Månadsbrev från Swedbanks Ekonomiska sekretariat författat av Cecilia Hermansson Nr

Transkript

1 Månadsbrev från Swedbanks Ekonomiska sekretariat författat av Cecilia Hermansson Europa: En mer balanserad mix av åtstramning och tillväxt Det kommande nyvalet i Grekland ökar risken för att Grekland ställer in betalningarna och för att landet lämnar eurosamarbetet. Då en majoritet av befolkningen vill ha kvar euron finns fortfarande möjlighet att nyvalet blir ett euroval, annars väntar ännu större framgångar för de partier som inte längre vill följa åtstramningsprogrammet. Dessa spelar ett högt spel, då tålamodet hos övriga euroländer tryter både i ord och i handling. Utfallen i lokalvalen i Tyskland och Italien, samt i de nationella valen i Grekland och Frankrike, visar att förtroendeunderskottet mellan befolkning och etablerade partier ökar. Frankrikes nye president Francois Hollande kommer att behöva göra åtstramningar om hans löften att nå ned till ett budgetunderskott om 3 % av BNP nästa år ska hållas. Detta kan komma att överraska hans väljare. Hollande, EUkommissionen, ECB, och även Merkel, talar nu om att bättre balansera åtstramning och tillväxt. Att tillåta något år ytterligare för att nå balans i de offentliga finanserna samt öka investeringarna där så är möjligt kan verka rimligt både från ett ekonomiskt och från ett politiskt perspektiv, men endast om strukturreformer genomförs som stärker ekonomiernas tillväxt och konkurrenskraft på sikt. Politikerna kommer även att behöva bli mer kreativa i att utforma finanspolitiken så att den värnar om grupper som riskerar att slås ut och så att den maximerar tillväxten under bivillkoren att budgetkonsolideringen och skuldsaneringen fortsätter. Om vi hade lagt prognosen idag Sedan den 24 april då vi publicerade vår globala konjunkturrapport samt Swedbank Economic Outlook har oron tilltagit för Grekland och ett utträde ur eurozonen, med konsekvenser för finansmarknadernas stabilitet, bankkonkurser, kapitalflykt också från andra krisländer, samt i förlängningen en svagare real ekonomi. I vårt huvudscenario antog vi att Grekland skulle förbli euromedlem och att Spanien skulle kunna undvika att be om nödlån. Ett sämre scenario med en förvärrad kris i eurozonen, en hårdlandning i Kina, en mer restriktiv finanspolitik i USA samt ett ännu högre oljepris skulle medföra att världsekonomin kom in i en ny recession med en global BNP-tillväxt på 2 % eller lägre. Sannolikheten för detta scenario sattes till 3 %, medan huvudscenariot och ett bättre tillväxtscenario sattes till 6 % respektive 1 %. I och med att krisen i eurozonen eskalerat och tillväxtdata för Kina försvagats ökar sannolikheten för det sämre scenariot. Eftersom utgången av det grekiska nyvalet är osäkert, liksom relationerna med eurozonens företrädare och risken för ett utträde, är det dock för tidigt att revidera tillväxtprognosen i huvudscenariot. Sedan april har BNP-tillväxten överraskat starkare för Tyskland och Eurozonen med,5 % respektive oförändrad BNP-nivå i kvartalstakt, jämfört med vår prognos på -,1 % respektive -,2 %. USA:s ekonomi har vuxit i linje med våra förväntningar med,55 %, jämfört med vår prognos på,5 %. Kinas tillväxtdata har dock utfallit svagare än vi förväntat, särskilt industriproduktionen som inte Economic Research Department, Swedbank AB (publ), SE Stockholm, tel ek.sekr@swedbank.se Internet: Responsible publisher: Cecilia Hermansson, , Magnus Alvesson, , Jörgen Kennemar, , ISSN

2 nådde upp till 1 % i årstakt i april, och är det lägsta utfallet sedan maj 29. Finansmarknadens oro för en hårdlandning i Kina har tilltagit, men samtidigt har den ekonomiska politiken blivit mer expansiv och riskerna är begränsade. Oljepriset har fallit tillbaka snabbare än vi förväntade för en knapp månad sedan. Alltjämt ligger genomsnittet för vår prognos på 119 dollar fatet nära årsgenomsnittet så här långt, men det är troligt att en nedrevidering kan behövas och därmed förbättra utsikterna för den globala tillväxten som helhet. Sammanfattningsvis har marknadsoron ökat sedan prognosen lades i april, risken för ett sämre Europaoch Kinascenario har ökat, medan tillväxtutfallen i Europa första kvartalet överträffade våra prognoser på uppåtsidan och oljeprisets verkningar på världsekonomin kan komma att bli lägre. Vi kvarstår vid vår globala tillväxtprognos på 3,1 % i år och 3,4 % nästa år, men inser att riskerna för en svagare utveckling har ökat de senaste veckorna i och med den politiska utvecklingen i Grekland. Efter valen i euroländerna: osäkerheten kring valutaunionens framtid har ökat Mönstret är tydligt. Lokalval i Italien, delstatsval i Tyskland, parlamentsval i Frankrike och Grekland: Partier som pläderat för åtstramning och budgetdisciplin har tappat opinionsstöd, medan de som istället appellerat till recessionströtta väljare genom att sprida hopp om tillväxt och stimulanser har vunnit. Ekonomiprofessor Barry Eichengreen talar om att det finns ett trust deficit i eurozonen på flera plan. De politiska valen visar att detta förtroendeunderskott ökat mellan befolkning och de etablerade politikerna. Valens utfall får konsekvenser inte enbart för respektive länder, utan också för eurozonen och valutasamarbetet i stort. Visserligen hade redan intresset för att addera en tillväxtpakt till finanspakten ökat bland europolitikerna, inklusive de tyska, och bland tjänstemännen i EUkommissionen. Emellertid talar utfallen sitt tydliga språk: Om inte balansen mellan tillväxt och åtstramning förbättras, riskerar valen på nationell nivå i Tyskland och Italien nästa år bli en framgång för missnöjespartier och även främlingsfientliga partier. Då riskeras stabiliteten i eurozonen, såväl ekonomiskt, finansiellt som politiskt. EU-kommissionens färska prognos visar att flera länder (13 av 17) inte kommer att klara finanspaktens mål om ett budgetunderskott om 3 % av BNP. Blir tillväxten svagare än kommissionen förväntar riskerar underskotten bli ännu större. En uppluckring av finanspakten förväntas därmed mot bakgrund av den krassa verkligheten. Flera röster höjs för att förlänga tiden för när kraven ska vara uppfyllda. Budgetbalans, % av BNP, prognos av EU-kommissionen Frankrikes nye president Francois Hollande har gått till val på att luckra upp finanspakten, och kan möjligen i sina relationer med Tyskland acceptera att en tillväxtpakt läggs till. Han har samtidigt accepterat att nå ned till ett budgetunderskott om 3 % av BNP nästa år, men vill förlänga målet att nå balans till 217. Skulle Frankrike klara 3- procentsmålet nästa år, innebär det en åtstramning om mellan 2-25 miljarder i ökade skatter och sänkta utgifter. Att beskatta de rika och företagen i större utsträckning som utlovats kommer inte att räcka. Åtstramning behövs, och det har inte presidenten varit öppen om i valkampanjen. Om dessutom IMF:s tillväxtprognoser för Frankrike stämmer bättre än EU-kommissionen (,5 % BNPtillväxt nästa år istället för 1,3 % - vår bedömning i april var,6 %) skulle åtstramningen behöva bli större. Grekiska partier som inte står bakom åtstramningsprogrammet med IMF och EU har inte varit öppen om att det kan bli frågan om ett val mellan att vara kvar i eurosamarbetet eller inte, beroende på hur landet ställer sig kring åtstramningar. Ett nyval i juni ökar sannolikt stödet för partierna som är emot programmet. Möjligen räknar dessa partier kallt med att euroländerna återigen ska acceptera att Grekland slipper följa programmet för att kostnaden av att utesluta Grekland ur eurozonen, eller att Grekland skulle välja att lämna samarbetet, skulle bli för hög. Minst 7 % av den grekiska befolkningen står bakom euron, och nu står en lika stor andel (inte helt och hållet samma personer) bakom missnöjespartierna. Vet dessa vilket högt spel politikerna spelar? 2 (5)

3 För Grekland finns det få vinster av att överge euron. Nyttonettot av den lilla exportsektorns eventuella vinster skulle snabbt försvinna när den inhemska ekonomin gradvis utvecklas sämre. Grekernas skulder minskar, men det gör också tillgångarna. Inflationen tilltar. Kapitalflykt blir en följd, banksystemet raseras och i förlängningen kommer inställda betalningar göra det svårt för Grekland att få tillgång till utländskt kapital under många år. Även om landet snart kan nå primäröverskott (d v s budgetöverskott när räntebetalningar räknas bort) är det inte säkert att detta håller flera år framöver utan att åtstramningar måste göras. Det är inte sannolikt att euroländerna accepterar en uppluckring av programmet om inte Grekland först visar sig beredd att följa det. Även om det inte går att lämna eurozonen enligt fördraget kan den pragmatiska inställningen få ta över, d v s att det hittas ett sätt att göra det möjligt. Tålamodet tryter nu bland de övriga euroländerna, och sannolikt är det höga tonläget till för att signalera till grekiska missnöjespartier att det inte lönar sig att chansa på ytterligare stöd. Företrädare för euroländerna, d v s politiker och centralbankschefer, anser att eurozonen skulle klara att Grekland lämnar euron. Brandväggarna via stödfonder och ytterligare stöd från IMF, samt upprensningen i europeiska bankers balansräkningar, gör det nu något lättare att acceptera ett uppbrott. Osäkerheten finns likväl kring hur stor den negativa spridningen till andra krisländers ekonomier och banker blir. Exempelvis kan kapitalflykten öka från Portugal, Irland, Spanien och Italien om det förväntas att även dessa länder så småningom kommer att överge euron, något som ekonomiprofessorn och nobelpristagaren Paul Krugman, t ex, argumenterar för kommer att ske. Även om det verkar osannolikt räcker det med att några företrädare för fram detta så ökar osäkerheten. Årlig förändring i BNP, konsumentpriser samt statsskuld som andel av BNP (%) 4 87,5 3 Inflation 85, 2 82,5 1 BNP-tillväxt 8, 77,5-1 Statsskuld, % av BNP 75, -2 72,5-3 7, -4 67,5-5 65, Precis som det var svårt att förstå konsekvenserna av att låta Lehman Brothers gå i konkurs, är det svårt att se alla psykologiska, ekonomiska, sociala och politiska följdeffekter av en grekisk betalningsinställelse och i förlängningen även ett utträde ur eurozonen. ECB har redan konstaterat att deras nödlån inte kan ges om landet har solvensproblem, vilket blir fallet. Det handlar om huruvida euroländerna ska kunna och/eller vilja fortsätta att stödja Grekland utan att de behöver det, och med syftet att inte äventyra stabiliteten i regionen. Till syvende och sist är det de politiska relationerna mellan Grekland och övriga eurozonen som måste skötas väl, medan de ekonomiska övervägandena sannolikt redan förflyttats från Grekland till de större länderna Spanien och Italien. Spekulationerna om att Spanien kommer att behöva ett stödpaket från EU, och eventuellt även IMF, har tilltagit efter att banksystemet riskerar att kollapsa. Det finns flera utestående frågor: Räcker det att bygga upp en buffert på ca 12 miljarder euro om 31 miljarder lånats ut till fastighetssektorn, och det beräknas redan nu att de dåliga lånen uppgår till ca 18 miljarder euro. Om fastighetspriserna faller ytterligare riskerar den summan att stiga. Klarar alla banker att öka sina buffertar, och om inte, ska de kunna låna 15 miljarder från staten, och hur långt räcker det? Det senaste utspelet med oberoende värderare, överföring till en bad bank, och användandet av så kallade cocos, d v s konverteringsbara obligationer är det tillräckligt för att tillgodose transparens och finansiell stabilitet? Finansmarknaden är inte övertygad, även om Spanien har tagit steg i rätt riktning. Samtidigt blir den spanska regeringen också striktare gentemot sina spendervilliga autonoma regioner. Reformprocessen fortsätter, vilket den även gör i Portugal och på Irland tre länder med krismedvetande som väsentligt skiljer sig från Greklands. Åtstramning eller tillväxt eller både och? I en första fas låg finansmarknadens fokus på åtstramning, men efter att finanspakten skapats, ECB lånat ut 1 biljon euro till bankerna så att omfattningen av kreditåtstramningen minskat och läget stabiliserats, har fokus snarare inriktats på tillväxt. Nu befinner vi oss därmed i en andra fas. Utan tillväxt kommer inte budgetkonsolideringen fungera och det finns också stora politiska risker för demokratin om recessionen fördjupas och förlängs. Utifrån ett rent ekonomiskt perspektiv vore det bättre om krisländerna fick längre tid på sig att skapa balans, men dels finns ett förtroendeunderskott gentemot finansmarknaderna 3 (5)

4 där krisländerna behöver bevisa att de kan åstadkomma budgetdisciplin, dels finns ett förtroendeunderskott mellan de länder som transfererar och de länder som tar emot (moral hazard). Krisländerna måste bevisa att de platsar i valutaunionen. Synen på hur tillväxt ska uppnås skiljer sig dock åt mellan olika politiker. Medan Tysklands förbundskansler framhåller strukturreformer på arbets- och produktmarknader, utförsäljning av statliga företag, effektivisering av den offentliga sektorn samt försök att attrahera utländska investeringar för att öka produktiviteten i ekonomin och stärka arbetskraftsutbudet, tänker Frankrikes president Francois Hollande mer på investeringar av vägar och järnvägar, mer kvantitativa lättnader från ECB, nyanställningar inom offentlig sektor och han har till och med för den franska befolkningen föreslagit en återgång till den tidigare lägre pensionsåldern på 6 år. Problemet är att strukturreformer, vilka är helt nödvändiga för krisländerna, skulle kunna dämpa tillväxten på kort sikt, medan de positiva effekterna snarare framkommer på medellång eller lång sikt. Bytesbalans, % av BNP, i några EU-länder, prognos av EUkommissionen Portugal -1 Grekland Tyskland Irland -15 Spanien Italien Sverige Vad kan då göras som får effekt också på kortare sikt? Det finns knappast utrymme för lånefinansierade stimulanser i någon större skala, förutom i länder där överskott eller balans råder i de offentliga finanserna. Redan idag förväntas 13 av de 17 euroländerna missa finanspaktens mål nästa år. Kvar blir Tyskland, Finland, Estland och Luxemburg. Samtidigt har Tyskland en statsskuld kring 8 % av BNP och landet för en normpolitik som ska reducera skuldkvoten på sikt. En omsvängning har skett i Tyskland i och med att landets företrädare nu skulle kunna acceptera något högre inflation i Tyskland än för genomsnittet i eurozonen. Finansminister Schäuble talar om högre löneökningstakt, men om inflationen också är högre, borde reallöneutvecklingen inte skilja sig nämnvärt. Uttalandena får dock ses som en symbolhandling där Tysklands uppfattning kring divergensen mellan Nord- och Sydeuropa nu mjukats upp något. Effekterna av detta ska dock inte överdrivas. Tysklands låga arbetslöshet och relativt goda tillväxt kan snarare borga för att bytesbalansöverskottet kommer att minska, vilket innebär att Tyskland importerar mer för inhemsk konsumtion än tidigare. EU-kommissionen framhåller gärna möjligheten att kanalisera medel genom den Europeiska Investeringsbanken (EIB) som skulle kunna användas till investeringar. Någon form av eurobondlösning som finansierar dessa projekt diskuteras också. Emellertid är de summor som diskuteras små i förhållande till behoven. ECB framhåller likviditetsstödet till banker som underlättar utlåningen till småföretagen. Skattesänkningar till småföretag skulle kunna möjliggöra anställningar, liksom även skattesänkningar för utsatta grupper såsom ungdomar. Okonventionell finanspolitik diskuteras som innebär t ex att skatter sänks på arbete för att höja tillväxten, samtidigt som konsumtionsskatter höjs vilket minskar deflationsrisken. Strukturreformer kan också handla om att öppna upp tjänstesektorn för konkurrens och handel inom Europa. Den inre marknaden behöver stärkas ytterligare. Industriproduktion i vissa euroländer Index 27:1 = Tyskland Frankrike Finland Eurozonen Italien Spanien Att det går bra för norra Europa är också värdefullt. I Tyskland är industriproduktionen tillbaka på de nivåer som rådde före krisen. Arbetskraft får då möjlighet att flytta till regioner där efterfrågan på arbetskraft finns. Eftersom finansieringskostnaderna är låga i Tyskland, Sverige och ytterligare några länder skulle investeringar som ändå behöver göras kunna tidigareläggas. 4 (5)

5 Det kommer sannolikt inte att gå att undvika recession i eurozonen, och i krisländerna kommer ekonomierna fortsätta att krympa. Arbetslösheten har stigit, och kan förväntas stiga ytterligare med hänsyn till den negativa tillväxten, budgetåtstramningen och kreditåtstramningen. Under en längre tid måste vi räkna med både finanspolitisk åtstramning och svaga tillväxtutsikter. Penningpolitiken kommer att vara expansiv, men det räcker inte för att helt motverka effekterna av budgetkonsolideringen och skuldsaneringen. Det är nu som politikernas uppfinningsrikedom testas när det gäller att utveckla en kreativ mix mellan skattehöjningar (och i vissa fall sänkningar) och utgiftssänkningar (och i vissa fall höjningar). Det gäller att maximera tillväxten under bivillkoren skuldsanering och budgetkonsolidering. Samtidigt måste strukturreformerna få komma överst på prioriteringslistan, för det är nu krisen ger tillfälle till förbättringar av hur marknader fungerar. Många så kallade insiders vill försöka förhindra förändringar, men för de grupper som står utanför, t ex på arbetsmarknaden, är det avgörande att den görs mer flexibel och att också de yngre får chansen att etablera sig. Att mjuka upp kraven på balans i de offentliga finanserna något år, och stimulera där så är möjligt, kan verka rimligt, men endast om de nödvändiga strukturreformerna också genomförs. Cecilia Hermansson Swedbanks Ekonomiska sekretariat Stockholm tfn ek.sekr@swedbank.se Ansvarig utgivare Cecilia Hermansson, Magnus Alvesson, Jörgen Kennemar, Swedbanks Månadsbrev om den Globala Ekonomin ges ut som en service till våra kunder. Vi tror oss ha använt tillförlitliga källor och bearbetningsrutiner vid utarbetandet av analyser, som redovisas i publikationen. Vi kan dock inte garantera analysernas riktighet eller fullständighet och kan inte ansvara för eventuell felaktighet eller brist i grundmaterialet eller bearbetningen därav. Läsarna uppmanas att basera eventuella (investerings-)beslut även på annat underlag. Varken Swedbank eller dess anställda eller andra medarbetare skall kunna göras ansvariga för förlust eller skada, direkt eller indirekt, på grund av eventuella fel eller brister som redovisas i Swedbanks Månadsbrev 5 (5)