En la mente de los inversores. Cero emisiones netas: el camino hacia un mundo neutral en carbono. Abril de 2021 AUTORES MARKET INSIGHTS

Transkript

1 MARKET INSIGHTS En la mente de los inversores Abril de 2021 Cero emisiones netas: el camino hacia un mundo neutral en carbono El año 2020 marcó el final de la década más calurosa jamás registrada. Al haber aumentado las emisiones de gases de efecto invernadero (GEI) globales casi un 50% desde 1990, cada vez urge más tomar medidas para frenar el cambio climático. Aunque los 196 firmantes del Acuerdo de París de 2016 pactaron el objetivo de limitar el calentamiento global este siglo hasta un nivel muy por debajo de dos grados centígrados sobre a los niveles preindustriales, la mayoría de países están lejos de cumplir sus objetivos de reducción de emisiones. AUTORES Hugh Gimber Estratega global de mercados A medida que se intensifica el interés por el medio ambiente, lograr cero emisiones netas para 2050 se ha convertido en el nuevo referente para los responsables políticos. El año pasado el Reino Unido y Francia se convirtieron en las primeras economías principales en legislar el objetivo de cero emisiones netas para Un total de 58 países, que representan el 54% de emisiones GEI globales, ya han comunicado un objetivo de cero emisiones netas, y prevemos que este número aumente en previsión de la Conferencia de las Partes de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (COP26) prevista para noviembre en Glasgow, Escocia. La aspiración de lograr cero emisiones netas se acoge con satisfacción, pero su implantación es una tarea titánica que exigirá importantes avances en tecnología climática para vencer los obstáculos actuales. En este artículo pretendemos ofrecer un marco de trabajo para comprender y abordar los retos que conlleva alcanzar cero emisiones netas antes de 2050, así como sus implicaciones en el ámbito de la inversión. Lo dividimos en cuatro cuestiones principales: 1. Cuál es la envergadura y escala del reto? 2. Cuáles son las mejores estrategias para lograr cero emisiones netas? Meera Pandit Estratega global de mercados 3. De qué opciones disponen los responsables políticos? 4. Qué aspectos clave deben tener en cuenta los inversores? Vincent Juvyns Estratega global de mercados

2 SECCIÓN 1: HASTA QUÉ PUNTO ES GRANDE EL RETO? Lograr cero emisiones netas exigirá la introducción de enormes cambios en la economía global en lo que respecta al mix de energía, el consumo, la vivienda e incluso la dieta humana. Algunos países y sectores producen más emisiones de carbono que otros y deberán realizar un esfuerzo mayor. A algunas industrias intensivas en carbono les resultará más fácil reducir sus emisiones que a otras; por ejemplo, la descarbonización es mucho más fácil en el sector de la electricidad que en la producción de acero o cemento. La complejidad que reviste este problema revela por qué es importante que los responsables políticos y los inversores sepan trazar, cuantificar y analizar con exactitud las emisiones globales. Los gases de efecto invernadero no son todos iguales. Algunos perduran más tiempo, aunque su capacidad para absorber la radiación infrarroja (calor) también varía. De entre los principales gases de efecto invernadero el dióxido de carbono (CO 2 ) es el que presenta el menor potencial de calentamiento global, pero es uno de los que más perduran en la atmósfera, junto con los gases fluorados. Este largo tiempo de permanencia, unido a la compleja respuesta de los sumideros de carbono naturales (entre ellos los océanos) a las emisiones de carbono, supone que cualquier reducción de emisiones de CO 2 que se logre hoy no redundará inmediatamente en una menor concentración de CO 2 en la atmósfera. Esto explica por qué los responsables políticos ponen el foco en objetivos de reducción ambiciosos para frenar las emisiones lo más rápido posible. Existen otros gases, como el metano y el óxido nitroso, que tienen una capacidad mucho mayor de absorber el calor, pero su presencia en la atmósfera es más corta. El vertiginoso aumento de las emisiones registrado en las últimas tres décadas ha venido inducido principalmente por los mercados emergentes, al dispararse las emisiones GEI procedentes de países grandes y en rápido desarrollo (hasta un 300% y 217% en China e India, respectivamente, por citar dos casos). En mercados desarrollados, estas emisiones se han reducido, por lo general: en la Unión Europea han bajado un 20% en el mismo periodo. China es actualmente el mayor emisor mundial de gases GEI y los cinco mayores emisores GEI (China, Estados Unidos, India, Europa y Rusia) representan juntos más de la mitad de emisiones GEI globales. No hace falta decir que medir las emisiones únicamente por volumen tal vez no arroje una comparativa razonable; si examinamos más de cerca las emisiones GEI per cápita, las etapas de desarrollo económico y el efecto de la «deslocalización» de las manufacturas, obtenemos una idea más precisa (véase el GRÁFICO 1 y el CUADRO 1). Desde la perspectiva sectorial, los sectores de energía e industrial son los que más han contribuido al aumento de las emisiones globales desde 1990, con una subida de las emisiones GEI del 56% y 180%, respectivamente. En la agricultura el aumento ha sido más modesto (16,5%), aunque los tipos de emisiones asociados a este sector suelen ser más perjudiciales para el medio ambiente. La generación de electricidad, el transporte y la construcción son los sectores que emiten más CO 2 y, por consiguiente, son aquellos en los que cabe esperar la mayor innovación y nueva regulación. Véase el GRÁFICO 2. CUADRO 1: CUÁL ES LA MÉTRICA CORRECTA PARA MEDIR LAS EMISIONES? «Evidentemente los niveles absolutos de emisiones GEI solo cuentan una verdad a medias respecto al impacto ambiental relativo que causa cada país. Como mínimo, debemos tener en cuenta las diferencias en el tamaño de la población fijándonos en las emisiones per cápita. Además, tal vez queramos reflejar el hecho de que los países se hallan en distintas etapas de crecimiento económico. Históricamente, los mercados emergentes han contribuido menos a las emisiones GEI globales porque su producción económica ha sido inferior. Para comprender el impacto que estos países tendrán en el futuro, a medida que siguen aumentando su producción económica, es posible que queramos conocer también sus emisiones por unidad de PIB al comparar los países de mercados desarrollados con sus homólogos emergentes. Por otro lado, algunos países de mercados emergentes generan emisiones CO 2 más altas porque los países occidentales han deslocalizado la producción de productos intensivos en CO 2 : el 14% de las emisiones de CO 2 de China se atribuyen a productos que se exportan y se consumen en el extranjero. Contabilizar las emisiones que los países han trasladado a otras regiones es compatible con el creciente interés en las emisiones de Alcance 3 de las empresas (tal como las define el Protocolo sobre Gases de Efecto Invernadero), que tienen en cuenta las emisiones que las empresas han externalizado en su cadena de suministro. Adoptamos un enfoque similar respecto a las empresas, no sobre los países, y tendríamos en cuenta los gases de efecto invernadero con relación al tamaño de la empresa». Caspar Siegert, Ph.D., Research Analyst, equipo J.P. Morgan Asset Management Sustainable Investing 2 CERO EMISIONES NETAS: EL CAMINO HACIA UN MUNDO NEUTRAL EN CARBONO

3 GRÁFICO 1A: CUOTA DE EMISIONES GLOBALES DE CO 2 POR PAÍSES GRÁFICO 1B: EMISIONES GLOBALES DE CO 2 PER CÁPITA %, 2019 Toneladas, % % 5% 3% 12 9% % 15% China EE. UU. Reino Unido y UE India Rusia Japón Otros 0 EE. UU. Rusia Japón China Reino Unido y UE India 2 Fuente: Gapminder, Global Carbon Project, Our World in Data, Naciones Unidas, J.P. Morgan Asset Management. Las emisiones de CO 2 proceden de la quema de combustibles fósiles para la producción de energía y cemento. Excluye el impacto de emisiones derivadas del cambio de uso de terrenos (como la deforestación). Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales y futuros. Datos a 31 de marzo de GRÁFICO 2: EMISIONES DE GASES DE EFECTO INVERNADERO GLOBALES POR SECTORES % de emisiones GEI (2016), toneladas equivalentes a CO 2 Aguas residuales 1% Vertederos 2% Cemento 3% Otra agricultura 7% Deforestación y quema de cultivos 6% Ganado 6% Productos químicos 2% Residuos 3% Industria 5% Agricultura 18% Energía 73% Energía en la industria 24% Otras energías 15% Construcción 18% Transporte 16% Fuente: Climate Watch, Our World in Data, World Resource Institute, J.P. Morgan Asset Management. Entre las emisiones de gases de efecto invernadero destacan el CO 2, el metano, el óxido nitroso y gases de efecto invernadero fluorados. Las toneladas equivalentes a CO 2 establecen un patrón estándar de emisiones para permitir la comparación entre gases. Una tonelada equivalente tiene el mismo efecto de calentamiento que una tonelada de CO 2 a lo largo de 100 años. Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales y futuros. Datos a 31 de marzo de J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 3

4 SECCIÓN 2: CÓMO RESOLVER EL PROBLEMA Una vez que hemos cuantificado el problema, ahora centramos nuestra atención en las estrategias que deberán adoptarse. La consecución de cero emisiones netas exigirá la adopción de tres estrategias combinadas: aumentar la generación de energía limpia y la electrificación, mejorar la eficiencia y contrarrestar las emisiones. Véase el GRÁFICO 3. Aumentar la generación de energía limpia y la electrificación Del carbón a la energía limpia Las tecnologías de energía limpia tendrán un papel destacado a la hora de alcanzar el objetivo de cero emisiones netas, ya que el 73% de las emisiones globales proceden del propio sector energético. A tenor de la última previsión energética de BP, la cuota que ostentan el petróleo, el carbón y el gas en el mix de energía global tendría que disminuir de aproximadamente el 90% a alrededor del 20% para 2050, con la eliminación casi total del carbón como fuente de energía. Véase el GRÁFICO 4. El carbón genera más CO 2 por unidad de energía que cualquier otra fuente de combustible fósil, y también se ha convertido en una opción relativamente menos atractiva en muchos lugares del mundo al descender el coste de las energías renovables: los costes de la energía eólica han bajado un 70% desde 2009, mientras que los de la energía solar han bajado la friolera del 90% durante el mismo periodo. A pesar de esto, el grado de avance en la eliminación del carbón varía enormemente de un país a otro. En Estados Unidos, el consumo de energía procedente de fuentes renovables superó al del carbón por primera vez en 2019, mientras que en el Reino Unido hace más de un año que no se ha quemado carbón en las cuatro centrales eléctricas de carbón con que cuenta el país. Los mercados emergentes se enfrentan a dificultades de mayor calado para erradicar el carbón por diversas razones. En primer lugar, los mercados desarrollados tienen más incentivos económicos para cerrar plantas debido en muchos casos a su antigüedad: en 2019 la Agencia Internacional de la Energía (AIE) estimó que la edad media de las centrales de carbón en Asia emergente apenas alcanzaba 12 años, comparado con 46 años en EE. UU. Para más inri, muchos activos ubicados en el mundo en desarrollo son propiedad del Estado, especialmente en China, lo que los hace menos sensibles a incentivos económicos que sus homólogos de propiedad privada. La industria del carbón constituye también una importante fuente de empleo. En la India aproximadamente medio millón de personas trabajan como mineros de carbón y muchos más prestan servicios auxiliares indirectamente en dicha industria. Por último, a pesar de existir un amplio consenso respecto a la necesidad de erradicar el carbón lo más pronto posible, no es factible elevar progresivamente el suministro de energías renovables a un ritmo lo bastante rápido para permitir que actúen como sustituto individual del carbón. Mientras tanto, la migración al gas natural reduciría las emisiones de carbono (debido a la mayor eficiencia de combustión que alcanza), pero también produciría niveles más altos de metano, un gas mucho más nocivo para el medio ambiente. Evitar el exceso de dependencia del gas natural en los próximos años justifica que reciba una atención cada vez mayor. También se precisará una considerable modernización de infraestructuras para permitir el almacenamiento y transmisión de energía limpia en todo el mundo. Diseñar una red eléctrica con capacidad para gestionar la variabilidad de la producción de energía eólica y solar es un reto complejo. Los gobiernos desempeñan aquí un papel clave en aras de lograr avances, ya que pueden invertir en infraestructuras (por ejemplo, en sólidos sistemas de transmisión) al tiempo que incentivan al sector privado en busca de avances tecnológicos. Para suavizar las fluctuaciones que experimentan las fuentes de energías renovables se precisarán opciones de almacenamiento mucho más baratas, y aunque los costes de fabricación de tecnologías empleadas a tal fin (p. ej. las baterías) se reducirán al aumentar la escala, los costes de los materiales podrían resultar más cuantiosos. La escalada este año de los precios de metales como el litio y el cobalto (componentes esenciales de las baterías) probablemente indica que los inversores tratan de poner precio al brusco aumento de la demanda que se avecina. Apuesta por lo eléctrico El próximo paso es la electrificación a gran escala de las industrias actuales, ejemplarizado por el auge de los vehículos eléctricos (VE). Recientemente diversos fabricantes de automóviles han anunciado planes para migrar a una producción totalmente eléctrica en el transcurso de los próximos años; no obstante, aunque las ventas de VE casi se han triplicado en los últimos cinco años, los datos de la AIE todavía cifraban la cuota de mercado global del VE en apenas el 4,4% de las ventas totales de automóviles en Este escaso porcentaje obedece en parte a que, hasta hace poco, las empresas precursoras en VE gozaban de pocas ventajas. Los conductores se mostraban reacios a adquirir un vehículo eléctrico hasta que se hubiera creado una sólida infraestructura de recarga de baterías, mientras que las compañías energéticas tenían reservas en construir una red de recarga sin poder vislumbrar la demanda que recibirían. Como comentamos en la Sección 4, creemos que los ganadores a largo plazo en este área serán los que apuesten por plataformas VE exclusivas en vez de tecnologías puente, como los híbridos. Sin embargo, para algunos sectores no es factible la electrificación total. Por ejemplo, aunque se están creando prototipos de motores eléctricos para aeronaves, las baterías siguen siendo demasiado pesadas para ser una fuente de energía viable en vuelos de larga distancia. La producción industrial que emplea procesos a altas temperaturas es otra área donde podría no ser alcanzable la 4 CERO EMISIONES NETAS: EL CAMINO HACIA UN MUNDO NEUTRAL EN CARBONO

5 electrificación total. Aquí es probable que los biocombustibles de bajo consumo de carbono y la energía de hidrógeno formen parte de la solución. Mejorar la eficiencia Otro componente importante en la reducción de emisiones será el aumento de la eficiencia energética, lo cual permitirá reducir el nivel total de demanda de energía. Un buen ejemplo de transformación con fuerte impacto es la reciente expansión del uso de bombillas LED en la India. Gracias a una iniciativa política, se adquirieron bombillas LED para el mercado nacional a gran escala y se vendieron a través de proveedores a precios más bajos, aunque con margen de beneficio. Las ventas de estas bombillas se dispararon y, en consecuencia, el volumen de ventas anuales pasó de 5 millones en 2014 a 670 millones en Se estima que los ahorros anuales de energía derivados del proyecto serían suficientes para suministrar energía a toda Dinamarca durante un año. 1 Puede que los cambios sean sencillos para artículos con una duración relativamente corta como las bombillas, pero se precisarán iniciativas normativas de mayor relieve para equipos que se sustituyan con mucha menos frecuencia. Los cambios de preferencias de los consumidores, especialmente en las dietas, también pueden ayudar a reducir la demanda de energía. Los datos que sustentan los argumentos a favor de reducir el consumo de carne son convincentes: el 77% del suelo agrícola se dedica a producir carne y lácteos, productos que representan solo el 18% de las calorías consumidas en el mundo. 2 No obstante, si nos centramos únicamente en la carne se pasarían por alto muchos otros Our World in Data - matices, como por ejemplo las sustancias químicas que se usan en la producción de alimentos, el modo de envasarlos y la distancia que han recorrido. Combatir los desechos de alimentos, que contribuyen al 6% de las emisiones GEI globales, es otra prioridad. También deberán introducirse cambios en el sector agrícola, particularmente en lo que respecta a la eficiencia y precisión del uso de abonos y agua. Un estudio de la Comisión Europea ha revelado que los abonos, cuando se emplean eficientemente, pueden mejoran los rendimientos de las cosechas al tiempo que contribuyen a capturar más dióxido de carbono gracias a la mayor producción de biomasa. Sin embargo, su uso excesivo puede causar trastornos significativos en el medio ambiente circundante. La costosa inversión que conlleva emplear técnicas más precisas ha dificultado su adopción, lo que vuelve a poner de manifiesto la necesidad de ofrecer incentivos políticos para impulsar el cambio. Contrarrestar las emisiones Partiendo de la premisa de que las emisiones no puedan eliminarse por completo antes de 2050, se precisarán medidas que las contrarresten, si queremos alcanzar los objetivos de cero emisiones netas. Los hábitats naturales, como los bosques y las turberas, son los sumideros de carbono más eficaces y, sin embargo, están desapareciendo a un ritmo aterrador. Entre 1990 y 2016 el mundo perdió más de 1,3 millones de kilómetros cuadrados de bosques según los datos del Banco Mundial: una superficie mayor que Sudáfrica. Frente a esto, cabe esperar que el interés por la biodiversidad (el modo en que las empresas coexisten con el medio ambiente que les rodea y lo protegen) cobre impulso. Las acaloradas críticas de los líderes mundiales al gobierno de Brasil por su gestión en la deforestación de la Amazonia revela que esta cuestión se está trasladando cada vez más al ámbito político común. GRÁFICO 3: ESTRATEGIAS PARA LOGRAR CERO EMISIONES NETAS ESTRATEGIA DESCRIPCIÓN EJEMPLOS Generación de energía y electrificación Eficiencia Medidas que contrarrestan las emisiones Maximizar el uso de la electricidad en todo el sector y el consumo de energía de las familias Revisar el mix de energía global para impulsar las renovables y reducir/eliminar los combustibles fósiles, especialmente el carbón Reducir la demanda de energía mediante la renovación de los equipos Cambio de preferencias de los consumidores, como la dieta Mayor precisión en la agricultura Eliminar de la atmósfera los restos de emisiones inevitables GEI y almacenarlos de un modo no nocivo Vehículos eléctricos Producción industrial electrificada Cambio en las fuentes de energía, pasando de los combustibles fósiles a las renovables Bombillas de consumo energético eficiente Reducción del consumo de carne, aumento de otros productos alternativos Reducción de los desechos de alimentos Iniciativas ambiciosas de reforestación y conservación de bosques Mayor énfasis en la biodiversidad Soluciones tecnológicas sintéticas, como la captura del carbono J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 5

6 La captura, utilización y almacenamiento de carbono (CCUS) es una de las principales estrategias basadas en tecnología para contrarrestar emisiones. Las emisiones de CO 2 se separan de otros gases creados por procesos industriales o la generación de electricidad; luego se comprimen y transportan a emplazamientos donde puedan aprovecharse o almacenarse. La mayoría de emisiones se inyectan en formaciones rocosas situadas a gran profundidad bajo la superficie de la tierra, aunque se están desarrollando otras aplicaciones, como la creación de combustible sintético o la adición de efervescencia a las bebidas. A pesar de la ingente inversión que se precisará para ampliar la escala de los proyectos y reducir así el coste de la captura de carbono, se percibe un mayor interés en este asunto. Un informe reciente de la AIE reveló que los gobiernos y la industria dedicaron más de 4,5 millones de USD a estrategias CCUS en Considerando el fuerte crecimiento que se requiere, no es de extrañar que las compañías de tecnología ecológica estén atrayendo una prima de valoración tan alta en los mercados hoy día. Las estrategias de contrarrestación de emisiones a menudo ofrecen a las empresas una forma atractiva de reducir su huella de carbono con el tiempo, porque generalmente les causan menos trastornos que efectuar los cambios necesarios para reducir sustancialmente las emisiones brutas. Aún así, según las estimaciones del Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio Climático, la captura y eliminación podrán aportar menos del 10% de la reducción de emisiones netas de GEI que se precisa durante la próxima década para mantenerse en el camino de alcanzar cero emisiones netas para Los inversores deberían analizar las aspiraciones de las empresas para alcanzar el citado objetivo de emisiones teniendo esto en cuenta. Para la mayoría de sectores, la prioridad deberá ser reducir las emisiones en vez de contrarrestarlas. GRÁFICO 4: MIX DE ENERGÍA GLOBAL % de consumo de energía primaria Petróleo Carbón Gas Nuclear e 100 hidroeléctrica Renovables Cero emisiones netas globales Previsiones para Fuente: BP Energy Outlook 2020, J.P. Morgan Asset Management. La previsión se basa en el escenario de BP sobre cero emisiones netas para Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales y futuros. Datos a 31 de marzo de SECCIÓN 3: PRESCRIPCIONES NORMATIVAS Una vez definidas por separado las principales fuentes de emisiones de carbono, y después de analizar las diversas soluciones posibles, ahora viene la parte difícil: su implementación. Los responsables políticos serán los principales artífices de los esfuerzos que se realicen para mitigar el cambio climático; dada la premura y envergadura del reto, deberán activar todos los resortes a su disposición para superar las trabas económicas y científicas. Como comentamos en nuestro artículo LTCMA de 2020 Weighing the investment implications of climate change, los gobiernos pueden plantear este asunto con un enfoque basado en «coacciones» que imponga la mitigación del cambio climático, o con uno basado en «estímulos» que lo incentive. En todo esto el gasto en infraestructuras, la investigación y el desarrollo (I+D), las subvenciones y los incentivos fiscales (estímulos), junto con la regulación (coacción), desempeñarán un papel clave. De hecho, los combustibles fósiles son baratos y están ampliamente extendidos en la actualidad en parte porque la industria se benefició precisamente de estos incentivos para llevar la producción a gran escala y reducir costes. A continuación se indican los cuatro componentes clave de políticas que facilitarán un futuro neutral en carbono. INVERSIÓN EN INFRAESTRUCTURAS: La inversión en infraestructuras públicas puede resultar útil al comprometer ingentes sumas de capital y asumir más riesgo del que pueden asumir las empresas de manera individual, al tiempo que ganan escala y consistencia con rapidez. La inversión estatal sienta las bases para que luego el sector privado pueda innovar, competir y, en última instancia, reducir costes. Las alianzas formales entre el sector público y privado pueden generar un crecimiento económico y promover la transición energética, además de crear oportunidades para los inversores privados. Los activos inmobiliarios están abocados a beneficiarse notablemente de esto. Las infraestructuras que sustentan el suministro de energía renovable son prioritarias. La inversión en energía solar y eólica, así como la capacidad de las mismas, siguen creciendo, por lo que una inversión adicional podría ayudar a afrontar algunos de los retos tecnológicos que supone el almacenamiento y la eficiencia. Por su parte, la inversión en redes eléctricas nacionales podría conectar a los numerosos proveedores aislados que existen y expandir el alcance de las renovables. Aumentar la inversión para mejorar la energía nuclear, que es una forma razonablemente fiable y eficiente de energía sostenible, también ayudará a diversificar respecto de la energía solar y eólica, que actualmente son menos fiables y eficientes. Los responsables políticos disponen de diversas opciones para ofrecer un transporte más ecológico, por ejemplo acelerar la adopción de vehículos eléctricos personales mediante la construcción de estaciones de recarga. Los ayuntamientos pueden convertir en eléctricas sus flotas de camiones de bomberos, coches de policía, camiones de recogida de basura y de correo, así como autocares y autobuses escolares. 6 CERO EMISIONES NETAS: EL CAMINO HACIA UN MUNDO NEUTRAL EN CARBONO

7 McKinsey estima que se requieren unos 3,7 billones de USD al año, o alrededor del 4,1% del PIB, para renovar y mantener la infraestructura mundial, y 1 billón de USD adicionales para cumplir los objetivos de desarrollo sostenible. 3 Las mejoras deberían diseñarse para resistir los efectos del cambio climático, entre ellos una mayor frecuencia/severidad de sucesos climáticos extremos (como ciclones tropicales, sequías, inundaciones e incendios forestales). Ahora es el momento oportuno para acometer inversiones en infraestructuras: los tipos de interés son bajos, la necesidad de modernizarlas es acuciante y las economías en vías de recuperación pueden beneficiarse del potente efecto multiplicador que produce en el crecimiento económico y el empleo. Véase el CUADRO 2 para más detalles sobre los últimos planes en EE. UU. AUMENTO DE I+D: Para reducir las barreras económicas será fundamental aumentar el gasto en I+D con vistas a mejorar la tecnología existente. Por ejemplo, todavía no tenemos materiales neutrales en carbono para emplearlos en la producción de acero, cemento o abonos. Probablemente no podamos convertir en eléctrico los aviones o trailers de largo recorrido, pero sí emplear biocombustibles más avanzados que no hemos desarrollado aún. Necesitamos más investigación en tecnologías de captura directa de aire (DAC) para tratar de eliminar el CO 2 que ya se encuentra en la atmósfera. Estas iniciativas exigen plazos mucho más extensos y su probabilidad de fracaso es alta. Aún así, la comunidad científica logró una extraordinaria hazaña al desarrollar vacunas contra la COVID-19 en menos de un año, con la ayuda de una amplia financiación, la coordinación global y la colaboración entre el sector público y el privado, junto con la comunidad académica. Esto podría replicarse para resolver algunos de los problemas más difíciles que existen en aras de lograr cero emisiones netas. INCENTIVOS: Las subvenciones, las desgravaciones fiscales y otros incentivos, como los préstamos y los avales, también pueden ayudar a acelerar el cambio y bajar los costes. Por ejemplo, las subvenciones han contribuido enormemente a acometer inversiones en energía solar y eólica. Los programas de incentivos en los que participan los consumidores, como la sustitución de automóviles de combustión interna por vehículos eléctricos o la renovación de electrodomésticos, pueden acelerar los procesos de transición ya en marcha, además de ayudar a suavizar transiciones más problemáticas a lo largo del tiempo. Por ejemplo, las subvenciones o exenciones fiscales destinadas a crear plantas de fabricación de vehículos eléctricos en zonas donde la economía local ha dependido de la extracción de carbón podrían ofrecer nuevos puestos de trabajo y un crecimiento que, con el tiempo, sobrepasase la importancia económica del carbón. REGULACIÓN: Una regulación meditada también puede ayudar a reducir las barreras económicas y propulsar una auténtica transformación. El endurecimiento de las normas sobre combustibles, energía y electrodomésticos puede llevar a las empresas a reducir su huella de carbono, al igual que la aplicación de códigos más estrictos en edificios y futuras edificaciones, en lo que respecta a aislamientos, uso de materiales, sistemas de calefacción y enfriamiento, así como iluminación. Si las nuevas leyes se introducen de manera escalona a lo largo de una década, las empresas y los consumidores tendrán tiempo suficiente para cumplirlas. En algunos casos, la regulación puede de hecho resultar útil para generar demanda. Por ejemplo, la inquietud por la seguridad de las centrales nucleares y los residuos que desprenden ha sido un fuerte impedimento para aumentar la capacidad de generación de energía nuclear en los últimos años. El gasto en I+D y la inversión en infraestructuras también pueden mejorar los reactores nucleares, aunque la regulación puede ser esencial para aliviar los temores con respecto a la seguridad y el medio ambiente. Por último, para lograr la máxima eficiencia desde la óptica climática, la inversión en infraestructuras, el gasto en I+D, los incentivos y la regulación deberían combinarse con una estrategia de fijación de precios del carbono. Estos precios pueden establecerse vía impuestos o mediante regímenes de comercio de derechos de emisión (RCDE), dos herramientas que incentivan a los productores de carbono a reducir su huella. Europa ha sido pionera en este campo al lanzar su plataforma de RCDE en Aunque muchos países siguen sin contar con estos regímenes a escala nacional o incluso local, la fijación de precios del carbono se considera uno de los medios de reducción de emisiones más eficiente y rentable que existe. Aunque los precios del carbono no han dejado de aumentar en muchos RCDE conjuntamente con su cobertura de emisiones, el precio medio sigue siendo muy inferior a los niveles que se veían necesarios para limitar el calentamiento global. Véase el GRÁFICO 5. Un repentino ajuste al alza de los precios del carbono tendría un drástico efecto en la inflación, aunque nos parece más probable ver un aumento gradual a lo largo del tiempo. 3 McKinsey: Bridging infrastructure gaps: Has the world made progress? J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 7

8 CUADRO 2: QUÉ PERSPECTIVAS PRESENTA LAS INFRAESTRUCTURAS EN ESTADOS UNIDOS? Aunque el compromiso de Estados Unidos para combatir el cambio climático ha flaqueado en los últimos años, la propuesta sobre infraestructuras de la administración Biden (el Plan de Empleo Americano) se reengancha a este objetivo mediante la inversión en infraestructuras e I+D, con incentivos para la energía, el transporte y la modernización de infraestructuras, junto con innovación y formación. ENERGÍA: millones de USD destinados a la red eléctrica y energías limpias para lograr una electricidad libre de carbono antes de TRANSPORTE: millones de USD para promover los vehículos eléctricos, incluida la construcción de estaciones de recarga para los mismos, convertir a eléctrica la flota del Servicio Postal de Estados Unidos y el 20% de los autocares escolares públicos, y ofrecer incentivos a los consumidores por la compra de vehículos eléctricos. INFRAESTRUCTURAS: millones de USD dedicados a mejorar la resiliencia de la infraestructuras frente a sucesos climatológicos extremos, así como restaurar y conservar el patrimonio natural (p. ej. los humedales y los bosques); millones de USD destinados a la fabricación de energías limpias; millones de USD para movilizar inversión privada y modernizar edificios residenciales, comerciales y municipales, además del transporte. INNOVACIÓN: millones de USD en I+D destinados a tecnología climática, incluido el almacenamiento y la captura de carbono. EMPLEO Y FORMACIÓN: millones de USD para empleos destinados a tapar fugas en conductos de energía; millones de USD para crear una Agencia Civil del Clima. Muchos de estos objetivos se implantarían mediante gasto público, aunque también a través de desgravaciones fiscales, becas y subvenciones. El plan también ampliaría las subvenciones concedidas a energías limpias y las suprimiría para combustibles fósiles. En el ámbito normativo, se implantarían normas de eficiencia energética y de energía limpia junto con las iniciativas ya aplicadas para restablecer muchos de los reglamentos ambientales y energéticos derogados durante el gobierno anterior. Aunque la legislación que se apruebe finalmente podría diferir de la ley propuesta, al menos millones de USD se asignarán a iniciativas directas sobre el clima, lo que supone una inversión sustancial que debería estimular la innovación del sector privado y crear oportunidades de inversión en los sectores industrial, de materiales, suministros públicos, energías renovables y manufacturas. GRÁFICO 5A: PRECIOS DEL SISTEMA DE COMERCIO DE EMISIONES USD por toneladas equivalentes a CO UE Corea del Sur China GRÁFICO 5B: EMISIONES GLOBALES CUBIERTAS POR INICIATIVAS DE FIJACIÓN DE PRECIOS DEL CARBONO % de emisiones de gases de efecto invernadero globales ETS de China Impuesto al carbono de Japón ETS de Corea del Sur RCDE de la UES Otros Previsión Fuente: International Carbon Action Partnership, J.P. Morgan Asset Management. El precio del carbono del RCDE de China se basa en el promedio de precios RCDE de Pekín, Chongqing, Guangdong, Hubei, Shanghái, Shenzhen y Tianjin. Las toneladas equivalentes a CO 2 establecen un patrón estándar de emisiones para permitir la comparación entre gases. Una tonelada equivalente tiene el mismo efecto de calentamiento que una tonelada de CO 2 a lo largo de 100 años. Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales y futuros. Datos a 31 de marzo de Fuente: Banco Mundial, J.P. Morgan Asset Management. RCDE es el sistema de comercio de emisiones. Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales y futuros. Datos a 31 de marzo de CERO EMISIONES NETAS: EL CAMINO HACIA UN MUNDO NEUTRAL EN CARBONO

9 SECCIÓN 4: IMPLICACIONES PARA LA INVERSIÓN La transición hacia un mundo de cero emisiones netas tendrá un impacto enorme, aunque desigual, en los distintos sectores económicos. En esta sección preguntamos a un grupo de analistas de J.P. Morgan Asset Management cómo creen que afectará dicha transición a los sectores que atraviesan los cambios más profundos: automoción, energía, infraestructuras, logística, inmobiliario e industrial. AUTOMOCIÓN Vishal Singhal, Credit Research Analyst en los grupos Global Fixed Income, Currency y Commodities Los turismos y los vehículos comerciales ligeros representan más de un tercio de las emisiones relacionadas con el transporte, lo que explica el fuerte interés que existe en reducir las emisiones de estos vehículos y adoptar el VE, lo que implicaría una de las transformaciones más notables en la historia del sector. En la Unión Europea, el afán por alcanzar el objetivo de cero emisiones netas puede llevar a un mayor endurecimiento de los ya estrictos objetivos de emisiones de los vehículos fijados para Esta ingente transición no solo está creando riesgos y contratiempos importantes para la industria de automoción, sino también oportunidades para las compañías dominantes que puedan crear modelos de negocio más sostenibles mediante la adopción anticipada de principios climáticos y de emisiones, poniendo en marcha ahora las costosas transformaciones de negocio. Nuestro interés se centra más en las empresas que han sido contundentes en sus estrategias de adopción del VE. Los ganadores a largo plazo probablemente serán aquellos que posean plataformas de VE exclusivas y niveles más altos de integración vertical del sistema de transmisión del vehículo eléctrico de batería (VEB), incluyendo inversiones en celdas electrolíticas y en su cadena de suministro. Nos decantamos por compañías más centradas en los vehículos eléctricos puros y no tanto en tecnologías puente, como los motores híbridos. La transformación exigirá un considerable gasto de inversión (capex e I+D) en un momento en que los márgenes de los vehículos tradicionales son decrecientes y la rentabilidad operativa del VE sigue siendo difícil de alcanzar para la mayoría de empresas. El coste de las baterías constituye una cuestión clave, ya que probablemente no se logre la paridad de costes respecto a los motores de combustión hasta finales de esta década. Sin embargo, los fabricantes de coches que aplazan los cambios probablemente se enfrenten a escollos operativos relevantes, así como a la apatía de los inversores y a consecuencias potencialmente adversas en sus calificaciones crediticias. Esta inversión a futuro nos parece decisiva, incluso aunque suponga un aumento del apalancamiento, aunque otros, en cambio, ponen el foco en la eficiencia de la inversión y en medidas compensatorias (cooperación, alianzas y medidas de reducción de costes). ENERGÍA David Maccarrone, Equity Research Analyst, grupos US Equity y International Equity La descarbonización y electrificación de la energía depara enormes oportunidades y riesgos a las compañías energéticas tradicionales. Pronosticar la rentabilidad que generarán los activos de combustibles fósiles de mínimas emisiones y mínimo coste sigue siendo esencial cuando se invierte en el sector energético. Las posiciones de franquicia de las grandes compañías energéticas también pueden reforzarse al tiempo que se aprovechan los cambios en las conductas de consumo. Por ejemplo, los puntos de venta minorista de estas empresas tendrán la ocasión de ofrecer a los clientes de vehículos eléctricos (VE) instalaciones de recarga, además de ampliar sus mercancías en tiendas de barrio para atender la demanda de mayor movilidad. Las nuevas ofertas de productos, como los compensadores de biocombustibles, hidrógeno y carbono, con el tiempo podrían aportar beneficios. Ahora bien, la transición hacia cero emisiones netas exige realizar cambios progresivos en la descarbonización con tecnologías emergentes y escalables. Europa se sitúa en cabeza en el desarrollo de soluciones integradas a mayor escala. Un consorcio está desarrollando un centro de hidrógeno ecológico en el norte de Europa que incluiría un proyecto eólico marino mediante el cual se alimentaría a un electrolizador productor de hidrógeno que descarboniza parcialmente una refinería de petróleo. En Escandinavia existe otro importante proyecto que capturará CO 2 de fuentes industriales, lo transporta mediante conductos y lo almacena permanentemente en depósitos subterráneos ubicados en alta mar. Estas inversiones están siendo promovidas por compañías petroleras europeas sirviéndose de sus competencias actuales en desarrollo de proyectos y de sus conocimientos técnicos ampliados. A pesar de la fuerte integración industrial y de los favorables precios del carbono, apenas obtienen ventajas económicas en la actualidad. Sería necesario una ampliación adicional de la tecnología para desplegar estas estrategias a mayor escala, un objetivo sobre el cual somos optimistas a largo plazo. El camino hacia cero emisiones netas vendrá dirigido por compañías energéticas que reduzcan la escala de sus negocios tradicionales sin dejar de ejecutarlos, al tiempo que invierten y logran resultados con otros nuevos beneficiosos para el clima. Durante este tiempo creemos que surgirán abundantes oportunidades para que estas compañías aumenten sus ganancias con sus actuales modelos de negocio. Las oportunidades de expansión que crean un valor duradero para los accionistas podrían ser más escasas, habida cuenta de los riesgos que entraña la comercialización de la tecnología y la magnitud del capital que supuestamente participará en esta transición que cambiará el mundo. J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 9

10 INFRAESTRUCTURAS Nick Moller, grupo Global Infrastructure Investments La transición energética a cero emisiones netas lleva muchos años en el punto de mira dentro del sector de infraestructura privada, debido a los efectos directos reales y potenciales sobre el mix de riesgos y oportunidades inherentes al sector. Este interés ha cobrado fuerza con la crisis de la COVID-19, al comprometerse muchos gobiernos a inyectar estímulos respetuosos con el medio ambiente. Facilitar la transición energética seguirá brindando una amplia variedad de oportunidades de inversión. Prevemos que las compañías de suministro dedicarán aún más gasto a infraestructuras ecológicas a medida que continúan el proceso de sustituir los tradicionales combustibles fósiles por fuentes de energía renovables. No obstante, en vista de los parones que experimentan las renovables, esto probablemente se complemente con una generación de gas natural menos intensiva en carbono y no intermitente y, en cierta medida, con nuevas tecnologías de baterías conforme bajan los costes. También prevemos que surgirán las inversiones complementarias que se precisen en transmisión de electricidad y redes eléctricas públicas, ya que las renovables suelen estar ubicadas lejos de los centros urbanos. En nuestra opinión, el riesgo de los «activos abandonados» seguirá vigilándose a medida que avanza la transición energética, con especial atención a los combustibles fósiles más intensivos en carbono, aunque los plazos continúan sin estar claros. Otro riesgo para los inversores son las valoraciones. El reciente aumento significativo del interés de los inversores en infraestructura ecológica ha relanzado los precios de las acciones de determinadas compañías/activos de infraestructuras cotizados en Bolsa. Sin embargo, la oferta de estas inversiones no ha crecido con la misma rapidez, debido a la duración de los nuevos ciclos de desarrollo, lo cual podría afectar a las rentabilidades futuras estimadas. Gestionar infraestructura esencial de un modo sostenible, con el foco puesto en el gobierno corporativo, es fundamental para obtener rentabilidades ajustadas al riesgo. LOGÍSTICA Aamina Kurji, Equity Research Analyst, grupo International Equity El sector del transporte es responsable del 16,2% de las emisiones de gases de efecto invernadero globales, principalmente el transporte por carretera, que aporta el 11,9% de emisiones, del cual el 40% procede de vehículos de mercancías, en vez de turismos. Al representar la aviación y el transporte marítimo solo un 1,9% y 1,7% respectivamente, la carga de la reducción de emisiones deben soportarla más los operadores de logística que gestionan densas redes de carreteras. Hemos visto que algunas empresas han anunciado planes significativos para alcanzar los objetivos de cero emisiones netas, que consisten en convertir en eléctricos los vehículos de reparto para el transporte terrestre, combinado con la consecución de un uso mucho mayor del combustible de aviación sostenible para el transporte aéreo de mercancías. No está claro que esto vaya a recompensarse con unos impuestos ambientales más bajos, subvenciones por ser más ecológicos o simplemente con una mayor demanda de los consumidores. No obstante, al margen de esto, creemos que las empresas situadas en la vanguardia de estos cambios están abocadas a beneficiarse y solo aquellas que tengan capacidad de invertir estarán en condiciones de cambiar sus modelos. Los operadores más grandes y con mayores volúmenes de mercancías a transportar pueden optimizar sus redes de logística con el fin de aumentar la utilización en cada ruta, reduciendo así también la ratio de emisiones/ventas. En cambio, a los operadores locales pequeños les puede resultar más difícil efectuar los cambios necesarios mientras logran que los costes sigan siendo gestionables. Todo esto sugiere que, en el tránsito hacia cero emisiones netas, los fuertes simplemente se hacen más fuertes. PROPIEDAD INMOBILIARIA Dianna Russo, grupo Real Estate Americas Reducir la dependencia del carbono, tener unos sistemas más eficientes y reducir el uso de energía siempre que sea posible disminuye los gastos de explotación del inmueble, con la consiguiente mejora del rendimiento y la rentabilidad. También son importantes las reducciones de carbono, ya que pueden aumentar el atractivo del inmueble a ojos de los inquilinos más convenientes de hoy día, lo que aporta una ventaja competitiva que puede justificar subidas del precio del alquiler. La conclusión lógica de la competición por atraer inquilinos es lograr cero emisiones netas. Sin embargo, para lograr las reducciones de carbono requeridas, los propietarios de inmuebles deben asumir unas inversiones en activos fijos potencialmente altas. Por ejemplo, si un propietario decide renovar equipos que todavía están lejos de alcanzar su vida útil para lograr los objetivos de reducción de emisiones, esto generará unos costes más altos, aunque a menudo los legisladores ofrecerán incentivos para promover estas medidas. Aunque algunas renovaciones de equipos salen a cuenta por la mayor eficiencia que ofrecen, la mayoría no se ven compensadas. Por otro lado, también existe un coste creciente del carbono. Las multas y sanciones basadas en el uso o emisiones de carbono suponen un coste real para los propietarios en mercados donde existen estrictas normativas. Las reducciones legisladas de emisiones y uso de carbono son cada vez más comunes. Las calificaciones de sostenibilidad de activos asignadas por diversos grupos sectoriales también inducen a los propietarios a examinar con más detenimiento su uso de carbono. Los inquilinos tienen normas y procuran trabajar o vivir en inmuebles que se ajusten al conjunto de objetivos personales o corporativos. Muchos propietarios de inmuebles han acudido a Créditos de Energía Renovable (REC) para compensar el uso remanente cuando se esfuerzan por cumplir un compromiso de cero emisiones netas. Los REC se crean cuando una planta genera un megavatio hora de energía procedente de una fuente renovable, como la eólica o la 10 CERO EMISIONES NETAS: EL CAMINO HACIA UN MUNDO NEUTRAL EN CARBONO

11 solar. Por desgracia, no hay nuevas fuentes de energía renovable suficientes en construcción para generar suficientes REC que permitan atender la demanda, lo que explica la considerable subida del precio de estos REC. Un modo atractivo de reducir la huella de carbono de un inmueble es instalar paneles solares y usar la energía producida in situ para suministrar energía al inmueble (aunque en otras áreas se precisa un almacenamiento de baterías fiable para aumentar la eficiencia de esta opción). Otra opción es alquilar la azotea o plaza de aparcamiento a un proveedor de energía solar que instale la energía renovable en la red eléctrica y proporcione un flujo de ingresos añadidos al activo. Cuando actúe como fiduciario de sus clientes deberá sopesar todos los riesgos con respecto a los beneficios que reporta. El sector está evolucionando, y lo hace con rapidez. Interesa lograr cero emisiones netas o no? Al final, la respuesta vendrá determinada por la necesidad de seguir siendo competitivo. MATERIALES BÁSICOS E INDUSTRIAS Polina Diyachkina, Equity Research Analyst, grupo Emerging Markets y Asia Pacific Equity Las entidades que operan exclusivamente con energías renovables suelen ser escasas y los nombres más obvios a menudo resultan caros. Con todo, aunque las compañías de renovables probablemente seguirán gozando de sólidas primas debido tanto a su escasez como a sus credenciales ESG, creemos que hay muchas otras formas de invertir en esta temática. Estas empresas varían desde productores de equipos renovables y proveedores de redes eléctricas, hasta compañías que poseen tecnologías aplicadas a la captura, almacenamiento, producción y trasporte de carbono. En este grupo también se encuentran empresas dedicadas al aprovechamiento del hidrógeno, como algunas compañías de ingeniería y productores de células de combustible, así como aquellas que poseen tecnologías para descarbonizar industrias pesadas, por ejemplo amoniaco para las plantas de carbón e hidrógeno destinadas a la producción de acero y cemento. Algunas compañías tradicionales de energía y generación de electricidad participan activamente en inversiones de renovables o cuentan con planes decididos para descarbonizar, y siguen cotizando a precios bajos. Un buen ejemplo es un productor de carbón y energía hidroeléctrica radicado en Japón, que anunció un plan para reducir las emisiones de CO 2 un 40% para 2030 y lograr la neutralidad en carbono antes de Otro ejemplo es una refinería de petróleo donde más del 30% de sus beneficios procederán de plataformas marinas de energía eólica para Siempre que las compañías estén logrando mejoras inequívocas, creemos que participar en negociaciones sobre factores ESG y descarbonización con ellas producirá mejores resultados tanto para la sociedad como para los accionistas, en vez de limitarse a vender las posiciones de inversión. CONCLUSIÓN Será necesario efectuar cambios drásticos en la economía global si queremos alcanzar los objetivos de cero emisiones netas para Cuantificar la magnitud del problema constituye un reto en sí mismo: los cálculos deberían tener en cuenta el tamaño de la empresa o país y la etapa de desarrollo económico en que se encuentra en vez de considerar únicamente el volumen de emisiones. Para reducir las emisiones, será imprescindible aumentar la generación de energía limpia combinado con la electrificación y una eficiencia mejorada. También se precisarán estrategias de compensación para atajar el resto de emisiones inevitables, aunque estas estrategias tienen una capacidad limitada. Para la mayoría de sectores será necesario reducir las emisiones más que contrarrestarlas, y los inversores deberían ver los compromisos de las empresas teniendo esto en cuenta. Los legisladores serán el principal motor del cambio al ofrecer tanto incentivos basados en estímulos para fomentar la inversión, la investigación y el desarrollo, como medidas basadas en coacciones, como los regímenes de precios del carbono. Nuestros analistas de investigación ven tanto oportunidades como riesgos en sus respectivos sectores: por ejemplo, en logística creemos que los fuertes están abocados a ser más fuertes, mientras que en otras áreas como la energía seguirán precisándose avances tecnológicos de gran calado. Después de una década de dominio de las compañías tecnológicas orientadas al consumidor, las empresas que puedan lograr soluciones tecnológicas basadas en factores climáticos tienen visos de ser los mayores beneficiarios de las nuevas iniciativas ambientales que se avecinan. Con independencia de la industria que analicemos, comprender a fondo cómo la oleada de cambios normativos que se avecina afectará a los flujos monetarios y a las valoraciones debería ser una parte esencial de cualquier decisión de inversión que se tome actualmente. J.P. MORGAN ASSET MANAGEMENT 11