Ett utdraget utnötningsslag utan realistiska reträttvägar

Storlek: px
Starta visningen från sidan:

Download "Ett utdraget utnötningsslag utan realistiska reträttvägar"

Transkript

1 Socialdemokraterna i Europaparlamentet Skriftserien 2011:2 Av David Ljung Försvaret av euron Ett utdraget utnötningsslag utan realistiska reträttvägar Inledning Krigsrubrikerna har varit många under det gångna årets eurokris. Såväl politiker som media har liknat hanteringen av svårigheterna i euroområdet vid ett slag. Även jakttemat har dykt upp som när den svenske finansministern jämförde marknadsaktörerna med en blodtörstig vargflock men oftast har krigsreferenserna dominerat. 1 Fienden har i dessa retoriska figurer beskrivits som en illvillig marknad bestående av hänsynslösa spekulanter som i sluga attacker angripit särskilt de svagaste euroländerna. Så långt har Grekland och Irland slagits ner. På tur står Portugal. Även Spanien och Italien finns med i angreppsplanen. Mot denna kraft har de europeiska ledarna utkämpat ett utnötningsslag. Flankerade av Europeiska Centralbanken (ECB) och Internationella valutafonden (IMF) har de med mestadels improviserade lösningar försökt försvara euron. Trots vissa framgångar har striderna oftast slutat med att situationen förvärrats. De politiska motdragen i form av utspel, sparpaket, finansregleringar, stödköp och tillfälliga krismekanismer har inte bitit på fienden. De dramatiska rubrikerna har inte varit omotiverade. Snarare har det funnits en tendens att underskatta situationens allvar. Detta är inget mindre än en existentiell kris för valutasamarbetet. Grundtipset är att euron klarar sig, men det kommer troligen att kräva mer systematiska och kraftfulla insatser än det lappande och lagande som de europeiska ledarna hittills ägnat sig åt. Syftet med denna rapport är att göra en lägessammanfattning inför den fortsatta kampen för euron. Vilka är grundproblemen? Vem är fienden? Hur har försvarslinjerna så långt sett ut? Vilka politiska medel står alltjämt till buds? Hur kommer den politiska dynamiken att se ut om den redan allvarliga problembilden förvärras? Hur långt är Europa egentligen berett att gå när det gäller att rädda euron? Resonemanget rundas av med frågan om vilka prioriteringar som den europeiska och svenska socialdemokratin bör göra när det gäller att förhålla sig till turbulensen och eurons långsiktiga öde. Vilka är grundproblemen? 2010 blev ett turbulent år inom EU. Eurokrisen och dess hastigt skiftande turer kastade en mörk skugga över det mesta. Akuta och komplicerade ekonomiska spörsmål trängde bryskt undan de flesta andra frågor från den tunga politiska agendan. De europeiska stats- och regeringscheferna har nog aldrig tidigare ägnat en så stor del av sin tid åt statsfinanserna och den gemensamma valutan blev även ett splittrande år. Finanskrisen hade kunnat hanteras i relativt brett samförstånd över nationsgränser och politiska skiljelinjer, men när fokus nu skiftade till statsfinanser och eurosamarbete växte spänningar fram. En motsättning blev den mellan vinnarländerna, men det 1 Författaren arbetar som politiskt sakkunnig med särskilt ansvar för ekonomiska frågor hos Socialdemokraterna i Europaparlamentet. Kommentarer och frågor är varmt välkomna på e-postadressen: 1

2 ekonomiskt urstarka Tyskland i spetsen, och de statsfinansiella förlorarna, med PIIGS-länderna Portugal, Irland, Italien, Grekland och Spanien i de mest utsatta rollerna. Särskilt i diskussionerna om de grekiska och irländska lånepaketen i maj respektive november blev det tydligt att de starka ekonomierna delvis hade andra intressen än de svagare. En annan motsättning blev den mellan starka och svaga samhällsgrupper. De mest utsatta grupperna understödda av en bred vänsterrörelse protesterade på gator och torg i Europa mot att tvingas ta de hårdaste smällarna när statsfinansiella besparingar riktades mot offentlig sektor, trygghetssystem och pensioner blev dessutom ett år som slutade i ett frågetecken. Trots alla ansträngningar att skapa stabilitet i euroområdet är framtiden högst oviss. Ingen har en bra bild av vad som händer 2011, men det mesta tyder på att turbulensen fortsätter och att de åtgärder som redan vidtagits inte kommer att räcka till. I det röriga, känsliga och oklara läge som därmed råder inom eurosamarbetet i början av 2011 är det svårt att se skogen för alla träd. De stora linjerna och sambanden drunknar i en kakafoni av ministermöten, utspel, statistik, marknadsreaktioner och krispaket. Till saken hör även att euron är ett unikt projekt där det inte finns någon tidigare praxis att förhålla sig till. I en grov förenkling kan dock den problematik som euroländerna brottas sammanfattas i tre generella punkter: Från finanskris till eurokris För det första går det en tydlig röd tråd från finanskrisen via eskalerande statsfinansiella problem till eurokrisen. Problembilden är komplex, men det råder ändå ingen tvekan om att det är finanskrisen som är den huvudsakliga roten till det onda. Utan finanskrisen hade vi inte haft någon svår statsfinansiell kris och därmed inte heller några riktigt allvarliga problem inom euroområdet. 2 I första hand är det nämligen de enorma kostnaderna för att rädda den krisande finanssektorn som har skapat oreda i statsfinanser och eurosamarbete. I den räddningsoperation som startade efter finanshaveriet 2008 tvingades regeringarna i de flesta länder ta över och täcka upp för privata skulder som bankerna på grund av orimliga affärsmodeller och undermålig kapitaltäckning inte förmådde hantera. Ett jättelikt privat skuldberg överfördes därigenom till det offentliga kontot. Euroländernas statsfinanser hade före finanskrisen varit relativt hälsosamma, men den gigantiska nödhjälpen gjorde att det statsfinansiella läget försämrades i rask takt. Slutnotan är ännu inte klar, men det handlar om kostnader på hundratals miljarder euro som belastat och riskerar att belasta stadsbudgetarna. 3 När budgetunderskott och statsskulder exploderade steg upplåningskostnaderna snabbt för de svagaste länderna. Med allt bräckligare statsfinanser sågs de som allt mindre kreditvärdiga av långivarna på den internationella kreditmarknaden och tvingades därför acceptera allt högre räntenivåer för att kunna omsätta sina statsobligationer. 4 För grekisk del blev upplåningskostnaderna ohållbart höga våren Övriga euroländer valde då att med ett lånepaket säkra eurons stabilitet och undvika att ränteoron spred sig. Ett grekiskt haveri skulle inte bara ha lett till stora förluster för de stater och banker i Europa som var exponerade i grekiska statsobligationer. Det skulle även ha skapat ännu större osäkerhet kring de övriga PIIGS-ländernas kreditvärdighet. Sannolikt skulle också dessa länders upplåningskostnader då ha blivit ohållbara. Även i logiken kring det irländska lånepaketet på senhösten var huvudtemat extrema upplåningskostnader. I det fallet hade de drivits fram när statsstödet till bankerna visat sig bli en tyngre belastning för statsfinanserna än vad tidigare prognoser förutspått. Det går alltså en direkt orsakskedja från finanskrisen till den nuvarande problembilden med urusla statsfinanser som sätter hela eurosamarbetet på spel. Trots detta hörs i debatten starka röster som vill tona ned denna koppling och snarare förklara eurokrisen i termer av bristande disciplin och 2 För en analys av dynamiken kring finanskrisen, se det första numret av denna skriftserie: Att tygla utan att hämma. Tillsyn och reglering av den europeiska finanssektorn i krisens spår (tillgänglig på 3 Sieps 2010, 10f. Eftersom en stor del av de statliga insatserna för finanssektorn har varit att garantera och ta över dåliga krediter kommer slutkostnaderna inte att visa sig förrän om några år. 4 Stater lånar pengar även gemom att utfärda statsskuldväxlar med kortare löptider än obligationer. Genom hela rapporten ryms dock båda dessa typer av instrument för enkelhetens skull inom termen statsobligationer. 2

3 ansvarstagande från de svagaste ländernas sida. Särskilt från finans- och högerhåll hävdas det ofta att de stater som sitter värst till helt enkelt inte har hållit ordning på sina finanser. Denna bild är inte direkt felaktig, men förutom att den tenderar att underskatta finanskrisens följdverkningar har den luckor. Illa skötta statsfinanser finns bara till viss del med som en relevant förklaringsfaktor. Beträffande PIIGS-länderna är grov misskötsel ett centralt element endast i det grekiska haveriet. Det system som byggdes upp i Grekland under ett antal år hade stora inslag av vanvård, felredovisning och missledande statistik. Italien har länge haft en hög statsskuld och för portugisisk del har alltför stora budgetunderskott under lång tid varit ett dilemma, men för övrigt kan inte dessa länders finanser sägas ha varit direkt misskötta. När det gäller Irland och Spanien är det slående hur välordnade statsfinanserna var innan finanskrisen bröt ut hade Irland en budget helt i balans och en statsskuld som på 25 procent var euroområdets näst lägsta. Samma år hade Spanien ett betydande budgetöverskott och en statsskuld som med dryga 36 procent låg långt under snittet i eurozonen. 5 Att bara skylla eurokrisen på misskötsel och dålig disciplin hos de svagaste är alltså inte rimligt. 6 Skadliga asymmetrier För det andra finns det problematiska asymmetrier i euroområdet när det gäller både konkurrenskraft och konjunkturutveckling. De obalanser som existerade redan vid eurons födsel har successivt blivit allt allvarligare. Dels har obalanserna i konkurrenskraft mellan euroländerna förstärkts. Ett antal länder har på grund av för höga pris- och lönestegringar sedan eurons tillkomst tappat i konkurrenskraft. Det lägre ränteläge som euron skapade i dessa länder har tillåtits generera en högt uppdriven löneökningstakt som inte har matchats av motsvarande produktivitetsförbättringar. Detta har gjort den inhemska produktionen för dyr och har lett till att den nu har svårt att hävda sig mot såväl importerade varor som konkurrenter på exportmarknaden. Resultatet har blivit konkurser, arbetslöshet och en försvagad utrikeshandel. Denna negativa problematik finns framför allt i PIIGS-länderna. För irländsk och spansk del har det främst handlat om illa hanterade nationella överhettningar där extremt höga tillväxtsiffror drivits fram på ett riskfyllt sätt. Priser och löner har stuckit iväg när enorma tillgångsbubblor inom fastighetssektorn byggts upp. Även för portugiser, italienare och greker har misskötta överhettningar varit en del i problematiken även om bilden i de fallen är mer mångfacetterad. I skarp kontrast till detta har flera av de övriga euroländerna tack vare lägre pris- och löneökningar samt en bättre produktivitetstillväxt sett en klar förstärkning av den relativa konkurrenskraften. Den mest framträdande motpolen är den solida tyska ekonomin, där inhemska producenter gått utmärkt på hemmamarknaden och där exportindustrin ångat på med full intensitet. Allt detta har gjort att det har vuxit fram ett stort gap mellan euroländer med hög och låg relativ konkurrenskraft. Samma produkt har relativt sett blivit allt dyrare att producera i de svagare än i de starkare länderna. Detta är inte hållbart i längden. För att de svagare länderna skall kunna återvända till stabil mark måste de vinna tillbaka en betydande del av den konkurrenskraft som de tappat. En standardbedömning är att den genomsnittliga arbetskostnaden per producerad enhet (unit labour cost) i dessa länder måste minskas med procent i förhållande till de starkare länderna för nivån skall bli acceptabel. 7 Eftersom devalveringar är uteslutna i en valutaunion måste denna konkurrenskraftjustering göras på något annat sätt. Dels har euroländerna kommit alltmer i otakt i konjunkturen. De variationer i de nationella konjunktursvängningarna som fanns redan när euron skapades har inte bara levt vidare, utan har dessutom blivit större i och med att euroländerna drabbats olika hårt av finanskrisen. Länderna är nu 5 Eurostat : Government finance statistics (general government debt / general government deficit and surplus), 6 Intressant i sammanhanget är att de experter som hörs mest i den mediala debatten och som högern gärna citerar ofta är anställda av de stora bankerna. Hos dessa banker finns ett naturligt intresse av att skyla över de egna misslyckanden som drev fram finanskrisen och i stället framställa eurokrisen endast som en fråga om regeringarnas slösaktighet och svaga budgetdisciplin. 7 Dadush et al 2010, 4, 32. Från första kvartalet 2001 till tredje kvartalet 2009 ökade arbetskostnaden per enhet med procent i Grekland, Italien, Spanien och Irland, medan den i Tyskland endast steg med 6 procent. 3

4 inte alls i fas med varandra. Medan Grekland, Irland och Spanien på grund av kris och åtstramningar har en negativ tillväxt i det grekiska fallet på så mycket som -4,2 procent. uppvisar Tyskland positiva tillväxttal på en bra bit över 3 procent. Arbetslösheten varierade i oktober 2010 från Spaniens 20,7 procent till Nederländernas 4,4 procent. 8 Denna konjunktur-asymmetri gör det mycket svårt för ECB att utforma en gemensam penningpolitik som passar alla. Politiken blir lätt för expansiv för de länder där hjulen snurrar och för restriktiv för de länder vars ekonomier krymper. Om detta inte kompenseras genom den nationella finanspolitiken kan konsekvenserna kan bli allvarliga. Ett aktuellt exempel är de förödande fastighetsbubblorna i Irland och Spanien som växte fram då euroområdets penningpolitik var för expansiv för dessa länder samtidigt som den nationella finanspolitiken var för passiv. Bubblorna hade behövt begränsas genom såväl penning- som finanspolitiska avkylningar. Brist på effektiva verktyg För det tredje ingick det i eurosamarbetets grundkonstruktion inga effektiva verktyg för att hantera de svårigheter som euroländerna nu brottas med. Idén var att stabilitets- och tillväxtpakten som ett slags heltäckande universalinstrument skulle förhindra att svårigheter av detta slag över huvud taget kunde uppstå. Via statsfinansiell övervakning och spärrar mot alltför stora budgetunderskott skulle pakten sätta stopp för såväl skuldfällor som ohälsosamma obalanser. Euroländerna skulle tvingas driva en ansvarsfull nationell finanspolitik. När saken väl ställdes på sin spets genom finanskrisen blev dock pakten i stort sett satt ur spel. Den visade sig i praktiken vara direkt oförmögen att garantera stabilitet. Därmed fanns inga europeiska originalverktyg kvar när eurokrisen drog igång på allvar i början av I verktygsskåpet fanns ingenting för länder som i en akut kreditkris behövde snabba lån. Eurons arkitekter hade genom ett explicit förbud uteslutit att sådana bail-outs kunde komma på tal. 9 I skåpet fanns heller ingenting som kunde hindra att skillnaderna i konkurrenskraft ökade eller som kunde åtgärda de skillnader som redan fanns. Eurons arkitekter hade sett problemet med att devalveringsinstrumentet inte var tillgängligt, men hade ändå gjort bedömningen att stabilitetspaktens allmänna övervakning skulle räcka. Inte heller innehöll verktygsskåpet något instrument för att harmonisera de nationella konjunktursvängningarna. Eurons arkitekter hade räknat med att detta skulle lösa sig automatiskt över tiden i och med att den ekonomiska integrationen ökade. Det tomma verktygsskåpet har i stor utsträckning att göra med eurosamarbetets fundamentala design. Samarbetet är en monetär union, men ingen finanspolitisk union. Euroländerna har lagt en gemensam penningpolitik i händerna på ECB, men samtidigt valt att i allt väsentligt behålla den finanspolitiska kompetensen på nationell nivå. Detta är ett upplägg som bevisligen haltar när det uppstår problem. Med en penningpolitik som inte kan eller skall anpassas efter nationella omständigheter är finanspolitiska åtgärder det enda alternativet när det gäller att hantera nationella kreditkriser och skadliga asymmetrier. I och med att euroländerna i grunden uteslutit en närmare finanspolitisk samverkan är dock sådana verktyg i utgångsläget bara tillgängliga på det nationella planet. Skall något göras på europeisk nivå måste de finanspolitiska verktygen tillverkas ad hoc. Vad försvaret av euron till stor del har handlat om under 2010 har därför varit att skapa nya europeiska verktyg eller nya vapen enligt krigsterminologin för att med improviserade finanspolitiska insatser försöka lösa till de problem som uppstått. Ju mer eurokrisen har fördjupats, desto längre har euroländerna visat sig beredda att gå när det gäller storleken och räckvidden på dessa verktyg. Paket och mekanismer har avlöst varandra i en process i riktning mot mer och mer av gemensamt finanspolitiskt ansvarstagande. Kärnfrågan är nu var denna process kommer att sluta. 8 Eurostat : Real GDP growth rate (prognos för 2010); Harmonised unemployment rate, 9 Bail-outs förbjuds uttryckligen i artikel 125 i Lissabonfördraget, men detta har ändå inte satt stopp för lånepaketen och krismekanismerna. Dessa har i stället baserats på en mycket lös och långtgående tolkning av artikel 122, som säger att när en medlemsstat is in difficulties or is seriously threatened with severe difficulties caused by natural disasters or exceptional occurrences beyond its control, the Council, on a proposal from the Commission, may grant, under certain conditions, Union financial assistance to the Member State concerned. Treaty on the Functioning of the European Union. 4

5 Vem är fienden? Med dessa grundproblem i bagaget har de europeiska ledarna sökt skydda eurosamarbetet mot vad som beskrivits som en illasinnad och spekulativ internationell kreditmarknad. Sedan eurokrisens början har det målats upp ett stort antal bilder av denna upplevda fiende. Eftersom många av bilderna i första hand har fyllt retoriska och illustrativa syften har de ofta haft en alldeles särskild karaktär. En vanlig bild har varit att tala om en enhetlig samling spekulerande marknadsaktörer som i distinkta och välplanerade gerilla attacker ger sig på de svagaste euromedlemmarna. Borgs vargflocksliknelse är en sådan tankefigur, liksom den uppmärksammade metafor där de krisande länderna framställs som drabbade av ett antal egenhändigt skapade Frankensteins monster. 10 I en annan bild har marknaden snarare stämplats som virrig och irrationell. Frustrerade politiker har vid en lång rad tillfällen förbannat vad de ansett vara okunniga marknadsaktörer som inte förmår ta till sig solklara politiska signaler och som inte fullt ut fattar vad de håller på med i sin spekulativa jakt på vinster. Att bilderna är överdramatiserade ligger i sakens natur, men att de till viss del är missvisande är problematiskt. I flera skeden av eurokrisen har nämligen de politiska besluten tenderat att utformas mer utifrån den retoriska föreställningen om marknaden än på basis av hur marknaden faktiskt fungerar. Med en delvis felaktig analys av fienden har försvarsinsatserna inte sällan missat målet. Till att börja med är marknaden för statsobligationer inte särskilt enhetlig. Där finns i stället en relativt bred uppsättning aktörer som representerar skilda intressen. En viktig del är banker som placerar delar av sina buffertar i såväl inhemska som utländska statsobligationer och som gör obligationsaffärer för kundernas räkning i förvaltningen av olika sparfonder. En annan stor del utgörs av pensionsfonder och försäkringsbolag. Dessa har statsobligationer som ett centralt element i sina investerings- och riskspridningsstrategier. Ytterligare en del av marknaden består av förmögenhetsförvaltare och hedgefonder. I denna kategori är poängen med förhållandevis säkra innehav av statsobligationer oftast att balansera ett mer vågat risktagande på andra marknader. Till dessa aktörer kommer bland annat centralbanker, privatpersoner samt icke-europeiska staters investeringsfonder. En viktig utveckling är att Kina har börjat agera i Europa. Det är i nuläget oklart i vilken utsträckning kineserna kommer att investera i europeiska statsobligationer, men de har visat intresse för att delfinansiera krismekanismen EFSF och har dessutom utlovat obligationsköp från såväl greker som portugiser och spanjorer. Möjligen handlar detta mest om diplomati, men icke desto mindre är det ett faktum att Kina har stora summor att placera. 11 Det säger sig självt att detta är en disparat samling aktörer som inte kan agera koordinerat eller enligt någon väldefinierad plan. Vidare är marknaden inte heller särskilt spekulativ. Snarare gäller motsatsen. Poängen med innehav i statsobligationer är inte att agera rörligt på höga risknivåer, utan i stället att säkra långsiktig och stabil avkastning med ett litet mått av risk. Trots allt tal om destruktiva spekulanter har det inte presenterats några tydliga bevis för att sådana faktiskt skulle ha påverkat marknaden i någon större utsträckning. Det finns säkert mindre spelare som tagit chanser, men när det gäller de dominerande aktörerna är chanstagning på denna marknad inte en del av repertoaren. Vad som ställer till det är att det finns en logik på marknaden som på ytan kan ge ett intryck av såväl samordning som spekulation och irrationalitet, men som i själva verket inte innehåller särskilt mycket av dessa komponenter. Logiken bygger dels på just det faktum att vitsen med statsobligationer är den låga risken. Detta gör att marknadsaktörerna är riskkänsliga och att de när en riskbild uppstår är mycket benägna att snabbt ta sig bort från oroshärden. I deras tänkande finns det inget positivt i att hänga kvar och sätta pengarna på 10 Financial Times Financial Times

6 spel. Eftersom i stort sett alla aktörer har denna generella inriktning på sina placeringsupplägg blir effekten ofta att de gör ungefär samma val vid ungefär samma tidpunkt. Utifrån kan det då se ut som om det handlar om ett ryckigt och kanske även irrationellt flockbeteende, men i grunden är det bara det kollektiva resultatet av ett stort antal fullt rimliga individuella strategier. Det är alltså inte så att marknaden har angripit Grekland eller något av de andra PIIGS-länderna. Vad som i stället har hänt är att den raskt har skyggat undan för alltför hotfulla riskbilder. Marknadsaktörerna har under turbulensen haft en tendens att överdriva och se alltför kortsiktigt på den rådande riskbilden, men flykten från risk är i sig inget irrationellt beteende. Logiken bygger även på det faktum att de flesta av de dominerande aktörerna på marknaden har placeringsmodeller som är styrda av kreditvärderingsinstitutens betygssättning av utgivarna av statsobligationerna. Om kreditbetyget för ett land sänks måste innehavet i det landets statsobligationer minskas eller helt säljas av för att risknivåerna i portföljen inte skall bli för höga. Sänkta kreditbetyg resulterar därför oftast i en mer eller mindre automatisk negativ reaktion på marknaden. Återigen kan det se ut som om det är frågan om ett förhastat flockbeteende, men även detta är alltså en konsekvens av väl strukturerade investeringsmodeller. 12 Den fiende som politikerna faktiskt har att göra med är således inte alls någon aggressiv och vilt spekulerande gerillagrupp, utan i stället en förhållandevis disciplinerad samling trygghetsnarkomaner som genom kontrollerade placeringsupplägg försöker minimera sitt risktagande. En sidofråga till detta som fick stor uppmärksamhet i samband med Greklandspaketet är agerandet på marknaden för Credit Default Swaps (CDS). Dessa finansiella instrument används regelbundet av innehavare av statsobligationer som en försäkring för att skydda mot risken att den långivande staten ställer in betalningarna. Även här har det varit vanligt att från politiskt håll anklaga marknadsaktörerna för fult spel. Det har sagts att instrumenten, som har en viss koppling till statsobligationsräntorna, har utnyttjats i stor skala av aktörer som utan att äga några obligationer rent spekulativt har satsat pengar på PIIGS-konkurser. Detta skall ha försvårat särskilt den grekiska situationen. Inte heller här finns det dock något underlag som övertygande bekräftar påståendena. Det är mycket svårt att i det grekiska mönstret se att spekulativa CDS-satsningar i sig skulle ha genererat eller drivit på en negativ utveckling. 13 De fientliga spekulanterna tycks ha existerat i retoriken snarare än i realiteten. Den delvis felaktiga bilden av fienden är sannolikt en bidragande orsak till att de europeiska ledarna vid upprepade tillfällen underskattat de reella svårigheterna. Försvaret av euron har varit krångligt inte bara för att det i brist på existerande verktyg har improviserats fram efter hand, utan även för att beslutsfattarna gång på gång har väntat för länge med att göra alltför lite. I stället för att se den faktiska marknadslogiken och hantera den fundamentala problematiken har de valt att agera utifrån en haltande problembeskrivning med spekulation och irrationella marknadsreaktioner som huvudpunkter. Därmed har en rad halvmesyrer fått dominera dagordningen. Försvaret har inte i någon fas varit planerat i ett längre perspektiv, men om man i det här läget tittar både bakåt och framåt går det att urskilja några tydliga försvarslinjer. I backspegeln har försvaret successivt trappats upp i naturligt sammanhållna steg. Framöver är det möjligt att i generella termer skissa de fortsatta försvarsmöjligheterna. I det följande beskrivs tre historiska och två framtida linjer för försvaret av den gemensamma valutan (se figur 1). 12 Marknadsaktörerna kan möjligen kritiseras för att de fäster för stor vikt vid kreditvärderingsinstitutens betygsättning, men detta är å andra sidan något som lagstiftningen hittills ha uppmuntrat genom att i flera avseenden ge instituten en halvofficiell och normskapande roll. 13 Finansdepartementet et al European Commission 2010, 3f. Denna interna kommissionsrapport blev allmänt känd först i december efter det att en holländsk tidning begärt att få den utlämnad. En central slutsats är att "[t]he empirical investigation on how the sovereign CDS and bond markets interact, provides no conclusive evidence that developments in the CDS market causes higher funding costs for Member States" (3). 6

7 Figur 1. Slaget om euron - fem försvarslinjer MARKNAD (1) Uttalanden Åtstramningar Reglering och tillsyn (2) Tillfälliga krismekanismer Stödköp (3) Permanent krismekanism Förstärkt ekonomisk styrning (4) "Extra allt" (5) Nedskrivningar Splittring Fördjupad integration POLITIK Försvarslinje 1: Uttalanden, åtstramningar och finansregleringar Eurokrisen föddes när det i början av 2010 blev tydligt hur illa det var ställt med de grekiska statsfinanserna. Dessförinnan hade underskott och skulder vuxit i oroväckande takt på flera håll, men det var först när den grekiska sanningen uppdagades som problemen fick en europeisk dimension. Eftersom även andra länder skulle kunna drabbas av den grekiska smittan tippade den allt svårare statsfinansiella krisen över till att även bli en eurokris. Redan i ett tidigt skede myntades PIIGSbegreppet om de länder som låg sämst till. Grekland hade det tuffast, men även de övriga i kvintetten hamnade under allt större press. Frågan var om något eller några av dessa länder skulle följa i de grekiska fotspåren. Under senvintern och den tidiga våren mötte de europeiska ledarna utmaningarna med en första försvarslinje i form av uttalanden för att lugna marknaden, budgetåtstramningar samt ett intensifierat arbete med att stärka tillsynen och regleringen av finanssektorn. Uttalanden Från årsskiftet och fram till det grekiska räddningspaketet i början av maj sköljde tre vågor av uttalanden till eurons försvar genom de politiska kommunikationskanalerna. Uttalandena var som regel riktade till marknaden och budskapet var att det europeiska ledarskapet hade läget under kontroll. Lugnet skulle återställas av en beslutsam skara euroländer och det fanns därför ingen anledning för marknadsaktörerna att driva upp några upplåningsräntor genom att fly svaga statsobligationer. I den första vågen läxades Grekland upp för sina synder samtidigt som det slogs fast att missgreppen inte skulle äventyra euroområdets stabilitet. Vid sidan av en lång rad uttalanden av nationella ledare underströk EU:s stats- och regeringschefer den 11 februari att de skulle take determined and coordinated action, if needed, to safeguard financial stability in the euro area as a whole. 14 Detta hindrade inte den snöboll som var i rullning och i nästa våg hade politikerna retirerat markant. Nu handlade det snarare om att sända ut konkreta signaler om att beredskapen för att rädda grekerna var god. I samband med Europeiska Rådets möte i slutet av mars gjorde euroländerna i ett uttalande klart att en lånemekanism baserad på bilaterala krediter och IMF-deltagande skulle finnas tillgänglig 14 European Council

8 för Grekland om landet inte längre kunde säkra sin upplåning på den ordinarie marknaden. 15 Förhoppningen var att uttalandet skulle räcka och att mekanismen inte skulle behöva aktiveras. Ganska snabbt stod det dock klart att grekerna inte skulle kunna klara sig utan aktiv hjälp. Därmed startade en tredje våg där de övriga PIIGS-länderna i en febril kamp försökte övertyga marknaden om att de inte var som Grekland. Den spanske premiärministern Zapatero var den som blev hårdast ansatt och som även gjorde de skarpaste markeringarna. Rykten om att också Spanien skulle behöva ett lånepaket avfärdade han som completely crazy och utter nonsense. Utöver det grekiska paketet, betonade han, var any other speculation about the Eurozone absolutely unfounded and irresponsible. 16 Det är i efterhand lätt att konstatera att uttalandena hade begränsad effekt. Huvudproblemet var att den grekiska situationen var så svår att den inte kunde pratas bort. Ett annat stort problem var dock att uttalandena i stabiliserande syfte stördes av en kakafoni av relaterade utspel som pekade i alla möjliga riktningar. Det var uppenbart att EU-ledarna var beredda att gå långt för att rädda euron, men det blev också tydligt att de inte förmådde följa en enhetlig och stadig linje. Med u-svängar, skrotade principer och tvetydigheter från politiskt håll blev det svårt för de riskskygga marknadsaktörerna att lita på budskapet för dagen. Ända fram till mars hävdade många ledare att en bail-out av den typ som i maj blev verklighet var omöjlig eftersom den sades strida mot Lissabonfördraget. Länge fanns det ett tungt motstånd mot den involvering av IMF som från det grekiska paketet och framåt blev så viktig. 17 I ett antal diffusa utspel ställde den tyska förbundskanslern Merkel i praktiken upp frågetecken för om den grekiska räddningen faktiskt skulle bli av. Grekerna själva förnekade in i det sista att de behövde hjälp. Det sammanlagda resultatet av denna spretiga kommunikation blev sänkt trovärdighet gentemot en känslig marknad som reagerade med att fly Grekland i stället för att illa fäkta. I en union är det självfallet en omöjlighet att helt och hållet likrikta de budskap som sänds ut, men samtidigt förlorade de europeiska ledarna både före och efter Greklandspaketet mycket på att inte göra större ansträngningar för att uppvisa en enad front. Det ligger i sakens natur att investerare helst söker sig till valutor och obligationer kring vilka det finns politisk entydighet och förutsägbarhet. Åtstramningar Resoluta och snabba åtstramningar presenterades omgående som en politisk huvudnyckel till att lösa euroområdets problem. Det fanns visserligen meningsskiljaktigheter mellan en hökaktig höger och en mer försiktig vänster om hur drastiska bantningarna borde vara, men de europeiska politikerna var ändå överens om att särskilt de svagaste länderna måste genomföra omfattande besparingsprogram för att euroområdet skulle kunna återfå stabiliteten. Utan hållbara statsfinanser skulle inte heller euron kunna bli livskraftig. ECB-chefen Trichet blev den som på många sätt kom att gå i bräschen för åtstramningslinjen. Han hävdade synnerligen bestämt att åtgärderna mot krisen i det första skedet uteslutande måste gå ut på att i rask takt spara sig fram till mer sunda statsfinanser. Stimulanser kunde det inte bli tal om förrän i en betydligt senare fas. Vägen mot ekonomisk återhämtning för de värst drabbade länderna måste gå via drastiska nedskärningar för att återställa marknadens förtroende. Först när nedskärningarna skapat förtroende kunde tillväxten och den positiva utvecklingen komma igång. Följaktligen ställdes stentuffa krav upp på såväl Grekland som de övriga PIIGS-länderna när det gällde att skyndsamt presentera drastiska besparingsplaner. Mot grekerna blev tonen särskilt hård. Eftersom det kommit fram att de medvetet och i stor skala hade myglat med redovisning och statistik var det ingen som var intresserad av att behandla dem med några som helst silkesvantar. Mot irländarna, 15 European Council Spanish Presidency of the EU Darvas 2010, 11. 8

9 däremot, blev tonen mer positiv. De hade redan till viss del tagit tag i saken och hade sedan en tid tillbaka rejäla besparingsprogram på plats. Under månaderna fram till Greklandspaketet kom således en lång rad åtstramningslöften från PIIGSländerna. Förutom långtgående nedskärningar inom trygghetssystem och offentlig sektor var vissa skattehöjningar samt lönesänkningar för offentliganställda vanliga inslag. Det fanns en medvetenhet om att åtgärderna måste slå två flugor i en smäll. Det handlade inte bara om att driva underskott och skulder tillbaka till acceptabla nivåer, utan även om att förbättra konkurrenskraften genom att bland annat sänka lönenivåerna. Åtstramningsinitiativen såg först ut att skapa ett visst lugn, men med tiden kom det allt starkare kritik mot den rena åtstramningslinjens begränsningar och brister. Marknaderna räknade i tydliga kalkyler fram slutsatsen att den grekiska situationen inte på långa vägar kunde lösas endast med åtstramningar. Utan extern kapitaltillförsel skulle Grekland snabbt och obönhörligt gå i konkurs. När även de ledande politikerna och grekerna själva accepterade dessa kalkyler fanns det inte längre någon återvändo vad gällde hjälppaketet. Från vänsterhåll kom invändningen att de extrema bantningar som Trichet och högern förespråkade inte var en hållbar väg framåt. De skulle bara kasta ned de svagaste länderna i en negativ spiral av massarbetslöshet och recession, vilket skulle göra det ännu svårare att betala tillbaka skulder och balansera budgetar. Lösningen var i stället något mindre nedskärningar i kombination med vissa stimulanser och en aktiv arbetsmarknadspolitik. Även från andra delar av världen kom liknande kritik. Framför allt USA ansåg att stimulanser borde vara en viktig del i krispolitiken och att Europas enkelspåriga åtstramningsdogm riskerade att bli direkt kontraproduktiv. Som ett avskräckande exempel användes dynamiken i Japan under de senaste två decennierna. Japanerna hade på 90-talet kört ner i en evig åtstramningsspiral som inte hade resulterat i något annat än en bedrövlig ekonomisk utveckling. Ideliga nedskärningar för att göra marknaderna nöjda hade bara lett till att de blivit mer och mer missnöjda. 18 Det högerdominerade Europa fortsatte dock på den inslagna vägen och har så gjort fram till dags dato - trots att den radikala nedskärningsfilosofin hela tiden har varit ifrågasatt. Reglering och tillsyn Redan under finanskrisens första månader hade en ambitiös reformprocess inletts i syfte att stärka regleringen och tillsynen av finanssektorn. Det fanns ett brett politiskt stöd för att genom ökad kontroll stabilisera marknaderna och hindra finansaktörerna från att återfalla i de riskbeteenden som genererat krisen. Finanssektorn skulle tvingas ta ansvar för sitt eget risktagande och skulle inte längre kunna vältra över kostnaderna för negativa störningar på det omgivande samhället. Denna process intensifierades och breddades i början av Det blev tydligt att det krävdes förstärkningar i de delar av finanslagstiftningen som har direkta kopplingar till den internationella kreditmarknad som eurokrisen i så stor utsträckning kretsar kring. Ett viktig eurorelaterat reformområde där arbetet utökades var att genom att konstruera ett nytt regelverk för kreditvärderingsinstituten göra kreditbedömningarna av euroländerna bättre och mer pålitliga. Genom att ta bort tveksamma incitament i betygssättningen, skapa en övergripande tillsyn av instituten på europeisk nivå samt stimulera en öppnare och mer konkurrensutsatt kreditvärderingsmarknad skulle hela systemet bli mer robust. Ett inslag var även att uppmuntra marknadsaktörerna att fästa mindre vikt vid institutens betyg och i stället ta ett större eget ansvar för kreditbedömningarna. I ett mycket långtgående förslag i denna kontext introducerades dessutom idén om att bygga upp en oberoende offentligfinansierad kreditvärderingsmyndighet med särskilt ansvar för bedömningen av EU-ländernas kreditvärdighet. 18 Vid G 20-toppmötet i Toronto juni var klyftan stor mellan de europeiska ledarna, som till hundra procent höll sig till åtstramningslinjen, och större delen av den övriga världen, vars ledare ansåg att det i krishanteringen var nödvändigt att ha en balans mellan besparingar och stimulansåtgärder. 9

10 Även arbetet med att försöka få ordning på banksektorn fick en ny dimension. Bankerna är alltså tunga gränsöverskridande aktörer på statsobligationsmarknaden. Med mer solida och välkapitaliserade banker skulle denna marknad därför få ett större mått av stabilitet. En av de viktigaste anledningarna till att det grekiska hjälppaketet kom till stånd var i själva verket att det europeiska banksystemet sannolikt inte hade klarat en grekisk konkurs. Ett flertal banker i framför allt Tyskland och Frankrike var inte starka nog för att kunna ta förluster i sina relativt stora innehav av grekiska statsobligationer. 19 Just denna faktor lär ha varit en av de mest centrala i det tyska beslutet att efter en del tvekan och tvetydiga signaler ändå ställa sig bakom lånepaketet. I denna kontext blev bankernas kapitaltäckning och riskstrategier än viktigare än tidigare. Arbetet med att utforma tuffare kapitaltäckningskrav fick en färsk impuls. Nya bonusregler togs fram för att minska bankernas riskbenägenhet. Diskussioner inleddes i syfte att via ett nytt system göra det möjligt att montera ner fallerande storbanker under så pass ordnade former att stabiliteten i finanssystemet inte äventyrades. En dialog kom även igång när det gällde hur CDS-marknaden bör regleras och övervakas. Krav som raskt kom upp på bordet var att marknaden borde göras mer transparent och att det borde skapas möjligheter att tillfälligt eller permanent hindra aktörer som inte ägde några statsobligationer från att ta rent spekulativa positioner (även kallade nakna positioner) i CDS-instrument. Dessa nya initiativ vad gällde tillsyns- och regelringsreformer spelade ingen större roll som ett inslag i den första försvarslinjen, men det var viktigt att värdefullt att dessa processer kom igång. På något längre sikt kommer de att kunna göra skillnad. I skrivande stund har det tagits stora steg i rätt riktning när det gäller kreditvärderingsinstituten, kapitaltäckningförstärkningarna och bonusreglerna. Beträffande CDS-marknaden lade kommissionen nyligen ett förslag som bland annat öppnar upp för bättre tillsyn och tillfälliga förbud av nakna positioner. Försvarslinje 2: Tillfälliga krismekanismer och stödköp Den första försvarslinjen av uttalanden, åtstramningar och regelförstärkningar bröt alltså samman i början av maj. Det hade då blivit uppenbart att ett tyngre artilleri behövde plockas fram. Spretiga uttalanden kunde inte släta över fundamentala problem, enkelspåriga åtstramningar var ingen fungerande helhetslösning och regleringsreformerna kunde inte få något större genomslag förrän på längre sikt. Detta innebar inte att den första linjens vapen fasades ut eller övergavs, utan bara att dessa försvarsinsatser successivt backades upp med mer kraftfulla insatser. Från maj till november mötte de europeiska ledarna de allt svårare utmaningarna med två specifika lånepaket, två generella lånemekanismer och ett ECB-program för stödköp av de svagare euroländernas statsobligationer. En central del av dynamiken i denna andra försvarslinje var att lösningarna var tillfälliga och framtagna i alla hast. Vapenarsenalen utökades steg för steg på ett högst improviserat sätt. Lånepaketet till Grekland Nödlånet till Grekland fick efter krångliga förhandlingar en omfattning på 110 miljarder euro, en löptid på omkring tre år och en räntenivå på höga 5 procent. Euroländerna stod på bilateral basis för 80 miljarder av lånesumman, medan IMF bidrog med 30 miljarder. I paketet infogades stränga krav på motprestationer i form av en hårdhänt åtstramningsregim. Den offentliga sektorn och trygghetssystemen skulle bantas. Skatter och pensionsåldrar skulle höjas. Offentliga löner skulle frysas och pensioner skulle sänkas. Lånet skulle portioneras ut i etapper. För att gå vidare till nästkommande etapp var grekerna tvungna att visa att de genom att följa programmet förmådde hålla underskott och skuldsättning under kontroll. Paketet möttes av invändningar från många håll. Atens gator härjades av omfattande och bitvis blodiga demonstrationer mot de stränga villkoren. I den politiska debatten reagerade vänstern mot de extrema nedskärningskraven. Genom att kväva både tillväxt och återbetalningsförmåga skulle kraven bara leda 19 Veron

11 in i en återvändsgränd. Mer neutrala bedömare konstaterade att paketet inte långsiktigt löste de grundläggande problemen. Även om upplägget fungerade och grekerna höll sina åtaganden vilket i sig var tveksamt givet protesterna skulle statsskulden stabiliseras på en nivå så hög som 150 procent av BNP. 20 Att Grekland på egen hand skulle kunna hantera en så stor skuld när lånepaketet löpte ut var det ingen som kunde se framför sig. Paketet var alltså i praktiken inte mer än en treårig respit. EFSF / EFSM Inte heller marknaden var nöjd med paketet. Ränteutvecklingen indikerade inte bara att oron för Grekland till stor del fanns kvar, utan även att många marknadsaktörer alltjämt befarade att farsoten skulle sprida sig till i första hand Portugal och Spanien. De europeiska ledarna konstaterade att läget fortfarande var akut och att ytterligare steg måste tas. Följaktligen tog EU-ländernas finansministrar tillsammans med IMF fram ett generellt stabilitetspaket med tre huvudkomponenter. Detaljerna utmejslades i en blixtprocess över helgen 8-9 maj. Den första komponenten gick under benämningen European Financial Stabilisation Mechanism (EFSM). 60 miljarder euro gjordes i denna mekanism tillgängliga för EU-länder som inte förmådde hantera sina skulder. Mekanismen skulle vara temporär till sin natur, men något slutdatum sattes inte. För att få hjälp skulle det krävas omfattande motprestationer i form av åtstramningar och förstärkt budgetkontroll. Pengarna skulle lånas upp av EU-kommissionen på den reguljära kreditmarknaden med EU-budgeten som säkerhet. Samtliga medlemsstater skulle alltså vara med och täcka upp för de eventuella kreditförluster som kunde uppstå. Den andra komponenten, European Financial Stability Facility (EFSF), innebar att nödkrediter på upp till 440 miljarder euro gjordes tillgängliga för och av euroländerna. Även här var det lån som ett sistahandsalternativ och med stränga villkor som gällde. Rent tekniskt startades ett Luxemburg-baserat specialbolag med uppgift att vid behov låna upp pengar på den ordinarie kreditmarknaden för att sedan låna ut dessa pengar till det hjälpbehövande eurolandet i fråga. Lånemöjligheterna inom EFSF skulle upphöra efter tre år och för att etablera säkerheten i bolaget ställde varje euroland ut garantier i förhållande till sin ekonomiska storlek. Som en tredje komponent åtog sig IMF att bidra till båda dessa mekanismer med lån på upp till 250 miljarder euro. Stabilitetspaketet kom därigenom att få en sammanlagd volym på 750 miljarder euro. Stödköp av svaga statsobligationer I samma veva i början av maj beslutade sig ECB för att frångå sina tidigare principer och börja genomföra stödköp av de svagaste euroländernas statsobligationer. Detta var en offensiv åtgärd som inte helt glasklart rymdes inom ramen för ECB:s egentliga mandat, men i den rådande turbulensen betraktades det ändå som en nödvändig insats för att stabilisera statsobligationsmarknaden. Ett motiv bakom beslutet var även ambitionen att dämpa de mycket omfattande likviditetsströmmar som gick från ECB till bankerna i PIIGS-länderna. Denna likviditetstillförsel hade ända sedan finanskrisens start skett på extremt förmånliga villkor för bankerna. Den fungerade som ett slags konstgjord andning och inte var hälsosam i längden. ECB därför ville fasa ut den inom en inte alltför lång tidsram. Genom att stadga upp PIIGS-ländernas statsobligationer var ECB:s förhoppning att bankerna som ju var exponerade mot dessa obligationer skulle minska detta likviditetsberoende. Lånepaketet till Irland Med den samlade kraftinsatsen i form av stabilitetspaket och stödköp blev marknaden nöjd. Oron dämpades och räntorna gick ner. Ett lugn skapades som höll i sig under sommaren och en bit in på hösten. Snart började dock orosmolnen samlas igen. Tre faktorer bidrog till detta. 20 Darvas 2010, 9. 11

12 Den första var att Irland i slutet av september meddelade att kostnaderna för att rädda bankerna skulle bli högre än tidigare beräknat och att budgetunderskottet därför tillfälligt skulle stiga till lätt absurda 32 procent. De omedelbara marknadsreaktionerna blev inte så allvarliga eftersom irländarna med sin väletablerade åtstramningsiver fortfarande betraktades som bäst i PIIGS-klassen, men nyheten gjorde icke desto mindre att allvarliga tvivel om den irländska situationen började smyga sig in. Den andra faktorn var att Merkel i mitten av oktober klargjorde att EFSF när den löpte ut 2013 behövde ersättas av en permanent mekanism, att detta krävde en mindre fördragsändring samt att det i den nya mekanismen måste finnas en strukturerad möjlighet att göra nedskrivningar på statsskulder så att även privata investerare tvingades ta en del av smällen. Vid ett bilateralt toppmöte med Frankrike lyckades hon i utbyte mot eftergifter på andra områden få president Sarkozy med sig på denna linje. Marknaden reagerade mycket negativt på att Merkel så tydligt öppnade upp för nedskrivningar av ett slag som skulle kunna ge normala placerare direkta förluster i sina statsobligationsinnehav. Detta innebar att riskbilden för statsobligationer generellt sett skulle försämras. Merkel och hennes meningsfränder försökte i några omgångar avdramatisera det hela genom att slå fast att reglerna bara skulle gälla för obligationer utfärdade efter 2013, men marknaden lät sig inte lugnas av detta. Den tredje faktorn var att EFSF i oron efter Merkels utspel började granskas ordentlig i sömmarna. Det visade sig då att den inte var så stark som den hade verkat. För att den skulle kunna behålla sitt kreditbetyg det bästa tänkbara (AAA och motsvarande) kunde inte mer än 250 miljarder euro lånas ut. En buffert var nödvändig för att den skulle anses vara stabil i händelse av kreditförluster. 21 Det var högst tveksamt om den ens tillsammans med EFSM och IMF-pengarna skulle räcka till för att rädda ett större euroland. Irland och Portugal skulle nog kunna rymmas, men att klämma in Spanien eller Italien såg ut att vara nästintill omöjligt. Effekten av dessa nya osäkerhetsmoment blev att en ny våg av oro sköljde över eurozonen. PIIGSländernas upplåningsräntor steg och spekulationerna om ytterligare lånepaket kom i gång igen. Denna gång var det Irland som första hand hamnade i sökarljuset. Landet skulle inte få något akut upplåningsbehov förrän i mitten av 2011, men det ekonomiska läget var ändå katastrofalt. Den havererade banksektorn var inte bara en enorm börda för statsbudgeten, utan var också beroende av ett jättelikt tillflöde av billig likviditet från ECB. Denna samlade bild gjorde att de europeiska ledarna i slutet av november mer eller mindre tvingade de motvilliga irländarna att acceptera ett lånepaket. Det ansågs vara bättre att agera omgående än att vänta tills läget hade förvärrats ytterligare. Det lånepaket som syddes ihop blev klart mer komplicerat än det grekiska. Av den totala summan på 85 miljarder euro kom 17,5 miljarder från den irländska staten själv, 22,5 miljarder från IMF, 22,5 miljarder från EFSM samt 22,5 miljarder från EFSF-resurser förstärkta av brittiska, svenska och danska bilaterala lån. Av de 85 miljarderna öronmärktes omkring 35 miljarder som direktstöd till det irländska banksystemet. Lånehorisonten i paketet blev drygt 7 år och villkoren blev ännu hårdare än i det grekiska fallet. Irländarna tvingades acceptera en ockerliknande ränta på 5,8 procent och drastiska åtstramningskrav att lägga till de bantningar som redan hade gjorts. I batteriet av nedskärningar ingick bland annat långtgående försvagningar av trygghetssystemen, avskedandet av anställda från offentlig sektor samt en sänkning av minimilönen. Paketet möttes med samma typ av kritik som det grekiska. Massvis av människor protesterade på gator och torg mot hårdheten i åtstramningarna. Vänstern efterlyste någon form av tillväxttänkande och menade att denna typ av åderlåtning bara skulle göra det svårare för irländarna att faktiskt göra någonting åt sin situation. Mer neutrala bedömare hade svårt att förstå varför räntan hade satts så högt om syftet nu faktiskt var att hjälpa Irland på fötter. Totalt sett blev den extrema åtstramningslinjen ännu mer ifrågasatt än den hade blivit i samband med det grekiska paketet. Marknaden var allt annat än imponerad. Den direkta effekten när paketet presenterades blev faktiskt att oron tilltog. Statsobligationsräntorna ökade de första dagarna inte bara för Irlands del, utan även för 21 The Economist b. 12

13 övriga PIIGS-länder. Till och med Belgien, som tidigare inte hade haft några större problem med att finansiera sin statsskuld, drogs med i turbulensen. Det var först när ECB gick in med en ny våg av stödköp av de mest utsatta ländernas statsobligationer som räntebanorna vände nedåt en aning. Försvarslinje 3: Permanent krismekanism och förstärkt ekonomisk styrning Inte heller den andra försvarslinjen kunde alltså få stopp på eurokrisen. De tillfälliga och hastigt hopsatta paketen och mekanismerna skapade visserligen en viss respit för Grekland och Irland, men båda länderna hade fundamentala problem kvar att lösa och hade alltjämt synnerligen skakiga framtidsutsikter. Ser man till euroområdet som helhet var krisen inte mindre illavarslande i början av december än den hade varit i april. Skräckscenariot när den andra linjen fullbordats var att Spanien eller Italien genom ytterligare uppdrivna upplåningskostnader skulle hamna på fallrepet. Att rädda lilla Portugal var troligen möjligt med de krishanteringsverktyg som tagits fram, men att hålla någon av de stora över vattenytan i en verklig krissituation fanns det knappast kapacitet till. I så fall skulle det sannolikt krävas att befintliga verktyg förstärktes eller att verktygslådan utökades. I detta läge hade arbetet med den tredje försvarslinjen redan inletts. Denna tudelade linje är den sista när det gäller åtgärder som finns på agendan i form av konkreta lagstiftningsprocesser. Den ena delen är den permanenta arvtagare till EFSF som initierades av Merkel i oktober. Processen för att nå fram till ett definitivt politiskt beslut beräknas kunna avslutas i mars. Den andra delen är ett brett reformprogram för att stärka den ekonomiska styrningen inom EU i allmänhet och eurozonen i synnerhet. Huvudmomentet är en uppstramning av stabilitets- och tillväxtpakten. Här väntas de slutgiltiga besluten komma någon gång under sommaren ESM Den permanenta krismekanismen har kommit att gå under benämningen European Stability Mechanism (ESM). I skrivande stund har den behandlas under Europeiska Rådets möten i oktober och december, vid Eurogruppens träffar i samband med dessa möten samt i ett viktigt finansministermöte i slutet av november. Merkel har från sin starka maktposition inte bara fått med sig Sarkozy på båten, utan har även lyckats skapa en allmän acceptans bland stats- och regeringscheferna för en design i enlighet med de riktlinjer som hon föreslagit. Fortfarande återstår många frågor att reda ut vad gäller mekanismens exakta utformning, men de grundläggande principerna har till stor del slagits fast. Mekanismens permanenta natur skall möjliggöras av en fördragsförändring av ett så begränsat slag att några folkomröstningar inte behöver komma på fråga. En viktig poäng med förändringen är att den mäktiga tyska författningsdomstolen i ett senare skede inte skall kunna komma med besvärande invändningar. ESM skall ta över efter EFSF i mitten av 2013 och kommer rent tekniskt att fungera på i stort sett samma vis. Via upplåning på den ordinarie kreditmarknaden skall ESM i sin tur förmedla lån till euroländer i kris. Villkoren kommer precis som i övriga paket och mekanismer att bli hårda. Vid samma tidpunkt kommer även EFSM att upphöra. En viktig fråga som ännu inte avgjorts är hur stor ESM skall bli. Det har höjts röster för att den behöver göras mer omfattande än EFSF så att den tydligt kan rymma även något av de större euroländerna. Det finns dock samtidigt ett annat läger som pekar på faran med att ett alltför väl tilltaget skyddsnät i sig skulle kunna skapa incitament för euroländerna att inte sköta sig. Ett centralt inslag i ESM blir på Merkels initiativ ett system för att euroländer oförmögna att hantera sina skulder på ett förenklat sätt skall kunna strukturera om dem. Det kan handla om förändringar av såväl löptid som räntor för de aktuella statsobligationerna, men även rena nedskrivningar av värdet kan bli aktuella. I praktiken kommer alla statsobligationer inom euroområdet att förses med en särskild klausul en så kallad collective action clause som klargör hur den fallerande statens förhandlingar 13

14 med långivarna skall gå till. Varje omstrukturering kommer att i en omröstning behöva godkännas av en kvalificerad majoritet av långivarna, men detta innebär samtidigt att det blir omöjligt för en liten minoritet av dessa att blockera uppgörelsen. Huruvida en omstrukturering skall äga rum eller inte skall avgöras av EU-kommissionen, IMF och ECB i en särskild skuldhållbarhetsanalys. Endast om staten i fråga bedöms vara insolvent skall denna möjlighet utnyttjas. 22 Marknaden reagerade alltså redan i oktober kraftigt på Merkels signal om möjliga nedskrivningar av statsskulder. Att hon sedan dess fått ett brett politiskt stöd för sin inställning tycks av marknaden ha tagits till intäkt för att den politiska synen på statsobligationer definitivt har förändrats. Denna tolkning är nog helt korrekt. Nedskrivningar inom euroområdet betraktades länge som en omöjlighet från politiskt håll, men i eurokrisens spår ses de nu snarare som ett alternativ som behöver finnas tillgängligt som en sista säkerhetsventil. Det är inte längre självklart att skattebetalarna skall ta hela smällen vid ett haveri. I denna kontext är det inte orimligt av marknadsaktörerna att räkna med ökade risker särskilt för svaga länders statsobligationer med konsekvensen att upplåningsräntorna generellt sett etableras på en högre nivå samt att det uppstår ett större räntegap mellan starka och svaga länder. Oberoende av hur ESM slutgiltigt kommer att se ut är det ett faktum vad gäller försvaret av euron att den inte är till någon direkt hjälp för stunden. Den ligger längre fram i tiden och löser inte de mer eller mindre akuta problem euroländerna måste konfronteras med under Förstärkt ekonomisk styrning Beträffande ekonomisk styrning etablerades redan i början av 2010 ett politiskt samförstånd om att en övergripande förstärkning måste till. Eurokrisens utbrott hade visat att det existerande systemet var undermåligt. Eurosamarbetets verktygsskåp behövde kompletteras med mer robusta verktyg som kunde garantera den gemensamma valutans långsiktiga stabilitet. Övervakningen av de nationella budgetprocesserna behövde bli mer noggrann. Stabilitets- och tillväxtpakten behövde göras mer potent för att faktiskt kunna upprätthålla en grundläggande budgetdisciplin. Nya mekanismer behövde skapas som kunde förhindra att skadliga asymmetrier vad gällde konkurrenskraft och konjunkturutveckling bet sig fast inom euroområdet. Efter en grundlig process som involverade såväl Europaparlamentet som en task force ledd av Europeiska Rådets ordförande van Rompuy presenterade EUkommissionen därför i slutet av september ett paket med förslag till förbättringar på dessa områden. Vissa förslag gäller medlemsstaterna i allmänhet, medan andra är specifikt riktade till euroländerna. Paketet har tre generella inriktningar. För det första skall det ställas tydligare minimikrav på strukturerna och rutinerna i det nationella budgetarbetet. Alla EU-länder skall upprätthålla en acceptabel standard vad gäller statistik, prognosmetoder, redovisningssystem, finanspolitiska ramar och budgetförfaranden. För det andra skall stabilitets- och tillväxtpakten förstärkas. Dels skall EU-länderna få tydligare krav på sig om att genom hela konjunkturcykeln bedriva en balanserad finanspolitik. Övervakningen av de nationella budgetprocedurerna skall i större utsträckning fokusera på att se till att medlemsstaterna i goda tider bygger upp buffertar som kan utnyttjas i lågkonjunktur. Dels skall den nationella skuldutvecklingen följas närmare. Medlemsstater med skulder över 60 procent skall uppmanas att sänka dem enligt ett fast schema och skuldaspekten skall få större tyngd i bedömningen av vilka länder som skall tvingas starta en process för att minska budgetunderskottet (den standardiserade excessive deficit procedure som de flesta länder i dagsläget är inne i). Dels skall sanktionerna mot euroländer som inte sköter sig bli mer regelstyrda och automatiserade. De euroländer som inte anses bedriva en balanserad finanspolitik måste deponera en summa motsvarande 0,2 procent av BNP på ett räntebärande konto och får inte tillbaka pengarna förrän de har rättat till bristerna. De euroländer som anses ha ett för stort underskott måste när de påbörjar minskningsprocessen deponera 0,2 procent av BNP på ett konto utan ränta. För de euroländer som inte följer de rekommendationer som ställs upp inom ramen för den processen kan depositionen omvandlas till böter. Förslag om sanktioner läggs av 22 European Council European Commission

15 EU-kommissionen och skall endast kunna stoppas om en kvalificerad majoritet i rådet inom 10 dagar går emot förslaget. Det handlar alltså om ett omvänt röstningsförfarande och en procedur där kommissionen har ett klart övertag gentemot rådet. För det tredje skall det skapas ett system där kommissionen med hjälp av en resultattavla (scoreboard) med centrala makroekonomiska indikatorer skall följa hur obalanser och asymmetrier utvecklas EUländerna emellan. I första hand är det indikatorer relaterade till konkurrenskraft, bytesbalans och skuldsättning som kommer att bli aktuella. För länder med allvarliga obalanser inleds särskilda processer där de åläggs att följa rekommendationer om hur obalanserna skall korrigeras. Euroländer i obalans som inte rättar sig efter rekommendationerna kan dömas till årliga böter motsvarande 0,1 procent av BNP. Även här gäller det omvända röstningsförfarandet. Rådet måste uppvisa en kvalificerad majoritet för att kunna stoppa en av kommissionen föreslagen bot. 23 Alla dessa åtgärder är tänkta att komplettera det beslut som redan fattats om att från 2011 etablera en så kallad European Semester. Detta är ett system där medlemsstaternas budgetprocesser i flera steg skall granskas och diskuteras på europeisk nivå innan budgetarna till slut antas av de nationella parlamenten. Det politiska spelet om paketet kommer att bli komplicerat. Exempelvis finns det redan nu en klyfta mellan en grupp länder i rådet som ogillar det omvända röstningsförfarandet och starka krafter i parlamentet som är beredda att gå långt för att försvara kommissionens förslag på denna punkt. Det finns även ett starkt fackligt motstånd mot de inslag i European Semester och kontrollen av makroekonomiska obalanser som innebär att kommissionen genom att övervaka löneutvecklingen kan komma att direkt lägga sig i den nationella lönebildningen. Fri- och rättigheter för arbetsmarknadens parter kan därigenom komma att naggas i kanten. I alla händelser kommer dock inte heller denna del i den tredje försvarslinjen att vara till någon direkt hjälp om den akuta turbulensen i euroområdet fortsätter under Även här handlar det främst om att mer långsiktigt stadga upp valutasamarbetet. Sammantaget är alltså den tredje försvarslinjen viktig i det långa perspektivet, men inte mycket att komma med i de stridigheter som kan komma att blossa upp på betydligt kortare sikt. Försvarslinje 4: Extra allt Trots intensiva ansträngningar i tre försvarslinjer har de europeiska ledarna alltså inte lyckats skapa något pålitligt lugn i eurozonen. Försvaret av euron kunde ta en paus under jul- och nyårshelgerna, men oron blossade upp igen direkt efter årsskiftet och kan när som helst eskalera ytterligare. Att Portugal, Spanien och Italien trots negativa farhågor lyckades genomföra ordnade försäljningar av statsobligationer i mitten av januari var i och för sig ett positivt trendbrott, men upplåningskostnaderna var alltjämt skyhöga och behovet av fortsatta försäljningar för att täcka det vidare lånebehovet är stort. I själva verket talar inte mycket för att eurokrisen skulle vara över. Problemen är av en så grundläggande natur att de inte låter sig lösas på mindre än några års sikt. Att sanera statsskulder och rätta till konkurrensasymmetrier är inte gjort i en handvändning. Att vänta sig något annat än ett långt utnötningsslag om euron är således att vara optimistisk i överkant. Frågan är då vad som blir nästa steg i försvaret av euron om oron håller i sig eller trappas upp. Hur skulle en fjärde försvarslinje kunna se ut om det uppstod ett behov av att återigen utöka försvarsinsatsen? Vad som ligger närmast till hands är nog att i en extra allt -strategi förstärka de verktyg som redan används. Tre typer av extraåtgärder skulle utan större bekymmer kunna implementeras inom ramen för existerande strukturer. Ett extra lånepaket är ett första alternativ. Portugal kan gå samma väg som Grekland och Irland med hjälp av de redan etablerade tillfälliga mekanismerna. Detta är ett steg som kan komma att tas med kort varsel om räntorna i de fortsatta portugisiska obligationsförsäljningarna inte går ner ganska 23 European Commission

16 markant. För att rädda ett större land som Spanien eller Italien krävs dock förmodligen att EFSM och/eller EFSF görs större. Det andra extraalternativet är således en utökning av de tillfälliga krismekanismerna. I första hand är det EFSF som har nämnts i den typen av diskussioner. Att förstora volymen är en möjlighet, men det är också tänkbart att bredda aktiviteterna genom att till exempel utnyttja EFSF för att genomföra stödköp av de svagaste ländernas statsobligationer. Detta skulle i så fall vara ett sätt att komplettera eller ersätta det stödköpsprogram som ECB redan driver. Förslag om att justera EFSF har kommit från många håll och har figurerat även på högsta nivå. ECB-chefen Trichet och EU-kommissionens ordförande Barroso har båda öppnat upp för att relativt snabbt fatta ett sådant beslut. Omedelbara invändningar har dock kommit från i första hand tyskt håll. Tyskarna anser att en utökning av EFSF i ett tidigt skede vore överflödig och skulle sända fel signaler till marknaden. Som svar på utspelen från Trichet och Barroso har tyske finansministern Schäuble konstaterat att mindre än 10 procent EFSFkapaciteten användes i Irlandspaketet och att [i]f you start a discussion at a time when not even 10 per cent of the fund has been used you arouse the expectation that it will be used. 24 Det tredje extraalternativet är att ECB intervenerar ännu mer på marknaden. En möjlighet är att vänta ytterligare med att fasa ut den mycket förmånliga likviditetshjälp som funnits sedan finanskrisens början och som nu i första hand utnyttjas av bankerna i PIIGS-länderna. Hjälpen är alltså ingenting som ECB-ledningen är förtjust i, men så länge som de aktuella bankerna är beroende av den konstgjorda andningen är det inte möjligt för ECB att dra sig ur utan att detta direkt skulle öka belastningen på redan hårt pressade statsbudgetar. En annan möjlighet är att expandera stödköpsprogrammet. Summan av ECB:s köp av svaga statsobligationer låg i december 2010 på omkring 70 miljarder euro. Det har spekulerats i att volymerna på sikt skulle kunna utökas till så mycket som 1000 miljarder euro. Inte heller detta är dock något som ECB egentligen vill göra. En anledning till att Trichet förespråkat stödköpsmöjligheter för EFSF är just att ECB då skulle kunna avlastas på området. Risken är nämligen att en centralbank med alltför stora volymer av dåliga statsobligationer i balansräkningen i längden skulle kunna tappa i både förtroende och auktoritet. Även om ECB har en betydande kapacitet finns det en gräns för hur stort ansvar som banken kan ta utan att dess egen stabilitet börjar naggas i kanterna. 25 Försvarslinje 5: Nedskrivningar, splittring och fördjupad integration Om inte heller den fjärde försvarslinjen förmår stå emot kristrycket återstår inga andra alternativ för de europeiska ledarna än att plocka fram det riktigt tunga artilleriet. I den femte och sista försvarslinjen handlar det om radikala och omvälvande åtgärder med konsekvenser som genomgående är svåra att överblicka. Nedskrivningar, splittring och fördjupad integration är de alternativ som i första hand har varit i fokus i debatten. Nedskrivningar En nedskrivning innebär att landet i fråga gör en överenskommelse med sina kreditorer om att reducera värdet på den utestående statsskulden. Optimalt sett sker detta under kontrollerade former medan landet fortsätter att fullgöra sina betalningsåtaganden, men det vanligaste scenariot är att processen börjar först efter en betalningsinställelse och därmed blir mer osäker. När en statsskuld struktureras om kan faktorer som räntor och återbetalningstid tas med i bilden, men den centrala komponenten blir av naturliga skäl hur mycket den nominella skulden till kreditorerna skall minskas. Medan konkursförfaranden för krisande företag som regel är reglerade i nationell lagstiftning finns det inget etablerat regelverk för stater som går i konkurs. Därför är villkor för statsobligationer i stil med collective action clauses som har föreslagits inom ramen för ESM viktiga hjälpmedel för att förenkla förfarandet. 24 Financial Times Financial Times

17 Nedskrivningar har i flera skeden av eurokrisen föreslagits som en utväg för de mest utsatta länderna. Tanken är att de då snabbt skulle kunna ta sig tillbaka till en hanterbar budgetsituation. Hela tiden har Grekland betraktats som den främsta kandidaten. Med ett skuldberg som kommer att växa till 165 procent av BNP innan utvecklingen i bästa fall vänder menar många att grekerna kommer att tvingas kasta in handduken senast i samband med att det nuvarande lånepaketet löper ut. 26 Att döma av CDSkurserna räknar marknaden med en 50-procentig risk för att Grekland inom fem år skall ställa in sina betalningar. Om så skulle ske vore det första gången på 60 år som ett utvecklat land tvingas vidta en så drastisk åtgärd. På många debattörer verkar det som om nedskrivningar är något relativt alldagligt och odramatiskt, men så är alltså inte alls fallet. 27 Beträffande storleken på en grekisk nedskrivning har siffror på mellan 20 och 50 procent nämnts. Det är således inte fråga om någon marginell justering, utan om svidande förluster för långivarnas del. Även de andra PIIGS-länderna har till och från funnits med i debatten. Ytterlighetspositionen har varit ett Big Bang -förslag om att Grekland, Irland, Spanien och Portugal borde omstrukturera sina skulder på en och samma gång. 28 Så långt har de politiska ledarna i såväl de utpekade länderna som övriga eurostater bestämt vänt sig mot denna lösning. De har fört in nedskrivningselementet i den tänkta ESM-konstruktionen, men har när det gäller det akuta skedet valt andra vägar. Det finns fyra huvudanledningar till detta. För det första skulle en konkurs- och nedskrivningsprocess oundvikligen vara förknippad med en hel del turbulens. Osäkerheten skulle inte bara drabba det krisande landet, utan skulle sannolikt även göra direkta avtryck i alla de svagare euroländerna. Om ett land valde denna väg skulle misstankar om ytterligare konkurser omedelbart påverka marknaden i negativ riktning. För det andra skulle en nedskrivning i detta läge vara ett hårt slag mot den redan negativa konjunkturutvecklingen. De inhemska och utländska investerarnas förluster på upp till 50 procent skulle snabbt fortplanta sig i ekonomin. För grekisk del skulle den redan allvarliga recessionen bli ännu djupare vilket i sin tur vore till klar nackdel för statsfinanserna. För det tredje skulle det efter en nedskrivning bli ytterst svårt för det fallerande landet att återvinna den internationella kreditmarknadens förtroende. Om landet över huvud taget tilläts låna pengar skulle det under många år tvingas betala synnerligen saftiga riskpremier. För det fjärde skulle nedskrivningar i ett eller flera euroländer kunna provocera fram ytterligare en bankkris i Europa. Det är nämligen de inhemska och utländska bankerna som har de största innehaven i de statsobligationer vars värde skulle reduceras. Eftersom bankerna på flera håll i Europa i dagsläget inte har kapacitet att ta den typen av förluster skulle stater och skattebetalare i ännu en krisvåg tvingas gå in med ännu mer pengar för att hålla bankerna över vattenytan. Vid en grekisk nedskrivning skulle inte bara den grekiska staten tvingas hantera förluster för de redan skakiga grekiska bankerna. Även flera andra euroländer skulle konfronteras med svår turbulens på grund av de förluster som de nationella bankerna då skulle göra i sina grekiska placeringar. I själva verket var denna dynamik en helt central anledning till att lånepaketen till grekerna och irländarna kom till. Att nyckellandet Tyskland valde att stödja Grekland och Irland hade till stor del att göra med att de redan problemtyngda tyska bankernas hade betydande exponeringar i dessa länders statsobligationer. Den tyska kalkylen blev i båda fallen att det var billigare att låna ut pengar till de respektive statskassorna än att rädda de inhemska bankerna efter omfattande förluster i grekiska och irländska statspapper. I EU-perspektivet är det slående hur stor bankernas exponering är mot skulder i andra medlemsstater. Den gränsöverskridande utlåningen är så omfattande att återbetalningsproblem i ett land omedelbart skapar svårigheter för långivande banker i andra länder. Till exempel kan nämnas att tyska och franska banker har exponeringar mot lån som tagits av aktörer i Grekland på 36,8 respektive 53,5 miljarder dollar; att brittiska och tyska bankers exponeringar mot lån tagna på Irland uppgår till 148,5 respektive 26 The Economist Financial Times Gros

18 138,6 miljarder dollar; samt att Spanien och Frankrike har exponeringar i Portugal på 78,3 respektive 41,9 miljarder dollar. 29 Alla sitter alltså i stor utsträckning i samma båt. I synnerhet teoretiskt inriktade ekonomer har ihärdigt fört fram nedskrivningar som en snabb och enkel lösning på euroområdets problem, men en snabb konsekvensanalys visar alltså i stället på en lång rad svårigheter och komplikationer. Det är således inte märkligt att de europeiska ledarna har valt att betrakta detta som ett absolut sistahandsalternativ. Splittring Det talas ofta om att en lösning på euroområdets problem skulle kunna vara att valutaunionen splittras. Många variationer på detta tema har presenterats. En är att ett eller flera av PIIGS-länderna bryter sig loss för att kunna bedriva en egen penningpolitik och devalvera sig tillbaka till en rimlig konkurrenskraftsnivå. Efter denna reningsprocess skulle det eventuellt vara möjligt att återinträda i unionen. En annan variant är att valutaunionen upplöses så att det enda som blir kvar är en nordeuro med endast Tyskland, Frankrike, Österrike, Finland och Nederländerna som medlemmar. 30 Ytterligare ett alternativ är att Tyskland på egen hand lämnar euroområdet. 31 En tysk sorti skulle dock samtidigt kunna innebära att länder som Österrike och Nederländerna valde att gå samma väg. 32 Idéerna är många, men frågan är hur realistiska eller önskvärda de egentligen är. Om något av de svagaste länderna lämnade eurosamarbetet skulle det vara en enorm apparat. Omfattningen av det hela underskattas konsekvent av dem som betraktar detta som en lämplig lösning. De problem som vore att vänta för ett sådant land kan sammanfattas i sex punkter: En ny valuta skulle behöva skapas, vilket är en komplicerad och kostsam process som normalt sett tar åtminstone några år. Skall processen påskyndas i syfte att minimera övergångsturbulensen blir den både dyrare och svårare att kontrollera. Eftersom den nya valutan skulle falla i värde i förhållande till euron skulle utländska investerare för att slippa betydande förluster försöka ta hem sina pengar. Eftersom en sådan utveckling vore skadlig för den inhemska ekonomin skulle det bli nödvändigt att begränsa utförseln av kapital. I och med den nya valutans värdefall skulle utländska placerare tvingas ta stora förluster i sina innehav i landets statsobligationer. Detta skulle skapa en förtroendekris som under lång tid skulle diskvalificera landet för lån på den internationella kreditmarknaden. Landet i fråga skulle behöva hantera en lång rad rättsprocesser där det stämdes av utländska intressen som med direkt koppling till konkreta avtal och överenskommelser ifrågasatte det lagliga i övergången från euron till en sämre värderad nationell valuta. 33 Landet skulle förlora en stor del av sitt inflytande i Europa och skulle rent allmänt hamna ute i kylan. Särskilt om landet bröt sig loss på eget initiativ skulle det ta mycket lång tid att återställa det politiska förtroendekapitalet. Allt detta skulle äga rum i en atmosfär präglad av turbulens och osäkerhet. Den typen av oro vore inte bra för några affärer och därmed inte för den nationella konjunkturutvecklingen fram till det att situationen stabiliserades. 29 Financial Times Siffrorna gäller för kvartal samt för lån tagna av både offentliga och privata aktörer. 30 Svenska Dagbladet Dadush, Ali & Stancil The Economist a. 33 När Argentina släppte den direkta kopplingen till dollarn i början av 00-talet översköljdes den argentinska staten av en våg av rättsprocesser av detta slag. The Economist a. 18

19 Även för de starkare länderna skulle en splittringsprocess av detta slag bli smärtsam. På plussidan skulle de slippa betala en del bail-out-pengar, men detta måste ställas i relation till en tung minussida. Turbulensen i det land som lämnar skulle med stor sannolikhet sprida sig och skapa allmän osäkerhet i euroområdet. I värsta fall skulle hela eurosamarbetet ifrågasättas. Företag i allmänhet och banker i synnerhet skulle tvingas hantera betydande förluster knutna till investeringar och exponeringar i utbrytarlandet. Detta skulle kunna provocera fram en bankkris. Dessutom skulle euron sannolikt öka i värde när ett av de svagaste länderna lämnade klubben, vilket skulle slå hårt mot exportsektorn. Med så stora problem för både utbrytare och kvarvarande länder är det ytterst tveksamt om fördelarna med ett utträde verkligen skulle kunna överväga nackdelarna. Helt uppenbart är i alla händelser att detta inte på långa vägar är någon enkel operation. Det är mycket svårt att se att några nationella politiska ledare faktiskt skulle vilja sätta igång den enbart på eget initiativ. Till saken hör även att det efter en sådan pärs självfallet skulle ha skapats en skyhög tröskel vad gäller möjligheten att återinträda i eurozonen. En fram- och tillbakamanöver något som möjligen fungerar i teorin på vissa ekonomers skrivbord, men som knappast kan genomföras i verkligheten. När det gäller det motsatta alternativet att något av de starkaste euroländerna drar sig ur skulle problematiken se annorlunda ut. Någon kapitalflykt skulle det inte bli frågan om och utbrytarlandet skulle vinna på att inte längre behöva ta ansvar för krisande grannländer. Samtidigt skulle negativa effekter som turbulens, rättsliga oklarheter och ett politiskt förtroendefall behöva hanteras. Huvudpunkten i ett starkt lands utbrytarkalkyl vore dock hur mycket den nya nationella valutan skulle stiga i värde i förhållande till euron. För Tyskland som oftast nämns som den troligaste utbrytaren av de starkare euroländerna skulle värdestegringen sannolikt bli så pass hög att hela utbrytningen skulle bli en ren förlustaffär. Saken är nämligen den att Tyskland länge har gjort stora vinster på att ha euron som valuta. I och med att flera andra euroländer har haft så stora konkurrenskraftproblem har euron i praktiken varit undervärderad för tysk del. EU-kommissionen bedömde i början av 2009 att det då handlade om en undervärdering på så mycket som procent. 34 Allt talar för att denna siffra har ökat sedan dess. Detta har givit stora fördelar för den tyska exportindustrin. Om Tyskland rent hypotetiskt återinförde D-marken skulle den nya valutan snabbt stiga i värde relativt euron. Tyska produkter skulle då bli dyrare på den internationella marknaden och exportintäkterna skulle minska. Eftersom exportindustrin är motorn i den tyska ekonomin skulle de negativa konsekvenserna bli betydande. I själva verket talar väldigt lite för att Tyskland skulle ha en bättre ekonomisk utveckling utanför eurozonen. När allt kommer till kritan tycks det tyska folket vara väl medvetet om detta. Trots att Tyskland under 2010 tog ett huvudansvar för att rädda svagare ekonomier och trots att tysk tabloidpress drev en bitvis hätsk kampanj mot denna uppoffring visade en opinionsundersökning i december att 60 procent av de tillfrågade ändå ville behålla euron. 35 Hur man än räknar är det alltså mycket svårt att i praktiken få någon splittringsekvation att gå ihop. Varken rik eller fattig har några tydliga incitament att bryta sig loss. I det här sammanhanget är lagspel av allt att döma att föredra framför soloräder. Fördjupad integration Motsatsen till splittring är ett större mått av gemensamt finansiellt ansvarstagande. Ju längre försvaret av euron har pågått, desto bättre har förslag med den inriktningen klarat sig i eurodebatten. I en alltmer desperat brist på fungerande motmedel har fler och fler europeiska ledare börjat betrakta en grundligt fördjupad finanspolitisk integration som det enda vapen som definitivt skulle kunna avgöra slaget mot marknaden. I någon mening är detta eurokrisens atombomb. 34 Dadush et al 2010, Svenska Dagbladet

20 Två typer av integration har föreslagits. Den ena är att sammanföra betydande resurser i en gemensam fond som kan användas till att via villkorade lån stabilisera euroländer i kris. Etiketten European Monetary Fund har ofta satts på lösningar av det slaget. Detta skulle ge euroområdet en permanent krockkudde att kunna falla tillbaka på. Idén har dock aldrig riktigt slagit igenom. Den viktigaste anledningen är att fondupplägget skulle tvinga euroländerna att låsa fast kapital i en utsträckning som inte alls är lockande när de nationella finanserna är i usel kondition. Att betala pengar till en central fond när pengarna i allra högsta grad behövs på hemmaplan framstår inte som rimligt. Följaktligen har den andra typen av integration successivt seglat upp som den klara favoriten. Detta alternativ går ut på att euroländerna i stället sammanför sina statsskulder med hjälp av ett centralt system. Genom att i stor skala utfärda gemensamma euro-obligationer tar de ett kollektivt ansvar för varandras skuldsättning. Det handlar alltså inte om ytterligare en nödhjälpsmekanism, utan om att på ett mer grundläggande plan samverka och täcka upp för varandra. Eurobonds, E-bonds och Blue Bonds är några av de etiketter som har satts på de olika system som föreslagits på detta tema. Grundtanken med euro-obligationer är att skapa en stor och säker obligationsmarknad av amerikanskt snitt. Med skulderna sammanförda skulle likviditeten bli alldeles utmärkt och genom att samtliga euroländer solidariskt garanterar obligationerna skulle säkerheten bli mycket hög. Båda dessa egenskaper är tilltalande för såväl inhemska som internationella placerare. Dels skulle den goda likviditeten göra det enkelt för marknadsaktörerna att vid varje tidpunkt sälja och köpa obligationer i precis den omfattning som önskas. Det skulle bli ytterst ovanligt att någon fastnade i en oönskad position. Dels skulle konkurs- och nedskrivningsrisken tack vare den kollektiva garantin bli minimal. De nya obligationerna skulle därför bli mycket attraktiva. USA förmår i dagsläget finansiera en enorm statsskuld på extremt låga räntenivåer och åtminstone i teorin borde Europa kunna göra samma sak. 36 Det mesta talar för att den genomsnittliga upplåningsräntan för euroländerna skulle gå ner ganska markant. Förmodligen skulle Tyskland och ytterligare något av de starkare länderna tvingas acceptera något högre räntenivåer än vad de för tillfället har på sina nationella obligationer, men för det stora flertalet av länderna skulle räntevinsterna bli betydande. De största vinnarna skulle bli PIIGS-länderna. Upplåningskostnaderna skulle för deras del rasa på ett sätt som i ett slag skulle göra de ekonomiska framtidsutsikterna betydligt ljusare. Problemen med euro-obligationer är av tre slag. För det första skulle det vara en stor administrativ utmaning att starta upp systemet och att få det att fungera. Förmodligen skulle det behöva skapas en ny europeisk myndighet i detta syfte. För det andra skulle införandet av euro-obligationer eventuellt kräva en fördragsändring. Detta är aldrig någon enkel sak. Kanske skulle det vara möjligt att introducera systemet via den procedur för fördjupat samarbete mellan en grupp EU-länder som redan är etablerad i fördragen, men rättsläget i det avseendet är långtifrån glasklart. För det tredje skulle ett system för euro-obligationer oundvikligen dras med moral hazard-dilemmat. Eftersom det finns en garanterad uppbackning från övriga länder skulle det vara lockande för varje enskilt land att släppa efter på den statsfinansiella disciplinen. I stället för att fatta svåra budgetbeslut på hemmaplan skulle det i denna typ av struktur finnas en möjlighet att lägga över bördan på grannarna. I längden skulle detta kunna leda till att skötsamma länder kontinuerligt tvingas pumpa in pengar i misskötta länders statsbudgetar. Dilemmat skulle kunna begränsas med hjälp av en förstärkt europeisk budgetövervakning och en vassare stabilitets- och tillväxtpakt. Det skulle även kunna minskas genom att en gräns sätts för hur stor andel av ett lands skuld som kan täckas med euro-obligationer. Med ett sådant tak på mellan 40 och 60 procent av BNP skulle de flesta euroländer behöva en nationell upplåning vid sidan av det gemensamma systemet och därigenom tvingas disciplinera sig för att dessa lånekostnader inte skall skena iväg. Dilemmat går dock inte att helt och hållet sudda bort. Med delade statsskulder skulle de svaga i slutändan alltid vara inbäddade i de starkares skyddsnät. I det politiska spelet är det främst den europeiska socialdemokratin som har drivit frågan om euroobligationer. Inställningen har hela tiden varit att en hållbar lösning av eurokrisen förutsätter en högre 36 Delpla & von Weizsäcker

Oordnad upplösning av skuldkrisen i euroområdet alltför kostsam

Oordnad upplösning av skuldkrisen i euroområdet alltför kostsam Konjunkturläget december 2011 33 FÖRDJUPNING Oordnad upplösning av skuldkrisen i euroområdet alltför kostsam I denna fördjupning beskrivs det euroländerna redan gjort för att hantera skuldkrisen i euroområdet

Läs mer

Vad handlar eurokrisen om?

Vad handlar eurokrisen om? Vad handlar eurokrisen om? U. Michael Bergman Københavns Universitet Presentation på konferens för undervisere 18 september 2018 Vad är problemet i Europa idag? Statsfinansiell kris i Grekland (stor och

Läs mer

Eurokrisen: för och nackdelar med olika strategier. Lars Calmfors Finansutskottet och Sieps 13 oktober 2011

Eurokrisen: för och nackdelar med olika strategier. Lars Calmfors Finansutskottet och Sieps 13 oktober 2011 Eurokrisen: för och nackdelar med olika strategier Lars Calmfors Finansutskottet och Sieps 13 oktober 2011 Två parallella beslutsprocesser Förändrat regelsystem Europeisk termin Skärpt stabilitetspakt

Läs mer

Eurokrisen. Lars Calmfors Hässleholms Tekniska Skola 16 april, 2012

Eurokrisen. Lars Calmfors Hässleholms Tekniska Skola 16 april, 2012 Eurokrisen Lars Calmfors Hässleholms Tekniska Skola 16 april, 2012 Bakgrund Euron infördes elektroniskt som gemensam valuta 1999 Euron infördes fysiskt 2002 Ursprungligen 11 länder: Tyskland, Frankrike,

Läs mer

13 JULI, 2 0 1 5: MAKRO & MARKNAD FRÅN GREKLAND TILL ÅTERHÄMTNING

13 JULI, 2 0 1 5: MAKRO & MARKNAD FRÅN GREKLAND TILL ÅTERHÄMTNING 13 JULI, 2 0 1 5: MAKRO & MARKNAD FRÅN GREKLAND TILL ÅTERHÄMTNING Starten på sommaren blev inte så behaglig. Greklandsoron intensifierades då landet i början av juni fick anstånd med en återbetalning till

Läs mer

Eurokrisen. Lars Calmfors Folkpartiets ledning 23 oktober 2011

Eurokrisen. Lars Calmfors Folkpartiets ledning 23 oktober 2011 Eurokrisen Lars Calmfors Folkpartiets ledning 23 oktober 2011 När bör krisländer stödjas? Solvens eller likviditetsproblem? Insolvens: Framtida primära budgetöverskott räcker inte för att klara räntor

Läs mer

Makroanalys juli-okt 2012

Makroanalys juli-okt 2012 Makroanalys juli-okt 2012 Globalt Den globala återhämtningen har drabbats av nya bakslag främst på grund av politiska låsningar och handlingsförlamning i Europa och USA. Tillväxten är inte självgående

Läs mer

Eurosamarbetet och skuldkrisen

Eurosamarbetet och skuldkrisen Eurosamarbetet och skuldkrisen PENNINGPOLITISK RAPPORT FEBRUARI 212 43 Skuldkrisen i Europa är inte bara ett bekymmer för enskilda skuldtyngda länder utan har utvecklats till en kris för hela eurosamarbetet

Läs mer

Kommuninvest svindlande affärer med skattebetalarnas pengar

Kommuninvest svindlande affärer med skattebetalarnas pengar Kommuninvest svindlande affärer med skattebetalarnas pengar Helsingborg stämmer Kommuninvest Helsingborgs stad stämmer Kommuninvest och vill ha tillbaka pengar som med förlust placerats i amerikanska kommunobligationer.

Läs mer

Oberoende årlig tillväxtöversikt för 2013 ECLM-IMK-OFCE

Oberoende årlig tillväxtöversikt för 2013 ECLM-IMK-OFCE Oberoende årlig tillväxtöversikt för 2013 ECLM-IMK-OFCE Sammanfattning Fyra år efter den stora recessionens början befinner sig euroområdet fortfarande i kris. BNP och BNP per capita ligger under nivån

Läs mer

Det ekonomiska läget. 4 juli Finansminister Anders Borg. Finansdepartementet

Det ekonomiska läget. 4 juli Finansminister Anders Borg. Finansdepartementet Det ekonomiska läget 4 juli Finansminister Anders Borg Det ekonomiska läget Stor internationell oro, svensk tillväxt bromsar in Sverige har relativt starka offentliga finanser Begränsat reformutrymme,

Läs mer

Finanspolitisk och ekonomisk samordning i EU. Lars Calmfors Finansutskottet 9/3-2011

Finanspolitisk och ekonomisk samordning i EU. Lars Calmfors Finansutskottet 9/3-2011 Finanspolitisk och ekonomisk samordning i EU Lars Calmfors Finansutskottet 9/3-2011 Varför samordning på EU-nivå? 1. Externaliteter i förhållande till andra länder - kapitalförluster för långivare - behov

Läs mer

Euro ja demokratia Bankunionen Ekonom Hanna Westman, Finlands Bank 1.11.2013

Euro ja demokratia Bankunionen Ekonom Hanna Westman, Finlands Bank 1.11.2013 Euro ja demokratia Bankunionen Ekonom Hanna Westman, Finlands Bank 1.11.2013 Finanskrisens händelser dramatiska, men var de aldrig tidigare skådade? We came very, very close to a global financial meltdown

Läs mer

Budgetöverskott i Sverige. Lars Calmfors Linköping City Airport 24/5-2011

Budgetöverskott i Sverige. Lars Calmfors Linköping City Airport 24/5-2011 Budgetöverskott i Sverige men budgetkris i vår omvärld Lars Calmfors Linköping City Airport 24/5-2011 Finansiellt sparande, procent av BNP 2009 2010 2011 Belgien -6,0-4,2-3,9 Frankrike -7,5-7,0-5,8 Grekland

Läs mer

Krisen i ekonomin. Roger Mörtvik 2012-02-16

Krisen i ekonomin. Roger Mörtvik 2012-02-16 Krisen i ekonomin Roger Mörtvik 2012-02-16 Krisen utlöstes i september 2008 Investmentfirman Lehman Brothers går omkull vilket blir startskottet på en global finanskris Men grunderna till krisen var helt

Läs mer

RÄNTEFOKUS JUNI 2014 RIKSBANKS- SÄNKNING GYNNAR KORT BORÄNTA

RÄNTEFOKUS JUNI 2014 RIKSBANKS- SÄNKNING GYNNAR KORT BORÄNTA RÄNTEFOKUS JUNI 2014 RIKSBANKS- SÄNKNING GYNNAR KORT BORÄNTA SAMMANFATTNING Återhämtningen i vår omvärld går trögt, i synnerhet i eurozonen där centralbanken förväntas fortsätta att lätta på penningpolitiken.

Läs mer

FASTIGHETSÄGARNA SVERIGE RÄNTEFOKUS APRIL 2015 LÅNG VÄNTAN PÅ PLUS- RÄNTOR

FASTIGHETSÄGARNA SVERIGE RÄNTEFOKUS APRIL 2015 LÅNG VÄNTAN PÅ PLUS- RÄNTOR FASTIGHETSÄGARNA SVERIGE RÄNTEFOKUS APRIL 2015 LÅNG VÄNTAN PÅ PLUS- RÄNTOR Sammanfattning Eurozonen växte med drygt 1 procent i årstakt under förra årets sista kvartal. Trots att många såg det som positivt,

Läs mer

skuldkriser perspektiv

skuldkriser perspektiv Finansiella kriser och skuldkriser Dagens kris i ett historiskt Dagens kris i ett historiskt perspektiv Relativt god ekonomisk utveckling 1995 2007. Finanskris/bankkris bröt ut 2008. Idag hotande skuldkris.

Läs mer

Agenda. Finans- och skuldkris Konjunkturuppdatering Räntor, valutor och börs

Agenda. Finans- och skuldkris Konjunkturuppdatering Räntor, valutor och börs Agenda Finans- och skuldkris Konjunkturuppdatering Räntor, valutor och börs Åke Linnander Anna-Maria Najafi BNP-prognoser BNP-prognos BNP prognos prognos bidrag till tillväxt 2011 2012 2013 2014 i Mdr

Läs mer

Vad gör Riksbanken? 2. Att se till att landets export är högre än importen.

Vad gör Riksbanken? 2. Att se till att landets export är högre än importen. Arbetsblad 1 Vad gör Riksbanken? Här följer några frågor att besvara när du har sett filmen Vad gör Riksbanken? Arbeta vidare med någon av uppgifterna under rubriken Diskutera, resonera och ta reda på

Läs mer

Räntefokus 8 november 2011. Fördel korta räntor

Räntefokus 8 november 2011. Fördel korta räntor Räntefokus 8 november 2011 Fördel korta räntor SAMMANFATTNING Den 3 november sänkte den europeiska centralbanken, ECB, sin styrränta från 1,5 till 1,25 procent. Ytterligare sänkningar är troliga framöver.

Läs mer

räntor och hårt pressade obligationsräntor gör att kapitalet söker SSVX90 0,29% sig längre ut på riskskalan.

räntor och hårt pressade obligationsräntor gör att kapitalet söker SSVX90 0,29% sig längre ut på riskskalan. Tellus Midas Strategi under mars Marknadsbrev Mars 2015 I korthet: Avkastning I korthet: november: MIDASAvkastning mars 0,71% STOXX600 MIDAS -3,41% 1,71% Styrkan i aktiemarknaden höll i sig och Midas noterade

Läs mer

EU:s budget från parlamentets förhandlingshorisont - Ett verktyg för gemensamma investeringar i smart, hållbar och inkluderande tillväxt

EU:s budget från parlamentets förhandlingshorisont - Ett verktyg för gemensamma investeringar i smart, hållbar och inkluderande tillväxt EU:s budget från parlamentets förhandlingshorisont - Ett verktyg för gemensamma investeringar i smart, hållbar och inkluderande tillväxt Politiskt instrument för att finansiera långsiktiga prioriteringar

Läs mer

Internationell Ekonomi

Internationell Ekonomi Internationell Ekonomi Sverige och EMU Sveriges riksdag beslutade 1997 att Sverige inte skulle delta i valutaunionen 2003 höll vi folkomröstning där 56% röstade NEJ till inträde i EMU 1952 gick vi med

Läs mer

Mats Persson. Den europeiska. skuldkrisen. SNS Förlag

Mats Persson. Den europeiska. skuldkrisen. SNS Förlag Mats Persson Den europeiska skuldkrisen SNS Förlag SNS Förlag Box 5629 114 86 Stockholm Telefon: 08-507 025 00 Telefax: 08-507 025 25 info@sns.se www.sns.se SNS Studieförbundet Näringsliv och Samhälle

Läs mer

Investment Management

Investment Management Investment Management Konjunktur Räntor och valutor Aktier April 2011 Dag Lindskog +46 70 5989580 dag.lindskog@cim.se Optimistens utropstecken! Bara början av en lång expansionsperiod Politikerna prioriterar

Läs mer

Makroanalys april-juni 2012

Makroanalys april-juni 2012 Makroanalys april-juni 2012 GLOGBALT Det har nu gått mer än 2 år sedan den europeiska skuldkrisen blossade upp på allvar våren 2010. Internationella stödprogram till Grekland, Irland, Portugal och nu senast

Läs mer

Kommentar till situationen i Grekland

Kommentar till situationen i Grekland Kommentar till situationen i Grekland Finansminister Magdalena Andersson 29 juni 2015 AGENDA Vad har hänt? Möjliga följder för Sverige 3 Allvarligt läge 26 juni Tsipras meddelar folkomröstning den 5 juli

Läs mer

RP 337/2014 rd. gäller det europeiska finansiella stabiliseringsinstrumentets

RP 337/2014 rd. gäller det europeiska finansiella stabiliseringsinstrumentets RP 337/2014 rd Regeringens proposition till riksdagen med förslag till lag om ändring av 5 i lagen om statsborgen för ett europeiskt finansiellt stabiliseringsinstrument PROPOSITIONENS HUVUDSAKLIGA INNEHÅLL

Läs mer

Effekter av en fördjupad skuldkris i euroområdet

Effekter av en fördjupad skuldkris i euroområdet Sammanfattning FÖRDJUPNING Effekter av en fördjupad skuldkris i euroområdet I denna fördjupning tecknas ett alternativt scenario där skuldkrisen i euroområdet fördjupas och blir allvarligare och mera utdragen

Läs mer

Bank of America / Merrill Lynch

Bank of America / Merrill Lynch Bank of America / Merrill Lynch September 2011 Peder Du Rietz, CFA Garantum Fondkommission AB + - 2 Sammanfattning Bank of America en av de 3 systemviktigaste bankerna i USA tillsammans med JP Morgan och

Läs mer

Månadskommentar juli 2015

Månadskommentar juli 2015 Månadskommentar juli 2015 Månadskommentar juli 2015 Ekonomiska läget En förnyad konjunkturoro fick fäste under månaden drivet av utvecklingen i Kina. Det preliminära inköpschefsindexet i Kina för juli

Läs mer

CATELLA FÖRMÖGENHETSFÖRVALTNING

CATELLA FÖRMÖGENHETSFÖRVALTNING Portföljserie LÅNGSIKTIGT CATELLA FÖRMÖGENHETSFÖRVALTNING - Månadsbrev februari 2012 - VÄRLDEN Det nya börsåret inleddes med en rivstart då världsindex steg med nästan 5% under januari månad. Stockholmsbörsen

Läs mer

Skuldkrisen i Europa. Lars Calmfors Executive Trust 17 november 2011

Skuldkrisen i Europa. Lars Calmfors Executive Trust 17 november 2011 Skuldkrisen i Europa Lars Calmfors Executive Trust 17 november 2011 När bör krisländer stödjas? Solvens eller likviditetsproblem? Insolvens: Det diskonterade nuvärdet av framtida primära budgetöverskott

Läs mer

10 AUGUSTI, 2015: MAKRO & MARKNAD FED VÄNTAR RUNT HÖRNET

10 AUGUSTI, 2015: MAKRO & MARKNAD FED VÄNTAR RUNT HÖRNET 10 AUGUSTI, 2015: MAKRO & MARKNAD FED VÄNTAR RUNT HÖRNET Efter att man röstade ner långivarnas förslag för sparpaket samt att man missade sin betalning till IMF så godkänndes till slut ett sparpaket från

Läs mer

Månadskommentar, makro. Oktober 2013

Månadskommentar, makro. Oktober 2013 Månadskommentar, makro Oktober 2013 Uppgången fortsatte i oktober Oktober var en positiv månad för aktiemarknader världen över. Månaden började lite svagt i samband med den politiska låsningen i USA och

Läs mer

Möjligheter och framtidsutmaningar

Möjligheter och framtidsutmaningar Möjligheter och framtidsutmaningar Peter Norman, finansmarknadsminister Terminsstart pension, 8 februari 101 100 Djupare fall och starkare återhämtning av BNP jämfört med omvärlden BNP 101 100 101 100

Läs mer

Finanspolitiska rådet i Sverige. Lars Calmfors Finanskomiteen, Stortinget, Norge 14/4-2011

Finanspolitiska rådet i Sverige. Lars Calmfors Finanskomiteen, Stortinget, Norge 14/4-2011 Finanspolitiska rådet i Sverige Lars Calmfors Finanskomiteen, Stortinget, Norge 14/4-2011 Disposition 1. Bakgrund 2. Finanspolitiska rådets uppgifter 3. Organisation 4. Arbete 5. Jämförelse med motsvarigheter

Läs mer

Makrokommentar. November 2013

Makrokommentar. November 2013 Makrokommentar November 2013 Fortsatt positivt på marknaderna Aktiemarknaderna fortsatte uppåt i november. 2013 ser därmed ut att kunna bli ett riktigt bra år för aktieinvesterare världen över. De nordiska

Läs mer

Portföljförvaltning Försäkring

Portföljförvaltning Försäkring Portföljförvaltning Försäkring Förvaltarkommentar december 2012 Innehåll: Trender och Makroekonomi Analys ränteutveckling Portföljutveckling december 2012 Portföljutveckling 2012 Portföljförändringar Konkurrentjämförelse

Läs mer

Kartläggning av svenska icke-finansiella företags finansiering

Kartläggning av svenska icke-finansiella företags finansiering Kartläggning av svenska icke-finansiella företags finansiering ENKÄT 2011 Riksbankens kartläggning av företagens lånebaserade finansiering Flera journalister och finansanalytiker har på senare år hävdat

Läs mer

Några lärdomar av tidigare finansiella kriser

Några lärdomar av tidigare finansiella kriser Några lärdomar av tidigare finansiella kriser KAPITEL 1 FÖRDJUPNING Hittills har den finansiella orons effekter på börskurser och r äntor på företagsobligationer varit mindre än vid tidigare liknande p

Läs mer

Utvecklingen i den svenska ekonomin ur bankens perspektiv. Jörgen Kennemar

Utvecklingen i den svenska ekonomin ur bankens perspektiv. Jörgen Kennemar Utvecklingen i den svenska ekonomin ur bankens perspektiv Jörgen Kennemar Efter vinter kommer våren... 2 Globala tillväxten en återhämtning har inletts med Asien i spetsen 3 Den globala finanskrisen är

Läs mer

Stabilitet ger trygghet

Stabilitet ger trygghet Stabilitet ger trygghet Finansmarknadsminister Peter Norman Finansliv den 13 mars 2013 - Subprime sector kollapsar i USA - Global kreditåtstramning börjar - Am staten tar över Fannie Mae & Freddie Mac

Läs mer

Kunskap för stärkt arbetskraft 2014 års ekonomiska vårproposition

Kunskap för stärkt arbetskraft 2014 års ekonomiska vårproposition Kunskap för stärkt arbetskraft 2014 års ekonomiska vårproposition Finansmarknadsminister Peter Norman Statskontorets förvaltningspolitiska dag 9 april 2014 Internationell återhämtning - men nedåtrisker

Läs mer

1 ekonomiska 25 kommentarer mars 2009 nr 3, 2009

1 ekonomiska 25 kommentarer mars 2009 nr 3, 2009 n Ekonomiska kommentarer Denna kommentar är ett utdrag ur en artikel Hedgefonder och finansiella kriser som publiceras i årets första nummer av Riksbankens tidskrift Penning- och valutapolitik. Utöver

Läs mer

Makroanalys januari-mars 2012

Makroanalys januari-mars 2012 Makroanalys januari-mars 2012 GLOBALT Tillväxtutsikterna har försämrats i stora delar av världen. Världsbanken och IMF reviderar ned sina globala BNP-prognoser för 2012 och 2013. Världsbanken hänvisar

Läs mer

Höjdpunkter. Agasti Marknadssyn

Höjdpunkter. Agasti Marknadssyn Höjdpunkter Agasti Marknadssyn Sammanställt av Obligo Investment Management September 2015 Höjdpunkter Marknadsoro... Osäkerhet knuten till den ekonomiska utvecklingen i Kina har präglat de globala aktiemarknaderna

Läs mer

Svensk finanspolitik 2013

Svensk finanspolitik 2013 Svensk finanspolitik 2013 Finanspolitiska rådets rapport Pressträff 15 maj, 2013 Rådets uppgift Rådets uppgift är att följa upp och bedöma måluppfyllelsen i finanspolitiken och i den ekonomiska politik

Läs mer

EU:s finanspakt. Förstärkt finanspolitisk samordning i EU FÖRDJUPNING

EU:s finanspakt. Förstärkt finanspolitisk samordning i EU FÖRDJUPNING Konjunkturläget mars 212 51 FÖRDJUPNING EU:s finanspakt Inom EU pågår ett arbete för att förstärka den finanspolitiska samordningen. Finanspakten är ett led i detta och bygger vidare på den redan existerande

Läs mer

Statens upplåning i en överskottsmiljö

Statens upplåning i en överskottsmiljö Statens upplåning i en överskottsmiljö Sammanfattning av tal av Thomas Olofsson, upplåningschef på Riksgäldskontoret, på Nordeas Fixed Income Seminarium i Köpenhamn torsdagen den 18 maj 2006. Svenska staten

Läs mer

Svensk finanspolitik 2015 Sammanfattning 1

Svensk finanspolitik 2015 Sammanfattning 1 Svensk finanspolitik 2015 Sammanfattning 1 Sammanfattning Huvuduppgiften för Finanspolitiska rådet är att följa upp och bedöma måluppfyllelsen i finanspolitiken och den ekonomiska politiken. De viktigaste

Läs mer

Utvärdering av överskottsmålet (Ds 2010:4) samt Obligatoriskt överskottsmål

Utvärdering av överskottsmålet (Ds 2010:4) samt Obligatoriskt överskottsmål REMISSVAR 2010-03-15 Dnr 2010/295 Regeringskansliet Finansdepartementet 103 33 STOCKHOLM Utvärdering av överskottsmålet (Ds 2010:4) samt Obligatoriskt överskottsmål (Dnr Fi2010/1192) Sammanfattning Riksgälden

Läs mer

Finanskriserna 1990 och 2009 - likheter och olikheter? 4 februari 2009 Karl-Henrik Pettersson

Finanskriserna 1990 och 2009 - likheter och olikheter? 4 februari 2009 Karl-Henrik Pettersson Finanskriserna 1990 och 2009 - likheter och olikheter? Seminarium, Almi Företagspartner AB Seminarium, Almi Företagspartner AB 4 februari 2009 Karl-Henrik Pettersson The big five (Spanien 1977, Norge

Läs mer

Finanskrisen och den svenska krishanteringen under hösten 2008 och vintern 2009

Finanskrisen och den svenska krishanteringen under hösten 2008 och vintern 2009 Rapport till Finanspolitiska rådet 2009/1 Finanskrisen och den svenska krishanteringen under hösten 2008 och vintern 2009 Clas Bergström Handelshögskolan i Stockholm Finanskrisen och Sverige Likviditetsaspekt:

Läs mer

Valutaunionen EMU med interna devalveringar - ekonomisk tillbakagång, förmynderi och social misär

Valutaunionen EMU med interna devalveringar - ekonomisk tillbakagång, förmynderi och social misär Grödinge 2013-08-15 Valutaunionen EMU med interna devalveringar - ekonomisk tillbakagång, förmynderi och social misär 1. Pengar och banker Pengar består inte bara av sedlar och mynt, utan pengar skapas

Läs mer

Strategi under juli. Månadsbrev Juli 2012 I korthet: Avkastning juli: MIDAS 0,68% STOXX600 4,00% SSVX90 0,08%

Strategi under juli. Månadsbrev Juli 2012 I korthet: Avkastning juli: MIDAS 0,68% STOXX600 4,00% SSVX90 0,08% Strategi under juli Vinsterna höll och så gjorde börsen Vi skrev i det förra månadsbrevet att värderingarna generellt sett var mycket attraktiva förutsatt att förväntningarna på halvårsvinsterna infriades.

Läs mer

Carnegie Investment Bank AB MAKRO SOMMAREN & TURBULENSEN

Carnegie Investment Bank AB MAKRO SOMMAREN & TURBULENSEN Carnegie Investment Bank AB MAKRO SOMMAREN & TURBULENSEN BÖRSERNA SKAKAR Allmänt: Sensommarens börsturbulens har medfört att riskläget på marknaderna ökat och investerarsentimentet försämrats. Flera stora

Läs mer

(http://www.ekonomifakta.se/sv/fakta/ekonomi/tillvaxt/fakta-fran-kris-tillkris/)

(http://www.ekonomifakta.se/sv/fakta/ekonomi/tillvaxt/fakta-fran-kris-tillkris/) 1 Sara Gabrielsson Läsa 2015 lektion 10 LEKTION 10: 8 maj 2015 1. Finanskris och skuldkris Före: Gör multimediaövningarna på ekonomiskt ordförråd (se hemsidan)! (http://www.ekonomifakta.se/sv/fakta/ekonomi/tillvaxt/fakta-fran-kris-tillkris/)

Läs mer

Grödinge 2010-05-20. Den rörliga svenska kronan och räntan bäst för Sverige! 1 EU:s ekonomiska kris

Grödinge 2010-05-20. Den rörliga svenska kronan och räntan bäst för Sverige! 1 EU:s ekonomiska kris Grödinge 2010-05-20 Den rörliga svenska kronan och räntan bäst för Sverige! 1 EU:s ekonomiska kris Europa befinner sig i den värsta situationen sedan andra världskriget, och kanske till och med sedan första

Läs mer

En kort guide om euron

En kort guide om euron En kort guide om euron Ekonomi och finans Om euron Euron såg dagens ljus 1999, men användes först bara på lönebesked, räkningar och fakturor. Den 1 januari 2002 började eurosedlar och euromynt för första

Läs mer

ÄNDRINGSFÖRSLAG 1 från Rijk van Dam för EDD-gruppen, Christopher Heaton-Harris och Erik Meijer

ÄNDRINGSFÖRSLAG 1 från Rijk van Dam för EDD-gruppen, Christopher Heaton-Harris och Erik Meijer 3 april 2003 A5-0109/1 ÄNDRINGSFÖRSLAG 1 Punkt 3a (ny) 3a. Europaparlamentet konstaterar att revisionsrättens ordförande gjort uttalanden (skrivelse 000824 av den 7 februari 2003) om att revisionsrätten

Läs mer

EUROPAPARLAMENTET ARBETSDOKUMENT. Utskottet för den inre marknaden och konsumentskydd 11.2.2008

EUROPAPARLAMENTET ARBETSDOKUMENT. Utskottet för den inre marknaden och konsumentskydd 11.2.2008 EUROPAPARLAMENTET 2004 2009 Utskottet för den inre marknaden och konsumentskydd 11.2.2008 ARBETSDOKUMENT om förbättrad konsumentutbildning och höjd medvetenhet när det gäller kredit och finans Utskottet

Läs mer

Fastighetsägarnas Sverigebarometer FASTIGHETSBRANSCHEN STÅR STADIGT I EN OROLIG OMVÄRLD. Juli 2012

Fastighetsägarnas Sverigebarometer FASTIGHETSBRANSCHEN STÅR STADIGT I EN OROLIG OMVÄRLD. Juli 2012 Fastighetsägarnas Sverigebarometer Juli 212 FASTIGHETSBRANSCHEN STÅR STADIGT I EN OROLIG OMVÄRLD Fastighetsägarnas Sverigebarometer tas fram i samarbete mellan Fastighetsägarnas regionföreningar. Sverigebarometern

Läs mer

Finns det en grekisk åtramningsmyt?

Finns det en grekisk åtramningsmyt? Finns det en grekisk åtramningsmyt? Efter rapporten om Greklandkrisen fick jag flera synpunkter som gick ut på att Grekland fuskat med åtstramningen och reformerna. En mer underbyggd sådan kom i form av

Läs mer

Anna Kinberg Batra. Ordförande i riksdagens finansutskott, gruppledare Moderaterna

Anna Kinberg Batra. Ordförande i riksdagens finansutskott, gruppledare Moderaterna Anna Kinberg Batra Ordförande i riksdagens finansutskott, gruppledare Moderaterna Viktigast för ett ökat sparande - Stabila offentliga finanser - Stabilt finansiellt system - Fler i arbete - Mer pengar

Läs mer

Ändrad beräkning av diskonteringsräntan (FI Dnr 08-9709)

Ändrad beräkning av diskonteringsräntan (FI Dnr 08-9709) Finansinspektionen Box 7821 103 97 STOCKHOLM Yttrande 2008-10-24 Ändrad beräkning av diskonteringsräntan (FI Dnr 08-9709) Sammanfattning Försäkringsförbundet har inte i sig någon invändning mot de föreslagna

Läs mer

Finansinspektionen och makrotillsynen

Finansinspektionen och makrotillsynen ANFÖRANDE Datum: 2015-03-18 Talare: Martin Andersson Möte: Affärsvärldens Bank och Finans Outlook Finansinspektionen Box 7821 SE-103 97 Stockholm [Brunnsgatan 3] Tel +46 8 787 80 00 Fax +46 8 24 13 35

Läs mer

Löner och arbetskraftskostnader i Sveriges konkurrentländer

Löner och arbetskraftskostnader i Sveriges konkurrentländer 1 Löner och arbetskraftskostnader i Sveriges konkurrentländer Av Bo Enegren Maj 2013 Tysk arbetsmarknad tillbaka efter finanskrisen Arbetsmarknaden i Tyskland fortsätter att hålla emot väl och under 2012

Läs mer

Pengar gör att vi kan lyfta upp vägarna i luften och odla den bördiga jorden. Adam Smith. Grundkurs i nationalekonomi, hösten 2014, Jonas Lagerström

Pengar gör att vi kan lyfta upp vägarna i luften och odla den bördiga jorden. Adam Smith. Grundkurs i nationalekonomi, hösten 2014, Jonas Lagerström Pengar gör att vi kan lyfta upp vägarna i luften och odla den bördiga jorden. Adam Smith Grundkurs i nationalekonomi, hösten 2014, Jonas Lagerström AEplan 45 o 1 0 Idioten i duschen Aggregerad prisnivå

Läs mer

Strategi under maj. Månadsbrev Maj 2012. I korthet: Avkastning maj: MIDAS -3,45% STOXX600-7,21% SSVX90 0,12%

Strategi under maj. Månadsbrev Maj 2012. I korthet: Avkastning maj: MIDAS -3,45% STOXX600-7,21% SSVX90 0,12% Månadsbrev Maj 2012 Strategi under maj Politisk och finansiell instabilitet Rekylen som startade i april på aktiemarknaderna tilltog i omfattning under maj. Politisk oro inför nyvalet i Grekland med dess

Läs mer

Juli/Augusti 2003. Valutawarranter. sverige

Juli/Augusti 2003. Valutawarranter. sverige Juli/Augusti 2003 Valutawarranter sverige in troduktion Valutamarknaden är en av de mest likvida finansiella marknaderna, där många miljarder omsätts i världens olika valutor varje dag. Marknaden drivs

Läs mer

räntebevis Högre avkastning än räntesparande Lägre marknadsrisk än aktiesparande

räntebevis Högre avkastning än räntesparande Lägre marknadsrisk än aktiesparande räntebevis Högre avkastning än räntesparande Lägre marknadsrisk än aktiesparande räntebevis Dagens historiskt låga räntenivåer ger mycket låg avkastning i ett traditionellt räntesparande såsom räntefonder

Läs mer

Nya stimulanser på väg

Nya stimulanser på väg 1/5 Makroanalys januari 2015 We will do what we must to raise inflation and inflation expectations as fast as possible. MARIO DRAGHI (ECB), 2014-11-21 Nya stimulanser på väg De europeiska ekonomierna fortsätter

Läs mer

VECKOBREV v.21 maj-13

VECKOBREV v.21 maj-13 Veckan som gått 0 0,001 Makro 1000 Börserna runt om i världen föll kraftigt i slutet på förra veckan. Det var främst Ben Bernakes uttalande om att Federal Reserve redan under sommaren kan dra ner på de

Läs mer

Investera för framtiden Budgetpropositionen för 2013

Investera för framtiden Budgetpropositionen för 2013 Investera för framtiden Budgetpropositionen för 2013 Statssekreterare Hans Lindblad Det ekonomiska läget Fortsatt bekymmersamt läge i Europa ECB tillför likviditet Frånvaro av tydliga långsiktiga lösningar

Läs mer

Eurokrisens nya offer : Cypern - Den fortsatta eurokrisen drabbar inte bara Europa utan också resten av världen

Eurokrisens nya offer : Cypern - Den fortsatta eurokrisen drabbar inte bara Europa utan också resten av världen Grödinge 2013-04-25 Eurokrisens nya offer : Cypern - Den fortsatta eurokrisen drabbar inte bara Europa utan också resten av världen 1. Eurokrisens nya offer : Cypern Cypernkrisen kom inte som en överraskning.

Läs mer

Den svenska ekonomin enligt regeringens bedömning i 2014 års budgetproposition

Den svenska ekonomin enligt regeringens bedömning i 2014 års budgetproposition Sid 1 (5) Den svenska ekonomin enligt regeringens bedömning i 2014 års budgetproposition Regeringens främsta mål för den ekonomiska politiken är tillväxt och full sysselsättning. Av de 24 miljarder som

Läs mer

Inledning om penningpolitiken

Inledning om penningpolitiken Inledning om penningpolitiken Riksdagens finansutskott 5 mars 2015 Riksbankschef Stefan Ingves Sverige - en liten öppen ekonomi Stora oljeprisrörelser Negativa räntor och okonventionella åtgärder Centralbanker

Läs mer

S-politiken - dyr för kommunerna

S-politiken - dyr för kommunerna S-politiken - dyr för kommunerna 2011-11-08 1 UNDERFINANSIERAD S-BUDGET RISKERAR ÖVER 5000 JOBB I KOMMUNSEKTORN SAMMANFATTNING 1. De socialdemokratiska satsningarna på kommunerna är underfinansierade.

Läs mer

Optimism i vikande konjunktur

Optimism i vikande konjunktur Fastighetsägarnas Sverigebarometer Dec 12 Optimism i vikande konjunktur Fastighetsägarnas Sverigebarometer tas fram i samarbete mellan Fastighetsägarnas regionföreningar. Sverigebarometern tar temperaturen

Läs mer

AKTIE-ANSVAR GRAAL OFFENSIV

AKTIE-ANSVAR GRAAL OFFENSIV AKTIE-ANSVAR GRAAL OFFENSIV Organisationsnummer: 515602-1114 Halvårsredogörelsens innehåll: Förvaltningsberättelse Sid 1-2 Fondförmögenhetens förändring och värdeutveckling Sid 3 Balansräkning Sid 4 Noter

Läs mer

Är finanspolitiken expansiv?

Är finanspolitiken expansiv? 9 Offentliga finanser FÖRDJUPNING Är finanspolitiken expansiv? Budgetpropositionen för 27 innehöll flera åtgärder som påverkar den ekonomiska utvecklingen i Sverige på kort och på lång sikt. Åtgärderna

Läs mer

Portföljförvaltning Försäkring

Portföljförvaltning Försäkring Portföljförvaltning Försäkring Förvaltarkommentar november 2012 Innehåll: Trender och Makroekonomi Analys ränteutveckling Portföljutveckling november Portföljutveckling i år Konkurrentjämförelse Portföljförvaltare

Läs mer

Den inhemska ekonomin är akilleshälen

Den inhemska ekonomin är akilleshälen Swedbank Östersjöanalys Nr 22 21 December Ryssland Den inhemska ekonomin är akilleshälen Den senaste tidens ekonomiska utveckling i Ryssland har varit positiv. Återhämtningen i energipriserna har stabiliserat

Läs mer

Likviditetskrav och likviditetsstöd Några kritiska tankar

Likviditetskrav och likviditetsstöd Några kritiska tankar Likviditetskrav och likviditetsstöd Några kritiska tankar Lars Hörngren 2010-04-28 Huvudpunkter Rätt att ställa krav på mer kapital och att skärpa tillsynen av likviditetsrisker, men bindande likviditetskvoter

Läs mer

FlexLiv Den nya pensionsprodukten

FlexLiv Den nya pensionsprodukten FlexLiv Den nya pensionsprodukten CATELLA FLEXLIV Den nya pensionsprodukten FlexLiv den nya pensionsprodukten ger dig de bästa egenskaperna från både traditionellt livsparande och aktiv fondförsäkring.

Läs mer

Penningpolitik och makrotillsyn LO 27 mars 2014. Vice riksbankschef Martin Flodén

Penningpolitik och makrotillsyn LO 27 mars 2014. Vice riksbankschef Martin Flodén Penningpolitik och makrotillsyn LO 27 mars 2014 Vice riksbankschef Martin Flodén Översikt Makrotillsyn: ett nytt policyområde växer fram Är penningpolitiken ett lämpligt verktyg för makrotillsynen? Hur

Läs mer

Boräntenytt Nummer 4 17 maj 2011

Boräntenytt Nummer 4 17 maj 2011 Boräntenytt Nummer 4 17 maj 2 Sidan 1 Greklandskrisen och boräntorna Sidan 4 Nedåt för bostadspriserna hittills under 2 Greklandskrisen och boräntorna Det verkar allt mer troligt att Grekland måste skriva

Läs mer

Låg ränta ger stöd åt inflationsuppgången. Riksbankschef Stefan Ingves Bank & Finans Outlook 18 mars 2015

Låg ränta ger stöd åt inflationsuppgången. Riksbankschef Stefan Ingves Bank & Finans Outlook 18 mars 2015 Låg ränta ger stöd åt inflationsuppgången Riksbankschef Stefan Ingves Bank & Finans Outlook 18 mars 2015 Sverige - en liten öppen ekonomi i en osäker omvärld Stora oljeprisrörelser Negativa räntor och

Läs mer

Finansmarknadernas utveckling och den finansiella stabiliteten om hedgefonder

Finansmarknadernas utveckling och den finansiella stabiliteten om hedgefonder Finansmarknadernas utveckling och den finansiella stabiliteten om hedgefonder KENT JANÉR VD för Nektar Asset Management, en marknadsneutral hedge fond som arbetar med stort inslag av makroekonomiska bedömningar.

Läs mer

Grödinge 12-05-24. 1. Eurokrisen: åtstramningar, recession och social misär i Grekland och Spanien

Grödinge 12-05-24. 1. Eurokrisen: åtstramningar, recession och social misär i Grekland och Spanien Grödinge 12-05-24 EUROKRISEN: ÅTSTRAMNINGAR, RECESSION OCH SOCIAL MISÄR. DET MESTA ÅTERSTÅR ATT GÖRA FÖR ATT FÅ NED DE SVENSKA UTSLÄPPEN AV VÄXTHUSGASER. VARMARE KLIMAT HOTAR SNÖINDUSTRIN I ALPERNA. 1.

Läs mer

Politik, valutor, krig

Politik, valutor, krig Weekly Market Briefing nr. 4-2013 Politik, valutor, krig Japans valutaförsvagning väcker ont blod...... och pressar våra investeringar i Korea Rapportfloden i USA bjuder på ljusglimtar 1 Alla fonder Skarp

Läs mer

Kommittédirektiv. Översyn av målet för den offentliga sektorns finansiella sparande. Dir. 2015:63. Beslut vid regeringssammanträde den 11 juni 2015

Kommittédirektiv. Översyn av målet för den offentliga sektorns finansiella sparande. Dir. 2015:63. Beslut vid regeringssammanträde den 11 juni 2015 Kommittédirektiv Översyn av målet för den offentliga sektorns finansiella sparande Dir. 2015:63 Beslut vid regeringssammanträde den 11 juni 2015 Sammanfattning En parlamentariskt sammansatt kommitté ges

Läs mer

Bedömare som i dag vill fördela "skulden" för krisen mellan olika aktörer bör därför inte glömma bort de utländska långivarnas missbedömningar.

Bedömare som i dag vill fördela skulden för krisen mellan olika aktörer bör därför inte glömma bort de utländska långivarnas missbedömningar. DN DEBATT: "Domedagsprofetiorna kommer för tidigt". Assar Lindbeck och Dan Lindbeck analyserar den asiatiska finanskrisen: Västländernas skuld får inte glömmas bort. Asiatiska företag och banker har underskattat

Läs mer

Månadskommentar Augusti 2015

Månadskommentar Augusti 2015 Månadskommentar Augusti 2015 Månadskommentar augusti 2015 Ekonomiska läget Konjunkturoron förstärktes under augusti drivet av utvecklingen i Kina. En fortsatt svag utveckling för det preliminära inköpschefsindexet

Läs mer

Affärssamhällets grund aktiviteter på kundens villkor i kundens värld

Affärssamhällets grund aktiviteter på kundens villkor i kundens värld Affärssamhällets grund aktiviteter på kundens villkor i kundens värld Är finanskrisen ett resultat av bristande kompetens? Det låter spontant som om frågan borde besvaras ja, med tanke på att om det går

Läs mer

VECKOBREV v.44 okt-13

VECKOBREV v.44 okt-13 Veckan som gått 0 0,001 Makro 1000 Trots försiktigt positiva signaler från krisländerna i södra Europa kvarstår problemen med höga skuldnivåer och svag utveckling på arbetsmarknaderna. Detta i kombination

Läs mer

RP 57/2010 rd REGERINGENS PROPOSITION TILL RIKSDAGEN OM EN ANDRA TILLÄGGSBUDGET FÖR 2010

RP 57/2010 rd REGERINGENS PROPOSITION TILL RIKSDAGEN OM EN ANDRA TILLÄGGSBUDGET FÖR 2010 RP 57/2010 rd REGERINGENS PROPOSITION TILL RIKSDAGEN OM EN ANDRA TILLÄGGSBUDGET FÖR 2010 Med hänvisning till den allmänna motiveringen och förklaringarna till detaljmotiveringen i denna proposition föreslås,

Läs mer