Avega Group (AVEGb.ST) Redo för nystart

BOLAGSANALYS 25 april 213 Sammanfattning Avega Group (AVEGb.ST) Redo för nystart Avega Groups EBITmarginal är tillbaka på mer normala nivåer efter att ha landat på 8,6% jämfört med förväntade 7,5%. Utfallet för EBIT överträffade vår prognos med 12%, trots att intäkterna kom in lägre än förväntat. Det tyder på bolaget fått en bättre kostnadsstruktur och beläggningsgrad. Antalet medarbetare har minskat i två kvartal i följd. Ledningen står dock fast vid att bolaget behöver vara runt 4 medarbetare för att nå en bättre struktur. Vi har fått intrycket att Avega Group är redo att öka rekryteringen och åter fokusera på tillväxt. VPA för 213 och 214 har justerats upp 1% för respektive år. Aktien handlas till P/E 11,7x och 9,x för 213 och 214, vilket indikerar en premiumvärdering mot sektorn. Premium är dock motiverad då Avega Group förväntas visa en väsentligt högre vinsttillväxt. DCFvärdet höjs till 29 kr/aktie (28). Redeye Rating (1 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: Small cap 266 MSEK IT Jan Rosenholm Anna Söderblom Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Avkastningspotential 9, poäng 7, poäng 5, poäng 6, poäng 8, poäng Nyckeltal 21 211 212 213e 214e Omsättning, MSEK 282 382 43 425 477 Tillväxt 29% 35% 5% 6% 12% EBITDA 27 44 21 36 43 EBITDAmarginal 1% 12% 5% 8% 9% EBIT 27 43 2 35 42 EBITmarginal 9% 11% 5% 8% 9% Resultat före skatt 27 44 2 35 43 Nettoresultat 17 27 1 23 29 Nettomarginal 6% 7% 2% 5% 6% Utdelning 1,5 2, 1, 1,6 2, VPA 1,52 2,41,87 2,1 2,6 VPA just 1,52 2,41,87 2,1 2,6 P/E just 15,5 9,7 27,2 11,7 9, P/S,9,7,7,6,6 EV/S,8,6,6,6,5 EV/EBITDA just 8,2 4,9 11,4 6,8 5,6 Fakta Aktiekurs (SEK) 23,5 Antal aktier (milj) 11,3 Börsvärde (MSEK) 266 Nettoskuld (MSEK) *22 Free float (%) 71,2 Dagl oms. ( ) 1 Analytiker: Christian Lee christian.lee@redeye.se 8*545 1 347 Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 1tr, Box 7141, 13 87 Stockholm. Tel +46 8*545 13 3. E*post: info@redeye.se

Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 1 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT*marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med,5x. Avkastningspotential De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med,5x. 2

Redo för nystart Omsättningen var marginellt lägre än väntat medan EBIT överträffade vår prognos med 12% Omsättningen i det första kvartalet uppgick till 19,6 MSEK, vilket var marginellt lägre än vi hade förväntat oss. Tillväxten uppgick dock till 3, procent, vilket är imponerande mot bakgrund av att en negativ kalendereffekt påverkat det första kvartalet negativt med två färre arbetsdagar jämfört med fjolåret samt att antalet medarbetare ökat med endast en procent under den perioden. Avega Group har tidigare under hösten vidtagit åtgärder för att skapa en bättre struktur och stärka beläggningsgraden, vilket speglar sig i att nyckeltalet intäkter per medarbetare ökat med 3,9 procent under det första kvartalet jämfört med ifjol. Kostnader per medarbetare har jämförelsevis ökat med 2, procent under samma period. Utfallet för EBIT kom således in 12 procent bättre än förväntat och resulterade dessutom i en klart bättre rörelsemarginal än beräknat. Segment Väst har dock fortsatta utmaningar att visa lönsamhet, vilket troligtvis innebär att bolaget kommer att avsätta extra fokus under 213 på att vända den negativa utvecklingen där. Avega Group Förväntat vs. Utfall SEKm Q1'12 Q1'13E Utfall Diff Försäljning 16,4 111,6 19,6 *2% EBITDA 9,3 8,6 9,7 12% EBIT 9, 8,4 9,4 12% PTP 9,2 8,4 9,4 11% VPA, SEK,5,5,54 8% Försäljningstillväxt 9,6% 4,9% 3,% EBITDA marginal 8,7% 7,7% 8,9% EBIT marginal 8,5% 7,5% 8,6% VPA tillväxt (y/y) *32% *1% 7% Källa: Redeye Research, Avega Group Avega Group har fortsatt minska antalet medarbetare under kvartalet och har sedan det tredje kvartalet ifjol minskat med 14 medarbetare, motsvarande en minskning om 3,7 procent. Ledningen står dock fast vid att bolaget behöver vara omkring 4 medarbetare för att få en mer optimal kostnadsstruktur i dotterbolagen och nå en bättre lönsamhet. Med ett bra kvartal med stärkta marginaler bakom sig tror vi bolaget är redo att påbörja en ny tillväxtfas genom att öka rekryteringstakten igen. Avega Group uppger att marknaden fortfarande präglas av försiktighet men att de små och medelstora företagen ändå visar en bra investeringsvilja. Enligt Konjunkturinstitutets månatliga konfidensbarometer så finns tecken på att företagens syn på framtiden håller på att återhämta sig efter en lång period av vikande konfidens, vilket visas av nedanstående figur. 3

Konfidensindikatorn totala näringslivet 24213 mars 4 3 2 1 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 *1 *2 *3 *4 Källa: Konjunkturinstitutet Konfidensindikatorerna antyder om att marknadsläget håller på bli ljusna Även ITkonsulterna har börjat se ljusare på framtiden, vilket framgår av nedanstående figur. Det ger en indikation på att marknadsläget håller på att förbättras och talar enligt vår mening för att Avega Group kommer att börja rekrytera fler medarbetare igen. Konfidensindikatorn ITkonsulter 24213 mars 8 6 4 2 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 *2 *4 Källa: Konjunkturinstitutet Bra potential inom affärssystem, BI och mobilitet Avega Group uppger att de ser bra potential inom affärssystem, Business Intelligence och mobila lösningar, vilket gör att det troligtvis är inom dessa områden som rekryteringarna kommer att ske. Avega Group är sedan tidigare en stark aktör inom SAP och visar en god utveckling inom sin Oraclesatsning varför vi bedömer att en satsning på Microsoft Dynamics AX vore en naturlig vidareutveckling. 4

Vi räknar med att tillväxten uppgår till 6% för 213 Vi räknar med att Avega Group ökar antalet anställda med 3 medarbetare jämfört med utgången av Q1 213 och att totala antalet medarbetare vid årsskiftet uppgår till 39. Det är en ökning om 6 procent jämfört med föregående år och ger en indikation på att omsättningen för 213 kan öka med motsvarande tillväxttakt. Försäljning & tillväxt 21213E, R12M 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 MSEK 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % Intäkter Tillväxt Källa: Redeye Research, Avega Group Detaljhandel har ökat med 42% under Q1 Detaljhandel fortsätter växa Tittar vi på hur omsättningen per bransch har utvecklats under det första kvartalet kan vi notera att detaljhandel fortsätter att visa en bra tillväxt. Detaljhandel svarade för 22 procent av den totala omsättningen jämfört med 16 procent under motsvarande period ifjol. Det motsvarar en ökning om 42 procent, eller 7,1 MSEK räknat i absoluta tal. Omsättning per bransch Q1 213 vs Q1 212 3 MSEK 3M 212 3M 213 25 2 +42% y/y 15 1 5 Bank/finans Detaljhandel Tillv. Industri Offentlig sektor Försäkring Telekom Övrigt Källa: Redeye Research, Avega Group 5

Intäkterna från bank & finans minskade med 18 procent jämfört med motsvarande period ifjol. Det är dock inget som oroar oss då det finns indikationer på att bank/finans bottnat ur, vilket visas i nedanstående figur. Bank/Finans har bottnat ur 3 MSEK 2% 25 15% 2 15 1 5 1% 5% % -5% Försäljning Förändring YoY Källa: Redeye Research, Avega Group Bankerna i Sverige har under en längre period dragit ned på sina IT investeringar, men enligt Avega Group och andra konsultbolag som har en exponering mot banksektorn så uppger de att kundernas efterfrågan stabiliserats och att de ser tecken på att investeringsviljan håller på att återvända hos de fyra storbankerna. Omsättningsprognoserna för 213 och 214 har trimmats ned 4% för respektive år men vi har justerat upp EBITmarginalen till 8,1% och 8,9% för de två åren Prognosjusteringar Vi har reviderat ned våra omsättningsprognoser för 213 och 214 med 4 procent för respektive år då utfallet i Q1 213 samt nettoantalet medarbetare var lägre än vad vi hade förväntat oss. Bolagets åtgärder för att få en bättre struktur i organisationen och sätta en bättre grund för en marginalförbättring har visat positiva effekter i en snabbare takt än väntat. EBITmarginalen har därför justerats upp till 8,1 procent för 213 från tidigare 7,4 procent. För 214 räknar vi med att EBITmarginalen stärks till 8,9 procent. 6

Försäljning & Rörelsemarginal 29214E, R12M 6 MSEK 14% 5 4 3 2 1 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Intäkter Rörelsemarginal Källa: Redeye Research, Avega Group Vi har reviderat upp våra vinstprognoser för 213 och 214 med 1% för respektive år Prognosändringarna medför att VPA för 213 och 214 justeras upp 1 procent för respektive. Efter våra prognosjusteringar räknar vi med att VPA 213 uppgår till 2,1 kronor och VPA 214 beräknas uppgå till 2,6 kronor. Vi har även justerat upp vårt utdelningsantagande för 213 till 1,6 kronor per aktie då vi förväntar oss se en fortsatt stark kassaflödesgenerering för innevarande år. En detaljerad sammanställning över våra estimat finns på sidan 1. Förändring estimat SEKm 213E 214E Omsättning Gamla 445,1 494,6 Nya 425,4 476,7 % förändring 4% 4% EBITDA Gamla 34, 41,7 Nya 35,7 43,2 % förändring 5% 4% EBIT Gamla 32,9 4,7 Nya 34,7 42,3 % förändring 5% 4% Resultat före skatt Gamla 33,2 41, Nya 34,9 42,7 % förändring 5% 4% Vinst per aktie Gamla 1,99 2,57 Nya 2,1 2,6 % förändring 1% 1% Källa: Redeye Research 7

Värdering I vår värdering av Avega Group använder vi oss av diskonterad kassaflödesvärdering (DCF) och en relativvärdering där vi tittar på hur olika svenska konsultbolag värderas. WACC 11,% har använts DCFvärdering Vi har använt en diskonteringsränta (WACC) om 11, procent. Den riskfria räntan har justerats till 1,5 procent (2,) medan riskpremien är satt till 7,3 procent, vilket reflekterar den minskade riskaptiten på marknaden, den svaga likviditeten i aktien samt en småbolagsrabatt som vi anser att aktien bör handlas. Beta är liksom tidigare satt till 1,3. För perioden 213215E räknar vi med en genomsnittlig tillväxt om 1,4 procent samtidigt som rörelsemarginalen antas uppgå till 9, procent i snitt. Under perioden 216 225 har vi räknat med en genomsnittlig tillväxt om 7,7 procent och en genomsnittlig rörelsemarginal om 5,6 procent. Investeringarna antas uppgå till,3 procent av försäljningen under denna period. Vi har vidare använt en skattesats om 26 procent för samtliga år, vilket är högre än gällande bolagsskatt i Sverige. Terminal tillväxt antas uppgå till 3 procent. vilket ger ett DCF-värde om 29 SEK/aktie Vår DCFvärdering indikerar då ett motiverat värde om 29 SEK per aktie, vilket är en justering upp från tidigare 28 SEK per aktie. Uppvärderingspotentialen ser alltjämt attraktiv ut från nuvarande nivåer. Avega Group värderas med premium mot sektorn men det är välförtjänt då bolaget förväntas visa en väsentligt högre vinsttillväxt Relativvärdering Vi tittar även på hur Avega Group värderas jämfört med andra svenska konsultbolag. Tittar vi på P/E handlas Avega Group till 11,7x respektive 9,x för 213E och 214E samtidigt som medianvärdet för sektorn uppgår till 1,1x respektive 8,7x. Det indikerar Avega Group värderas med premium om upp till 16 procent mot sektorn baserad på 213 och 214 års vinstestimat. Vi anser att det går att motivera en premiumvärdering då Avega Group förväntas visa en väsentligt högre vinsttillväxt än sektorn på medellång sikt. Relativvärdering Börsvärde P/E EV/EBITDA EV/S EPS tillväxt EPS tillväxt Bolag [SEKm] 212 213E 214E 212 213E 214E 212 213E 214E 213E 214E HIQ INTERNATIONAL AB 1821 13,3 15,6 13,9 8,4 9,5 8,5 1,2 1,2 1,1 *15% 13% KNOWIT AB 944 12,1 8,3 7,6 7,2 6, 5,7,6,5,5 45% 9% CONNECTA AB 431 1,9 1,1 8,7 7,3 6,6 5,9,5,5,5 8% 15% ACANDO AB 1116 14,3 12,1 1,8 7,9 7,5 6,8,7,6,6 19% 12% CYBERCOM 332 neg 8,5 7, 16,2 5,5 4,9,4,4,4 n/a 21% Medel 12,7 1,9 9,6 9,4 7, 6,3,7,6,6 14% 14% Median 12,7 1,1 8,7 7,9 6,6 5,9,6,5,5 14% 13% Avega Group 266 27,2 11,7 9, 11,4 6,8 5,6,6,6,5 133% 29% Källa: Redeye Research 8

Investeringsslutsats Avega Group är ett konsultföretag med 15 dotterbolag specialiserade inom IT och verksamhetsutveckling med huvudsakligt fokus på regionerna Stockholm, Öresund och Göteborg. Omsättningen 212 uppgick till 43 MSEK och antalet medarbetare uppgår till drygt 36. Sedan det brutna räkenskapsåret 22/23 har Avega Group visat en organisk genomsnittlig tillväxt (CAGR) om 32 procent per år med en rörelsemarginal som i snitt uppgått till drygt 1 procent under denna period. Bolaget har för avsikt att fortsätta växa organiskt och har ett finansiellt tillväxtmål om 15 procent årligen över en konjunkturcykel. Rörelsemarginalen ska uppgå till minst 1 procent över en konjunkturcykel. Avega Group har omkring 4 ramavtal med kunder som Nordea, ICA och Ericsson som torde leda till en god inströmning av nya uppdrag. Bolaget har lyckats höja priserna med 3 procent i inledningen av 212. En nyckelfråga är dock om prishöjningarna och en förbättrad debiteringsgrad kan kompensera för de kommande lönehöjningarna. Bolagets medarbetare har en möjlighet att välja en stor andel rörlig lön. När marknaden visar stark efterfrågan på konsulttjänster torde fler av Avega Groups medarbetare välja en större andel rörlig lön, vilket vi bedömer hindrar full utväxling från en förbättrad debiteringsgrad. Efterfrågan på konsulttjänster har emellertid minskat under 212, vilket medfört dels en hårdare konkurrens om uppdragen samt en lägre beläggningsgrad som haft en negativ inverkan på lönsamheten. Avega Group har inlett en översyn av verksamheterna för att minska overheadkostnaderna och effektivisera säljaktiviteterna. Den största värdedrivaren i Avega Group är en fortsatt hög omsättningstillväxt på längre sikt och en marginalexpansion på kort sikt. Vi räknar med att Avega Group genom sin attraktiva lönemodell ökar antal medarbetare med i snitt 11 procent per år och visar en genomsnittlig årlig omsättningstillväxt om 1 procent för perioden 213215. Rörelsemarginalen beräknas uppgå till 9 procent under denna period. Avega Group är dessutom skuldfritt, och givet de starka kassaflödena de närmaste kommande åren ser vi utrymme för bolaget dela ut generösa utdelningar de kommande åren, upp till 8 procent av nettovinsten. Avega Group värderas till P/E 11,7x och 9,x för 213 respektive 214, vilket indikerar en premiumvärdering mot konsultsektorn. Premium är dock motiverad då bolaget förväntas visa en väsentligt högre vinsttillväxt på medellång sikt. DCFvärderingen indikerar ett motiverat värde om 29 kronor per aktie, vilket antyder en uppvärderingspotential om 23 procent. 9

Detaljerade estimat Avega Group SEKm Q1'12 Q2'12 Q3'12 Q4'12 212 Q1'13E Q2'13E Q3'13E Q4'13E 213E 214E Försäljning 16,4 11,5 8,6 114,5 43, 19,6 17, 86,2 122,5 425,4 476,7 Personalkostnader *87,4 *87,4 *69,9 *91,6 *336,3 *88,4 *88,3 *7,9 *95,7 *343,3 *384,3 Övriga externa kostnader *6,6 *6,5 *6,2 *1,4 *29,7 *8,9 *8,7 *7,7 *11,8 *37,1 *39,7 Kostnader för underkonsulter *,8 *2,2 *2,6 *2,7 *8,3 *1,5 *2,5 *2, *2,7 *8,7 *9,5 EBITDA 9,3 3,2,4 8,4 21,3 9,7 7, 5,1 13,9 35,7 43,2 varav Avskrivningar *,3 *,3 *,3 *,3 *1,2 *,3 *,2 *,2 *,3 *1, *,9 EBIT 9, 2,9,1 8,1 2,1 9,4 6,8 4,8 13,6 34,7 42,3 Finansnetto,2, *,1,,1,,1,1,1,2,4 Resultat före skatt 9,2 2,9, 8,1 2,2 9,4 6,9 4,9 13,7 34,9 42,7 Skatt *2,4 *,7, *3,7 *6,8 *2,1 *1,7 *1,2 *4,1 *9, *11,1 Minoritetsintressen *1,1 *,4 *1, *1,1 *3,6 *1,2 *,5 *,4 *1, *3,1 *2,2 Nettoresultat 5,7 1,8 1, 3,3 9,8 6,1 4,7 3,3 8,6 22,8 29,4 VPA, SEK,5,16 *,9,29,87,54,42,3,76 2,1 2,6 Försäljningstillväxt 1% 4% 5% 3% 5% 3% 5% 7% 7% 6% 12% VPA tillväxt *32% *76% *118% *42% *64% 7% 162% n/a 162% 133% 29% EBITDA marginal 8,7% 3,2%,5% 7,3% 5,3% 8,9% 6,6% 5,9% 11,3% 8,4% 9,1% EBIT marginal 8,5% 2,9%,1% 7,1% 5,% 8,6% 6,4% 5,6% 11,1% 8,1% 8,9% Antal medarbetare 356 364 374 367 367 36 37 38 39 39 444 Intäkt/anställd (SEKt) 38 294 233 32 1156 32 34 238 329 1192 1173 Kostnad/anställd (SEKt) *253 *253 *22 *256 *964 *258 *251 *196 *257 *962 *946 Nettoskuld *44 *13 5 *22 *22 *31 *25 *23 *36 *36 *53 Källa: Redeye Research, Avega Group 1

Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 1 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Inga förändringar. Ledning 9,p Kommentar: VD har tidigare haft ledande befattningar inom Connecta och har stor erfarenhet av konsultbranschen. Marknadskommunikationen är öppen och tydlig. VD och SO äger genom Rosek Invest 28,8% av kapitalet. Tillväxtpotential 7,p Kommentar: Avega Group kan visa en organisk tillväxt på över 15% per år under en längre period. Konsultmarknaden i Sverige som är den primära marknaden för Avega visar avmattning. Bolaget stärker inom strategi och ITledning, vilket innebär högre inträdesbarriärer. Lönsamhet 5,p Kommentar: Avega Group har visat vinst sedan start och visat en stabil vinstutveckling och lönsamhet. EBITmarginalen de senaste 78 åren har i snitt uppgått till 1%. Trygg placering 6,p Kommentar: Avega Group har en stark ägare men den tidigare så solida finansiella ställningen har försvagats. Konjunkturkänslig verksamhet. Något svag aktielikviditet. Avkastningspotential 8,p Kommentar: DCFvärdet indikerar en uppvärderingspotential på drygt 2%. Även relativvärderingen antyder att Avega Group värderas med rabatt mot sektorn. Marknadens kännedom om Avega Group är låg. 11

Resultaträkning, MSEK 21 211 212 213e 214e DCF värdering Omsättning 282 382 43 425 477 Summa rörelsekostnader *255 *338 *382 *39 *433 EBITDA 27 44 21 36 43 Avskrivningar *1 *1 *1 *1 *1 EBIT 27 43 2 35 42 Resultatandelar Finansiella intäkter 1 1 Finansiella kostnader Resultat före skatt 27 44 2 35 43 Skatt *8 *13 *7 *9 *11 Nettoresultat 17 27 1 23 29 Resultaträkning just, MSEK 21 211 212 213e 214e Jämförelsestörande poster EBITDA just 27 44 21 36 43 EBIT just 27 43 2 35 42 PTP just 27 44 2 35 43 Nettoresultat just 17 27 1 23 29 Balansräkning, MSEK 21 211 212 213e 214e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank 42 49 22 36 53 Kundfordringar 54 74 92 94 15 Lager Värdering Andra fordringar 5 8 8 11 1 Summa omsättningstillg. 1 131 123 14 167 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 2 2 3 3 3 Finansiella anl.tillg. Goodwill 1 1 1 1 1 Balans. utv. kostn. 2 1 Övr. immateriella tillg. Summa anläggningstillg. 5 3 4 3 3 Summa tillgångar 15 134 127 144 171 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 8 8 9 9 1 Övriga icke ränteb skulder 58 75 83 85 98 Summa kortfristiga skulder 66 83 92 94 17 Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder 66 83 92 94 17 Avsättningar Eget kapital 37 47 32 43 54 Minoritet 3 4 4 7 9 Minoritet & Eget Kapital 4 51 36 5 64 Summa skulder och eget kapital15 134 127 144 171 Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 7,3 NV FCF (213*15) 81,5 Betavärde 1,3 NV FCF (216*25) 142,8 Riskfri ränta (%) 1,5 NV FCF (226*) 81,4 Räntepremie (%) 1, Rörelsefrämmade tillgångar 22,3 WACC (%) 11, Räntebärande skulder, Motiverat värde 328, Antaganden 216*25 (%) Genomsn. förs. tillv. 7,7 Motiverat värde per aktie 29, EBIT*marginal 5,6 Börskurs 23,5 Lönsamhet 21 211 212 213e 214e Avk. på eget kapital (ROE) 51% 65% 25% 61% 6% ROCE 74% 96% 46% 81% 75% ROIC 5% 76% 24% 55% 55% EBITDA*marginal (just) 1% 12% 5% 8% 9% EBIT just*marginal 9% 11% 5% 8% 9% Netto just*marginal 6% 7% 2% 5% 6% Data per aktie, SEK 21 211 212 213e 214e VPA 1,52 2,41,87 2,1 2,6 VPA just 1,52 2,41,87 2,1 2,6 Utdelning 1,5 2, 1, 1,6 2, Nettoskuld *3,7 *4,3 *2, *3,2 *4,6 Antal aktier 11,3 11,3 11,3 11,3 11,3 21 211 212 213e 214e Enterprise value 225 217 244 244 244 P/E 15,5 9,7 27,2 11,7 9, P/E just 15,5 9,7 27,2 11,7 9, P/S,9,7,7,6,6 EV/S,8,6,6,6,5 EV/EBITDA just 8,2 4,9 11,4 6,8 5,6 EV/EBIT just 8,4 5, 12,1 7, 5,8 P/BV 7,2 5,6 8,4 6,2 4,9 Aktiens utveckling Tillväxt/år 1/12e 1 mån 4,% Omsättning 19,5% 3 mån 11,9% Rörelseresultat, just *13,1% 12 mån *26,6% V/A, just *24,5% Årets Början 23,% EK *7,6% Aktiestruktur % Röster Kapital Rosek Invest AB 73,4 28,8 Lannebo MicroCap 3,1 12, PSG Small Cap 2,5 9,9 Schultze Mats 9,7 5,1 Nordea fonder 1,1 4,2 Avanza Pension Försäkring 1, 4, Larsson Göran E bolag,7 2,8 Engborg Sven,6 2,2 Broström Fredric,5 2, Sundelin Ulf,5 1,9 Fritt kassaflöde, MSEK 21 211 212 213e 214e Omsättning 282 382 43 425 477 Summa rörelsekostnader *255 *338 *382 *39 *433 Aktien Avskrivningar *1 *1 *1 *1 *1 Reuterskod AVEGb.ST EBIT 27 43 2 35 42 Lista Small cap Skatt på EBIT (Justerad skatt) *9 *9 *1 *11 *11 Kurs, SEK 23,5 NOPLAT 18 34 1 24 31 Antal aktier, milj 11,3 Avskrivningar 1 1 1 1 1 Börsvärde, MSEK 266 Bruttokassaflöde 19 35 12 25 32 Börspost 1 Förändring i rörelsekapital 4 *8 *8 1 3 Investeringar *1 *1 *1 *1 *1 Bolagsledning & styrelse VD Jan Rosenholm Fritt kassaflöde 22 26 2 25 34 CFO Elisabet Jarnbring IR Catharina Burch Ordf Anna Söderblom Kapitalstruktur 21 211 212 213e 214e Soliditet 38% 38% 28% 35% 37% Skuldsättningsgrad % % % % % Nästkommande rapportdatum Nettoskuld *42 *49 *22 *36 *53 Kvartalsrapport 2 213*8*2 Sysselsatt kapital 4 51 36 5 64 Kvartalsrapport 3 213*1*25 Kapitalets oms. hastighet 7,9 8,4 9,3 9,9 8,4 Kvartalsrapport 4 214*2*6 Tillväxt 21 211 212 213e 214e Försäljningstillväxt 29% 35% 5% 6% 12% VPA*tillväxt (just) 3% 59% *64% 133% 29% Tillväxt eget kapital 22% 27% *33% 36% 26% Analytiker Christian Lee christian.lee@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 1tr 114 35 Stockholm 12

Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 6 5 4 3 2 1 29 21 211 212 213e 214e 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 29 21 211 212 213e 214e 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just!marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 3 2,5 2 1,5 1,5 29 21 211 212 213e 214e 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 29 21 211 212 213e 214e 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % VPA VPA just Skuldsättningsgrad Soliditet Branscher Geografiska områden 38% 16% 7% 3% 22% 12% 12% 9% Bank/Finance Retail Manufacturing Insurance Other Stockholm Öresund Väst Intressekonflikter Christian Lee äger aktier i bolaget Avega Group: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Avega Group är ett svenskt konsultbolag med dotterbolag specialiserade inom IT* och verksamhetsutveckling. Bolaget finns etablerat i Stockholm, Öresund och Göteborg. Avega Groups kunder finns inom bank och finans, detaljhandel, offentlig sektor och teleoperatörer/telekom. Bolaget styrs av VD Jan Rosenholm och har cirka 36 medarbetare. 13

DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 27. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance*verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case*baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating (213327) Rating Ledning Tillväxt* Trygg Avkastnings* Lönsamhet potential Placering potential 7,5p * 1,p 25 17 14 16 21 3,5p * 7,p 5 59 36 49 51,p * 3,p 2 1 27 12 5 Antal bolag 77 77 77 77 77 *För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 14