Derivatbladet Freud och svensk bostadsmarknad Nordea Research, 11 January 2016

Transkript

1 Derivatbladet Freud och svensk bostadsmarknad Nordea Research, 11 January 2016 Henrik Unell Chief Analyst Research Sweden +46 (0) Nytt år men i grunden samma paradigm Riksbanken har valutaintervenerat sedan 2013 Dagarna springer i väg men marknadsteman förblir intakta Narrativet i prognoskören för 2016 slår an tonen att hålla ställningarna. Ingen större glädje inför det nya året utan snarare bekymrat nedstämt. Samhällsrisker ökar i takt med att global tillväxt fortsätter att vara modest. Finansiella risker och gungande marknader i närheten av Feds räntebesked kommer sannolikt att fortsätta. Konklusionen är att amerikanska realräntor och dollar sannolikt inte kan stiga speciellt mycket mer så länge nuvarande obalanser existerar. Feds nyligen inledda höjningscykel rubbar den globala överlevnadsekvationen då den leder till en global åtstramning. QE (tryckandet av pengar) är, och har varit, ett sätt för västvärlden att skingra existentiella grubblerier genom att skapa en på låtsas - stabilitet via stigande tillgångsvärden och billiga krediter. Denna överdrivna kreditgivning, från det offentliga till det privata, genomförs i syfte att stabilisera en global ekonomi som självt saknar förmågan att ingjuta tilltro. Kreditexcessen avlastar nämligen beslutsfattare från att ta nödvändiga och långsiktiga beslut. Att som nu, ha nominella räntor som är tydligt lägre än nominell tillväxt, är det bästa sättet att underhålla en kreditexpansion. Dollarindex stiger oförtrutet vilket ger ett fortsatt tryck ned på råvarupriser. Råvaruproducenter möter det lägre priset genom att öka produktionen ytterligare (räkningar ska ju betalas) men i grunden är det kapitalförstöring. Låga räntor och devalveringar gör att zombieföretag tillåts överleva då omställningstrycket uteblir. Det världen är i behov av är en emancipatorisk kraft och en katalysator för goda förändringar som sveper bort ondskefullt låg inflation och förödande strukturer så som ZIRP (zero interest rate policy). Ett quantum leap i global produktivitet alternativt en finanspolitisk efterfrågepush av stora mått. Utsikterna för det är dock ganska dystra och världen kommer tyvärr fortsätta att drivas runt på balansräkningsbelåning. Den affärsmodellen, trots ökade bankregleringar, ser inte ut att bli avklädd eller politiskt utmanad under Räkna därför med att globala styrräntor generellt förblir stimulativa under 2016, USA undantaget. Vad innebär det för marknadsmiljön framåt? Gott om billig likviditet som inte återföljs av en tydlig realekonomisk expansion kommer röra runt i marknadsaktörernas känslor (hög vol) men utan att för den skull skapa en ny idé. Är verkligen Feds nyligen inledda höjningscykel början på något nytt? Det mesta talar istället för att den globala ökenvandringen fortsätter med i bästa fall en marginellt starkare tillväxt under 2016 jämfört med Inflationstrender kan förvisso vända runt men frågan är om de kommer att utmana centralbankernas inflationsmål. Grundkonditionen i global ekonomi är fortsatt otillfredsställande men den maskeras av centralbankers finansiella piruetter: expansiv penningpolitik och inflationsstöld via konkurrensdevalveringar samma finansiella paradigm men ett nytt år. Konklusionen är att amerikanska realräntor och dollar sannolikt inte kan stiga speciellt mycket mer så länge nuvarande obalanser existerar Världen är i behov av är en emancipatorisk kraft och en katalysator för goda förändringar nordeamarkets.com/research

2 Derivatbladet januari USA och Fed en gammal analysram för en ny värld Räntebeskedet togs emot med en gäspning av marknaden. EURUSD rörde sig knappt ur fläcken Nordeas fundamentalmodell för nivån på en amerikansk tioårig statsobligation pekar mot 2,60-3% Federal Reserve har inlett sin åtstramningsturné men marknadens perception om Feds framtida agerande är status quo. Räntebeskedet togs emot med en gäspning av marknaden. EURUSD rörde sig knappt ur fläcken, statsobligationsräntor låg still. Endast nivåer på korta löptider steg. Således en kommunikativ fullträff från Feds sida där både Riksbanken och Norges Bank har mycket att lära. Beslutet var enhälligt vilket var något förvånande. Feds räntebana (dot plot) fortsätter att avvika från marknadens bedömning som ligger tydligt lägre. Strama åt vad? kan man undra i ett läge då både inflation och tillväxt är tydligt lägre än vad den varit vid tidigare tillfällen då en räntehöjningscykel inletts. Det är dock arbetsmarknaden och Feds uppfattning om mängden lediga resurser i ekonomin som är huvudorsaken till beslutet. Arbetslösheten har fallit från krisnivåns tio procent till dagens fem procent. Sysselsättningsökningen ligger stadigt på ca nya jobb per månad och Fed kommunicerar att NAIRU-nivån är nära (en arbetslöshet under NAIRU betyder tilltagande lönetryck). Marknadens budskap, som den uttrycker via sin lägre diskontering, är att världen efter finanskrisen ser annorlunda ut: Stigande global skuldsättning, vidöppna globala produktionsgap som matar ut låga priser på allt från tv-apparater till livsstilsprylar, negativa demografikurvor etc. Yellen å andra sidan väljer att vrida tillbaka klockan och använder en analysram av klassiskt snitt där konjunkturcykeln fäller avgörandet. Nordeas fundamentalmodell för nivån på en amerikansk tioårig statsobligation pekar mot 2,60-3% (idag 2,15%). De breda ramarna för de allmänna monetära förhållandena kan dock resultera i helt andra räntenivåer. Dollarns utveckling samt tillgångsprisutvecklingen i allmänhet kan både höja och sänka ovan ränteprognos. En svagare dollar ger Fed utrymme att strama åt penningpolitiken ytterligare medan dagens fallande börser sannolikt resulterar i det motsatta. Nordea räknar med fyra Fed höjningar under året. Sysselsättningsökning konstant kring 200k men svagt lönetryck än så länge Feds modell på amerikansk realränta = 0 Låg inflation kan ändra Feds höjningsplaner 2

3 Derivatbladet januari Europa och ECB Tillväxt ja, inflation nej. Mer QE kommer Lägre oljepris, en svag EUR samt ECB:s QE har varit underliggande drivkrafter för den högre aktivitetsnivån Oljeprisutvecklingen riskerar dock att ge nya konvulsioner då ytterligare QE-paket alt. räntesänkningar ser dagens ljus 2015 kommer sannolikt (BNP för Q4 släpps 12/2) att redovisa en tillväxt i euroområdet tydligt över långsiktig trendtillväxt och starkare än de flesta bedömares prognoser vid årets början. Lägre oljepris, en svag EUR samt ECB:s QE har varit underliggande drivkrafter för den högre aktivitetsnivån. Arbetslösheten har fallit till 10,7%, från 11,5% vid årets början. Kombinationen av sysselsättningsökning samt lägre räntor (som ett resultat av ECB:s QE) har drivit upp konsumtionstakten. Euroområdets cykliska återhämtning är dessutom bred i termer av att de flesta medlemsländer haft positiv tillväxt (Finland undantaget). Nordeas prognos är att nuvarande tillväxttakt ska behållas under Den positiva (kärn)inflationstrenden som påbörjades 2015 ska fortsätta, dock utan att utmana ECB:s målnivå och mer QE är därför sannolikt. Marginalnyttan av mer sedelpress borde dock vara avtagande. Vid sidan om det cykliska uppsvinget lever strukturella haverier vidare: så som greklandskrisen samt legitimitetskrisen för europatanken och de politiska partier som bekänner sig till den. Lägg därtill den senaste politiska soppan där EU inte förmår kontrollera sina gränser utan istället betalar en utländsk halvdespot (Erdogan) för att hålla rent framför EU:s gränser. En politisk enhet som inte kan kontrollera sitt eget territorium har väl slutat vara en politisk enhet? UK:s folkomröstning om fortsatt EU medlemskap under det andra halvåret kan potentiellt leda till förödelse för eurozonen. Nordeas ränteanalys utgår dock ifrån den starkare tillväxten och den antagna högre inflationsnivån i takt med att tiden går. Vår prognos är att en tysk tioårig statsobligationsränta ligger närmare 0,90% (i dag 0,50%) mot slutet av året. Oljeprisutvecklingen riskerar dock att ge nya konvulsioner då ytterligare QE-paket alt. räntesänkningar ser dagens ljus. Mario Draghi den 4 dec: There is no particular limit to how we can deploy any of our tools och känslan är att ECB står redo att agera om så behövs. Tillväxt nära 2% fortsätter in i 2016 Tillväxtnivåer är dock alltjämt spretiga Arbetslösheten fortsätter att falla Lägre oljepris riskerar dock att ge ECB hicka 3

4 Derivatbladet januari Vi räknar med att det krävs en EURSEK närmare 9,05-9,10 för att Riksbanken ska trycka på säljknappen En tillfälligt svagare krona i en värld där marknaden anser att den bör handla starkare innebär bara att Riksbanken lånar inflation från framtiden. Sverige och Riksbanken Freud och svensk bostadsmarknad Att inte förbereda barnet för den roll sexualiteten kommer betyda och rusta det för all den aggression det kommer möta, är lika cyniskt som att förse en expedition till Nordpolen med enbart sommarkläder och turistkartor över det italienska sjöområdet. Freud refererar förvisso till konflikten mellan jaget och överjaget men analogin är användbar på svensk ekonomi. Ovan citat påminner nämligen om den situation som marginalköparen i Stockholms bostadsmarknad möter: att obekymrat lockas betala genomsnittspriset tusen per kvadratmeter i en marknad som inflaterats av svenska myndigheter (i synnerhet Riksbanken) och där hushållens faktiska betalningsförmåga är tydligt lägre. Prisbilden kommer se helt annorlunda ut den dagen marknadsräntor stiger alternativt kassaflödeskraven för hushållen ökar. Riksbanken har 2016 tagit penningpolitiken ett steg längre genom att flytta fram sannolikheten för valutaintervenering. Vi räknar med att det krävs en EURSEK närmare 9,05-9,10 för att Riksbanken ska trycka på säljknappen. I princip har dock målet med nollränta och QE varit en maskerad krondevalveringspolitik så egentligen intet nytt, bara formerna som förändras. Inflationen i Sverige exklusive valutaeffekten är låga 1% och långt ifrån Riksbankens mål på 2%. Dagens inflationssituation är dock global och inget Riksbanken kan rå på med sin penningpolitik. En tillfälligt svagare krona i en värld där marknaden anser att den bör handla starkare innebär bara att Riksbanken lånar inflation från framtiden. En högst momentan massage således mot långsiktig deflationsångest. Det går inte att utesluta ytterligare reporäntesänkning och obligationsköp vid mötet i februari. I synnerhet om inflationen i december (redovisas den 14/1) är åt det låga hållet. Vi räknar med att en tioårig svensk swapränta i slutet av 2016 handlar ca 40 punkter högre än i dagsläget. Stigande långräntor kommer dock inte äga rum så länge volatiliteten i tillgångsmarknader består. Kinaoron flackar i dagsläget världens räntekurvor, inklusive den svenska. Hushållens skuld och räntekostnad/disp.ink. I den gamla världen hade reporäntan varit 2% BNP Sverige vs Finland och Rix vill sälja SEK? Långa räntor fundamentalt alldeles för låga 4

5 Derivatbladet januari Nordea Markets is the name of the Markets departments of Nordea Bank Norge ASA, Nordea Bank AB (publ), Nordea Bank Finland Plc and Nordea Bank Danmark A/S. The information provided herein is intended for background information only and for the sole use of the intended recipient. The views and other information provided herein are the current views of Nordea Markets as of the date of this document and are subject to change without notice. This notice is not an exhaustive description of the described product or the risks related to it, and it should not be relied on as such, nor is it a substitute for the judgement of the recipient. The information provided herein is not intended to constitute and does not constitute investment advice nor is the information intended as an offer or solicitation for the purchase or sale of any financial instrument. The information contained herein has no regard to the specific investment objectives, the financial situation or particular needs of any particular recipient. Relevant and specific professional advice should always be obtained before making any investment or credit decision. It is important to note that past performance is not indicative of future results. Nordea Markets is not and does not purport to be an adviser as to legal, taxation, accounting or regulatory matters in any jurisdiction. This document may not be reproduced, distributed or published for any purpose without the prior written consent from Nordea Markets. 5