IAR Systems Group AB Q4 Bättre än väntat Analytiker: Johan Broström +46 70 428 31 74 Datum: 2014-02-10 IAR Systems omsättning och resultat för det fjärde kvartalet 2013 var bättre än våra förväntningar Valutaeffekter, som påverkat omsättning och resultat negativt under året hade negativ inverkan även under Q4 men försäljningen var 5% bättre än vår prognos Den högre försäljningen i kombination med bättre bruttomarginal än prognostiserat bidrog till en rörelsemarginal på 16,4% och ett rörelseresultat som var nära 14% högre än vårt estimat trots något högre omkostnadsnivå än väntat IAR Systems höjer ordinarie utdelning med en krona till SEK 3 (vår prognos SEK 2,50) och lägger därtill en extra utdelning på SEK 2 per aktie Våra försäljningsprognoser för 2014 och 2015 reduceras med 0,5% respektive 2%, dels som en konsekvens av kvardröjande valutaeffekter men dels också för att ta höjd för att den höjda utdelningsnivån kan komma att påverka tillväxttakten negativt Prognoserna för rörelseresultaten 2014 och 2015 sänks med 1,8% respektive 4,3% som en konsekvens av lägre försäljningsprognoser och högre prognoser för omkostnader men balanseras av högre bruttomarginalprognoser 35 35 jan 13 feb 13 mar 13 apr 13 maj 13 jun 13 jul 13 aug 13 sep 13 okt 13 nov 13 dec 13 jan 14 feb 14 (SEK million) 2010 2011 2012 2013E 2014E Share price (SEK) 53.75 Sales 177.9 200.4 230.1 236.2 258.8 12 month high/low 35.3/57.75 EBIT 11.9 24.0 35.2 41.3 47.4 No. of shares outstanding (m) 11.4 Pre-tax profit 11.9 24.1 35.1 41.4 47.6 No. of shares diluted (m) 12.4 EPS, diluted (SEK) 1.08 2.44 1.12 2.40 2.83 Market Cap. (MSEK) 683.2 DPS (SEK) 1.25 1.00 2.00 5.00 3.00 Net debt(+)/asset(-) (MSEK) -80.1 Enterprise value (MSEK) 603.1 Sales growth 5.5% 12.6% 14.8% 2.7% 9.6% EPS growth n.a. 126.4% -54.3% 115.1% 17.8% Chairman: Markus Gerdien EBIT-margin 6.7% 12.0% 15.3% 17.5% 18.3% CEO: Stefan Skarin RoE 3.5% -4.5% 5.3% 11.8% 15.0% CFO: Stefan Ström Reuters: IARb.ST EV/Sales 2.3 1.4 1.7 2.1 2.5 Bloomberg: IARB:SS EV/EBIT 34.5 11.9 10.9 11.8 13.6 Listing: Nasdaq OMX Stockholm Small Cap P/E 35.6 11.9 33.3 17.7 18.5 Company web: www.iar.com Dividend yield 3.3% 3.4% 5.2% 11.6% 5.6% Källa: Remium Nordic 60 55 50 45 40 Källa: FactSet 350 300 250 200 150 100 50 0 Price for IAR Systems Group AB Class B (SE) in SEK as of 02/07/14 IAR Systems Group AB Class B Källa: Remium Nordic Sales and Margin OMX Stockholm Small Cap (Rebased) 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E Sales (MSEK) EBIT margin Adjusted EBIT-margin (excl. capitalised development exp.) 5% 0% 60 55 50 45 40 25% 20% 15% 10% Detta dokument är framställt på uppdrag av det bolag som analysen avser. Viktig information och ansvarsfriskrivning återfinns på sista sidan av detta dokument.
Underliggande tillväxten är god men döljs av valuta och ändrad produktmix IAR Systems levererade både omsättning och resultat över våra förväntningar för det fjärde kvartalet: Tabell: Q42013 Q4 2013 (SEK million) Actual Estimate Diff Diff % Net Sales 61.5 58.7 2.8 4.7% EBIT (adjusted) 10.1 8.9 1.2 13.6% EBIT-margin 16.4% 15.1% 1.3% EPS (diluted) 0.54 0.58-0.04-7.5% Source: Remium Nordic, company reports Två viktiga faktorer påverkade IAR Systems tillväxt negativt under 2013: Stor exponering mot YEN som tappat över 20 % mot SEK på ett år IAR Systems är kraftigt valutaberoende och påverkades under 2013 negativt av framför allt en svag japansk YEN men även USD och EUR. Under året påverkades försäljningen negativt med SEK 13,9 miljoner och rörelseresultatet reducerades med SEK 7,3 miljoner på grund av den starka kronan, allt annat lika, jämfört med 2012. För 2014 kommer en svag YEN att fortsätta påverka negativt men påverkan från USD bör endast bli svagt negativ under det första kvartalet och neutral för återstoden av året medan EUR, vid nuvarande nivå, bör ha en svagt positiv påverkan. Tillväxten har dessutom påverkats negativt på grund av produktmixförändringar. Försäljningen av tredjepartsprodukter har minskat kraftigt jämfört med föregående år i förmån för egna produkter, vilket påverkar försäljningen negativt men också förklarar varför bruttomarginalen fortsatt att överträffa våra förväntningar. I det fjärde kvartalet uppgick bruttomarginalen till 94,3%, en procentenhet högre än vårt. Enligt bolaget förväntar man sig inga dramatiska förändringar av andelen egna produkter framöver, vilket innebär att nuvarande bruttomarginalnivå torde vara uthållig. Omkostnadsnivån var dock något högre än väntat under Q4. Personalkostnaderna var drygt en miljon kronor högre än väntat och övriga kostnader en halv miljon högre än vår prognos. Delvis beror kostnadsökningen på högre än normala försäljningsbonusar, deltagande i mässor och ökat resande, men vi tar det säkra före det osäkra och antar en något högre kostnadsnivå för 2014 och framåt. 2 IAR Systems 2014-02-10
Bättre tillväxt att vänta men vi justerar ned våra prognoser I rapporten för det fjärde kvartalet särredovisar IAR Systems för första gången hur tillväxten för egna produkter utvecklats. I lokal valuta ökade försäljningen av egna produkter med 12% för 2013, vilket är markant högre än den nolltillväxt som de redovisade siffrorna anger. Förklaringen ligger i att den minskade försäljningen av tredjepartsprodukter reducerade tillväxten med 6% och valuta hade en negativ inverkan på 6%. Vår bedömning är att tillväxten för 2013 dessutom påverkats negativt av det osäkra konjunkturläget samt åtminstone i början av året av konflikten mellan Japan och Kina rörande ett antal öar mellan Kina och Japan. Den underliggande tillväxten har därför förutsättningar, enligt vår mening, att ta fart ytterligare under 2014 och 2015. Vi prognostiserar en tillväxt på 12,4% för 2014, vilket medför en försäljning på SEK 258,8 miljoner för helåret. För 2015 kalkylerar vi med att valuta inte påverkar negativt och att försäljningen ökar med 13,3% till SEK 293,2 miljoner. Detta är en justering nedåt jämfört med våra tidigare prognoser som angav en försäljning på SEK 260 miljoner för 2014 och SEK 300 miljoner för 2015. För 2014 har vi härvidlag tagit fasta på att YEN-kursen fortfarande är ogynnsam för IAR. För utvecklingen 2015 och på längre sikt har vi gjort det försiktiga antagandet att den stora utdelningen om totalt nära SEK 62 miljoner kommer att leda till att tillväxten på marginalen påverkas negativt. Bättre förutsättningar för tillväxt 2014 och 2015 men vi är försiktiga i våra prognoser Högre bruttomarginaler än tidigare år ger ett positivt bidrag till våra resultatprognoser men högre prognostiserad omkostnadsnivå i kombination med något lägre försäljningsprognoser medför att rörelseresultatet för 2014 prognostiseras till SEK 47,4 miljoner, en ökning med 15% jämfört med 2013 men knappt 2% lägre än vår tidigare prognos. För 2015 bedömer vi att rörelseresultatet ökar med närmare 30% till SEK 61,9 miljoner som en konsekvens av att skalfördelarna i affären materialiseras. Prognosen är dock drygt 4% lägre än vår tidigare prognos. IAR Systems 2014-02-10 3
IAR Systems aktie har kommit ikapp sektorn IAR Systems aktie utvecklades starkt under det andra halvåret 2013. Som förklaring kan anges dels ett ökat institutionellt intresse för aktien men också att trenden mot ökad digitalisering The Internet of Things fått stor uppmärksamhet, inte minst i samband med elektronikmässan CES i Las Vegas som gick av stapeln i januari i år. Cisco spår att antalet uppkopplade saker kommer att uppgå till 50 miljarder år 2020. IAR Systems är väl positionerat för denna utveckling då varje uppkopplad sak innehåller en mikroprocessor eller mikrocontroller, vilket behöver programmeras och IAR Systems levererar verktyg för denna programmering. Diagram: Kursutveckling för svenska mjukvarubolag 230 Share price (indexed) 210 190 170 150 130 110 90 70 50 IAR Enea Formpipe IFS MSAB Readsoft Seamless Vitec Källa: FactSet, Remium Nordic Värderingen är inte utmanande men över sektorn i övrigt Från att tidigare värderats under sektorsnittet är IAR Systems aktie nu värderad över sektorsnittet på Stockholmsbörsen: Tabell: Nyckeltalsjämförelse 2014E Swedish Software - Valutation 2014E Price MCAP Sales EBIT EBIT EV/ Sales Growth (SEK) (SEK m) (SEK m) (SEK m) margin EPS EV/S EBIT P/E 2012-2014E Enea 53.5 879.3 464.0 91.0 19.6% 4.20 1.6 7.9 12.7-6.4% FormPipe 5.4 264.2 316.5 40.0 12.6% 0.50 1.3 10.4 10.9 25.4% IFS 167.0 4,136.9 2,796.2 352.8 12.6% 10.30 1.5 11.5 16.2 2.2% Micro Systemation 12.6 223.3 148.0 20.8 14.1% 1.06 1.2 8.3 11.9 4.1% Readsoft 18.9 578.4 826.6 55.7 6.7% 1.26 1.1 16.5 15.0 2.8% Seamless 38.6 1,584.5 335.5-37.5-11.2% -0.84 4.7-42.2-45.8 58.0% Vitec Software 91.5 485.7 419.4 54.0 12.9% 7.13 1.2 9.5 12.8 3.8% Total 8,152.3 5,306.2 576.7 10.9% 1.6 14.5 12.1 3.6% Median 12.6% 1.3 9.9 12.7 3.3% IAR (Est. Remium) 53.8 612.2 258.8 47.4 18.3% 2.83 2.1 11.2 19.0 6.1% Source: FactSet, Remium Nordic Aggregated P/E ratios exclude negative numbers 4 IAR Systems 2014-02-10
Finansiell utveckling INCOME STATEMENT, SEK million 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E Sales 178 200 230 230 259 293 EBIT DA 16 29 42 51 58 73 Depreciation & amortisation -4-5 -7-9 -10-11 EBIT 12 24 35 41 47 62 Net financials 0 0 0 0 0 0 Pre-tax profit 12 24 35 41 48 62 Extraordinary items 0 0 0 0 0 0 T axes 0 3-22 -12-12 -15 Net profit (continuing operations) 12 27 13 30 36 47 BALANCE SHEET, SEK million Other fixed assets 662 219 220 223 226 225 Net property plant and equipment 6 6 6 6 7 8 Receivables 49 44 43 43 48 55 Cash & cash equivalents 25 37 52 47 20 32 = T otal assets 744 309 324 323 306 325 Equity 599 241 254 253 227 237 Interest bearing debt 12 2 2 2 2 2 Non-interest bearing liabilities 152 66 68 68 76 85 = T otal liabilities 146 68 70 70 78 88 CASH FLOW, SEK million + Pre-tax profit 12 24 35 41 48 62 + Depreciation 4 5 7 9 10 11 - T axes -1 0-5 -4-3 -3 - Other items -95 9 3-6 0 0 Cash Earnings -81 38 40 41 54 70 - Increase in Net Working Capital 100 5-1 0 2 2 = Cash flow from operations 20 43 38 41 56 72 - Investments -21-27 -18-20 -22-23 - Other items 0 0 0 0 0 0 = Free Cash Flow -1 16 20 20 34 49 +/- Change in debt and other items 10-40 -1 0 0 0 +/- New issues/buybacks 0 1 12 0 0 0 - Paid dividend -14 0-11 -25-62 -37 Change in cash -6-24 20-4 -27 12 IAR Systems 2014-02-10 5
Nyckeltal och värdering KEY FIGURES 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E M-cap 423 320 433 531 663 663 Net debt -13-35 -49-45 -18-30 Enterprise value 410 286 384 486 646 633 Valuation Multiples EV/Sales 2.3 1.4 1.7 2.1 2.5 2.2 EV/EBIT DA 25.5 9.7 9.2 9.6 11.2 8.7 EV/EBIT 34.5 11.9 10.9 11.8 13.6 10.3 EV/Operating Free Cash Flow* (293.2) 18.2 19.0 23.9 18.9 12.9 P/E 35.6 11.9 33.3 17.7 18.5 14.2 P/E excl. goodwill 35.6 11.9 33.3 17.7 18.5 14.2 P/B 0.7 1.3 1.7 2.1 2.9 2.8 P/Sales 2.4 1.6 1.9 2.3 2.6 2.3 P/FCF (302.3) 20.3 21.4 26.1 19.3 13.4 Per Share Measures Share price, year-end or current 38.3 29.0 38.1 43.0 53.8 53.8 No. of shares outstanding, year-end (m) 11.1 11.1 11.4 12.3 12.3 12.3 EPS 1.08 2.44 1.17 2.59 2.91 3.79 Free Cash Flow per share -0.13 1.43 1.78 1.65 2.78 4.00 Capital employed per share 53.60 22.00 22.54 20.70 18.61 19.40 Book value per share 54.16 21.82 20.52 20.32 17.89 18.66 Dividend per share 1.25 1.00 2.00 5.00 3.00 3.50 Dividend payout ratio, % 116 41 172 193 103 92 Dividend yield, % 3.3 3.4 5.2 11.6 5.6 6.5 Performance indicators, % Sales growth (%) 5.5 12.6 14.8 0.0 12.4 13.3 EBITDA margin (%) 9.1 14.7 18.2 22.0 22.2 24.9 EBIT margin (%) 6.7 12.0 15.3 17.9 18.3 21.0 EPS growth (%) 126-52 122 12 30 ROE 2 6 5 12 15 20 ROCE 2.0 5.7 14.1 16.1 19.5 26.3 Financial ratios Capex/sales, % 11.9 13.4 7.9 8.8 8.5 7.9 Net debt/ebitda (0.8) (1.2) (1.2) (0.9) (0.3) (0.4) Equity ratio 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 *) OFCF = FCF less Net Financial Items plus Tax on Net Financial Items 6 IAR Systems 2013-02-10
Kvartalsvis utveckling IAR - Quarterly Profit and Loss 2012 2013E 2014E (SEK million) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1E Q2E Q3E Q4E Net sales 58 56.4 56.2 59.5 57.7 56.1 54.9 61.5 63.2 62.7 62.9 70.0 Goods for resale -7.3-5.3-5.3-5.4-4.5-2.2-4.3-3.5-4.1-3.9-3.9-4.1 Gross profit 50.7 51.1 50.9 54.1 53.2 53.9 56.6 58.0 59.1 58.8 59.0 65.9 Other external expenses -10-12.6-10.5-11.4-10.7-10.2-8.1-10.3-10.6-10.8-10.0-12.8 Personnel costs -31.4-29.7-28.4-31 -32.1-34.0-28.6-35.1-35.2-36.3-32.6-37.0 EBITDA 9.3 8.8 12 11.7 10.4 9.7 17.9 12.6 13.3 11.8 16.3 16.0 Depreciation of tangible assets -0.5-0.5-0.6-0.7-0.7-0.5-0.4-0.6-0.6-0.6-0.6-0.5 Amortization of intangible assets -0.8-1 -1.3-1.2-1.6-1.5-2.1-1.9-1.9-1.9-2.0-2.0 EBIT 8 7.3 10.1 9.8 8.1 7.7 15.4 10.1 10.8 9.3 13.8 13.5 Financial income 0 0.4 0 0.4 0.1 0.1 0.0 0.2 0.2 0.2 0.0-0.1 Financial expenses -0.4 0-0.4-0.1-0.1 0.0-0.2 0.0 0.0 0.0-0.1 0.0 Pre-tax profit 7.6 7.7 9.7 10.1 8.1 7.8 15.2 10.3 11.0 9.5 13.7 13.4 Taxes -2.3-3 -1.2-15.6-2.1-1.8-4.2-3.4-2.7-2.3-3.3-3.4 Net profit 5.3 4.7 8.5-5.5 6.0 6.0 11.0 6.9 8.4 7.2 10.4 9.9 Discontinued operations, net Profit for the period 5.3 4.7 8.5-5.5 6.0 6.0 11.0 6.9 8.4 7.2 10.4 9.9 EPS (continuing operations) 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.68 0.58 0.84 0.80 EPS (continuing operations, diluted) 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.66 0.57 0.82 0.78 EPS, basic 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.68 0.58 0.84 0.80 EPS, diluted 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.66 0.57 0.82 0.78 Number of shares at end of period, million 11.05 11.35 11.36 11.36 11.39 11.39 11.72 12.34 12.34 12.34 12.34 12.34 Diluted number of shares, million 11.05 12.37 12.37 12.37 12.37 12.37 12.71 12.71 12.71 12.71 12.71 12.71 Average number of shares, million 11.05 11.15 11.19 11.36 11.36 11.39 11.40 11.91 12.34 12.34 12.34 12.34 Diluted average number of shares, million 11.05 12.17 12.2 12.37 12.37 12.37 12.39 12.68 12.68 12.68 12.68 12.68 Source: Company data, Remium Nordic Ägare IAR Systems - Ownership (December 30, 2013) A-shares B-shares Capital, % Votes, % Stefan Skarin company 100,000 321,000 3.4 10.0 Catella Funds 0 987,650 8.0 7.5 Second Swedish National Pension Fund 0 828,730 6.7 6.3 SHB Funds 0 778,880 6.3 5.9 Ribbskottet AB 0 750,000 6.1 5.7 Martin Bjäringer 0 600,000 4.9 4.5 Carl Rosval company 0 486,640 3.9 3.7 Tedde Jeansson Jr company 0 420,000 3.4 3.2 Avanza Pension Insurance AB 0 394,699 3.2 3.0 Staffan Persson 0 382,205 3.1 2.9 Other 0 6,294,757 51.0 47.5 Total 100,000 12,244,561 100.0 100.0 Source: SIS Ägarservice IAR Systems 2014-02-10 7
Disclaimer Disclaimer- Viktig Information Detta dokument är framställt av Remium Nordic AB ( Remium ) för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Denna typ av review uppdateras normalt varje kvartal. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Remium kan dock inte garantera sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Informationen i detta dokument ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller placeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Remium frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna review. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Remium har utarbetat interna regler (policies och instruktioner) för etiska riktlinjer samt för att identifiera, övervaka och hantera intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och övriga avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (chinese walls) i kommunikationerna mellan olika avdelningar. Remium har vidare utarbetat interna regler för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för investeringsanalys. Åsikter, rekommendation och riktkurs i denna analys är baserad på en eller flera värderingsmetoder. En vanligt förekommande värderingsmetod är kassaflödesanalys där framtida kassaflöde är diskonterat till nuvärde. Remiums analytiker kan också använda sig av olika typer av värderingsmultiplar såsom P/E-tal och/eller EV/EBIT ofta relaterade till jämförbara aktier. I vissa fall kan även en jämförelse göras mellan substansvärdet och bolagets marknadsvärde. Remium anger en riktkurs på huvuddelen av analyserade bolag. Denna bygger på analytikerns uppfattning om vad aktien borde vara värderad idag. Remium är marknadsledande på flera företagstjänster kring börsens mindre och medelstora bolag, inom Introduce, likviditetsgaranti och certified advisor, och kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, de bolag som följs med bland annat analysprodukten review. Remium har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella företagstjänster från bolaget i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och är inte beroende av innehållet i analysen. Ansvarig analytiker äger för närvarande inga aktier i bolaget eller relaterat instrument. Remium har tillstånd att driva värdepappersrörelse och står under Finansinspektionens tillsyn. 8 Remium Nordic AB Kungsgatan 12-14 111 35 STOCKHOLM Tel. 08-454 32 00 Fax: 08 454 32 01 info@remium.com