IAR Systems Group AB Q1 Starkt resultat som väntat Analytiker: Johan Broström +46 70 428 31 74 Datum: 2014-05-06 Ökad försäljning och förbättrade marginaler medförde att IAR Systems lyckades stärka rörelseresultatet med 41% till SEK 11,4 miljoner Intäkterna på SEK 62 miljoner var i linje med vår prognos och även rörelseresultatet, efter justering för kapitaliserade utvecklingskostnader, var i linje med prognos IAR Systems anger att efterfrågan är god på samtliga marknader men att tillväxten i Amerika hämmats av lägre andel tredjepartsprodukter och organisatoriska förändringar som väntas leda till positiva effekter under andra halvåret Valutaeffekter, som negativt påverkade omsättning och resultat 2013, har i stort sett klingat ut Vi höjer våra prognoser för omsättning och rörelseresultat marginellt för såväl innevarande år som 2015 och ser utrymme till ytterligare höjningar om den positiva underliggande trenden håller i sig även i Q2 Price for IAR Systems Group AB Class B (SE) in SEK as of 05/05/14 65 65 60 60 55 55 50 50 45 45 40 40 35 35 30 30 apr 13 maj 13 jun 13 jul 13 aug 13 sep 13 okt 13 nov 13 dec 13 jan 14 feb 14 mar 14 apr 14 maj 14 IAR Systems Group AB Class B OMX Stockholm Small Cap (Rebased) Källa: FactSet Sales and Margin 350 25% 300 20% 250 15% 200 150 10% 100 5% 50 0 0% 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E Sales (MSEK) EBIT margin Adjusted EBIT-margin (excl. capitalised development exp.) Källa: Remium Nordic (SEK million) 2011 2012 2013 2014E 2015E Share price (SEK) 66 Sales 200.4 230.1 236.2 259.4 293.0 12 month high/low 35.3/67.5 EBIT 24.0 35.2 41.3 48.5 61.8 No. of shares outstanding (m) 12.5 Pre-tax profit 24.1 35.1 41.4 48.7 62.1 No. of shares diluted (m) 12.7 EPS, diluted (SEK) 2.44 1.12 2.40 2.86 3.67 Market Cap. (MSEK) 838.9 DPS (SEK) 1.00 2.00 5.00 3.00 3.50 Net debt(+)/asset(-) (MSEK) -93.8 Enterprise value (MSEK) 745.1 Sales growth 12.6% 14.8% 2.7% 9.8% 13.0% EPS growth 126.4% -54.3% 115.1% 19.1% 28.3% Chairman: Markus Gerdien EBIT-margin 12.0% 15.3% 17.5% 18.7% 21.1% CEO: Stefan Skarin RoE -4.5% 5.3% 11.8% 15.1% 20.0% CFO: Stefan Ström Reuters: IARb.ST EV/Sales 1.4 1.7 2.1 3.1 2.7 Bloomberg: IARB:SS EV/EBIT 11.9 10.9 11.8 16.4 12.7 Listing: Nasdaq OMX Stockholm Small Cap P/E 11.9 33.3 17.7 22.4 17.5 Company web: www.iar.com Dividend yield 3.4% 5.2% 11.6% 4.5% 5.3% Källa: Remium Nordic Detta dokument är framställt på uppdrag av det bolag som analysen avser. Viktig information och ansvarsfriskrivning återfinns på sista sidan av detta dokument.
Underliggande tillväxt börjar synas i siffrorna IAR Systems försäljning och resultat låg i linje med våra estimat efter justering för kapitaliserade utvecklingskostnader: Tabell: Q1 2014 IAR Systems: Q1 2014 (SEK million) Actual Remium Diff Sales 62 63.2-2% Gross profit 58.6 59.1-1% EBITDA 13.7 13.3 3% EBIT 11.4 10.8 5% Cap. Dev. Expenses 5.8 5.0 16% Source: Company report, Remium Nordic Valutaeffekter har i stort sett klingat ut men utfasning av tredjepartsprodukter påverkar tillväxten negativt Valutaeffekter, som påverkade IAR Systems omsättning och resultat kraftigt negativt under hela 2013 har nu i allt väsentligt klingat ut. Däremot påverkas fortfarande försäljningen negativt av minskad andel tredjepartsprodukter, vilket dock påverkar bruttomarginalen positivt. Bolaget säger också att organisationsförändringar i Amerika har påverkat tillväxten negativt men att positiva effekter skall synas under andra halvåret. Den organiska tillväxten under kvartalet, rensat för tredjepartsprodukter och valuta, var 12% i Amerika, 24% i Asien och 15% i Europa med andra ord väsentligt högre än den redovisade tillväxten på 7%. Vi förväntar oss att den organiska tillväxten kommer att bli än mer synlig under återstoden av året. IAR Systems konstaterar att en stor del av kvartalets försäljning skedde under den senare delen av kvartalet, vilket skulle kunna peka mot en accelererande tillväxt under det andra kvartalet. Bolaget konstaterar dock att detta inte är ovanligt, vilket medför att vi är försiktiga med att låta den starka avslutningen på kvartalet påverka våra prognoser för återstoden av året. Det innebär dock att det kan finnas en viss uppsida i våra prognoser och vi kan behöva revidera upp våra prognoser om den positiva trenden håller i sig. Sammantaget gör vi små uppjusteringar av våra prognoser för innevarande år och nästa. 2 IAR Systems 2014-05-06
Kursvinnare men rörelsen värderas i nivå med sektorn IAR Systems aktie har haft en stark kursutveckling sedan tidigt i höstas både i absoluta tal och relativt index. Trots att den starka svenska kronan, inte minst gentemot YEN, påverkade tillväxt och marginal negativt under 2013 kunde IAR Systems tack vare en solid underliggande utveckling visa upp en liten tillväxt och driva marginalerna till rekordnivåer och den positiva utvecklingen fortsatte under det första kvartalet. 230 Share price (indexed) 210 190 170 150 130 110 90 70 50 IAR Enea Formpipe IFS MSAB Readsoft Seamless Vitec Källa: FactSet, Remium Nordic Värderingen av rörelsen (EV/EBIT), som under en stor del av förra året indikerade en värderingsrabatt gentemot andra svenska mjukvarubolag, ligger i linje med sektorn. Jämförelsen skall dock göras med försiktighet, dels på grund av att sektorn är heterogen och bolagen inte fullt jämförbara, dels då bolagen i jämförelsen visa stora skillnader i lönsamhet och tillväxt. För 2015 prognostiseras rörelsemarginalerna för bolagen i uppställningen variera mellan -7% och +21,6% där vår prognos för IAR Systems är 21,1%. Även vad avser tillväxt är vår prognos för IAR Systems en högre tillväxt än för sektorn i genomsnitt. Jämförelsen kompliceras ytterligare av att kapitalisering av utvecklingskostnader sker i olika omfattning hos bolagen. Det står dock utom allt tvivel att IAR Systems skiljer ut sig som ett av de absolut mest lönsamma bolagen i jämförelsen. IAR Systems 2014-05-06 3
Tabell: Svenska mjukvarubolag nyckeltal och värdering Swedish Software - Valutation 2015E Price MCAP Sales EBIT EBIT EV/ Sales Growth (SEK) (SEK m) (SEK m) (SEK m) margin EPS EV/S EBIT P/E 2013-2015E Enea 62.0 1,015.9 462.6 99.7 21.6% 4.81 1.9 8.6 12.9 6.4% FormPipe 5.5 269.1 336.4 43.8 13.0% 0.59 1.2 9.6 9.3 6.9% IFS 183.0 4,533.2 3,032.0 423.0 14.0% 12.44 1.4 10.0 14.7 5.2% Micro Systemation 12.3 218.0 167.0 26.1 15.6% 1.18 1.0 6.4 10.4 10.2% Readsoft 18.7 572.3 817.0 65.0 8.0% 1.54 0.7 8.8 12.1 3.6% Seamless 32.6 1,338.2 756.8-53.3-7.0% -1.08 1.4-19.5-30.2 116.6% Vitec Software 98.0 520.2 437.5 60.6 13.9% 8.05 1.3 9.0 12.2 4.8% Total 8,467.0 6,009.3 665.0 11.1% 1.3 11.8 11.6 10.7% Median 13.9% 1.3 8.9 12.2 6.4% IAR (Est. Remium) 66.0 833.5 293.0 61.8 21.1% 3.67 2.5 12.0 18.0 12.8% Source: FactSet, Remium Nordic Aggregated P/E ratios exclude negative numbers The Internet of Things Förutom den positiva utvecklingen i bolaget, är det inte osannolikt att ökat institutionellt intresse för bolaget har bidragit positivt till kursutvecklingen under det senaste halvåret. IAR Systems är vidare positionerat bokstavligt talat i centrum av The Internet of Things. Trenden mot ökad digitalisering har på sistone fått stor uppmärksamhet, inte minst tack vare uttalanden från olika industrigiganter som övertrumfat varandras spådomar om hur många apparater som i framtiden kommer att vara uppkopplade mot internet. Såväl Ericsson som Cisco har prognostiserat att antalet uppkopplade saker kommer att uppgå till 50 miljarder kring år 2020. IAR Systems är väl positionerat för denna utveckling då varje uppkopplad sak innehåller en mikroprocessor eller mikrocontroller som behöver förses med intelligens programmeras och IAR Systems levererar verktygen för denna programmering. Det finns all anledning att följa utvecklingen framöver! 4 IAR Systems 2014-05-06
Finansiell utveckling INCOME STATEMENT, SEK million 2010 2011 2012E 2013 2014E 2015E Sales 178 200 230 230 259 293 EBIT DA 16 29 42 51 59 74 Depreciation & amortisation -4-5 -7-9 -11-12 EBIT 12 24 35 41 49 62 Net financials 0 0 0 0 0 0 Pre-tax profit 12 24 35 41 49 62 Extraordinary items 0 0 0 0 0 0 T axes 0 3-22 -12-12 -16 Net profit (continuing operations) 12 27 13 30 36 47 BALANCE SHEET, SEK million Other fixed assets 662 219 220 223 227 227 Net property plant and equipment 6 6 6 6 7 8 Receivables 49 44 43 43 48 55 Cash & cash equivalents 25 37 52 47 20 31 = T otal assets 744 309 324 323 306 325 Equity 599 241 254 253 228 237 Interest bearing debt 12 2 2 2 2 2 Non-interest bearing liabilities 152 66 68 68 76 85 = T otal liabilities 146 68 70 70 78 88 CASH FLOW, SEK million + Pre-tax profit 12 24 35 41 49 62 + Depreciation 4 5 7 9 11 12 - T axes -1 0-5 -4-3 -3 - Other items -95 9 3-6 0 0 Cash Earnings -81 38 40 41 56 71 - Increase in Net Working Capital 100 5-1 0 2 2 = Cash flow from operations 20 43 38 41 58 73 - Investments -21-27 -18-20 -24-25 - Other items 0 0 0 0 0 0 = Free Cash Flow -1 16 20 20 34 48 +/- Change in debt and other items 10-40 -1 0 0 0 +/- New issues/buybacks 0 1 12 0 0 0 - Paid dividend -14 0-11 -25-62 -37 Change in cash -6-24 20-4 -28 11 IAR Systems 2014-05-06 5
Nyckeltal och värdering KEY FIGURES 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E M-cap 423 320 433 531 814 814 Net debt -13-35 -49-45 -17-28 Enterprise value 410 286 384 486 797 786 Valuation Multiples EV/Sales 2.3 1.4 1.7 2.1 3.1 2.7 EV/EBIT DA 25.5 9.7 9.2 9.6 13.4 10.6 EV/EBIT 34.5 11.9 10.9 11.8 16.4 12.7 EV/Operating Free Cash Flow* (293.2) 18.2 19.0 23.9 23.6 16.4 P/E 35.6 11.9 33.3 17.7 22.4 17.5 P/E excl. goodwill 35.6 11.9 33.3 17.7 22.4 17.5 P/B 0.7 1.3 1.7 2.1 3.6 3.4 P/Sales 2.4 1.6 1.9 2.3 3.1 2.8 P/FCF (302.3) 20.3 21.4 26.1 24.0 17.0 Per Share Measures Share price, year-end or current 38.3 29.0 38.1 43.0 66.0 66.0 No. of shares outstanding, year-end (m) 11.1 11.1 11.4 12.3 12.3 12.3 EPS 1.08 2.44 1.17 2.59 2.94 3.78 Free Cash Flow per share -0.13 1.43 1.78 1.65 2.75 3.89 Capital employed per share 53.60 22.00 22.54 20.70 18.64 19.42 Book value per share 54.16 21.82 20.52 20.32 17.92 18.67 Dividend per share 1.25 1.00 2.00 5.00 3.00 3.50 Dividend payout ratio, % 116 41 172 193 102 93 Dividend yield, % 3.3 3.4 5.2 11.6 4.5 5.3 Performance indicators, % Sales growth (%) 5.5 12.6 14.8 0.0 12.7 13.0 EBITDA margin (%) 9.1 14.7 18.2 22.0 22.9 25.3 EBIT margin (%) 6.7 12.0 15.3 17.9 18.7 21.1 EPS growth (%) 126-52 122 13 28 ROE 2 6 5 12 15 20 ROCE 2.0 5.7 14.1 16.1 20.0 26.3 Financial ratios Capex/sales, % 11.9 13.4 7.9 8.8 9.3 8.7 Net debt/ebitda (0.8) (1.2) (1.2) (0.9) (0.3) (0.4) Equity ratio 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 *) OFCF = FCF less Net Financial Items plus Tax on Net Financial Items 6 IAR Systems 2013-05-06
Kvartalsvis utveckling IAR - Quarterly Profit and Loss 2012 2013 2014E (SEK million) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1A Q2E Q3E Q4E Net sales 58 56.4 56.2 59.5 57.7 56.1 54.9 61.5 62.0 62.9 63.0 71.5 Goods for resale -7.3-5.3-5.3-5.4-4.5-2.2-4.3-3.5-3.4-3.8-3.8-4.6 Gross profit 50.7 51.1 50.9 54.1 53.2 53.9 56.6 58.0 58.6 59.1 59.2 66.9 Other external expenses -10-12.6-10.5-11.4-10.7-10.2-8.1-10.3-10.7-10.8-10.0-12.7 Personnel costs -31.4-29.7-28.4-31 -32.1-34.0-28.6-35.1-34.2-36.0-32.4-37.6 EBITDA 9.3 8.8 12 11.7 10.4 9.7 17.9 12.6 13.7 12.2 16.8 16.6 Depreciation of tangible assets -0.5-0.5-0.6-0.7-0.7-0.5-0.4-0.6-0.5-0.6-0.6-0.6 Amortization of intangible assets -0.8-1 -1.3-1.2-1.6-1.5-2.1-1.9-1.8-2.0-2.2-2.4 EBIT 8 7.3 10.1 9.8 8.1 7.7 15.4 10.1 11.4 9.6 14.0 13.5 Financial income 0 0.4 0 0.4 0.1 0.1 0.0 0.2 0.3 0.2 0.0-0.1 Financial expenses -0.4 0-0.4-0.1-0.1 0.0-0.2 0.0-0.1 0.0-0.1 0.0 Pre-tax profit 7.6 7.7 9.7 10.1 8.1 7.8 15.2 10.3 11.6 9.8 13.9 13.4 Taxes -2.3-3 -1.2-15.6-2.1-1.8-4.2-3.4-3.1-2.5-3.5-3.4 Net profit 5.3 4.7 8.5-5.5 6.0 6.0 11.0 6.9 8.5 7.4 10.4 10.0 Discontinued operations, net Profit for the period 5.3 4.7 8.5-5.5 6.0 6.0 11.0 6.9 8.5 7.4 10.4 10.0 EPS (continuing operations) 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.69 0.59 0.84 0.81 EPS (continuing operations, diluted) 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.67 0.58 0.82 0.79 EPS, basic 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.69 0.59 0.84 0.81 EPS, diluted 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.67 0.58 0.82 0.79 Number of shares at end of period, million 11.05 11.35 11.36 11.36 11.39 11.39 11.72 12.34 12.53 12.34 12.34 12.34 Diluted number of shares, million 11.05 12.37 12.37 12.37 12.37 12.37 12.71 12.71 12.71 12.71 12.71 12.71 Average number of shares, million 11.05 11.15 11.19 11.36 11.36 11.39 11.40 11.91 12.34 12.44 12.34 12.34 Diluted average number of shares, million 11.05 12.17 12.2 12.37 12.37 12.37 12.39 12.68 12.71 12.68 12.68 12.68 Source: Company data, Remium Nordic Ägare IAR Systems - Ownership (March 31, 2013) A-shares B-shares Capital, % Votes, % Stefan Skarin company 100,000 321,000 3.4 9.8 Catella Funds 0 1,167,687 9.3 8.7 Second Swedish National Pension Fund 0 922,530 7.4 6.9 SHB Funds 0 857,586 6.8 6.4 Ribbskottet AB 0 750,000 6.0 5.6 Martin Bjäringer 0 600,000 4.8 4.5 Carl Rosvall company 0 486,640 3.9 3.6 Lannebo fonder 0 445,953 3.6 3.3 Avanza Pension Insurance AB 0 416,934 3.3 3.1 Jeansson Tedde Jr company 0 375,000 3.0 2.8 Other 0 6,091,231 48.6 45.3 Total 100,000 12,434,561 100.0 100.0 Source: SIS Ägarservice Under det första kvartalet ökade Catella, Andra AP-fonden och Handelsbanken fonder innehaven av aktier i IAR Systems och Lannebo fonder tog plats bland de tio största ägarna. IAR Systems 2014-05-06 7
Disclaimer Disclaimer- Viktig Information Detta dokument är framställt av Remium Nordic AB ( Remium ) för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Denna typ av review uppdateras normalt varje kvartal. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Remium kan dock inte garantera sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Informationen i detta dokument ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller placeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Remium frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna review. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Remium har utarbetat interna regler (policies och instruktioner) för etiska riktlinjer samt för att identifiera, övervaka och hantera intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och övriga avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (chinese walls) i kommunikationerna mellan olika avdelningar. Remium har vidare utarbetat interna regler för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för investeringsanalys. Åsikter, rekommendation och riktkurs i denna analys är baserad på en eller flera värderingsmetoder. En vanligt förekommande värderingsmetod är kassaflödesanalys där framtida kassaflöde är diskonterat till nuvärde. Remiums analytiker kan också använda sig av olika typer av värderingsmultiplar såsom P/E-tal och/eller EV/EBIT ofta relaterade till jämförbara aktier. I vissa fall kan även en jämförelse göras mellan substansvärdet och bolagets marknadsvärde. Remium anger en riktkurs på huvuddelen av analyserade bolag. Denna bygger på analytikerns uppfattning om vad aktien borde vara värderad idag. Remium är marknadsledande på flera företagstjänster kring börsens mindre och medelstora bolag, inom Introduce, likviditetsgaranti och certified advisor, och kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, de bolag som följs med bland annat analysprodukten review. Remium har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella företagstjänster från bolaget i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och är inte beroende av innehållet i analysen. Ansvarig analytiker äger för närvarande inga aktier i bolaget eller relaterat instrument. Remium har tillstånd att driva värdepappersrörelse och står under Finansinspektionens tillsyn. 8 Remium Nordic AB Kungsgatan 12-14 111 35 STOCKHOLM Tel. 08-454 32 00 Fax: 08 454 32 01 info@remium.com