Oron för en fortsatt svag konjunktur med risker

Transkript

1 Konjunktur&räntor SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 Oron för en fortsatt svag konjunktur med risker för deflation, det vill säga fallande priser, präglar för närvarande de finansiella marknaderna. Att centralbankerna också ser allvarligt på situationen visas av de kraftiga räntesänkningarna i juni från den europeiska centralbanken, ECB, och Riksbanken med en halv procentenhet. Det är sant att det finns oroande drag i den senaste tidens utveckling: konjunkturen har varit svagare än väntat, särskilt i euroområdet, och prispressen är hård på många områden. Vår bedömning är ändå att risken för konjunkturbakslag och deflation har överdrivits. Förutsättningarna för en uppgång i den viktiga amerikanska ekonomin ter sig gynnsamma och en bättre efterfrågan i USA stimulerar både euroområdet och den svenska ekonomin. Har vi rätt i vår konjunktursyn kan vi således stå inför en påtaglig ränteuppgång. De långa reala räntorna, det vill säga när inflationsförväntan räknats bort, är nu rekordlåga. För närvarande tycks en större ränteuppgång avlägsen men stämningsläget kan svänga snabbt. De svenska räntorna påverkas också av höstens folkomröstning om EMU. Vi har valt ut elva vanliga frågor om EMU och räntorna som vi besvarar i Konjunkturbrevet. Villamarknaden är ett viktigt område som påverkas av ränteutvecklingen. I två scenarier belyser vi utvecklingen av villapriserna: dels med en starkare konjunktur och stigande räntor, dels med en stagnerande konjunktur och fortsatt låga räntor. Slutsatsen är att faran för prisras på villamarknaden är liten. Även i stagnationsscenariot fortsätter villapriserna att stiga om än i lugnare takt. Är vi då inte alltför optimistiska? Vi hade inte väntat oss att den senaste tidens konjunkturdata skulle rosa marknaden. Det verkliga testet på vår konjunktursyn kommer under de närmaste två till tre månaderna. Fortsätter konjunkturbesvikelsen får vi då revidera vår uppfattning i grunden. Återhämtning möjlig i höst sid USA redo för start sid Euroområdet behöver tid på sig sid 3 Sverige bilden av långsam uppgång kvarstår sid Slut på räntesänkningar? sid 5 I väntan på ränteuppgången sid 7 Elva frågor om EMU och räntorna sid 9 En modell för villapriserna sid 11 SBABs Konjunkturbrev är ett nyhetsbrev från SBAB. Ansvarig för brevet är: Barbro Wickman-Parak, tel och Tomas Pousette, tel Prenumerationsansvarig: Margaretha Hallgren, tel Postadress: SBAB, Box 738, 1 5 Stockholm

2 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 KONJUNKTUR & RÄNTOR Återhämtning möjlig i höst Konjunkturstatistiken efter det att krigshandlingarna i Irak avslutades har inte skingrat osäkerheten om det fortsatta konjunkturförloppet. Är det då dags att avskriva den konjunkturförstärkning under hösten som ligger i den prognos som vi presenterade i slutet av april? Vi är inte beredda att göra det; det finns fortfarande en god chans att vårt konjunkturscenario står sig i stora drag. Vi har inte räknat med att tecknen på konjunkturförstärkning skulle visa sig snabbt och tydligt efter det avslutade Irak-kriget. Det är statistiken under de närmaste månaderna som får avgöra om vår konjunkturbild behöver stöpas om mer radikalt. Låt oss sammanfatta utvecklingsdragen sedan vår senaste rapport, i slutet av april. Oljepriset har stabiliserats kring 5 USD per fat. Faran för att oljepriset skulle bita sig fast på hög nivå kan avskrivas. SARS-epedimin tycks vara under bättre kontroll och oron för en större spridning har klingat av. Börskurserna har visat tendenser till återhämtning men deflationsoron har hamnat i fokus och bidragit till att dra ner marknadsräntorna. I USA ligger konjunkturstatistiken ligger någorlunda väl i linje med förväntningarna. Skatteuppgörelsen i USA har passerat kongressen och bör ge effekt på amerikansk ekonomi under andra halvåret. Dollarn har fortsatt att försvagas, vilket gynnar amerikanska exportföretag. För euroområdet har konjunkturstatistiken varit något svagare än väntat och apprecieringen av euron har förstärkt konjunkturoron. Den europiska centralbanken, ECB, och Riksbanken har sänkt räntan till respektive 3 procent för att stötta tillväxten. Det faktum att det avslutade kriget inte snabbt resulterat i tydligt positiva indikatorer verkar ha gett viss spridning åt misstankarna om att det återstår en längre tid av anpassning efter överinvesteringar och den spruckna aktiebubblan. Det kan givetvis vara så men en sak kan dock konstateras. Om det för ett år sedan var en missbedömning att tro att anpassningsprocessen började lida mot sitt slut borde riskerna för det nu vara betydligt mindre. När vi riktar blickarna mot hösten har det gått ytterligare 1 1 / år av anpassning. Då har 3 1 / år förflutit sedan aktiebubblan briserade i mars. USA redo för start Statistiken för industrin har varit fortsatt svag. Produktionen fortsatte ner i april och har hittills i år varit i stort sett oförändrad jämfört med samma period förra året och neddragningen av arbetsstyrkan har fortsatt i snabb takt. Med slimmade lager och en hårt nedbantad arbetsstyrka bör ett efterfrågetillskott ganska snart ge avtryck i ökad produktion och så småningom också i ökade anställningar. Inköpschefsindex för maj antyder att den värsta perioden för amerikansk industri borde vara passerad. Totalindex hamnade strax under 5-strecket som markerar brytpunkt mellan expansion och kontraktion. Delindikatorerna för order och produktion hamnade över brytpunkten. För tjänstesektorn steg inköpschefsindex både i april och maj. Hushållen mer optimistiska om framtiden Förtroendet hos hushållen vände försiktigt uppåt i april men i maj drogs index som avspeglar den aktuella situationen åter ner medan förväntningarna fortsatte uppåt. De senaste siffrorna från bostadsmarknaden visar fortsatt stark aktivitet. Försäljningen av nya hus tog åter fart i mars och april från redan hög nivå samtidigt som aktiviteten på andrahandsmarknaden tilltog. Låga räntor har lockat fram husköpare i en skala som tyder på att det finns en grundläggande tillförsikt inför framtiden. Den privata konsumtionen ökade med procent i årstakt första kvartalet i år vilket var något högre än sista kvartalet i fjol. Innevarande kvartal har öppnat svagt efter en förhållandevis stark utveckling i mars. Förslaget till skattepaket har nu manglats genom Kongressen. Det slutade på 35 miljarder USD. En stor del (15 miljarder USD) avser en temporär sänkning av skatter på aktieutdelningar och tillfaller inte grupper med hög konsumtionsbenägenhet. Men det finns andra inslag. Hit hör marginalskattesänkningarna och höjda skatteavdrag (retroaktiva från 1 januari i år) för barnfamiljer som företrädesvis finns i låg- och mellaninkomstskikten. De aktuella beloppen (som motsvarar drygt 1/ procent av BNP andra halvåret) betalas ut under sensommaren/hösten och bör bidra till att stärka konsumtionen andra halvåret. Inköpschefsindex. Order och produktion Orderingång Produktion 5, Index, 57,5 55, 5 5, 7,5 5,, ,5

3 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 3 De senaste veckorna har de långa räntorna åter fallit och det ger incitament till en ny våg av refinansieringar av bostadslån. Även det bör ge sitt bidrag till ökad konsumtion. Det finns en risk att den svaga arbetsmarknaden får hushållen att drastiskt öka sitt sparande. Men stimulanspolitiken och fortsatt låg ränta skapar goda förutsättningar för att konsumtionen ändå stärks under hösten. Det kan också noteras att det som bidrog till att dra upp konsumenternas i förväntningar i april och maj var en mer optimistisk syn på arbetsmarknaden om ett halvår. Förhoppningarna kan komma på skam men redan förväntningarna om en sådan utveckling kan bidra till att hålla uppe köplusten. Försiktig uppgång i investeringarna i höst Första kvartalet fortsatte investeringarna i datorer, mjukvara etc. uppåt för femte kvartalet i följd men företagens investeringarna i övrig utrustning minskade efter en uppgång de två sista kvartalen förra året. De senaste månaderna har orderinflödet till kapitalvaruindustrin visat försiktiga tecken att börja ta sig uppåt även om den senaste siffran (maj) var något av en besvikelse. Något snabbt uppsving är det inte fråga om men den långsamma uppdragning i företagens investeringar som vi förutser borde ha en god chans att förverkligas. Det nya skattepaketet innehåller också mer generösa avskrivningsregler som ska gälla temporärt (till 5) vilket borde ge vissa effekter under. Enligt de reviderade siffrorna över Nationalräkenskaperna för första kvartalet i år blev tillväxten 1,9 procent i årstakt vilket var mer än preliminärt redovisade 1, procent. Den privata konsumtionen var starkare än i den preliminära beräkningen medan företagens maskininvesteringar föll mer än beräknat. Lagerkomponenten gav ett negativt bidrag till produktionstillväxten men har därmed större potential att ge positiva bidrag de närmaste kvartalen. I april räknade vi med att amerikansk BNP skulle växa med procent i år och 3,5 procent nästa år. Även om tillväxten i år kan komma att bli marginellt lägre behöver det inte rubba vårt konjunkturscenario i någon avgörande bemärkelse. Euro-området behöver tid på sig Att tillväxten överlag skulle bli svag första kvartalet var väntat men de BNP-siffror som publicerats för euroområdet lyckades inte ens nå upp till lågt ställda förväntningar. För andra kvartalet i rad noterades nolltillväxt. Både i Tyskland och Italien föll BNP svagt jämfört med kvartalet innan. Industriproduktionen har backat i år. Även om övervikten av företag som anser sina lager vara för stora har kommit ner jämfört med slutet av 1 har processen stoppat upp. Industriföretagen har en tid av fortsatt lageranpassning innan efterfrågan ger utslag i ökad produktion. Den senaste barometern visar att förtroendet i maj backade bland industriföretag, byggföretag och bland hushållen även om rörelserna var små. Inköpschefsindex i industrin för maj fjärmade sig ytterligare en bit från 5-strecket som markerar brytpunkt mellan expansion och kontraktion. Indikatorerna är tydliga; ekonomierna växer inte av egen kraft. Det dröjer till hösten innan draghjälpen utifrån via exporten kan få konjunkturen att börja röra sig uppåt. Det ser dystert ut för hushållens konsumtion de närmaste kvartalen. Den hålls tillbaka av hög arbetslöshet och svag inkomstutveckling. Investeringarna lär inte heller komma igång förrän nästa år. Regeringarna i de stora länderna kan inte stimulera ekonomierna utan måste arbeta med strama tyglar för att nå tillväxt- och stabilitetspaktens budgetkrav. Vi räknar med en mycket svag förstärkning under andra halvåret i år. En starkare tillväxt i USA är förutsättning för det. Vi räknar också med att dollarn återtar något av sin styrka mot euron senare i år. Till detta kommer att den räntesänkning ECB nu genomfört stimulerar tillväxten. Vår prognos för BNP-tillväxten i euroområdet från april stannade vid en procent för helåret 3. Den kan bli marginellt lägre men vi bedömer ändå att det är realistiskt att räkna med en blygsam förstärkningsfas i höst och något starkare. Då räknar vi, liksom tidigare, med en BNP-tillväxt på ca procent. Orderingång till kapitalvaruindustrin Miljarder USD, 3-månaders rullande medelvärde 7,5 5,, Lageromdöme och industriproduktion 5, 7,5 Nettotal, 1 mån (3-mån rullande medel) Lageromdöme 5,, Indu striproduktion 17,5 15, 1, 57,5 1, 7,5 55, 5, 5, ,, ,5 Anm.: Exklusive flyg och försvar

4 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 Sverige bilden av långsam uppgång kvarstår Det finns alltså goda chanser att de svenska hushållen håller ställningarna tills draghjälpen utifrån till svensk ekonomi ökar och investeringarna kommer igång nästa år. Vi har räknat med att 3 blir ett svagt tillväxtår, med en BNP-ökning på drygt en procent, men att vi ska börja skönja ett inträde i en mer gynnsam tillväxtbana senare i år. Tillväxten i omvärlden kan bli marginellt lägre i år än vi räknat med men förändringen är inte av den digniteten att den rubbar huvuddragen i vårt scenario; en långsam återhämtning av svensk ekonomi är vad vi kan vänta oss. Hushållen har bibehållit framtidstro och köplust Fallande börser, försvagad arbetsmarknad, krigsoro och sedermera krigsutbrott satte knappast några spår i hushållens optimism beträffande den egna ekonomin under början av året. Mätningen för maj visar på orubbad tilltro trots den senaste tidens alarmerande rapporter om risk för deflation och försämrade konjunkturutsikter. Detaljhandeln för april blev stark. Mätt över tolv månader ökade den totalt med drygt 5 procent. Nu räknar vi inte med att den höga ökningstakten är uthållig. Att arbetsmarknaden fortsätter att försvagas bör få en avkylande effekt på konsumtionslusten. Att inköpen av kapitalvaror ökat kraftigt under senare år bör också verka dämpande. Att en sådan process är på gång framgår av sammansättningen av inköpen: Ökningstakten för kapitalvaror har successivt avtagit och var 3,5 procent i april. Även konjunkturbarometern signalerar en dämpad försäljningstillväxt av kapitalvaror de närmaste månaderna. I dagligvaruhandeln väntar företagen däremot en stark ökning. Vi har räknat med att den privata konsumtionen ökar med ca procent i volym både i år och nästa år och den prognosen står sig. Det kraftiga köpkraftstillskottet förra året ersätts av betydligt blygsammare tillskott men det förefaller som om det ökade sparandet förra året kommer väl till pass när nu inkomstutvecklingen försvagas. Konsumtionen har upprätthållits trots att skattehöjningar i kommuner och landsting börjat synas i lönekuverten redan från årsskiftet. Förväntningarna i industrin nedskruvade... Den senaste konjunkturbarometern från Konjunkturinstitutet som kom förra veckan signalerar att återhämtningen är mer tungrodd än i början av året. Förtroendeindikatorn för tillverkningsindustrin har kommit ner jämfört med årsskiftet och även om ökad produktion väntas har förväntningarna skruvats ner märkbart jämfört med årsskiftet. I de flesta branscher rapporteras om endast små ökningar eller i stort sett oförändrad produktion. Teleproduktindustrin hör överraskande till de få branscher som redovisar stark tillväxt och dessutom är optimismen god inför framtiden. Dessa resultat går på tvärs mot de föga optimistiska signalerna från Ericsson, som dominerar branschen.... och trög återhämtning att vänta Den mest påtagliga förändringen syns i insatsvaruindustrin med massaindustrin och stålindustrin i spetsen. Exportorderinflödet har mattats av ordentligt de senaste månaderna och missnöjet med orderstockar och för stora lager har ökat något. Den svaga industrikonjunkturen internationellt har föga överraskande satt sina spår i insatsvaruindustrin. Det finns oroande inslag i konjunkturbarometern men det råder ändå en viss grad av stabilitet i industrisektorn som helhet. Det finns ingenting som tyder på ett snabbt uppsving men heller inte tydliga tecken på stark tillbakagång. Orderläget är stabilt och liksom tidigare är en stor andel av företagen (drygt 7 procent) nöjda med orderläget. Företagens omdöme om lagersituationen är i stort sett oförändrat; de bedöms fortfarande vara något för stora. Allteftersom den internationella efterfrågan stärks kommer orderläget i svensk industri att återhämta sig. Det blir förmodligen en seg process som lossnar först i höst. Färska siffror för inköpschefsindex (för maj månad) bekräftar det intrycket. Hushållens förtroende och detaljhandelsvolym Detaljhandelsförsäljning Förväntningar om den egna ekonomin 1 5, 1 månader Nettotal (andel bättre andel sämre) Orderingång i tillverkningsindustrin Exportmarknad Hemmamarknad Nettotal

5 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 5 Tillväxten i den svenska ekonomin under första kvartalet blev överraskande stark med en BNP-ökning på, procent. Ett stort bidrag från lagren, som kan hänga samman med en uppbyggnad inför Irakkriget, gör det emellertid troligt att BNP-tillväxten blir lägre under de kommande kvartalen. Från inflationssynpunkt är den höga produktivitetstakten positiv, även om den dämpades något jämfört med tidigare kvartal. I prognosen i april räknade vi med en svensk BNP-tillväxt på 1,3 procent i år och,7 procent nästa år. Trots det starka första kvartalet tyder flera indikatorer på en svag konjunktur och vi håller därför fast vid prognosen för 3. Prognosen för är osäker men förväntningar om en bättre internationell efterfrågan gör att vi lämnar även den oförändrad. Slut på räntesänkningar? Både centralbanken i euroområdet, ECB, och svenska Riksbanken sänkte sina styrräntor 5 juni. Nu borde en tid av avvaktan infinna sig. De långa marknadsräntorna är nedpressade av deflationsoro men bör röra sig försiktigt uppåt under hösten. Riksbanken tog till ordentlig sänkning... Den 5 juni sänkte Riksbanken styrräntan från 3,5 till 3 procent. Att en sänkning skulle komma hade tydligt signalerats men det var osäkert hur stor den skulle bli. Riksbanken skriver att den statistik som kommit inte visar att det finns några tydliga tecken på förstärkning av konjunkturen. Prognoserna för tillväxten internationellt och i Sverige har justerats ned jämfört med i prognosen i mars. Banken tror fortfarande att en förstärkning av den internationella konjunkturen kommer men tidpunkten för återhämtningen har skjutits framåt i tiden. Man påpekar också att riskerna för att utvecklingen blir sämre än man nu bedömer väger tyngre än riskerna för att den blir bättre. Också inflationsprognosen har justerats ner och den underliggande inflationen (som är Riksbankens målvariabel) väntas både på ett och två års sikt ligga klart under målet på procent. Riksbankens skrivningar andas stor oro inför den kommande utvecklingen och man verkar hålla dörren öppen för att ytterligare sänkning kan behövas. I vår prognos har vi inte lagt in ytterligare sänkning. Som nämnts tidigare blir sommarens statistik avgörande för om vi ska revidera vår konjunkturbild med konsekvenser för prognosen över styrräntan.... ECB likaså Den svaga ekonomiska statistik som inkommit sedan sänkningen av styrräntan i mars och den fortsatta förstärkningen av eurokursen (nästan procent mot USD sedan hösten förra året) har fått ECB att agera. Styrräntan har nu sänkts till procent. Att inflationstakten i april hamnade helt nära taket för bankens inflationsmål ( procent) och snabbindex för maj pekar mot en inflationstakt på 1,9 procent har också underlättat beslutet. Sänkningen bör ha varit den sista för denna gång. Men det lär dröja innan ECB finner tiden mogen för en räntehöjning. Med den mycket försiktiga uppgång som kan påräknas senare i år lär det dröja till våren nästa år innan räntan höjs. I slutet av kan den ha höjts till procent. Amerikanska centralbanken avvaktar Vid sitt möte i maj uttryckte Fed att det fanns en viss risk för en ovälkommen neddragning av inflationstakten från redan låg nivå (se sid 7). Detta har skapat vissa förväntningar om att Fed sänker styrräntan vid sitt möte 5 juni. Statistiken från USA har bjudit på vissa besvikelser men också på några ljusare signaler. Samtidigt har börskurserna stärkts, de långa marknadsräntorna kommit ner på rekordlåga nivåer och dollarn försvagats. Det kan finnas anledning för Fed att avvakta den samlade effekten av detta och kommande stimulanser av skattepaketet. Men en sänkning ska inte helt uteslutas. Djupdykning för långa marknadsräntor... De långa marknadsräntorna började en ny vandring nedåt i slutet av april. Tilltagande deflationsoro som fick näring av det nämnda uttalandet från Fed fick sedan räntorna att falla rejält. De långa marknadsräntorna har den senaste tiden kopplat loss från börsen. Förväntningarna om konjunkturen skiljer sig av allt att döma åt. På aktiemarknaden verkar man Styrräntor USA, EMU och Sverige 7 Nasdaq och lång ränta i USA 1 Index 5, 19 Ränta, höger,5 Sverige , EMU 1 3, USA , May Sep 99 May Sep May Sep 1 May Sep May Sep 3 May Nasdaq, vänster, Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 3 Feb Mar Apr May Jun

6 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 inte vara främmande för att bättre tider väntar och kurserna har stigit. På obligationsmarknaden har oro för deflation och sämre utsikter dominerat. Nasdaq-börsen och den långa räntan (fem år) i USA får utgöra illustration. Aktörerna på finansmarknaderna kommer att vara ytterst känsliga för den konjunkturstatistik som kommer in vilket den senaste veckan tydligt visat. Under en enskild dag, med statistik från USA som tolkades positivt, steg t.ex. femårsräntan här hemma med 13 räntepunkter men dagen därpå togs nästan hela höjningen tillbaka. Då vi kan räkna med att det dröjer innan tecknen på återhämtning börjar urskiljas mer tydligt kan de långa räntorna komma att svänga kring låg nivå den närmaste tiden. Deflationsoron kommer i det korta perspektivet att hållas vid liv. Aktiebörsen och lång ränta i Sverige Statsobligation, 5 år (höger) Prognos, december 3 Prognos, december SAX-index (vänster) Jul 98 Jul 99 Jul Jul 1 Jul Jul 3 Index,5, 5,5 5,,5, 3,5 3,... men svag uppgång kan väntas i höst I våra prognoser har vi antagit att det bli ett ja till EMU i folkomröstningen i höst. Det innebär att differensen mellan den svenska långa räntan och dess tyska motsvarighet successivt snävas in. Hur snabbt räntedifferensen minskar beror på hur Riksbanken väljer att agera efter ett ja-resultat. Vi har räknat med att närmandet till ECB-räntan framför allt sker under 5. Ett närmande redan får gapet mellan svensk och tysk långränta att slutas i en snabbare takt än vi antagit. Opinionsmätningarna den senaste tiden visar tydigt en stark övervikt för nej-sidan och jämfört med slutet av april är utgången om möjligt än mer osäkert. Det kan förefalla djärvt att förutsätta en ja-seger i höst. Men mycket kan hända i opinionen när vi kommer närmare omröstningen. Skulle opinionen inte svänga och det blir ett nej kan vi inte påräkna den insnävning av räntedifferensen som vi antagit. I så fall skulle femårsräntan, som i vår prognos stiger till,8 procent i slutet av i stället börja närma sig 5,5 procent. Ränteprognosen nedjusterad Vårt huvudscenario vilar fortfarande på starkare konjunkturtecken i höst och en successivt starkare tillväxtbana. I det perspektivet bör oron för deflation ha börjat klinga av. Vi håller fast vid att en uppgång av långa marknadsräntor kan väntas i höst men vi har justerat ner storleken på uppgången. RÄNTEPROGNOSER Styrräntor 3 5 jun 3 dec dec Fed 1,5 1,5 3, ECB,, Riksbanken 3, 3, 3,75 Statsobligation 5 år USA,18 3,5 5, Tyskland,8 3,, Sverige 3,5 3,9,8 Sverige Statsobligation år 3, 3,7, Rörlig bolåneränta 3 mån,1,1,9 Bolåneränta år,,85 5,5 Bolåneränta 5 år,75 5,15,5 Anm: Bolåneräntor avser SBAB:s räntor. Den räntestegring vi förutser är mycket måttlig. Den femåriga statsobligationsräntan skulle i slutet av 3 fortfarande ligga drygt 11/ procentenheter under nivån för våren då det fanns tecken på starkare konjunktur. I slutet av skulle den fortfarande ligga en bra bit under den nivån. Bolåneräntor SBAB: rörliga bolåneränta (3 månader) hamnar efter Riksbankens räntesänkning på,1 procent och lär ligga där till en bit in på nästa år. Sedan följer den med styrräntan uppåt så att den i slutet av året ligger ca,75 procentenheter högre än i dag. De bundna bolåneräntorna följer i stort rörelserna i statsobligationsräntorna med motsvarande löptid. En ränta bunden på fem år hos SBAB ligger efter den senaste sänkningen på, procent. Den är därmed t.o.m. aningen lägre än de mycket låga räntenivåer som nåddes i början av 1999 i kölvattnet på Asien- och Rysslandskriserna. Med vår prognos börjar de bundna marknadsräntorna glida uppåt under hösten och ligger något över 5 procent i slutet av året. I slutet av skulle de hamna strax över procent Risk för mer kraftfull ränteuppgång? Om konjunkturen börjar stärkas ska det inte uteslutas att räntorna kan stiga snabbare och mer än den måttliga uppgång som ligger i våra prognoser. Aktörerna på finansmarknaderna kan snabbt byta fokus. Det skulle inte förvåna om t.ex. oron för en växande statlig upplåning i framför allt USA men också i euroländerna skulle börja utöva en viss press uppåt på räntorna när konjunkturen tar fart och tränger undan deflationsoron. Realräntorna är nu neddrivna till mycket låga nivåer och det skapar potential för betydligt högre nominella räntor längre fram (se nästa avsnitt) även om det inte är att vänta i det korta perspektivet.

7 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 7 I väntan på ränteuppgången Industriproduktionen i OECD-länderna 1 mån 8 Trots att Irakkriget blev kortvarigt har räntorna fortsatt att falla. Förklaringen är delvis att konjunkturen varit svagare än väntat men också att oron för deflation blossat upp. Den reala räntan, rensat för förväntad inflation, är nu rekordlåg. När konjunkturen förbättras och deflationsoron stillas kan vi därför stå inför en kraftig ränteuppgång. Efter den kraftiga ränteuppgången i mitten av mars, innan Irakkriget inleddes, fanns förväntningar om en fortsatt ränteuppgång när väl Irakkriget tagit slut. Trots att kriget blev kortvarigt har emellertid inte förväntningarna om en ränteuppgång infriats. Detta beror delvis på att konjunkturutvecklingen hittills varit något svagare än väntat, vilket beskrivs närmare på sidorna. Samtidigt har också en ny fråga hamnat i fokus nämligen oron för fallande priser, deflation. Startpunkten för deflationsspekulationerna var kommunikén från den amerikanska centralbankens möte den maj. Banken bedömde då att sannolikheten för ett ovälkommet kraftigt fall i inflationstakten, även om den är liten, överstiger sannolikheten för en uppgång i inflationstakten från en allaredan låg nivå. I klartext således en varning från den mäktiga centralbanken för risken för fallande priser. Detta späddes på i mitten av maj när det visade sig att de amerikanska producentpriserna i april föll kraftigt och att konsumentpriserna också visade en svag utveckling. Signalerna från den amerikanska centralbanken aktualiserade den oro som redan tidigare fanns över utvecklingen i den tyska ekonomin med svag tillväxt, låga prisökningar och problem i finanssektorn. Parallellerna mellan den tyska situationen och de deflationsproblem som plågat den japanska ekonomin under lång tid tycktes uppenbara. Deflationstemat fick också näring av en rapport från Internationella Valutafonden, IMF, som analyserade deflationens orsaker, risker och möjlig ekonomisk politik för att komma ur problemen. Bara det faktum att en stor välrenommerad internationell organisation ägnar betydande utredningsresurser åt risken för deflation ger dignitet åt frågan. April 3 jan-8 jan-88 jan-9 jan-9 jan-9 jan-9 jan-98 jan- jan- På finansmarknaden har oron för deflation bidragit till förväntningar om ytterligare räntesänkningar från centralbankerna i USA och Europa. Förväntningar om lägre korta räntor och räntesänkningarna från ECB och Riksbanken har fått till följd att de långa räntorna också tryckts ner. Djupdykning i industrikonjunkturen Hur stor är då risken för att tendensen till fallande priser ska sprida sig internationellt? Frågan är inte ny utan dök upp redan under den så kallade Asienkrisen 1997 och de därpå följande kriserna i Ryssland och Latinamerika. Nu har vi upplevt en period med ovanligt svag konjunktur, som drabbat industrisektorn särskilt hårt. Självklart går en så kraftig och långvarig lågkonjunktur inte spårlöst förbi. Det tar tid att anpassa utbyggnaden av kapacitet till en lägre takt i efterfrågan och följden har därför blivit betydande överkapacitet inom flera produktområden. I de stora länderna, som USA och Tyskland, ligger kapacitetsutnyttjandet i industrin nu klart under genomsnittet sedan mitten av 8-talet. För amerikansk industri ligger kapacitetsutnyttjandet cirka 7 procentenheter under genomsnittet och för tysk industri cirka procentenheter under. Det låga kapacitetsutnyttjandet i industrin, särskilt i USA, ger givetvis en prispress på vissa industriprodukter men skapar med ett normalt konjunkturmönster knappast deflation i stor skala. Slutsatsen i den tidigare nämnda IMF-studien är också att det inte finns stöd för starka farhågor om en generell global deflation. 8 Ränta på femåriga statsobligationer,5 Kapacitetsutnyttjandet i industrin enheter avvikelse från genomsnitt Sverige, Tyskland Tyskland 3,5 3, USA USA Upptakten till Irak-kriget Deflationsoro Jan 1 Feb 1 Mar 1 Apr 1 May 1 Jun, 1 kv1 85 kv1 87 kv1 89 kv1 91 kv1 93 kv1 95 kv1 97 kv1 99 kv1 1 kv1 3 8

8 8 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 Förväntad inflationstakt på tio års sikt Realränta på tioårs statsobligationer 5,,5, Genomsnitt G7 USA, 1,5 3,5 3, 1,,5 G7-länderna, 1,5, Juni 3 1,,5 USA Japan Tyskland Frankrike Storbrit Italien Kanada Sverige,5 dec-91 dec-93 dec-95 dec-97 dec-99 dec-1, Låg realränta talar för ränteuppgång Om oron för deflation är överdriven och kommer att stillas framöver, hur mycket kan då de långa räntorna tänkas stiga? Ett sätt att bedöma ränteutvecklingen är att uppskatta hur hög en normal real ränta är. De långa nominella riskfria räntorna, på till exempel tioåriga statsobligationer, kan ju ses som summan av en real ränta och den förväntade inflationen på tio års sikt. Den reala räntan kan tolkas som ett mått på balansen mellan utbud och efterfrågan på kapital på den internationella kapitalmarknaden. På längre sikt avspeglar den reala räntan den ekonomiska tillväxten. Den förväntade inflationen varierar med konjunkturläget och tenderar att stiga i högkonjunkturer och dämpas i lågkonjunkturer. Centralbankerna försöker genom penningpolitiken att hålla inflationsförväntningarna stabila men detta lyckas sällan fullständigt och därför varierar inflationsförväntningarna med konjunkturen. Enkäter som löpande görs av Consensus Economics till ett stort antal ekonomer i olika länder om inflationens utveckling på tio års sikt gör att den reala räntan kan beräknas genom att minska denna inflationsförväntan från den nominella obligationsräntan. Den senaste uppskattningen av den förväntade inflationstakten på tio års sikt visar att de tillfrågade inte räknar med någon deflation i de stora industriländerna. Med undantag för Japan ligger den förväntade inflationstakten i intervallet 1,5 procent. Detta är således en annan bedömning av prisutvecklingen än den som för närvarande dominerar på obligationsmarknaden. Den utifrån inflationsförväntningarna beräknade realräntan har sedan början av 9-talet i genomsnitt varit cirka 3 procent. Realräntan har inte varit konstant, utan har från början av 9-talet fram till mitten av varierat mellan och procent. I slutet av 1998, i Asienkrisens efterdyningar, var till exempel realräntan under en kort tid nedpressad till cirka procent. I det nuvarande mycket nedpressade ränteläget är emellertid den reala räntan betydligt lägre än den varit någon gång under de senaste tio åren. I USA är realräntan bara,9 procent och i de sju största industriländerna, G7-länderna, är den nästan lika låg, 1, procent. Om den internationella realräntan skulle återgå till sitt normalläge på cirka 3 procent, så skulle således de långa nominella obligationsräntorna stiga med cirka procentenheter. En så pass kraftig ränteuppgång ligger inte i korten under den närmaste tiden men visar på en möjlig potential för en ränteuppgång på lite längre sikt. Osäkert när ränteuppgången kommer Vad är det då som skulle kunna utlösa en större ränteuppgång. Grunden för det är att konjunkturen, framför allt i USA, förbättras. Där finns också goda möjligheter till återhämtning genom en expansiv finanspolitik, en lätt penningpolitik och en svagare dollar. För att dämpa deflationsoron behövs också en positiv inflationsutveckling som visar att de långsiktiga inflationsförväntningarna kan infrias. Den tredje komponenten är då att centralbankerna kan börja signalera att tiden för ytterligare räntesänkningar är över och att nästa steg är en höjning. Vilken typ av statistik som kan tänkas få störst effekt på räntemarknaden är svårt att säga. Den kraftiga ränteuppgången i samband med positiva amerikanska uppgifter om husförsäljning och konsumenternas förtroende som kom i slutet av maj (den svenska tioåriga statsobligationsräntan steg med,1 procentenheter den 8 maj) visar att finansmarknaden kan vara känslig för olika typer av statistik. När kan i så fall en större ränteuppgång tänkas komma? Att förutsäga reaktionsmönstret på räntemarknaden är komplicerat. Hastigheten i ränteförändringarna är ofta överraskande snabb. Den kraftiga ränteuppgången med cirka en halv procentenhet på några dagar i mitten av mars före krigsutbrottet är ett exempel. Vår prognos om att den svenska femåriga statsobligationsräntan stiger med cirka en halv procentenhet till årets slut och med ytterligare en knapp procentenhet till slutet av nästa år kan mycket väl underskatta kraften i uppgången när den väl tar fart. Trots att stämningsläget på finansmarknaden för närvarande är dystert blir vi därför inte särskilt överraskade om de prognostiserade räntenivåerna uppnås tidigare än vi förutsett.

9 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 9 Elva frågor om EMU och räntorna Folkomröstningen om euron rycker allt närmare. Opinionsundersökningarna visar att en stor del av svenska folket fortfarande är osäkert på hur de ska rösta. EMU-frågan är komplicerad och rymmer både ekonomiska och politiska dimensioner. Här tar vi upp ett viktigt område, nämligen vad som kan tänkas hända med bolåneräntorna vid ett ja eller nej i höstens folkomröstning. Vi tar upp elva vanliga frågor om bolåneräntorna och EMU. Eftersom utgången av folkomröstningen är osäker har vi belyst vad som kan tänkas hända både vid ett ja och vid ett nej till euron. Svaren avspeglar vår bedömning av vad som troligen händer och ska inte uppfattas som ett inlägg i den allt hetare EMU-debatten. Hur ser tidtabellen ut om det blir ett ja till euron? En trolig tidtabell vid ja till euron i folkomröstningen ser ut på följande sätt: 1 september 3 Folkomröstningen om EMU äger rum Hösten 3 Början av Våren 5 Riksdagen fattar beslut om EMU-inträde. Förhandlingar startar om att knyta kronan till växelkurssamarbetet, ERM. Regeringen ansöker om EMU-inträde. Kronan knyts till ERM. EU-kommissionen och ECB prövar om Sverige uppfyller inträdeskraven och lägger förslag om att Sverige ska tas in i EMU. En fast omräkningskurs fastställs mellan kronan och euron. 1 januari ECB övertar det penningpolitiska ansvaret. Kronkursen låses för alltid. Eurosedlar och euromynt införs. Fungerar kort tid parallellt med kronan. 1 februari Endast euron fungerar som betalningsmedel. Vad är det första som händer om det blir ett ja i folkomröstningen? Då startar förhandlingar om att knyta kronan till det europeiska växelkurssamarbetet ERM från början av. Samarbetet är obligatoriskt inför inträdet i EMU. Det innebär att en riktkurs fastställs för kronan mot euron. Kronkursen måste sedan hållas inom ett intervall uppåt och nedåt räknat från riktkursen. Den 1 januari byts kronan ut mot euron och ECB, tar över penningpolitiken från Riksbanken. Har Riksbanken kvar sin roll ända fram till? Ja, men istället för det nuvarande inflationsmålet blir det främsta målet för Riksbanken att hålla kronan inom det fastställda intervallet mot euron. Om kronan tenderar att stärkas mer än intervallet medger måste Riksbanken sänka räntan. Om den istället tenderar att försvagas mer än intervallet tillåter måste Riksbanken höja räntan. Kan Riksbanken tvingas chockhöja räntan för att stötta kronkursen? Den kronkurs man förhandlar fram kommer säkert att betraktas som trovärdig på finansmarknaden. Den backas dessutom upp av den europeiska centralbanken. Risken för stora räntehöjningar för att stötta kronkursen, som i början av 9- talet, är därför liten. Vad händer med den rörliga räntan om det blir ja i folkomröstningen? Rörliga räntor styrs framför allt av Riksbankens reporänta. Idag ligger den högre än ECB:s därför att vi har en starkare konjunktur än i euroområdet och det räknar vi med att vi ska ha det närmaste året också. Hur snabbt vår styrränta anpassas till ECB:s beror på hur Riksbanken kommer att agera. Det var stora skillnader i hur snabbt olika länder anpassade sin styrränta inför EMU-inträdet För till exempel Italien och Irland skedde en stor del av anpassningen sent medan till exempel Finland och Frankrike gjorde sin anpassning tidigt. Anpassning av styrräntan i olika länder inför EMU-inträdet Italien Frankrike Finland Irland ECB tar över penningpolitiken Senast under 5 måste vår styrränta komma allt närmare ECB:s. Från och med januari är det sedan ECB:s ränta som gäller och styr de svenska rörliga bolåneräntorna. På vilken nivå ECB:s styrränta ligger när vi kommer så långt fram i tiden avgörs av konjunkturen och inflationstrycket i hela euroområdet då. Med största sannolikhet ligger ECB:s styrränta då högre än den gör idag och också högre än den svenska styrräntan är idag. Vad händer med den rörliga räntan vid ett nej? Då forsätter Riksbanken, som nu, att sätta räntan efter konjunkturen och inflationstrycket här hemma. Vi tror att den svenska konjunkturen kommer att vara starkare än EMU:s de närmaste åren. Ett nej till EMU ger då sannolikt en något högre styrränta - och därmed högre rörliga bolåneräntor - än vid ett ja då man ju måste anpassa sig till en ECB-ränta som troligen ligger lägre än den svenska. Det är den kortsiktiga effekten men EMU är ett långsiktigt projekt. Sedan EMU blev till 1999 har vi haft perioder med lägre styrränta än i EMU. Det kan bli fallet igen vid ett utan

10 1 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 Styrränta i Sverige och euroområdet 5, Svensk och tysk femårig statsobligationsränta 7,,5 Sverige,5 = Svensk ränta på femårig statsobligation,, 5,5 5, 3,5,5 EMU 3, + Skillnad mellan svensk och tysk ränta, 3,5 3, Tysk ränta på femårig statsobligation May Sep May Sep 1 May Sep May Sep 3 May, jan-99 jul-99 jan- jul- jan-1 jul-1 jan- jul- jan-3, förskap om vårt inflationstryck är lägre än i euroområdet. På lite längre sikt går det därför inte att säga att vi får en lägre styrränta om vi går med i EMU jämfört med om vi stannar utanför. Vad händer med ett bolån som bands på t.ex. fem år i våras vid ett ja i folkomröstningen? Det händer ingenting förrän. Lånekontrakt som löper i kronor skrivs då automatiskt om till euro. Men övriga villkor, som avtalad bindningstid för räntan, påverkas inte. För den som band sin ränta på fem år i våras gäller räntesatsen, precis som vanligt, i fem år det vill säga till 8. Hur påverkas de bundna bolåneräntorna om det bli ja till EMU? Den svenska räntan brukar ligga högre än den tyska, som man ofta jämför med. Just nu är den svenska femåriga statsobligationsräntan, som påverkar den femåriga boräntan,,8 procentenheter högre än motsvarande tyska ränta. Den ränteskillnaden börjar minska redan när det står klart att kronan ska gå med i ERM. Den växelkursrisk som finns för kronan mot euron har motiverat ett påslag i förhållande till den tyska räntan och det motivet försvinner. Skillnaden i styrräntor som förklaring till skillnaden i de långa räntorna försvinner också successivt. Säger vi ja till euron, så krymper troligen ränteskillnaden med,,7 procentenheter men hela den anpassningen kommer inte med detsamma efter ett ja en del sker under och 5. Hur påverkas de bundna bolåneräntorna om det bli ett nej? Då finns växelkursrisken mellan kronan och euron kvar och Riksbankens styrränta behöver inte närma sig ECB:s styrränta. Skillnaden mellan svensk och tysk långränta dras alltså inte ner på samma sätt som inför ett inträde i EMU. Ska man vänta med att binda sina lån till efter folkomröstningen? Det som styr hur räntorna utvecklas är inte bara folkomröstningen, utan också konjunkturen i omvärlden och i Sverige. När konjunkturen går upp brukar de långa räntorna följa med. Om konjunkturen förbättras kan mycket väl de långa boräntorna i höst vara högre än just nu även om det blir ett ja till euron. Man får således skilja på två saker: den underliggande räntenivån, som påverkas av konjunkturen, och skillnaden mellan svenska och tyska långa räntor, som påverkas av folkomröstningen. Är det lönsamt att låna i euro redan idag? Det är sant att både den korta och den långa räntan är lägre i euroområdet än i Sverige. Blir det ett ja till euron i folkomröstningen räknar dessutom vi och de flesta andra ekonomer med att kronan kommer att stärkas mot euron med uppemot 5 procent från nuvarande växelkurs. Lån i euro skulle då ge dubbel bonus: dels lägre ränta, dels gratis amortering av låneskulden i euro på cirka 5 procent när kronan stärks. Utgången i folkomröstningen är emellertid osäker. Säger vi nej till euron kan kronan, åtminstone kortsiktigt, komma att försvagas istället för att stärkas mot euron. Vinsten av lägre ränta i euro äts då lätt upp av att låneskulden i euro ökar om kronan försvagas. Just växelkursrisken är anledningen till att inte alla lånar i japanska yen, trots att den korta räntan i Japan är nära noll. Svenska kronans växelkurs mot euron 1, 9,75 9,5 9,5 9, 8,75 8,5 8,5 May Sep May Sep 1 May Sep May Sep 3 May 8,

11 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 11 I FOKUS EN STATISTISK MODELL FÖR VILLAPRISERNA Villaprisernas uppgång och uppgång Villapriserna har stigit kraftigt under de senaste åren, särskilt i storstäderna. Vår statistiska modell visar emellertid att prisuppgången på villamarknaden kan fortsätta om än i lugnare takt än tidigare. I huvudscenariot ökar villapriserna med cirka,5 procent under. Statistiska Centralbyråns (SCB) senaste statistik över fastighetspriserna under första kvartalet i år visar på en uppgång för permanenta småhus med 7, procent från motsvarande kvartal förra året. Det är en viss dämpning jämfört med prisökningstakten på drygt 9 procent under fjärde kvartalet förra året men fortfarande ökar villapriserna i snabb takt. SCB:s månadsvisa Småhusbarometer bekräftar bilden av en stark villamarknad. För april redovisas åter en tilltagande prisuppgång efter en mer dämpad prisutveckling sedan toppen i november förra året. I det förra numret av Konjunktur & räntor argumenterade vi för att risken för ett större prisfall på villamarknaden var liten trots den starka uppgången under de senaste åren. Här återkommer vi nu till denna fråga med en fördjupad analys där villaprisernas utveckling förklaras med en statistisk modell. En modell för villapriserna Vi har utvecklat en statistisk modell för villaprisernas utveckling i hela landet, som redovisas mer i detalj i en faktaruta i slutet av artikeln. Prisutvecklingen på riksnivå döljer givetvis betydande regionala skillnader men kan ändå ge en indikation om temperaturen på villamarknaden. I modellen förklaras villaprisernas utveckling av tre variabler. Hushållens disponibla inkomster, som är ett mått på köpkraften, kan antas samvariera positivt med villapriserna. Ju mer de disponibla inkomsterna ökar, desto mer bör villapriserna öka. Bolåneräntan är en viktig del av kostnaden för boendet. Ju högre boränta, desto lägre bör villapriserna vara. I modellen används den femåriga bolåneräntan efter skatt som mått på ränteläget. Hushållens finansiella förmögenhet kan antas samvariera positivt med villapriserna. Ökande förmögenheter kan antas driva upp villapriserna. OMX-index för Stockholmsbörsen används här som ett mått på den finansiella förmögenheten. Hur kan då villapriserna tänkas utvecklas under den närmaste tiden? Vi har använt modellen för att generera två scenarier för villapriserna under resten av 3 och. Huvudscenariot, som överensstämmer med vår konjunktursyn, är att en återhämtning av konjunkturen inleds i år och tar fart under nästa år. I det andra scenariot, som kan betraktas som ett riskscenario, fördröjs konjunkturuppgången med negativa effekter på inkomst- och börsutvecklingen. Scenario konjunkturuppgång I huvudscenariot ökar hushållens reala disponibla inkomster med 1,3 procent i år och med 1, procent nästa år. Aktieindex stabiliseras under tredje kvartalet i år och ökar därefter i en accelererande takt, som når procent per månad från och med andra kvartalet. Under 3 faller då aktieindex med procent, jämfört med genomsnittet för, men stiger med 17 procent under. Den femåriga bolåneräntan, som avser genomsnittet på bolånemarknaden, följer vår prognos för den femåriga statsobligationsräntan (se sidan ). FÖRKLARANDE VARIABLER KONJUNKTURUPPGÅNG 3 Real disponibel inkomst, procent 1,3 1, Aktieindex, procent, 17, Bolåneränta, kvartal resp. år 5,, Utvecklingen av de förklarande variablerna påverkar villapriserna i olika riktning. Den långsammare ökningen av hushållens disponibla inkomster än under tidigare år och ränteuppgången dämpar utvecklingen av villapriserna. På den positiva sidan för villapriserna finns den antaga återhämtningen på Stockholmsbörsen. Nettoeffekten av de tre variablerna är att de nominella villapriserna ökar i en takt av cirka,5 procent under nästa år. 1 Reala villapriser konjunkturuppgång Faktiska villapriser Skattade villapriser Prognos kv kv 9 kv 95 kv 9 kv 97 kv 98 kv 99 kv kv 1 kv kv 3 kv Scenario stagnation I riskscenariot fördröjs konjunkturuppgången och tillväxten i ekonomin blir fortsatt svag under. Hushållens reala disponibla inkomster utvecklas därmed svagare och ökar bara med,5 procent i år och nästa år. Den svagare konjunkturen medför att aktiebörsen inte lyfter, utan ligger kvar på samma nivå som under maj ända fram till slutet av. I denna miljö går emellertid inte heller räntorna upp lika 1 Under första kvartalet i år visar modellen att ökningstakten för villapriserna borde ligga högre än den faktiskt gör. En del av detta är dock en statistisk effekt av att hushållens disponibla inkomster, som de mäts av SCB, ökade ovanligt mycket under tredje kvartalet på grund av lägre skatter på kapitalvinster. SCB redovisar inte kapitalvinster som inkomster men skatter på kapitalvinster reducerar däremot hushållens inkomster. Skatter på inkomster som inte preliminärbeskattas, som kapitalvinster, redovisas året efter intjänandeåret. Fallet i kapitalvinster mellan 1 och, till följd av börsnedgången, påverkar således inkomsterna positivt genom att skatten på kapitalvinster då var lägre än 1. Den nedväxling som prognosen visar i villaprisernas ökningstakt från andra till tredje kvartalet i år beror således till stor del på att uppgången under tredje kvartalet då faller bort från inkomsterna, som i modellen beräknas under fyra kvartal

12 SBABs KONJUNKTURBREV NR 3 JUNI 3 mycket som i huvudscenariot. Den femåriga villaräntan ligger på 5 procent i slutet av 3 och på 5, procent i slutet av, vilket är en procentenhet lägre än i huvudscenariot. FÖRKLARANDE VARIABLER STAGNATION 3 Real disponibel inkomst, procent,5,5 Aktieindex, procent, 1,7 Bolåneränta, kvartal resp. år 5, 5, I stagnationsscenariot ökar villapriserna långsammare än i scenariot med konjunkturuppgång. Den nominella prisökningstakten under nästa år är cirka 5 procent, jämfört med,5 procent i huvudscenariot. Förklaringen till att skillnaden mellan villaprisernas utveckling i de två scenarierna är så pass liten är att utvecklingen på aktiemarknaden hänger samman med ränteutvecklingen. Med en mer negativ syn på konjunkturen och börsutvecklingen i stagnationsscenariot följer också att ränteuppgången inte blir lika kraftig. Eftersom bolåneräntan påverkar villapriserna negativt kompenserar denna variabel delvis för den svagare utvecklingen av inkomster och aktiebörsen. Reala villapriser stagnation Faktiska villapriser Skattade villapriser Prognos kv kv 9 kv 95 kv 9 kv 97 kv 98 kv 99 kv kv 1 kv kv 3 kv Risken för ett stort fall i villapriserna verkar således vara liten. Även i stagnationsscenariot fortsätter villapriserna att öka men i långsammare takt än i scenariot med konjunkturuppgång. Det vill således till ett betydligt dystrare scenario med stagnerande inkomster, ytterligare nedgång på aktiebörsen och ändå kraftigt stigande räntor för att villamarknaden ska drabbas hårt. I så fall hamnar vi ett läge med så kallad stagflation, det vill säga en stagnerande ekonomisk aktivitet men ändå stigande inflationstakt. Detta är inte helt otänkbart men får ändå bedömas ha en mycket låg sannolikhet Givetvis kan andra faktorer också påverka villamarknaden. En reducering av avdragsrätten för ränteutgifter från nuvarande 3 procent till procent skulle till exempel fördyra bolånekostnaden med, procentenheter om bolåneräntan är procent. En höjning av skattesatsen för fastighetsskatten är en annan faktor som skulle påverka villamarknaden negativt. Det saknas således inte risker för villaprisernas utveckling. Vår bedömning är emellertid att huvudscenariot, med en viss dämpning av prisökningstakten, är det mest troliga. DEN STATISTISKA MODELLEN Modellen baseras på SCB:s kvartalsstatistik över priserna på permanenta småhus och har skattats för perioden första kvartalet 199 till första kvartalet 3. För samtliga variabler används kvartalsdata men för vissa med en viss tidseftersläpning. Hushållen reagerar i allmänhet inte på tillfälliga förändringar i inkomsterna, utan ser till inkomstutvecklingen över en längre tid. I modellen används därför inkomstutvecklingen under fyra kvartal för att förklara villapriserna. För den finansiella förmögenheten, som mäts med OMXindex för Stockholmsbörsen, används också utvecklingen under fyra kvartal av samma skäl som för inkomsterna. För bolåneräntan finns ingen eftersläpning i modellen, utan den genomsnittliga räntan under kvartalet påverkar villapriserna under samma kvartal. I modellen används den femåriga villaräntan, vilket ger något bättre resultat än den rörliga villaräntan. Samtliga variabler är reala, deflaterade med implicitprisindex för privat konsumtion. Modellen har en hög förklaringsgrad, koefficienterna har förväntat tecken och är signifikanta på 1 procentsnivån. Den höga autokorrelationen är dock en skuffelse och tyder på att någon relevant variabel fattas. MODELLENS STATISTISKA RESULTAT Koefficient t-värde Konstant,5 3,9 Disponibel inkomst 1,3,7 Aktieindex, OMX,1,9 Bolåneränta, 5 år 1, 3, R=,8 DW=1, Anm: t-värde visar variabelns statistiska signifikans, R är förklaringsgraden och DW är Durbin Watsons test för första ordningens autokorrelation. Tolkningen av koefficienterna, under antagandet att allt annat hålls oförändrat, är att om hushållens disponibla inkomster ökar med 1 procent, så ökar villapriserna med 1,3 procent. Stiger aktieindex med 1 procent, så ökar villapriserna med,1 procent. Går bolåneräntan upp med en procentenhet, så minskar villapriserna med 1, procent. Tomas Pousette Konjunktur&räntor har sammanställts av SBABs Ekonomiska Sekretariat. Det har baserats på källor som Sekretariatet bedömer som tillförlitliga. Dokumentet är inte gjort för att utgöra det enda redskapet vid enskilda beslut om lån och investeringar. SBAB påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust till följd av beslut grundade på detta dokument. Citera gärna Konjunktur& räntor men ange alltid källa.