All information som uttrycks i kvartalsorienteringen är gällande från och med tidpunkten för offentliggörandet och kan komma att ändras.

Transkript

1 KVARTALS- ORIENTERING NR

2 Fullständiga namn för de fonder som omnämns i denna kvartalsorientering är Carnegie Fund Worldwide Sub-Fund, Carnegie Fund Worldwide Ethical Sub-Fund, Carnegie Fund Worldwide Asia Sub-Fund, Carnegie Fund Swedish Large Cap Sub-Fund, Carnegie Fund Swedish Small Cap Sub-Fund, Carnegie Fund Medical Sub-Fund, Carnegie Fund V The Carnegie Global Healthcare Sub-Fund och Carnegie Fund Biotechnolgoy Sub-Fund. Denna kvartalsorientering utgör inte, och ska inte betraktas som ett erbjudande eller en inbjudan att köpa eller sälja fonderna eller de värdepapper som omnämns i rapporten. Kvartalsorienteringen skall inte tolkas som investeringsrådgivning och Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S och Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S Danmark Filial i Sverige är inte ansvariga för lämpligheten av informationen i rapporten. Alla rimliga försiktighetsåtgärder har vidtagits för att säkerställa riktigheten och exaktheten av uppgifterna i rapporten. Riktigheten och exaktheten kan inte garanteras och Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S och Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S Filial i Sverige tar inget ansvar för eventuella fel eller brister. All information som uttrycks i kvartalsorienteringen är gällande från och med tidpunkten för offentliggörandet och kan komma att ändras. Investering i fonder är alltid förknippad med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtid avkastning. Fondandelar kan både öka och minska i värde, och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter via Denna kvartalsorientering har upprättats av Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S endast i informationssyfte och utgör inte en sådan periodisk rapport enligt luxemburgsk lagstiftning. När Carnegie Asset Management och CAM används i denna kvartalsorientering avses Carnegie Asset Management Fondsmaeglerselskab A/S. Alla redovisade tal som avser fondernas värdeutveckling i denna kvartalsorientering är uttryckta i svenska kronor och inklusive avgifter. Alla redovisade tal som avser utvecklingen hos jämförelseindex är uttryckta i svenska kronor.

3 Innehåll 4 En galen penningpolitik 8 Vägen till goda resultat 11 Ny teknik och banbrytande affärsmodeller 12 Indiska miljövisioner skapar jobb 14 Carnegie Worldwide 16 Carnegie Worldwide Ethical 18 Carnegie Worldwide Asia 20 Carnegie Swedish Large Cap 22 Carnegie Swedish Small Cap 24 Carnegie Medical 26 Carnegie Global Healthcare 28 Carnegie Biotechnology 30 VISA: Köper VISA Europe 31 Carnegie Asset Management

4 En galen penningpolitik Av Morten Springborg Kritiker har börjat uttrycka sin oro över hur världens centralbanker agerar. Sedan finanskrisen har räntorna fallit till historiskt låga nivåer och en del centralbanker har till och med negativa styrräntor och det är något som trotsar all ekonomisk logik. Vi har tidigare varnat för oönskade konsekvenser av en sådan penningpolitik. Dessa konsekvenser har nu blivit ganska uppenbara, vilket har gjort att de kritiska rösterna gentemot centralbankerna blir allt högre. Pumpar ut pengar när räntan är noll Enligt den nuvarande ekonomiska politiken är att trycka sedlar ett sätt att stimulera den ekonomiska tillväxten. Men i en värld med en åldrande befolkning är det ett faktum att många människor måste leva av sina besparingar. När räntorna fortsätter att falla och avkastningen på sparandet blir allt lägre, måste dessa människor spara mer och spendera mindre. Det här är raka motsatsen till syftet med centralbankerna aggressiva penningpolitik. I en värld med en åldrande befolkning är det ett faktum att många människor måste leva av sina besparingar. Det här är relevant inte bara för ekonomer och investerare utan för oss alla. Tysklands finansminister Wolfgang Schäuble hävdar att Europeiska centralbanken (ECB) är delvis ansvarig till den negativa inställningen till euron liksom det främlingsfientliga högerpartiet Alternative für Deutschland (AfD) och de dramatiska förändringarna i tysk politik. Schäuble har också sagt att ECB:s nollräntepolicy i slutändan kan sluta i katastrof. Det finns också ett växande stöd för uppfattningen att den här politiken, d v s att trycka pengar och hålla räntorna nära noll, inte längre har samma effekt nu när den har pågått under flera år. Man kommer lätt att tänka på Albert Einsteins definition av galenskap: Galenskap är att göra samma sak om och om igen och förvänta sig olika resultat. Det här verkar vara logiken bakom den aktuella penningpolitiken i västvärlden. Teknisk utveckling ger lägre priser Den viktigaste trenden i den globala ekonomin i dag är att den tekniska innovationen sker allt snabbare vilket påverkar befintliga affärsmodeller och framväxten av nya och ofta mer kostnadseffektiva sätt att göra saker på. Det är en deflationistisk trend, men en godartad sådan, eftersom de lägre priserna i slutändan kommer att gynna konsumenterna. Vi ser också en deflationstrend i Kina nu när landet går från ett industrisamhälle till en tjänsteekonomi. Det har också en deflationistisk effekt på råvarusektorn och industriföretagen. Ju mer man funderar på det, desto mer uppenbart blir det att en grundläggande ekonomisk förändring är på gång och att det är en förändring som sammanfaller med en allt äldre befolkning. Det innebär att vi bevittnar en ekonomi där de flesta priserna har en tendens att falla eller åtminstone inte öka på samma sätt som vi har sett tidigare. Den makt som företagen haft över konsumenterna genom att kunna höja priserna efter egen kraft, har nästan helt försvunnit. För globala konsumenter innebär det en stor fördel eftersom det ökar deras köpkraft och det är anledningen till att vi anser att fallande eller stillastående priser är en strukturellt bra typ av deflation. Trots detta anser de nuvarande centralbankscheferna att en inflationstakt på 2 procent är ett mål att sträva efter. I en värld som präglas av strukturell deflation borde det vara omöjligt att skapa inflation såvida man inte förstör ekonomin genom att missköta penningpolitiken eller genom ren inkompetens. Vi har sett exempel på detta i Weimarrepubliken, Venezuela, Argentina och Zimbabwe. Ju mer man funderar på det, desto mer uppenbart blir det att en grundläggande ekonomisk förändring är på gång. 4 TEMA

5 Vi har tidigare beskrivit hur svårt det är att bedöma framtida tillväxt i en värld med ökad digitalisering och fler störningar. Vi tror att tillväxttakten faktiskt är högre än vad statistiken visar. Trots detta har centralbankerna fortsatt stötta ekonomin genom att pumpa ut pengar, men de har inte kunnat öka tillväxten, främst beroende på att företagen inte investerar lika mycket som de borde vilket har lett till mycket låg produktivitet. Mycket få investeringar Så frågan är varför företagen inte drar nytta av de extremt låga räntorna för att investera mer vilket skulle ge oss en högre produktivitet och högre tillväxt? Börsnoterade bolag världen över har återhämtat sig efter finanskrisen och har nu en mycket hög lönsamhet och kan finansiera sina investeringar med mycket låga räntor. Problemet är att den aggressiva penningpolitiken har fått oönskade konsekvenser. Låga räntor borde innebära fler investeringar, men i själva verket har det motsatta inträffat. Enligt Citibank minskade världens börsbolag sina investeringar med 2 procent under 2015 jämfört med 2014, och analyshuset CLSA räknar med att investeringarna kommer att sjunka med 10 procent under Vi tror att aktiemarknaden är orsaken till den låga investeringsviljan. Aktiemarknaden vill helt enkelt inte att bolagen ska investera. Signalerna som aktieägarna skickar ut är tydliga: De vill att bolagen lämnar utdelning, köper tillbaka sina egna aktier eller förvärvar sina konkurrenter. Enligt Citibank straffas de bolag som investerar mycket med låga aktiekurser, medan bolag som delar ut sitt kapital till aktieägarna belönas med höga värderingar. Låga räntor borde innebära fler investeringar, men i själva verket har det motsatta inträffat. Enligt Citibank minskade världens börsbolag sina investeringar med 2 procent under 2015 jämfört med Det här är en oönskad konsekvens som beror på att centralbankerna manipulerat sina styrräntor. I takt med att räntorna har fallit har investerarna tvingats bort från ränteplaceringar och istället investerat i aktier med hög direktavkastning och högre risk. Dessa investerare, vi kan kalla dem för ränteturister, vill först och främst ha en stabil avkastning inte högre och mer riskfylld avkastning på lång sikt. Bolag som vill locka till sig denna typ av investerare måste anpassa sig till deras vilja, vilket innebär högre utdelningar och lägre investeringar. TEMA 5

6 Avkastningskravet är fortsatt högt Till skillnad från kostnaden för skuld har avkastningskravet inte minskat, vilket framgår av diagrammet nedan: Figur 1 % Källa: Citigroup Avkastningskravet mot kostnaden för skuld Avkastningskrav Kostnaden för skuld Den stora skillnaden mellan kostnaden för skuld och avkastningskravet är en av förklaringarna till varför företagen investerar så lite som de gör idag. De skuldfinansierade företagsförvärven på börsen har aldrig varit högre än idag och det återspeglar skillnaden mellan avkastningskravet och kostnaden för skuld. När priset på noterade bolag är lågt (och avkastningskravet högt) och det är möjligt att låna pengar till ytterst låga räntor, kommer de flesta bolag välja att förvärva befintliga tillgångar istället för att investera i riskfylld ny kapacitet som kanske inte ger avkastning förrän flera år senare. Varför ta risken att bygga en ny fabrik när du kan köpa en som redan finns? Att köpa tillbaka egna aktier är ett annat alternativ. Varför investera i framtida tillväxt om du kan öka skulderna till en låg kostnad Aktiemarknaden är orsaken till den låga investeringsviljan. Aktiemarknaden vill helt enkelt inte att bolagen ska investera. och därefter köpa tillbaka bolagets aktier och därmed se till att vinsten per aktie ökar? Som de flesta vet är detta ett fenomen som har varit en viktig förklaring till de förbättrade resultaten i USA under de senaste åren. Företag som har valt den här lösningen har belönats eftersom deras aktier har gått bättre än de företag som inte har köpt tillbaka sina egna aktier. För den som har ett kortsiktigt perspektiv kan det här vara något positivt, men om vi ser det på längre sikt kan det innebära att företagen investerar för lite, vilket minskar deras långsiktiga vinsttillväxt, vilket i sin tur minskar den ekonomiska tillväxten. Vi bör uppmuntra kreativ förstörelse Ekonomen Joseph Schumpeter använde begreppet kreativ förstörelse för att beskriva hur ekonomin ständigt utvecklas genom en process av industriell mutation som oavbrutet revolutionerar den ekonomiska strukturen inifrån, vilket förstör det gamla och skapar det nya. Det här är rå kapitalism, den sortens kapitalism som centralbankerna uppenbarligen vill förstöra genom att pumpa ut pengar i ekonomin. Det här leder till låga räntor och villkor som gör att bolag och alltför skuldsatta stater hålls vid liv när de egentligen borde ha gått i konkurs eller fallerat. Den accelererande tekniska utvecklingen kommer att påverka fler och fler branscher och ekonomier under de kommande åren och centralbankerna kommer att tvingas trycka mer och mer pengar om de vill hålla fast vid sina föråldrade idéer om inflationsmål. Den accelererande tekniska utvecklingen kommer att påverka fler och fler branscher och ekonomier under de kommande åren. Många framstående ekonomer tror att den nuvarande låga tillväxten beror på att efterfrågan är för svag. Centralbankerna har använt all sin ammunition och deras sista utväg kan vara det som ofta kalllas helikopterpengar, d v s att trycka massvis med pengar och dela ut dem till hela befolkningen. Offentliga investeringar blir då enda sättet att skapa tillväxt, finansierat med noll procents ränta på obligationsmarknaderna. 6 TEMA

7 Vi tror dock att det finns en bättre lösning. Världen behöver uppmuntra kreativ förstörelse, både därför att det ger köpkraft för konsumenterna och därför att det bästa sättet att fördela resurserna är att låta livskraftiga företag ha bra marknadsvillkor vilket bland annat innebär att konkurrenter kan gå i konkurs, istället för att överleva på grund av att centralbankerna pumpar ut pengar i ekonomin. Om man är villig att acceptera att ekonomin är cyklisk och att dessa zombieföretag kan gå i konkurs, hur smärtsamt det än är på kort sikt, så skulle vi få en mycket bättre resursallokering och deflationen skulle så småningom avta. Högre räntor skulle också innebära att sparare skulle få en avkastning på sitt kapital, vilket skulle innebära att de kan börja spendera mer pengar istället för att behöva spara ännu mer på grund av att räntorna är så låga. Det kanske bästa exemplet på hur dagens penningöverflöd har lett till en stor snedfördelning av kapital är hur extremt skuldsatta stater kan få finansiering till negativa räntor. Någon gång måste detta vansinne få ett slut. Slutsats Det kommer förmodligen dröja innan vansinnet tar slut, eftersom konsekvenserna av högre räntor i en skuldsatt värld är oförutsägbara. Den nuvarande penningpolitiken kommer förmodligen fortsätta under ett antal år till, vilket innebär att den svaga ekonomiska tillväxten kommer att bestå. I en sådan miljö kommer räntorna att förbli låga och räntemarknaden kommer att ge noll i avkastning. Å andra sidan tror vi att aktiemarknaden kommer att ge en rimlig avkastning under de närmaste åren, men att man måste vara selektiv i valet av aktier. För det första så är det många börsnoterade bolag som idag inte genererar ett fritt kassaflöde. Ett bolags fria kassaflöde är det kapital som är tillgängligt för investerarna och om ett bolag inte, vare sig nu eller i framtiden, genererar ett fritt kassaflöde är det i princip värdelöst. Andra företag som historiskt sett har genererat bra kassaflöden kommer att ställas inför svåra utmaningar och förändringar under de kommande åren. Teknikutvecklingen som drivs på av Moores lag som beskriver de allt fler störningarna för branscher som tidigare var skyddade. Att investera handlar lika mycket om att avstå som om att köpa, och att avstå från att investera kommer bli allt viktigare under de kommande åren. Att investera handlar lika mycket om att avstå som om att köpa, och att avstå från att investera kommer bli allt viktigare under de kommande åren. Det finns även affärsmodeller som kommer att förbli opåverkade av teknikutvecklingen både idag och imorgon och som kommer att fortsätta generera bra kassaflöden. Bolag som Nestlé, Unilever, Novo Nordisk och Visa och tobaksbolag som BAT och Reynolds American (alla bolag som har en stark prissättningsförmåga) kommer att kunna fortsätta växa under de närmaste åren eftersom marknaden för deras produkter växer och de inte är utsatta för de tekniska förändringar som många andra företag är. Till sist finns det de bolag som kan karakteriseras som långsiktiga vinnare i denna värld av störningar och teknikutveckling. Våra favoriter i den här kategorin är företag som Alphabet (tidigare Google) och Facebook som vi tror kommer att dominera marknaden för annonsering på nätet under många år framöver. Dessa bolag kan göra en avsevärd skillnad i avkastning. Under de senaste sju åren (sedan 2009) har den årliga avkastningen varit cirka 5 procent på obligationsmarknaden och cirka 17 procent på aktiemarknaden enligt Jonathan Wilmot på Credit Suisse. Vi tror att det kommer att se mycket annorlunda ut under de kommande sju åren och att obligationer troligen kommer att ge en negativ avkastning, medan aktierna kommer att ge en avkastning på cirka 5 procent per år. Det här skulle vara en mycket obehaglig utveckling i en värld där befolkningen åldras och är i behov av avkastning för att finansiera sin pension. I en sådan miljö kommer investeringar i passiva produkter som indexfonder vara riskabla och värdet av bra aktiv förvaltning kommer att öka. Förmågan att generera en avkastning som slår marknaden med 3-5 procent per år kommer att göra hela skillnaden mellan ett dåligt och bra pensionssparande. TEMA 7

8 Vägen till goda resultat Ta några enkla idéer och ta dem på största allvar Av Bo Knudsen Vissa bolag klarar sig bättre än andra på lång sikt och det är något som kommer att avspeglas i den långsiktiga kursutvecklingen. Samma sak gäller för oss människor. En del människor klarar sig bättre än andra på lång sikt och det är något man som investerare kan dra nytta av. Bolagen är till stor del en organisk enhet, d v s en grupp människor som gör olika val. När de fattar viktiga beslut i en föränderlig värld avgörs bolagets framtid. De val som bolaget gör är det som avgör om bolaget blir framgångsrikt eller ej. Så enkelt är det. Om bolaget präglas av rädsla är det mycket sällan det blir framgångsrikt på lång sikt. Det är ren och skär logik. Så vilka val är de rätta? I The Three Rules har Michael Raynor och Mumtaz Ahmed granskat ett stort antal bolag, identifierat de långsiktiga vinnarna och studerat vilka val de gjort och gör. Författarna har kommit fram till att det finns tre (eller två!) grundläggande val som de vinnande bolagen gör: 1. Fokus på intäkter istället för kostnader Det går inte att spara sig till tillväxt och styrka. Vinnarbolagen fokuserar på intäktsgenererande aktiviteter istället för kostnadsbesparingar. 2. Fokus på kvalitet istället för pris Skapa bättre produkter och kundupplevelser istället för att konkurrera med pris. 8 TEMA

9 3. Det finns inte någon tredje regel Författarna undersökte ett antal andra regler men hittade inget annat som genomgående gjorde någon skillnad. Parallellt med reglerna på bolagsnivå kan dessa överföras till individnivå. Här är de tre viktigaste egenskaperna: 1. Självförtroende förmågan att tänka framåt och positivt även i krävande situationer. 2. En vilja att ständigt bli bättre och utvecklas. 3. Återigen det finns ingen tredje regel. Kända framgångscoacher som Tony Robbins och Deepak Chopra beskriver de nästan oändliga möjligheter som finns för dem med rätt inställning. Vi tror att det ligger mycket i vad de säger. De nästan oändliga möjligheter som finns för dem med rätt inställning. Men verkligheten är ju också så att vissa individer och vissa företag har bättre och fler valmöjligheter. Som individ eller företag är det onekligen svårare att bli framgångsrik i krigshärjade delar av världen jämfört med till exempel Palo Alto i Kalifornien. Inom vissa geografiska och kulturella områden är det lättare att skapa långsiktiga kommersiella framgångar, på samma sätt som det inom vissa branscher är lättare att differentiera sig och skapa och bibehålla viktiga konkurrensfördelar. Det här är något som man som investerar kan utnyttja. kan eller vill bli bättre och utvecklas. Det leder till att det inte skapas exceptionella värden på längre sikt. Exceptionella värden skapas genom att investera i exceptionella individer och bolag som tror att det är möjligt att skapa exceptionella värden och som är väl positionerade för att göra det. Naturligtvis måste man också ta hänsyn till priset man betalar för de här aktierna. Inom kapitalförvaltning har det fria valet också begränsats på många sätt. Kortsiktighet, benchmarking och en önskan om stabilitet för stabilitetens skull är tre viktiga orsaker till att denna olyckliga situation uppstått. När det gäller innovation så introducerade den österrikiska ekonomen Joseph Schumpeter begreppet kreativ förstörelse som ett dynamiskt begrepp för över 70 år sedan. Idag är begreppet mer relevant än någonsin. Inom vissa branscher sker denna banbrytande förändringsprocess, där det befintliga ersätts av det nya, långsamt. Inom branscher med långa produktcykler som till exempel livsmedels- och läkemedelsbranschen, är det de etablerade starka globala företagen med starka varumärken, god lokalkännedom och ett omfattande distributionsnät som har bäst möjligheter att sälja sina produkter till framtidens konsumenter. Inom vissa branscher sker denna banbrytande förändringsprocess, där det befintliga ersätts av det nya, långsamt. Inom kapitalförvaltning har det fria valet också begränsats på många sätt. Kortsiktighet, benchmarking och en önskan om stabilitet för stabilitetens skull är tre viktiga orsaker till att denna olyckliga situation uppstått. Systemet tvingar investerarna till ett begränsat tankesätt där man investerar i ett antal medelmåttiga bolag som av olika orsaker inte TEMA 9

10 Det lönar sig att vara långsiktig Särskilt under de närmaste 10 till 20 åren kommer det långsiktiga perspektivet att löna sig och det finns särskilt tre trender som spelar en avgörande roll och driver på den kreativa förstörelsen: 1. Catch up -potentialen för vissa tillväxtekonomier 2. Internet 3. Den kommande energi- och transportrevolutionen Ett lotteri ger dock sällan vinster, men på lång sikt är börsen inget lotteri. I figur 1 ser vi utvecklingen för CWW Globale Aktier jämfört med jämförelseindexet MSCI AC World under mer än 25 år. Den relativa skillnaden förklaras bland annat av de val som de vinnande bolagen har gjort under lång tid och det är en resa som vi som långsiktig förvaltare har varit med på. I vår fond har vi investerat i aktier som vi tror kommer att ha medvind även under de kommande åren. Figur 1 DKK Utveckling CWW Globale Aktier* (start index 100) Logaritmisk skala Personer som arbetar ute i företagen måste förstå dessa trender för att kontinuerligt göra de val och fatta de beslut som skapar de få långsiktiga vinnarna. Den grundläggande tanken att börsen är en form av lotteri är sann för många kortsiktiga investerare. Ett lotteri ger dock sällan vinster, men på lång sikt är börsen inget lotteri. Den långsiktiga investeraren har tvärtom goda möjligheter att skapa en positiv avkastning på sitt kapital. Den långsiktiga investeraren fokuserar på de långsiktiga trender som skapar vinnarna och förlorarna och utvärderar löpande de beslut som fattas i bolagen och bedömer om de är strategiskt riktiga eller ej. Vägen till goda resultat är enkel: Vissa bolag, liksom CWW/Globale Aktier MSCI AC World CWW/Globale Aktier trend (10,4% årlig tillväxt) MSCI AC World trend (6,3% årlig tillväxt) Källa: Carnegie Asset Management Den långsiktiga investeraren fokuserar på de långsiktiga trender som skapar vinnarna och förlorarna. vissa individer, klarar sig bättre än andra på lång sikt. Den duktiga investeraren förstår och köper de här bolagen när värderingen är attraktiv. Det är genom att acceptera verkligheten som vi hittar framtidens vinnare. 10 TEMA * Produkten som avses i detta exempel är en dansk investeringsförening CWW/Globale aktier. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. För en utförligare beskrivning av investeringsstrategins risk hänvisar vi till där ni kan ta del av investeringsinformation och prospekt. Jämförelseindex är MSCI AC World.

11 Ny teknik och banbrytande affärsmodeller Ny teknik skapar nya innovativa affärsmodeller, berättade Tony Seba när han besökte Carnegie Asset Management i början av maj Tony Seba är en internationellt erkänd författare och föreläsare i entreprenörskap, banbrytande teknik och nya energislag vid Stanford University. Han förklarade att detta särskilt gällde inom energi- och transportsektorn. Här skapas just nu nya företag där vi går från fossila bränslen till nya energikällor som sol- och batteriteknik. Tony hade flera intressanta idéer: Den tekniska utvecklingen innebär att nya, billigare och obegränsade energislag gradvis kommer att ersätta de dyra fossila bränslenas roll som världens drivkraft. Majoriteten av världens energi under 2030-talet kommer från solen och fossila bränslen kommer att bli värdelösa. Batteritekniken kommer tillsammans med datortekniken göra att vi uppfattar bilen mer som en service (genom t ex samåkning) än som en nödvändig ägodel. Undersökningar visar att vi använder vår bil cirka 4 procent av tiden. Resten av tiden står den stilla. I kombination med nya innovativa affärsmodeller har utvecklingen inom bilindustrin påverkat många biltillverkare. Förutom ökade investeringar i eldrivna bilar måste branschen också förbereda sig på stora förändringar inom avancerade aktiva säkerhetssystem som på medellång sikt kommer att leda till att vi får självkörande bilar. Enligt Tony Seba skapar det här nya innovativa affärsmodeller och han tror att alla nya bilar är eldrivna redan år Carlos Ghosn, VD för Renault-Nissan, räknar till exempel med att man under 2018 har helt självkörande bilar som använder sig av laser och radar-sensorteknik. Det öppnar nya möjligheter för bland annat samåkningstjänsten Uber som kan komma att erbjuda förarlösa taxibilar. Tony Seba förklarade också att underhållskostnaderna för elbilar kommer att vara mycket lägre än för vanliga bensin- och dieseldrivna bilar. Bilar med bränslemotorer har över rörliga delar i motorn. Jämför det med Tesla Model S som endast har 18 rörliga delar i motorn och det innebär självklart lägre reparationskostnader. De här lägre kostnaderna skapar en konkurrensfördel för elbilarna och ett stort teknikskifte inom bilindustrin. Utvecklingen stöds också av att många länder fokuserar hårt på att minska koldioxidutsläppen. Frånval är lika viktigt som tillval Vi följer den tekniska utvecklingen inom bland annat energioch transportsektorn mycket noggrant. Tony Seba delar vår uppfattning att nya energislag kommer att vara avgörande för många branscher där många företag kommer att växa kraftigt, medan andra kommer att gå i konkurs. Det här får konsekvenser för hur våra portföljer kommer att se ut. År 2006 var 30 procent av aktierna i vår globala portfölj kopplade till traditionell energi idag är denna siffra noll procent. Orsaken är att bilbranschen troligen kommer att genomgå större förändringar de kommande tio åren än den har gjort under sin mer än 100 år långa historia. Dessa förändringar gör det svårt att sia om framtiden, och vi har därför valt att avvakta tills tendenserna blir tydligare. Som en följd av detta har vi till exempel valt att sälja våra innehav i BMW och Sensata. Sensata är världsledande inom sensorer för fordonsmotorer som ofta används för att göra motorerna effektivare och minska koldioxidutsläppen. Nu när försäljningen av elbilar ökar tror vi att efterfrågan på den här typen av komponenter kommer att minska. TEMA 11

12 Indiska miljövisioner skapar jobb Av Mogens Akselsen New Delhi har nu så stora luftföroreningar att man har passerat Beijing i Kina som världens mest förorenade stad. Ofta är staden höljd i en tjock dimma med partiklar som bland annat kommer från förbränning av diesel och kol. Utöver New Delhi finns hela tolv indiska städer med på WHO:s lista över världens tjugo mest förorenade städer. Utöver New Delhi finns hela tolv indiska städer med på WHO:s lista över världens tjugo mest förorenade städer. I Kina har myndigheterna börjat informera om problemen med föroreningarna, men i Indien är det först nu som myndigheterna har börjat agera. Med den indiska premiärministern Narendra Modi i spetsen lanseras nu innovativa projekt med målet att skapa en bättre miljö och samtidigt skapa välstånd och nya jobb till Indiens växande befolkning. Mätbara miljöförbättringar Myndigheterna har vidtagit åtgärder för att förbättra miljön. All biltrafik blir nu uppdelad så att bilar med udda och jämna registreringsnummer kör på olika dagar. Det kommer att leda till att utsläppen från bilarna halveras. I New Delhi gäller också att lastbilar endast får köra efter kl Dessutom kommer de koleldade kraftverken i Badarpur i sydöstra New Delhi stängas ner och man har som mål att medborgarna ska få sin elektricitet via solenergi år Det finns också planer på att förbättra sophanteringen och erbjuda folk att skrota sina bilar. Flodtransporter Det projekt som är hetast på den indiska dagordningen just nu är Modis förslag om flodtransporter. Det innebär att det måste grävas 30 kanaler motsvarande km för att koppla ihop de 37 indiska floderna med varandra. På så sätt kan man förutom att förbättra infrastrukturen, också leda delar av trafiken bort ifrån de stora städerna. Det innebär att man förbättrar vattenförsörjningen till storstäderna samtidigt som landsbygden får bevattning till sitt jordbruk. När projektet genomförs skapas nya jobb, vilket Indien har ett stort behov av. Många kritiker fruktar dock korruption och skenande budgetar, att djurlivet skadas, vattenburna sjukdomar, salt i grundvattnet och inte minst att monsunen påverkas negativt. Oavsett vilket så finns det i regeringen en bred enighet om behovet av miljörelaterade åtgärder som kan avlasta och rena storstäderna. När projektet genomförs skapas nya jobb, vilket Indien har ett stort behov av. I kölvattnet av flodtransporterna följer en politisk vilja om ett minskat beroende av importerad olja, en omställning till grön energi samt en önskan om att minska importen av tekniska komponenter. Med kampanjer som Make in India försöker Modi förbättra den indiska betalningsbalansen genom ökad självförsörjning och minskad import. Det här sker bland annat genom att locka utländska investerare till landet och dra nytta av billig indisk arbetskraft och produktion, men också genom att bygga trettio miljoner bostäder till den växande medelklassen, vilket även det skapar arbetstillfällen inom den indiska byggindustrin. Det finns både politisk majoritet och realistisk grund för att genomföra långsiktiga miljöprojekt. Det finns både politisk majoritet och realistisk grund för att genomföra långsiktiga miljöprojekt. Historiskt sett har Modi också visat att han är rätt person att genomföra stora projekt. Han har till exempel tidigare genomfört stora förbättringar inom ström- och vattenförsörjningen till jordbruket. Det finns därför goda skäl att 12 TEMA

13 tro att Modi även denna gång lyckas med att förbättra vatteninfrastrukturen. Om projektet lyckas leder det till nya jobb och om det inte inträffar några stora korruptionsskandaler, kan det skapa en positiv spiral där den indiska befolkningen stöttar den sittande regeringen samtidigt som Indien får en bättre miljö. I Indien är den här typen av infrastrukturprojekt viktiga för hela landets tillväxtpotential. Den här utvecklingen är mycket positiv för ett flertal bolag som till exempel Larsen & Toubro. Det är en av Indiens ledande entreprenörer inom infrastrukturutveckling, bygg, hamnar, skeppsbyggnad, transmissionselement och specialutrustning och anpassningar av försörjningsanläggningar och hela fabriker. Bolaget har funnits i Carnegie Worldwide Asia sedan I Indien är den här typen av infrastrukturprojekt viktiga för hela landets tillväxtpotential och genomförandet av dessa projekt kommer att ha en positiv dominoeffekt på hela den indiska aktiemarknaden. TEMA 13

14 Carnegie Worldwide Sammanfattning Den största makroekonomiska händelsen under kvartalet var folkomröstningen om EUmedlemskap i Storbritannien, vars resultat skickade chockvågor genom valuta- och aktiemarknaderna. De blev dock kortvariga och många aktiemarknader avslutade kvartalet i stort sett oförändrade. Utvecklingen under kvartalet förklaras bland annat av våra investeringar i L Brands och Bayer, som hade ett svagt kvartal, samt en betydande exponering mot finanssektorn. L Brands rapporterade svaga försäljningssiffror och gav besked om en omstrukturering av Victoria s Secret-verksamheten, där katalogförsäljning och badkläder nu läggs ned. Bayer tillkännagav ett bud på amerikanska agrokemiska koncernen Monsanto, som skulle göra Bayer till världsledande inom agrokemi. Positiva bidrag kom från japanska Keyence, amerikanska McKesson och indiska bolåneinstitutet HDFC somsteg markant under kvartalet. Under första halvåret är fonden efter sitt jämförelseindex, vilket inte är tillfredsställande. Till saken hör dock att vi hade en betydande överavkastning under 2015, där vår undervikt i energisektorn bidrog positivt, vilket reverserats i år. På samma sätt har vår stora exponering i finanssektorn bidragit negativt under 2016, medan den bidrog positivt under Aktuell investeringsstrategi Vår uppfattning är att det fortsatt är den amerikanska ekonomin som utgör den viktigaste parametern för de globala aktiemarknaderna. Den måttliga tillväxten på 2-2,5 procent i USA är central för vår positiva syn på aktier. Britternas nej till EU har skapat ännu en riskfaktor, utöver flyktingkris, terrorhot och potentiellt negativa konsekvenser av nolleller minusräntor. Utmaningarna för EU-samarbetet leder, allt annat lika, till sänkta avkastningsförväntningar på aktiemarknaderna. Vi väntar oss en årlig avkastning på 5-6 procent framöver, och större volatilitet. Vårt huvudfokus är på stora, stabila tillväxtbolag med starka balansräkningar. De utgör ca 55 procent av portföljen. Därtill kommer investeringar i en rad tillväxtteman som t ex Connected Lives. Vi har låg exponering mot den sydeuropeiska respektive den brittiska ekonomin, som just nu ser mest sårbara ut. Vi har fortsatt inga investeringar inom energi, telekom och kraftförsörjning. Förväntningar Två faktorer det gäller att ha särskilt fokus på nu är den amerikanska ekonomin och bristen på avkastning på statsobligationer i västvärlden, resultatet av centralbankernas massiva tillgångsköp. Kombinationen av ett något växande USA och centralbanker som utplånar avkastningen på obligationer är ett starkt fundament för en måttlig men positiv utveckling på aktiemarknaderna. Historiska jämförelser indikerar att avkastningen på aktiemarknaden blir lägre de kommande åren än de senaste sju åren. Vi väntar oss därför en långsiktig genomsnittlig avkastning på cirka 4-5 procent per år. 14 CARNEGIE WORLDWIDE

15 Carnegie Worldwide Fondinformation Förvaltare Bo Knudsen, Bengt Seger och ISIN LU Lars Wincentsen Fondförmögenhet, MSEK Startdatum Förvaltningsavgift, procent 1,6 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år 10 år Sedan start Carnegie Worldwide -5,5 50,8 81,9 81,6 540,7 Jämförelseindex* 1,7 49,6 74,5 71,5 292,0 Differens -7,2 1,1 7,4 10,1 248,7 Investeringsfilosofi Fondens mål är att skapa långsiktig värdetillväxt som överstiger marknadens avkastning till en risk i nivå med eller under marknaden. Vår investeringsfilosofi skiljer sig från de flesta större kapitalförvaltare i det att den är mycket fokuserad. Vi investerar typiskt sett i noggrant utvalda bolag som över flera år har möjlighet att utvecklas väl. Risk i procent 3 år 5 år 10 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 13,6 12,1 12,5 14,9 Standardavvikelse, jämförelseindex* 11,9 10,6 11,6 13,7 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Vår erfarenhet är att få bolag ger möjligheter till djup kännedom om varje enskilt innehav vilket gynnar riskkontrollen. Vi arbetar målinriktat varje dag med att förstå morgondagens trender. Men viktigare än att förutse framtiden är att vara förberedd på den med en robust portfölj av unika aktier. Fonden investerar i börsnoterade bolag och har inga geografiska eller sektoriella avgränsningar. Fondens ansvariga förvaltare ingår i ett team som har ett tätt och öppet samarbete med våra övriga förvaltningsteam Carnegie Worldwide MSCI All Country World Index (Net Div) Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Portföljen USA & Kanada Storbritannien Kontinentaleuropa Asien/Stillahavsregionen Tillväxtmarknader Energi Material Ecolab Industrivaror Fanuc Sällanköpsvaror och tjänster Dollar General Home Depot L Brands Vivendi Bridgestone Konsumentvaror CVS Health Reynolds BAT Nestlé Unilever Hälsovård Gilead Sciences McKesson Finans och fastighet Citigroup First Republic Bank TD Ameritrade Wells Fargo Informationsteknik Alphabet Facebook Visa Total Index* Bayer Novo Nordisk Prudential UBS AIA Group HDFC Amadeus IT Keyence Telekomoperatörer Kraftförsörjning Övrigt Total Index* * Jämförelseindex byttes 1 januari 2010 från MSCI World Index till MSCI All Country World Index inkl återinvesterade utdelningar. CARNEGIE WORLDWIDE 15

16 Carnegie Worldwide Ethical Sammanfattning Folkomröstningen om EU i Storbritannien skakade om valuta- och aktiemarknaderna. Effekten blev dock kortvarig och många aktiemarknader avslutade kvartalet oförändrade. Fondens mindre goda utveckling orsakades bland annat av vår stora exponering mot finansaktier, samt negativa bidrag från L Brands och Bayer. L Brands har påbörjat en omstrukturering av Victoria s Secret-verksamheten, och avvecklar katalogförsäljning och badkläder. Detta påverkar kortsiktigt resultatet negativt, men på längre sikt ser vi positivt på det. Bayer tillkännagav ett bud på agrokemikoncernen Monsanto, som ska göra Bayer till världsledande inom agrokemi. Vi hade hellre sett att Bayer fokuserade på läkemedelssidan. Sett till första halvåret är fonden efter sitt jämförelseindex, vilket inte är tillfredsställande. Till saken hör dock att vi hade en betydande överavkastning under 2015, där vår undervikt i energisektorn bidrog positivt, vilket reverserats i år. På samma sätt har vår stora exponering i finanssektorn bidragit negativt under 2016, medan den bidrog positivt under Aktuell investeringsstrategi Fondens fundament utgörs av stabila tillväxtbolag med starka marknadspositioner och skickliga ledningar. Därutöver investerar vi i unika bolag som gynnas av medvind från en rad strukturella tillväxtområden, bl a teknologi. Fondens etiska profil innebär att vi inte har investerat i tobaksbolagen BAT och Reynolds American, vilka Carnegie Worldwide investerat i. I stället har vi valt att investera i Nike, Roche och Shimano. Förväntningar Vi ser två faktorer som det gäller att ha särskilt fokus på nu. Den första är den amerikanska ekonomin. Här väntar vi oss en fortsatt måttlig, positiv tillväxt på 2-2,5 procent driven av ökad disponibel inkomst hos konsumenterna. Den andra är bristen på avkastning på statsobligationer i västvärlden, resultatet av centralbankernas massiva tillgångsköp. Kombinationen av ett något växande USA och centralbanker som utplånar avkastningen på obligationer är ett starkt fundament för en måttlig men positiv utveckling på aktiemarknaderna. Historiska jämförelser indikerar att avkastningen på aktiemarknaden blir lägre de kommande åren än de senaste sju åren. Vi väntar oss därför en långsiktig genomsnittlig avkastning på cirka 4-5 procent per år. 16 CARNEGIE WORLDWIDE ETHICAL

17 Fondinformation Förvaltare Mattias Kolm ISIN LU Startdatum Fondförmögenhet, MSEK Förvaltningsavgift, procent 1,6 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år 10 år Sedan start Carnegie Worldwide Ethical -7,3 52,1 72,6 77,1 64,3 Jämförelseindex* 1,7 49,6 74,5 71,5 53,8 Differens -9,1 2,4-1,9 5,6 10,5 Carnegie Worldwide Ethical Investeringsfilosofi Fondens mål är att skapa långsiktig värdetillväxt som överstiger marknadens avkastning till en risk i nivå med eller under marknaden. Vår investeringsfilosofi skiljer sig från de flesta större kapitalförvaltare i det att den är mycket fokuserad. Vi investerar typiskt sett i noggrant utvalda bolag som över flera år har möjlighet att utvecklas väl. Risk i procent 3 år 5 år 10 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 13,6 12,0 12,5 13,9 Standardavvikelse, jämförelseindex* 11,9 10,6 11,6 13,0 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Vår erfarenhet är att få bolag ger möjligheter till djup kännedom om varje enskilt innehav vilket gynnar riskkontrollen. Vi arbetar målinriktat varje dag med att förstå morgondagens trender. Men viktigare än att förutse framtiden är att vara förberedd på den med en robust portfölj av unika aktier. Fonden investerar i börsnoterade bolag och har inga geografiska eller sektoriella avgränsningar. Fondens ansvariga förvaltare ingår i ett team som har ett tätt och öppet samarbete med våra övriga förvaltningsteam Carnegie Worldwide Ethical MSCI All Country World Index (Net Div) Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Fonden replikerar Carnegie Worldwide så långt det är möjligt utifrån etiska riktlinjer. Portföljen * Jämförelseindex byttes 1 januari 2010 från MSCI World Index till MSCI All Country World Index inkl återinvesterade utdelningar. USA & Kanada Storbritannien Kontinentaleuropa Asien/Stillahavsregionen Tillväxtmarknader Energi Material Ecolab Industrivaror Fanuc Sällanköpsvaror och tjänster Home Depot L Brands Nike Dollar General Vivendi Bridgestone Shimano Konsumentvaror CVS Health Nestlé Unilever Hälsovård Gilead Sciences McKesson Finans och fastighet Citigroup First Republic Bank TD Ameritrade Wells Fargo Informationsteknik Alphabet Facebook Visa Total Index* Bayer Novo Nordisk Roche Prudential UBS AIA Group HDFC Amadeus IT Keyence Telekomoperatör Kraftförsörjning Övrigt Total Index* CARNEGIE WORLDWIDE ETHICAL 17

18 Carnegie Worldwide Asia Sammanfattning Kvartalet präglades av osäkerhet runt uthålligheten i Kinas tillväxtmodell samt Brexit. De asiatiska aktiemarknaderna avslutade dock kvartalet på positivt territorium. Avkastningen under kvartalet kom huvudsakligen från aktieval i Indien och Kina, medan övervikten mot Filippinerna var största bidragsgivare på landnivå. Det var framförallt teknologiaktier inom vårt smartphone-tema, som Sunny Optical, Largan Precision, AAC och Samsung som bidrog positivt. På den negativa sidan fanns LG Chem och Hansae. LG Chems aktiekurs föll på grund av avsaknad av licens för tillverkning av batterier i Kina, medan Hansaes kunder inom klädindustrin har pressats av vikande försäljning. Aktuell investeringsstrategi När det gäller Brexit har utfallet endast marginell betydelse för Asien, så länge det inte medför att Europa går in i recession. Vi har därför inte ändrat i vår strategi utifrån den brittiska omröstningen. Som tidigare är vi mer optimistiska till Kina än marknaden generellt är. Den kinesiska modellen har stor förbättringspotential, och man försöker nu reformera utbudssidan i ekonomin. Vi håller därför fast vid vår exponering, men vårt investeringsfokus har flyttats mer mot tjänster och e-handel. Under andra kvartalet fick Filippinerna en ny president, en kontroversiell person med stor handlingskraft som skulle kunna gynna infrastrukturinvesteringar, där behoven är stora. I så fall skulle Filippinerna kunna hålla fast vid sin höga tillväxt längre än vad som antagits. Vi behåller därför övervikten mot landet. Vi ser också en stor potential inom elektronik till bilar och elbilar, vilket också avspeglas i våra senaste investeringar. Förändringar under kvartalet Under kvartalet ökade vi i Tung Thih och tog positioner i Kingpak och Chin Poon, som alla har exponering mot elektronik i bilar. Vi har också investerat i Sun Hung Kai (SHKP) och Hysan Development i Hong Kong mot bakgrund av låga värderingar samt vår mer positiva syn på fastighetsmarknaden än aktiemarknaden generellt. Vi har ökat Internetexponeringen i Kina genom att utöka innehaven i Baidu och Alibaba. Vi avyttrade China Singye, som upplever ökad konkurrens, båda Suprema-bolagen efter en klyvning av bolaget, då strategin i våra ögon är oklar, taiwanesiska Novatek på grund av ökad konkurrens samt vikande efterfrågan, och Haier Electronics som en följd av förändrade konkurrensvillkor. 18 CARNEGIE WORLDWIDE ASIA

19 Fondinformation Förvaltare Allan Christensen och Mogens Akselsen Startdatum ISIN LU Fondförmögenhet, MSEK Förvaltningsavgift, procent 1,9 Carnegie Worldwide Asia Investeringsfilosofi Fondens mål är att skapa en långsiktigt hög värdetillväxt som överstiger marknadens avkastning till en risk i nivå med eller lägre än marknadens. Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år Sedan start Carnegie Worldwide Asia 4,3 44,6 58,8 Jämförelseindex* 3,2 33,2 35,0 Differens 1,1 11,4 23,7 Risk i procent 3 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 16,1 15,2 Standardavvikelse, jämförelseindex* 14,7 13,6 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Carnegie Worldwide Asia MSCI AC Asia ex Japan (Net Div) Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Investeringsfilosofin är att kombinera långsiktiga trender med kortsiktiga teman och noggranna aktieval i syfte att kunna skapa god långsiktig avkastning för den långsiktiga investeraren. Fonden investerar i både större och mindre bolag. Vår erfarenhet är att det är viktigt att kunna ha exponering mot det senare segmentet för att kunna dra fördel av den asiatiska tillväxten. Fonden investerar i ett begränsat antal noggrant analyserade börsnoterade bolag i Asien exklusive Japan. Med hänsyn till Asiens särskilda marknadsstruktur kommer antalet aktier att normalt uppgå till Portföljen China & Hong Kong MTIF** Korea Taiwan Indien Singapore Total Index* Energi Sinopec Kantons Ezion Material Indocement Siam Cement LG Chem Industrivaror China State Construction Alliance Global JG Summit CG India Eicher Motors Larsen & Toubro Voltas Sällanköpsvaror och tjänster Sands China Shenzhou International Techtronic Industries Weifu High Technology Hyundai Motor Hansae Kolao Holdings LG Household & Health Care Hu Lane Associate Tung Thih * Jämförelseindex är MSCI Asia ex Japan inkl återinvesterade utdelningar. **Malaysia, Thailand, Indonesien och Filippinerna. Motherson Sumi Tata Motors Maruti Suzuki Hälsovård Finans och fastighet AIA Group Cheung Kong China Overseas Land China Taiping Hysan Development Sunac China Holdings Sun Hung Kai Properties Yuzhou Properties Alibaba AAC Technologies Baidu Sunny Optical Tech Tencent Holdings Xinyi Solar Bank Rakyat Filinvest Land GT Capital Kasikornbank Metropolitan Pakuwon Jati Summarecon Samsung Advantech ASE Chin-Poon Kingpak Largan Precision Taiwan Semiconductor Gruh Finance HDFC ICICI Bank SKS Microfinance Tech Mahindra Konsumentvaror Informationsteknik Telekom China Mobile Kraftförsörjning Beijing Jingneng Beijing Ent. Water Huaneng Renewable Huadian Fuxin Sound Global Övrigt Total Index* CARNEGIE WORLDWIDE ASIA 19

20 Carnegie Swedish Large Cap Sammanfattning Största händelsen under kvartalet var tveklöst att Storbritanniens medborgare röstade för Brexit, vilket resulterade i stor volatilitet och negativ utveckling på världens börser. Börserna generellt hade dock en stark återhämtning efter Brexit. En tolkning av marknadsreaktionen kan vara att avkastningskravet är oförändrat där en höjd riskpremie på grund av politisk instabilitet kompenseras med en förväntan om låga räntor under en förlängd period framöver. Under denna stökiga period var förlorarna på svenska börsen främst banker och företag vars vinster drabbas av det svaga brittiska pundet. Traditionellt defensiva sektorer som telekom och hälsovård var relativa vinnare. Federal Reserve lämnade räntan oförändrad under kvartalet och pekade på osäkerheter i ekonomin. ECB, Riksbanken med flera uttalade sig på ett liknande sätt avseende en förlängd period innan räntehöjningar kan bli aktuella. På valutamarknaden har euron och pundet fallit mot dollarn och de 10-åriga räntorna har generellt sett fallit stort. Förändringar under kvartalet Nya investeringar under kvartalet är Assa Abloy och Bilia. Bägge bolagen är kvalitetsbolag som växer både organiskt och genom förvärv. I Assa Abloys fall är drivkrafterna urbanisering och teknikskiftet till digitala lås i intelligenta byggnader. Aktien är inte billig, men har attraktiva tillväxtkomponenter. Bilias vinsttillväxt skapas främst genom en ökad andel repetitiv serviceverksamhet med stärkta rörelsemarginaler, dels inom befintliga verkstäder, men även genom europeisk geografisk expansion med stöd från BMW. Vi har ökat vår exponering i Hennes & Mauritz, minskat i Ericsson, SOBI och Meda samt sålt innehaven i Cloetta och Trelleborg. Förväntningar De långsiktiga konsekvenserna av Brexit är svåra att överblicka. Sannolikt har investeringsviljan avstannat under kvartalet och många europeiska beslut kommer att skjutas upp. Riskviljan i marknaden har påverkats negativt, medan möjligheten till billig finansiering under en längre tid har ökat. Inköpschefsindex i Europa har stärkts något, men kan självklart få sig en törn igen. Förväntansbilden av det konjunkturella stödet i den kommande rapportperioden är lågt ställda. Vi upplever även en sjunkande förväntan på 2017 års vinstestimat. Givet räntenivåerna upplever vi inte börsen som dyr utan snarare rimlig. Direktavkastningen är god och alternativen få. Vi fortsätter att fokusera på bolag i branscher med strukturell tillväxt och som genererar starka kassaflöden. Det amerikanska valet är en osäkerhetsfaktor, men vi är försiktigt positiva till börsen under resten av året. 20 CARNEGIE SWEDISH LARGE CAP

21 Carnegie Swedish Large Cap Fondinformation Förvaltare Henrik Söderberg ISIN LU Startdatum Fondförmögenhet, MSEK 108 Förvaltningsavgift, procent 1,6 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år Sedan start Carnegie Swedish Large Cap -3,7 50,0 61,3 87,5 Jämförelseindex* -4,2 35,8 49,6 88,8 Differens 0,5 14,2 11,7-1,3 Investeringsfilosofi Carnegie Swedish Large Caps mål är att skapa långsiktig värdetillväxt genom att investera i stora och medelstora svenska bolag utifrån samma trendbaserade investeringsfilosofi som ligger till grund för våra övriga strategier, till en risk som ligger i linje med eller under marknadens. Risk i procent 3 år 5 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 12,7 15,0 14,9 Standardavvikelse, jämförelseindex* 13,3 14,4 14,3 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Den begränsade svenska hemmamarknaden har, generellt sett, gjort svenska bolag exportberoende. Världsledande svenska företag uppvisar idag därför en betydande direkt eller indirekt exponering mot såväl mogna ekonomier som tillväxtekonomier. Den som investerar i svenska bolag behöver därför ha insikt i vilka långsiktiga trender som driver den strukturella tillväxten globalt. 100 Erfarenheterna från vår globala strategi har visat att en portfölj med 50 begränsat antal aktier skapar förutsättningar för ingående kännedom om varje enskild aktie. Risken i portföljen Carnegie Swedish Large Cap OMX Stockholm Benchmark Cap GI* Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive kan kvalitativt hållas på en låg nivå om en hög kvalitet i varje enskild aktie säkras. KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Portföljen Cykliskt Finans Tillväxt Defensivt Total Index* Energi 0,0 0,9 Material 0,0 3,2 Industrivaror och tjänster ABB NIBE 26,1 28,4 Atlas Copco Assa Abloy Sandvik Volvo Sällanköpsvaror och tjänster 27,1 12,5 Autoliv Bilia Nobia Catena Media Evolution Gaming H&M Leo Vegas Net Entertainment Thule Konsumentvaror SCA Swedish Match 9,6 7,0 Hälsovård Elekta Lifco Swedish Orphan Biovitrum AstraZeneca Meda Vitrolife 10,6 5,5 Finans och fastighet SEB Handelsbanken Swedbank Nordea 18,8 30,3 Informationsteknik Hexagon Ericsson 7,7 7,9 Telekomoperatör 0,0 4,3 Kraftförsörjning 0,0 0,0 Övrigt 0,0 0,0 Total 37,5 18,8 25,5 18,3100,0 100,0 * Jämförelseindex är OMX Stockholm Benchmark Cap GI inkl återinvesterade utdelningar. Denna produkt är inte i något avseende garanterad, godkänd, emitterad eller understödd av NASDAQ OMX AB Group, Inc. ( NASDAQ OMX ) och NASDAQ OMX lämnar inga, vare sig uttryckliga eller implicita, garantier med avseende på de resultat som användningen av OMXSB index kan ge upphov till eller med avseende på värdet av OMXSB index vid viss tidpunkt. OMXSB index sammanställs och beräknas av NASDAQ OMX Stockholm AB. NASDAQ OMX Stockholm AB skall i intet fall vara ansvarig för fel i OMXSB index. NASDAQ OMX Stockholm AB skall inte heller vara skyldig att meddela eller offentliggöra eventuella fel i OMXSB index. OMX, OMXSB och OMXSB INDEX är varumärken tillhörande NASDAQ OMX och används enligt licens från NASDAQ OMX. CARNEGIE SWEDISH LARGE CAP 21

22 Carnegie Swedish Small Cap Sammanfattning Största händelsen under kvartalet var tveklöst att Storbritanniens medborgare röstade för Brexit, vilket resulterade i stor volatilitet och negativ utveckling på världens börser. Börserna generellt hade dock en stark återhämtning efter Brexit. En tolkning av marknadsreaktionen kan vara att avkastningskravet är oförändrat där en höjd riskpremie på grund av politisk instabilitet kompenseras med en förväntan om låga räntor under en förlängd period framöver. Under denna stökiga period var förlorarna på svenska börsen främst banker och företag vars vinster drabbas av det svaga brittiska pundet. Traditionellt defensiva sektorer som telekom och hälsovård var relativa vinnare. Federal Reserve lämnade räntan oförändrad under kvartalet och pekade på osäkerheter i ekonomin. ECB, Riksbanken med flera uttalade sig på ett liknande sätt avseende en förlängd period innan räntehöjningar kan bli aktuella. På valutamarknaden har euron och pundet fallit mot dollarn och de 10-åriga räntorna har generellt sett fallit stort. Förändringar under kvartalet Under kvartalet har vi ett nytt innehav i IT-konsulten HiQ som vi känner väl och ägt tidigare. Kärnan i bolaget är en mycket djup teknisk kunskap kring tele- och datakommunikation. Vi attraheras av deras förmåga att alltmer utnyttja denna kunskap för att öka användarupplevelsen för konsumenter, ett område som växer allt fortare. Vi har ökat i Elekta, Vostok NV och Alimak. För att finansiera våra investeringar har vi minskat i Meda, Trelleborg, Hexpol och Vitrolife. Förväntningar De långsiktiga konsekvenserna av Brexit är svåra att överblicka. Sannolikt har investeringsviljan avstannat under kvartalet och många europeiska beslut kommer att skjutas upp. Riskviljan i marknaden har påverkats negativt, medan möjligheten till billig finansiering under en längre tid har ökat. Inköpschefsindex i Europa har stärkts något, men kan självklart få sig en törn igen. Förväntansbilden av det konjunkturella stödet i den kommande rapportperioden är lågt ställda. Vi upplever även en sjunkande förväntan på 2017 års vinstestimat. Givet räntenivåerna upplever vi inte börsen som dyr utan snarare rimlig. Direktavkastningen är god och alternativen få. Vi fortsätter att fokusera på bolag i branscher med strukturell tillväxt och som genererar starka kassaflöden. Det amerikanska valet är en osäkerhetsfaktor, men vi är försiktigt positiva till börsen under resten av året.. 22 CARNEGIE SWEDISH SMALL CAP

23 Carnegie Swedish Small Cap Fondinformation Förvaltare Henrik Söderberg ISIN LU Startdatum Fondförmögenhet, MSEK Förvaltningsavgift, procent 1,6 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år Sedan start Carnegie Swedish Small Cap -5,1 108,7 119,2 176,0 Jämförelseindex* -1,1 88,0 110,8 149,1 Differens -3,9 20,7 8,4 26,9 Risk i procent 3 år 5 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 14,8 16,9 17,2 Standardavvikelse, jämförelseindex* 14,6 16,0 16,8 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Investeringsfilosofi Carnegie Swedish Small Caps mål är att skapa långsiktig värdetillväxt genom att investera i små och medelstora svenska bolag utifrån samma trendbaserade investeringsfilosofi som ligger till grund för såväl vår svenska storbolagsstrategi som våra övriga strategier, till en risk som ligger i linje med eller under marknadens. Den begränsade svenska hemmamarknaden har, generellt sett, gjort svenska bolag exportberoende. Svenska företag uppvisar idag därför en betydande direkt eller indirekt exponering mot såväl mogna ekonomier som tillväxtekonomier. Den som investerar i svenska bolag behöver därför ha insikt i vilka långsiktiga trender som driver den strukturella tillväxten globalt Carnegie Swedish Small Cap Carnegie Small Cap Net Return Index Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Erfarenheterna från vår globala strategi har visat att en portfölj med begränsat antal aktier skapar förutsättningar för ingående kännedom om varje enskild aktie. Risken i portföljen kan kvalitativt hållas på en låg nivå om en hög kvalitet i varje enskild aktie säkras. Portföljen Cykliskt Finans Tillväxt Defensivt Total Index* Energi 0,0 2,7 Material 6,5 8,9 Hexpol Munksjö Industrivaror och tjänster Beijer Alma Systemair Trelleborg Alimak IJ 16,2 31,4 Sällanköpsvaror och tjänster Bilia JM Nobia Catena Media Evolution Gaming Leo Vegas Net Entertainment Unibet Thule 20,6 12,0 Konsumentvaror Scandi Standard 2,7 4,3 Hälsovård Moberg Pharma Swedish Orphan Biovitrum AddLife Meda Vitrolife 20,8 11,6 Finans och fastighet Balder Castellum Collector Klövern Wihlborgs Vostok New Ventures 18,2 19,2 Informationsteknik MicronicMydata Enea Addtech 11,8 6,6 Proact Telekomoperatör 0,0 3,1 Kraftförsörjning 0,1 0,0 Övrigt 0,0 0,0 Total 29,3 17,0 30,6 23,1 100,0 100,0 * Jämförelseindex är Carnegie Small Cap Net Return inkl återinvesterade utdelningar. CARNEGIE SWEDISH SMALL CAP 23

24 Carnegie Medical Sammanfattning Hälsovårdssektorn hade en positiv utveckling under andra kvartalet. Undantaget var biotekniksektorn som i juni föll kraftigt då osäkerheten i marknaden ökade kring Brexit. Positivt för sektorn var ett förnyat intresse för uppköp med bland annat Abbotts bud på St Jude Medical på 30 miljarder dollar, AbbVies uppköp av bioteknikbolaget Stemcentrx för 6 miljarder USD, Pfizers köp av Anacor för nästan 5 miljarder USD och Sanofis bud på Medivation. Osäkerheten kring utgången av valet i USA samt en allmän oro för världsekonomin gör att framförallt mindre hälsovårdsbolag och bioteknikbolag fortsätter utvecklas sämre än marknaden. Vi anser dock att hälsovårdssektorn är fortsatt attraktiv då den erbjuder tillväxt och en icke-cyklisk exponering samtidigt som fundamenta är starka med nya produktcykler och demografisk medvind samt med potentiell förvärvsaktivitet. Bioteknikbolaget Genmab fick överraskande bra nya kliniska fas III-data för sitt blodcancerpreparat. Produkten har haft en mycket stark lansering som nu får nytt bränsle med utökad användning analytiker ökade de långsiktiga produktestimaten till 6-10 miljarder USD. Försäkringsbolaget United Health bidrog positivt då den betraktas som en defensiv placering och levererade en bra rapport. Försäkringsbolaget Centene höll en kapitalmarknadsdag och gav information om integrationen av förvärvet Health Net vilket marknaden uppskattade. Negativa bidrag kom främst från undervikten i stora läkemedelsbolag och övervikten i bioteknik. Vi anser att de stora bioteknikbolagen är mycket attraktivt värderade, både i jämförelse med andra bolag och jämfört med sin historiska värdering, och tror att aktierna kommer tillbaka under andra halvan av året. Specialty pharma-bolaget Allergan bidrog också negativt då Pfizer fick överge sitt planerade förvärv efter att amerikanska myndigheter retroaktivt ändrade skatteregler för att förhindra ett sammangående. Det nya tänkta bolaget hade fått en låg skattesats som inte ansågs politiskt korrekt under ett valår. Pfizer som också finns i fonden gick upp på det avblåsta förvärvet och bidrog positivt. Vi anser att Allergan är ett bra bolag på egna meriter och innehavet kvarstår i fonden. Förändringar under kvartalet Nytt innehav är Thermo Fischer Scientific (marknadsledande inom labinstrument och kemikalier). Intäkterna är globala och kunder är sjukhus, läkemedelsbolag, universitet och myndigheter. Air Methods, Eagle and Tetraphase avyttrades för att finansiera köpet. Vi ökade i Shire som dragits ned av Brexit-oro och det förestående förvärvet av Baxalta. 24 CARNEGIE MEDICAL

25 Carnegie Medical Fondinformation Förvaltare Angelica Fatouros Startdatum Förvaltningsavgift, procent 1, ISIN LU Fondförmögenhet, MSEK Investeringsfilosofi Carnegie Medical investerar globalt i företag inom läkemedel, bioteknik, medicinsk teknik, hälsovård och specialiserade läkemedelsföretag. Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år 10 år Sedan start Carnegie Medical -11,9 62,4 113,4 113,4 349,9 Jämförelseindex* -1,1 80,6 158,1 174,5 183,7 Differens -10,8-18,2-44,7-61,1 166,2 Risk i procent 3 år 5 år 10 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 18,7 15,5 13,8 17,2 Tyngdpunkten ligger på de stora läkemedelsbolagen, men en betydande del av investeringarna utgörs av mindre och medelstora bolag. Dessa är oftast svårare att värdera och inte lika välanalyserade som de större läkemedelsföretagen. Standardavvikelse, jämförelseindex* 14,3 12,3 12,0 13,4 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Carnegie Medical MSCI World Healthcare Index Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Portföljen USA & Kanada Norden Europa exkl Norden Bioteknik Alexion Pharmaceuticals Amgen Biogen Idec BioMarin Pharmaceutical Celgene Gilead Sciences Incyte Medicinteknisk utrustning & tillbehör Servicebolag inom hälsovård AmerisourceBergen Centene Cigna Copper DaVita Express Scripts HCA Holdings UnitedHealth Group Förvaltningsteamet har lång erfarenhet av såväl kapitalförvaltning som hälsovårdssektorn och har sedan många år även ett nära samarbete med ledande forskare vid Karolinska Institutet. Samarbetet med detta forskarråd ger teamet en unik inblick i den medicinska forskningens framkant och värdefull kunskap till exempel när den kommersiella poten tialen i olika forskningsprojekt ska utvärderas. Asien/Stillahavsregionen Tillväxtmarknader Övrigt Total Index* Genmab 25,3 16,8 0,0 14,1 Fresenius 21,7 14,3 Hälsovårdsteknologi 0,0 0,7 Industrikonglomerat 0,0 0,0 Internetmjukvara & 0,0 0,0 service Forskningsverktyg & 0,0 3,2 service Läkemedel AbbVie AstraZeneca Bayer 46,7 51,1 Allergan Novo Nordisk Jazz Cempra Holdings Novartis Horizon Pharma Roche Intra-Cellular Therapies Shire Johnson & Johnson Merck & Co Mylan Laboratories Pfizer Teva Pharmaceutical Thermo Fisher Scientific Valeant Pharmaceuticals Mjukvara 0,0 0,0 Övrigt Biotechnolgy 6,4 0,0 Global Healthcare Total 70,6 6,8 16,2 0,0 0,0 6,4 100,0 - Index* 63,7 3,0 25,8 7,3 0,2 0,0-100,0 * Jämförelseindex är MSCI World Healthcare inkl återinvesterade utdelningar. CARNEGIE MEDICAL 25

26 Carnegie Global Healthcare Sammanfattning Hälsovårdssektorn hade en positiv utveckling under andra kvartalet och gick bättre än resten av marknaden. Undantaget var biotekniksektorn som hade en svag utveckling och framförallt i juni föll kraftigt då osäkerheten i marknaden ökade kring Brexit. Positivt för sektorn var ett förnyat intresse för uppköp med bland annat Abbotts bud på St Jude Medical på 30 miljarder USD, AbbVies uppköp av bioteknikbolaget Stemcentrx för 6 miljarder USD plus eventuellt ytterligare 4 miljarder USD om forskningen leder fram till framgångsrika nya läkemedel, Pfizers köp av Anacor för nästan 5 miljarder USD och Sanofis bud på Medivation. Osäkerheten kring utgången av valet i USA samt oro för världsekonomin i stort gör att framförallt mindre hälsovårdsbolag och bioteknikbolag fortsätter utvecklas sämre än marknaden. Positiva bidrag till fondens utveckling kom från bland annat LDR Holding (aktien steg kraftigt i juni efter ett bud från Zimmer Biomet att förvärva bolaget för 1 miljard USD), Spark Therapeutics (aktien steg efter att bolaget presenterat fas I/II hemofilidata som visar på mycket bra effekt för deras genterapi med få biverkningar) och Exact Sciences (kraftig uppvärdering efter att vägledande myndighet i USA ändrat ett preliminärt negativt beslut angående nyttan av Cologuard för detektion av kolorektal cancer till att nu anse att testet är kliniskt relevant). Negativa bidrag kom från Kempharm (aktien rasade efter att en FDA-panel inte ansåg att deras nya smärtmedicin uppvisat tillräckligt starka kliniska data för att bevisa minskad missbrukspotential med läkemedlet), Ultragenyx (föll på beskedet att en forskare i ledningsgruppen valt att säga upp sig) och Innocoll (valde att emittera aktier efter positiva kliniska fas III-resultat för Xaracoll för behandling av postoperativ smärta). Förändringar under kvartalet Nya innehav i fonden är Intra-Cellular Therapies, Adeptus, GW Pharma och Glaukos. Intra-Cellular är ett bioteknikbolag som befinner sig i fas III med ITI-007 för behandling av schizofreni. Adeptus bygger och driver fristående akutkliniker i USA. Behovet av nya akutkliniker är stort då väntetiderna på befintliga akutsjukhus kan vara långa. GW Pharma är ett brittiskt bioteknikbolag som utvecklar nya cannabisbaserade läkemedel. Slutligen Glaukos som är ett medicintekniskt bolag som bland annat utvecklat istent, en liten stent som används för att minska blodtrycket i ögat vid glaukom. Vi avyttrade Trovagene, ExamWorks och slutligen Acadia Healthcare. 26 CARNEGIE GLOBAL HEALTHCARE

27 Fondinformation Förvaltare Mikael Svensson Startdatum Förvaltningsavgift, procent 1,7 ISIN LU Fondförmögenhet, MSEK 775 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år 10 år Sedan start Carnegie Global Healthcare -20,0 79,0 91,3 96,8 1322,8 Jämförelseindex* -12,9 75,7 139,3 203,2 442,9 Differens -7,1 3,3-47,9-106,4 879,9 Risk i procent 3 år 5 år 10 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 30,0 25,8 23,5 28,6 Standardavvikelse, jämförelseindex* 25,2 21,5 20,1 26,6 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Carnegie Global Healthcare Russel 2000 Healthcare Index* Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Carnegie Global Healthcare Investeringsfilosofi Carnegie Global Healthcare är en fond som investerar globalt i snabbväxande småbolag inom läkemedel, bioteknik, medicinsk teknik och hälsovård. En investering i fonden ger en exponering mot en intressant men komplex arena som kännetecknas av ständigt nya vetenskapliga upptäckter och kraftig tillväxt. Förvaltningsteamet har lång erfarenhet av såväl kapitalförvaltning som hälsovårdssektorn och har sedan många år även ett nära samarbete med ledande forskare vid Karolinska Institutet. Samarbetet med detta forskarråd ger Carnegie Asset Management en unik inblick i den medicinska forskningens framkant och värdefull kunskap till exempel när den kommersiella poten tialen i olika forskningsprojekt ska utvärderas. Portföljen USA & Kanada Norden Europa exkl Norden Bioteknik Applied Genetics Cara Therapeutics Cepheid Coherus Dynavax Technologies Eagle Pharmaceuticals Ionis Pharmaceuticals Keryx Biopharmaceuticals Kite Pharma Medivation Portola Pharmaceuticals Sorrento Therapeutics Ultragenyx Pharma Medicinteknisk utrustning & tillbehör DexCom Innocoll Insulet K2M Group LDR Spectranetics TransEnterix Asien/Stillahavsregionen Tillväxtmarknader *Russell Investment Group is the source and owner of the trademarks, service marks and copyrights related to the Russell Indexes. Russell is a trademark of Russell Investment Group. Övrigt Total Index* 30,1 34,5 Oxford Immunotec 19,9 24,0 Servicebolag inom hälsovård Adeptus Health 10,6 17,3 Air Methods Centene Glaukos GW Pharmaceuticals Hälsovårdsteknologi Exact Sciences 3,2 3,6 Internetmjukvara & service 0,0 1,0 Forskningsverktyg & service 0,0 4,8 Läkemedel Aerie Pharmaceuticals Cempra Flex Pharma Horizon Pharma Intra-Cellular Therapies Kempharm Novadaq Technologies PTC Therapeutics Relypsa Spark Therapeutics Supernus Pharmaceuticals Zeltiq Aesthetics Jazz Pharamc. 36,2 14,8 Total 95,3 0,0 4,7 0,0 0,0 0,0 100,0 - Index 98,3 0,0 1,7 0,0 0,0 0,0-100,0 CARNEGIE GLOBAL HEALTHCARE 27

28 Carnegie Biotechnology Sammanfattning Hälsovårdssektorn hade en positiv utveckling under andra kvartalet och gick bättre än resten av marknaden. Undantaget var biotekniksektorn som hade en svag utveckling och framförallt i juni föll kraftigt då osäkerheten i marknaden ökade kring Brexit. Positivt för sektorn var ett förnyat intresse för uppköp med bland annat Abbotts bud på St Jude Medical på 30 miljarder USD, AbbVies uppköp av bioteknikbolaget Stemcentrx för 6 miljarder USD plus eventuellt ytterligare 4 miljarder USD om forskningen leder fram till framgångsrika nya läkemedel, Pfizers köp av Anacor för nästan 5 miljarder USD och Sanofis bud på Medivation. Osäkerheten kring utgången av valet i USA samt oro för världsekonomin i stort gör att framförallt mindre hälsovårdsbolag och bioteknikbolag fortsätter utvecklas sämre än marknaden. Vi anser dock att hälsovårdssektorn är fortsatt attraktiv då den erbjuder tillväxt och en icke-cyklisk exponering samtidigt som fundamenta är starka med nya produktcykler och demografisk medvind. Inom hälsovårdssektorn handlas fortfarande bioteknik och specialty pharma med historisk värderingsrabatt mot marknaden. Positiva bidrag till fondens utveckling kom från innehav i Spark Therapeutics, Medivation och Relypsa. Spark-aktien steg efter att bolaget presenterat fas I/II hemofilidata som visar på mycket bra effekt för deras genterapi med få biverkningar. Medivation-aktien steg efter att Sanofi lagt ett bud på bolaget. Relypsa lanserade Valtessa för behandling av hyperkalemi sent 2015 och initial förskrivningstrend pekar på en bra start. Negativa bidrag kom från Infinity Pharmaceuticals, Ionis och Esperion. Infinity Pharmaceutical rapporterade negativa fas II-data för sin läkemedelskandidat Duvelisib i patienter med non-hodgkin-lymfom och samarbetspartnern AbbVie valde som en konsekvens av detta att avsluta samarbetet. Ionis utvecklades svagt under kvartalet som en följd av oklarhet kring antisenskemins eventuella påverkan på blodplättar. Som en följd har GSK valt att tillfälligt inhibera fortsatt utveckling av TTR-Rx-projektet och inväntar fortsatta analyser och besked från myndighet. Esperion sjönk efter bolagsuppdatering på kliniska utvecklingsprogrammet för ETC-1002 där FDA inte kommer att godkänna LDL som ett surrogat effektmått. Förändringar under kvartalet Under kvartalet har vi investerat i Ultragenyx. Innehavet i Tetraphase såldes ut efter att FDA efterfrågat ytterligare fas III-studie på eravacyclin innan eventuellt godkännande. Innehaven i Medivation och Mylan ökades medan innehaven bland annat i Ionis, Alexion och Horizon minskades. 28 CARNEGIE BIOTECHNOLOGY

29 Fondinformation Förvaltare Ulf Arvidsson Startdatum ISIN LU Förvaltningsavgift, procent 1, Prestationsbaserad årlig avgift, 20 procent om värdeökningen överstiger 5 procent Fondförmögenhet, MSEK 207 Avkastning i procent SEK (inkl avgifter) YTD 3 år 5 år 10 år Sedan start Carnegie Biotechnology -27,5 49,7 153,1 248,4 156,9 Jämförelseindex* -23,5 89,1 229,5 335,3 82,8 Differens -4,0-39,5-76,4-86,9 74,1 Risk i procent 3 år 5 år 10 år Sedan start Standardavvikelse, portfölj 31,8 26,9 22,0 25,4 Standardavvikelse, jämförelseindex* 28,0 23,9 20,4 25,3 Utveckling sedan start i SEK (inkl avgifter) SEK Carnegie Biotechnology Nasdaq Biotechnology Index * Investeringar i fondandelar är alltid förknippade med risk. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och kan påverkas av ändringar i valutakursen. Det finns inga garantier för att du får tillbaka hela det investerade kapitalet. För mer information, se respektive KIID, prospekt och årsrapporter på vår hemsida Carnegie Biotechnology Investeringsfilosofi Carnegie Biotechnology investerar globalt på det bioteknologiska området. Bioteknik är en forskningsintensiv sektor som är inne i en era av nya upptäckter och vetenskapliga framsteg. Fonden investerar företrädesvis i snabbväxande mindre forsknings- och läkemedelsbolag som är underanalyserade jämfört med de större läkemedelsbolagen och därmed svårare att värdera. Patentutgångar bland de stora läkemedelsbolagen driver efterfrågan. Patentutgångarna innebär lägre vinster för de stora läkemedelsbolagen och för att kompensera för detta bortfall behövs det nya produkter. Det gynnar mindre bioteknikbolag med läkemedel under utveckling. Förvaltningsteamet har lång erfarenhet av såväl kapitalförvaltning som hälsovårdssektorn och har sedan många år även ett nära samarbete med ledande forskare vid Karolinska Institutet. Portföljen USA & Kanada Norden Europa exkl Norden Asien/Stillahavsregionen Tillväxtmarknader Övrigt Total Index* Portföljen Bioteknik Acadia Pharmaceuticals Acceleron Pharma Acorda Therapeutics Alexion Pharmaceuticals Biogen Idec BioMarin Pharmaceutical Bluebird Bio Cara Therapeutics Celgene Dynavax Technologies Esperion Therapeutics Gilead Sciences Infinity Pharmaceuticals 74,5 79,4 Intercept Pharmaceuticals Ionis Pharmaceuticals Keryx Biopharmaceuticals Medivation Mylan Laboratories NewLink Genetics Radius Health Regeneron Pharmaceut. Sorrento Therapeutics Ultragenyx Pharmaceutical Vertex Pharmaceuticals Medicinteknisk utrustning & 0,0 0,1 tillbehör Servicebolag inom hälsovård 0,0 0,0 Hälsovårdsteknologi 0,0 0,0 Forskningsverktyg & service 0,0 7,4 Läkemedel Aerie Pharmaceuticals Jazz Pharamc. 25,5 13,0 Cempra Cepheid Coherus Biosciences Horizon Pharma Intra-Cellular Therapies PTC Therapeutics Relypsa Spark Therapeutics Shire Mjukvara 0,0 0,0 Övrigt 0,0 0,0 Total 92,4 0,0 7,6 0,0 0,0 0,0 100,0 - Index 93,1 0,0 6,1 0,2 0,6 0,0-100,0 * The NASDAQ Stock Market, NASDAQ, NASDAQ OMX, and NASDAQ Biotechnology Index are registered trademarks and trade names of The NASDAQ OMX Group, Inc. and are used with permission. CARNEGIE BIOTECHNOLOGY 29

30 VISA: Köper VISA Europe Visas aktiekurs i USD ,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1, Pris (Vänster axel) Estimerat EPS kommande 12 månader (Höger axel) Källa: Bernstein 0,5 För en tid sedan meddelade Visa att förvärvet av Visa Europe var klart. Sedan amerikanska Visa börsnoterades 2007 har Visa Europe ägts av europeiska banker och betalningsföretag. Visa Europe har drivits som ett kostnads- och servicecenter och inte som ett självständigt vinstmaximerande företag. Det innebär att de mesta av intäkterna från bankkort med Visa har gått till bankerna och bara en liten del till Visa-nätverket. kostnadsbesparingar inom Visa Europe. Vår bedömning är att Visa fram till år 2020 kommer att kunna öka resultatet med cirka 20 procent per år. Med en sådan resultattillväxt anser vi att Visas aktiekurs, allt annat lika, kan fördubblas på mindre än fyra år. I en makromiljö som kännetecknas av låg tillväxt och nollränta är Visa fortsatt en attraktiv investering där den största risken är aktiens relativt höga värdering. Men om man är villig att se månader framåt i tiden, kommer den underliggande vinsttillväxten göra att aktien får en attraktivare värdering. Köpeskillingen är stor (21,2 miljarder euro), men bolaget skapar därmed en grund för högre vinster under de kommande åren. Det beror delvis på att Visa i Europa tjänar betydligt mindre per transaktion än i resten av världen. I Europa tjänar Visa idag 0,1 procent av transaktionsbeloppet medan man i resten av världen tjänar 0,28 procent. Under de kommande åren räknar vi med att Visas europeiska vinstmarginaler kommer att närma sig Visas genomsnittliga vinstmarginaler. Det kommer leda till förbättrat resultat för Visa eftersom Europa utgör en tredjedel av Visas omsättning. En normalisering av vinstmarginalen i Europa kommer att vara mycket viktig för Visas totala resultat. Visa är ett stort innehav i Carnegie Worldwide och Carnegie Worldwide Ethical, sedan vi köpte aktien 2011 har den stigit med över 250 procent. Den underliggande tillväxten i bolaget beror på övergången från kontanter till kortbetalningar. Idag utgör elektroniska betalningar cirka 40 procent av världens transaktioner en andel som stiger med cirka 1,5 procentenheter per år. Vi räknar därför med att Visatransaktioner kommer att växa med procent per år under de kommande fem till tio åren. Ökningen beror på ökad e-handel och högre tillväxt i stora utvecklingsländer som Indien där Visa har stor marknadsandel. Till detta kommer att antalet kortbaserade betalningslösningar är betydligt färre i Europa än i USA. I Europa är det endast cirka 30 procent som har kreditkort medan motsvarande siffra i USA är 55 procent. Vi räknar med att Visa tillsammans med MasterCard kommer att se till att kreditkortsanvändningen ökar, samtidigt som Visa kommer med avancerade kontaktlösa betalningslösningar för t ex smartphone vilket innebär fler elektroniska betalningar och högre tillväxt för Visa. Totalt sett bedömer vi att Visa under de kommande åren växer snabbare än företaget har gjort under de senaste åren. Det beror dels på integrationen av den europeiska verksamheten, där vinsten per transaktion nästan kan tredubblas, och dels på

31 Carnegie Asset Management Carnegie Asset Management är en ledande oberoende nordisk kapitalförvaltare. Vi arbetar sedan 1986 med att skapa långsiktiga mervärden för institutionella investerare genom aktiv kapitalförvaltning baserad på en fokuserad investeringsfilosofi, noggrann stock-picking och stabila, erfarna team. Kontakta oss gärna: Andreas Kriland +46 (0) Johan Lander +46 (0) Ralf Larsson +46 (0) Johan Meyer +46 (0) Marie Rydström +46 (0) CARNEGIE ASSET MANAGEMENT 31