Utvärdering av 7:e AP-fondens förvaltning av Premiespar- och Premievalsfonden

Transkript

1 Utvärdering av 7:e AP-fondens förvaltning av Premiespar- och Premievalsfonden November 2000 till maj 2010 Lennart Berg Arbetsrapport 2012:4

2 2(29) Rapport skriven på uppdrag av Inspektionen för Socialförsäkringen Lennart Berg 1 1 Författaren tackar Daniel Hallberg och Marcela Cohen Birman vid ISF för synpunkter på tidigare utkast till denna rapport. Tack också till Bengt Norrby och Inger Johannisson vid Pensionsmyndigheten som utan prut delat med sig av sitt stora kunnande om premiepensionssystemet.

3 3(29) Innehåll Sammanfattning... 4 Summary... 6 Inledning... 8 Allmän ålderspension och premiepension... 9 Utvärdering Disposition Premiespar- och Premievalsfonden sammansättning och avkastning Avkastningskrav Värdepappersmarknaderna Fondutvärdering Statistiskt test Resultat Rekursiva skattningar Ackumulerad avkastning Sjunde AP-fondens nya fondstruktur Avslutande kommentar Appendix... 27

4 4(29) Sammanfattning Premiepensionssystemet, där Premiesparfonden (PSF) och Premievalsfonden (PVF) ingick, är en del av det obligatoriska allmänna pensionssystemet. I premiepensionssystemet kan den avgiftsbetalande pensionsspararen välja att skapa en egen värdepappersportfölj med upp till fem olika typer av fonder från ett s k fondtorg. För dem som inte gjorde något aktivt val placerades avgiften, fram t o m maj 2010, i PSF som förvaltades av 7:e AP-fonden. PSF var således icke-valsfonden eller den s k default fonden i premiepensionssystemet. Den som en gång aktivt hade valt fond eller fonder kunde sedan inte välja PSF. Dock fanns det möjlighet att aktivt välja 7:e AP-fonden som förvaltare av pensionsavsättningen genom att välja PVF. För PSF och PVF fanns en långsiktig målsättning beträffande fondernas avkastning och risk som hade beslutats av 7:e AP-fondens styrelse. Målsättningen var att totalavkastningen under löpande femårsperioder skulle motsvara för: PSF minst genomsnittet för samtliga fonder som kunde väljas aktivt i premiepensionssystemet, men med lägre risk, och PVF minst genomsnittet för samtliga fonder som kunde väljas aktivt i premiepensionssystemet ökat med 0,35 procentenheter per år. För att kunna utvärdera PSF och PVF har 7:e AP-fonden skapat och beräknat löpande det s k PPM-indexet för aktivt valda fonder i premiepensionssystemet som använts som jämförelseindex eller s k benchmark. En stor andel av pensionsspararna fick sina avsättningar förvaltade av 7:e AP-fonden. Av de drygt 6 miljoner individer som ingår i premiepensionssystemet utgörs ca 2,5 miljoner av icke-väljare, dvs som tilldelades PSF vid inträdet i systemet, för perioden Drygt 1 miljon individer valde aldrig någon fond eller kombination av fonder när systemet sjösattes 2000 och under följande år ökade andelen individer som inte gjorde något aktivt val. År 2010 hade drygt 40 procent av individerna sina tillgångar förvaltade av PSF. En utvärdering av PSF är härmed också en utvärdering av avkastning och risk på pensionskapital för de individer som inte valt fond eller fonder i premiepensionssystemet. Utvärderingen av fem 5-års perioder mellan 2001 och t o m maj 2010, ger vid handen att PSF hade en högre avkastning och lägre risk än jämförelseindex för de två första 5-årsperioderna ( och ); lägre avkastning och risk för de två följande perioderna ( och ); lägre avkastning och högre risk för den sista perioden ( ). PVF:s avkastning var lägre än den målsatta för samtliga perioder. Icke-valsfonden PSF uppfyllde således målsättningen beträffande såväl avkastning som risk för bara de två första perioderna och enbart beträffande risk för alla perioder utom den sista. Statistiska test, över huruvida avvikelserna från målsättningarna för fonderna var signifikanta, indikerar att för hela tidsperioden, 2000 t o m maj 2010, var riskpremien (avkastning minus riskfri ränta) för såväl PSF som PVF inte statistiskt sett signifikant skild från samma avkastning för jämförelseindex. PSF uppfyllde sin givna målsättning med minst samma avkastning som jämförelseindex men hade inte någon signifikant lägre risk. Målsättningen för PVF var inte uppfylld, då denna fond skulle ha en överavkastning på minst 0,35 procentenheter per år.

5 5(29) Statistiska test av de fem överlappande femårsperioderna som analyserats indikerar att PSF inte har haft någon statistiskt signifikant högre avkastning än jämförelseindex, PPM-index, för de tre första perioderna men inte var signifikant skild från PPM-index för de två sista. Risken var signifikant lägre än för PPM-index för de tre första perioderna men inte signifikant skild från risken för jämförelseindex för de två sista. PVF underpresterade för samtliga perioder och testen indikerar en signifikant underavkastning. När risk och avkastning för de två fonderna ackumuleras fram till och med maj 2010 med start i januari för vart och ett av åren , uppvisade PSF högre avkastning och lägre risk än PPM-index endast för de två första årgångarna. PVF hade en avkastning som var förenlig med fondens målsättning och Resultatet beträffande avkastning och risk för icke-valsfonden PSF visavi stipulerat jämförelseindex, är blandat och har inte för alla perioder levt upp till den åsatta målsättningen. Den valbara fonden PVF har uppvisat en avkastning som inte övertrumfa avkastningsmålen. AP7 Aktie- och AP7 Räntefond är namnet på 7:e AP-fondens två nya fonder som ersatt PSF och PVF sedan den 21 maj Dessa utvärderas inte eftersom vi anser de har varit i verksamhet för kort tid för att det skall vara meningsfullt att göra en mer långsiktig utvärdering. Dock indikerar data att för den första perioden (maj 2010 t o m februari 2012) har avkastningen för AP7 Aktiefond överstigit den som fondens benchmark uppvisat.

6 6(29) Summary Evaluation of the performance of AP7 management of Premium Spar Fund and Premium Choice Fund November 2000 to May 2010 The premium pension system is part of the mandatory Swedish public pension system implemented in The yearly contribution rate to the premium pension system is 2.5 per cent of a wage earner s salary and other taxable benefits. The contribution is credited to the individual account of each participant who is entitled to invest her/his assets in mutual funds. In 2009 universes of around 800 funds were available, from which a participant could choose up to five. Participants could change funds without direct fees, and contributions for those participants who did not make an active choice were invested in a default fund. The Premium Savings Fund (PSF), managed by AP7 (an independent government agency for management of pension assets), was the default fund until May Participants that had previously made an active choice could not choose PSF, although participants could select AP7 to manage their assets since the Premium Choice Fund (PCF), run by AP7, was included in the universe of selectable funds. PSF and PCF were closed in May 2010 and the default fund became a life cycle fund. The board of AP7 have provided guidelines concerning risk and return for PSF and PCF. The intention was that over consecutive five-year periods the yearly return for PSF should at least be the same as the yearly return for the funds that could be chosen in the premium pension system, but with a lower risk. The yearly return for the PCF should be 0.35 percentage points higher than returns for the funds that could be chosen in the premium pension system. The benchmark for PSF and PCF is thus the funds that could be chosen in the Premium Pension System. An index named PPM-index was calculated. (PPM is an acronym for the agency that previously handled the system.) More than six million individuals have made contributions to the Premium Pensions System. Approximately 2.5 million of these six million individuals have never chosen any fund; thus their contributions were invested in the default fund, PSF. At the beginning of 2010, 40 per cent of the participants in the premium pension system had paid into the default fund. The market value of the default fund at that time was approximately SEK 90 billion, which amounts to 25 per cent of the total asset value of the Premium Pensions System. Consequently, an evaluation of portfolio performance of the PVF is also an evaluation of risk and return for those participants that have never chosen a fund or funds in the Premium Pensions System. An evaluation of five consecutive five-year periods between 2001 and May 2010 show that PSF had a higher return and lower risk than benchmark for the first two periods ( and ); both lower return and lower risk for the two following periods ( and ); and lower return and higher risk for the last period ( ). The return for PCF was lower than was stipulated by the guidelines for all five periods. Statistical tests on monthly observations between 2000 and May 2010 were run to investigate whether the risk premium (subtracting risk-free return from return from the fund) for PSF and PCF were statistically significantly

7 7(29) different from the same return for benchmark. The risk premium for PSF was not statistically significant from the risk premium for benchmark but the risk for PSF was not significantly lower than the risk for benchmark. The risk premium for PCF was significantly lower than for benchmark, since the guidelines stipulate that this fund should show a yearly excess return of 0.35 percentage points. Statistical tests on five consecutive five-year periods between 2001 and May 2010 show that PSF had statistically significant lower risk premium and risk than benchmark for the first three periods; for the two remaining periods neither was significantly different from benchmark. When risk and return accumulates to the end of May 2010 with start in January for each year (for the year ) exhibit PSF higher risk premium and lower risk than benchmark only for the first two vintages ( and ). PCF displays a return in accordance with its guidelines for the vintages and The results of the evaluation concerning risk and return for the default fund PSF vis-à-vis the stipulated benchmark are mixed; the fund has not fulfilled the guidelines intentions over all periods studied. The return for PCF was below that stated in the guidelines.

8 8(29) Inledning ISF driver ett projekt för att utvärdera premiepensionssystemet som är en del av det allmänna pensionssystemet se faktaruta på nästa sida. Ett syfte med projektet är att utvärdera huruvida pensionsspararna som helhet och olika grupperingar av sparare har erhållit en avkastning som täcker förvaltningsavgifterna jämfört med alternativa placeringar. Vidare avses i projektet att analysera dels bestämningsfaktorer till individernas riskbeteende, dels kartlägga vad som styr individernas byte av fonder över tiden. I denna rapport görs en utvärdering beträffande risk och avkastning av Premiesparfonden (PSF) och Premievalsfonden (PVF) som var fonder som ingick i premiepensionen (PP) t o m maj 2010, och förvaltades av 7:e APfonden. PSF kan utvärderas separat för de ca 3,7 miljoner, av totalt ca 6,2 miljoner, individer som inte aktivt valde någon fond eller några fonder under perioden Enligt de tidigare gällande reglerna kunde de pensionssparare som tilldelats PSF endast hålla denna fond i sin portfölj och kunde inte kombinera denna med andra fonder. Detta implicerar att en utvärdering av fonden, beträffande risk och avkastning, och därmed för de pensionssparare som höll denna portfölj kan göras genom att granska hur 7:e AP-fonden förvaltat fonden. I och med att pensionsspararna överlåter åt samhället att förvalta sitt pensionskapital i premiepensionssystemet har lagstiftarna givit vissa regler beträffande förvaltning och riskhantering. I lagen om allmänna pensionsfonder finns målsättningar beträffande avkastning och risk som sedan 7:e AP-fondens styrelser har preciserat och operationaliserat. För PVF finns det en explicit målsättning beträffande avkastning som fastställts av 7:e AP-fondens styrelse. En utvärdering av PVF är i sin helhet tillämplig för de pensionssparare som har haft allt sitt sparande denna fond. 7:e AP-fonden startade sin verksamhet med fondförvaltning 2000: PSF respektive PVF startades i november respektive i september detta år. Enligt direktiven för fonderna skulle placeringarna huvudsakligen göras i aktier med en övervikt för placeringar i utländska aktier. Placeringsfilosofin var redan från början att aktiv förvaltning bara var aktuell på de marknader där denna förvaltning förväntades ge bättre avkastning än index. Huvudtanken vid aktiv förvaltning är att slå jämförelseindex genom att välja ut aktier i ett mindre antal bolag som förväntas gå bättre än genomsnittet. Förvaltaren håller sedan mer aktier för de bolag som förväntas gå bättre än index och mindre av övriga bolag.

9 9(29) Allmän ålderspension och premiepension Det allmänna ålderspensionssystemet som sjösattes 1999 består av inkomst- (IP), premie- (PP) och garantipension. Det nya pensionssystemet, som ersatte systemet med folk- och allmän tilläggspensionen, gäller för alla födda 1954 och senare. För äldre åldersgrupper gäller speciella övergångsregler. Garantipensionen är ett behovsprövat grundskydd, som finansieras via statsbudgeten, till de som inte eller inte fullt ut kvalificerar sig för de två andra systemen. Avgiften till IP och PP är 16,5 respektive 2,5 procent av den pensionsgrundande inkomsten upp till 7,5 inkomstbasbelopp. IP är ett fördelningssystem i den meningen att inbetalda avgifter går till dagens pensionärer som ingår i systemet. PP är ett fonderat system och den avgiftsbetalande kan välja att skapa en egen värdepappersportfölj med upp till fem fonder bestående av aktier och/eller räntepapper från ett s k fondtorg som för närvarande innehåller ca 800 fonder. Pensionsspararen betalar avgift till Pensionsmyndigheten och fondförvaltaren. Byte av fonder kan göras kontinuerligt utan direkt kostnad för pensionsspararen. Det första fondvalet ägde rum i april Fram till maj 2010 gällde att för dem som inte valde någon fond eller fonder placerades avgiften i PSF (icke-valsfonden, s k defaultfond) som förvaltades av 7:e AP-fonden. Den som en gång aktivt hade valt fond eller fonder kunde sedan inte välja PSF. Dock fanns det även möjlighet att aktivt välja 7:e AP-fonden som förvaltare av pensionsavgiften som placerades i PVF. I maj 2010 ersatte 7:e AP-fonden PSF och PVF med två nya fonder: AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond, se avsnittet Sjunde AP-fondens nya fondstruktur för en kortfattad beskrivning av de nya fonderna. IP och PP kan tas ut från 61 års ålder. Under pensionstiden kan behållningen i PP vara placerad i värdepappersportfölj eller flyttas över i traditionell livförsäkring som administreras av Pensionsmyndigheten. 5,4 miljoner pensionssparare och drygt pensionärer omfattades av PP Pensionskapitalet i PP för fonderna uppgick till 340 miljarder och 2,2 miljarder som förvaltades som traditionell livförsäkring; pensionsspararnas andel av kapitalet var 95 procent och resterande andel pensionärernas. Vid utgången av 2009 hade närmare 42 procent av pensionsspararna sina avsättningar placerade i PSF medan övriga hade valt egna kombinationer av fonder. Av de 340 miljarderna i pensionskapital i PP utgjorde andelen för PSF 26 procent. Andelen pensionssparare som bara haft sina medel placerade i PSF och aldrig bytt till andra fonder var ca 40 procent PVF förvaltade vid utgången av 2009 ca 2,5 miljarder kronor för ca pensionssparare.

10 10(29) Strategin med aktiv förvaltning levde emellertid inte upp till de förväntningar och målsättningar man hade i 7:e AP-fonden. Av fondens årsberättelse för 2009 (sid 18) framgår att Trots att AP7 valde de bästa förvaltarna inom respektive område, visar en utvärdering av de tio år som gått att den aktiva förvaltningen inte har levererat resultat i nivå med förväntningarna. För att förbättra förvaltningen inledde 7:e AP-fonden 2005 ett arbete med s k separerad alfa- och betaförvaltning som senare successivt tillämpades allt mer och fullt ut från december Betaförvaltningen är helt indexstyrd med målet att ge en avkastning som motsvarar genomsnittet av marknadens avkastning. Detta betydde för 7:e AP-fondens del att t ex avkastningen för PSF skall motsvara avkastningen för de fritt valda fonderna i PPM-systemet då dessa utgör benchmark för PSF. Alfaförvaltningen ska ge ett positivt resultat utöver den indexstyrda förvaltningen. Inom 7:e AP-fonden renodlades denna förvaltning genom att gå kort och lång, dvs. dels sälja, blanka eller gå kort i aktier som förväntas falla i värde, dels köpa eller gå lång i aktier som förväntas stiga i värde. Något kapital utöver ett begränsat rörelsekapital behövs inte i denna förvaltning i och med att de intäkterna från blankningen användes till finansieringen av de aktier man väljer att gå lång i. Utvärdering Tidsperioden för utvärderingen sträcker från början av 2001 till maj Vid det sistnämna datumet ersatte 7:e AP-fonden PSF och PVF med en aktie- och en räntefond (se längre fram i denna rapport för bl a en kortfattad beskrivning av de nya fonderna). Utvärderingen görs med de metoder som är brukliga inom finansiell ekonomi och analyserar avkastning och risk i förhållande till de mål som fanns stadfästa för förvaltningen av fonderna. 7:e AP-fondens två nya fonder utvärderas inte i denna rapport då vi bedömt att de varit verksamma en för kort tidperiod. Dock redovisas uppgifter om avkastning och risk för dessa två fonder och deras benchmark för perioden maj 2010 t o m februari För 7:e AP-fondens två fonder redovisar vi först resultat av beräkningar för avkastning och risk visavi det index som de enligt 7:e AP-fondens styrelse skall jämföras med samt några andra index för Sverige och omvärlden. I ett nästa steg fördjupas analysen och vi analyserar huruvida framförallt fondernas riskexponering skiljer sig på ett statistiskt sett signifikant sätt, från det stipulerade jämförelseindexet. Slutligen redovisas resultaten från en ackumulering av risk och avkastning för fonderna fram till och med maj 2010 med start i januari för vart och ett av åren Idén är att resultatet för den perioden som en kohort av pensionssparare som tilldelats PSF respektive valt PVF i början av respektive år t o m maj 2010 skall kunna jämföras med dels det stipulerade jämförelseindexet, dels utvecklingen av några andra värdepapper. Disposition Närmast presenteras deskriptiv statistik över premiepensionssystemets tillgångar: olika typer av värdepapper och i vilken typ av ekonomier de har varit placerade. Efter en redogörelse för avkastningskraven för 7:e APfondens två fonder ges en kort översikt av värdepappersmarknadernas utveckling internationellt och i Sverige under 2000-talets första decennium. Utvecklingen av PSF och PVF samt deras jämförelseindex (PPM-index) ingår i denna översikt. Fondutvärderingen sker först med enkla punktestimat och följs sedan av en mer sofistikerad statistisk analys. Punktestimat för de

11 11(29) årsvisa ackumulerade avkastningarna och risk för samtliga tidperioder som 7:e AP-fondens fonder varit aktiva med start januari 2001 fram t o m 2009 och med slutdatum maj 2010 presenteras därefter. I följande avsnitt ges en kort översikt av 7:e AP-fondens nya fondsystem, AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond, tillsammans med utvecklingen av dessa fonder visavi deras jämförelseindex från start t o m februari Sist i rapporten finns en avslutande kommentar. Premiespar- och Premievalsfonden sammansättning och avkastning Vid utgången av 2009 uppgick pensionsspararnas sammanlagda behållning i premiepensionssystemet till 340 miljarder kronor, en ökning med 280 miljarder kronor sedan 2002 (se tabell 1). PSFs andel var 26 procent av totala behållningen vilket motsvarade ca 90 miljarder kronor. Av de aktivt valda fonderna uppgick andelen för aktiefonder detta år till 53 procent medan bland-, generations- och räntefondernas andelar var 4, 11 respektive 6 procent. Sedan 2002 har PSF andel av behållningen minskat med 6 procentenheter. För de aktivt valda fonderna kan noteras att andelen för aktiefonder trendmässigt sett har ökat, dock med en andelsminskning 2008 vilket naturligtvis sammanhänger med värdeminskningen på världens aktiebörser, se nedan. Andelen för bland-, generations- och räntefonderna varierade mellan procent. PVF som ingår bland de aktivt valda fonderna, förvaltade ca 2,5 miljarder kronor vid utgången av Tabell 1 Fördelning av premiepensionssystemets pensionskapital i aktivt valda fonder samt i Premiesparfonden , ultimo, miljarder kronor och procent (kursiv stil) Aktivt valda fonder Premie- Totalt Aktie- Bland- Genera- Ränte- sparfond fond fond tionsfond fond ,9 2,6 8,2 1,9 18,7 59, ,8 4,0 11,6 2,7 29,8 93, ,7 5,1 15,2 3,7 40,1 124, ,2 7,2 23,0 4,9 58,1 192, ,1 9,3 30,6 7,5 78,9 267, ,8 9,9 35,3 12,9 87,4 308, ,2 9,7 28,9 24,2 62,6 230, ,0 11,7 38,5 21,3 89,7 340, Källa: Premiepensionsmyndighetens årsredovisningar, olika årgångar

12 12(29) Av tabell 1 framgår inte var tillgångarna geografiskt sett varit placerade. Risken i finansiella tillgångar kan minskas genom diversifiering mellan olika tillgångsslag och var i världen dessa tillgångar placeras. Studeras portföljen för den sammanlagda behållningens placeringar i och utanför Sverige samt i olika tillgångsslag, framkommer att portföljen var kraftigt överviktad i aktier som var placerade utanför Sverige: 2007 och 2009 uppgick andel aktier placerade utanför Sverige till ca 60 procent och andelen svenska aktier till 25 procent. Den lägre andelen 2008 sammanhänger med prisfallet på världens börser. Beträffande räntepapper var den största andelen placerad i Sverige. Tabell 2 Fördelning, i procent, av aktier och räntebärande värdepapper i och utanför Sverige för aktivt valda fonder samt Premiesparfonden, ultimo Aktier Räntepapper o likvida Alternativa medel placeringar Tillväxt- Utvecklade Sverige Utland Sverige marknader marknader ,9 45,3 24,9 1,9 10,5 2, ,3 44,0 22,4 6,1 16,9 2, ,2 41,0 24,5 3,0 12,8 1,5 Källa: Premiepensionsmyndighetens Årsredovisningar, olika årgångar Den geografiska fördelningen av tillgångarna sammanhänger också med att 7:e AP-fondens två fonder var kraftigt överviktade i utländska och svenska aktier. Enligt fondernas direktiv placerade PSF ca 80 procent av sitt kapital i aktier (varav 20 procent i Sverige), ca 8 procent i räntebärande placeringar (50/50 mellan Sverige och värdepapper denominerade i pund och dollar) samt 10 procent i alternativa placeringar (s k private equity och hedgefonder). Placeringsdirektivet för PVF stipulerade 70 procent i utländska aktier och 20 procent i svenska, resterande 10 procent i alternativa placeringar. Väldiversifierade värdepappersportföljer som är placerade i såväl det egna landets som i andra länders värdepapper brukar vara en förutsättning för att erhålla en given (hög) avkastning till låg (given) risk, jämfört med portföljer enbart placerade i nationella värdepapper. PSF och PVF startade under andra halvåret Det betyder att det finns en relativt lång period för vilken avkastningen för dessa två fonder kan studeras och jämföras med andra fonder och värdepapper. Avkastningskrav I lagen om AP fonder har riksdagen angett att 7:e AP-fondens förvaltning av fondmedlen skall vara sådan att en långsiktig hög avkastning kan erhållas och risknivån i fonden skall vara låg. Att risknivån skall vara låg innebär, enlig lagens förarbeten, att risknivå i PSF normalt skall vara lägre än för den genomsnittliga privata förvaltaren av pensionskapital med samma placeringshorisont. Genom beslut i 7:e AP-fondens styrelse har en precisering av riksdagens angivna långsiktiga målsättning gjorts. Denna stipulerade att totalavkastningen under löpande femårsperioder skulle motsvara för:

13 13(29) PSF minst genomsnittet för samtliga fonder som kunde väljas aktivt i premiepensionssystemet, men med lägre risk, och PVF minst genomsnittet för samtliga fonder som kunde väljas aktivt i premiepensionssystemet ökat med 0,35 procentenheter per år. För att kunna följa utvecklingen av PSF och PVF visavi det angivna och av fondens styrelse beslutade jämförelseindexet har 7:e AP-fonden skapat och beräknat löpande det s k PPM-indexet, som visar utvecklingen av det kapitalvägda genomsnittliga NAV-värdet (net asset value) 2 för aktivt valda fonder i premiepensionssystemet. Nedan i tabell 3 finns beräkningar för löpande femårsperioder för avkastning och risk för PPM-index och 7:e APfondens två fonder samt några ytterligare index, som vi återkommer till, redovisade. Först skall utvecklingen av PPM-index och 7:e AP-fondens två fonder samt ett index för svenska aktier (SIXR), räntepapper samt tre index för den internationella aktiemarknaden för merparten av 2000-talets första decennium skärskådas; se figur 1. Värdepappersmarknaderna Från slutet av 2000 till maj 2010 har Stockholmsbörsen ökat med ca 40 procent, vilket framgår av figur 1, vänster graf. Motsvarande utveckling för Europas och världens börser indikerar en utebliven värdetillväxt. En kraftig värdetillväxt kan däremot noteras för tillväxtmarknaderna. Av figuren framgår med önskad tydlighet att utvecklingen för dessa fyra index har samvarierat i olika hög grad och varit mycket volatil. Luften gick ur marknaderna när den s k IT-bubblan brast de första åren under 2000-talet. IT bubblan hade dock mindre effekt på tillväxtmarknaderna än för aktiemarknaderna i de mera utvecklade ekonomierna. Åren uppvisade tillgångsmarknaderna i såväl Sverige som i omvärlden en kraftig värdestegring som brukar tillskrivas bl a the great moderation 3 som följdes av en finanskris och senare en återhämtning. Noteras kan att en investering i svenska statsobligationer, för denna period, gav en avkastning som var 10 procentenheter högre än en motsvarande placering i svenska aktier, enligt SIX return index, och till en avsevärt lägre risk. På den svenska marknaden har räntepapper således varit det bästa investeringsalternativet för 2000-talets första decennium. 2 Fondvärdet sedan alla avgifter dragits ifrån. 3 Med detta menas, kortfattat, den period med mycket stabil tillväxt och låg inflation i världsekonomin som minskade konjunktursvängningarna i den reala ekonomin. Detta har i sin tur ansetts ha ökat investerarnas riskaptit.

14 14(29) Figur 1 Utveckling för dels aktiemarknaden för Sverige och internationellt samt svenska räntepapper (vänster graf), dels PPM-index, Premiespar- och Premievalsfonden, svenska statsobligationer (OMRX) samt SIX return index, logaritmisk skala, månadsgenomsnitt, november 2000 till maj SIX return index Sv statsobligationer World (MSCI) Emering Markets (MSCI) Europa (MSCI) PPM-index Premiesparfonden Premievalsfonden Sv statsobligationer SIX return index Använda index. SIX return index: kapitalviktat index för Stockholmsbörsen med aktieutdelningarna återinvesterade, dvs. ett index för totalavkastning. Sv. statsobligationer: index för totalavkastningen för Svenska statsobligationer (Handelsbanken). World, Europa och Emerging Markets: utvecklingen av totalavkastningen för respektive marknad omräknat till svenska kronor (Morgan Stanley Capital International, MSCI). PPM-index kapitalviktat index för alla valbara fonder i premiepensionssytemet. Premiespar- och Premievalsfond förvaltades av 7:e AP-fonden. Av högra grafen i figur 1 framgår att PPM-index samt PSF och PVF för perioden uppvisade ett litet, men positivt resultat som dock ligger långt under det som uppnåddes av såväl Stockholmsbörsen som för svenska räntepapper. Fallet i indexen under IT-bubblan, undantaget räntemarknaden, samvarierar i hög grad, medan i tillväxtfasen därefter växte SIX return index mer kraftfullt. Effekten av finanskrisen slog igenom relativt likformigt och efter vändningen i börsklimatet under våren 2009 växte SIX return index återigen kraftigare. PSF och PVF samt PPM-index har såldes haft en sämre utveckling än Stockholmsbörsen och obligationsmarknaden, utan hänsyn tagen till risk. Noteras kan också att PPM-index och 7:e AP-fondens två fonder var kraftigt korrelerade med varandra, vilket bör vara så när det förstnämnda indexet har varit benchmark för de två sistnämnda. Fondutvärdering Målet för avkastning i PSF var, som nämnts, att den minst skulle motsvara avkastningen för PPM-index men med en lägre risk för löpande femårsperioder. Risk definieras, som brukligt är, som standardavvikelsen för avkastningarna. PVF förutsattes att ha samma avkastningskrav med ett påslag på minst 0,35 procentenheter per år men inget krav beträffande risknivån. För att utvärdera huruvida denna målsättning för 7:e AP-fondens två fonder har uppfyllts har data och beräkningar för fem överlappande 5- årsperioder sammanställts, se tabell 3. Utöver data för PPM-index samt PSF och PVF har uppgifter för de index som tidigare diskuterats lagts till. En portfölj bestående av hälften aktier och statsobligationer har också

15 15(29) konstruerats för att skapa en jämförelseportfölj bestående av hälften aktier och hälften räntepapper. I tabell 3 finns beräkningar för avkastning (R) och risk (σ), genomsnittsvärde på årsbasis, i kolumn 1 och 2. I kolumn 3 och 4 finns differensen för avkastning och risk för 7:e AP-fondens två fonder visavi PPM-index. Vid beräkning av avkastningsdifferensen för PVF har hänsyn tagits till det stipulerade högre avkastningskravet på 0,35 procentenheter för denna fond. Slutligen har riskpriset för tillgångarna beräknats, kolumn 5, som ger ett riskjusterat mått på avkastningen: överavkastning (visavi riskfri ränta) per enhet risk. 4 Beräkningarna visar att PSF för de två första femårsperioderna uppfyllde målsättningen som styrelsen för 7:e AP-fonden stipulerat och hade en högre avkastning och lägre risk. För tredje och fjärde perioden var såväl avkastning som risk lägre; den lägre risken stämmer med den givna målsättningen för fonden. För sista perioderna var ingen av målsättningarna uppfyllda: avkastningen lägre och risken högre. PVF har inte för någon period uppfyllt sin målsättning och redovisat en avkastning som översteg avkastningen för PPM-index med minst 0,35 procentenheter. Slutsatsen blir att PSF uppfyllt båda de givna målsättningarna beträffande avkastning och risk för de två första perioderna, haft lägre risk än PPMindex för de två följande perioderna och därmed uppfyllt en av målsättningarna. För sista perioden avviker fonden från båda målsättningarna. PVF uppfyllde inte den ställda målsättningen beträffande avkastningen för någon period. 4 Riskpriset, eller den s k Sharp-kvoten, beräknas som riskpremien, R-R f, dividerat med tillgångens risk, σ. Riskpremien definieras som den riskfria räntan subtraherad från den riskfyllda tillgångens avkastning.