avseende eventuell förväntad börspåverkan av en röd respektive blå regering. Vill du veta mer är du välkommen att kontakta oss! Valutgångens påverkan på Stockholmsbörsen... 5 2 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 3
Sammanfattning av årets studie Årets studie visar att marknadsriskpremien på den svenska aktiemarknaden har minskat jämfört med föregående år. Svaren implicerar en marknadsriskpremie på den svenska aktiemarknaden om 5,6, vilket innebär en minskning om, procentenheter jämfört med föregående års studie. Marknadsriskpremien ligger dock fortfarande på en av de högsta nivåerna som har uppmätts sedan undersökningen först genomfördes 998. För mindre bolag är avkastningskraven normalt högre än för de största börsbolagen. I tabellen nedan visas medelvärden av de tillägg som tillfrågade aktörer tillämpar för respektive storleksklass. I årets studie noteras en marginell sänkning av nivån på risktillägg för samtliga storleksklasser med upp till,2 procentenheter jämfört med föregående år, med undantag för bolag med ett börsvärde om MSEK där ingen förändring skett. Affärsvärldens generalindex Källa: Affärsvärlden Index 5 +7 Det totala avkastningskravet på placeringar i stora noterade bolag har sjunkit från 7,9 föregående år till 7,7, vilket innebär att marknadsriskpremiens minskning om, procentenheter delvis har en motvikt i en ökad riskfri ränta. Från slutet av mars 23 till slutet av mars 2 steg Affärsvärldens generalindex med cirka 7. Den minskade upplevda risken torde förklara en del av uppgången, huvuddelen av uppgången bör dock rimligen anta förklaras av marknadens bedömningar av bolagens framtida vinstutveckling. Enligt respondenternas svar i årets studie förväntas antalet börsintroduktioner och uppköpserbjudanden att öka kraftigt på Stockholmsbörsen under helåren 2 och 25. Respondenterna förväntar sig även att antalet börsintroduktioner ska överstiga antalet uppköpserbjudanden, ett trendbrott från tidigare år. Respondenternas svar indikerar att en röd majoritetsregering har prisats in i dagens börskurser samt att 66 av respondenterna förväntar sig en positiv utveckling på börsen vid bildandet av en blå majoritetsregering. 35 3 25 Mars 23 Juni 23 September 23 December 23 Mars 2 Storleksrelaterat riskpremietillägg Storlek Mars 23 Mars 2 Börsvärde 5 MSEK,5, Börsvärde 2 MSEK,2, Börsvärde 5 MSEK 2, 2,2 Börsvärde MSEK 3,7 3,7 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 5
Undersökningsmetodik Avkastningskravet för aktieplaceringar på Stockholmsbörsen Det finns två ansatser som används vid studier avseende riskpremienivån på aktiemarknader, mätningar ex post respektive mätningar ex ante. Mätning av riskpremien ex post innebär i korthet en jämförelse mellan den avkastning som över längre tidsperioder har erhållits genom kapitalplaceringar i aktieportföljer och avkastningen på riskfria instrument. Studier av riskpremien på den svenska marknaden ex post har genomförts av bland annat de Ridder & Vinell för perioden 937 till 987 samt av Frennberg & Hansson för perioden 99 till 99. Resultatet av de Ridder & Vinells studie visade på en marknadsriskpremie om 8,9. Frennberg & Hanssons studie uppmätte en riskpremie om 5,5, vilken dock baserades på jämförelse med räntan på kortfristiga statsobligationer. Riskpremiestudier ex ante grundas på mätningar av marknadsaktörers förväntningar om och krav på aktieplaceringars avkastning utöver den riskfria räntan. Denna typ av mätningar utförs av PwC i ett flertal länder. Mätningarna genomförs i form av enkätundersökningar riktade till större kapitalplacerare och andra aktörer på aktiemarknaderna i de aktuella länderna. I årets studie har större aktörer på den svenska aktiemarknaden tillfrågats om: Avkastningskravet för aktieplaceringar på Stockholmsbörsen. Avkastningskravets förändring mot föregående år. Vilken underliggande ränta som anses utgöra den riskfria räntan. Bedömning av den aktuella marknads riskpremien på den svenska aktiemarknaden. Tillämpning av eventuella tillägg till marknadsriskpremien vid värdering av aktier i mindre bolag. Förväntan avseende antal börsintroduktioner och uppköpserbjudanden på Stockholmsbörsen under helåren 2 och 25. Förväntad påverkan på Stockholmsbörsen under de första dagarna efter valet beroende på regeringskonstellation. Enkätsvar lämnades under perioden 2 mars till april 2. Totalt erhölls svar från 32 aktörer i form av förvaltare, riskkapitalister, fondkommissionärer och rådgivare inom corporate finance. I diagrammet nedan presenteras respondenternas åsikt om avkastningskravet för aktieplaceringar på Stockholms börsen för 2, med 23, 22, 2 och 2 som jämförelseår. Svaren i årets studie ligger inom intervallet 6, till 9,. Med undantag för kategorin Förvaltare har uppfattningen kring avkastningskravet sjunkit jämfört med föregående års studie. Riskkapitalisterna har i undersökningen angivit ett avkastningskrav om 8,, vilket är en markant minskning från föregående års nivå om 8,6. Kategorin Fondkommissionärer har angett en minskning om, procentenheter, från 7,8 föregående år till 7,. Definierat som det avkastningskrav som gäller för värdering av aktier i de stora noterade bolagen förutsatt ett betavärde om,. 9 8 8,3 8, 8, 8, 8, 7,8 7,8 7,5 Kategorin Corporate Finance har angett ett avkastningskrav om 7,8, att jämföras med 8, föregående år. Kategorin Förvaltare har angett ett oförändrat avkastningskrav om 7,. Den genomsnittliga uppfattningen om avkastningskravet har varit i stort sett oförändrad under de senaste tre åren (7,9 år 23, 7,8 år 22 och 7,9 år 2). Det kan noteras att avkastningskravet nu är lägre än under samtliga jämförelseår. Respondenterna blev också tillfrågade om deras uppfattning om avkastningskravet har förändrats mot föregående år. Resultatet visar en genomsnittlig upplevd minskning om cirka,5 procentenheter jämfört med 23, vilket indikerar en minskad risknivå på Stockholmsbörsen. 7,8 7, 7,7 7,7 7,7 7, 7, Avkastningskravet för aktieplaceringar på Stockholmsbörsen per kategori 8,6 8, 8, 8, 7,8 7,8 7,9 7,8 7,9 7,7 7 6 5 Corporate Finance Fondkommissionärer Förvaltare Riskkapitalister Alla respondenter Mars 2 Mars 2 Mars 22 Mars 23 Mars 2 6 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 7
Marknadsriskpremien (ex ante) Nivå på marknads riskpremien I diagrammet nedan presenteras en sammanställning över utvecklingen av marknadsriskpremien på den svenska aktiemarknaden under perioden oktober 998 till mars 2. Genomsnittsvärdet för marknadsriskpremien på Stockholmsbörsen per mars 2 uppgick till 5,6, den tredje högsta nivån för de 6 år som riskpremie studien genomförts. Jämfört med föregående års studie innebär det en minskning om cirka, procentenheter. Medianvärdet uppgick till 5,9, en minskning med,2 procentenheter jämfört med föregående års studie. Marknadsriskpremie Mars 2 Aritmetiskt medel 5,6 Median 5,9 Standardavvikelse,8 Antal svar 32 Mätt som aritmetiskt medelvärde av implicit beräknad marknadsriskpremie givet den under mätperioden rådande räntan på en -årig svensk statsobligation. Utveckling av marknadsriskpremien 6 5, 3,5,3,5,6,3,3,5,3,9 5,,6,5 5,8 6, 5,6 3 2 Okt Okt Dec Dec Jan Jan Feb Jan Feb Feb Feb Mars Mars Mars Mars Mars 998 999 2 2 23 2 25 26 27 28 29 2 2 22 23 2 8 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 9
I grafen nedan redovisas spridningen av enkätsvaren. Samtliga svar i årets studie ligger inom intervallet 3,9 till 6,9. Kategorin Riskkapitalister, vilken var den kategori som uppvisade den kraftigaste ökningen i bedömd riskpremie i förra årets studie, har angett en minskning av marknadsriskpremien från 6,6 till 5,9. Respondenter i kategorin Fondkommissionärer har reviderat ner sin uppfattning om marknadsriskpremien från 5,8 till 5,3. Även kategorin Corporate Finance har angett en förändring av marknadsriskpremien, från 6, till 5,7. Kategorin Förvaltare har angivit en minskning av marknadsriskpremien, från 5,5 till 5,3. Riskkapitalisterna är således den kategori som reviderat sin uppfattning i störst omfattning sedan förra årets studie. Sett över de fem senaste åren har den totala utvecklingen för kategorierna Corporate Finance, Fondkommissionärer och Förvaltare varit snarlik. Ett svar om 9,9 har exkluderats. Storlek på marknadsriskpremien Spridning av enkätsvaren Marknadsriskpremie per kategori 8 7 6 5 Genomsnitt 7 6 5,9,6 6, 6, 5,7,6,3 5,6 5,8 5,8 5,5 5,3 5,3,3,,5 5, 5,2 6,6 5,9 Marknadsriskpremie 3 3 3 5 7 9 3 5 7 9 2 23 25 27 29 3 Observation 2 Corporate Finance Fondkommissionärer Förvaltare Riskkapitalister Mars 2 Mars 2 Mars 22 Mars 23 Mars 2 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien
Riskfri ränta i avkastningskravet Storleksrelaterat riskpremietillägg Två tredjedelar av respondenterna angav att de använder den åriga svenska statsobligationsräntan som underlag för den riskfria räntan vid fastställande av avkastningskrav på aktier. Ungefär 9 svarade att de använder den 5 åriga statsobligationsräntan medan 25 angav att de använder andra, såväl långa som korta, räntor än statsobligationsräntor. Årets studie visar att andelen respondenter som använder åriga eller 5 åriga statsobligationer som referensränta för en riskfri investering har ökat marginellt, från 7 till 75. Vissa av respondenterna som angett att de använder egna uppfattningar om nivå på riskfri ränta har uttryckt att en riskfri ränta om cirka 2 upplevs som för låg för att kunna användas som långsiktig referensränta. Respondenternas val av riskfri ränta Ränta Mars 2 Mars 2 Mars 22 Mars 23 Mars 2 -årig statsobligation 7 79 59 6 66 5-årig statsobligation 8 3 7 9 Annan ränta 2 8 25 26 25 Enligt ett flertal studier krävs tillägg till det avkastningskrav som kan härledas med CAPM vid värdering av aktier i mindre börsnoterade företag. Vanligtvis mäts storleken i termer av börsvärde. För den amerikanska aktiemarknaden presenteras studieresultat årligen i Duff & Phelps 2 Valuation Handbook Guide to Cost of Capital (tidigare Ibbotsons Risk Premia Over Time Report ). Duff & Phelps angivna riskpremietillägg grundas på analys av långsiktiga skillnader i erhållen avkastning på aktieplaceringar beroende på bolagens marknadsvärde. De tillägg till marknadsriskpremien som anges i Duff & Phelps rapport framgår i den övre tabellen nedan. För att uppskatta den storleksrelaterade riskpremien på den svenska aktiemarknaden tillfrågas aktörerna i vår undersökning om de tillämpar tillägg till avkastningskravet som härleds enligt CAPM för värdering av mindre bolag. Då tillägg tillämpas, ombeds aktörerna kvantifiera detta med utgångspunkt i fyra olika storleksklasser av bolag (storlek definierat som börsvärde). Majoriteten av respondenterna, cirka 8, angav att de tillämpar storleksrelaterade tillägg till riskpremien. I den nedre av tabellerna sammanfattas den genomsnittligt beräknade nivån för respektive storleksklass utifrån de erhållna svaren. I tabellen anges även genomsnittligt tillämpade storleksrelaterade tillägg enligt föregående års studier. Årets studie visar att samtliga storleksrelaterade tillägg justerats ned med upp till,2 procentenheter jämfört med föregående år, med undantag för bolag med ett börsvärde om MSEK där ingen förändring skett. Tillsammans med förändringen av marknadsriskpremien leder detta till ett kraftigt minskat avkastningskrav på mindre börsnoterade bolag. Statsobligationer Källa: Riksbanken, 3,5 3, 2,5 Storleksrelaterad riskpremie Duff & Phelps, 2 Valuation Handbook Marknadsvärde i miljoner USD Marknadsvärde i miljoner SEK * Storleksrelaterad riskpremie 56 till 622 6 873 till 557,9 637 till 55 6 till 6 866 2, 3 till 633 2 23 till 2 2,8 85 till 339 2 till 2 26, * Beräknat på en kurs motsvarande 6,5 SEK/USD 2,,5 Storleksrelaterad riskpremie PwC:s riskpremiestudie Storlek Feb 28 Feb 29 Mars 2 Mars 2 Mars 22 Mars 23 Mars 2 Börsvärde 5 MSEK,6,2,7,8,7,5, Börsvärde 2 MSEK,3,6,2,,,2, Börsvärde 5 MSEK 2,5 2,6 2,2 2,6 2,6 2, 2,2 Börsvärde MSEK 3,9 3,9 3,8 3,8 3,9 3,7 3,7,,5 Mars 2 Mars 2 Mars 22 Mars 23 Mars 2 -årig 5-årig 2 Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 3
Förväntat antal börsintroduktioner och uppköpserbjudanden Valutgångens påverkan på Stockholmsbörsen Antalet börsintroduktioner och uppköpserbjudanden har varit begränsade under 22 och 23. Mot bakgrund av detta ställdes i årets undersökning en fråga angående respondenternas förväntningar gällande transaktioner på Stockholmsbörsen. Respondenterna förväntar sig att antalet börsintroduktioner under de kommande två åren kommer att vara högre än det totala antalet introduktioner under den senaste femårsperioden. Vidare förväntar sig respondenterna att antalet börsintroduktioner kommer att överstiga antalet uppköpserbjudanden under de kommande två åren, ett trendbrott jämfört med det historiska utfallet. Vår studie visar således att respondenterna förväntar sig att Stockholms börsen kommer att växa i antal bolag de närmaste två åren. Höstens riskdagsval skapar en osäkerhet kring vilken politik som kommer att råda de kommande fyra åren, vilket i sin tur skapar frågor angående vilka förutsättningar de svenska bolagen kommer agera utifrån. Vi har därför valt att utöka årets studie med ytterligare en fråga. Respondenterna har fått ange den förväntade påverkan en röd respektive blå minoritets- och majoritetsregering skulle få på Stockholmsbörsen under de första dagarna efter valet. Av respondenternas svar framgår att en valutgång där det röda blocket kan bilda majoritetsregering inte förväntas få någon effekt på börsen. Således kan en framtida röd majoritetsregering antas vara inprisad i de aktuella börskurserna. Utav respondenterna förväntar sig 66 en positiv utveckling på Stockholmsbörsen vid bildandet av en blå majoritets regering, vilket kan ställas mot att 66 förväntar sig en negativ utveckling vid en röd minoritetsregering. Vidare visar vår studie att bildandet av en minoritetsregering, oavsett färg, förväntas få en negativ utveckling på Stockholmsbörsen. Resultatet antyder att respondenterna förväntar sig att en minoritetsregering skulle innebära större osäkerhet avseende framtida politiska beslut, vilket generellt resulterar i lägre värderingar. Börsintroduktioner och uppköpserbjudanden Historiskt utfall och respondenternas prognos 29 2 2 22 23 2* 25* Börsintroduktioner 5 7 2 8 8 Uppköpserbjudanden 2 5 7 3 3 7 7 * Genomsnitt av respondenternas förväntningar Förväntad effekt på Stockholmsbörsen av röd respektive blå minoritets- och majoritetsregering Andel av respondenter 8 7 6 5 3 2 62 3 <-5-5 till - + till +5 >+5 Börspåverkan vid röd minoritetsregering 8 3 38 <-5-5 till - 9 + till +5 >+5 Börspåverkan vid röd majoritetsregering 2 2 5 <-5-5 till - + till +5 >+5 Börspåverkan vid blå minoritetsregering <-5-5 till - 35 58 + till +5 8 >+5 Börspåverkan vid blå majoritetsregering Riskpremiestudien 2 2 Riskpremiestudien 5
PwC Sverige är marknadsledande inom revision, redovisning, skatte- och affärsrådgivning med 3 8 medarbetare på kontor runt om i landet. Med erfarenhet och unik branschkunskap utvecklar vi värden för våra 6 kunder vilka utgörs av globala företag, svenska storföretag och organisationer, mindre och medelstora, främst lokala företag samt den offentliga sektorn. PwC Sverige drivs som en självständig och oberoende juridisk enhet. Vi ingår i det globala nätverket PwC och delar våra kunskaper, erfarenheter och lösningar med 8 medarbetare i 57 länder för att utveckla nya perspektiv och praktiska råd. Läs mer på www.pwc.se 2 PricewaterhouseCoopers i Sverige AB. Att mångfaldiga innehållet helt eller delvis är förbjudet enligt lagen (96:729) om upphovsrätt till litterära och konstnärliga verk. Förbudet gäller varje form av mångfaldigande genom tryckning, kopiering etc.