Department of Finance Stockholm School of Economics/SNS Förlag Clas Bergström Företagsledarens lön

Transkript

1 Department of Finance Stockholm School of Economics/SNS Förlag Clas Bergström Företagsledarens lön 1

2 Debatten och frågeställningarna Hur mycket tjänar företagsledare? Delegering av arbetsuppgifter och intressekonflikter Alternativa synsätt vad gäller existerande ersättningsavtal Varför är ersättningsnivåerna så höga och varför har de ökat? Är det något fel på ersättningarnas sammansättning? Sammanfattning/policyslutsatser 2

3 Hur mycket tjänar företagsledare? Nivåer Land Procent av det totala Genomsnitt i ** Median börsvärdet* Australien 82 2,4 1,7 Belgien 73 1,6 0,9 Canada 79 3,1 2,2 Frankrike 88 2,4 0,9 Tyskland 78 3,6 2,4 Irland 98 2,4 1,7 Italien 80 5,2 2,7 Holland 92 2,4 1,4 Norge 90 1,7 1,0 Sydafrika 80 1,7 1,3 Sverige 90 1,7 1,1 Schweiz 55 6,1 2,3 UK 91 2,9 1,7 Icke USA 83 2,8 1,6 USA 90 5,5 3,3 Samtliga 14 länder 87 4,2 2,3 * De i undersökningen ingående företagens börsvärde i förhållande till det totala börsvärdet i respektive land. ** USD dollar 3

4 Sammansättning Land Fast lön Övrigt* Bonus Aktier och optioner Summa rörlig Australien Belgien Canada Frankrike Tyskland Irland Italien Holland Norge Sverige Sydafrika Schweiz UK Icke USA USA Samtliga 14 länder * Förmåner och pensioner

5 Vd-ersättningar i ett långsiktigt perspektiv (USA) Dock nedgång de senaste åren: 40 procent minskning mellan

6 Vd-ersättningar i förhållande till industriarbetarlöner i Sverige och USA Sverige USA Källa: LO (2009) samt Frydman och Saks (2010). Även i Sverige har ersättningarna till vd:ar dragit i väg Även här en minskning under senare år 6

7 Delegering av arbetsuppgifter och intressekonflikter (Principal - Agent teorin) Vi kan inte räkna med att den som vi anlitar att utföra olika arbetsuppgifter alltid agerar i vårt intresse Bolagsledningar har inte alltid samma synfält som aktieägarna och ibland fattar de beslut som går stick i stäv med ägarnas intresse 1. Ledningen kan fatta dåliga investeringsbeslut 2. Ledningen kan utnyttja bolagets egendom för egna syften 3. Ledningen kan ha en annan riskattityd än aktieägarna 4. Ledningens planeringshorisont kan avvika från aktieägarnas 7

8 I flera länder anser en minoritet (3-17 procent) av bolagsledningar att deras uppgift i första hand är att tillgodose aktieägarnas intressen Syftet med aktiebolaget är enligt 3 kap. 3 ABL är att bereda aktieägarna vinst till fördelning Lika naturligt som det å ena sidan är, att aktieegaren, hvilken i regeln förvärfvat sin aktie allenast i syfte att bereda sig högsta möjliga afkastning af sitt kapital och derföre också saknar annat intresse för bolagets angelägenheter än det, som har sin grund i berörda syfte (Motiven till 1895 års aktiebolagslag, Prop. 1895:6 s. 117) Den centrala frågeställningen i bolagsstyrning (Corporate Governance) är vilka regler och incitament som försäkrar att bolagsledningarna agerar på ett effektivt sätt 8

9 Intressekonflikter och ersättningsavtal Principal-Agent problematiken är den principiella utgångspunkten för de flesta forskare på området Focus på monetära belöningar Intressekonflikter kan lindras genom kraftfulla incitament Men man drar vitt skilda slutsatser om vad som förklarar ersättningsnivåerna och om ersättningsavtalen är effektiva 9

10 Varför är ersättningsnivåerna så höga och varför har de ökat så mycket? Makthypotesen De höga ersättningarna är ett resultat av en ineffektiv procedur och en privilegiejakt (rentseeking) som bristande bolagsstyrning möjliggör Marknadshypotesen Ersättningsnivåerna är marknadsmässiga och ett resultat av förhandlingar på armslängds avstånd mellan styrelserna och företagsledningarna 10

11 Makthypotesen Ersättningsskandaler visar att det förekommer privilegiejakt Redovisningsbaserade bonusar och komplexa optionsprogram kamouflerar de höga ersättningsnivåerna Bolagsledningarna gynnas av allmänna kursuppgångar på marknaden, ersättning för något som ledningarna inte kan påverka Företagsledningarna har stor frihet att avgöra innehavstiden för aktier förvärvade via optionsprogrammen eller direkt tilldelade Antedatering av optioner Justering av lösenpriser vid kursfall Ersättningsbeslut påverkas av styrelsens relationer till vd. Exempelvis Vd:ar som sitter i varandras styrelse 11

12 Marknadshypotesen Efterfrågan på företagsledartalanger och storleken på företagen Avkastningen på ledartalanger är större i stora företag samtidigt som det råder brist på skickliga företagsledare. Ersättningarna har vuxit eftersom företagen har blivit större 12

13 Ledningsuppgifterna blir mer komplexa i tider av avregleringar, teknologisk utveckling och internationalisering Företagsledarnas humankapital har blivit allt mindre företagsspecifik och mer generell ledningskompetens efterfrågas Alternativa sysselsättningar för företagsledare har blivit mer lukrativa Ersättningar till de fem högst betalda befattningshavarna i förhållande till börsvärdet = 0.25 % 2% management fee + 20 % carried interest i hedge- och private equity fonder Ökad fokusering på bolagsstyrning Ökat risk för att bli avskedad och högre dos av aktierelaterad ersättning leder till högre kompensation för risk Teknologiska förändringar och skalfördelar medfört en högre produktivitet och därmed högre inkomster även för en del andra yrkeskategorier 13

14 Marknadshypotesen vs. Makthypotesen? Ökningen i ersättningsnivåerna Makthypotesen har svårt att förklara den snabba ökningen i ersättningar sedan 1970-talet och minskningen i ersättningarna på senare tid Vd:ar har antagligen alltid eftersträvat höga ersättningar och ägnat sig åt privilegiejakt Bolagsstyrningen har förbättrats och Vd:arnas makt över styrelseledamöterna har minskat sedan 1970-talet Styrelserna har blivit mer benägna att avskeda Vd:ar Ersättningar har gått ner det senaste decenniet (åren) 14

15 Nivån på ersättningarna Makthypotesen har svårt att förklara ersättningsnivåerna Vd-ersättningarna (efter justering för risk och företagsstorlek) är tämligen lika mellan länder med vitt skilda system av bolagsstyrning Företag med extremt starka ägare som private equity betalar inte mindre Ersättningsnivåer i familjeägda företag skiljer sig inte från spritt ägda företag 15

16 Är det något fel på sammansättningen av ersättningsavtalen? Marknadshypotesen Även om en del misstag begås bringar befintliga avtal företagsledningarnas intressen i överensstämmelse med aktieägarnas Makthypotesen Kraftfulla aktierelaterade incitament är i princip bra men befintliga ersättningsprogam misslyckas med att skapa kostnadseffektiva incitament 16

17 Makthypotesens kritik Aktieägarna får inte valuta för sina pengar. Incitament kan skapas till lägre kostnad/kraftfullare incitament skapas till samma kostnad 1. Sambandet mellan Vd:s ersättning och prestation är svagt 2. Onödigt komplexa; Brist på transparens 3. Bolagsledningarna gynnas av allmänna kursuppgångar på marknaden, ersättning för något som ledningarna inte kan påverka 4. Företagsledningarna har stor frihet att avgöra innehavstiden för aktier förvärvade via optionsprogrammen eller direkt tilldelade 17

18 1. Sambandet mellan ersättning och börsvärde Känsligheten i VD:s och övrig ledningsgrupps förmögenhet vid en förändring i börsvärdet med USD/SEK 1000 USA Sverige USD 1000 SEK VD USD 3 USD 7 SEK 1,74 Övrig Ledningsgrupp SEK 0,33 Sambandet mellan en svensk bolagslednings ersättning och börsvärde ligger under den nivå som gällde på den amerikanska marknaden för 30 år sedan. Då ansågs amerikanska vd:ar vara betalda som byråkrater 18

19 Incitamentseffekter av ersättningsavtal En korrelation mellan ersättning och börsvärde behöver inte innebära ett kausalt förhållande Antingen påverkar ersättningarna börsvärdet eller så påverkar börsvärdet ersättningarna (vilket inte är så konstigt eftersom ersättningarna åtminstone till en del är aktierelaterade) Ekonomer är tämligen överens om att ersättningssystemen påverkar företagens lönsamhet, kapitalstruktur och företagsförvärv etc. Mer aktierelaterade ersättning har en potential att ge ledningar incitament att fatta bättre beslut i dessa avseenden 19

20 Exempel Företagsledningar med en hög andel aktierelaterad ersättning genomför mer lönsamma företagsförvärv Aktiemarknaden reagerar positivt när företag offentliggör införandet av aktierelaterade ersättningssystem 20

21 Sambandet mellan Vd-ersättningar och branschjusterad kursutveckling under tre år De företag som betalar sina Vd:ar mest har en branschjusterad aktiekursutveckling som är 61 procent högre än genomsnittet under en 3 års period 21

22 2. Onödigt komplexa; Brist på transparens Ersättningsavtalen är inte transparanta Komplexa konstruktioner kamouflerar ersättningsnivåer Bonusersättningen är vagt knyten till prestationer Starka ägare, exempelvis Private Equity, inrättar bonussystem baserade på relativt svårmanipulerade redovisningsmått som bruttovinster Subjektiva icke-finansiella mått används i mycket liten utsträckning i PE-företag Utrymme för förbättringar av ersättningsavtalen i börsnoterade bolag 22

23 3. Bolagsledningarna gynnas av allmänna kursuppgångar på marknaden Aktier och optioner ger stora belöningar även när ledningen har presterat dåligt (en oljebolagsdirektör belönas när oljepriset går upp) Det kan vara effektivare att endast belöna prestationer som är bättre än genomsnittet Risken reduceras om man rensa bort faktorer (indexerar) som inte kan påverkas av företagsledningen Ersättningsanspråken minskar 23

24 Ovanligt att ersättningsavtal är baserade på relativa prestationer (indexering) även då ägarna är mycket starka och aktiva (jmf PE och familjeföretag) Det finns skäl till att man är tveksam att använda relativ resultatutvärdering A) Indexering kan snedvrida beslut. Branschfaktorer (ex. oljepriser) bör påverka företagets strategiska inriktning. Bortfiltrering av dessa kan snedvrida ledningens incitament B) När branschen går bra har ledningen mer attraktiva anställningsmöjligheter C) Konkurrensförhållandena i branschen kan påverkas av indexering 24

25 4. Korta innehavstider Företagsledningarna har stor frihet att själva avgöra innehavstiden för tilldelade aktier eller aktier förvärvade genom optionsprogram För att bibehålla incitamenten måste nya optioner ställas ut och nya aktier delas ut PE-fonder begränsar rätten att lösa optioner och sälja tilldelade aktier Men krav på längre innehavstid sänker värdet på tilldelade aktier och, allt annat lika, höjer ersättningsanspråken 25

26 Behovet av reformer? Ersättningsnivåerna är marknadsdrivna Enskilda exemplar av ruttna äpplen men hela äppelkorgen är inte förpestad Starka ägare (ex. PE) erbjuder i stort sett samma ersättningsavtal som bolag med svagare bolagsstyrning Olika ersättningskonstruktioner har för- och nackdelar, exempelvis Indexering Längre tidsrestriktion för tilldelade aktier 26

27 Det finns alltså inget enskilt ersättningsavtal som är bäst i alla lägen Svårigheten att finna det rätta regelverket är uppenbar. I frånvaro av regleringar kan en mångfald av olika ersättningsavtal konkurrera med varandra och deras för- och nackdelar kommer succesivt att avslöjas 27

28 28

29 i 29