e 2008e 2009e 20010e

Transkript

1 Analysgaranti* 26 september 2007 Analysgaranti Betsson (BETSb.ST) Expansionen fortsätter Betsson tillhandahåller spel så som poker, kasino, sport, mm över internet. Bolaget har vuxit kraftigt det senaste året samtidigt som aktiekursen har rusat. Redeye bedömer att Betsson fortsatt förtjänar att värderas som ett tillväxtbolag eftersom bolaget kan dra nytta av bredbandutbyggnaden i Europa. Den politiska risken har minskat i takt med att EUkommissionen tagit tydlig ställning för konkurrens på lika villkor mellan privata och statliga spelbolag. En risk som kvarstår är frågan om Betsson på sikt kan hävda sig mot större konkurrenter. En jämförelse med konkurrenterna samt Redeyes kassaflödesmodell visar att aktien värderas försiktigt. Bolagets begränsade storlek motiverar en viss rabatt mot konkurrenterna, samtidigt som bolaget är ett sannolikt uppköpsobjekt. Vårt motiverade värde för aktien sätts till mellan 76 och 80 kronor. Redeye Rating Lista: Mid Cap Börsvärde: 2,6 Mdr Bransch: Spel/Underhållning VD: Pontus Lindwall Styrelseordf: Johan Wattin Kursutveckling Betsson Aktiekurs, SEK nov-06 jan-07 mar-07 maj-07 jul-07 sep-07 Betsson OMX Volym x 1000 Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta e 2008e 2009e 20010e Omsättning, MSEK Tillväxt 104% 110% 25% 20% 17% EBIT 18,9 202,9 253,4 306,0 365,7 Res. F. Skatt 17,8 203,3 253,4 306,0 365,7 Nettoresultat 32,0 185,3 230,6 278,5 332,8 Rörelsemarginal 6% 30% 30% 30% 31% EPS 1,99 4,68 5,83 7,04 8,41 P/E 33,2 14,1 11,3 9,4 7,8 EV/EBITDA 131,9 11,7 9,4 7,8 6,6 P/S 8,2 3,9 3,1 2,6 2,2 EV/S 7,9 3,8 3,0 2,5 2,1 Aktiekurs, SEK 66,00 Antal aktier m 40 Börsvärde, MSEK 2600 Nettokassa 130 Free float % 60 Oms/dag/ Analytiker: Dawid Myslinski dawid.myslinski@redeye.se * Disclaimer Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband en nyemission eller en notering. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, Stockholm. Tel Fax E-post: info@redeye.se

2 Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktien skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

3 Innehållsförteckning Investeringsslutsatser.4 Bakgrund 6 Produkter och affärsmodell.8 Marknaden.13 Den politiska risken..18 Prognoser & Finansiell ställning..21 Värdering.24 Appendix..26 Tabeller mm 28 3

4 Investeringsslutsatser Betsson erbjuder ett brett urval av spel om pengar över internet. Produktutbudet inkluderar poker, kasino, sportspel, bingo mm. Spel över internet, kontra spel i butik, har vuxit kraftigt de senaste åren och Redye ser en fortsatt god tillväxt för branschen i spåren av bredbandsutbyggnaden på det europeiska fastlandet. Från år 2007 till och med år 2010 räknar vi med att andelen hushåll i EU med bredbandsuppkoppling växer med cirka 60 procent, justerat för respektive lands BNP. Tillväxtmöjligheterna för Betsson bedömer vi likaså som goda. Vi räknar med en tillväxt 2007 på drygt 100 procent (högst i branschen) och en årlig tillväxt på i snitt cirka 20 procent under perioden Drivande för bolagets tillväxt är den europeiska expansionen. Troligt är att bolaget expanderar i en rad länder såsom Frankrike, Spanien, Italien och Grekland. Vi ser det därför som troligt att Betsson kan växa något snabbare än sina konkurrenter. Vi räknar med att Betsson når en rörelsemarginal i år på 30 procent, en lönsamhetsnivå som vi bedömer kan bibehållas åtminstone över en treårsperiod. En ökad prispress till följd av hårdare konkurrens bör kunna kompenseras av att affärsmodellen med internet som distributionskanal är skalbar och driver upp lönsamheten vid högre volymer. Betsson-aktien ter sig i dagsläget attraktivt värderad utifrån ett flertal perspektiv så som; kassaflödesvärdering, värdering av konkurrenter samt värdering av vinsten kontra tillväxtpotentialen. Konsolideringen i branschen gör att Betsson framstår som ett attraktivt förvärvsobjekt för något av de större bolagen. Samtidigt gör bolagets storlek att en viss värderingsrabatt, trots uppköpsmöjligheten, är motiverad jämfört med större bolag. Motiverat värde för aktien bedöms av Redeye ligga i intervallet 76 till 80 kronor. Den politiska rabatt som åsatts spelbolagsaktier bör i rådande politiska klimat vara näst intill obefintlig. EU-kommissionen har med stöd av domar i EG-domstolen satt press på enskilda länders regeringar att tillåta konkurrens på lika villkor mellan statliga och privata bolag. Eftersom spel om pengar har negativ inverkan på enskilda individer medför bolagets verksamhet på längre sikt en risk 4

5 om den politiska opinionen skulle svänga som skett i USA, där spel om pengar över internet förbjudits. Betssons styrka har hittills visat sig vara rätt strategiska beslut som gjort att bolaget tagit marknadsandelar, kombinerat med en god lönsamhet. Risken är att bolaget framöver visar sig vara för litet för att kunna hävda sig i konkurrensen mot betydligt större aktörer som kan lägga mer resurser på marknadsföringsåtgärder. En trigger för aktien skulle vara förvärv av andra spelbolag, eller inledda samarbeten med medieaktörer som på ett kostnadseffektivt sätt skulle bidra till Betssons tillväxt. 5

6 Bakgrund det nya affärsområdet Betsson Online utgjorde en tillväxtmotor Historik Bolaget Betsson erbjuder sina kunder ett brett utbud av spel via internet. Den nuvarande verksamheten har tagit bakvägen in på börsen genom att företaget Cherry i början av år 2005 köpte Betsson av bolagets grundare. Cherrykoncernen bestod då i princip av Net Entertainment som utvecklade mjukvara för spel på internet och av Cherry Casino som bedrev kasinoverksamhet på restauranger i Sverige och utomlands. Kasinoverksamheten var mogen och det nya affärsområdet Betsson Online utgjorde en tillväxtmotor i koncernen genom att fler och fler spelare hittade till internet. Under perioden Q till och med Q växte omsättningen med 140 procent. Cherry hade redan tidigare satsat på internet genom att CherryCasino.com och EuroCasino.com hade utvecklats inom ramen för Net Entertainment. I och med förvärvet av Betsson breddades dock produktutbudet till att även omfatta poker och oddsbörs. I februari 2006 lanserade Betsson också spel på sport i egen regi. I och med detta blev produkterbjudandet mer komplett. Renodling Under 2006 delades affärsområde Cherry Casino ut till aktieägarna och koncernen bytte namn till Betsson som hade växt till det största affärsområdet. På våren 2007 delades också Net Entertainment ut och Betsson är nu en renodlad speloperatör på internet. Expansion Från att i början ha fokuserat på Sverige och Norden har bolaget expanderat i Europa och bolagets hemsida finns tillgänglig på 14 språk. Antalet produkter har också löpande utökats och omfattar i dagsläget förutom de ovan nämnda också lotter och bingo som är på stark frammarsch. En omvänd vinstvarning i vintras gjorde att aktien hamnade i fokus. Under det andra kvartalet 2006 redovisade bolaget förluster som berodde på bland annat missriktade marknadssatsningar. Informationen var mindre specifik än från branschkollegorna och det var inte förrän bolaget kom med en omvänd vinstvarning i januari i år som förtroendet för bolaget återställdes. Till det förbättrade förtroendet bidrar också det senaste årets utveckling som visar på tydligt strategiskt fokus genom renodlingen av verksamheten och stark tillväxt under lönsamhet. 6

7 Antal registrerade kunder, tusental Q1 Q2 Q3 Q1 Q4 '05 Q2 Q3 Q1 Q4 '06 Q2 Källa: Betsson. Som en följd av det amerikanska spelförbudet rensades de amerikanska kunderna ut under Q Bolaget hade vid halvårsskiftet drygt registrerade kunder, varav vilka hade spelat under det senaste kvartalet och därför definierades som aktiva. Antalet anställda uppgick vid samma tidpunkt till 108 stycken. 7

8 Produkter och affärsmodell Betssons intäkter fördelade sig vid senaste årsskiftet på respektive produktområde enligt följande: Spor t och Spelbör s, 7 % Poker, 3 9 % Casino, 53% Lotter och Bin g o, 3 % Källa: Betsson Som beskrivs nedan skiljer sig affärsmodellen åt något mellan de olika produkterna. Sport Sport innebär att spelare (kunder) kan satsa pengar på utfallet i olika sportevenemang som Betsson erbjuder odds på. Utbudet är brett, från ett 80-tal fotbollsligor världen över, via hockey, tennis och Formel 1, till i Sverige mindre populära sporter som Baseball och Cricket. Emellan åt kan man också satsa pengar på aktuella evenemang som schlagerfestivalen eller politiska val. Just politiska val har ofta gett spelbolagen gratis reklam genom att deras odds har återgetts i media. Sport är den produkt där Betsson vid varje spel tar en risk. Bruttovinsten, skillnaden mellan mottagna vad och utbetalade vinster, varierar över tiden och kan under vissa perioder vara negativ. Betsson redovisar inte sin marginal för produkten, men konkurrenternas siffror indikerar en marginal på mellan 5 och 10 procent. Detta innebär att upp till 95 procent av alla satsade pengar över tiden går tillbaka till spelarna. Här har de privata spelbolagen ett övertag mot statliga Svenska Spel som endast tillåts att betala tillbaka mellan 45 och 80 procent till spelarna (beroende på spelform) och därför inte kan erbjuda lika bra odds. Skulle Svenska Spel förlora sin monopolställning kommer de dock sannolikt att kunna konkurrera på jämnare villkor. 8

9 Spelbörs Spelbörsen påminner om Sport ovan, skillnaden är dock att spelarna spelar mot varandra genom att de har möjligheterna att både satsa och ta emot vad från andra spelare. På en spelbörs kan kunderna ta den roll som bookmakern traditionellt har. Upplägget påminner om en aktiebörs, där det finns både köp- och säljkurser för varje aktie, eller som i det här fallet odds för varje utfall av ett sportevenemang. Spelare som tar emot vad A B C Oddsbörs Spelare som satsar D E F På en spelbörs (även kallad oddsbörs) satsar spelarna mot varandra och inte mot en bookmaker så som exempelvis Betsson eller Svenska Spel. Betsson tar själva ingen risk på spelbörsen, utan tar istället ut en provision av den spelare som vinner vadet. Affärsmodellen innebär lägre marginaler än för en traditionell bookmaker men spelbörsen kan locka till sig spelare genom att erbjuda bättre odds, då konkurrensen mellan spelarna driver upp oddsen. Poker Betsson erbjuder pokerspel genom nätverket Ongame. Nätverket är utifrån antalet aktiva spelare rankat som nummer fyra i världen av Poker Site Scout. I om med sin storlek har nätverket den kritiska massa som krävs för att erbjuda spelare möjlighet att snabbt hitta andra spelare, oavsett typ av pokerspel eller insatsnivå. Betsson betalar en volymbaserad avgift till nätverket. Storleken på avgiften beror på parternas förhandlingsstyrka. Redeyes bedömning är att Betsson har uppnått en omsättningsmässig storlek som gör att de kan hävda sig väl i dessa förhandlingar. Betssons intäkter består av en avgift (så kallad rake ) på upp till 5 procent som dras från varje pott efter att given avgjorts. Eftersom det är den spelare som vinner potten som betalar avgiften är kunderna (inom vissa ramar) inte känsliga för storleken på avgiften. Detta har lett till att konkurrens om kunderna inte sker genom en låg avgift, utan genom att man erbjuder spelare bonus vid registrering eller en återkommande procentuell återbetalning av de intäkter som kunden har genererat. Turneringar med stora prispotter är ett annat populärt inslag. 9

10 Casino utgör det största produktområdet. Casino Till Casino hör främst de traditionella spelen Black Jack och Roulette. Där finns också enarmade banditer och andra spel för en spelare. Precis som i ett fysiskt kasino är spelen konstruerade så att huset har en statistisk fördel och vinner pengar i längden. Betsson betalar en del fasta avgifter och en rörlig volymberoende licensavgift till leverantören av mjukvaran. Redeyes bedömning är att Betsson i detta fall har en stark förhandlingsposition mot leverantören, då man är en av de tre största kunderna. Lotter På Betssons hemsida kan man skrapa den elektroniska lotten Trio direkt på skärmen. Trio är konkurrenskraftig jämfört med Svenska Spels Triss. Cirka 36 procent av Betssons Trio-lotter ger vinst jämfört med cirka 21 procent för Svenska Spels Triss-lotter. Bettson ger också tillbaka 87,5 procent av intäkterna i vinster, mot Svenska Spels 49 procent. Konkurrenten Unibet ligger på samma utbetalningsnivå som Betsson. Mjukvaran levereras av Net Entertainment. Lotter och Bingo tilltalar oftare kvinnliga spelare och breddar målgruppen. Bingo Bingo spelas mellan ett antal spelare där 60 procent av insatserna går tillbaka till vinnaren, en viss procent går till en jackpott och resten till Bettson. Lotter och Bingo tilltalar oftare kvinnliga spelare än övriga spelprodukter och ger spelbolagen ett tillfälle att bredda sin demografiska målgrupp. I bingospelet finns ett tydligt fokus på en social dimension genom den inbyggda chat-funktionen. Mjukvaran levereras av Nyx Interactive. Affärsmodellen intäkter och kostnader På översta raden, benämnt omsättning redovisar Betsson nettot av det som spelarna har satsat, minus det som har återbetalats till spelarna i form av vinster. Som redogjorts ovan har Betsson riskfria intäkter från Poker, Spelbörs och Bingo, där man tar en andel av omsättningen. En vinstplan med en förutbestämt marginal finns för Casino och Lotter. Sport, slutligen, innebär att Betsson tar en egen risk, men i ett längre perspektiv innebär de odds som bolaget erbjuder kunderna att man gör en vinst över tiden. Det är denna vinst som räknas som bolagets intäkt från produktområdet. Omsättning = Spelinsatser utbetalade spelvinster 10

11 Driftkostnader i spelverksamheten Driftkostnader är proportionerliga mot, och utgör cirka 20 procent av bolagets omsättning. Förutom betaltjänster och spelskatt utgörs den överläget största beståndsdelen av licensavgifter till mjukvaru-leverantörer som Ongame och Net Entertainment. Redeye räknar med att Betsson har ett bra förhandlingsläge mot den sistnämnda leverantören, men kanske något sämre mot Ongame. I takt med att Betsson växer ser vi en potential för bolaget att pressa ned licensavgifternas storlek framöver. Driftkostnader = Licensavgifter + betaltjänster + spelskatt Övriga externa kostnader Övriga externa kostnader består huvudsakligen av marknadsföringskostnader, inklusive spelarbonusar och ersättning till reklamdistributörer. Detta är den tyngsta kostnadsposten och uppgår till cirka 40 procent av omsättningen. Betsson väljer själva hur mycket pengar de vill lägga på marknadsföring och kommer sannolikt att balansera den utgiften för att hålla en rörelsemarginal på cirka 30 procent, vilket är bolagets uttalade målsättning. Det är svårt att bedöma hur stor del av utgifterna som är marknadsföring av varumärket men en kvalificerad gissning är att det rör sig om någonstans mellan 10 och 20 procent av omsättningen. Den delen utgör en tydlig synergi vid en eventuell sammanslagning av två bolag. Det är en utbredd modell att spelbolagen samarbetar med andra sidor på internet, så kallade affiliates eller reklamdistributörer, som värvar kunder åt spelbolagen. En reklamdistributör kan få betalt enligt olika modeller. En jämförelse av de modeller som Betsson, Expekt och Unibet använder sig av visar att Betsson erbjuder sina partners en konkurrenskraftig löpande återbäring, upp till 50 procent av de intäkter som kunden genererar. Expekt ger möjlighet för reklamdistributören att välja mellan olika kombinationer av fast och löpande avgift, upp till 35 procent, medan Unibet endast erbjuder en fast betalning, 400 kronor, för varje rekryterad spelare. En aktiv pokerkund hos Unibet genererade en intäkt på cirka 30o kronor per månad under2006, varför reklamdistributörer lär välja att samarbeta med ett spelbolag som erbjuder en löpande ersättning. Redeyes bedömning är att samarbetsmodellen är en betydande strategisk fråga som sannolikt har bidragit till Betssons tillväxt. Övriga externa kostnader = marknadsföring + ersättningar till samarbetspartners + bonus till kunder + övrigt 11

12 Personalkostnader och avskrivningar Till skillnad från de kostnader vi beskrivit hittills, ökar personalkostnaderna och avskrivningarna inte proportionerligt mot omsättningen. Mellan H och H har personalkostnaderna ökat med 40 procent, samtidigt som omsättningen har växt med cirka 130 procent. Under samma tid har avskrivningarna ökat med cirka 10 procent. Driftkostnader, 20% 100% 80% 60% 40% Marknadsföring, mm, 40% Personal, 10% Rörelseresultat, 30% 20% 0% Kostnader som andel av omsättningen Källa: Betsson Som framgår av genomgången ovan är affärsmodellen till en betydande del skalbar, det vill säga kostnaderna ökar inte i samma utsträckning som intäkterna. Jakten på skalfördelar kommer att bidra till att konsolidera sektorn framöver. 12

13 Marknaden Spel en utbredd underhållning I takt med att Betsson har ökat antalet spelformer på sin hemsida har bolaget breddat sin målgrupp. Produkterbjudandet innehåller samtliga populära spel och därmed är målgruppen både män och kvinnor från 18 år och uppåt. Svenska Spels undersökning som refereras till i deras årsredovisning för år 2006 visar att 84 procent av svenskarna spelar någon gång under året. Män spelar mer än kvinnor, som mest tilltalas av lotter och andra turspel. Enligt rapporter från Lotteriinspektionen lägger de svenska hushållen i snitt mellan 2,6 och 3,0 procent av sin disponibla inkomst på spel. Denna andel har visat sig vara relativt konstant över tiden. Det finns också indikationer på att spelbranschen kan stå emot konjunkturnedgångar relativt väl, se artikelurklipp i appendix. Totala spelmarknaden, 94,6% Spel över internet, 5,4% Enligt Global Betting and Gaming Consultants uppgick den europeiska spelmarkanden på internet till cirka 30 miljarder kronor under Enligt samma källa utgjorde internetmarknaden ur ett globalt perspektiv endast 5,4 procent av den totala spelmarknaden. Det är spel över internet som utgör tillväxtnischen inom den totalt sätt mogna spelbranschen. Spel i butik utgör en mogen marknad Enligt utredningen Spel-Sverige i siffror ökade hushållens nettosatsningar på spel (justerat för inflationen) med i snitt 2,1 procent per år under den aktuella perioden, vilket var i stort sett lika med BNPtillväxten i fasta priser. Dessa siffror bekräftas av statistik från Lotteriinspektionen som visar att den svenska spel- och lotterimarknaden (privata spelbolag ingår ej) växte med i snitt 2,8 procent (justerat för inflation) mellan 1995 och 2005, vilket åter visade sig vara i linje med BNPtillväxten. Bredbandsutbyggnad möjliggör övergång från spel i butik till spel på internet. Två viktiga drivkrafter De två viktigaste drivkrafterna för spelbranschen på internet är tillväxten av bredbandsuppkopplingar och övergången av spel i fysiska butiker till spel på internet. Betsson startade sin verksamhet på den svenska marknaden, men bolaget har numera tydligt fokus på marknader utanför norden, på andra europiska länder där tillväxten väntas vara fortsatt god. I EU:s 27 medlemsländer bor det cirka en halv miljard människor. Andelen hushåll med bredbandsuppkoppling till internet uppgick enligt Eurostat till cirka 30 procent vid utgången av år 2006 och bedöms växa stadigt de närmaste åren. 13

14 Snabbast växer Europas mindre ekonomier, främst de i östra Europa och Baltikum. Den generella ekonomiska tillväxten i länderna imponerar också och marknaderna lyfts ofta fram som viktiga tillväxtmarknader för spelbranschen. Enligt Redeyes sammanställning (se appendix) utgör länderna i östra Europa trots de gynnsamma tillväxtförutsättningarna i absoluta tal endast en mindre del av tillväxten för spel på internet. Detta på grund av att de som ekonomier mätt som BNP (indirekt mått på disponibel inkomst) är så pass små. Istället är det jättarna Tyskland, Frankrike och Italien som kan förväntas stå för runt hälften av den totala tillväxten i absoluta tal. En starkt bidragande faktor till detta är att bredband i de länderna inte är lika utbrett som i exempelvis Nederländerna och Norden. Justerat för respektive lands BNP bedömer Redeye att tillväxten för andelen hushåll i EU som har tillgång till bredband kommer att växa enligt följande tabell: God tillväxt för bredband framöver. Prognos Tillväxt 31% 22% 17% 14% Prognosen baseras på den historiska tillväxten av andelen hushåll med bredbandsuppkopplingar i EU:s medlemsländer. För källor och detaljerade siffror se appendix. Övergång från den fysiska marknaden till internet Den andra underliggande drivkraften för Betsson är den växande andelen spelande på internet jämfört med spel i en fysisk butik. Spel på internet utgör fortfarande endast en mindre andel av det totala spelandet. Siffror från Svenska Spels årsredovisning för år 2006 visar att andelen spel som lagts via internet ökade till 8,8 procent, från 7,2 procent år På marknader där bredbandspenetrationen inte nått lika långt som i Sverige är skillnaderna ännu större, något som bekräftas av oberoende konsultundersökningar. Spel i butik och på fysiska kasinon är en mogen bransch som växer ungefär i takt med övriga ekonomin. Spel på internet tog fart under början av talet och räknas fortsatt som en tillväxtbransch. En genomgång av de noterade bolagen visar följande utveckling under åren 2005 till och med andra kvartalet

15 Omsättning, Mkr H1 H2 H1 H2 H1 Bwin Party Gaming Ladbrokes William Hill Unibet Betsson Källa: Respektive bolags finansiella rapporter. Omsättningen i spelbranschen är till en betydande del säsongsbetonad. Årets fjärde kvartal är traditionellt det starkaste eftersom de flesta stora fotbollsligorna är igång då. Andra och tredje kvartalen är normalt svagast, utom när det är VM eller EM i fotboll. Hård konkurrens på mogna marknader I takt med att konkurrensen har hårdnat på den nordiska marknaden har kostnaden för att locka nya kunder ökat. Till mogna marknader räknas förutom Norden också Storbritannien och Irland som har en lång historik av en reglerad spelmarknad. En av Betssons konkurrenter, Betway, erbjuder till exempel nya kunder 500 procents bonus på deras insättningar. Kunden måste visserligen spela en hel del innan han eller hon kan få ut pengarna men kostnaden för spelbolaget är ändå betydande. I regel lägger spelbolagen mellan 30 och 40 procent av sin omsättning på marknadsföring i olika former. Andra sätt att locka spelare är genom att erbjuda stora priser i pokerturneringar eller höga odds på sportspel. Sedan spelförbudet infördes i USA hösten 2006 har Party Poker och 888, som tidigare främst haft amerikanska spelare, ökat fokus på den europeiska markanden, vilket också bidragit till att skärpa konkurrensen. Förutom EU-länderna har Betsson etablerat sig i Norge och Turkiet. I synnerhet Turkiet förtjänar ett omnämnande. Sedan den turkiska regeringen under andra kvartalet förbjöd spel på internet har andra aktörer dragit sig ur marknaden. Betsson upplevde ett större kundtapp på den turkiska marknaden under det andra kvartalet men fortsätter att acceptera turkiska spelare. Konkurrenten Unibet har i april i år kommunicerat tillväxtprognoser fram till och med år 2010, för mogna marknader (Sverige, Danmark, Norge och 15

16 Finland) och för tillväxtmarknader (övriga länder). Unibet har fram tills nyligen inte satsat på den brittiska marknaden. MGBP Oms Oms. 2010P Tillväxt per år Mogna marknader % Tillväxtmarknader % Källa: Unibet Strategiska samarbeten En tydlig trend på spelmarknaden är strategiska samarbeten mellan spelbolag och aktörer inom andra branscher. Samarbeten med aktörer i andra branscher utgör en viktig strategisk pusselbit. Färska exempel är Unibets samarbete med engelska fotbollsklubben Liverpool FC. Unibet får exklusiv rätt att marknadsföra sig mot klubbens medlemmar, sannolikt i gengäld mot en intäktssplit. PartyGaming inledde nyligen ett samarbete med brittiska tv-kanalen ITV, som via sin hemsida erbjuder PartyGamings spel under sitt eget varumärke. Dessa samarbeten möjliggörs av att det finns klara lagar och regleringar som styr vad spelbolagen får och inte får göra på den brittiska marknaden. Aktörer i andra branscher kommer sannolikt bara att samarbeta med licensierade spelbolag som följer gällande regleringar. Redeyes bedömning är att liknande samarbeten kommer att bli allt vanligare framöver, och att de utgör en viktig strategisk pusselbit för spelbolagen. I Sverige har AIK och Aftonbladet reklam för spelbolag på sina hemsidor, men har ännu inte inlett djupare samarbeten, sannolikt eftersom den legala frågan ännu inte drivits till sin spets. En bransch i konsolidering En annan tydlig trend i branschen är att de stora aktörerna positionerar sig som one-stop-shops, det vill säga man vill erbjuda sina kunder ett komplett utbud av spel. Tydliga exempel på detta är Unibets utveckling från renodlat sportspel-erbjudande, via poker och kasino, till lotter och bingo. En omvänd resa har 888 och PartyGaming gjort, som kompletterat sina pokersatsningar med vadslagning på sport. Det är lätt för spelbolagen att licensiera in nya produkter från specialiserade mjukvaru-utvecklare. Ett annat alternativ är dock att förvärva en aktör som nischat sig mot en viss produkt. Ett tidigt exempel på detta var österrikiska Bwins köp av svenska pokeroperatören Ongame under Den aktuella fasen i konsolideringen är uppköp av konkurrenter med en kundbas som geografiskt kompletterar den egna kundbasen. Unibet fick snabbt en stark position på den franska marknaden genom förvärvet av Mr 16

17 Bookmaker under Eftersom affärsmodellen är skalbar är synergieffekterna vid ett förvärv lätta att räkna hem. Ur detta perspektiv framstår Betsson som ett attraktivt förvärvsobjekt. Inget av de stora europeiska spelbolagen har på allvar lyckats att etablera sig på den lukrativa men mogna nordiska marknaden. En passande partner vore österrikiska Bwin. Bolagen kompletterar varandra väl, då merparten av Bwins intäkter kommer från sportspel, att jämföra med Betsson där kasino dominerar. Också geografiskt matchar bolagen varandra, då Bwin är stora i Österrike och Tyskland. Som nämnts ovan har österrikarna erfarenhet av förvärv av svenska bolag i och med sitt tidigare miljardköp av pokernätverksoperatören Ongame. 17

18 Den politiska risken Företrädare för spelbolag arresterades både i USA och i Frankrike. Den främsta risken som förknippas med spelbolagen är den politiska risken. Under hösten 2006 förbjöds spel över internet i USA. Lagstiftningen blev godkänd mycket snabbare än väntat och noterade spelbolags aktier rasade på börserna. Även aktier i de bolag som endast hade en marginell andel amerikanska kunder drabbades. Rädslan för att den europeiska lagstiftningen skulle gå i samma riktning var stor. Amerikanska myndigheter arresterade företrädare för spelbolag på genomresa i USA och i Europa arresterade franska myndigheter företrädare för Bwin på besök i Monaco. Förbudet innebar bland annat att USA:s största speloperatör, PartyGaming stängde av alla sina amerikanska kunder. De kunder som velat fortsätta att spela poker gör det fortfarande, med den skillnaden att de nu gör det hos operatörer med som inte respekterar den amerikanska lagstiftningen. Det är lätt att dra paralleller till 30-talets spritförbud som skapade en svart marknad. Den globala handelsorganisationen WTO har efter klagomål från medlemsstaten Antigua fördömt det amerikanska förbudet med motiveringen att det strider mot de handelsavtal som USA undertecknat. EU-kommissionen eftersträvar konkurrens på lika villkor. EU-kommissionen sätter press på statliga monopol Sedan hösten2006 har dock mycket hänt som visar att den europeiska marknaden är på väg åt motsatt håll. EU-kommissionen har genom kommissionären för den interna marknaden Charlie McCreevy tydligt uttalat att man vill se en spelmarknad där privata spelbolag inte diskrimineras till förmån för statliga monopolbolag, vars syfte är att tjäna pengar åt staten. Ställningstagandet baseras på Artikel 49 av EU-fördraget om fri rörlighet av varor och tjänster. EG-domstolen har i ett par domar dömt till fördel för privata spelbolag. I Gambelli-domen från år 2003 fastslog EG-domstolen att det var tillåtet för länder att införa restriktioner i rätten för fri rörlighet av varor och tjänster med hänsyn till exempelvis folkhälsan. Det är dock svårt för den svenska regeringen att hävda hälsoskäl samtidigt som Svenska Spel är en av Sveriges största reklamköpare, alla kategorier. EG-domstolens dom var något vag i sin utformning och både de privata spelbolagen och de statliga spelmonopolen tolkade domen till sin fördel. I mars 2007 kom Placanica-domen där domstolen slog fast det som sagts i Gambelli-domen. Åter gick tolkningarna isär mellan parterna om domens vidare tillämpning. 18

19 EU- kommissionens linje är dock tydlig i och men att man från ett flertal europeiska länder begärt utförliga förklaringar om hur man motiverar den rådande lagstiftningen. Så sent som i slutet på augusti tillbakavisade den svenska regeringen EU-kommissionens krav med motiveringen att den svenska lagstiftningen inte strider mot den europeiska lagstiftningen. Enligt jurister insatta i ärendet är sannolikheten nu hög att EU-kommissionen kommer att stämma den svenska staten inför EG-domstolen. En process i EG-domstolen kan ta flera år att avgöra. Under tiden verkar bolagen på den europeiska marknaden i något av ett legalt vakuum. Bolagen har licenser utfärdade på Malta och i Storbritannien. Enligt artikel 49 ger dessa licenser dem rätt att verka inom hela EU. Samtidigt förbjuds bolagen att verka enligt nationella lagstiftningar. Efter de franska myndigheternas arresteringar och vissa nationella cykelförbunds beslut att utestänga Unibets cykel-lag har inga åtgärder vidtagits mot något spelbolag. Spelbolag annonserar idag obehindrat på svenska internetsidor. Ett tydligt tecken på var utvecklingen är på väg är att Italien och Spanien har börjat att utfärda licenser till privata spelbolag. För- och nackdelar med monopolets fall En av-monopolisering av den svenska marknaden skulle sannolikt leda till att fler aktörer som till exempel Aftonbladet.se och sportklubbar skulle våga sin in i djupare samarbeten med spelbolagen. Detta skulle kunna rubba Svenska Spels dominans på marknaden. Samtidigt skulle Svenska Spel sannolikt få betala tillbaka mer pengar till spelarna och därigenom vässa sitt produkterbjudande. Situationen i andra europeiska länder påminner om den i Sverige. Inget annat statligt spelbolag har dock samma tydliga tillväxtfokus som Svenska Spel. En avmonopolisering är något av ett tveeggat svärd. En av-monopolisering är med andra ord något av ett tveeggat svärd. Till det ska läggas att spelbolagen då med högsta sannolikt skulle vara tvungna att betala en skatt i de länder där de erhöll licenser. På den brittiska markanden består licensavgiften av en 15-procentig skatt på omsättningen. Redeyes bedömning är att den europeiska spelmarknaden går mot en reglerad marknad, utan statliga monopol, där bolagen erhåller licenser mot att de betalar skatt och uppfyller krav på ansvarsfull verksamhet. Vägen dit kan bli lång. Samtidig är det ingen brådska för spelbolagen. Det viktigaste är dock att ett generellt spelförbud, som skulle kunna bli dödsstöten för många bolag, helt kan uteslutas på den europeiska marknaden de närmaste åren. 19

20 Opinion en social risk Även om den politiska risken i dagsläget är ytterst begränsad vet ingen vad som kan hända med attityden mot spelbranschen i framtiden. Nya politiker kan komma att genomföra reformer under tryck av den vid en viss tidpunkt rådande allmänna opinionen. Spel och dobbel må vara nästan lika gamla som människan, men det går inte att blunda för att spel är vanebildande och skadligt för vissa enskilda individer. Undersökningar visar att cirka 2 procent av spelarna utvecklar ett destruktivt beteende vad gäller sina spelvanor, det vill säga de spelar bort mer pengar än vad de avsett att göra. Detta kan i sin tur leda till problem som oro och ångest, sociala problem och ekonomiska problem. De etablerade privata spelbolagen och Svenska Spel tar problemet på allvar och samarbetar med olika organisationer för att kunna stävja spelberoende. Spelare kan självmant fastställa gränser för sitt spelande hos bolagen och kan välja att bli avstängda under kortare eller längre perioder. Man kan också ta kontakt med bolagen för att bli hänvisad till mer professionell hjälp. 20

21 Prognoser & Finansiell ställning Tillväxt 2007 till 2010 Det var under fjolårets fjärde kvartal, då bolaget började fokusera på sin internationella expansion som tillväxten tog fart på allvar. Tillväxten under 2006 blev 104 procent och Redeye räknar med att tillväxten också för år 2007 passerar 100 procents-strecket. Bolaget är på god väg mot målet efter att under det första halvåret ha omsatt 312 miljoner kronor, att jämföra med 320 miljoner under hela Redeye räknar dock inte med någon långsamt avtagande tillväxt efter 2007, utan förutspår att tillväxten faller relativt tvärt, och hamnar mer i linje med branschen i övrigt. Anledningen till detta är att det saknas jungfruliga marknader att erövra. Bolagets uttalade ambition är att växa snabbare än marknaden genom att ta marknadsandelar från konkurrenterna. Redeye betraktar tillväxten av bredbandsuppkopplingar som den viktigaste faktorn för branschens och Betssons tillväxt de närmaste åren. Den fysiska spelmarknaden finns redan där. I takt med att fler får tillgång till bredband ökar andelen som spelar på internet i stället för i butik. Även om affärsmodellen är skalbar kan bolaget tvingas att satsa mer pengar på att locka till sig kunder, allteftersom konkurrensen tilltar. Redeyes prognos är att bolaget kommer att kunna växa snabbare än branschen, samtidigt som man behåller fokus på att hålla kostnaderna i schack. '05 '06 '07P '08P '09P '10P Omsättning, MSEK Tillväxt - 104% 110% 25% 20% 17% Driftkostnader ,1-159,5-181,4-200,4 Övr. Ext. kostnader ,4-261,6-335,9-413,1-495,1 Personalkostnader Avskrivningar Övr. Rörelsekost Rörelseresultat Rörelsemarginal 3% 6% 30% 30% 30% 31% Nettoresultat Vinst per aktie 3,54 1,99 4,68 5,83 7,04 8,41 Källa: Redeye Research 21

22 Redeye har identifierat tre nyckelfaktorer som ligger bakom Betssons framgångar det senaste året och som kan göra att bolaget kan hävda sig mot större konkurrenter framöver: Fokus på registrerade kunder har fallit väl ut under årets andra kvartal. Bolaget valde att etablera sig på den turkiska marknaden och trotsade spelförbudet. Detta kan dock på sikt slå tillbaka mot bolaget. Kunder har rekryterats genom generösa erbjudanden för samarbetspartners. Lönsamheten har hållits på en hög nivå genom att man begränsat utgifterna på marknadsföring och istället fokuserat på registrerade kunder under det säsongsmässigt svaga andra kvartalet. Bolaget har dock ännu inte signalerat att man funderar på strategiska samarbeten med aktörer i andra branscher, något som på sikt kan bli nödvändigt. Betsson meddelade i sin rapport för det andra kvartalet att bolaget har lanserat nya hemsidor på italienska, spanska och grekiska. Skulle bolaget lyckas väl på i synnerhet de två förstnämnda marknaderna ter sig våra prognoser som relativt försiktiga. Det kommer dock sannolikt att ta ett eller två kvartal innan man kan bedöma hur väl marknadssatsningarna fallit ut. Högre marknadsföringskostnader kompenseras av lägre driftkostnader. Redeye bedömer att Betsson de närmaste åren kommer att kunna minska sina driftkostnader som andel av omsättningen i och med att bolaget har växt och avtal med mjukvaruleverantörer ska omförhandlas. Bolaget är dessutom inte länge i samma koncern som sin viktigaste leverantör Net Entertainment. Eftersom Betsson är en av Net Entertainments viktigaste kunder bedömer Redeye att det finns utrymme för Betsson att förhandla till sig bättre villkor. Å andra sidan kommer sannolikt den ökande konkurrensen att leda till att Betsson väljer att satsa en större andel av omsättningen på marknadsföring, vilket ökar övriga externa kostnaders andel av omsättningen. Sammantaget bedömer Redeye att Betsson kommer att lyckas att hålla sin rörelsemarginal runt 30 procent de närmaste åren. 22

23 Bolaget har en nettokassa på 130 miljoner kronor. Stabil finansiell ställning Betssons affärsmodell gör att bolaget har ett begränsat kapitalbehov. I balansräkningen finns inga räntebärande skulder, samtidigt som nettokassan uppgick till drygt 130 miljoner kronor per halvårsskiftet. I övrigt domineras tillgångssidan i balansräkningen av immateriella tillgångar som huvudsakligen består av Goodwill, varumärke och kunddatabas. Starkt kassaflöde och generös utdelningspolitik Kassaflödet från den löpande verksamheten är starkt, samtidigt som investeringarna framöver förväntas ligga på en låg nivå. Under 2006 låg investeringarna på 18 miljoner kronor och under det första halvåret i år är det ackumulerade beloppet knappt 10 miljoner kronor. Dessa siffror kan ställas i relation till omsättningen som under det första halvåret uppgick till 312 miljoner kronor. Målsättningen är att dela ut 75 procent av nettovinsten till aktieägarna. Den starka finansiella ställningen gör att bolaget har kommunicerat målsättningen att dela ut 75 procent av vinsten efter skatt till aktieägarna. Målsättningen ger en attraktiv direktavkastning sett till nuvarande kursnivå vid 66 kronor P 2008P 2009P 2010P Utdelning 0,50 3,50 4,25 5,25 6,25 Direktavkastning 0,8% 5,3% 6,4% 8,0% 9,5% Källa: Redeye Research Utdelningen till aktieägarna kan också komma att ske genom att Betsson återköper egna aktier. Årsstämman har i år bemyndigat styrelsen att godkänna köp av upp till 10 procent av totala antalet aktier i bolaget, motsvarande knapp 4 miljoner aktier. Fram till mitten på september hade Betsson återköpt aktier, med ett godkännande från styrelsen att återköpa ytterligare aktier. Återköpen minskar dock utrymmet för kontantutdelning. 23

24 Värdering I vår värdering av Betsson har vi använt oss av en relativvärdering där Betsson jämförs med andra noterade speloperatörer på internet och av en kassaflödesvärdering (DCF). Relativ värdering I tabellen nedan framgår värderingen av respektive bolag, utifrån analytikernas samlade förväntningar på vinstutvecklingen. Relativ värdering, vinstmultipel P/E 2007P 2008P 2009P PartyGaming 37,7 14,4 10,3 Bwin 13,6 9,8 8, ,6 15,9 13,4 Unibet 16,2 12,1 10,1 Medel 22,0 13,0 10,5 Median 18,4 13,3 10,2 Betsson 13,6 10,1 8,5 Källa: Redeye Research Jämförelsen för innevarande år störs av faktumet att de bolag som haft en stor exponering mot amerikanska kunder som PartyGaming, 888 Holding och Bwin nyligen har drabbats av kostsamma bakslag. Som framgår av tabellen på sidan 20 ovan är Redeyes prognoser för Betsson något försiktigare än konsensus. Konsensusprognoserna visar också att Betsson värderas lägre än konkurrenterna. Rabatten kan i viss mån motiveras med att Betsson i ett europeiskt perspektiv är relativt litet, vilket väcker frågan om bolaget kan klara sig i konkurrens med aktörer med större finansiella muskler. Samtidigt gör bolagets storlek att bolaget är ett mer sannolikt uppköpsobjekt. Redeyes bedömning är att den nuvarande rabatten på cirka 30 procent mot konkurrenterna är omotiverat hög, då vi bedömer att Betsson de närmaste 3 till 4 åren, så länge som tillväxten för spelbranschen på internet är relativt god, kan klara sig väl. Den nuvarande rabatten antyder en uppvärderingspotential på runt 20 procent från dagens kurs på 66 kronor. Detta skulle ge ett P/E-tal på 12 för år 2008 enligt konsensus 0ch innebära en kvarvarande rabatt på cirka 10 procent. Den lägre rabatten skulle vara mer rättvisande och ge ett värde på cirka 80 kronor per Betsson-aktie. 24

25 Kassaflödesvärdering För att få ett perspektiv på den relativa värderingen har vi också gjort en kassaflödesvärdering av Betsson. I vår DCF-modell antar vi att tillväxten fortsätter att plana ut, för att år 2015 nå en tillväxttakt på 10 procent per år. Detta motsvarar ett läge där bredbandspenetrationen i Europa har nått en mogen nivå. Vi antar också en uthållig tillväxttakt på 4,5 procent efter år Vidare antar vi att rörelsemarginalen börjar falla år 2011, efter att år 2010 ha toppat på 31 procent, i och med en allt skarpare konkurrens och att marginalen år 2015 är nere på 20 procent. Den uthålliga rörelsemarginalen, efter år 2020, bedömer vi vara 15 procent. Det kan låta högt men en titt på de brittiska bolagen William Hills och Ladbrokes rapporter visar att bolagen på den mogna marknaden för fysiskt spel fortfarande upprätthåller marginaler på runt 25 procent. För att beräkna avkastningskravet har vi antagit ett betavärde på 1,50 som speglar en högre risk än för börsen generellt, en riskfri ränta på 4,50 procent och en marknadsriskpremie om 5 procent. Diskonteringsräntan (WACC) blir då 12 procent. Olika kombinationer av diskonteringsräntan och en uthållig marginal (efter år 2020) ger följande matris av motiverade bolagsvärden. Motiverat värde WACC Uthållig rörelsemarginal 10% 12,5% 15% 11% 73 kr 78 kr 84 kr 12% 67 kr 72 kr 76 kr 13% 62 kr 66 kr 69 kr Källa: Redeye Research Vår kassaflödesanalys visar att värdet på aktien är känsligt för modellens parametrar men att aktien i dagsläget värderas försiktigt av marknaden, givet våra antaganden. Redeyes motiverade värde för Betsson-aktien baserat på kassaflödesmodellen hamnar på 76 kronor. Motiverat värde mellan 76 och 80 kronor Utifrån kassaflödesmodellen, den relativa värderingen, och värderingen av bolagets vinster kontra tillväxtutsikterna, bedömer Redeye att motiverat värde för Betsson-aktien hamnar i spannet 76 till 80 kronor. Intervallet sträcker sig från värdet givet av kassaflödesmodellen till att bolagets prognostiserade vinst för år 2008 skulle värderas mer i linje med konkurrenterna. 25

26 Appendix A1. Tillväxtprognos - bredband inom EU Andel hushåll med tillgång till bredbandsuppkoppling, i procent Källa: Eurostat Prognoser: Redeye Tillväxt- BNP- Tillväxt- BNP- Tillväxt- BNP- Tillväxt- BNP Tillväxt 2005 Tillväxt 2006 prognos viktad 2007P prognos viktad 2008P prognos viktad 2009P prognos viktad 2010P Belgien 41 17% 48 15% 0,4% 55 15% 0,4% 63 10% 0,3% 70 10% 0,3% 77 Cypern 2 100% 4 200% 12 60% 0,1% 19 40% 0,1% 27 30% 0,0% 35 30% 0,0% 45 Danmark 36 42% 51 24% 63 15% 0,3% 72 10% 0,2% 80 10% 0,2% 88 5% 0,1% 92 Estland 20 50% 30 23% 37 20% 0,0% 44 15% 0,0% 51 15% 0,0% 59 15% 0,0% 68 Finland 21 71% 36 47% 53 15% 0,2% 61 15% 0,2% 70 10% 0,1% 77 10% 0,1% 85 Frankrike 30 30% 4,6% 39 20% 3,1% 47 15% 2,3% 54 15% 2,3% 62 Grekland 1 300% 4 180% 3,8% 11 60% 1,3% 18 40% 0,9% 25 30% 0,6% 33 Irland 3 133% 7 86% 13 60% 0,9% 21 40% 0,6% 29 30% 0,5% 38 20% 0,3% 45 Italien 13 23% 16 40% 5,2% 22 40% 5,2% 31 30% 3,9% 41 15% 2,0% 47 Lettland 5 180% 14 64% 23 40% 0,1% 32 30% 0,0% 42 15% 0,0% 48 15% 0,0% 55 Litauen 4 200% 12 58% 19 40% 0,1% 27 30% 0,1% 35 30% 0,1% 45 15% 0,0% 52 Luxembo % 33 33% 44 15% 0,0% 51 15% 0,0% 58 15% 0,0% 67 10% 0,0% 74 Malta 26 30% 0,0% 34 30% 0,0% 44 15% 0,0% 51 15% 0,0% 58 Nederländerna 54 22% 66 15% 0,7% 76 15% 0,7% 87 5% 0,2% 92 5% 0,2% 96 Polen 8 100% 16 38% 22 40% 0,9% 31 30% 0,7% 40 20% 0,5% 48 15% 0,4% 55 Portugal 12 67% 20 20% 24 40% 0,5% 34 30% 0,4% 44 15% 0,2% 50 15% 0,2% 58 Slovakien 4 75% 7 57% 11 60% 0,2% 18 40% 0,2% 25 30% 0,1% 32 30% 0,1% 42 Slovenien 10 90% 19 79% 34 30% 0,1% 44 15% 0,0% 51 15% 0,0% 58 15% 0,0% 67 Spanien 15 40% 21 38% 29 30% 2,5% 38 20% 1,7% 45 15% 1,3% 52 15% 1,3% 60 Storbrita % 32 38% 44 15% 2,5% 51 15% 2,5% 58 15% 2,5% 67 10% 1,6% 74 Sverige 40 28% 51 15% 0,4% 59 15% 0,4% 67 10% 0,3% 74 10% 0,3% 82 Tjeckien 4 25% 5 240% 17 40% 0,4% 24 40% 0,4% 33 30% 0,3% 43 15% 0,1% 50 Tyskland 18 28% 23 48% 34 30% 6,1% 44 15% 3,0% 51 15% 3,0% 58 15% 3,0% 67 Ungern 6 83% % 22 40% 0,3% 31 30% 0,2% 40 20% 0,2% 48 15% 0,1% 55 Österrike 16 44% 23 43% 33 30% 0,7% 43 15% 0,3% 49 15% 0,3% 57 15% 0,3% Tillväxtprognos, absoluta tal 31% 22% 17% 14% Östeuropa 2,1% 1,7% 1,2% 0,8% A2. Är spelbranschen mindre konjunkturkänslig? THE BIG PAYOFF FROM LOTTERIES By Erik Calonius REPORTER ASSOCIATE Nora E. Field, March 25, 1991 How's this for a recession-proof business? Lotteries bring in $20 billion a year in revenues, cash-starved states want more, and the betting habit may be addictive. FORTUNE Magazine WHEN NEW YORK State held its Super Lotto drawing in late January, neither war nor recession nor bitter cold could keep residents from forming long lines to buy just a few more tickets for the $90 million jackpot. Retailers sold 61 million tickets in ten days -- more than 21,000 a minute near the end Nationwide, thousands of bedazzled winners have helped make lotteries one of America's most unexpected growth industries. Last year 32 states and the District of Columbia sold about 20 billion tickets -- or $109 worth for every man, woman, and child in lottery states. This year growth should continue on course -- in spite of the recession. In fact, Terri La Fleur, senior editor of Gaming & Wagering Magazine, predicts a 12% increase in sales in

27 Gambling fever hits S Korea By Caroline Gluck in Seoul, Wednesday, 26 December, 2001, 14:11 GMT South Korea may be feeling the pinch of recession, but with hard times looming, the country's gambling industry is cashing in. The industry, which was worth about $5m last year, just keeps growing. Analysts say the economic downturn has driven South Koreans increasingly to pin their hopes on hitting the jackpot. With the opening of the country's first on-line lottery in 2002, the lottery market alone is expected to double. And as the country prepares to co-host the World Cup finals with Japan, football fever is expected to drive ever more people to take a punt. Looking at Gaming Stocks? It's Tough to Beat the House By James K. Glassman, Published: MONDAY, MARCH 5, 2001 In a slowing economy, the gaming business, believe it or not, provides a good hedge. When times get tough, gamblers keep gambling. During the recession year of 1991, for example, Mandalay Resort Group, a typical gaming company, increased its revenues 15 percent. Earnings rose from 87 cents a share in 1989 to $1.41 in