Agellis Group Het produkt men tunn orderbok

Transkript

1 Aktiekurs, SEK Volym, tusen ANALYSGARANTI* 5 september 2008 Agellis Group Het produkt men tunn orderbok Agellis group tillverkar instrument utvecklade för att mäta nivåer vid metallframställning. Företaget har sin grund i tre olika företag som förvärvats sedan starten Den stora möjligheten i Agellis Group på kort sikt är försäljningen av EMLI-3 instrumenten. Under första halvåret 2008 har två system sålts och till stora delar installerats. Orderboken är dock tunn inför andra halvåret. Förhoppningarna för andra halvåret ligger i de pilotinstallationer som finns i bla Kanada. Agellis Group har en uttalad målsättning om att nå positivt rörelseresultat under Q Detta är enligt oss en hög målsättning, men skulle bolaget klara av det skulle det vara mycket positivt för aktien. Vi ser risken för att ytterligare kapital kommer att krävas som överhängande. Lista: First North Börsvärde: 17 MSEK Bransch: Industri tillbehör VD: Mårten Öbrink Styrelseordf: Christer Fåhraeus Kursutveckling Agellis Group Jan Mar May Jul Sep Agellis Group OMX Redeye Rating Bolaget Historik Företagsledning Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal e 2009e 2010e Omsättning, MSEK 15,3 14,7 13,8 23,0 33,0 Tillväxt 567% -4% -6% 67% 43% EBIT -9,4-17,9-12,9-6,8-1,5 Res. F. Skatt -9,4-17,9-12,9-6,8-1,5 Nettoresultat -9,4-17,9-12,9-6,8-1,5 Nettomarginal -62% -122% -93% -30% -5% EPS -1,66-3,15-2,55-1,35-0,30 P/E neg neg neg neg neg EV/EBITDA neg neg neg neg 19,6 P/S 1,1 1,1 1,2 0,7 0,5 EV/S 1,3 0,5 0,6 0,3 0,2 Fakta Aktiekurs, SEK 3,3 Antal aktier m 5 Börsvärde, MSEK 17 Nettoskuld -9,0 Free float % 79% Oms/dag/ Analytiker: Erik Kramming erik.kramming@redeye.se * Disclaimer Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband med en nyemission eller en notering. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Telefon Fax E-post: info@redeye.se

2 Definitioner Bolaget Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Redeye AB är ett analys- och rådgivningsföretag. Analysgaranti och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Tjänsterna genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av denna rapport bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i denna rapport. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Analysen ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

3 EMLI-3 försäljning avgörande Agellis är uppbyggt genom tre olika förvärv. I det senaste förvärvet av MPC ingick EMLI plattformen som sedan utvecklats till dagens EMLI-3 version. Agellis Group grundades 2002 i Lund av Christer Fåhraeus och har byggts upp genom förvärv av främst tre olika bolag. Företagets ursprungliga idé var att kommersialisera en teknik utvecklad för att mäta restspänning i metaller utan att behöva förstöra objektet som ska undersökas. Tekniken är framtagen av ett ukrainskt forskarlag men har ännu inte kommersialiserats genomförde Agellis Group sitt andra förvärv när innehållet i konkursboet efter RWI övertogs, ett företag med ursprung från Chalmers. Genom RWI förvärvet kom Agellis Group över den radarteknologi som senare har utvecklats och kommersialiserats. Försäljning av sensorer uppbyggda på radarteknologi kom igång under Under första halvan av 2006 gjordes ytterligare ett förvärv när nyköpingsföretaget MPC införskaffades. I och med MPC förvärvet kompletterade Agellis Group sitt utbud till den processtyrda metallindustrin. I köpet medkom produkter för slagghantering och nivåmätning genom elektromagnetik som effektiviserar framställningen av bland annat stål. Plattformen som ingick i MPC kallas EMLI och är uppbyggd på elektromagnetik istället för radar för nivåmätning. EMLI plattformen har sedan utvecklats och i början på året lanserades den senaste versionen, EMLI-3. På företaget jobbar 22 personer varav de flesta är ingenjörer. Försäljningen sker främst genom distributörer och agenter men även via egna säljare. Affärsmodellen Affärsmodellen är ganska enkel och bygger på att man säljer sensorsystem till metallindustrin främst via distributörer/agenter, men även med egna säljare. Till varje såld produkt tillkommer intäkter från service och reservdelar på mellan 10 och 30 procent per år av den initiala investeringen. Distributörerna är även ansvariga för kontakterna med slutkunderna och står för service och underhåll. Distributörsnätet är väletablerat och finns på alla marknader utom den kinesiska där risken för piratkopiering är så pass stor att Agellis Group valt att inte ha en egen kinesisk distributör. Istället kommer produkterna att säljas via utländska distributörer i Kina. Slutkundspriset för Agellis produkter ligger mellan och euro. Försäljning Försäljningen sker till stor del via partners och agenter. Varje kontinent har en eller flera partners eller agenter som har hand om olika länder. Dessa tar hand om såväl försäljning som service och kundkontakt även fast Agellis Groups egna säljare också oftast är involverade i försäljningsprocessen. 3

4 En vanlig försäljningsmetod är via pilotinstallationer vilket innebär att verket får testa produkten innan de köper dem. Priset för piloten är sedan avdragbart mot försäljningspriset. Ett vanligt förkommande försäljningssätt är att verket köper en pilotinstallation där kunden får testa systemet under en viss period. Faller testet väl ut finns systemet redan på plats och försäljningsprocessen blir då mycket enklare. Så var exempelvis fallet vid en av de två försäljningarna under Q1. Det positiva med detta försäljningssätt är att verken får betala för hela pilotinstallationsperioden. Priset de får betala för pilotinstallationsperioden är sedan avdragbart mot köpesumman. Att verken betalar för pilotinstallationsperioden tycker vi styrker förtroendet för den här försäljningsmetoden och ser det också som ett bevis på det intresse som finns på marknaden över de besparingar systemen kan åstadkomma. Just nu finns en pilotinstallation på ett verk i Thailand som pga av en olycka på verket har försenats (olyckan hade inget med Agellis produkt att göra). Ytterligare en pilotinstallation är på gång i Kanada denna är dock av radar systemet. Under hösten kommer även en pilotinstallation i Italien att genomföras och förmodligen ytterligare en eller två till. Agellis har produkter som bygger på två olika tekniker, radar och elektromagnetik. Produkter Agellis har idag 5 olika produkter i sitt utbud inom EMLI konceptet och två inom radar. Inom EMLI är det hitintills 2 produkter som är färdigutvecklade EMLI-3 men samtliga säljs på marknaden. De två som är helt färdigutvecklade är produkter för smältugnar och gjutlådor. Resterande sensorer väntas nå marknaden under 2008 och Skulle en order inkomma på någon av de produkter som inte är färdigutvecklad skulle det enligt Agellis Group vara möjligt att färdigställa en uppdaterad applikation inom 12 veckor, som är den officiella leveranstiden. Det finns också möjlighet att utveckla nya produkter som kopplas till EMLI-3 plattformen efter hand. Totalt använder sig Agellis Group av ett tjugotal leverantörer. Produkterna i sig består av förhållandevis enkla och billiga komponenter vilket förenklar tillverkningen. Produkterna tillverkas först när de är beställda och det tar ungefär en månad att tillverka en produkt. Leveranstiderna kan trots den relativt korta produktionstiden bli ganska långa. Detta beroende på att verken måste stoppa sin produktion för att installera sensorerna något som är mycket kostsamt och därför planeras under lång tid i förväg. EMLI produkterna som medföljde MPC köpet var omoderna och utvecklingen hade eftersatts i många år. Totalt finns det cirka 90 installerade EMLI system runt om på jorden dit Agellis Group idag säljer reservdelar. De senaste två åren har Agellis Group jobbat med att ta fram 4

5 EMLI-3 som är en uppdaterad version av den tidigare EMLI-2 plattformen. Till EMLI-3 plattformen finns det en mängd olika sensorer som kan kopplas på. Sensorernas främsta uppgift är att mäta nivån på den flytande metallen i de olika processerna som metallen genomgår i framställningen. Att kunna mäta nivåerna är viktigt av olika anledningar i de olika processerna. EMLI produkterna har ingen produkt för att mäta i masugnen men däremot i de efterföljande stegen convertor, skänk, gjutlåda och i kokillen. Även i verk där man endast återvinner metal finns sensorerna i smältugnen, där metallen som ska återvinnas smälts ner. Metallframställning är mycket energikrävande och genom att ha kunna mäta nivåerna kan man göra stora besparingar i energiåtgång. Vissa av produkterna mäter nivåerna på den slagg som bildas i metal framställningen och andra nivån på den flytande metallen. Att kunna mäta nivåerna är viktigt så att exempelvis slaggen inte kokar över och därmed leder till spill och driftsstopp något som båda är extremt kostsamt för verken och farligt för arbetarna. Några exakta siffror på besparingar har Agellis ännu inte offentliggjort men Mårten Öbrink påpekar att installationen i ett smältverk återbetalade sig på en månad och att investeringen i de flesta fall har återbetalat sig inom sex månader. Att exakt kunna mäta nivåer leder också till höjd kvalité i metallframställningen. Radarprodukterna skiljer sig genom att de bygger på en äldre teknik. Radarteknologin var från början även tänkt att säljas till gruvor, något som Agellis Group av prioriteringssjäl inte längre kommer att satsa på. Radarutrustningen används framförallt i convertrar/ljusbågsugnar. Radarprodukten håller precis som EMLI produkterna på att utvecklas och beräknas vara färdiga under Q Det intressanta med den nya uppdateringen är att även den kommer gå att koppla ihop med EMLI-3:s management modul. Skulle den finansiella situationen förbättras har Agellis Group ytterligare ett antal intressanta forskningsprojekt som skulle kunna kommersialiseras. Agellis har även två forskningsprojekt som man tror kommer att vara möjliga att kommersialisera i framtiden. Med tanke på dagens finansiella situation är detta inte något man lägger mycket kraft, men detta kan ändras om kassaflödena blir bättre. Det ena projektet är att ta fram en 3D radar som exempelvis skulle kunna mäta nivåer i masugnar. Idag kan man mäta ytan punktvis men inte hela topografin som kommer bli möjligt med 3D radar. Det andra projektet som på sikt kan komma att kommersialiseras är det projekt som funnits i Agellis redan från start och som handlar om restspänningsmätning. Vi kommer inte att bedöma värdet på dessa två projekt i denna analys då det fortfarande är lite känt om och när dessa produkter kan komma i drift. 5

6 Ledning Agellis VD Mårten Öbrink började på Agellis 2006 och sedan han kom in har det skett en del större förändringar framförallt på personalsidan. Mårten Öbrink har tidigare bland annat varit med och grundat Precise Biometrics och har en gedigen erfarenhet från att driva teknikintensiva utvecklingsföretag liknande Agellis Group. Erfarenheten att jobba mot tung basindustri saknar Mårten Öbrink men den kompetensen finns det gott om på andra håll i företaget, bland annat i säljkåren och till viss del även i styrelsen. Vi bedömer därför att det i företaget finns en god mix av kunskap och erfarenheter inom både teknik och industri. Marknad Marknaden för Agellis produkter är stor och internationell. Försäljningen sker till metallindustrin som de senaste åren har haft en stark tillväxt, inte minst i utvecklingsländer. Agellis själva bedömer att marknaden för deras produkter uppgår till nästan 4 miljarder kronor. Antal system Marknadsvärde (MSEK) Stränggjutning Ugnar Skänkar Källa: Agellis Group Konkurrenterna är olika beroende på vilken av produkterna man tittar på. En av de främsta är tjeckiska VUHZ. Konkurrenter Den konkurrens Agellis Group stöter på skiljer sig åt mellan de olika produkterna och teknikerna. Inom smält och ljusbågsgjutning som bygger på radarteknik är det japanska bolaget Wadeco en av huvudkonkurrenterna. En av fördelarna med Agellis Groups produkter är att de klarar de extrema miljöerna i smält och ljusbågsgjutningen bättre än Wadeco. Tekniken att mäta nivåer med elektromagnetik är inte särskilt komplicerad och det finns flera konkurrenter inom detta område. En av de större konkurrenterna är tjeckiska VUHZ. VUHZ har en produkt som konkurrerar främst mot EMLI M. Andra konkurrenter är tyska AMEPA som har en produkt som konkurrerar med EMLI SIL. Japanska Nireco är också en konkurrent som har en produkt som konkurrear med Agellis Groups EMLI MS produkt. Risker Riskerna i Agellis Group är många och ska på intet sätt underskattas. Företaget är litet med förhållandevis kort historik och har fortfarande inte visat svarta siffror. En av riskerna i Agellis Group är att det tar längre tid för försäljningen av systemen att ta fart än vad ledningen från början har 6

7 Riskerna i Agellis Group är många och ska absolut inte underskattas. En av de stora riskerna ligger i de långa försäljningscyklerna bedömt. Försäljningsprocesserna i den här branschen kan vara mycket långa beroende på ett antal olika faktorer. Även fastän ett verk bestämmer sig för att investera i en produkt kan leveranstiden bli mycket lång då produktionen måste stoppas för att installationen ska kunna ske. Att stoppa produktionen i ett verk är mycket kostsamt och planeras i mycket god tid. Produkter som ska installeras får ställa sig i kö för att få en tid när installationen, vilket kan ta flera månader. Eftersom Agellis Group har försäljning i så många olika länder är det stor skillnad i hur förutsägbara kunderna är i deras beställningar. Det är därför mycket svårt att bedöma i vilket kvartal som potentiella affärer kan komma att avslutas. Agellis Group står fortfarande fast vid att de pengar som togs in vid noteringen ska räcka till dess att företaget visar vinst, något som vi är skeptiska till. En stor del av den framtida försäljningen av EMLI-3 beräknar vi ska komma från att de verk som idag har den gamla versionen av EMLI kommer att uppdatera till EMLI-3. Detta har vi ännu inte sett men tror att det kommer att påbörjas under Om verken inte väljer att uppgradera kommer detta att få stora konsekvenser på försäljningsantagandena nedan. Den finansiella situationen är också en risk och företaget kommer med stor sannolikhet att behöva ytterligare kapital. Möjligheterna i Agellis Group ligger framförallt i att försäljningen av EMLI-3 blir lyckosam. De finansiella risker som finns i Agellis Group är relativt stora. Kassan inklusive beviljade krediter uppgick till 6,6 miljoner kronor vid Q2 rapporten och eftersom kassaflödena är fortsatt negativa finns risken för att en nyemission kan bli nödvändig runt årsskiftet om försäljningen av främst EMLI-3 systemen inte tar fart under andra halvan av Vi anser att risken för nyemission är stor. Möjligheter Möjligheten i Agellis Group ligger främst i att försäljningen av EMLI-3 som lanserades i början av 2008 kommer igång. Under Q1 såldes två system men att döma av bristen på pressreleaser sedan dess har försäljningen gått lite trögare under Q2. Detta kan bero på att installationen av de två första instrumenten har dragit ut något på tiden. De två första installationerna, varav den ena skett på Höganäs Halmstadsverken, är viktiga referenser för framtiden och utan att ha hunnit gjort en fullständig utvärdering av systemen har man på Höganäs redan märkt av både ökad kvalité och utbyte i produktionen. Detta är mycket positivt och med sådana referenser borde försäljningsprocesserna bli enklare i framtiden. Idag finns cirka 90 EMLI system av den äldre sorten installerade runt om på jorden som kommer att behöva uppdatera sina system och sensorer i 7

8 framtiden. Detta ger oss själ att tro att Agellis har goda försäljningsmöjligheter för EMLI-3. Det positiva scenario man kan se i Agellis Group på kort sikt är att försäljningen av de två sensorer som är lanserade tillsammans med de sensorer som kommer lanseras inom kort blir lyckad så att företagets mål om ett positivt rörelseresultat i Q uppnås. Skulle Agellis Group nå sitt högt uppsatta mål om ett positivt rörelseresultat skulle detta vara mycket positivt för aktien. Om försäljningen av EMLI-3 kommer igång och börjar generera positiva kassaflöden finns det många utvecklingsprojekt inom Agellis som idag ligger på is som kan återupptas och byggas vidare på. Dessa projekt är dock för tidiga att värdera då de är helt beroende av att försäljningen av EMLI-3 kommer igång. Finansiell prognos Agellis Group hade under H kostnader på strax över 12 miljoner kr. Försäljningen uppgick 6,8 miljoner kronor inklusive aktiverade utvecklingskostnader som var 1,9 miljoner kr. I detta ingick även försäljningen av 2 stycken EMLI-3 system som levererades under Q1. Andra intäkter härrör från reservdelar och underhåll av tidigare installerade system. Det medförde en förlust under första halvåret på 5,4 miljoner kr. Kostnaderna hade minskat med drygt 2 miljon kronor under H 1 mot föregående år. Totalt uppgick kostnaderna till drygt 30 miljoner kronor under Vi räknar med att de fasta kostnaderna inte kommer att öka markant då det inte finns några planer på att anställa mer personal eller på andra sätt expandera verksamheten inom den närmsta framtiden. Skillnaden i bruttomarginal mellan Q1 och Q2 är stor och bevisar vilka höga bruttomarginaler de nya EMLI-3 produkterna medför. Att göra prognoser över försäljningen är svårt. Produktplattformen är ny, försäljningshistoriken är kort och de långa försäljningscyklerna är exempel på faktorer som försvårar. Även det faktum att varje system får så pass stor procentuell påverkan på försäljning i varje enskilt kvartal gör kvartalsprognoserna osäkra. Bruttomarginalen under Q1 var 69 procent vilket var den högsta i bolagets historia. Den höga bruttomarginalen visar på lönsamhetspotentialen om försäljningsvolymerna ökar. Under Q2 hade bruttomarginalen sjunkit till 29 procent i avsaknad av nyförsäljning. Här kan man tydligt se marginal skillnaden när kvartalen innehåller nyförsäljning som i Q1 eller bara 8

9 reservdelsförsäljning som i Q2. Det blir då väldigt tydligt hur viktig nyförsäljningen är för Agellis Group. Den nya EMLI-3 plattformen innebär en högre bruttomarginal än den gamla modellen och vi räknar med att marginalen framöver på nyförsäljningen kommer att vara fortsatt hög. Att göra prognoser med kort historik och låg försäljning är svårt och riskabelt. Risken finns att försäljningen inte alls når upp till de nivåer vi räknar med. Eftersom att historiken är så pass kort och försäljningen av det nya EMLI-3 instrumenten precis har påbörjats är osäkerheten kring prognoserna hög. Vi konstruerar därför två positiva scenarion för att försöka ge en bild av vad värdet på Agellis aktien givet dessa två olika scenarion. Båda dessa scenarion har positiv försäljningsutveckling och det finns självklart en risk för att försäljningen inte tar fart vilket skulle kunna hota företags existens. I alla scenarion finns risk för nyemission och både scenario 1 och 2 förutsätter att Agellis Group kommer att dubblera sin försäljning under Detta är ingen omöjlighet men absolut ingen självklarhet. Eftersom Agellis första halvåret i år hade ett negativt kassflöde på -6,1 miljoner kronor och kassan inklusive beviljade krediter vid utgången av Q2 uppgick till 6,6 miljoner kronor är det troligt att ytterligare finansiering kan bli nödvändigt i slutet av året. Scenario 1 återspeglar en positiv utveckling för Agellis Group men trots det kommer det med stor sannolikhet att krävas ytterligare finansiering. Tillväxten i detta scenario är på över 100 procent under 2009 men då ska man komma ihåg att det är från en låg nivå under Scenario 1 återspeglar inte Agellis Groups uppsatta mål om att visa positiv rörelseresultat från årsskiftet. Detta nås först under 2010 i scenario 1. Scenario 1 SEKm 2006* Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4' ** Q1'08E Q2'08E Q3'08E Q4'08E 2008E 2009E 2010E Totala intäkter Bruttomarginal 79% 53% 46% 35% 36% 42% 69% 28% 33% 55% 49% 61% 64% EBIT-marginal -61% -141% -90% -90% -188% -121% -50% -127% -120% -73% -93% -30% -5% EBIT VPA, SEK -1,66-0,75-0,68-0,69-1,04-3,15-0,38-0,70-0,71-0,57-2,55-1,35-0,30 Försäljningstillväxt (YoY) -4% 34% -35% -31% 27% -6% 67% 43% VPA tillväxt (YoY) 90% -49% 4% 4% -45% -19% -47% -78% Källa: Redeye research Scenario 2 SEKm 2006* Q1'07 Q2'07 Q3'07 Q4' ** Q1'08E Q2'08E Q3'08E Q4'08E 2008E 2009E 2010E Totala intäkter Bruttomarginal 79% 53% 46% 35% 36% 42% 69% 29% 33% 60% 51% 65% 66% EBIT-marginal -61% -141% -90% -90% -188% -121% -50% -127% -120% -53% -87% -8% 11% EBIT VPA, SEK -1,66-0,75-0,68-0,69-1,04-3,15-0,38-0,69-0,71-0,48-2,45-0,46 0,98 Försäljningstillväxt (YoY) -4% 34% -35% -31% 43% -3% 110% 47% VPA tillväxt (YoY) 90% -49% 2% 4% -54% -22% -81% -312% Källa: Redeye research Scenario 2 återspeglar en utveckling som är än mer positivt än scenario 1. Inte heller här räknar vi med att Agellis Group når sitt mål om positivt rörelseresultat i Q Däremot är rörelseresultatet positivt under andra halvåret av Även i detta scenario räknar vi med att det kommer krävas ytterligare finansiering. 9

10 Värdering Som vi tidigare påpekat är det svårt att göra en värdering av ett bolag med kort historik och som fortfarande inte visat positivt resultat. Risken finns att bolagets försäljning inte alls kommer nå upp till de positiva scenarion som vi visar på nedan. Dessa scenarion visar dock på hur företaget kan värderas vid följande försäljningsutveckling. De två olika scenariona avspeglar motiverat värde för Agellis Groups aktie givet dessa förutsättningar. Trots att inget av scenariona tar hänsyn till bolagets målsättning att visa positivt rörelseresultat från Q ger både scenariona ett motiverat aktievärde i nivå med eller över dagens kurs. Vi räknar med en WACC på 13 procent. Riskpremien är satt till 8,8 procent, den riskfria räntan till 4,1 procent och beta till 1,1. Påpekas bör att omsättningen är mycket låg i aktien. I vår värdering har vi räknat antalet aktier exklusive utställda teckningsoptioner då teckningskurserna på dessa är så pass långt ifrån dagens kurs att vi idag inte anser att det är troligt att dessa kommer att utnyttjas. Scenario 1 ger ett motiverat värde på 3,7 kronor per aktie och scenario 2 ger ett motiverat värde på 8,3 kronor per aktie. Observeras bör att en stor del av aktievärdet ligger långt fram i tiden vilket ökar risken i bolaget. Scenario 1 Agellis Group Period 2 Period 3 År e 2009e 2010e Försäljning EBIT Justerad skatt NOPLAT Nettoinvesteringar Fritt kassaflöde NPV Källa: Redeye Research Scenario 2 Agellis Group Period 2 Period 3 År e 2009e 2010e Försäljning EBIT Justerad skatt NOPLAT Nettoinvesteringar Fritt kassaflöde NPV Källa: Redeye Research Scenario 1 Per aktie Total Tillgångar 2,1 10,6 Räntebärande skulder 0,3 1,6 DCF ,3-21,9 DCF ,3 16,9 DCF ,9 14,6 Noplat Terminal WACC 13% Total 3,7 19 Källa: Redeye Research Scenario 2 Per aktie Total Tillgångar 2,1 10,6 Räntebärande skulder 0,3 1,6 DCF ,6-12,9 DCF ,1 25,6 DCF ,0 20,5 Noplat Terminal WACC 13% Total 8,3 42 Källa: Redeye Research Det är ett antal parametrar i vår DCF-modell som får stor inverkan på det motiverade värdet. En av dessa är vilken diskonteringsränta som används. Nedan finns därför en känslighetsanalys som visar hur mycket värdet påverkas när WACC:en ändras med en procent. Värde per aktie vid olika WACC i kr WACC 12% 13% 14% Scenario 1 4,4 3,7 3 Scenario 2 9,4 8,3 7,3 10

11 Sammanfattning Potentialen i Agellis Group ligger i försäljningen av EMLI-3 produkterna. Det finns idag cirka 90 system installerade av de tidigare versionerna av EMLI produkterna och här finns en klar försäljnings potential av det nya systemet. Även de pilotinstallationer som finns ute och som kommer att påbörjas under hösten innebär försäljningsmöjligheter. Som man kunde se i Q1 rapporten medför nyförsäljning av EMLI-3 systemen en mycket hög bruttomarginal, upp emot 70 procent. Vi räknar även med att de referenser man får från de första verken som installerat EMLI-3, Höganäs är en av dem, kommer förenkla försäljningsprocessen framöver. Affärsmodellen är skalbar och genom att distributörerna till stor del står för såväl försäljning som service och underhåll. Riskerna är dock mycket höga i ett litet bolag som Agellis Group med negativa kassaflöden och en liten kassa. Vi ser behov av ytterligare finansiering som vi tror kommer krävas redan innan året är slut. De långa försäljningsprocesserna i branschen innebär också ökad risk. Även den låga omsättningen i aktien kräver långsiktighet. 11

12 Resultaträkning, MSEK e 2009e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2009e 2010e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2009e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2009e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2009e 2010e Soliditet 50% 78% 62% 27% 12% Skuldsättningsgrad 36% 7% 16% 50% 96% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 1,0 0,8 0,8 2,8 8,5 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,8 NV FCF ( ) -21,9 Betavärde 1,1 NV FCF ( ) 16,9 Riskfri ränta (%) 4,1 NV FCF (2021-) 14,6 Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 10,6 WACC (%) 13,1 Räntebärande skulder 1,6 Motiverat värde 18,5 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 12,7 Motiverat värde per aktie, SEK 3,7 EBIT-marginal 7,6 Börskurs, SEK 3,3 Lönsamhet e 2009e 2010e Avk. på eget kapital (ROE, %) -73,0-107,5-78,7-104,7-63,7 ROCE (%) -63,3-92,2-71,7-84,7-38,5 ROIC (%) -56,2-85,8-64,9-69,6-7,2 EBITDA-marginal (just,%) -51,5-109,6-81,7-22,2 1,2 EBIT just-marginal -61,2-121,3-93,5-29,7-4,6 Netto just-marginal -61,6-121,7-93,5-29,7-4,6 Data per aktie, SEK e 2009e 2010e VPA -1,66-3,15-2,55-1,35-0,30 VPA just -1,66-3,15-2,55-1,35-0,30 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld 0,7-1,6 0,5 2,3 3,1 Antal aktier 5,7 5,7 5,1 5,1 5,1 Värdering e 2009e 2010e Enterprise value P/E -2,0-1,1-1,3-2,5-11,2 P/E just -2,0-1,1-1,3-2,5-11,2 P/S 1,1 1,1 1,2 0,7 0,5 EV/S 1,3 0,5 0,6 0,3 0,2 EV/EBITDA just -2,6-0,5-0,7-1,5 19,6 EV/EBIT just -2,2-0,4-0,6-1,1-5,2 P/BV 1,6 0,7 1,7 5,4 10,5 Aktiens utveckling Tillväxt/år 06/08P 1 mån 0,1% Omsättning 153,2% 3 mån -32,0% Rörelseresultat, just 39,9% 12 mån -65,0% V/A, just n.m.% Årets Början 0,0% EK 21,9% Aktiestruktur % Röster Kapital Fåraeus Technology AB 20,6 20,6 Convexa Capital II 4,9 4,9 SEB Enskilda ASA 4,9 4,9 Håkan Schröder 4,2 4,2 Lars Bååth 3,0 3,0 Danske Bank international S.A 2,5 2,5 ING Luxembourg S.A 2,0 2,0 Ängby Sportklubb 2,0 2,0 Nils Erik Sandberg 2,0 2,0 Maxator Holding AB 2,0 2,0 Aktien Reuterskod agis Lista First north Kurs, SEK 3,3 Antal aktier, milj 5,1 Börsvärde, MSEK 17 Börspost Bolagsledning & styrelse VD CFO Ordf Mårten Öbrink Ingrid Carlsson Christer Fåhraeus Nästkommande rapportdatum Q Tillväxt (%) e 2009e 2010e Försäljningstillväxt 567,0-3,9-6,3 66,7 43,5 VPA-tillväxt (just) n.m. n.m. n.m. n.m. n.m. Tillväxt eget kapital -31,9 118,0-56,5-68,7-48,3 Analytiker Erik Kramming erik.kramming@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 12

13 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2009e 2010e 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% e 2009e 2010e 0% -50% -100% -150% -200% -250% -300% -350% -400% -450% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0-0,5-1 -1, e 20 09e 2010 e 1 20% 1 00% 80% 60% 90% 80% 70% 60% 50% -2-2,5-3 -3,5 40% 20% 0% -20% e 200 9e 201 0e 40% 30% 20% 10% 0% VPA VPA just Sku ld sä ttningsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden Om rekommendationen Erik Kramming äger inte aktier i bolaget Agellis Group. Verksamhetsbeskrivning Agellis group tillverkar instrument utvecklade för att mäta nivåer vid metallframställning. Företaget har sin grund i tre olika företag som förvärvats sedan starten Den stora möjligheten i Agellis Group på kort sikt är försäljningen av EMLI-3 instrumenten. Under första halvåret 2008 har två system sålts och till stora delar installerats. Orderboken är dock tunn inför andra halvåret. Förhoppningarna för andra halvåret ligger i de trial installationerna som finns i bla Kanada. Agellis Group har en uttalad målsättning om att nå positivt rörelseresultat under Q Detta är på intet sätt omöjligt om försäljningen tar fart då kostnaderna inte väntas öka nämnvärt. Vi ser dock risken för att ytterligare kapital kommer att krävas som överhängande. Denna text får inte kopieras för annat än personligt bruk. Informationen i denna text anses vara tillförlitlig men Redeye kan inte garantera dess riktighet. Åsikter och estimat bygger på bedömningar som kan förändras från tid till annan. Redeye kan inte på något sätt ansvara för de investeringsbeslut som ovanstående text ger upphov till. Redeyes etiska regler kan du läsa på Copyright Redeye AB. Analytikern äger ej aktier i bolaget. 13