E 2016E 2017E E 2016E 2017E

Transkript

1 E 2016E 2017E BOLAGSANALYS 25 februari 2015 Sammanfattning Catella (Catb.ST) Starkt spurtat 2014 Året avslutades riktigt starkt. Resultatet före skatt i Q4 var 102 MSEK, dubbelt upp mot vår prognos. Avvikelsen låg främst inom Corporate Finance men resultatet lyftes också av en uppvärdering av EETI. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: OMXS 30 First North MSEK Financial Services Knut Pedersen Johan Claesson Catella 2014 var Catellas bästa år sedan finanskrisen och bolaget ser nu ut att vara i klart bättre form. Även om formen varierar mellan de olika enheterna så rör sig samtliga åt rätt håll och affärsklimatet är genomgående starkt. Vi har återigen justerat upp prognoserna för Catellas rörelse samtidigt som vår Rating för Lönsamhet stiger ett snäpp. Aktien har rusat och handlas nu i närheten av vårt motiverade värde som har ökat till omkring 16 kronor per aktie feb 26-maj 24-aug 22-nov 20-feb Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,0 poäng 8,0 poäng 6,0 poäng 5,0 poäng 6,5 poäng Nyckeltal E 2016E 2017E Omsättning, MSEK Tillväxt 5% 40% 15% 2% 1% EBITDA EBITDA-marginal 1% 12% 13% 12% 12% EBIT EBIT-marginal Neg 11% 12% 12% 11% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal Neg 15% 8% 8% 7% Utdelning/Aktie 0,00 0,20 0,83 0,80 0,75 VPA -0,26 2,08 1,30 1,26 1,17 P/E Neg 5,3 11,7 12,0 12,9 EV/S 0,2 0,3 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA 26,9 2,2 3,3 3,1 3,0 Fakta Aktiekurs (SEK) 15,1 Antal aktier (milj) 81,7 Börsvärde (MSEK) Nettokassa (MSEK) 416 Free float (%) 39% Dagl oms. ( 000) 180 Analytiker: Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv värdering. Company Qualities Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller verksamhetsrisk) dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 Ledning (Management), 2 Ägarskap (Ownership), 3 Tillväxtutsikter (Growth Outlook), 4 Lönsamhet (Profitability) och 5 Finansiell styrka (Financial Strength). Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel. Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng. Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna. Ledning Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 Exekvering, 2 Kapitalallokering, 3 Kommunikation, 4 Erfarenhet, 5 Ledarskap, och 6 Integritet. Ägarskap Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande. Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden. De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 Ägarstruktur, 2 Ägarengagemang, 3 Institutionellt ägande, 4 Maktmissbruk, 5 Renommé, och 6 Finansiell uthållighet. Tillväxtutsikter Vår rating av Tillväxtutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Tillväxtutsikter är; 1 Strategier och affärsmodell, 2 Försäljningspotential, 3 Marknadstillväxt, 4 Marknadsposition, och 5 Konkurrenskraft. Lönsamhet Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 Avkastning på totalt kapital (Return on total assets; ROA), 2 Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 Nettomarginal (Net profit margin), 4 Fritt kassaflöde, och 5 Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT). Finansiell styrka Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt. Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 Kassalikviditet (Quick ratio), 4 Balanslikviditet (Current ratio), 5 Omsättningsstorlek, 6 Kapitalbehov, 7 Konjunkturkänslighet, och 8 Kommande binära händelser. 2

3 Medvind på alla fronter Bättre än väntat, främst tack vare Corporate Finance Catellas bokslut blev ännu lite starkare än vi hade räknat med. Alla enheter som rapporteras externt hade en fortsatt positiv trend under Q4. Goda inflöden till fonderna, kortrörelsen ökade sina intäkter och resultat och Corporate Finance som har sin säsongsmässigt starkaste period på året revanscherade sig rejält jämfört med Q4-13. Koncernen redovisade i Q4 ett resultat före skatt om hela 102 MSEK, dubbelt upp mot vår prognos. Skillnaden låg främst i Corporate Finance och därefter en positiv värdejustering av EETI s låneportföljer samt ett starkt resultat för IPM. Catella kommer för första gången ge aktieägarna utdelning. Den är dock relativt blygsam, 20 öre per aktie. Highlights under Q4 var kortfattat: Förvaltningsvolymerna ökade med 10,5 mdr SEK varav nettoinflödet stod för 5,7 mdr SEK. Catella hade vid årsskiftet 122 mdr SEK under förvaltning, varav 45 mdr via IPM. Kapitalförvaltningsbolaget IPM, som ägs till drygt 50%, hade återigen ett bra resultat, 14 MSEK under Q4. Catella Bank visar svarta siffror, 7 MSEK under kvartalet. Förbättringen återfinns inom både kortrörelsen och förmögenhetsförvaltningen även om den senare fortfarande inte visar lönsamhet. Corporate Finance fick god utväxling i resultatet och bolaget räknar med fortsatt starkt affärsklimat med stigande transaktionsvolymer för fastighetsaffärer under EETI s låneportfölj hade bättre kassaflöde än prognos och värderades återigen upp. Denna gång med 12 MSEK. Catella, resultaträkning MSEK Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Q1 Q2 Q3 Q4 Helår Nettoomsättning Rörelseresultat Finansnetto Resultat före skatt Nettoresultat Verksamhetsgrenar Corporate Finance Transaktionsvolym, mdr SEK Nettointäkter * Resultat före skatt Kapitalförvaltning Förvaltad volym, mdr SEK Nettointäkter * Resultat före skatt * Med avdrag för uppdragskostnader och provisioner. Källa: Catella, Redeye Research 3

4 Kapitalförvaltning lyftes av banken och IPM Banken visar vinst Resultatmässigt så lyftes Q4 av att Catella Bank nu visar vinst och att IPM gav ett skapligt resultatbidrag. Det är givetvis glädjande då det funnits frågetecken kring bankens utveckling och återhämtning efter deras kraftiga resultatsvacka Även IPM, där Catella ökade upp sitt ägande under fjolåret, är något av ett osynat kort. De har haft varierande lönsamhet då intäkterna i hög grad är kopplade till förvaltningsresultatet. Under Q4 gick det bra för IPM och resultatbidraget var 14 MSEK brutto. Hälften räknas sedan av som minoritetsandel och skatt i koncernens resultaträkning. Catellas helägda fondrörelser hade däremot lägre prestationsbaserade intäkter från förvaltningen i Q3 och Q4 jämfört med första halvåret Nettoinflödet inom förvaltningen var återigen riktigt starkt: 5,7 mdr SEK. Inflödet var störst till ränte- och hedgefonder följt av fastighetsfonder. Kapitalförvaltning MSEK Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Nettointäkter Resultat före skatt Varav Catella Bank Resultat exkl. Catella Bank Förvaltad volym, (mdr SEK) 42,1 43,5 46,1 52,3 60,1 66,6 111,9 122,4 Nettoinflöde till förvaltningen 0,7 0,9 1,0 4,6 6,5 4,7 2,8 5,7 Källa: Catella I tabellen nedan har vi delat upp resultatet i enheterna Catella Bank, IPM respektive de av Catella helägda fondrörelserna. Siffrorna är inte exakta då IPM ingick som intressebolagsandel innan Q3-14. Men vi får i alla fall en hyfsad bild över utvecklingen i de olika enheterna. Den stora skillnaden mellan åren 2013 och 2014 kommer från Catella Bank. IPM står också för en stor del av resultatlyftet. Catellas helägda fondrörelse har haft ett förhållandevist stabilt resultat. En del av inflödet till förvaltningsvolymerna medför kostnader i form av försäljningsprovisioner som kortsiktigt håller tillbaka resultatet. Verksamhetgren Kapitalförvaltning MSEK Resultat före skatt Varav: Catella Bank IPM - ca 30 Övrig fondrörelse Källa: Catella, Redeye Research 4

5 Catella Bank visar svarta siffror Kort-och betaltjänsterna har repat sig ordentligt i år. Enheten visade svarta siffror i Q2 och den positiva trenden har därefter stärkts. Ledningen ser klart positivt på möjligheterna att växa vidare med förbättrad lönsamhet. Förmögenhetsförvaltning går fortfarande med förlust trots att intäkterna i Q4 sköt i höjden, se tabell nedan. Det krävs en klart högre förvaltningsvolym än nuvarande 11 mdr SEK innan de når uthållig lönsamhet. Sannolikt minst 15 mdr SEK. Samtidigt ser ledningen ett strategiskt värde i denna enhet som kan bidra till unikt sammansatta erbjudanden tillsammans med andra delar av koncernen. Exempel på detta är två affärer som genomfördes under fjolåret, NP3 Fastigheter samt Torslanda Property Investments. Catella Bank Källa: Catella, Redeye Research Helår Helår Intäkter, MSEK 2013 Q1-14 Q2 Q3 Q Kort- och betaltjänster Förmögenhetsförvaltning Summa intäkter Resultat före skatt

6 Corporate Finance bästa året sedan Lehman föll Räknar med stigande transaktionsvolymer även 2015 Fjolåret avslutades riktigt starkt inom Corporate Finance. Utsikterna är också fortsatt goda och Catella räknar med att aktivitetsnivån för fastighetsaffärer kommer öka ytterligare under Det fjärde kvartalet var starkt i Catellas båda dominerande enheter Sverige och Frankrike. Men resultaten förbättrades även i flera av de mindre länderna. Samtliga rapporterande verksamheter uppges visa positivt resultat för helåret Affärssegmentet fick nyligen två chefer som skall ta ett övergripande ansvar för att samordna de olika länderna. Jesper Bo Hansen startade Catellas danska verksamhet år 2000 och kommer ansvara för Norden. Emmanuel Schreder har arbetat i Catellas franska dotterbolag sedan år 2001 och kommer nu ta det övergripande ansvaret för marknaderna utanför Norden. Corporate Finance MSEK Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Transaktionsvolym (mdr SEK) Transaktionsvolym rullande 4 kv Nettointäkter Nettointäkter rullande 4 kv Resultat före skatt Res. före skatt rullande 4 kv D.o. marginal 4% 7% 10% 3% 8% 11% 8% 16% Källa: Catella, Redeye Research Corporate Finance gör sitt bästa år sedan toppåret Ännu är det dock långt kvar till de nivåer man nådde under den senaste högkonjunkturen. Corporate Finance, omsättning & resultat, MSEK i Nettoomsättning Resultat före skatt, höger skala Källa: Catella, Redeye Research 6

7 EETI fortsatta förbättringar Kassaflödet från EETI s låneportföljer var återigen klart högre än väntat i relativa termer: 7,9 MSEK medan prognosen var 5,7 MSEK. Som framgår av tabellen nedan så har kassaflödena överträffat prognoserna under hela Åren var det däremot tvärt om. Sammantaget under de 5 år som Catella har ägt EETI har utfallet varit drygt 15% över prognos. Värdering och prognoser genomförs av Cartesia S.A.S. som är en fristående specialist på europeiska kreditinstrument. Under 2014 gjordes en positiv värdejustering av portföljerna motsvarande 56 MSEK, varav 12 MSEK under Q4. Posten återfinns i Catellas finansnetto som alltså har förbättrats med motsvarande belopp. I vår värdering av EETI håller vi fast vid en rabatt om 30% mot det bokförda värdet. Det kan ses som en schablonmässig försiktighetsåtgärd, då vi saknar djupare insyn i låneportföljen. Den diskonteringsräntan som används för EETI är 10% och vi tycker det är alltför lågt jämfört med de avkastningskrav som är vedertagna på aktiemarknaden. Vi använder exempelvis en WACC på 11,5% för värderingen av Catellas rörelse. Bättre utfall än prognos under hela 2014 Kassaflöden, prognoser och utfall, MEUR Period Prognos Utfall Skillnad % 2009 Q4 0,72 1,17 0,45 63% 2010 Helår 3,66 3,65-0,01 0% 2011 Helår 3,16 4,78 1,62 51% 2012 Helår 3,42 2,91-0,51-15% 2013 Helår 0,88 0,59-0,29-33% 2014 Q1 0,11 0,21 0,10 88% 2014 Q2 0,03 0,39 0,36 >100% 2014 Q3 0,64 0,85 0,21 33% 2014 Q4 0,61 0,85 0,24 39% Summa, MEUR 13,2 15,4 2,2 16% Summa, MSEK 122,2 142,8 20,6 17% Källa: Cartesia S.A.S, Catella 7

8 Prognoser & Värdering Konsolidering av IPM ger väsentligt högre intäkter P På samma sätt som tidigare delar vi upp prognoserna för verksamhetsgrenen Kapitalförvaltning i Fond- och förmögenhetsförvaltning respektive Kort- och betaltjänster. I den senare ingår sedan Q3-14 även IPM, vilket ökar komplexiteten och i viss mån försvårar genomlysningen. Den kraftiga intäktsökningen beror till stor del på att IPM konsolideras i Catellas resultaträkning från den 18 juli Stigande volymer ger utrymme för resultatförbättring Kortrörelsen på fast mark Bra utsikter för Corporate Finance Fond- och förmögenhetsförvaltning visade under 2014 ett resultat som uppskattningsvis ligger strax norr om 100 MSEK. En del av intäkterna är förvisso så kallade prestationsbaserade avgifter, men sett över en längre tidsperiod är dessa inte av engångskaraktär utan en naturlig komponent i en framgångsrik förvaltning. Med kraftigt stigande förvaltningsvolymer bör skalfördelarna ge utrymme till fortsatt förbättrad lönsamhet. Kort- och betalningstjänster har genomfört en riktig turn-around och visade stigande vinst från Q2 och framåt. Catella ser definitivt ut att ha fått ordning på verksamheten och risken för bakslag verkar inte överhängande. Vi anser fortfarande att denna enhet borde avyttras då den inte ser ut att passa in i ett framtida Catella. Corporate Finance har nu gynnsamma omvärldsfaktorer samtidigt som det interna arbetet bör förbättra deras konkurrenskraft ytterligare. Vi räknar med att Catella har ännu ett par goda år framför sig innan marknadsklimatet försämras. Prognoser per affärsenhet MSEK P 2016P 2017P Corporate Finance Intäkter Resultat före skatt Marginal d.o. 9% 3% 15% 16% 15% 12% Fond- & förmögenhetsförvaltning Intäkter Resultat före skatt Marginal d.o. 0% 11% 15% 14% 14% 15% Kort- & betaltjänster Intäkter Resultat före skatt Marginal d.o. neg neg 4% 13% 13% 13% Övrigt (overhead) EBIT Finansnetto Summa Koncernen Intäkter EBIT Marginal d.o. -1,2% -1,2% 10,9% 12,1% 11,9% 11,3% Finansnetto Resultat före skatt Källa: Catella, Redeye Research 8

9 Värdering Vi värderar rörelsen i Catella baserat på prognoserna ovan samt de långsiktiga antaganden som anges i tabellen nedan. Vi räknar således med att lönsamheten de närmaste åren blir klart högre än vad man bör förvänta sig som en långsiktigt uthållig nivå. Bland annat då marknadsläget för närvarande är gynnsamt och vi vet att delar av verksamheten är både konjunktur- och personberoende. Motiverat värde: ~16 kronor per aktie Till värdet av rörelsen adderar vi kassan och finansiella tillgångar samt drar av den externa låneskulden. Sammantaget värderar vi nu koncernen till cirka MSEK, eller 17 kronor per aktie. Eftersom värderingen implicerar att optionerna med lösenpris 11 kronor kommer utnyttjas tar vi även det i beaktan. Catella har nu cirka 16 miljoner optioner med lösen 11 kronor utestående. Nettoeffekten av denna utspädning blir att motiverat värde hamnar omkring 16 kronor per aktie. Prognoshöjningar och större kassa ger högre värde I vår senaste analysuppdatering, per 12 november 2014, var motsvarande värde strax över 14 kronor per aktie. Skillnaden förklaras främst av våra prognoshöjningar, som ger ett högre värde på rörelsen, men även av en större kassa. Värdering Catella, MSEK Antaganden Årlig tillväxt år ,0% Marginal år ,0% WACC 11,5% Rörelsens DCF-värde 825 Kassa 514 EETI 180 Övriga investeringar/placeringar 82 Extern upplåning -200 Summa 1401 Per aktie (exkl. utspädning) 17,1 Summa värde (inkl.utspädning) 1577 Per aktie (inkl. utspädning) 16,1 Källa: Redeye Research Likvida medel som inte ingår i bankrörelsen var 614 MSEK vid årsskiftet. Här ingår dock ett väsentligt belopp som utgör rörlig ersättning till anställda. Dessa upparbetas under året och betalas huvudsakligen ut under våren. Vi vet inte storleken på dessa men har uppskattat beloppet till 80 MSEK. Vi har även dragit av 20 MSEK för den oreglerade köpeskillingen för aktierna i IPM. EETI värderas till 70% av bokfört värde och övriga investeringar tas upp till bokfört värde. Den externa upplåningen är en obligation om nominellt 200 MSEK. 9

10 Vi räknar med att lönsamhetsmålen nås de närmaste åren Betydande potential om Catella når sina lönsamhetsmål Catellas eget marginalmål för respektive verksamhetsgren Corporate Finance och Kapitalförvaltning är 15%. Med avdrag för koncerngemensamma kostnader borde det ge åtminstone 10-12% för koncernen totalt. Gynnsamma omvärldsfaktorer tillsammans med Catellas interna åtgärder gör att vi tror de kan nå denna nivå under de närmaste åren. Därefter har vi antagit en uthållig marginal på 7,0%, alltså klart lägre än bolagets egen ambitionsnivå. Nuvarande börskurs inprisar inget marginallyft I tabellen nedan varieras uthållig lönsamhet samt avkastningskrav i DCFmodellen, där våra antaganden markeras i rutan. Skulle Catella nå en uthållig marginal upp emot 10-12% finns ytterligare stor uppsida i aktien. Även om skillnaderna är stora vid olika antaganden så mildras effekten betydligt av att rörelsen bara utgör drygt hälften av bolagets totala värde (resterande del är ju finansiella tillgångar). Således finns här ingen finansiell hävstång utan ur värderingssynpunkt istället en kudde. Känslighetsanalys, SEK per aktie "EBIT"-marginal ,0% 5,0% 7,0% 9,0% 11,0% WACC 10,0% 13,1 15,2 17,1 20,7 22,9 11,5% 12,4 14,3 16,1 18,6 21,8 13,0% 11,7 13,4 15,1 17,3 19,8 Källa: Redeye Research Johan Claeson har ökat ytterligare Kursutveckling och ägarförändringar Aktien har haft en makalös utveckling och stigit 50% bara de senaste tre månaderna. Handeln i aktien har också ökat stadigt. Vi har dock inte noterat några större förändringar på ägarlistan. Strax innan årsskiftet köpte huvudägaren Johan Claesson ytterligare 1,2 miljoner aktier. Hans ägarbolag CA Fastigheter har nu nästan 50% av både kapital och röster. Capital Stockholm Partners AB har minskat sitt ägande markant. Orsaken är emellertid att de behöver finansiera sig för att lösa ett antal optioner. Deras ägarandel kommer alltså öka snart igen. Capital Stockholm Partners AB är ett ägarbolag för några av de ledande personerna inom Catellas fondrörelse som växlade sitt delägarskap i fondbolaget till detta delägarskap på koncernnivå. 10

11 Sammanfattning Redeye Rating Catella Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Lönsamhet har justerats upp från 4p till 5p efter det starka helårsresultatet. Ledning 7,0p Den nye koncernchefen tillträdde vid årsskiftet 2013/14, vilket gör det svårt att redan utvärdera ledningen. Vi anser att bolaget saknar något av en övergripande vision som tydligt stakar ut vägen och visar ambitionen på lite längre sikt. Kommunikationen är bra för ett bolag i denna storlek och ledningen har visat öppenhet och en ambition att beskriva både framgångar och motgångar. Ägarskap 8,0p Ägarskapet är väldigt tydligt genom att den klart dominerande ägaren Johan Claesson (via CA Plusinvest) också håller i ordförandeklubban. Catella har full pott i alla avseenden utom ett, då koncernchefens eget aktieinnehav i bolaget inte är tillräckligt stort. Tillväxtutsikter 6,0p Den underliggande marknaden förväntas att ha en måttlig tillväxttakt. Catellas position är sammantaget god men inte unik. Hävstången främst inom förvaltningen bör innebära att tillväxten kan ske under förbättrad lönsamhet. Lönsamhet 5,0p Lönsamheten har nu förbättrats men historiken är brokig och ganska svag. Bolagets egen finansiella målsättning är 15 procent i rörelsemarginal för respektive affärsenhet. Kan de uthålligt prestera i närheten av det skulle betyget stiga markant. Finansiell styrka 6,5p Skuldsättningsgraden är låg och bolaget har byggt upp en ansenlig kassa. Delar av de likvida medlen är dock nödvändiga i själva rörelsen. Bolagets relativa storlek samt konjunkturkänsligheten inom Catella Corporate Finance drar ned betyget. 11

12 Resultaträkning E 2016E 2017E Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar materiella tillg Avskrivningar immateriella tillg Goodwill nedskrivningar EBIT Resultatandelar Finansnetto Valutakursdifferenser Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Balansräkning E 2016E 2017E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättn Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Övriga finansiella tillg Goodwill Imm. tillg. vid förväv Övr. immater. tillg Övr. anlägg. tillg Summa anlägg Uppsk. skatteford Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Kortfristiga skulder Övriga kortfristiga skulder Summa kort. skuld Räntebr. skulder L. icke ränteb.skulder Konvertibler Summa skulder Uppskj. skatteskuld Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & E. Kap Summa skulder och E. Kap Fritt kassaflöde E 2016E 2017E Omsättning Sum rörelsekost Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Föränd. i rörelsekap Investeringar Fritt kassaflöde DCF värdering Kassaflöden, MSEK WACC 11,5 % NPV FCF ( ) 367 NPV FCF ( ) 277 NPV FCF (2024-) 267 Rörelsefrämmade tillgångar 604 Räntebärande skulder -200 Motiverat värde MSEK 1314 Antaganden Genomsn. förs. tillv. 4,5 % Motiverat värde per aktie, SEK 16,1 EBIT-marginal 8,4 % Börskurs, SEK 15,1 Lönsamhet E 2016E 2017E ROE -2% 21% 11% 10% 9% ROCE -1% 13% 14% 14% 13% ROIC -1% 20% 20% 19% 18% EBITDA-marginal 1% 12% 13% 12% 12% EBIT-marginal -1% 11% 12% 12% 11% Netto-marginal -2% 15% 8% 8% 7% Data per aktie E 2016E 2017E VPA -0,26 2,66 1,66 1,61 1,50 VPA just -0,26 2,08 1,30 1,26 1,17 Utdelning 0,00 0,20 0,83 0,80 0,75 Nettoskuld -1,59-5,07-6,21-6,98-7,68 Antal aktier 81,70 81,70 81,70 81,70 81,70 Värdering E 2016E 2017E Enterprise Value 215,4 390,7 736,2 668,7 608,4 P/E -27,0 4,1 9,1 9,4 10,0 P/S 0,5 0,6 0,7 0,7 0,7 EV/S 0,2 0,3 0,4 0,4 0,4 EV/EBITDA 26,9 2,2 3,3 3,1 3,0 EV/EBIT -18,0 2,4 3,6 3,3 3,1 P/BV 0,6 0,8 1,0 0,9 0,9 Aktiens utveckling Tillväxt/år 12/14 1 mån 27,4 % Omsättning 27,2 % 3 mån 65,0 % Rörelseresultat, just n.m. 12 mån 149,6 % V/A, just n.m. Årets Början 42,5 % EK 21,3 % Aktiestruktur % Röster Kapital CA Plusinvest 49,2 % 49,9 % Bure Equity 10,8 % 10,4 % Unionen 2,2 % 2,4 % Marcus Schiller 1,5 % 1,7 % Rubur 1,3 % 1,5 % Tab Holding AB 1,2 % 1,3 % Olle Engkvist stiftelse 1,1 % 1,2 % MP Pensjon 1,1 % 1,2 % Curia Fastigheter 0,7 % 0,7 % Aktien Reuterskod Catb.ST Lista First North Kurs, SEK 15,1 Antal aktier, milj 81,7 Börsvärde, MSEK 1233,7 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Knut Pedersen Ando Wikström Niklas Bommelin Johan Claesson Nästkommande rapportdatum Q1 report May 08, 2015 Q2 report August 25, 2015 Q3 report November 06, 2015 Kapitalstruktur E 2016E 2017E Soliditet 27% 29% 30% 33% 33% Skuldsättningsgrad 22% 17% 16% 0% 0% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapit. oms. hastighet 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 Tillväxt E 2016E 2017E Försäljningstillväxt 5% 40% 15% 2% 1% VPA-tillväxt (just) 62% % -38% -3% -7% Analytiker Henrik Alveskog henrik.alveskog@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 12

13 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) E 2016E 2017E 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% E 2016E 2017E 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0-0, E 2016E 2017E 2,5 2 1,5 1 0,5 0-0,5-1 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% E 2016E 2017E 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Corporate Finance Kapitalförvaltning Övrigt period Intressekonflikter Henrik Alveskog äger aktier i Catella: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Catella har verksamheter inom tre huvudområden: rådgivning kring fastighetsaffärer, fond- och förmögenhetsförvaltning samt kreditkortstjänster. Dotterbolag finns i ett dussintal europeiska länder med tyngpunkt på Sverige, Frankrike, Finland, Tyskland och Luxemburg. 13

14 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer.. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter, bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 14