Ränterullen. Svällande balansräkningar och vägen till inflation. Balansräkningarna i fokus. Trading Strategy. 17 april, 2015

Transkript

1 17 april, 2015 Trading Strategy Ränterullen Svällande balansräkningar och vägen till inflation Balansräkningarna i fokus Såväl ECB som Riksbanken är mitt uppe i sin respektive strävan mot en svagare inhemsk valuta. I en värld där inflationstrycket är lågt är vägen till de efterlängtade prisökningarna en svag valuta och importerad inflation. ECB:s väg framåt är utstakad med låg osäkerhet. Däremot är osäkerheten hög kring vad Riksbanken kommer att göra framöver. Givet är dock att Riksbanken måste förhålla sig till ECB. Vi går igenom förutsättningarna och landar i utökade åtgärder från Riksbanken. Bild 1: Relativ balansräkning och EURSEK Källa: Macrobond, Handelsbanken Capital Markets Pierre Carlsson, , pica01@handelsbanken.se Lars Henriksson, , lahe06@handelsbanken.se Claes Måhlén, , clma02@handelsbanken.se Andreas Skogelid , ansk03@handelsbanken.se Vår syn I ett nötskal Kort Duration Kurva Bostäder Krediter Lång Source: Handelsbanken Capital Markets For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.

2 Ränterullen, 17 april, 2015 Marknaden i korthet Duration Kurva Kortändan Sverige vs Tyskland Bostäder Swapspread Krediter Dålig risk-reward åt båda hållen inför aprilmötet. Lång. Utdragen lågräntemiljö talar för att jakten på avkastning fortsätter att gynna bostäder, speciellt då det inte kan uteslutas att Riksbanken utökar sina värdepappersköp till bostadsobligationer. Vi tror på en på ihopspreadning vs staten på sikt... 2

3 Ränterullen, 17 april, 2015 Vår syn ECB:s QE program har nu varit på plats i en dryg månad och takten i tillgångsköpen är nu i paritet med den takt ECB annonserat. Köpen av medlemsländernas statsobligationer är den viktigaste pusselbiten för ECB i dess strävan att öka balansräkningen till de nivåer som rådde under 2012 (bild 2). Bild 2: ECB:s balansräkning och tyska långräntor ECB:s tillgångsköp består av olika delar och utöver köp av statsobligationer finns ett program för köp av säkerställda obligationer och ABS:er (Asset Backed Securities) och fastränterepor riktade till utlåning till små- och medelstora företag (TLTRO). Sammanlagda tillgångsköp beräknas till 60 miljarder EUR per månad där 50 miljarder antas utgöras av statsobligationer. Tillgångsköpen har annonserats pågå till september Hittills har de sammanlagda köpen resulterat i en balansräkningsökning på 134 miljarder EUR och ECB har varit väldigt tydliga med att de är i början av processen och kommer att fullfölja enligt plan. Detta tydliggörande i samband med senaste presskonferensen ska ses mot bakgrund av viss spekulation att ECB inte kommer behöva fullfölja hela sitt annonserade stödköpsprogram. Den tyska 10-årsräntan närmar sig nollan och nedgången har även varit kraftig i övriga länders statsobligationsräntor. Lika tydlig som nedgången har varit i statsobligationsräntorna är det att de räntor som företag möter inte gått ned i motsvarande grad (bild 3). Naturligtvis har inte ECB något emot att stimulera kreditgivningen i euroområdet. Utlåningstillväxten till icke-finansiella företag inom euroområdet har varit negativ sedan Det är värt att notera att bankers price to book varit en bra ledande indikator för kredittillväxten. Låg värdering på bankaktier visar på behov av att städa i balansräkningar. I en sådan miljö minskar bankers vilja att låna ut. Även om tillståndet i den europeiska finansiella sektorn är bättre nu jämfört med ett par år tillbaka, indikerar värderingen inte någon påtaglig tillväxt de kommande åren (bild 4). Källor: Bloomberg, Macrobond Bild 3: Spanska stats- och företagsräntor Källa: Bloomberg, Macrobond Helt oberoende av hur tillgångsköpen motiveras från officiellt håll är den bakomliggande idén att åstadkomma en svagare EUR. En svagare valuta som stimulerar exporten och importerar inflation. Sett ur det perspektivet har ECB varit väldigt lyckosamma (bild 5). Nu är inte ECB den enda centralbanken som har en svagare valuta på önskelistan. För Riksbankens del har det varit tydligt att de agerat när kronan blivit för stark 3

4 Ränterullen, 17 april, 2015 och då pratar vi egentligen endast om kronstyrka mot EUR. Riksbankens oro kan med säkerhet kopplas till bild 6. Förra gången ECB:s balansräkning ökade resulterade det i en tydlig tendens mot en starkare krona. Givet Riksbankens utgångsläge med en alltför låg inflation under alltför lång tid som resulterat i inflationsförväntningar som avviker tydligt mot inflationsmålet får det helt enkelt inte hända att kronan blir för stark. Den enda kanalen Riksbanken i närtid kan påverka är kopplingen via växelkursen och importerad inflation. En svag valuta ska ge en inflationsimpuls som ger draghjälp till Riksbankens trovärdighet och därigenom tydligt vänder trenden mot stigande långsiktiga inflationsförväntningar. Inflationsförväntningar betydligt närmare inflationsmålet är en nödvändighet inför höstens avtalsrunda. En havererad avtalsrunda som resulterar i låga nominella löneökningar kommer att vara en hämsko för inhemsk inflation under lång tid framöver. Allt agerande från Riksbanken hittills i år och framöver ska ses som försäkringspremier mot kronstyrka. Bild 4: Utlåningstillväxt och pris/bokfört värde i banksektorn Källa: Bloomberg, Macrobond Bild 5: Euron svagare Efter att Riksbanken är klara med de annonserade obligationsköpen kommer de ha köpt drygt 8 procent av utestående stock av nominella statsobligationer. Utifrån dagens nivåer kommer ECB:s motsvarande andel att vara 15 procent i september Man kan konstatera att Riksbanken går betydligt snabbare fram jämfört med ECB. Vi räknar med att Riksbanken ökar sina obligationsköp med ytterligare 30 miljarder, vilket skulle innebära att Riksbanken kommer att äga lika stor andel av svensk utestående statsskuld som ECB kommer att göra i september Det är svårt att ha en uppfattning av tillgängligheten av nominella statsobligationer. Vi konstaterar att kvoten mellan Riksbankens erbjudna volym och inkomna bud har fallit under loppet av Riksbankens obligationsköp. Det skulle kunna vara ett tecken på att tillgängligheten av svenska statsobligationer börjar bli knapp och ytterligare obligationsköp späder naturligtvis på detta. Källa: Bloomberg Bild 6: Relativ balansräkning och EURSEK Vi utesluter därmed inte att Riksbanken utökar sina obligationsköp även med andra typer av obligationer. Vår syn är att det i så fall kommer att inkludera säkerställda bostadsobligationer. Vår syn i närtid är dock att Riksbanken vid mötet i april sänker reporäntan med 0,10 procentenheter och utökar statsobligationsköpen med ytterligare 30 miljarder kronor. Källa: Macrobond, Handelsbanken Capital Markets 4

5 cc Ränterullen, 17 april, 2015 Snabbkoll på Riksbanken Inflationsbarometern Inflation (KPIF) och prognoser Grön +2; Röd -2 standardavvikelse från konsensusprognos, årstaktsförändring gentemot historiskt genomsnitt Källor: Macrobond, Handelsbanken Capital Markets Källor: Macrobond, Riksbanken Handelsbanken Capital Markets Riksbankens reporänteprognos och marknaden Möte Marknad Riksbank (mar) Marknad vs. mar maj jul sep nov dec feb mar apr jul sep okt dec feb mar apr jul sep okt dec feb Svensk makrodata vs. konsensus-prognos Källa: Bloomberg, Handelsbanken Capital Markets Källor: Riksbanken och Handelsbanken Capital Markets. Notis: härlett från FRAs & RIBA. Riksbankens prognos from oktober 2016 är februariprognosen minskad med 0,15 procentenheter. Sammanfattning Svensk inflation överrakade på nedsidan jämfört med konsensus och våra förväntningar, men fortsätter att ligga över Riksbankens prognos. Februariproduktionsdata för tjänstesektorn steg mer än förväntat. Det omvända blev utfallet för industriproduktionen som förutom att det utföll svagare än förväntat också reviderades ner kraftigt. Industriorder låter vidare hoppet dröja då även orderdata revideras ner kraftigt och månadsutfallet var mycket svagt. PMI för industrin och tjänstesektorn ligger kvar kring hyfsade nivåer, starka rent av för tjänstesektorn. 5

6 Research disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ), is responsible for the preparation of research reports. SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, in Finland by the Financial Supervisory of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information that SHB considers to be reliable. SHB has not independently verified such information and does not represent that such information is true, accurate or complete. Accordingly, to the extent permitted by law, neither SHB, nor any of its directors, officers or employees, nor any other person, accept any liability whatsoever for any loss, however it arises, from any use of such research reports or its contents or otherwise arising in connection therewith. This report has not been given to the subject company, or any other external party, prior to publication to approval the accuracy of the facts presented. The subject company has not been notified of the recommendation, target price or estimate changes, as stated in this report, prior to publication. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. The views contained in SHB research reports are the opinions of employees of SHB and its affiliates and accurately reflect the personal views of the respective analysts at this date and are subject to change. There can be no assurance that future events will be consistent with any such opinions. Each analyst identified in this research report also certifies that the opinions expressed herein and attributed to such analyst accurately reflect his or her individual views about the companies or securities discussed in the research report. Research reports are prepared by SHB for information purposes only. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or personalised investment advice and such reports or opinions should not be the basis for making investment or strategic decisions. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. Analyst compensation is not based on specific corporate finance or debt capital markets services. No part of analysts compensation has been, is or will be directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. From time to time, SHB and/or its affiliates may provide investment banking and other services, including corporate banking services and securities advice, to any of the companies mentioned in our research. We may act as adviser and/or broker to any of the companies mentioned in our research. SHB may also seek corporate finance assignments with such companies. We buy and sell securities mentioned in our research from customers on a principal basis. Accordingly, we may at any time have a long or short position in any such securities. We may also make a market in the securities of all the companies mentioned in this report. [Further information and relevant disclosures are contained within our research reports.] SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees may own or have positions in securities mentioned in research reports. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted Guidelines concerning Research which are intended to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank and to resolve any such conflicts by eliminating or mitigating them and/or making such disclosures as may be appropriate. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( Information barriers ) on communications between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The Guidelines concerning Research also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines please see the Bank s website the bank/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines. Handelsbanken has a ZERO tolerance of bribery and corruption. This is established in the Bank s Group Policy on Bribery and Corruption. The prohibition against bribery also includes the soliciting, arranging or accepting bribes intended for the employee s family, friends, associates or acquaintances. For company-specific disclosure texts, please consult the Handelsbanken Capital Markets website: When distributed in the UK Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen) and the Prudential Regulation Authority and subject to limited regulation by the Financial Conduct Authority and Prudential Regulation Authority. Details about the extent of our authorisation and regulation by the Prudential Regulation Authority, and regulation by the Financial Conduct Authority are available from us on request. UK customers should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme for investment business nor the rules of the Financial Conduct Authority made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) for the protection of private customers apply to this research report and accordingly UK customers will not be protected by that scheme. This document may be distributed in the United Kingdom only to persons who are authorised or exempted persons within the meaning of the Financial Services and Markets Act 2000 (as amended) (or any order made thereunder) or (i) to persons who have professional experience in matters relating to investments falling within Article 19(5) of the Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 (the Order ), (ii) to high net worth entities falling within Article 49(2)(a) to (d) of the Order or (iii) to persons who are professional clients under Chapter 3 of the Financial Conduct Authority Conduct of Business Sourcebook (all such persons together being referred to as Relevant Persons ). When distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: SHB and its employees are not subject to FINRA s research analyst rules which are intended to prevent conflicts of interest by, among other things, prohibiting certain compensation practices, restricting trading by analysts and restricting communications with the companies that are the subject of the research report. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). When distributed by HMSI, HMSI takes responsibility for the report. Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a FINRA Member, telephone number ( ).

7 Contact information Capital Markets Debt Capital Markets Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets Per Jäderberg Head of Corporate Loans Måns Niklasson Head of Acquisition Finance Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds Trading Strategy Claes Måhlén Head, Chief Strategist Johan Sahlström Chief Credit Strategist Ronny Berg Senior Credit Strategist Ola Eriksson Senior Credit Strategist Martin Jansson Senior Commodity Strategist Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Andreas Skogelid Senior Strategist FI Pierre Carlsson Strategist FX Paul Betton Credit Analyst Macro Research Jan Häggström Chief Economist Sweden Petter Lundvik USA, Special Analysis Gunnar Tersman Eastern Europe, Emerging Markets Helena Trygg Japan, United Kingdom Anders Brunstedt Sweden Eva Dorenius Web Editor Finland Tiina Helenius Head, Macro Research Tuulia Asplund Finland Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research Rasmus Gudum-Sessingø Denmark Bjarke Roed-Frederiksen China and Latin America Norway Knut Anton Mork Head, Macro Research Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Kari Due-Andresen Norway Marius Gonsholt Hov Norway Regional Sales Copenhagen Kristian Nielsen Gothenburg Per Wall Gävle Petter Holm Helsinki Mika Rämänen Linköping Fredrik Lundgren London Ray Spiers Luleå/Umeå Ove Larsson Luxembourg Snorre Tysland Malmö Ulf Larsson Oslo Petter Fjellheim Stockholm Malin Nilén Toll-free numbers From Sweden to From Norway to From Denmark to From Finland to Within the US Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel Tel Fax Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen Allé 11, Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC