Cybercom, ett IT-konsult bolag med tjugo års erfarenhet inom branschen, gick väldigt bra och expanderade kraftigt åren innan finanskrisen. I samband med denna uppstod dock stora ekonomiska problem och dess aktie rasade. Efter flera år av negativa resultat verkar företagit ha fått ordning på sin verksamhet och dess aktie är ser nu klart köpvärd ut. Bakgrund och verksamhet Cybercom är ett IT-konsultbolag med huvudsäte i Stockholm som bildades 1995. Koncernen har ca 1260 anställda i sju länder, men betraktar Norden som sin hemmamarknad. Deras affärsidé är att stärka bolag genom att tillvarata den uppkopplade världens möjligheter. Främst handlar det om att utveckla tjänster, applikationer, system, produkter och programvara åt sina kunder. 1999 noterades Cybercom på Stockholmsbörsen och har sedan dess förvärvat många olika bolag runtom i världen, men även avvecklat verksamheter i olika länder. Sedan 2012 har de använt sig av en ny strategi, med fokus på lönsamhet istället för tillväxt, med fokus på Norden som hemmamarknad och Polen, Indien och Singapore som internationella kompetenscentra. Produkter, segment och geografisk spridning Cybercom erbjuder tjänster och produkter inom de fyra områdena Connected Engineering, Digital Solutions, Connectivity Management och Secure Connectivity. Connected Engineering är det största av Cybercoms verksamhetsområden och står för 45% av koncernens omsättning. Inom det här området utvecklar Cybercom kommunikationslösningar genom att få olika enheter att kommunicera med varandra. Ett exempel är att de åt företaget Outotec tillhandahöll mjukvara som samlade in och analyserade information kring deras nedkylningsprocess, vilket ledde till att den kunde skötas mer effektivt och lättare upptäcka problem. Digital Solutions motsvarar 42% av koncernens omsättning och står för den näst största andelen. Den här delen av Cybercoms verksamhet kretsar kring att utnyttja de digitala möjligheterna för att förbättra klienters verksamheter i flera olika avseenden, t.ex. vad gäller lönsamhet och kundrelationer. Åt exempelvis SF Bio skapade man en app där biobesökarna kunde boka och köpa biljetter, samt välja sittplatser. Connectivity Management är den del som bl.a. arbetar med rådgivning och industrioch säkerhetsanalys beträffande nyttomaximering, expansion och uppgradering av nätverk eller utveckling av nya mobila nät. Den utgör 8% av koncernes omsättning. En stor del av Connectivity Management kretsar kring att hjälpa operatörerna att förstå hur deras kunder faktiskt upplever deras tjänster. Secure Connectivity, med 5% av koncernens omsättning, är den del av verksamhetens som utgör den minsta andelen av koncernens omsättning. Denna del behandlar säkerhet och risk i samband med IT. Cybercom hjälper b.la. sina klienter med att identifiera och minimera IT-risker - vad är riskerna för en cyberattack och hur skyddar man känslig data t.ex.
Dess geografiska spridning har varierat kraftigt de senaste åren, då de har köpt upp företag i olika länder som i sin tur har haft kontor i olika länder. Dock har många av dessa avvecklats under de senaste åren. Idag betraktas Norden som hemmamarknaden och de delar in sin verksamhet i tre geografiska segment Sverige, Finland och International. Den i särklass största marknaden är Sverige, där företaget har 73% av sin omsättning. Näst störst är Finland som står för 18% av omsättningen, medan International står för resterande 9%. Sverige delas in i tre olika segment; Nordost, Mitt och Öresund. Störst är Nordost, som främst sysslar med uppdrag inom offentlig sektor, följt av Mitt vars huvudinriktning är Connected Engineering. Det minsta Sverigesegmentet är Öresund. Öresund har ca 200 medarbete, medan Nordost har ca 300. Dess huvudsakliga syssla är uppdelad i Digital Solutions och Connected Engineering. Den lokala leveranskapaciteten kompletteras av kompetenscentra i Indien och Polen. Totalt har de verksamhet i sju olika länder. Övriga länder som de har kontor i är Danmark, Förenade Arabemiraten och Singapore. Fem senaste åren samt senaste Qi: Mycket har hänt i Cybercom de senaste 5 åren. Efter kraftig expansion under 2007 och 2008 började resultaten försämras under finanskrisen och Cybercom har haft en konstant sjunkande omsättning sedan toppåren 2008 och 2009, se figur 1. Detta har lett till att man har tvingats ändra sin strategiska inriktning på expansion till att istället skapa lönsamhet. Beslut om detta togs 2011. Mellan 2009 och 2013 sjönk antalet anställda från 1818 till 1267 och man har lyckats öka omsättningen per anställd. Man har även dragit ner närvaron utanför hemmamarknaden och har nu verksamhet i sju länder mot tidigare elva. Figur 1. Cybercoms omsättning från 2004 till 2013.
Cybercom satte 2011 också som mål att Telekom, Industri respektive Offentlig sektor ska stå för vardera 30% av omsättningen. Man har lyckats väl med detta, vilket syns i Figur 2. Figur 2. Andel av Cybercoms omsättning som kommer från olika sektorer 2009 och 2013. 2009 genomfördes en nyemmision om 100 MSEK för att stärka bolagets finansiella ställning efter finanskrisen. Tillskottet användes till att anpassa kapitalstrukturen och stärka likviditeten. Eget kapital och skulder uppgick efter detta till ca 1 700 MSEK. Cybercoms omsättning sjönk kraftigt under 2010 och man fortsatte skära ner på antalet anställda. Värt att notera är att Nokia flyttade ut mycket av sin verksamhet från Finland vilket påverkade Cybercom kraftigt då Nokia stod för 4% av omsättningen. Detta ledde 2011 också till en nedskrivning av värdet för kundrelationer hänförliga till ett tidigare förvärv. Under 2011 fortsätter omorganisation och nedskärningar på Cybercom. Flera i ledningen lämnar eller ersätts och Petteri Puhakka, tidigare VD för Cybercom Finland, blir tillförordnad VD och koncernchef. Omsättningen fortsätter att minska, mycket på grund av neddragning hos ett fåtal stora kunder inom telekom. Styrelsen fastställer under 2011 nya finansiella mål och en ny strategi för bolaget. Enligt den nya strategin med färre men större internationella enheter stängs kontor i Beijing och USA. Man eftersträvar mindre decentralisering för att skapa större, mer integrerade enheter där fokus ligger på affärerna i Norden. Man tillsätter Niklas Flyborg, med mångårig erfarenhet från IT-konsultbranschen, som ny VD. Han tillträder 1 mars 2012. Under 2012 genomfördes en nyemission om 126 MSEK för att förändra lånestrukturen och fasa ut factoring. Cybercom fortsatte att genomföra sin strategi med större fokus på Norden och mindre hierarki. Vidare försökte bolaget nischa sig inom området Connectivity. Fokus lades på machine-to-machine och Internet of things. Allt större delar av samhället har blivit uppkopplat och fordons- och energisektorn har tillsammans med offentlig verksamhet blivit allt viktigare för Cybercom medan beroendet av telekom har minskat. Olika delar av organisationen fortsatte också att integreras tätare, med fokus på att de internationella kompetenscentrumen skulle agera stöd till den nordiska verksamheten men även fortsättningsvis också arbeta fristående. Man skapar en gemensam säljorganisation för hela koncernen och försöker att i högre grad erbjuda helhetslösningar till sina kunder snarare än enskilda konsultprojekt. Man vill ha stora
volumer i uppdragen hos varje kund. Samtidigt vill man bredda kundbasen och minska beroendet på ett fåtal stora kunder.. Under 2013 vände alla delar av Cybercoms verksamhet till positiva resultat. Cybercom utökade också sin satsning på IT-säkerhet. Lönsamhetsmålen med 10 % i EBIT-marginal uppfylldes ej utan låg på 5%. Även andelen helhetsuppdrag var otillfredställande. I övrigt lyckades man bra med att uppfylla målen. Cybercom lyckades väl med att bredda sin kundbas. Ett mål är att de tio största kunderna inte ska utgöra mer än 35% av omsättning. Man har gått från 57% 2009 till 43% 2013. Slutligen jobbar Cybercom hårt med hållbarhet och CSR. Detta har resulterat i injudningar till FN-konsultationer och Cybercom utsågs 2013 till IT-sektorns bästa företag när det gäller andelen kvinnor på ledande befattningar av Allbright-stiftelsen. Den polska delen utseddes till bästa IT-arbetsplatsen i Polen. Under 2014 utsågs man av Jobtip även som ett av de mest spännande företagen att göra karriär på för unga. Enligt kundundersökningar har Cybercom ett startk stöd hos sina kunder. 98% vill rekommendera Cybercom till andra. Sedan 2013 undersöks medarbetarmotivationen med hjälp av ett index. Det ligger 2013 på 583/1000. Målet är 700. Under 2014 har rörelseresultat och rörelsemarginal fortsatt att öka. Under Q3 ökade omsättningen på årsbas för första gången sedan innan finanskrisen och man har även nyrekryterat. Det är tillväxten i Finland och internationellt som imponerar med 30-40%. Tillväxten i Sverige ligger på mer blygsamma 7%. Likväl så gör man ett bra resultat. Även under Q4 har man fortsatt att öka sin omsättning och sitt resultat. Överlag ser det avsevärt mycket bättre ut för Cybercom än vad det har gjort på flera år även om det just nu är hög konkurrens inom branschen. Makroanalys Eftersom en stor del av Cybercoms omsättning kommer från telekomindustrin påverkas de av konjunkturen. De senaste åren har dock beroendet av telekomindustrin minskat medan annan industri och offentlig verksamhet ökat i betydelse. Detta gör att Cybercom är mindre känsligt än man varit tidigare. Vidare är utvecklingen i Sverige och Finland helt avgörande för Cybercom. En fara är det lägre kostnadsläget i länder som Indien och Kina. Dessa länder har börjat konkurrera på den svenska IT-konsultmarknaden och det råder en viss prispress idag. Cybercoms, liksom vår, bedömning är dock att det kommer att finnas behov av lokala konsulter under överskådlig framtid. Marknadsanalys och största konkurrenterna Det som främst driver marknaden för IT-konsulter är samhällets efterfråga på tekniska lösningar till sina problem. Produkter som tillhandahålls är egentligen lösningar på problem som företag har stött på. Då vi lever i en värld där teknik allt mer implementeras i det dagliga livet tror vi att den här marknaden kommer fortsätta att vara stark. T.ex. implementerar statliga företag alltmer appar till smartphones för att underlätta för sina medborgarna.
Aktörerna på den här marknaden konkurrerar i mångt och mycket globalt. Ett företag kan ta sig an uppdrag i ett annat land utan problem. Det finns inga stora logistiska problem, som i många andra branscher. Detta leder till att IT-konsult-marknaden är hårt ansatt av prispress och konkurrens. Indiska aktörer har i vissa rapporter nämnts som starka potentiella konkurrenter, då de i regel är billigare. Vår bedömning är emellertid att det inom överskådlig framtid kommer finnas en efterfrågan för lokala aktörer. Dessutom tror vi att efterfrågan på IT-konsulter kommer vara fortsatt hög. Vi har sett att Cybercom har vunnit viktiga avtal med flera stora företag som har lokal anknytning till Cybercom. T.ex. är Ericsson, AB Volvo och Volvo Cars stora kunder hos region Mitt, som har kontor i Göteborg. Region Nordost, som finns i Stockholm, har även dem stora företag och myndigheter som kunder. Ett företag som i mångt och mycket kan ställas i paritet med Cybercom är HiQ. HiQ är ett börsnoterat IT- och managementkonsultbolag. Även dem har ca 1300 anställda och bildades 1995. Dess P/E-tal ligger däremot på 21, vilket är det dubbla jämfört med Cybercom. HiQ har inte haft samma problem som Cybercom, men vi anser i dagsläget inte att det är värt en sådan premie gentemot Cybercom. Marknaden för svenska it-konsulter har under 2014 ökat med 9% i volym (dvs antal projekt), medan omsättningen bara har ökat med 4%. Den tuffa konkurrensen leder bland annat till att priserna pressas. Trots en tuff marknad har Cybercom visat att de är att räkna med, då de för några veckor sedan vann upphandlingar om två ramavtal. Analys av finansiell data och nyckeltal Nyckeltal 14Q3 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 Omsättning, MSEK 287,4 1 195 1 339 1 481 1529 1752 1781 1100 536 466 391 Resultat, MSEK 9,1 41,5-53,1-144,2 43,6-209,5 134 67 35,3 24,5 11,2 EBITDA-marginal, % 6,6 7,2 2,3 0,5 7,3 9,8 10,9 10,6 10,7 8,8 5,7 Rörelsemarginal, % 4,3 5,0-0,9-8,5 4,0-10,1 8,8 9,5 9,5 7,5 3,7 Likviditet, % 1,23 1,18 1,10 0,89 0,82 1,08 1,02 1,37 2,03 1,93 1,79 Soliditet, % 73,3 69,7 59,9 57,5 61,5 52,3 49,2 51 66,7 67,7 66 Räntabilitet, EK, % 4,9 5,0-6,8-17 4,7-22 15,7 13,7 13,8 11,7 6,8 P/E 9,9 10,6 - - 20,2-3,6 14,3 14,3 17,5 28,9 Tabell 1. Finansiell data och nyckeltal under de senaste 10 åren och senast rapporterade kvartalet. Nyckeltal 2014 2013 2012 Q3 Q2 Q1 Q4 Q3 Q2 Q1 Q4 Q3 Q2 Q1 Omsättning, MSEK 287,4 312,3 309,1 313,3 249,3 313,3 319,2 332,7 273,9 336,8 374,8 På årsbas, % 15,3-0,3-3,2-5,8-9,0-7,0-14,8-9,5-14,9-12,3-1,9 Resultat, MSEK 9,1 9,6 11,5 16,3 4,8 9,3 11,1-36,7-4,3-21,2 9,1 På årsbas, % 89,6 3,2 3,6 (+) (+) (+) 22 (-) (-) 86,9 (+) Tabell 2. Omsättning och resultat kvartalsvis under de senaste 3 åren. Cybercom har idag ordnade finanser efter flera år av motgångar efter finanskrisen. Cybercom är dock ett konsultbolag med en liten balansomslutning. Totala tillgångar i företaget är ungefär lika stora som omsättningen. Detta innebär att Cybercom är
känsligt för förändringar i förhållandet mellan kostnader och intäkter. Det är därför betryggande att den nya ledningen har satt förbättring av marginalera som det främsta målet. Marginalerna är idag bättre än på länge. De är dock en bit från de 10 procent i rörelsemarginal som ledningen har satt som mål och en bit från att det ska kännas helt tillfredsställande. Kassalikviditeten är god och företaget har slutat använda sig av factoring för att klara av sina kortsiktiga åtaganden. Soliditeten är just nu 73,3% vilket är väldigt högt. Det är dock missvisande. Nästan 800 MSEK av totalt 1250 MSEK i tillgångar är goodwill från Cybercoms expansionsår innan finanskrisen. Skulle man räkna med de reella tillgångarna skulle soliditeten istället ligga på oroväckande låga nivåer. Dock är kortfristiga skulder tre gånger större än långfristiga skulder. Långfristiga skulder är ungefär lika stora som eget kapital om man räknar bort goodwillen. Alltså en faktisk soliditet på 50%, som vi ser det. Räntabiliteten på eget kapital ligger kring 5 %. Detta är väldigt lågt men påverkas precis som soliditeten av den höga goodwillen. Tar man bort den ligger den plötsligt på 61,7 % räknat bara på utgången av 2013 och ännu högre om man räknar på eget kapital för ingången av året. Eftersom Cybercom inte har gett utdelning mer än en gång de senaste 10 åren ser det på ytan väldigt ointressant ut i och med den låga räntabiliteten. Deras misslyckade affärsstrategi fram till finanskrisen är dock ansvarig för de dåliga nyckeltalen och det nya Cybercom sedan 2012 har gjort fantastiska resultat. Det som vi anser är mest intressant med Cybercom är utvecklingen sedan ledningen började bytas ut och de nya finansiella mål bestämdes 2011. Från 2012 har företagets resultat utvecklats positivt nästan varje kvartal. Detta trots att omsättningen samtidigt hela tiden minskat. Under Q3 2014 hade Cybercom omsättningstillväxt för första gången sedan innan finanskrisen. Detta fortsatte sedan under Q4. Aktien Figur 3. Cybercom-aktien prisutveckling sedan 2009. Som man kan se på grafen i figur 3 gick värdet på aktien ner rejält från början på 2010 till början på 2013. Sedan dess har den ökat med en krona ungefär, från 1.7 ca till 2.75 idag. Dåliga resultat för koncernen ligger bakom nedvärderingen, men man ska ta i beaktande att 2012 genomförde de en nyemission av aktier, vilket sänkte dess värde ytterligare. Det som är intressant med aktien är dess låga P/E-tal, 10,59.
Nedan presenteras tabell 3, innehållande nyckeltal för Cybercom och dess konkurrenter. Företag Omsättning, MSEK P/E EV/EBITDA Re % Rt, % Direktavkastning, % Cybercom 1222,1 9,9 5,9 5,4 3,85 0,0 Tieto 1472,1 (EUR) 33,9 7,06 8,71 4,03 4,5 KnowIT 2022 18,7 9,32 6,46 3,88 5,91 Acando 1640,8 23,4 21,6 3,49 2,24 8,62 Addnode 1570,7 14,0 7,54 10,58 6,07 5,42 HiQ 1337,9 18,0 12,53 16,88 12,19 7,01 Prevas 723.1 60,3 8,76 2,22 1,13 1,07 Softronic 545,3 14,3 9,07 11,71 8,30 6,52 Avega 398,4 21,4 11,1 51,08 16,61 7,5 Tabell 3. Jämförelse av nyckeltal för Cybercom och dess närmsta konkurrenter. Alla nyckeltal är beräknade på 12 månader, släpande, efter rapporten för tredje kvartalet 2014. Cybercom är avsevärt lägre värderat än dess konkurrenter i förhållande till dess intjäningsförmåga. Dess P/E var vid utgången av Q3 2014 bara 9,9 medan genomsnittet bland konkurrenterna var 25,5. Ävern EV/EBITDA är klart lägre än konkurrenterna, se tabell 3. Cybercom har dock en för branschen låg räntabilitet på eget kapital. Detta i kombination med den låga direktavkastningen ser väldigt illa ut, men är i själva verket, som tidigare påekat, en chimär. Om vi bortser från den goodwill Cybercom drog på sig under sin expansion ser företaget plötsligt ut att vara väldigt konkurrenskraftigt när det gäller räntabilitet på eget kapital. Dock har vi inte tittat tillräckligt noga på de andra företagen för att kunna säga detta säkert. Efter omstruktureringarna och med en ny strategi inriktad på lönsamhet istället för expansion bör Cybercom kunna öka båda direktavkastning och räntabilitet på eget kapital. Vi har även gjort en DCF-värdering för att försöka uppskatta aktiens värde. Antaganden som har gjorts i samband med den är: Den riskfria-räntan ligger på 1,7%. Detta är egentligen för högt i och med dagens nollränteläge. Vi har dock valt 1,7% för att ha en säkerhetsmarginal. Att det fria kassaflödet växer med en procent från och med det femte året. Detta är också en låg skattning, då man brukar anta 2-5%. Dagens aktiekurs på 2,81kr motiveras av ett fritt kassaflöde på 33,7 MSEK (den röda linjen), med datan ovan. Reuters har en uppskattning kring deras kassaflöde, vilket visas i den blåa linjen i grafen nedanför (A). Med en mer optimistisk skattning hade dess pris kunnat motiveras av ett ännu lägre fritt kassaflöde.
Figur 4. Cybercoms fria kassaflöde 2009 till 2013. För 2013 uppskattade Reuters det fria kassaflödet till att vara 68,9 MSEK, medan bloggen Redeye uppskattade den till att vara 71 MSEK. Redeye uppskattar dess fria kassaflöde till att gå ner till 25 under 2014, för att sedan gå upp till 65 för både 2015 och 2016. Allt detta sammantaget gör att bilden av en kraftigt undervärderad aktie träder fram. Analys av ledningen samt insideraktivitet Majoriteten av både ledningen och styrelsen har tillsatts under eller efter 2012 och företaget har skiftat strategi från internationell expansion till fokus på hemmamarknaderna och förbättrad lönsamhet. Detta innebär att det är ganska kort tid att utvärdera ledningen på. Ledningen tycks dock ha lyckats väl med genomförandet av den strategiändring man beslutat om. Trots en konstant minskad omsättning sedan 2011 har man nästan varje kvartal visat bättre resultat. Ledningen har alltså genomfört det den har satt sig ut för, en konsolidering av de lönsamma verksamheterna. Man har också lyckats bredda sin verksamhet och minskat sitt beroende av telekomindustrin något, medan offentlig sektor har blivit viktigare. Med detta sagt står Cybercom nu inför en ny utmaning. Man har genomfört de reformer som beslutats om och företaget har förbättrat sin lönsamhet. Frågan är nu om ledningen kan leda Cybercom till den 10-procentiga tillväxt som är målet. De har tagit ett första steg med den senaste kvartalsrapporten och man har visat att man kan genomföra det man satt sig ut för tidigare. Niklas Flyborg, VD, har en gedigen erfarenhet från olika nationella och internationella IT-konsulter som går tillbaka till CapGemini 1987, och ser ut att vara fullt kapabel att leda ett nytt effektiv Cybercom. Under de senaste två åren har flera i både ledning och styrelse köpt aktier i bolaget. När det gäller ledningen är det framförallt mindre poster om 10.000-30.000 aktier och
dessa utgör hela deras nuvarande innehav. VD har genomfört fler köp och äger 320.000 aktier och 460.000 köpoptioner. Styrelsens poster är en ordning större. Flera har en eller några miljoner aktier. De har dock inte handlat mycket under 2014 utan det är under 2013 som de har handlat stora poster. Ägare Ägarandel JCE Group AB (Ericsson) 38,70 Swedbank Robur Fonder 8,20 Avanza Pension (Avanza Bank Holding AB) 5,10 SEB LIfe Assurance Co 3,30 Tequity AB 2.70 JCE Securities AB (Ericsson) 2,60 Nordnet Pensionsförsäkring AB 2,30 Dag Olofsson Sundman 1,20 Didner & Gerge Fonder 1,20 Granit Fonder 1,10 Tabell 4. Största ägare i Cybercom. Bland ägarna äger JCE Group, som kontrolleras av styrelseordförande Hampus Ericsson, kring 40%. Hampus tog över JCE efter sin far Christer som grundade JCE. I samband med övertagandet ändrades ägarförhållandena i JCE och Hampus ansökte och fick dispens från budplikt för nuvarande liksom ökat innehav i Cybercom. Detta är mer av en formell förändring då JCE har haft en de facto kontrollerande majoriet sedan 2006. För övriga större ägare, se tabell 4. Bland ägarna har SEB under 2014 halverat sitt innehav och ligger på ungefär samma nivå under första halvan av 2013. Didner och Gerge har på samma sätt sålt av ¾ av sitt innehav under 2014, efter att ha köpt denna andel 2013. Samtidigt har Swedbank och Avanza ökat med 1-1,5 miljoner aktier och Tequity har ökat med 3.3 miljoner. Totalt antal aktier är 180 439 495. Precis innan rapporten färdigställdes rapporterades att Dag Sundman i styrelsen sålt av hela sitt privata innehav i Cybercom. Det finns ingen offentlig förklaring. Detta är klart oroande, men så länge det bara är en i styrelsen som säljer medan alla andra i ledningen köper eller behåller och vi tycker allting ser bra ut annars, ser vi inte att det ändrar på vår åsikt om företaget. Man bör dock vara uppmärksam på om det sker mer insiderförsäljning och då göra en omvärdering. Framtidsstrategi Framöver planerar Cybercom att fortsätta sin utveckling med att bredda sin kundbas och kundportfölj och fokusera på sin hemmamarknad i Norden. Machine-to-machine-marknaden i Norden, dvs Internet of Things beräknas växa dubbelt så fort som den globala marknaden. Mängden företag och branscher som kan dra nytta av detta ökar ständigt och det är dessa som är Cybercoms kunder. Med en progressiv hemmamarknad kan Cybercom utvecklas och sedan konkurrera på andra marknader utifrån sina kompetenscentra.
Några stora expansionsplaner är inte på horisonten utan vi räknar med att Cybercoms fokus kommer ligga på organisk tillväxt och förbättrad lönsamhet under överskådlig framtid. Prognos Cybercom är ett företag som har gått dåligt under flera år. Vår bedömning är dock att de har fått ordning på sin verksamhet men att de fortfarande värderas efter gamla brister. De verkar på en hårt konkurrensutsatt marknad men vi hyser förtroende för ledningen. De har lyckats få ordning på många av Cybercoms brister och vi tror att de även fortsättningsvis kommer ta Cybercom närmare dess finansiella mål. Samtidigt som vi ser mycket positivt i Cybercom ser vi två större risker. Dels är det en minskning av IT-konsultmarknaden så som skedde under finanskrisen. Vår bedömning är att detta inte kommer att ske, även om det för tillfället är låg tillväxt. Cybercoms fokus på Internet of things har dock en stor potential framöver. Den andra risken är konkurrens från lågkostnadsländer. Detta är ett problem för svenska IT-konsulter och marknaden är under prispress. Emellertid verkar det som att den nordiska marknaden ännu ser ett mervärde i att anlita konsulter med lokal närvaro. Vi räknar med att Cybercom framöver kommer att förbättra sina marginaler och räntabilitet på eget kapital även om omsättningstillväxten kommer att vara begränsad. Rekommendation: KÖP Vi anser att Cybercom vid ett pris kring 2:7 kr är klart undervärderad med hänsyn till dess konkurrenter, marknaden i övrigt och framförallt Cybercoms egna förbättrade resultat och finansiella ställning. Med tanke på deras intjäningsförmåga, förbättrade finansiella ställning och värderingen av konkurrenterna anser vi att ett pris över 3 kr vore befogat.