Konjunkturprognos. Oljepriset lyfter global tillväxt. Macro Research. USA: Balansgång mellan bubblor och obligationsförsäljningar

Transkript

1 Macro Research December 10, 2014 Konjunkturprognos Oljepriset lyfter global tillväxt USA: Balansgång mellan bubblor och obligationsförsäljningar Euroområdet: ECB kan undvika deflation genom att följa Bank of Japan Kina: Avmattning tilltar Sverige: Riksbanken börjar höja reporäntan 2015, inte 2016

2 Innehåll GLOBAL INTRODUKTION Blandade signaler 3 RÅVAROR Oljemarknaden: OPEC lämnar produktionen oförändrad 5 VALUTAMARKNADER Valutaförsvagning en popular universalmedicin 8 USA Balansgång mellan bubblor och obligationsförsäljningar 10 EUROOMRÅDET ECB kan undvika deflation genom att följa Bank of Japan 14 STORBRITANNIEN Politiska och finansiella utmaningar framöver 16 JAPAN Sämre BNP utfall påskyndar omval 18 KINA Avmattning tilltar 20 INDIEN Oljeprisfallet absorberas av skattehöjningar 22 SYDOSTASIEN Att hålla sig flytande i en inflationsdämpande omgivning 23 BRASILIEN Dags att ta tag i de ansträngda offentliga finanserna 25 CENTRALEUROPA Inhemsk efterfrågan agerar draglok 26 RYSSLAND Minskande manöverutrymme 27 SVERIGE Riksbanken börjar höja reporäntan 2015, inte NORGE Norges Bank sänker styrräntan 35 FINLAND Återhämtningen måste drivas av högre lönsamhet 37 DANMARK Fortfarande i vinterdvala 39 Nyckeltal 41 Disclaimer 44 Kontaktinformation Jan Häggström, , jaha05@handelsbanken.se Petter Lundvik, , pelu16@handelsbanken.se Gunnar Tersman, , gute03@handelsbanken.se Helena Trygg, , hetr01@handelsbanken.se Anders Brunstedt, , anbr42@handelsbanken.se Eva Dorenius, , evdo01@ handelsbanken.se Knut Anton Mork, , knmo01@handelsbanken.no Kari Due-Andresen, , kodu01@handelsbanken.no Marius Nyborg Hov, , maho60@handelsbanken.no Jes Roerholt Asmussen, , jeas01@handelsbanken.dk Bjarke Roed-Frederiksen, , bjro03j@handelsbanken.dk Tiina Helenius, , tihe01@handelsbanken.se Tuulia Asplund, , tuas02@handelsbanken.se Ingvild Borgen Gjerde, , ingj01@handelsbanken.no Martin Jansson, , nija03@handelsbanken.se

3 Global introduktion Blandade signaler Den globala ekonomin utvecklas i stort sett som väntat. Den främsta faktorn som tillkommit på senare tid är förstås fallet i oljepriserna som stärker återhämtningen. I USA expanderar ekonomin stadigt samtidigt som arbetsmarknaden gradvis stärks. Som vi redan tidigare argumenterat kommer detta leda till en mer restriktiv penningpolitik. I euroområdet är situationen helt annorlunda och motiverar därför kraftfulla åtgärder för att få igång ekonomin. I Kina ser vi nu en något mer dämpad utveckling under de närmaste åren. Det är dock framför allt de långsiktiga utsikterna som bekymrar oss. Globala amerikanska företag har spelat en nyckelroll Goda förutsättningar för konsumtion och investeringar Den amerikanska ekonomin fortsätter att leverera. Aktiviteten ökar stadigt samtidigt som arbetsmarknaden gradvis stärks. De globalt aktiva företagen är fortsatt konkurrenskraftiga och exporten har lämnat betydande bidrag till BNP under senare år. Givet att vi närmar oss en omläggning av penningpolitiken, vilket kommer att innebära en fortsatt dollarförstärkning, förväntas inhemsk efterfrågan spela en större roll. Återhämtningen i USA är dock tillräckligt bred för att motivera en starkare dollar utan alltför negativa effekter på företagen. Exporten har varit en viktig faktor i den amerikanska återhämtningen. Men vi ser också goda förutsättningar för en positiv utveckling på hemmaplan. Nedgången i arbetslösheten, vilken för eller senare kommer att bidra till högre löner, spelar här en central roll. Tillsammans med förbättrade balansräkningar i hushållssektorn så utgör detta en god jordmån för ökad privat konsumtion. Även företagen har anledning att se framtiden an med mer tillförsikt och vi räknar därför också med ökade investeringar. Bubbelrisker ett problem för Fed Euroområdet halkar efter ytterligare Den förbättrade ekonomin i USA har naturligtvis också uppmärksammats på marknaderna. Kombinationen av ökade vinster och låga räntor har utgjort ett kraftfullt elixir på börsen. De stadigt stigande börskurserna är ett kvitto på de amerikanska framgångarna men kan också ses som en risk utifrån Federal Reserve:s perspektiv. Enligt vår mening dröjer det nu bara några månader innan vi får se den första styrräntehöjningen på många år. Temperaturen i ekonomin stiger och även om inflationen för närvarande är låg, delvis på grund av fallet i oljepriserna, så torde Fed vilja agera för att mota Olle i grind. En stramare penningpolitik torde också stävja eventuella bubbelrisker. Bilden av euroområdet avviker markant från den av amerikansk ekonomi. Lönsamheten i företagen är på många håll otillräcklig, vilket reflekterar det svaga inhemska efterfrågeläget och otillräcklig konkurrenskraft globalt. Investeringarna är därför fortsatt avsevärt lägre än de nivåer som uppnåddes innan finanskrisen. Beslutsfattarna i euroområdet står inför stora strukturella och systemiska utmaningar för att ro europrojektet i land på allvar. På kort sikt faller det dock på ECB:s lott att hålla ekonomin flytande. 3

4 Svagare euro ligger i korten Kinesisk balansakt mellan stimulanser och finansiella risker Utsikterna på längre sikt ett stort problem Ryssland och andra oljeproducenter pressas allt hårdare Sveriges rykte som politiskt stabilt inte lika solitt längre Inte klart att valet i mars löser upp de politiska låsningarna Riksbanken höjer tidigare än många förväntar sig För att få igång en återhämtningsprocess som kan mäta sig med den i USA och Japan krävs det kraftfulla åtgärder för att expandera ECB:s balansräkning och försvaga euron. Global ekonomi stärks förvisso av oljeprisfallet. Man bör dock inte överskatta de positiva effekterna på euroområdet. För det första blir prisfallet inte lika stort i euro om valutan försvagas. För det andra uppstår negativa effekter på viktiga exportmarknader, inte minst Ryssland, vilka slår tillbaka på exporten från euroområdet. Mot denna bakgrund är det viktigt att ECB till slut kommer till skott med sina aviserade tillgångsköp. Kina står också inför viktiga utmaningar. I det korta perspektivet ser den avmattning som varit på gång ett tag ut att bli mer markerad än många tidigare förväntat sig. Myndigheterna har också att hantera finansiella risker. Detta innebär en delikat balansakt mellan å ena sidan behovet av stimulanser till å andra sidan risken för finansiell instabilitet med ovissa följdeffekter. Givet att vi ändå tror att myndigheterna har möjligheter att avpassa politiken på ett lämpligt sätt ser vi ingen anledning till några större justeringar av tillväxtprognoserna på kort sikt. De långsiktiga utsikterna är mer tveksamma. De ambitiösa reformplanerna som aviserades med mycket pompa och ståt för ett år sedan verkar ha gått i stå. Motståndet mot President Xi:s reformer är uppenbarligen stort. Arbetet med att realisera det övergripande målet, ett bättre fungerande rättssystem, verkar gå trögt. Allt detta aktualiserar frågan om Kina förmår att ta nästa steg i sin ekonomiska utveckling, från imitation till innovation, en utmaning man delar med många andra tillväxtländer. Ett definitivt svar lär dröja men under tiden är detta en fråga som gradvis ses som alltmer central för förståelsen av kinesisk ekonomi. Andra tillväxtländer står inför mer omedelbara problem. Råvarubaserade ekonomier, framför allt de som är betydande oljeproducenter, pressas allt hårdare. Prognoserna för den ryska ekonomin, som redan tidigare var ganska dystra, har reviderats ned ytterligare i takt med att oljepriset fallit. Myndigheterna har svarat med att tillåta en radikal försvagning av rubeln, i samma storleksordning som under tidigare krissituationer. Den svagare valutan skyddar den federala budgeten men undergräver framför allt ryska hushåll. Från ett europeiskt perspektiv är Ryssland ett stort problem, såväl ekonomiskt som politiskt, som har återverkningar på oss i väst. Den brasilianska ekonomin är också en förlorare på lägre oljepriser. Asien däremot påverkas positivt. Den oklara utgången av riksdagsvalet i september innebar ovanligt mycket fokus på Sverige och dess komplicerade politiska läge. Sveriges rykte som ett land med förkärlek för breda samförståndslösningar framstår nu som mindre välförtjänt. Bara två månader efter det att den rödgröna regeringen tillträdde kastade statsminister Löfven in handduken och utlyste extraval i och med att regeringens budgetförslag för 2015 förkastades i Riksdagen. Extravalet skall hållas den 22 mars nästa år. Det är dock inte klart i vilken utsträckning detta val kan bidra till att lösa upp de låsta politiska positionerna. Mycket tyder på att väljarnas dom inte kommer att avvika så mycket från valresultatet i september. Risken är naturligtvis att varken de rödgröna eller alliansen kommer att få någon egen majoritet och i det läget kvarstår Sverigedemokraternas vågmästarställning. Inför valet i mars har det mesta gått i stå och även efter valet är det oklart vilken styrfart vi kan påräkna i den ekonomiska politiken. Ironiskt nog kommer finanspolitiken förmodligen i stor utsträckning präglas av alliansens budgetförslag för 2015 oavsett extravalets utgång. Detta innebär att Riksbanken får en extra framskjuten position. Ekonomin är som tur är ganska stark, trots den spretande synen bland ledande politiker. De offentliga finanserna är starka och realekonomin förväntas ånga på oavsett den röriga politiska situationen. Detta, i kombination med högre importpriser i kölvattnet efter den starkare dollarn, innebär risk för högre inflation på sikt. Vi håller därför fast vid vår uppfattning att Riksbanken kommer att höja sin styrränta tidigare än vad många bedömare har i korten i nuläget. Gunnar Tersman, , gute03@handelsbanken.se 4

5 Råvaror Oljemarknaden: OPEC lämnar produktionen oförändrad Under OPEC-mötet i Wien kom beskedet att OPEC fortsätter producera mot sitt tidigare mål och kartellen vidtar inga åtgärder för att stärka disciplinen inom gruppen. Marknaden kommer nu hamna i överskott under första halvåret Brentoljan föll 6,6 % på beskedet och vi har påbörjat en ny era för oljemarknaden. Femton år av stigande pris har nu abrupt nått sitt slut. Stor uppmärksamhet kring OPEC-mötet i Wien Marknaden ska balansera produktionen, inte OPEC Saudiarabien bestämde agendan i Wien OPEC är en unik organisation, där finns inga svurna fiender eller vänner. Det finns bara ett gemensamt intresse och det är olja. Denna gång räckte inte det intresset till för att hindra oljepriset från att falla. Nästa OPEC-möte förlades till den 5:e juni Detta tyder på att OPEC är komfortabel med sitt beslut. Med ett möte i slutet av februari kunde OPEC först observerat prisutvecklingen under den säsongsmässigt starkare efterfrågan under vintern och sedan korrigerat produktionen inför det svagare andra kvartalet. Nu är det uppenbart att OPEC har valt att låta USA:s skifferproducenter reglera produktionen i takt med att de blir olönsamma. Saudiarabien gjorde precis vad de har sagt i upprinnelsen till OPEC-mötet låter marknaden och priset reglera produktionen inte Saudiarabien och inte OPEC. Nu kommer fokus hamna på amerikanska skifferproducenter där vi argumenterar för att lejonparten tål priser ner mot WTI 65 USD/fat, där risken ligger på nedsidan när många, om inte de flesta, producenter är skyddade av hedgar under nästkommande sex månader. Marknaden ska nu gå till en punkt då tillväxttakten och produktionen i USA:s skifferfält verkligen minskar. Ingen vet var den punkten ligger. Det finns en mycket enkel förklaring till vad som hände i Wien: Den marknadsandel som Saudiarabien prioriterar i längden finns i Asien. Den asiatiska marknaden kommer bära upp hela tillväxten i efterfrågan det kommande decenniet. Saudiarabien har förlorat marknadsandelar i USA under 2014, samtidigt som konkurrensen om marknaden i Kina har ökat. Ryssland, Irak och Iran strider alla för sin del av kakan och ingen av dem skulle deltagit i en produktionsminskning, varför Saudiarabien skulle bära risken för alla prishöjande minskningar av produktionen. Saudiarabien överger sin roll som oljekran Utsikterna för USA:s skifferproducenter har fått Saudiarabien att överge sin roll som swing producent, för att istället fokusera på sin egen marknadsandel. De övriga elva medlemmarna i OPEC har förlitat sig på Saudiarabiens intresse att minska produktionen när priset gått för lågt. Samtidigt har de övriga ofta valt att själva fortsätta producera i samma takt. Saudiarabien vill inte längre ge upp marknadsandelar för att hjälpa de övriga OPECmedlemmarna. Landet har stora monetära reserver och USA:s skifferproducenter har dykt upp som en ny pålitligt swing producent i marknaden. 5

6 Net Debt to EBITDA Konjunkturprognos, December 10, 2014 Fokus hamnar nu på produktionskostnaden i USA Nu kommer breakevenkostnader att hamna i fokus och det är värt att påtala skillnaderna mellan skifferproducenter och konventionella oljeproducenter. Investeringskostanden, capex + rörlig produktionskostnad, opex motsvarar produktionskostanden för ett nytt fält. Dessa mått inkluderar prospektering, utveckling och drift och är inte relevant för prisgolv. I det korta perspektivet (1-3 år) är det opex som sätter prisgolvet före produktionen verkligen börjar minska. Så länge opex har täckning kommer producenterna fortsätta att pumpa. Det är därför som producenternas hedgar är så viktiga när priserna börjar falla. Marknaden överraskas så gott som alltid över vilka låga priser som producenterna kan utstå, men även för högkostnadsfält som Kanadas oljesand där capex+opex kan vara omkring 90 usd/fat är opex endast 30 usd/fat. Djuphavsfält med en capex+opex i samma härrad kan ha opex på omkring 40 usd/fat. Skiffer är annorlunda Skifferfälten har en mycket mindre skillnad mellan capex och opex. Det betyder att skillnaden mellan priserna som ger incitament att öka investeringar och att minska produktionen ligger närmare varandra. Produktionen av skifferolja karaktäriseras också av skarpt vikande produktion redan andra året. I genomsnitt är produktionen endast 40 % av år ett under andra året. Produktionen kommer därför snabbt att anpassa sig till rådande pris. Den finansiella strukturen för skifferolja gör den till en ideal swing producent som kommer fylla alla Saudiarabiens behov av en aktör som begränsar marknadens totala produktion. Tillväxten i oljeproduktion kommer att dämpas Om oljepriset i USA stannar omkring USD/fat råder det ingen tvekan om att tillväxten i oljeproduktion kommer dämpas. Det kommer dock ta 6-12 månader före det spelar ut. Även om skifferproducenter är snabbfotade jämfört med konventionella producenter tar det tid före alla mekanismer i industrin har fått genomslag och sänkt breakeven kostnaden genom att fokus nu hamnat på besparingar i produktionen. Skifferproducenternas finansiella ställning 10 Sustainable Death pool Kassa och krediter miljoner USD Källor: Handelsbanken och Bloomberg Skifferbolagen har höga skulder i förhållande till intjäningen Efter det senaste oljeprisfallet har ett antal av USA:s skifferproducenter blivit olönsamma. De har dock visst skydd av hedgar som var billiga att etablera under de senaste åren med höga priser. I genomsnitt är 51 % av produktionen hedgad fram till och med första kvartalet Går man igenom balansräkningarna för skifferbolagen får man en uppfattning om skuldsättningen. Signifikant för de mindre skifferproducenterna är att de har höga skulder i förhållande till intjäningen. Med antagandet att de täcker sina rörliga kostnader med intäkter från oljan men att de måste finansiera ytterligare borrning med lånade pengar så har de tillgång till krediter motsvarande 7-8 månaders borrning. I grafen ovan är de bolag med högst skuldsättning och motsvarande 1,5 miljoner fat per dag i produktion markerade i röda cirklar. Denna produktion är det förväntade överskottet under När dessa bolag har nått bankrutt stadiet så kommer de bolag som har stark finansiell ställning att köpa bankrutta bolag 6

7 med bra geologiska tillgångar. Denna process kommer ytterligare förlänga perioden med bibehållen produktion och det är inte givet att produktionen kommer minska signifikant trots att oljepriset har fallit drygt 30 % under året. Saudiarabiens strategi är utlämnad åt huruvida USA:s skifferindustri lyckas omstruktureras och klara lägre oljepris. På många vis är Ryssland en naturlig allierad men Rysslands energiminister bekräftade dock att Ryssland inte är på väg in i OPEC Ryssland är inte en trolig ny OPEC-medlem När oljepriserna faller kraftigt brukar diskussionen om Ryssland som ny OPEC-medlem dyka upp. Det hände efter 9/11 och under finanskrisen. Denna gång är inte annorlunda när Ryssland skickade sin energiminister till Wien under OPEC-veckan. På många vis är Ryssland en naturlig allierad. Ryssland är beroende av energiexport för lejonparten av de statliga finanserna och med en produktion på 10 miljoner fat per dag är landet jämbördigt med Saudiarabien och skulle ge ett värdefullt tillskott nu när kartellens marknadsandel faller. Rysslands energiminister bekräftade dock att Ryssland inte är på väg in i OPEC. Landets oljeproduktion är inte lika flexibel som den inom OPEC. Kylan i Sibirien gör att oljepumparna inta kan stängas av hursomhelst. Mycket av Rysslands produktion kontrolleras också av privata bolag, utom räckhåll för staten. OPEC-länderna nationaliserade sina oljetillgångar på 70-talet för att kontrollera produktionen på ett effektivt sätt och öka kartellens påverkan på marknaden. Martin Jansson, , nija03@handelsbanken.se 7

8 Valutamarknader Valutaförsvagning en populär universalmedicin Penningpolitiska lättnader från ECB och BOJ och åtstramningar från Fed, både realiserade och förväntade, kommer att fortsätta att stärka USD mot EUR och JPY. ECB måste dock öka takten på sina QE-program för att hålla marknadernas förväntningar uppe, medan BOJ riskerar att trycka pengar i ett skräckscenario utan återvändo. I Sverige visar sänkningen av styrräntan till noll att Riksbankens främsta prioritet är att se till att inflationen snabbt återvänder till sitt mål, genom främst en försvagning av SEK. USA en framgångssaga Eurozonen måste undvika deflation QE leverans av ECB i januari EUR-försvagning driven av QEförväntningar I USA förbättras ekonomin stadigt och arbetslösheten närmar sig sin naturliga nivå. Globalt konkurrenskraftiga företag kommer att förbli en viktig drivkraft för tillväxt. Fed har avslutat sina obligationsköp (QE) och vi förväntar oss en första räntehöjning i mars nästa år. Vi räknar med att EUR fortsätter att försvagas kraftigt mot USD. Ekonomin i euroområdet är i dåligt skick. Den Europeiska Centralbanken (ECB) har sänkt styrräntan till noll och signalerar att det behövs ytterligare penningpolitiska lättnader för att förhindra deflation. ECB:s president Mario Draghi har lovat att expandera centralbankens balansräkning med miljarder euro, från miljarder idag. Men än så länge har inte mycket hänt. Vid den första TLTRO-operationen ville bankerna knappast låna mer pengar samtidigt som de betalar tillbaka LTRO-lån till ECB som de har tagit tidigare, vilket försvårar en expansion av balansräkningen. Den begränsade omfattningen av marknaderna för säkerställda obligationer och ABS gör det dessutom svårare för ECB att genomföra stora obligationsköp. På presskonferensen efter ECB-mötet i början av december sa Mario Draghi att de befintliga planerna är otillräckliga för att expandera ECB: s balansräkning till miljarder euro. Han sa också att ECB kommer att omvärdera sina åtgärder i början av nästa år. Besvikelsen kommer att bli stor om ECB vid nästa möte i januari misslyckas med att sjösätta omfattande ytterligare QE-program. Vi är dock övertygade om att detta kommer att ske eftersom konsekvenserna av att inte göra det är alltför skrämmande. Så vilken form kommer QE-programmet att ta? Draghi gav lite vägledning under presskonferensen efter ECB-mötet i december. Dessutom är det osäkerhet om en expansion till miljarder euro, vilket motsvarar toppnivån 2012, kommer att vara tillräckligt för att försvaga EUR kraftigt och förhindra deflation. Den amerikanska och den Japanska centralbanken har expanderat sina balansräkningar betydligt mer. För närvarande försvagas EUR kraftigt mot USD. Försvagningen drivs av monetära skillnader mellan USA och Tyskland samt av förväntningar om att dessa skillnader kommer att öka ännu mer framöver när de ekonomiska förhållandena i de två ekonomierna glider isär ytterligare. 8

9 Kraftig QE i Japan Japansk QE lyfte inflationen... så att realräntorna blev negativa BOJ fast i eviga statsobligationsköp? Vi förväntar oss att JPY fortsätter att försvagas kraftigt mot USD. Den japanska centralbanken (BOJ) beslutade i mitten av november att öka expansionstakten för sin monetära bas till miljarder yen per år fram till dess att inflationen har stabiliserats på 2 procent. (Notera att japanska kärninflationen är ungefär 0,7 procent om den senaste tidens skattehöjning ignoreras.) Framgången med att vända deflation till inflationen och att öka löner och företagsvinster är främst ett resultat av BOJ:s dramatiska expansionen av sin balansräkning. Men Framgången har också lett till problem. Den ökade inflationen har inneburit att realräntorna på japanska långa statsobligationer har svängt från att vara positiva till att bli negativa. För närvarande är de ungefär -2,4 procent, jämfört med -1 procent före skattehöjningen. För att klara av att leverera en rimlig avkastning till sina förmånstagare i framtiden har den offentliga pensionsfonden, GPIF viktat om sin investeringsportfölj. Fonden har sänkt innehavet av japanska statsobligationer och istället ökat innehavet av japanska aktier och utländska tillgångar. I ett längre perspektiv tror vi inte att den privata sektorns efterfrågan på japanska statsobligationer kan hållas uppe med negativa realräntor. Sannolikt blir detta en tung börda för BOJ att bära. För att förhindra statsobligationsräntorna från att stiga måste BOJ köpa alla obligationer som investerare vill sälja samt finansiera hela det offentliga budgetunderskottet, som för närvarande uppgår till nästan 10 procent av BNP. Utsikterna för de offentliga finanserna är fruktansvärda. Låt oss anta att obligationsräntorna stiger med 2 procentenheter för att kompensera för den ökade inflationen. Med en offentlig skuld på cirka 250 procent av BNP, skulle det resultera i att de offentliga räntebetalningarna ökade med 5 procent av BNP. Som jämförelse uppgår de offentliga intäkterna till 10 procent av BNP. Ett skräckscenario är att BOJ tvingas köpa alltmer japanska statsobligationer för att förhindra finansieringskostnaderna för statsskulden från att öka kraftigt. Detta skulle driva värdet av JPY allt lägre och inflationen allt högre. Tekniskt sett är en sådan operation uthållig eftersom den kan finansieras helt med sedelpressarna. Lyfta inflationen genom att försvaga SEK mot USD SEK stärkning mot EUR på sikt Vi förväntar oss att SEK fortsätter att försvagas mot USD, men att den kommer att förstärkas mot EUR. I Sverige är den rådande inflationen betydligt lägre än Riksbankens mål på 2 procent. Räntesänkningen till noll i oktober visar att Riksbankens främsta prioritet är att se till att inflationen snabbt återvänder till sitt mål, genom främst en försvagning av SEK. I ett längre perspektiv kommer den svenska ekonomin sannolikt att prestera bättre än ekonomin i euroområdet, vilket betyder att penningpolitiken i Sverige inte kan vara lika ackommoderande som i euroområdet. Vi tror att Riksbanken återigen kommer att bli mer framåtblickande när inflationen närmar sig 2-procentmålet. Sannolikt kommer en första höjning av styrräntan betydligt tidigare än i euroområdet. Den förväntade försvagningen av den svenska kronan mot USD kommer sannolikt att vara tillräckligt för att trycka upp inflationen till målet på 2 procent. Petter Lundvik, , pelu16@handelsbanken.se 9

10 USA Balansgång mellan bubblor och obligationsförsäljningar I mars nästa år räknar vi med att Fed kommer att peka på förbättrad sysselsättning och högre inflation och höja styrräntan. Åtstramningen kommer denna gång att ske i en miljö med låga långa obligationsräntor som centralbanken inte kan påverka. Risken är stor att Fed tvingas höja styrräntan kraftigt, vilket skulle öka sannolikheten för stora utförsäljningar av långa obligationer. Å andra sidan kan låga långräntorna också vara riskabelt då det uppmuntrar till överdrivet risktagande, vilket kan leda till bubblor och finansiell kollaps. Tillväxten påverkas inte av det politiska dödläget Export en stark tillväxtmotor Den republikanska segern i kongressens båda kamrar cementerade det politiska dödläget i Washington ytterligare. Vi tror dock inte att tillväxten kommer att påverkas. Hittills har president Barack Obama ignorerat förändringen av maktbalansen. I slutet av november kom ett presidentdekret (behöver inte godkännas av kongressen) som tillåter nästan 5 miljoner illegala invandrare att stanna i landet utan att riskera utvisning. Uppretade republikaner hävdar att Obama har överskridit sina maktbefogenheter och att denna fråga borde ha lösts i samarbete med kongressen. Det är emellertid osannolikt att politiken i Washington kommer att urarta till samma typ av småaktiga kamp som ledde till en nedstängning av den federala förvaltningen i mitten av Den skadade båda partierna, men sannolikt republikanerna mest eftersom väljare främst lastade dem för det politiska kaoset. De ekonomiska villkoren är gynnsamma. Globalt konkurrenskraftiga amerikanska företag kommer sannolikt att förbli en viktig drivkraft för tillväxt. Sedan 2007, innan den senaste lågkonjunkturen, har exporten ökat med 28 procent, medan BNP har ökat med 9 procent. Importen ökade i ungefär samma takt som BNP under samma period, trots gigantiska amerikanska stimulansprogram, som gjorde USA till en attraktiv exportmarknad för utländska företag. Stark kinesisk importefterfrågan var en viktig drivkraft för exporttillväxten, men låga löneökningar och utflyttning av enklare produktion till tillväxtmarknader för att hålla uppe USA:s konkurrensförmåga bidrog också till exportframgången. Tjänsteproduktionen, som är mindre utsatt för global konkurrens, klarade sig bättre än varuproduktionen. Sedan 2007 har sysselsättningen minskat med 14 procent i tillverkningsindustrin och ökat med 4 procent i tjänstesektorn. Dock har löneinkomster minskat med 6 procent inom tillverkningsindustrin och ökat med 8 procent i tjänstesektorn. Således, under denna period ökade den genomsnittliga inkomsten per arbetstagare snabbare i varuproduktion än i tjänsteproduktion. Konkurrenskraften försvagas mot Japan och euroområdet USA:s konkurrenskraft kommer sannolikt försvagas mot Japan och euroområdet under kommande år. Detta är en direkt följd av den ytterligare försvagning av JPY och EUR mot USD som finns i vår prognos samtidigt som vi förväntar oss långsammare kostnadsökningar i euroområdet än i USA. Således kommer relativpriset på amerikanska produkter sannolikt 10

11 att öka framöver. Förändringen kan ses i de tyska, franska och japanska nationella prisnivåerna 1, som förväntas sjunka ytterligare relativt USA:s nivå och förblir relativt oförändrad mot Kina USA:s ekonomi är tålig mot utländska chocker USA:s konkurrenskraft mot Kina kommer sannolikt att förbli relativt oförändrad under kommande år. Vi räknar med att CNY kommer att förbli relativt oförändrad mot USD samtidigt som vi förväntar oss något snabbare kostnadsökningar i Kina än i USA. Före 2012 ökade den nationella prisnivån i Kina stadigt mot den amerikanska nivån. Detta berodde dels på kinesiska kostnadsökningar och CNY-styrka, men det berodde också på ett allmänt mönster för tillväxtekonomier som säger att prisnivåerna tenderar att öka när BNP per capita stiger. Vi oroar oss inte för den amerikanska konkurrensförmågan. Ekonomin är i gott skick och ligger på tredje plats i World Economic Forum s Global Competitiveness Index. Vi räknar med att dynamiska amerikanska företag kan hantera de utmaningar som dyker upp framöver och tror därför på ungefär oförändrad export- och importtillväxt under kommande år. Problem med att hålla utvecklingstakten uppe i Kina eller en försämring av de finansiella och ekonomiska problemen i euroområdet skulle sannolikt inte hejda den amerikanska tillväxten så länge som dessa störningar inte utvecklas till globala kriser. Historiskt har världens tre stora ekonomier - USA, Europa och Japan - bara varit i fas när de har drabbats av stora gemensamma globala chocker, såsom finanskrisen 2007 inklusive efterföljande återhämtning. I mer normala tider har tillväxten i de tre stora ekonomierna vara mycket olika. Företagens investeringar en annan drivkraft för tillväxt Oljeprisfall lyfter konsumtionen i fasta priser En annan drivkraft för tillväxt är företagens investeringar som höjer produktionskapaciteten, ökar produktiviteten och minskar kostnaderna. De minskade kraftigt under recessionen , men har sedan dess återhämtat sig och växer nu snabbare än BNP. Oljerelaterade investeringar kommer troligen att sakta in på grund av de låga oljepriserna. I ett vidare perspektiv kan dock inte oljerelaterade investeringar påverka tillväxten mycket eftersom de bara utgör 1 procent av BNP. Bostadsinvesteringarna kommer sannolikt att förbli nedpressade jämfört med innan finanskrisen 2007, då investeringarna blåstes upp av en bostadsbubbla, aggressiv utlåning till bostadsköpare och flera offentliga program för att hjälpa fattiga att köpa egnahem program som sannolikt inte kommer att återupptas. Skuldsatta hushåll med måttliga löneökningar kan inte uthålligt kraftigt öka konsumtionsutgifterna i löpande priser. Delstatliga och lokala myndigheter, som ofta styrs av budgetlagar, kommer att höja utgifterna i löpande priser i takt med att skatteintäkterna ökar. Analyserar vi istället utgifterna i fasta priser blir det en helt annan historia eftersom fallet i oljepriset ökar köpkraften för både hushåll och myndigheter. En del av de nominella kostnadsbesparingarna av ett lägre oljepris kommer att sparas, medan resten kommer att spenderas och lyfta privat och offentlig konsumtion i fasta priser. Totalt kommer sannolikt oljeprisfallet att öka real BNP med 0,5 procentenheter 0,2 procentenheter i år och 0,3 procent Det definieras som värdet av ett lands BNP i lokal valuta omvandlat till USD med den nominella växelkursen dividerat med värdet av landets BNP i amerikanska priser. Således är prisnivån i USA per definition alltid lika med ett, medan andra nationella prisnivåer är relativt prisnivån i USA. 11

12 Fed ser igenom oljeprisfallet Balansgång mellan bubblor och obligationsutförsäljningar I mars nästa år räknar vi med att Fed kommer att peka på förbättrad sysselsättning och högre inflation och höja styrräntan. Enligt vår prognos kommer arbetslösheten då att vara 5,6 procent, strax över den naturliga nivån, som Fed tjänstemän för närvarande uppskattar till 5,2-5,5 procent. Sannolikt kommer vid beslutet total inflation fortfarande att vara nedpressad. De flesta ekonomer räknar med att oljepriset kommer att förbli lågt även under 2015 och sänka inflationen ytterligare. Vid det penningpolitiska mötet i oktober erkände Federal Open Market Committee (FOMC) att "inflationen på kort sikt troligen kommer att hållas nere av låga energipriser och andra faktorer". Vi räknar med att FOMC inser att de låga energipriserna inte beror på amerikanska inhemska förhållanden och därför inte ser dem som bevis på att det finns stora outnyttjade resurser i den amerikanska ekonomin. Snarare ska de ses som manna från himlen som hjälper till att sätta fart på ekonomin och därför ökar sannolikheten för att den först räntehöjningen tigareläggs. Vi är övertygade om att FOMC kommer att ta större hänsyn till kärninflationsmåttet (exklusive mat och energi) än till totalinflationen till dess energipriserna har normaliserats. Inflationen tillfälligt orörlig uppåt? Fruktan för att marknaderna tror på en Fed-put Fed kan inte styra långa räntor Under 2012 förespråkade den nuvarande Fed ordföranden Janet Yellen att räntehöjningscykeln bör starta när arbetslösheten är precis ovanför sin naturliga nivå. Rekommendationen byggde på omfattande modellsimuleringar som alla resulterade i att inflationen blev högre än sitt 2-procentsmål när arbetslösheten närmade sig sin naturliga nivå. Verkligheten har dock inte betett sig som modellsimuleringarna. För närvarande är arbetslösheten strax över sin naturliga nivå, samtidigt som inflationen är betydligt lägre än målet. Vad beror avvikelsen på? Globaliseringen utsätter alltfler varor och tjänster för konkurrens. Internethandel underlättar prisjämförelser mellan länder, medan bristsituationer mildras med hjälp av import, vilket förhindrar kraftiga prisökningar. I dag domineras världsekonomin av överutbud och arbetslöshet. I denna miljö verkar inflationen ha svårt att få fäste. Kanske blir inflationen återigen mer lättrörlig uppåt när det globala resursutnyttjandet har normaliserats. FOMC har tydligt signalerat att penningpolitiken beror på inkommande ekonomiska data: "om inkommande information pekar på snabbare framsteg mot räntekommitténs sysselsättnings- och inflationsmål än kommittén räknar med så kommer styrräntan sannolikt att höjas tidigare än vad som nu förutses". Dessutom anser FOMC att det är ett missförstånd att penningpolitiken ska ta hänsyn till oron för finansiella prissvängningar. Vår uppfattning är att FOMC uppfattar sig som fria att höja styrräntan så fort det blir lämpligt. Finansmarknaderna är ordentligt informerade om att varken återstående kalenderbaserade riktlinjer för penningpolitiken eller oro för finansiella prissvängningar kommer att förhindra detta. Det är viktigt att förstå hur penningpolitiken fungerar. En centralbank kan bestämma nivån på korta räntor, men inte nivån på långa räntor, som är uppdelade i två delar, nämligen förväntningar om framtida korta räntor i genomsnitt till förfall, och en löptidspremie, som fångar ränterisk samt utbud och efterfrågan av långa obligationer. I bästa fall kan Fed styra marknadens förväntningar om korta räntor, men inte efterfrågan och utbudet av långa obligatio- 12

13 ner. I praktiken bestäms långa obligationsräntor av de globala finansmarknaderna och inte av Fed. För närvarande pressar nollräntor och kvantitativa lättnader i Japan och euroområdet ned långa obligationsräntor i USA. I ett historiskt perspektiv är dessutom Fed sena med att höja styrräntan. Även om det är en del av en medveten plan ökar risken för kraftiga räntehöjningar framöver. Under höjningscykeln var dåvarande Fed chefen Alan Greenspan bekymrad över att de låga långa obligationsräntorna ökade risken för finansiella bubblor. Han kallade de låga räntorna för en "gåta", även om de i verkligheten var orsakade av globala faktorer, såsom högt sparande i Asien. Åtstramningen måste återigen ske i en miljö med låga långa obligationsräntor som Fed inte kan påverka. Alan Greenspan lyckades inte lösa problemet Förhoppningsvis kommer Janet Yellen att lyckas bättre. Mellan obligationsförsäljningar och bubblor Fed bör höja så snart som möjligt Stigande obligationsräntor kan utlösa en negativ spiral av förluster på långa obligationer, obligationsutförsäljningar och stigande löptidspremier som kan leda till att långa räntor blir betydligt högre än korta räntor. Detta inträffade då finansmarknaderna överraskades av kraftiga styrränteökningar och många investerare sålde av sina långa obligationer för att undvika förluster. Under höjningscykeln hade Fed lärt sig läxan från de senaste höjningscyklerna och lovade att höja räntan i "måttlig takt", vilket höll nere förväntningarna om kraftigt stigande framtida korträntor, dämpade obligationsutförsäljningarna och förhindrade löptidspremierna från att stiga kraftigt. Å andra sidan invaggade löftet finansmarknaderna i säkerhet och uppmuntrade överdrivet risktagande som så småningom ledde till en bostadsprisbubbla och finansiell kollaps. Den här gången måste Fed balansera risken med att utlova låga styrräntor framöver för minska sannolikheten för obligationsutförsäljningar mot risken för att låga räntor uppmuntrar överdrivet risktagande. Med andra ord måste Fed skapa förväntningar om att styrräntan kommer att stiga tillräckligt framöver för att förhindra överdrivet risktagande, men inte stiga så mycket att det utlöser obligationsutförsäljningar. Vi anser att Fed bör höja styrräntan så fort som möjligt för att åstadkomma en gradvis ökning av långa obligationsräntor, vilket skulle minska risken för både bubblor och obligationsutförsäljningar. Glöm inte bort att finansiella bubblor är mycket kostsamma även om de är nästan omöjliga att upptäcka innan de spricker; tänk på lågkonjunkturerna 2001 och , som båda orsakades av bubblor Nyckeltal Procentuell förändring p 2015p 2016p BNP Offentlig konsumtion Hushållens konsumtion Bostadsinvesteringar Investeringar ex bostäder Lagerinvesteringar Nettoexport* Arbetslöshet** Kärninflation (PCE) *Bidrag till BNP-tillväxten **Procent av arbetskraften Petter Lundvik, , pelu16@handelsbanken.se 13

14 Euroområdet ECB kan undvika deflation genom att följa Bank of Japan Företagens vinster i euroområdet är fortfarande låga på grund av bristande utrymme att höja priserna. Detta hämmar både investeringar och nyanställningar. Euron måste falla betydligt mer för att underlätta en återhämtning liknande de i USA och Japan. De globala utsikterna ser bättre ut tack vare fallande oljepriser. Det skänker en strimma av hopp men effekten i euroområdet blir troligen mer dämpad än i USA. Dystert i euroområdet, men det finns ett par ljuspunkter vid horisonten Kan euroområdet följa Japans exempel? Euron måste ned ytterligare för att förbättra företagens inflytande över priserna Utsikterna för euroområdet har blivit dystrare under årets gång. I december justerade ECB återigen ned tillväxtprognoserna för det kommande året. Men det finns ett par ljuspunkter vid horisonten. Euron har redan fallit med över 10 procent sedan toppnoteringen i år, vilket kommer att börja påverka ekonomin under En euroförsvagning låg i korten redan för ett år sedan, men den geopolitiska krisen och de fallande oljepriserna har ytterligare förvärrat utsikterna för euron. Vi håller fast vid vår prognos om en ytterligare försvagning av euron med 10 procent under både 2015 och Prognosen bygger inte bara på vad vi tror Fed kommer att göra framöver utan den bygger också på vad vi tror om ECB. Vi räknar med att ECB kommer att expandera sin balansräkning på samma sätt som Fed, Bank of England och Bank of Japan har gjort. I dessa länder har valutorna försvagats kraftigt efter centralbankerna har ökat sina balansräkningar aggressivt. Utvecklingen i Japan sporrar ECB att vidta samma åtgärder. I Japan råder nu inflation, inte deflation, som utgör ett stort hot i euroområdet. Men viktigare är att producentpriserna stiger i Japan vilket leder till högre vinstmarginaler. Detta har fått företagen att nyanställa och investera, vilket har lett till lägre arbetslöshet och stigande löner. Producentpriserna i euroområdet faller fortfarande, vilket tyder på att euron måste försvagas ytterligare för att öka företagens möjligheter att höja priserna. Under en rad år har företagens vinster i euroområdet varit en besvikelse. Normalt har vinstprognoserna reviderats ned med cirka 30 procent från första gissningen till slutresultatet. Nu räknar analytiker med att företagsvinsterna för europeiska storföretag, exklusive finanssektorn, blir 4 procent högre 2014, jämfört med 2007, vilket är ett minst sagt klent resultat. Motsvarande siffra för USA är 66 procent, en mer än 16 gånger större uppgång. Vägen till återhämtning måste gå via företagens vinster och investeringar inte konsumtion Det är inte förvånande att företagen i USA investerar och nyanställer medan företagen i euroområdet inte gör det, och att lönerna i USA stiger medan löneökningarna i euroområdet blir allt lägre. Med dåliga förutsättningar för företagsvinster i euroområdet och löner och sysselsättningssiffror som blir därefter kan vi inte förvänta oss en konsumtionsdriven återhämtning i euroområdet, speciellt inte med tanke på att nya budgetbesparingar väntar runt hörnet i många euroländer. Vägen till euroområdets återhämtning måste följa den i USA och på senare tid i Japan, där ökade företagsvinster och investeringar, snarare än konsumtionen, har varit den huvudsakliga drivkraften för återhämtningen. 14

15 De positiva effekterna av fallande oljepriser ser olika ut i euroområdet och USA på grund av valutakurser och högre bensinskatter i euroområdet Oljepriset en ny asymmetrisk chock Vi har hävdat att den geopolitiska chocken med koppling till Ryssland har asymmetriska ekonomiska effekter. Europa, med sin förhållandevis starka ekonomiska koppling till Ryssland, påverkas mer än USA. Som en följd av fallande oljepriser står den globala ekonomin nu inför en positiv ekonomisk chock,. Även den kommer att ha asymmetriska effekter. Effekten av de lägre oljepriserna på tillväxten i euroområdet kommer att skilja sig från USA i flera avseenden. För det första måste vi ta hänsyn till valutakursen. Euron har försvagats med över 10 procent från toppnoteringen i maj i år. Oljepriserna har fallit med över 35 procent mätt i amerikanska dollar jämfört med maj, men de har fallit med cirka 27 procent mätt i euro. Om vår prognos att EUR/USD faller ytterligare 10 procent visar sig stämma, kommer nedgången i oljepriset i euro falla med cirka 20 procent, om vi antar att oljepriserna i dollar ligger kvar på nuvarande nivåer. Effekt på euroområdets ekonomier blir givetvis mindre om oljepriset går ned med 20 procent i stället för 35 procent. Effekten för konsumenterna i euroområdet jämfört med USA blir också mindre eftersom energiskatterna är betydligt högre, särskilt på bensin. Bensinpriserna har fallit 25 procent i USA sedan maj, men i euroområdet har de bara fallit 8 procent (om skatter räknas bort har euroområdets bensinpriser fallit 16 procent). Den återstående skillnaden jämfört med bensinpriserna i USA kan hänföras till eurons försvagning. Ett lägre pris väntas ge lägre amerikanska investeringar i skifferolja Den ryska effekten Totalt sett höjer vi BNP-prognosen för 2015 något En stor skillnad mellan USA och euroområdet är att USA är en relativt stor oljeproducent och investeringarna i skifferolja väntas nu minska till följd av det lägre oljepriset. Effekten på producenter och efterfrågan på investeringsvaror med koppling till oljeproduktion och - prospektering har därmed troligen en större negativ inverkan i USA än i euroområdet. Å andra sidan har euroområdet en stor granne, Ryssland, där cirka halva landets import kommer från euroområdet. Den ryska rubeln har försvagats dramatiskt mot euron, och minskat ryska hushållens och företagens köpkraft, vilket minskar importen från euroområdet. Ryska företag har också stora skulder till långivare i Europa, vilket ger upphov till finansiella risker. Resultatet är att den negativa effekten på oljeproducenter till följd av prisnedgången även kommer att påverka euroområdet, trots att regionen inte själv är en stor producent. Den här effekten läggs nu på effekterna av sanktionerna mot Ryssland tidigare i år. Även om effekten av de lägre oljepriserna på ekonomin i euroområdet dämpas på grund av ovan nämnda faktorer tror vi att BNP-tillväxten nästa år sannolikt kommer att lyftas 0,2 0,3 procentenheter av oljeprisfallet. Vi höjer därför prognosen för De lägre oljepriserna bidrar därmed till att lyfta ekonomin nästa år, men en fortsatt försvagning av valutan är den allra viktigaste faktorn för en bestående återhämtning i euroområdet. Jan Häggström, , jaha05@handelsbanken.se 15

16 Storbritannien Politiska och finansiella utmaningar framöver I kölvattnet av stark ekonomisk återhämtning har arbetsmarknaden stadigt förbättrats medan lönetillväxten saktat ned. Är detta ett strukturellt eller cykliskt fenomen? Konsumentpriserna som under 4 år tid gäckat centralbanken har nu sjunkit under inflationsmålet på 2 procent. Valet i maj nästa år gör att utmaningarna för den brittiska ekonomin är av både finansiell och politisk karaktär då en folkomröstning kan ligga i korten. BNP i brittiska pund nu mer än 3 procent högre än nivån innan finanskrisen BNP under tredje kvartalet ökade med 0,7 procent jämfört med andra kvartalet och med 3 procent jämfört med tredje kvartalet förra året. Total konsumtion ökade mest men även investeringarna bidrog till tillväxten trots att investeringstakten fallit från tvåfaldiga nivåer medan nettoexporten lämnar ett fortsatt negativt bidrag. Barometrar visar att både företag och konsumenter uppvisar fortsatt högt förtroende vilket borde ge att den inhemska sektorn även fortsättningsvis kan vara den drivande faktorn till BNP. Under hösten reviderades nationalräkenskaperna så att BNP nivån nu är 3,4 procent över nivån innan finanskrisen bröt ut. Centralbankschefen Mark Carney har ett antal gånger upprepat budskapet att när Bank of England väl påbörjar en räntehöjningsbana, kommer höjningarna att vara gradvisa och att nivån på styrräntan kommer att vara långt under ett långsiktigt genomsnitt. Utmaningen för centralbanken är den låga inflationen och en låg lönetillväxt. Men om man gräver lite djupare i lönestatistiken så dyker en annan bild upp. Arbetsmarknaden och löner Den senaste lönestatistiken för september visade att genomsnittslönen ökade med 1,7 procent sedan samma period förra året. Sedan januari förra året, då återhämtningen påbörjade har lönerna ökat med 2,9 procent medan inflationen ökat med 3,4 procent. Den direkta frågan som dyker upp är; hur kan den ekonomiska tillväxten drivas av inhemska faktorer när hushållen är i en sämre ekonomisk sits än innan finanskrisen? Genomsnittslönen verkar ha stigit mer än vad officiell statistik visar Data gällande fördelningen av löner från den brittiska statistikbyrån Office for National Statistics (ONS), visar att lönetillväxten i genomsnitt legat på c:a 3 procent under perioden , oavsett vilken percentil man analyserar. De lägst betalda i den 10:e percentilen har med andra ord haft samma tillväxttakt som de i de högre percentilerna. Dock säger detta ingenting om det skett byten mellan percentilerna. Men annan lönestatistik visar att om man rensar bort alla de som under senaste året bytt arbete, så har lönetillväxten för de som varit på samma arbetsplats under mer än ett år, vara c:a 4 procent, mer än dubbelt så mycket som siffran för september månad visar. Detta kan förklara varför den inhemska konsumtionen är drivkraften bakom den ekonomiska återhämtningen, trots alarmerande rapporter om den svaga löneutvecklingen. Andelen inaktiva har fallit där främst tre grupper driver nedgången. Dessa är pensionärer, långtidssjuka och handikappade samt de som ser efter familjen. Den grupp som driver andelen inaktiva högre 16

17 är studenter där antalet har ökat rekordartat sedan Andelen inaktiva personer är ett viktigt mått då man ska försöka bestämma storleken på resursutnyttjandet. Graden av ledig kapacitet är en faktor som bestämmer......potentialen för en icke inflationsdriven ekonomisk tillväxt Graden av ledig kapacitet är en faktor som leder till en icke inflationsdriven ekonomisk återhämtning. Precis det som vi ser i den brittiska ekonomin för tillfället. Så mönstret verkar vara ganska tydligt, arbetsmarknaden har förbättrats och kommer även kommande år att fortsätta på den banan. Den lite mer dystra delen är att antalet arbetade timmar inte ökar i samma takt som BNP vilket ger att produktivitetstillväxten är låg. Men konsumentpriserna faller, drivet av lägre importpriser på grund av pundets förstärkning mot euron, samt lägre energipriser. Detta sammantaget ger att hushållens köpkraft kommer att förbättras och tack vare att vi ser att oljepriset kommer att förbli på låga nivåer även under nästa år så kommer detta att ge ett extra bidrag till BNP med c:a 0,4 procentenheter tack vare ökad privat konsumtion. Volatiliteten av pundet kommer troligtvis att fortsätta......medan realekonomin växer drivet av inhemska faktorer Volatiliteten av det brittiska pundet ökade avsevärt inför folkomröstningen i Skottland under hösten vilket gav en indikation vad som kan komma att hända om det blir en folkomröstning om ett fortsatt medlemskap i EU år Det är med andra ord inte så märkligt att retoriken mjuknat bland beslutsfattare i ett försök att prata ned räntorna. Volatiliteten kommer att öka om finansmarknaderna tror att folkomröstningen kommer att ge ett nej till EU. Politiker har redan börjat diskutera frihandelsavtal med viktiga europeiska handelspartners och förbereder därmed att det blir ett nej. Även amerikanska banker har påbörjat planer att flytta sina kontor från London till Dublin vid ett utträde ur EU då finanssektorn vill ha den europeiska bankunionen i ryggen. Den finansiella sektorn skulle därmed tappa stora intäkter. Därav är det främst politiska och finansiella utmaningar som den brittiska ekonomin står inför under kommande två år. Men realekonomin växer starkt, drivet av inhemska faktorer. Penningpolitiken kommer att vara fortsatt expansiv under hela vår prognosperiod även om vi ser en första räntehöjning under andra kvartalet nästa år. De två hökarna inom Bank of England har blivit mer duvaktiga då de trycker på att penningpolitiken även fortsättningsvis kommer att vara stödjande även efter den första räntehöjningen med 25 räntepunkter. Fortsatta höjningar kommer att ske gradvis och inte återgå till ett långsiktigt genomsnitt på ett bra tag. Nyckeltal Procentuell förändring p 2015p 2016p BNP 0,7 1,7 2,9 2,8 2,5 Privat konsumtion 1,5 1,6 2,2 2,9 1,9 Investeringar 0,7 3,2 7,5 6,1 5,1 Arbetslöshet* 7,9 7,6 6,3 5,8 5,6 Konsumentpriser 2,8 2,6 1,6 1,8 2,0 * ILO Källa: Handelsbanken Capital Markets Helena Trygg, , hetr01@handelsbanken.se 17