IAR Systems Group AB Q3 Ännu en stark rapport Analytiker: Johan Broström +46 70 428 31 74 Datum: 2014-10-24 En fortsatt stark efterfrågan och valutaeffekter som nu påverkar positivt på omsättning och resultat bidrog till ännu en stark rapport som överträffade våra prognoser alla regioner noterade nya försäljningsrekord i lokal valuta Intäkterna i Q3 ökade med 18% och uppgick till SEK 64,9 miljoner, 2,4% över vår prognos och rörelseresultatet nådde SEK 15,6 miljoner, drygt 5% bättre än prognos Efterfrågan beskrivs alltjämt som stark på alla marknader och bolaget framhåller framför allt den positiva trenden på den amerikanska marknaden efter omorganisationen i början av året. VD Stefan Skarin påpekade dock att osäkerheten är stor och visibiliteten inför det fjärde kvartalet är begränsad. I våra prognoser för det fjärde kvartalet tar vi trots den positiva överraskningen i Q3 höjd för osäkerheten och trimmar prognoserna för försäljning och rörelseresultat med 1% respektive 3%. Med ett starkt Q3 i ryggen innebär dock justeringen att helårsprognoserna höjs marginellt. Ett mer gynnsamt valutaläge än tidigare medför att vi justerar upp våra prognoser för rörelseresultatet 2015 och 2016 med 6% respektive 5% Price for IAR Systems Group AB Class B (SE) in SEK as of 10/22/14 75 75 70 70 65 65 60 60 55 55 50 50 45 45 40 40 35 35 sep 13 okt 13 nov 13 dec 13 jan 14 feb 14 mar 14 apr 14 maj 14 jun 14 jul 14 aug 14 sep 14 okt 14 IAR Systems Group AB Class B OMX Stockholm Small Cap (Rebased) Källa: FactSet Sales and Margin 350 25% 300 20% 250 15% 200 150 10% 100 5% 50 0 0% 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E Sales (MSEK) EBIT margin Adjusted EBIT-margin (excl. capitalised development exp.) Källa: Remium Nordic (SEK miljoner) 2012 2013 2014E 2015E 2016E Aktiekurs (SEK) 68.25 Omsättning 230.1 236.2 261.5 304.8 340.8 12 mån högst/lägst 41.0/75.0 EBIT 35.2 41.3 54.2 67.2 69.9 Antal aktier (m) 12.6 Resultat före skatt 35.1 41.4 54.7 67.8 70.6 Antal aktier e. utsp. (m) 12.6 EPS, efter utsp. (SEK) 1.12 2.40 3.37 4.02 4.19 Börsvärde (MSEK) 862.0 Utdelning (SEK) 2.00 5.00 3.00 3.50 3.75 Nettosk.(+)/Kassa(-) (MSEK) -57.2 Enterprise value (MSEK) 804.8 Omsättningstillväxt 14.8% 2.7% 10.7% 16.5% 11.8% EPS-tillväxt -54.3% 115.1% 40.3% 19.4% 4.1% Ordförande: Markus Gerdien EBIT-marginal 15.3% 17.5% 20.7% 22.0% 20.5% CEO: Stefan Skarin Avkastning eget kapital 5.3% 10.9% 15.0% 18.2% 18.2% CFO: Stefan Ström Reuters: IARb.ST EV/Försäljning 1.7 2.0 3.1 2.6 2.3 Bloomberg: IARB:SS EV/EBIT 10.9 10.9 14.9 11.8 11.1 Listning: Nasdaq OMX Stockholm Small Cap P/E 33.3 17.7 20.2 17.0 16.3 Hemsida: www.iar.com Direktavkastning 5.2% 11.6% 4.4% 5.1% 5.5% Källa: Remium Nordic Detta dokument är framställt på uppdrag av det bolag som analysen avser. Viktig information och ansvarsfriskrivning återfinns på sista sidan av detta dokument.
Bättre försäljning och marginal IAR Systems redovisade en försäljning för det tredje kvartalet som var drygt 18% högre än motsvarande period 2013. Rörelseresultatet nådde SEK 15,6 miljoner, endast marginellt bättre än den redovisade siffran 2013 men hela 37% bättre om man rensar för den försäkringsintäkt om netto SEK 4 miljoner som inföll i det tredje kvartalet 2013. Både försäljning och resultat var bättre än våra estimat. Dessutom var kapitaliserade utvecklingskostnader lägre än väntat, vilket innebär att vinstkvaliteten var bättre än väntat. Tabell: Q3 2014 IAR Systems: Q3 2014 (SEK million) Actual Remium Diff Sales 64.9 63.4 2.4% Gross profit 61.0 60.0 1.7% EBITDA 18.4 17.6 4.5% EBIT 15.6 14.8 5.4% Cap. Dev. Expenses* 3.0 4.3-30.2% Source: Company report, Remium Nordic * Investments in intangible assets excluding acquired IP-rights and systems amounting to SEK 2.9 million Stark efterfrågan på samtliga marknader ger god organisk tillväxt IAR Systems konstaterar att efterfrågan är fortsatt stark på samtliga marknader. För nio månader var den organiska tillväxten för egna produkter 18% i Asien, 16% i Europa och 12% i Amerika. Detta innebar att tillväxten i Europa och Amerika accelererade under det tredje kvartalet. IAR Systems håller särskilt fram den positiva trenden i Amerika där det första kvartalet påverkades negativt av omorganisering. Jämfört med våra prognoser var bruttomarginalen något lägre än väntat medan omkostnaderna var i linje och rörelsemarginalen för kvartalet nådde 24% jämfört med förväntade 23,4%. och positiva valutaeffekter bör bidra till tillväxt och marginal under Q4 och 2015 Under året har negativa valutaeffekter, som präglade utvecklingen under 2013, successivt klingat av och påverkar nu försäljning och resultat positivt. Enligt bolaget bidrog valutaeffekter positivt till rörelseresultat med SEK 2,3 miljoner jämfört med föregående år. USD är förnärvarande över 10% dyrare än genomsnittskursen för Q4 2013, EUR står 5% högre och YEN 3% högre. Om valutakurserna håller sig på dessa nivåer kommer bidrag till såväl tillväxt som marginal att bli väsentligt både för Q4 och för hela 2015. Trots en förväntan om expansionsinvesteringar tror vi att IAR Systems rörelsemarginal väsentligt kommer att överträffa målet 20% för 2015 och ligga över målet även 2016. 2 IAR Systems 2014-10-24
The Internet of Things En ny marknad på väg att öppnas IAR Systems har kommunicerat ett tillväxtmål om 10-15% per år. Vår bästa bedömning är att målet i stort sett samstämmer med tillväxten för den tillgängliga marknaden. Marknaden består av företag över hela världen och inom de flesta branscher som har det gemensamt att deras produkter innehåller någon typ av elektronik. IAR Systems utvecklingsplattform ger kundernas produktutvecklare programmerare av sk inbyggda system ett effektivt verktyg för att programmera produkternas funktionalitet. En kraftig utbyggnad av mobila kommunikationsnät världen över i kombination med snabbt sjunkande priser på elektronik och en snabbt ökande användning av mobila internettjänster har medfört att globala företag i flera branscher ser nya affärsmöjligheter. Potentialen att till obetydlig kostnad förse allt från industriella maskiner till konsumentprodukter med sensorer som fångar upp användarmönster, felmeddelanden, väder eller till och med hälsotillstånd skapar förutsättningar för helt nya affärsmodeller och produkter. Samhället är på väg att bli anslutet till internet ned till minsta beståndsdel the Internet of Things (IoT). Marknaden ligger fortfarande i sin linda men tillväxten spås bli explosionsartad. IoT ger IAR Systems helt nya möjligheter eftersom varje liten sensor måste programmeras för önskad funktion. I dag finns det uppskattningsvis 450 000 utvecklare världen över som programmerar inbyggda system främst i traditionella produkter såsom bilar, hushållsprodukter, styrsystem, medicinteknisk utrustning mm. Man utvecklar sina produkter i traditionella programspråk som C och C++. De bolag som idag ligger i startgroparna för att erövra the Internet of Things har dock ett annat ursprung och utvecklarna, 9 000 000 om man får tro Oracle, programmerar applikationer för internet i programspråket Java. Det ligger nära till hands att anta att utvecklingen av IoT kommer att leda till att de två världarna utveckling av inbyggda system och utveckling av internetapplikationer kommer att närma sig varandra. Potentialen för IAR Systems blir uppenbar om den befintliga marknaden på knappt en halv miljon utvecklare av inbyggda system kompletteras med nio miljoner javaprogrammerare. Räkneexemplet att 5% av javaprogrammerarna börjar använda sig av utvecklingsplattformar för inbyggda system skulle innebära att marknaden för IAR Systems fördubblas. Då bolagets produkter dessutom är oberoende av den underliggande tillverkaren av elektronik (till de viktigaste konkurrenterna till IAR Systems hör nämligen processortillverkarna) synes bolaget ha en tydlig konkurrensfördel. Den spekulativt lagde kan också fråga sig om inte marknadsutvecklingen kan göra IAR Systems till en viktig strategisk pusselbit för globala spelare. Oracle, som äger Java, eller någon annan aktör på marknaden skulle mycket väl kunna finna skäl att addera IAR Systems produkter till utbudet och lägga bud på bolaget. IAR Systems adresserbara marknad består av knappt en halv miljon utvecklare av inbyggda system men i takt med att visionen om the Internet of Things realiseras öppnas dörren till nio miljoner javaprogrammerare med potential för en mångfalt större marknad för IAR Systems produkter IAR Systems kan visa sig bli en strategisk pusselbit och är en uppköpskandidat IAR Systems 2014-10-24 3
IAR Systems aktie i topp det senaste året I gott sällskap med övriga börsen har IAR Systems aktie haft en dämpad utveckling sedan i somras. Sett under det senaste året överträffas kursutvecklingen endast av uppköpta Readsoft. Aktien handlas med ett premium jämfört med andra mjukvarubolag, vilket dock kan förklaras av högre tillväxt och marginaler. Jämförelsegruppen är dock en brokig skara företag, vilket gör slutsatser av jämförelsen vansklig. Diagram: Kursutveckling svenska mjukvarubolag 300 Share price (indexed) 250 200 150 100 50 0 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 Jun-14 Jul-14 Aug-14 Sep-14 Oct-14 IAR Enea Formpipe IFS MSAB Readsoft Seamless Vitec Källa: FactSet, Remium Nordic Tabell: Svenska mjukvarubolag nyckeltal och värdering Swedish Software - Valutation 2015E Price MCAP Sales EBIT EBIT EV/ Sales Growth (SEK) (SEK m) (SEK m) (SEK m) margin EPS EV/S EBIT P/E 2013-2015E Enea 58.5 951.3 462.2 98.9 21.4% 4.79 1.8 8.2 12.2 6.4% FormPipe 5.8 288.3 356.2 41.5 11.6% 0.54 0.8 6.6 10.7 10.0% IFS 220.5 5,462.2 3,115.0 422.0 13.5% 12.40 1.7 12.4 17.8 6.6% Micro Systemation 15.4 276.2 170.0 27.9 16.4% 1.26 1.4 8.5 12.2 11.2% Readsoft* 56.5 1,729.1 855.0 70.8 8.3% 1.73 1.9 23.4 32.6 6.0% Seamless 21.8 913.6 331.8-17.9-5.4% -0.36 2.1-38.6-59.8 43.4% Vitec Software 133.0 771.2 566.9 87.2 15.4% 10.62 1.6 10.4 12.5 19.3% Total 10,392.0 5,857.1 730.3 12.5% 1.7 13.4 17.4 9.3% Median 13.5% 1.7 9.4 12.4 10.0% IAR (Est. Remium) 68.3 858.4 302.4 65.5 21.6% 3.92 2.7 12.5 17.4 14.6% Source: FactSet, Remium Nordic Aggregated P/E ratios exclude negative numbers 4 IAR Systems 2014-10-24
Finansiell utveckling INCOME STATEMENT, SEK million 2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E Sales 200 230 230 262 305 341 EBIT DA 29 42 51 65 80 85 Depreciation & amortisation -5-7 -9-11 -13-14 EBIT 24 35 41 54 67 70 Net financials 0 0 0 1 1 1 Pre-tax profit 24 35 41 55 68 71 Extraordinary items 0 0 0 0 0 0 T axes 3-22 -12-12 -17-18 Net profit (continuing operations) 27 13 30 43 51 53 BALANCE SHEET, SEK million Other fixed assets 219 220 229 233 232 226 Net property plant and equipment 6 6 6 7 9 10 Receivables 44 43 49 49 57 64 Cash & cash equivalents 37 52 82 58 74 91 = T otal assets 309 324 370 352 377 396 Equity 241 254 295 273 286 295 Interest bearing debt 2 2 2 2 2 2 Non-interest bearing liabilities 66 68 72 77 88 98 = T otal liabilities 68 70 75 79 91 101 CASH FLOW, SEK million + Pre-tax profit 24 35 41 55 68 71 + Depreciation 5 7 9 11 13 14 - T axes 0-5 -7-4 -4 0 - Other items 9 3 3 0 0 0 Cash Earnings 38 40 47 62 77 85 - Increase in Net Working Capital 5-1 -6 2 3 3 = Cash flow from operations 43 38 41 64 80 88 - Investments -27-18 -19-24 -26-28 - Other items 0 0 0 0 0 0 = Free Cash Flow 16 20 22 40 54 60 +/- Change in debt and other items -40-1 -1 0 0 0 +/- New issues/buybacks 1 12 35 0 0 0 - Paid dividend 0-11 -23-63 -38-44 Change in cash -24 19 33-23 16 16 IAR Systems 2014-10-24 5
Nyckeltal och värdering KEY FIGURES 2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E M-cap 320 433 531 862 862 862 Net debt -35-49 -79-56 -72-88 Enterprise value 286 384 451 806 790 774 Valuation Multiples EV/Sales 1.4 1.7 2.0 3.1 2.6 2.3 EV/EBIT DA 9.7 9.2 8.9 12.4 9.9 9.2 EV/EBIT 11.9 10.9 10.9 14.9 11.8 11.1 EV/Operating Free Cash Flow* 18.2 19.0 21.0 20.5 14.8 13.0 P/E 11.9 33.3 17.7 20.2 17.0 16.3 P/E excl. goodwill 11.9 33.3 17.7 20.2 17.0 16.3 P/B 1.3 1.7 1.8 3.2 3.0 2.9 P/Sales 1.6 1.9 2.3 3.3 2.8 2.5 P/FCF 20.3 21.4 24.6 21.7 16.0 14.4 Per Share Measures Share price, year-end or current 29.0 38.1 43.0 68.3 68.3 68.3 No. of shares outstanding, year-end (m) 11.1 11.4 12.3 12.6 12.6 12.6 EPS 2.44 1.17 2.59 3.40 4.03 4.19 Free Cash Flow per share 1.43 1.78 1.75 3.14 4.28 4.74 Capital employed per share 22.00 22.54 24.10 21.79 22.81 23.50 Book value per share 21.82 20.52 23.68 21.57 22.60 23.29 Dividend per share 1.00 2.00 5.00 3.00 3.50 3.75 Dividend payout ratio, % 41 172 193 88 87 90 Dividend yield, % 3.4 5.2 11.6 4.4 5.1 5.5 Performance indicators, % Sales growth (%) 12.6 14.8 0.0 13.6 16.5 11.8 EBITDA margin (%) 14.7 18.2 22.0 24.8 26.2 24.7 EBIT margin (%) 12.0 15.3 17.9 20.7 22.0 20.5 EPS growth (%) 126-52 122 31 18 4 ROE 6 5 11 15 18 18 ROCE 5.7 14.1 14.9 18.9 23.9 23.9 Financial ratios Capex/sales, % 13.4 7.9 8.3 9.3 8.6 8.1 Net debt/ebitda (1.2) (1.2) (1.6) (0.9) (0.9) (1.0) Equity ratio 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7 *) OFCF = FCF less Net Financial Items plus Tax on Net Financial Items 6 IAR Systems 2013-10-24
Kvartalsvis utveckling IAR - Quarterly Profit and Loss 2012 2013 2014E (SEK million) Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3A Q4E Net sales 58 56.4 56.2 59.5 57.7 56.1 54.9 61.5 62.0 62.7 64.9 71.9 Goods for resale -7.3-5.3-5.3-5.4-4.5-2.2-4.3-3.5-3.4-2.6-3.9-4.5 Gross profit 50.7 51.1 50.9 54.1 53.2 53.9 56.6 58.0 58.6 60.1 61.0 67.4 Other external expenses -10-12.6-10.5-11.4-10.7-10.2-8.1-10.3-10.7-9.5-10.3-12.4 Personnel costs -31.4-29.7-28.4-31 -32.1-34.0-28.6-35.1-34.2-35.4-32.3-37.6 EBITDA 9.3 8.8 12 11.7 10.4 9.7 17.9 12.6 13.7 15.2 18.4 17.5 Depreciation of tangible assets -0.5-0.5-0.6-0.7-0.7-0.5-0.4-0.6-0.5-0.5-0.7-0.7 Amortization of intangible assets -0.8-1 -1.3-1.2-1.6-1.5-2.1-1.9-1.8-2.0-2.1-2.2 EBIT 8 7.3 10.1 9.8 8.1 7.7 15.4 10.1 11.4 12.7 15.6 14.5 Financial income 0 0.4 0 0.4 0.1 0.1 0.0 0.2 0.3 0.2 0.0 0.1 Financial expenses -0.4 0-0.4-0.1-0.1 0.0-0.2 0.0-0.1 0.0 0.0 0.0 Pre-tax profit 7.6 7.7 9.7 10.1 8.1 7.8 15.2 10.3 11.6 12.9 15.6 14.6 Taxes -2.3-3 -1.2-15.6-2.1-1.8-4.2-3.4-3.1-3.2-2.2-3.7 Net profit 5.3 4.7 8.5-5.5 6.0 6.0 11.0 6.9 8.5 9.7 13.4 11.0 EPS (continuing operations) 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.69 0.77 1.06 0.87 EPS (continuing operations, diluted) 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.67 0.77 1.06 0.87 EPS, basic 0.48 0.42 0.75-0.48 0.53 0.53 0.96 0.58 0.69 0.77 1.06 0.87 EPS, diluted 0.48 0.39 0.69-0.44 0.49 0.49 0.89 0.54 0.67 0.77 1.06 0.87 Number of shares at end of period, million 11.05 11.35 11.36 11.36 11.39 11.39 11.72 12.34 12.53 12.58 12.63 12.63 Diluted number of shares, million 11.05 12.37 12.37 12.37 12.37 12.37 12.71 12.71 12.71 12.63 12.63 12.63 Average number of shares, million 11.05 11.15 11.19 11.36 11.36 11.39 11.40 11.91 12.34 12.55 12.51 12.63 Diluted average number of shares, million 11.05 12.17 12.2 12.37 12.37 12.37 12.39 12.68 12.71 12.60 12.63 12.63 Source: Company data, Remium Nordic Ägare IAR Systems - Ownership (September 30, 2013) A-shares B-shares Capital, % Votes, % Stefan Skarin company 100,000 321,000 3.3 9.8 Catella funds 0 993,187 7.9 7.3 SHB Funds 0 960,790 7.6 7.1 Second Swedish National Pension Fund 0 922,530 7.3 6.8 Ribbskottet AB 0 750,000 5.9 5.5 Martin Bjäringer 0 600,000 4.7 4.4 Fidelity funds 0 533,192 4.2 3.9 Carl Rosvall company 0 486,640 3.9 3.6 Lannebo funds 0 445,953 3.5 3.3 Avanza Pension Försäkring AB 0 419,346 3.3 3.1 Other 0 6,099,423 48.3 45.1 Total 100,000 12,532,061 100.0 100.0 Source: SIS Ägarservice Sedan utgången av det andra kvartalet har endast små förändringar skett bland de tio största ägarna. IAR Systems 2014-10-24 7
Disclaimer Disclaimer- Viktig Information Detta dokument är framställt av Remium Nordic AB ( Remium ) för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Denna typ av review uppdateras normalt varje kvartal. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Remium kan dock inte garantera sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Informationen i detta dokument ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller placeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Remium frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna review. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Remium har utarbetat interna regler (policies och instruktioner) för etiska riktlinjer samt för att identifiera, övervaka och hantera intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och övriga avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (chinese walls) i kommunikationerna mellan olika avdelningar. Remium har vidare utarbetat interna regler för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för investeringsanalys. Åsikter, rekommendation och riktkurs i denna analys är baserad på en eller flera värderingsmetoder. En vanligt förekommande värderingsmetod är kassaflödesanalys där framtida kassaflöde är diskonterat till nuvärde. Remiums analytiker kan också använda sig av olika typer av värderingsmultiplar såsom P/E-tal och/eller EV/EBIT ofta relaterade till jämförbara aktier. I vissa fall kan även en jämförelse göras mellan substansvärdet och bolagets marknadsvärde. Remium anger en riktkurs på huvuddelen av analyserade bolag. Denna bygger på analytikerns uppfattning om vad aktien borde vara värderad idag. Remium är marknadsledande på flera företagstjänster kring börsens mindre och medelstora bolag, inom Introduce, likviditetsgaranti och certified advisor, och kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, de bolag som följs med bland annat analysprodukten review. Remium har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella företagstjänster från bolaget i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och är inte beroende av innehållet i analysen. Ansvarig analytiker äger för närvarande inga aktier i bolaget eller relaterat instrument. Remium har tillstånd att driva värdepappersrörelse och står under Finansinspektionens tillsyn. 8 Remium Nordic AB Kungsgatan 12-14 111 35 STOCKHOLM Tel. 08-454 32 00 Fax: 08 454 32 01 info@remium.com