VALUTAANALYS 10 januari 2019 Kronbladet Svensk kortränta i höjden stärker kronan Räntehöjning från Riksbanken lyfte kronan Fed höjde räntan men framtiden osäker Fortsatt svacka i tysk industri Brexitoro tynger pundet
Kronbladet, 10 January 2019 Kronbladet Kronan EURSEK (lägre) USDSEK (neutral) Kronan försvagades drygt 3 procent mot euron under 2018. Säsongsmönstret i december höll dock i sig då kronan stärktes drygt 1,5 procent mot euron. Inför Riksbankens möte i december, då reporäntan höjdes med 0,25 procent, fanns det fortfarande en viss osäkerhet i marknaden. I samband med höjningen drog Riksbanken samtidigt ned räntebanan. Vi ser nu endast en höjning under 2018 istället för två. Kronan stärktes initialt när höjningen var ett faktum. En kraftig uppgång i den korta marknadsräntan (se I fokus ) bidrog till ytterligare förstärkning under årets sista dagar. Vi räknar dock med en fortsatt starkare krona. Ekonomin i euroområdet fortsätter att försvagas. Industriproduktionen i Tyskland föll kraftigt i november, vilket minskar sannolikheten för en större rekyl i BNP under det fjärde kvartalet. Flaskhalsar i fordonsindustrin fortsätter att tynga produktionen, men stigande orderböcker vittnar om en hygglig efterfrågan. Ytterligare svaghetstecken kom emellertid från sentimentsindikatorerna som föll i de fyra största ekonomierna i euroområdet i december. Lägre EURSEK. Marknaden prisade in en ovanligt låg sannolikhet för en räntehöjning inför Feds räntebesked. Fed höjde ändå räntan, men drog ned på framtidsutsikterna. Retoriken från centralbanken har förändrats avsevärt den senaste månaden och det är nu tydligt att autopiloten är urkopplad och att Fed är i ett vänta-och-se-läge. Marknaden har gått från att prisa in två höjningar till att nu prisa in en oförändrad ränta under 2019. Vi anser dock att urprisningen av Fed gått lite väl snabbt och räknar därför med en oförändrad USDSEK på kort sikt, trots att vi är positiva till kronan. GBPSEK (lägre) Pundet har tyngts av den fortsatt stora osäkerheten i brexitfrågan och oron för ett avtalslöst utträde (hård brexit). Vi tror att Theresa Mays brexitavtal kommer röstas ned under nästa veckas omröstning vilket kommer att spä på osäkerheten ytterligare. Vi räknar med att osäkerheten håller i sig och att det tynger pundet framöver. JPYSEK (högre) CHFSEK (lägre) NOKSEK (högre) Yenen har stärkts kraftigt de senaste veckorna. Den senaste turbulensen på finansiella marknader har varit en betydande faktor till förstärkningen. Under inledningen av året såg vi dessutom en kraftig intradagsförstärkning till följd av pessimistiska konjunktursignaler i samband med mycket tunn handel. Vi är i ett konjunkturläge som tenderar att präglas av högre volatilitet och ökad osäkerhet vilket sannolikt gynnar yenen även framöver. Inflationen i Schweiz är återigen lägre än förväntningat. Det talar för att vi ännu är långt ifrån ett läge där SNB kan normalisera penningpolitiken. Inköpschefsindex vittnar dock om att optimismen i ekonomin fortfarande är betydligt starkare än normalt. Vi ser en svagare franc framöver. Den norska kronan har stärkts i inledningen av det nya året, bland annat till följd av förbättrat risksentiment på marknaden och ett högre oljepris. På kort sikt ser vi ytterligare utrymme för en stark NOK då vi inte väntar oss en större nedgång i oljepriset. Dessutom borde NOK stödjas av ökade förväntningar om en räntehöjning i mars, inte minst efter lite högre inflation än förväntat. Vi tror på en förstärkning mot euron och även en liten förstärkning mot SEK. Prognoser 10-Jan < 1 m Q1-19 Q2-19 10-Jan < 1 m Q1-19 Q2-19 10-Jan Q1-19 Q2-19 EURUSD 1.16 1.13 1.13 1.15 NOKSEK 1.05 1.07 1.08 1.05 USDCNY 6.79 6.90 6.80 EURJPY 125 122 120 120 USDJPY 108 108 106 104 Fed 2.38 2.63 2.88 EURGBP 0.90 0.90 0.91 0.91 USDGBP 0.78 0.80 0.81 0.79 BOE 0.75 0.75 0.75 EURCHF 1.12 1.15 1.16 1.17 USDCHF 0.97 1.02 1.03 1.02 ECB -0.40-0.40-0.40 EURNOK 9.78 9.40 9.25 9.20 USDNOK 8.47 8.32 8.19 8.00 Norges Bank 0.75 1.00 1.00 EURSEK 10.25 10.10 9.95 9.70 USDSEK 8.87 8.94 8.81 8.43 Riksbank -0.25-0.25-0.25 Källor: Bloomberg, Handelsbanken Capital Markets
Kronbladet, 10 January 2019 I fokus Svensk kortränta skjuter i höjden stärker kronan Som vi påpekade ett flertal gånger under slutet av förra året avvek den svenska korträntans beteende markant från föregående år. Efter ett inledande skarpt fall i månadsskiftet september/oktober steg räntan hela vägen in mot årsslutet och över till nivåer klart högre än innan fallet inleddes. Det gäller både fixing-räntan, STIBOR och den överlägset mest likvida korta räntan, den via FX-swapparna. Efter fyra år med ofta lägre korta marknadsräntor än reporäntan och långa perioder av negativ TED-spread (uttryckt som STIBOR- staten) verkar vi nu vara tillbaka i normalläget (Bild 1). Vi menar att ränteuppgången har spelat en stor roll för den stabila kronan och tror att de nuvarande förhållandet mellan räntenivåerna är här för att stanna. Anledningen till vår syn återfinns huvudsakligen i den korta dollarmarknaden. Högre svenska kortränta eller billigare dollar? Till skillnad från andra, större valutor, finns det ingen interbankmarknad för korta svenska räntor. Deposits förekommer inte mellan banker och bankcertifikat handlas inte heller längre. Bankerna sköter istället sin korta upplåning i utländsk valuta, huvudsakligen i dollar och swappar sedan om valutan till kronor via FXmarknaden. Det har gjort att den korta svenska marknadsräntan är beroende av tillgången på den korta dollar-marknaden. Är tillgången dålig åker den svenska korträntan ner och den amerikanska upp och vice versa. De två valutornas korta räntor är på så vis kommunicerande kärl. Detsamma gäller även i hög utsträckning för andra valutor som t ex yen och euro. Där finns det inhemska korträntemarknader, men i dagsläget räcker de inte till för att täcka behovet av kort finansiering. Man kan alltså säga att, i princip, hela världen är beroende av dollarfinansiering i någon utsträckning. Vad gäller Sverige är beroendet så stort att det ofta är svårt att avgöra när rörelser i den korta marknadsräntan har sin grund i Sverige eller i USA. Bild 1: Svenska korträntor Källor: Macrobond, Bloomberg Bild 2: Svensk 3-månadersränta via FX-swap mot Fed-förväntningar STIBOR är ju mer än referensränta än en marknadsränta. Men de banker som bidrar till fixingen måste, till stora delar, följa utvecklingen av marknadsräntan, dvs kronräntan via FX-swappen i USDSEK. Det gör att även STIBOR påverkas kraftigt av förhållandena USA. Senaste tidens ränteuppgång verkar dollardriven Det verkar rimligt att förmoda att det som gjort att kronräntan stigit via FX-swappen, de senaste månaderna, till största del beror på att tillgången på dollar ökat, vilket dragit ned dollarräntor. En viktig orsak till att dollarräntan steg för det svenska (och europeiska) banksystemet 2015-16, och därmed tryckte ner svenska korträntor, var de nya reglerna runt amerikanska penningmarknadsfonder (se FX-pilot aug 2016). Det dröjde innan bankerna hittade andra investerare till sina korta bankcertifikat. Källor: Macrobond, Bloomberg
Kronbladet, 10 January 2019 Efter en tid verkade bankerna dock hitta nya kanaler för dollarfinansiering, men när Federal Reserve började strama åt blev det svårare för bankerna att emittera i USA av den anledningen. Förväntningar om en serie av höjningar av Feds policyränta gjorde investerarna, som brukligt, försiktiga till att köpa alla typer av "fixed rate". Bild 3: EURSEK mot USDSEK-swap 3 M Sen ett antal månader tillbaka har marknaden dock prisat bort alla nya höjningar från Fed, vars budskap nu är att man inte är på "autopilot" längre. Det har i sin tur gjort det väsentligt lättare att emittera dollarpapper i USA och dollarbristen verkar vara borta. I takt med att förväntningarna på nya Fed-höjningar prisats bort har kronräntan via FX-swappen gått upp (Bild 2), men mer rätt kan alltså vara att säga att dollarräntan gått ner relativt kronräntan? Oavsett hur man väljer att se på det har det ändå tryckt upp den svenska korträntan rejält. Källor: Macrobond, Handelsbanken Ränteuppgången ger fortsatt stöd till kronan Den stigande svenska korträntan, relativt dollarn, har naturligtvis spelat huvudrollen för kronförstärkningen under slutet av 2018 (Bild 3 - det lite ovetenskapliga sambandet mellan EURSEK och USDSEK-swappen). Via USDSEK-swappen har svenska tremånadersräntan stigit med 80-90 bp, relativt samma dollarränta, från mitten av november när skillnaden var som störst. Ser vi lite framåt så kan man tänka sig att förväntningarna på Fed kommer att spela en viktig roll för SEK även framöver. Kanske har man idag prisat ur lite för mycket av Feds tidigare tänkta räntehöjningar? Det kan göra den att svenska räntan faller tillbaka lite relativt motsvarande amerikanska. Å andra sidan är det ju väldigt svårt att se att vi, i närtid, skulle hamna i ett läge där man prisar in lika mycket från Fed som man gjorde för tre månader sen. Sammantaget tror vi att kronförstärkningen, mot denna bakgrund, till största delen är här för att stanna. Lars Henriksson, lahe06@handelsbanken.se, +46 8 463 4518 Kiran Sakaria, kisa02@handelsbanken.se, +46 8 463 3654
Ansvarsbegränsning och särskilda upplysningar Varningar för risker Alla placeringar innebär risker och investeraren uppmanas att fatta egna beslut om lämpligheten att placera i något av de värdepapper som omnämns i rapporten, mot bakgrund av egna mål med placeringen, ekonomisk ställning och riskvillighet. Ett finansiellt instruments historiska avkastning är inte en garanti för framtida avkastning. Värdet på finansiella instrument kan både öka och minska och det är inte säkert att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. Ansvarsbegränsningar Handelsbanken Capital Markets, som är en division inom Svenska Handelsbanken AB (publ) (i fortsättningen kallad SHB ), är ansvarig för sammanställningen av analysrapporter. I Sverige står SHB under tillsyn av Finansinspektionen, i Norge av norska Finansinspektionen, i Finland av finska Finansinspektionen och i Danmark av danska Finansinspektionen. Alla analysrapporter bygger på information från handels- och statistiktjänster och annan information som SHB bedömt vara tillförlitlig. SHB har emellertid inte själv verifierat informationen och kan inte garantera att informationen är sann, korrekt eller fullständig. SHB eller någon av dess närstående företag, tjänstemän, styrelseledamöter eller medarbetare åtar sig inget som helst ansvar gentemot en person för direkta, indirekta eller särskilda skador eller följdskador som uppstår efter användning av information i analysrapporter, inklusive eventuell utebliven vinst, utan begränsning. Detta gäller även om SHB uttryckligen har informerats om möjligheten eller sannolikheten för sådana skador. Åsikterna i SHB:s analysrapporter är SHB:s och dess dotterbolags medarbetares uppfattningar och avspeglar respektive analytikers personliga uppfattning vid nuvarande tidpunkt och kan förändras. Det finns inga garantier för att framtida händelser ligger i linje med dessa uppfattningar. Varje analytiker som identifierats i rapporten intygar också att de uppfattningar som uttrycks här och som tillhör analytikern korrekt avspeglar hans eller hennes personliga uppfattningar om de företag eller värdepapper som diskuteras i analysrapporten. Syftet med SHB:s analysrapporter är endast att ge information. Informationen i analysrapporterna utgör ingen personlig rekommendation eller personligt investeringsråd, och analysrapporterna eller uppfattningarna bör inte utgöra underlag för investeringsbeslut eller strategiska beslut. Detta dokument utgör inte eller är inte del av ett erbjudande om försäljning eller tecknande av eller inbjudan till ett erbjudande om att köpa eller teckna värdepapper, och det ska heller inte, helt eller delvis, utgöra underlag för eller användas i samband med eventuellt avtal eller åtagande i någon form. Det är inte säkert att tidigare utveckling upprepas och tidigare utveckling ska inte tas som en indikation på framtida utveckling. Värdet på investeringarna och avkastningen från dem kan gå såväl ned som upp och investeraren riskerar att förlora hela sitt investerade innehav. Investeraren garanteras inga vinster på investeringar och kan förlora pengar. Förändringar i valutakurser kan förorsaka att värdet på investeringar gjorda i andra länder och vinster från dessa stiger eller faller. Denna analysprodukt uppdateras regelbundet. Ingen del av SHB:s analysrapporter får reproduceras eller spridas till någon annan person utan att SHB dessförinnan lämnat sitt skriftliga medgivande därtill. Spridningen av detta dokument kan i vissa jurisdiktioner vara förbjuden i lag och personer som på något sätt mottar dokumentet måste själva förvissa sig om, och iaktta, eventuella restriktioner. Rapporten innefattar inga legala eller skatterelaterade aspekter kopplade till emittentens planerade eller befintliga emissioner av skuldebrev. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Sverige. Viktiga upplysningar om analyser SHB:s medarbetare, inklusive analytiker, får ersättning som genereras av företagets totala lönsamhet. Ersättningen till analytiker baseras inte på specifika corporate finance- eller obligationsmarknadstjänster. Ingen del av analytikerns ersättning har kopplats, eller kommer att kopplas, direkt eller indirekt till specifika rekommendationer eller uppfattningar som uttrycks i analysrapporterna.
SHB och/eller dess dotterbolag kan erbjuda investmentbank-tjänster och andra tjänster, inklusive corporate banking-tjänster och värdepappersrådgivning, åt företagen som omnämns i vår analys. Vi kan agera rådgivare och/eller mäklare åt de företag som omnämns i vår analys. SHB kan också ansöka om corporate finance-uppdrag hos dessa företag. Vi köper och säljer värdepapper som omnämns i vår analys från kunder i eget namn. Vi kan därför vid olika tidpunkter ha en lång eller kort position i sådana värdepapper. Vi kan också fungera som marknadsgarant för värdepapper avseende alla företag som omnämns i analysrapporten. SHB, dess närstående företag, kunder, tjänstemän, styrelseledamöter eller medarbetare kan äga eller inneha positioner i värdepapper som omnämns i analysrapporterna. Under vissa förutsättningar får banken i samband med tjänster avseende finansiella instrument betala eller ta emot incitament, t.ex. avgifter och kommission från andra än kunden. Incitament kan bestå av såväl monetära som icke-monetära förmåner. Om incitament utges till eller tas emot av tredje part krävs att ersättningen ska syfta till att höja kvaliteten på tjänsten och att den inte hindrar banken från att tillvarata kundens intressen. Kunden ska informeras om de ersättningar som banken tar emot. När banken tillhandahåller investeringsanalys tar banken emot och behåller ersättningar och förmåner som utgör mindre icke-monetära förmåner från tredje part. Mindre icke-monetära förmåner består av något av följande. Uppgifter eller dokumentation om ett finansiellt instrument eller en investeringstjänst, som är av allmän karaktär. Skriftligt material som framställts av en tredjepart som är emittent för att marknadsföra en nyemission. Deltagande i konferenser och seminarier som gäller ett visst instrument eller en viss investeringstjänst Representation upp till ett rimligt värde. Banken har riktlinjer för analys, vilka ska säkerställa analytikers och analysavdelningens integritet och oberoende samt identifiera faktiska eller potentiella intressekonflikter som berör analytiker eller banken, samt att lösa sådana eventuella konflikter genom att eliminera eller minska dem och/eller offentliggöra dem om lämpligt. Som ett led i kontrollen av intressekonflikter har Handelsbanken infört restriktioner ( informationshinder ) i kommunikationen mellan analysavdelningen och andra avdelningar inom Handelsbanken. Analysavdelningen är organisatoriskt åtskild från corporate financeavdelningen och andra avdelningar med liknande arbetsuppgifter. I riktlinjerna för analysavdelningen finns regler för hur ersättningar, bonus och lön får betalas ut till analytiker, vilka marknadsföringsaktiviteter en analytiker får delta i, hur analytiker ska hantera sina egna och närståendes värdepappersaffärer m.m. Vidare finns också inskränkningar i kommunikationen mellan analytikern och det analyserade bolaget. Enligt bankens Etiska riktlinjer i Handelsbankenkoncernen ska styrelsen och samtliga anställda inom Handelsbanken i sin verksamhet i banken och vid andra uppdrag iaktta hög etisk standard. Anställda i banken ska uppträda så att förtroendet för banken upprätthålls. All verksamhet i koncernen ska präglas av hög etisk standard. Intressekonflikter ska identifieras och handläggas på ett för berörda parter rimligt sätt. Policyn för etik beskriver, utöver detta, även hur anställda som misstänker oegentligheter eller andra missförhållanden ska förfara, exempelvis med hjälp av SHB:s visselblåsarsystem (whistleblowing). I SHBs policy för korruption fastslås vikten av att förebygga och aldrig acceptera korruption, samt att alltid agera vid misstanke om korruption. För fullständig information om Handelsbankens Policyer hänvisas till Handelsbankens hemsida www.handelsbanken.se / Om banken / Hållbarhet / Policyer och riktlinjer.
Macro Research and Trading Strategy Macro Research and Trading Strategy Head of Macro Research and Trading Strategy & Chief Economist Ann Öberg +46 8 701 28 37 Lena Fahlen Deputy Head +46 8 701 83 29 Christina Nyman Head of Forecasting +46 8 701 51 58 Web Editor Terese Loon Editor +46 8 701 28 72 Sweden Helena Bornevall Scenario Analysis and Senior Economist +46 8 701 18 59 Johan Löf Senior Economist, Sweden +46 8 701 5093 Anders Bergvall Senior Economist, Thematic Analysis and US +46 8 701 8378 Finland Tiina Helenius Head, Macro Research +358 10 444 2404 Janne Ronkanen Senior Economist, Finland +358 10 444 2403 Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research, Denmark and Netherlands +45 46 79 12 03 Rasmus Gudum-Sessingø Senior Economist, Denmark and Eurozone +45 46 79 16 19 Bjarke Roed-Frederiksen Senior Economist, China and Latin America +45 46 79 12 29 Norway Kari Due-Andresen Head, Macro Research, Norway, UK +47 22 39 70 07 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Marius Gonsholt Hov Senior Economist, Norway +47 22 39 73 40 Halfdan Grangård Senior Economist, Norway +47 22 39 71 81 Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist +46 8 463 45 35 Martin Jansson Senior Commodity Strategist +46 8 461 23 43 Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI +47 22 82 30 10 Lars Henriksson Strategist FX +46 8 463 45 18 Kiran Sakira Junior Strategist +46 8 701 46 14 Debt Capital Markets Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets +46 8 701 25 10 Per Eldestrand Head of Debt Capital Markets Sweden +46 8 701 22 03 Måns Niklasson Head of Corporate Loans and +46 8 701 52 84 Acquisition Finance Thomas Grandin Head of Corporate Bonds +46 8 463 45 83 Sales Fixed Income Sales Henrik Franzén +46 8 701 11 41 Corporate Sales Bo Fredriksson +46 8 701 345 31 FX Sales Håkan Larsson +46 8 701 345 19 Syndication Thomas Grandin +46 8 701 345 83 Regional sales Copenhagen Kristian Nielsen +45 46 79 12 69 Gothenburg Björn Torsteinsrud +46 31 774 83 39 Gävle Petter Holm +46 26 172 103 Helsinki Mika Rämänen +358 10 444 62 20 Linköping Fredrik Lundgren +46 13 28 91 10 London Tolga Kulahcigil +44 207 578 86 12 Luleå/Umeå Ove Larsson +46 90 154 719 Luxembourg Snorre Tysland +352 274 868 251 Malmö Fredrik Lundgren +46 40 243 900 Oslo Petter Fjellheim +47 22 82 30 29 Stockholm Malin Nilén +46 8 701 27 70 Toll-free numbers From Sweden to 020-58 64 46 From Norway to 800 40 333 From Denmark to 8001 72 02 From Finland to 0800 91 11 00 Within the US 1-800 396-2758 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE-106 70 Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel. +46 8 701 10 00 Tel. +45 46 79 12 00 Fax. +46 8 611 11 80 Fax. +45 46 79 15 52 Helsinki Itämerenkatu 11-13 FI-00180 Helsinki Tel. +358 10 444 11 Fax. +358 10 444 2578 Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel. +47 22 39 70 00 Fax. +47 22 39 71 60 London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel. +44 207 578 8668 Fax. +44 207 578 8090 New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY 10022-7218 Tel. +1 212 326 5153 Fax. +1 212 326 2730 FINRA, SIPC