Bredband2 (BRE2.ST) Nystädat och god kundtillväxt

Transkript

1 BOLAGSANALYS 27 november 2008 Sammanfattning Bredband2 (BRE2.ST) Nystädat och god kundtillväxt Bredband2 är en bredbandsoperatör som säljer internetanslutningar och tilläggstjänster över fiber LAN till privat- och företagsmarknaden. Mätt i antalet kunder är de den ledande tjänsteleverantören i öppna stadsnät. Positionen stärks ytterligare under 2009 genom det nyligen annonserade förvärvet av bredbandskunder från den tidigare konkurrenten Adamo. Dock råder viss osäkerhet kring förvärvspriset och finansieringen. Under q3 08 redovisade Bredband2 ett positivt resultat på 0,2 miljoner kronor och kundtillväxten om 18 procent under perioden imponerar. Bruttomarginalen, cirka 20 procent, är dock pressad av höga kostnader i stadsnäten i förhållande till genomsnittlig intäkt per kund och månad. Företaget har en brokig historik men har nu städats av en relativt ny ledning som låter fakta tala. Med integreringen av Adamo, ökat fokus på företagskunder och försäljning av tilläggstjänster, är det bäddat för ett positivt resultat Redeye Rating (0-10 poäng) Lista: Börsvärde: Bransch: VD: Styrelseordf: First North 82 MSEK Internet/Telekomoperatörer Daniel Krook Anders Lövgren Ledning Tillväxtpotential Lönsamhet Trygg Placering Investeringsläge 5,0 poäng 6,0 poäng 3,0 poäng 5,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal e 2009e 2010e Omsättning, MSEK Tillväxt 123% 37% 21% 50% 18% EBITDA EBITDA-marginal -6% -17% 0% 6% 9% EBIT EBIT-marginal -19% -21% -2% 4% 7% Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal 27% -90% -2% 4% 5% VPA 0,06-0,25-0,01 0,02 0,03 VPA just 0,09-0,25-0,01 0,02 0,03 P/E just 2,4-0,8-31,5 12,2 6,9 P/S 1,1 0,8 0,7 0,5 0,4 EV/S 0,4 0,6 0,6 0,4 0,4 Fakta Aktiekurs (SEK) 0,2 Antal aktier (milj) 379,3 Börsvärde (MSEK) 82 Nettoskuld (MSEK) -3 Free float (%) 54,5 Dagl oms. ( 000) 35 Analytiker: Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Tfn: Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se Tfn: Denna analys är baserad på Redeyes analyskoncept Analysgaranti/Uppdragsanalys. Redeye är en officiell Research Provider till Nasdaq/OMX. För mer information om Analysgaranti och Research Provider, se disclaimer i slutet av denna produkt. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng: Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig). I Redeyes interna handbok för Analysgaranti specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen. Ledning De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3) marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Tillväxtpotential De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential. Lönsamhet De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT-marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Trygg placering De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) teknologiplattform, 5) konjunkturkänslighet och 6) aktiens likviditet. Faktorerna oberoende av enstaka händelser och finansiell situation viktas med 1,5x då dessa faktorer anses extra viktig. Faktorerna ägarstruktur, teknikrisk, konjukturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x. Investeringsläge De faktorerna som utgör bedömning av investeringsläge är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) trendmönster/tekniskt och 4) nyhetsflöde/triggers. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. 2

3 Bolagsprofil Bredband2, tidigare Skycom, erbjuder internettjänster över fiberbaserad LAN Bredband2, noterat på OMX First North, är en bredbandsoperatör som erbjuder internetanslutningar och tilläggstjänster över fiberbaserad LAN till privat- och företagsmarknaden. Företaget är Sveriges ledande bredbandsoperatör i öppna stadsnät, där 76 procent av unika bredbandskunder återfinns. Bredband2 har sitt huvudkontor i Stockholm samt ytterligare kontor i Malmö och Umeå med 40 anställda totalt. I augusti år 2008 ändrade bolaget namn från Sky Communications in Sweden AB (Skycom) till Bredband2 i Skandinavien AB (Bredband2). I samband med detta lanserades en ny profil och en ny hemsida. Under november 2008 annonserade Bredband2 att de förvärvar cirka bredbandskunder från den tidigare konkurrenten Adamo. Affären väntas skapa betydande synergieffekter och öka omsättningen med 40 miljoner kronor under Förutom integrering av den förvärvade kundstocken fokuserar bolaget nu på att sänka kostnaderna, öka marginalerna samt öka försäljningen till företagskunder och av tilläggtjänster. Historiken bakom dagens verksamhet är brokig Brokig historik Historiken bakom Bredband2 och Skycom är brokig och innehåller några märkliga affärer, i synnerhet mellan Skycom och mjukvaruföretaget Labs2 grundat av Jonas Birgersson. Från början var Bredband2, vars största tillgång motsvarande en kundstock på cirka bredbandskunder, ett dotterbolag till Labs2. Tillsammans med Digisip (IP-telefoniplattform) och Via Europa såldes Bredband2 till företaget E Business Consulting. EBC sålde i sin tur Bredband2 till Skycom som även köpte Digisip samt ABC Bredband vid samma tillfälle. År 2006 förvärvade Labs2 nät- och driftsdelen från Skycom. Affären betalades med 30 procent av aktierna i Labs2, vilket gjorde Skycom till storägare. Under år 2007 köptes delar av bredbandsnätet och driften tillbaka av Skycom. Affären på 18 miljoner kronor betalas fortfarande med en miljon kronor per månad fram till och med mars Under slutet av år 2007 sålde Skycom sitt innehav i Labs2 med stora nedskrivningar som följd efter Labs2-aktiens negativa kursutveckling. Under 2007 såldes även samtliga andra noterade innehav med syftet att ge verksamheten ett tydligare fokus. VD i Bredband2 är Daniel Krook Leif Danielsson, tidigare ordförande för Skycom är storägare i Bredband2 Ledningen och styrelse Sedan augusti 2007 är Daniel Krook VD i Bredband2 (3,25 miljoner aktier). Daniel Krook har tidigare arbetat som finanschef i Labs2 och har även varit anställd i Framfab. Daniel Krook anställdes för att genomföra renodlingen och göra Skycom till en fokuserad bredbandsoperatör. Styrelsen har förnyats och kompetensen breddats. Styrelseordförande i Bredband2 är Anders Lövgren (16 miljoner aktier) med tidigare erfarenheter från fastighetsbranschen. Största ägare i Bredband2 är Leif Danielsson (78 miljoner aktier). Leif Danielsson har tidigare varit VD och huvudägare i det uppmärksammade spelbolaget Daydream samt ordförande för bland annat CISL och även Skycom. Leif är nu enbart passiv ägare i Bredband2. 3

4 Affärsmodell och tjänster Affärsmodellen bygger på intäkter från försäljning av bredbandsanslutningar Privatkunder i öppna stadsnät utgör den största kundgruppen Samtliga kunder har tillgång till dygnet runt support Bredband2s affärsmodell bygger på försäljning av bredbandsanslutningar via fiber, samt tilläggstjänster såsom IP-TV, IP-telefoni, säkerhetspaket, colocation, hosting och domänregistrering. Bredband2 redovisar inte omsättning per kundsegment men merparten av intäkterna kommer från privatkunder i de öppna stadsnäten. Tjänster Beroende på ort, erbjuds privatkunder ett antal olika bredbandsabonnemang med överföringshastigheter från 1 till 1000 Mbit/s, där priserna varierar mellan kronor per månad. Förutom internetaccess inkluderar abonnemangen även ett e-postkonto med fem tillhörande adresser. Utöver månadskostnaden betalar kunden en startavgift på 100 till 500 kronor. Säkerhetstjänster såsom antivirus och brandvägg kan köpas till för 35 kronor per månad och önskar kunden dessutom en pappersfaktura debiteras denne ytterligare 35 kronor per tillfälle. För IP-telefoni betalar kunden 34 kronor per månad, en öppningsavgift per samtal samt en minuttaxa. Ringer kunden till andra Bredband2-kunder är samtalen kostnadsfria. Det som krävs för att kunna ringa med Bredband2s IP-telefoni är en telefonidosa (levereras av företaget Tilgin) som kostar 695 kronor samt en mjukvara som kan laddas ned gratis. Företagskunder erbjuds hastigheter upp till 100 Mbit/s i båda riktningarna och priset per abonnemang och månad ligger i intervallet kronor. För detta segment utgår ingen startavgift. Priserna varierar kraftigt eftersom avgifterna per nät skiljer sig för operatören. Samtliga kunder har tillgång till dygnet-runt-support, vilket Bredband2 i dagsläget är ensamma om på marknaden. Cirka 90 procent av kunderna abonnerar på hastigheter motsvarande 10 Mbit/s eller mer. Avgifterna till nätägarna är höga För tillfället erbjuder Bredband2 några av marknadens lägsta priser på bredbandsabonnemang för privatkunder. Detta ger en konkurrensfördel gentemot större spelare men bäddar inte för en stark bruttomarginal då affärsmodellen i dagsläget inkluderar höga avgifter till stadsnätsägarna som Bredband2 hyr infrastrukturen av. Redeye bedömer att de direkta kostnaderna per kund och månad uppgår till kronor samt den genomsnittliga intäkten per kund och månad till kronor. Bredband2 äger inget fysiskt nät utan hyr kapacitet från olika nätägare Infrastruktur Bredband2 äger inget fysiskt nät utan har byggt upp sitt nät via avtal med ett antal leverantörer och nätägare. Bredband2 når ett 70-tal orter genom 70 av Sveriges 150 stadsnät. Stadsnäten ägs, byggs och utvecklas i regel av kommunalt ägda bolag som till exempel energibolag eller allmännyttan. Med hjälp av passiv utrustning (fiberoptiska kablar och kanalisation) ansluter stadsnäten fastigheter, bostadsrättsföreningar och samfälligheter. Därefter ansluts tjänsteleverantören. I ett stadsnät med en öppen 4

5 affärsmodell är fler tjänsteleverantörer anslutna vilket ökar valmöjligheten för kunden men bidrar till prispress. I exklusiva nät väljer exempelvis en fastighetsägare att ha en exklusiv leverantör av bredbandstjänster i fastighetens nät under en viss tid. För att slutkunden skall nå internet kopplar Bredband2 upp de lokala näten till sitt stomnät för vidare transport till de nationella internetanslutningspunkterna. Stomnätet går via Stockholm-Malmö-Köpenhamn-Göteborg-Oslo och hastigheten uppgår till 10 Gbit/s i båda riktnigarna. Bredband2 köper kapacitet i stomnätet av Global Crossing samt betalar Tiscali och Global Crossing för internettrafiken ut i Europa och världen. För att länka samman de olika lokala näten med stomnätet köps kapacitet från Norrsken, Tele2, Stokab, IP-Only med flera. Det krävs också att Bredband2 installerar egen aktiv utrustning (switchar, routrar och system) i ett antal telestationer runt om i landet. Bredband2 leasar till viss del denna utrustning av Cisco Systems. Den aktiva utrustningen är nyligen uppgraderad och företaget indikerar att merparten av nödvändiga investeringar i utrustningen nu är genomförda. Detta kommer att ge en positiv effekt på framtida kassaflöden samt medför också bättre förutsättningar vid etablering i nya stadsnät. 5

6 Marknadsbeskrivning Totalmarknaden för Internetanslutningar uppgick till 8,3 miljarder kronor år 2007 Den vanligaste uppkoppling sker via ADSL Tillväxten i antal fiberanslutningar uppgick till 24 procent år 2007, dock från låga nivåer Tillgången till bredband via fiber är än så länge begränsad Bredband är ett samlingsnamn för flera olika tekniker som ger upphov till internetanslutningar med höga överföringshastigheter. År 2007 uppgick marknadsvärdet för samtliga internetanslutningar i Sverige till 8,3 miljarder kronor med en årlig tillväxt om 3 procent. Av totalmarknaden utgjorde 6,6 miljarder kronor intäkter från hushåll respektive 1,6 miljarder kronor intäkter från företag. På marknaden kan kunden primärt välja mellan tre olika typer av anslutningsformer. Den idag vanligaste typen av uppkoppling sker via ADSL eller bredband över telenätet (kopparledning) med hastigheter upp till 24 Mbit/s. Tillväxten i antalet ADSL-accesser uppgick till 12 procent år 2007 och cirka 1,6 miljoner svenska hushåll är anslutna via ADSL. Den andra tekniken med en årlig tillväxt i antalet anslutningar på 18 procent är bredband via kabel-tv-nätet (koaxialkabel) med hastigheter upp till 50 Mbit/s och drygt anslutna hushåll. Den tredje tekniken, som Bredband2 levererar över, sker via fiberbaserad LAN och möjliggör hastigheter upp till 1000 Mbit/s. Fibersegmentet är snabbväxande och den årliga tillväxten bland hushåll och företag uppgick till 24 respektive 45 procent. Över hushåll är idag anslutna via fiber, vilket ger Bredband2 (inklusive Adamoförvärvet) en marknadsandel på cirka 15 procent. Fördelarna med fiber är stora och förutom betydligt högre överföringshastigheter är uppkopplingen och hastigheten mer stabil. Än så länge är tillgången till infrastrukturen något begränsad, främst till större städer och tätorter. Det är också viktigt att ta i beaktande att utbyggnaden av det fysiska nätet är tids- och kostnadskrävande. I framtiden väntas vi se ännu mer av dagens tjänster fast med bättre funktionalitet, ökad interaktion och bättre grafik. I takt med att människor i större utsträckning söker upplevelser (avancerade dataspel, ökad nedladdning av musik och film samt ökad korrespondens med familj, vänner och arbete) medför detta troligen att tillväxten i fibersegmentet blir god. Diagrammet nedan illustrerar internetaccessmarknaden för både privat- och företagskunder. Diagram 1: Antal aktiva kunder till internetaccess per accessform Antal anslutningar, st Fiber LAN Kabel-TV xdsl Källa: PTS 6

7 Efterfrågan på IP-tjänster och i synnerhet IP-telefoni har också ökat kraftigt. Den totala marknaden för IP-telefoni i Sverige uppgick till 2,1 miljarder kronor Dessutom under 2009 och 2010 spår Ernst & Young att cirka 42 procent av hushållen i Sverige kommer att använda IP-TV. TeliaSonera, Tele2 och Telenor är de största spelarna och därmed en generell grupp av konkurrenter Konkurrenter ADSL-tekniken dominerar än så länge på marknaden för internetanslutningar i Sverige, helt enkelt därför att de flesta hushåll och företag har tillgång till infrastrukturen. TeliaSonera, Tele2 och Telenor är de mest framträdande inom detta marknadssegment och tillika totalmarknaden. Dessa ingår därmed i en generell grupp av konkurrenter till Bredband2. Den största spelaren, TeliaSonera, har drygt en miljon bredbandskunder i Sverige och tillväxten i antal nya abonnemang uppgick till 16 procent under år Mbit/s med Telia Bredband (ADSL) kostar 329 kronor per månad. Bredbandsbolaget som är en del av norska Telenor har cirka , kunder erbjuder uppkopplingar via samtliga accessformer. Mätt i antalet kunder är de landets näst största bredbandsleverantör med en marknadsandel om 25 procent. 24 Mbit/s med Telenor/Bredbandsbolaget, via telejacket, kostar 299 kronor per månad. Tele2 erbjuder också uppkoppling via samtliga tekniker och 24 Mbit/s via telejacket kostar 299 kronor per månad. Comhem som levererar bredband via TV-nätet konkurrerar därmed med bättre tillgänglighet till infrastrukturen (jämfört med fiber) samt något högre överföringshastigheter (upp till 50 Mbit/s) jämfört med ADSL. 24 Mbit/s med Comhem kostar 339 kronor per månad. Dessa aktörers bindningstider (12 24 månader) och priser är generellt högre respektive längre per abonnemang i förhållande till hastighet. Detta ger Bredband2 en konkurrensfördel på pris och bindningstider men å andra sidan ger det mer lättflyktiga kunder. I öppna stadsnät är huvudkonkurrenten Bahnhof I exklusiva nät Bredbandsbolaget Samt på företagsmarknaden Phonera, IP-only och DGC De direkta konkurrenterna till Bredband2 utgörs av den grupp operatörer som levererar bredband över fiber i stadsnäten. Dessa konkurrerar alla med liknande abonnemang, bindningstider (1 3 månader) och utbud av tilläggstjänster, men med något högre priser jämfört med Breband2. I de öppna stadsnäten är Bahnhof den näst största tjänsteleverantören och därmed huvudkonkurrent. Företaget har cirka unika bredbandskunder och under år 2007 uppgick omsättningen till 85 miljoner kronor, varav internetaccess till privatmarknaden var det affärsområde som svarade för den största delen av intäkterna. 25 Mbit/s kostar med Bahnhof 199 kronor per månad. Då uppgår bindningstiden till tre månader. I exklusiva nät är huvudkonkurrenten Bredbandsbolaget men även Telia. På företagsmarknaden kommer konkurrensen främst från Phonera, IP-Only och DGG men också Bahnhof återfinns här. Även de större spelarna börjar i större utsträckning erbjuda uppkopplingar i de öppna stadsnäten i takt med ökad efterfrågan på snabbare anslutningar. Dock så har de mindre operatörerna ett försprång gentemot dessa då de är mer flexibla och snabbfotade. 7

8 Finansiella prognoser Resultatet för helåret 2007 tyngdes av stora nedskrivningar. I q3 08 vände de till vinst Försäljnings- och resultattrenden är således positiv Kundtillväxten i q3 08 uppgick till 3400 stycken År 2007 uppgick Bredband2s nettoresultat för helåret till -89 miljoner kronor, mycket på grund av de nedskrivningar företaget tvingades göra i samband med avyttringar av finansiella tillgångar. Bolaget redovisade förluster i q1 08 och q2 08 men under q3 08 vände de till vinst. Nettoresultatet i q3 08 blev 0,2 miljoner kronor och försäljningstillväxten var 23 procent jämfört med q2 07. Således verkar trenden för försäljningen och vinst vara positiv. Något att ta i beaktande, eftersom det ger en effekt på resultatet, är att avskrivningarna för perioden var något lägre i förhållande till avskrivningarna i q2 08 trots att tillgångsmassan tilltagit något under det senaste kvartalet. Kundtillväxt Under q3 08 ökade antalet nya kunder med drygt stycken och historisk sett är kundtillväxten imponerande. Vi antar en fortsatt organisk tillväxt i de öppna stadsnäten, i linje med tidigare kvartal. Dels tack vare de låga priserna och dels eftersom fler stadsnät väljer att tillämpa en öppen affärsmodell. Dessutom väljer fler allmännyttiga bostadsföretag i större utsträckning att erbjuda sina kunder bredband via fiber, exempelvis Svenska bostäder AB och Stockholmshem. Förvärvet i Adamo ökar kundstocken med bredbandskunder Förvärvet av Adamo Under slutet av november 2008 annonserade Bredband2 att de förvärvar kundstocken i den tidigare konkurrenten Adamo. Förvärvet består av cirka bredbandskunder (3000 av dessa bredbandskunder har också IPtelefoni) som kommer att anslutas via Bredband2s nät under q1 09. Affären ger synergieffekter då kunderna kan adderas utan större ansträngning eftersom de till stor del finns i de nät där Bredband2 redan etablerat verksamhet. Adamo var tidigare den tredje största tjänsteleverantören i öppna stadsnät och förväntas bidra med cirka 40 miljoner kronor i ökad omsättning. Det totala förvärvspriset är okänt vilket gör affären svårbedömd och vi antar en något konservativ hållning i våra beräkningar nedan. Förändringen som förvärvet i Adamo ändå medför gör att fokus på kort sikt flyttas från nyrekrytering av kunder till integrering av förvärvet. Således antar vi att den strukturella förändringen ger en viss effekt på den organiska kundtillväxten och räknar med ett litet kundtapp i q1 09 då vi tror att några kunder väljer att byta operatör vid överflyttningen. Utöver den uppskattade organiska tillväxten (2700 stycken) adderar vi därför förvärvade kunder i q1 09. Bredband2 ökar fokus på företagskunder I exklusiva nät har huvudkonkurrenten Bredbandsbolaget indikerat att det tappar kunder och vi tror att Bredband2 kan komma att teckna fler avtal, återigen då företagets prissättning är mer fördelaktig. Under året har Bredband2 ökat fokus på företagskunder och förstärkt säljorganisationen 8

9 med sex nya medarbetare, vilket förhoppningsvis ger en effekt på tillväxten i segmentet, dock från låga nivåer. Bredband2s kundstock under helåret 2009 beräknas uppgå till stycken jämfört med stycken år Tabell 1: Kundtillväxt och ARPU 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08E Q4'08E 2008E Q1'09E Q2'09E Q3'09E Q4'09E 2009E 2010E Kunder totalt, tusental Kundtillväxt (YoY) n/a 11% 15% 18% 23% 23% 50% 50% 46% 44% 44% 11% ARPU, SEK Tillväxt (YoY) -7% 5% 5% 5% -1% 3% 6% 2% -1% 0% 2% 2% Källa: Bredband2, Redeye Research Företagskunder ger högre snittintäkt per kund En approximerad bruttomarginal som är något lägre än den faktiska används ARPU Bredband2 redovisar inte den genomsnittliga månadsintäkten per kund (ARPU). På helårsbasis år 2007 indikerar Redeyes beräkningar en ARPU motsvarande 163 kronor samt 174 kronor under q3 08. Blickar vi framåt räknar vi med ARPU ökar marginellt mellan helåren 2008 och 2009 och håller sig i intervallet kronor. En ökad andel företagskunder kan ge en ytterligare effekt eftersom dessa ger en betydligt högre snittintäkt per kund, cirka kronor per månad. Vi bedömer att de förvärvade kunderna inte medför någon förbättrad ARPU då Adamos ARPU troligen ligger i linje med Bredband2s snittintäkt per kund. Bruttomarginalen Ytterligare ett viktigt operatörsmått är bruttomarginalen. Bruttomarginalen definieras vanligtvis som marginalen efter att avgifterna till stadsnäten ( kronor per kund) är betalda. Tyvärr så redovisas inte denna siffra. Dock så kan vi med hjälp av Bredband2s redovisning, räkna ut en approximerad bruttomarginal som utöver ovanstående kostnader inkluderar vissa utgifter för kapacitet i stomnätet, marknadsföring, konsultarvoden med mera. Denna bruttomarginal (som vi använder framöver) blir å andra sidan något konservativ. Men med ökande antal kunder blir avvikelserna mot den riktiga bruttomarginal små. Den beräknade bruttomarginalen var procent under årets tre första kvartalen, vilket är lågt. Trots att affärsmodellen ger en låg bruttomarginal undkommer Bredband2 stora CAPEXinvesteringar Trots att bruttomarginalen är relativt låg medför affärsmodellen även fördelar. Bredband2, som är ett litet företag, kan undkomma stora CAPEXinvesteringar i fysisk infrastruktur (som endast de större operatörerna har råd med) men ändå få access till kunderna i stadsnäten. På så vis blir Bredband2 mer flexibel och kan därmed agera mer snabbfotat än en traditionell telekomoperatör. Dessutom blir Bredband2 inte så bundet till ett specifikt nät och skulle verksamheten i något av stadsnäten inte nå lönsamhet, kan de avsluta satsningen utan större förluster. Det ska dock påpekas att vid mycket stora kundbaser (flera hundra tusen kunder), så lönar sig troligen en egen infrastruktur. 9

10 Bredband2 har under året genomfört prisjusteringar för privatkunder Bredband2 har under år 2008 vidtagit åtgärder som förbättrar bruttomarginalen genom prisjusteringar för cirka kunder med 20 kronor per kund och månad. Resultatet blev bättre än väntat och enligt bolaget självt tappade det väldigt få kunder. Bolaget indikerar ytterligare prisjusteringar under år 2009 men det kommer att bli svårt att genomföra allt för stora prisjusteringar med bibehållen kundtillväxt under den rådande prispressen. Kunder väljer oftast sin bredbandsleverantör på grund av prisvärd IPtelefoni. Ökade risk för intrång i kombination med bättre antivirus och andra skydd kan också hjälpa upp försäljningen av tilläggstjänster som nu marknadsförs hårdare. I takt med en ökad försäljning av tilläggtjänster som bidrar med bruttomarginaler i intervallet procent antar vi en bruttomarginal för Bredband2 till procent under år 2009 och Enligt våra prognoser redovisar Bredband2 vinst under 2009 År 2009 bäddat för vinst Med en genomsnittlig ARPU på 172 kronor och en kundtillväxt mellan procent per kvartal bedömer vi att försäljningen uppgår till 181 miljoner kronor år 2009, varav förvärvet i Adamo bidrar med cirka 40 miljoner kronor. Vi antar inte att förvärvet påverkar bruttomarginalen avsevärt, däremot att det ger en effekt på rörelseresultatet. Enligt Bredband2 antas förvärvet förbättra resultatet med 9 miljoner kronor vilket vi tycker låter lite väl optimistiskt. Vi räknar med cirka hälften istället, bland annat därför att Bredband2 troligen måste rekrytera för att hantera en ökad administration samt förhindra kundflykt. I takt med att merparten av investeringar i aktiv utrustning är genomförda, kommande kostnadseffektiviseringar samt en något högre ARPU, räknar vi med att Bredband2 redovisar svarta siffror för helåret Tabell 2: Detaljerat estimat SEKm 2007 Q1'08 Q2'08 Q3'08E Q4'08E 2008E Q1'09E Q2'09E Q3'09E Q4'09E 2009E 2010E Försäljning 99,9 26,7 29,1 31,8 33,3 120,9 42,5 44,3 46,1 48,0 180,9 213,8 EBITDA -16,2-1,4-0,9 0,9 1,0-0,4 2,1 2,6 2,7 3,6 11,0 19,0 EBIT -20,5-1,8-1,4 0,4 0,5-2,3 1,3 1,8 1,9 2,8 7,8 14,5 PTP -89,6-2,0-0,9 0,2 0,3-2,4 1,1 1,5 1,6 2,5 6,7 13,2 VPA, SEK -0,254-0,006-0,003 0,001 0,001-0,007 0,003 0,004 0,004 0,007 0,018 0,031 Försäljningstillväxt (YoY) 37% 17% 21% 24% 22% 21% 60% 52% 45% 44% 50% 18% Bruttomarginal 0% 11% 14% 17% 17% 15% 19% 20% 20% 21% 20% 22% EBITDA marginal -16% -5% -3% 3% 3% 0% 5% 6% 6% 7% 6% 9% VPA tillväxt (YoY) n.a n.a n.a n.a n.a 97% 151% 251% 611% 682% 358% 985% Källa: Bredband2, Redeye Research Kassan är skral Balansräkning och kassaflöde De höga kostnaderna per kund har bidragit till negativa kassaflöden under år 2007 och Kassan per q3 08 uppgår till 3,4 miljoner kronor vilket inte är så mycket med tanke på att företaget har ytterligare betalningsåtaganden på cirka 4 miljoner kronor (återstoden av operatörsverksamheten som köptes från Labs2) fram till mars Bredband2 har dock säkrat viss finansiering genom en checkräkningskredit på 4,5 miljoner kronor samt ett garanterat lån på 2,5 miljoner kronor. 10

11 Under år 2009 kommer företaget också att fakturera sina kunder i förskott, vilket de har rätt till enligt avtal. Detta kommer att påverka kassaflödet positivt med cirka 12 miljoner kronor enligt Bredband2. Köpeskillingen för Adamo är okänd Finansieringen av förvärvet i Adamo sker via en apportemission av cirka 25 miljoner aktier till ett värde av omkring 5 miljoner kronor. Utöver detta betalas en tilläggsköpeskilling som för tillfället är okänd. Vi antar att den totala kostnaden per kund uppgår till kronor eller totalt cirka miljoner kronor. En del av affären, 1-3 miljoner, kronor betalas med Bredband2s likvida medel. Tanken är att resterande del troligen skall betalas under 2009 och 2010 med det resultat den nya kundstocken väntas generera. Eftersom köpesumman är okänd är det svårt att bedöma den finansiella ställningen år 2009 och Skulle den förväntade resultatförbättringen utebli finns det en viss risk för nyemission. Företaget har förlustavdrag om 93 miljoner kronor och vi antar att bolaget utnyttjar cirka 18 miljoner kronor av dessa mellan åren Skuldsättningsgraden och det egna kapitalet uppgår per q3 08 till cirka två procent respektive 37,5 miljoner kronor. Goodwill-posten är stor Den stora goodwillposten, cirka 55 miljoner kronor motsvarar i stort sett kundstocken i Bredband2. Bredband2 räknar inte med att några större nedskrivningar kommer att bli aktuella. Med Adamo-förvärvet kommer denna post att öka ytterligare. 11

12 Värdering En diskonterad kassaflödesmodell indikerar ett värde per aktie om 28 öre Vid värdering av Bredband2-aktien använder vi oss av två olika värderingsmodeller. De två modellerna är DCF och relativvärdering. DCF-värdering Baserat på våra prognoser från tidigare avsnitt beräknar vi det diskonterade värdet per aktie. Redeye sätter den riskfria räntan till 4,9 procent och ett betavärde motsvarande 1,2x samt ett marknadsriskpremium om 8,5 procent. WACC blir därmed 14,2 procent. Genom att använda oss av dessa parametrar får vi ett motiverat värde per aktie på 28 öre vilket indikerar en god uppsida. Små ändringar ger stor effekt på det diskonterade värdet per aktie och genom att variera WACCen mellan procent erhåller vi ett värderingsintervall om 26 till 30 öre. För att uppnå det diskonterade värdet per aktie måste den genomsnittliga försäljningstillväxten samt rörelsemarginalen uppgå till 9 och 7 procent mellan åren Tabell 3: DCF-värdering Kassaflöde e 2009e 2010e Per aktie Totalt Försäljning Tillgångar 0,07 27,9 EBIT Räntebärande skulder 0,00 0,1 Justerad skatt DCF ,00-1,4 NOPLAT DCF ,14 52,1 Förändring i rörelsekapital och investeringar DCF ,08 28,7 Noplat at 2021: 20,3 FCF Värde (EOY) 37,9 FCF, Diskonterat Totalt 0, Källa: Redeye Research Relativvärdering Vid en jämförelse med andra telekom- och internetoperatörer ser vi att tillväxten hos de större spelarna är lägre men bruttomarginalen desto högre och mer stabil. Det kanske mest lämpliga jämförelseobjektet till Bredband2 är Bahnhof. Bolagen har många gemensam nämnare exempelvis liknande kundbas, tjänsteutbud och prissättning. Bahnhof redovisade under q3 08 en omsättning motsvarande 32 miljoner kronor vilket är helt i linje med Bredband2. Resultatet efter skatt på 1,5 miljoner kronor kom dock ut betydligt högre, tack vare den starka bruttomarginalen. Anledning till den goda bruttomarginalen är ökad försäljning av tilläggstjänster samt försäljning av serverutrymme i datahallar. Tabell 4: Konkurrenter Försäljning Försäljningstillväxt (SEKm) 2008E 2009E 2009E Bruttomarginal Telenor % 60-70% Teliasonera % 45-50% Tele % 40-45% Phonera % 35-40% Bahnhof % 50-55% AllTele % 30-35% DGC One % 60-65% Bredband % 20-25% Källa: Bloomberg, Redeye Research 12

13 Jämförelsemultiplar indikerar att Bredband2 värderas högre och eller i linje med konkurrenterna Vid en jämförelse med konkurrerande bolag indikerar EV/EBITDA- och P/E- multipeln att Bredband2 är högt värderad i förhållande till sina konkurrenter. EV/S- multipeln pekar däremot på att Bredband2 värderas i linje med sina konkurrenter. Tabell 5: Relativvärdering Börsvärde P/E EV/EBITDA EV/sales (SEKm) 2008E 2009E 2008E 2009E 2008E 2009E Telenor ,3 4,8 3,6 3,9 1,1 1,1 Teliasonera ,9 8,4 7,0 6,7 1,2 1,2 Tele ,2 7,7 4,3 3,9 3,0 3,0 Medel 7,8 7,0 5,0 4,8 1,8 1,8 Median 8,9 7,7 4,3 3,9 1,2 1,2 Bredband2 78 neg 11,3 neg 6,6 0,6 0,4 Phonera 180 7,2 4,8 4,2 3,2 0,5 0,4 Bahnhof 64 11,0 n/a 5,0 n/a 0,7 0,5 AllTele ,6 5,0 5,2 2,7 0,8 0,5 DGC One 145 9,6 8,2 2,4 2,1 0,6 0,6 Medel 12,1 6,0 4,2 2,7 0,6 0,5 Median 10,3 5,0 4,6 2,7 0,6 0,5 Bredband2 78 neg 11,3 neg 6,6 0,6 0,4 Källa: Bloomberg, Remium, Redeye Research Det finns en möjlighet att Bredband2 utvecklas likt Bahnhof Dock skall påpekas att Bredband2 uppvisar en stabil kund- och försäljningstillväxt och vi bedömer att det finns en möjlighet för Bredband2 att nå en liknande utveckling som Bahnhof. Med en bruttomarginal i intervallet procent ser värderingen betydligt mer fördelaktig ut. I dagsläget finns dock inget som indikerar en drastiskt förbättrad bruttomarginal men framtiden ser definitivt intressant ut. Fibertekniken är i kapacitet överlägsen och det kommer att spenderas mycket pengar inom det här segmentet framöver. 13

14 Risker och Hot En investering i Bredband2 är förknippat med relativt stor risk En investering i ett litet bolag med kort historik som Bredband2 är alltid förknippat med vissa risker. Några av dessa är: Avgifterna för tjänsteleverantörer höjs Företaget tvingas göra nyemission Stor prispress Kundtapp på grund av prishöjning Låga inträdesbarriärer för större spelare, exempelvis TeliaSonera Lätt för kunden att byta operatör Korta bindningstider Likviditetsrisk Goodwillnedskrivningar Triggers Bredband2-aktien har stått emot relativt bra i det rådande negativa börsklimatet. Handelvolymerna har dock varit låga och avsluten få. Några triggers för aktien är: Bruttomarginalen förbättras Ökad försäljning av tilläggstjänster Bibehållen kundtillväxt Positivt resultat även i q4 Fler företagskunder 14

15 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Detta är den initiala analysen, därav har inga förändringar gjorts. Ledning 5,0p Kommentar: Ledningen är relativt ny, styrelsen har breddats och verksamheten städats. Historiken i bolaget är dock brokig och viktiga nyckeltal såsom bruttomarginal, ARPU, churn eller detaljer runt Adamoförvärvet saknas i rapporteringen, vilket är ett minus. Tillväxtpotential 6,0p Kommentar: Tillväxten i marknaden för fiberuppkopplingar väntas bli god. Utbyggnaden av infrastrukturen är dock dyr och tar tid. Prispressen är stor och flera konkurrenter erbjuder liknande tjänster. Bredband2 är väl positionerade inför utrullning i nya stadsnät. Lönsamhet 3,0p Kommentar: Under q3'08 redovisade Bredband2 vinst. Bruttomarginalen är pressad av höga avgifter i de öppna stadsnäten. Kostnaderna väntas inte minska men merparten av investeringarna i den aktiva utrustningen är gjorda vilket påverkar resultatet positivt. Trygg placering 5,0p Kommentar: Bolagets kassa är skral men med ändrade faktureringsrutiner och beviljade banklån/checkräkningskredit bör kassan vara tillräcklig. Dock är kostnaden för Adamoförvärvet okänd. Likviditeten i aktien är låg. Bolaget är relativt konjunkturokänsligt. Investeringsläge 5,0p Kommentar: Marknaden för fiberanslutningar erbjuder stora värden i framtiden. En diskonterad kassaflödesmodell indikerar en bra uppsida dock vid en jämförelse med liknande bolag är dock aktien relativit högt värderad, vilket drar ned totalbetyget. 15

16 Resultaträkning, MSEK e 2009e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar EBIT Resultatandelar 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finansiella intäkter Finansiella kostnader Resultat före skatt Skatt Nettoresultat Resultaträkning just, MSEK e 2009e 2010e Jämförelsestörande poster EBITDA just EBIT just PTP just Nettoresultat just Balansräkning, MSEK e 2009e 2010e Tillgångar Omsättningstillgångar Kassa och bank Kundfodringar Lager Andra fordringar Summa omsättningstillg Anläggningstillgångar Inventarier Finansiella anl.tillg Goodwill Balans. utv. kostn Övr. imateriella tillg Summa anläggningstillg Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Övriga icke ränteb skulder Summa kortfristiga skulder Långa icke ränteb.skulder Räntebärande skulder Summa skulder Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & Eget Kapital Summa skulder och eget kapital Fritt kassaflöde, MSEK e 2009e 2010e Omsättning Summa rörelsekostnader Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT (Justerad skatt) NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Förändring i rörelsekapital Investeringar Fritt kassaflöde Kapitalstruktur e 2009e 2010e Soliditet 77% 40% 40% 38% 41% Skuldsättningsgrad 0% 0% 2% 4% 5% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapitalets oms. hastighet 0,8 1,2 3,0 4,0 3,7 DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie (%) 8,4 NV FCF ( ) -1,4 Betavärde 1,2 NV FCF ( ) 52,2 Riskfri ränta (%) 4,1 NV FCF (2021-) 28,7 Räntepremie (%) 4,0 Rörelsefrämmade tillgångar 27,9 WACC (%) 14,2 Räntebärande skulder 0,1 Motiverat värde 107,3 Antaganden (%) Genomsn. förs. tillv. 7,0 Motiverat värde per aktie, SEK 0,3 EBIT-marginal 6,7 Börskurs, SEK 0,2 Lönsamhet e 2009e 2010e Avk. på eget kapital (ROE) 35% -105% -6% 15% 21% ROCE 1% -25% -6% 17% 25% ROIC -2% -22% -6% 17% 23% EBITDA just-marginal 14% -17% 0% 6% 9% EBIT just-marginal 1% -21% -2% 4% 7% Netto just-marginal 44% -90% -2% 4% 5% Data per aktie, SEK e 2009e 2010e VPA 0,06-0,25-0,01 0,02 0,03 VPA just 0,09-0,25-0,01 0,02 0,03 Utdelning 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoskuld -0,2-0,1 0,0 0,0 0,0 Antal aktier 349,5 353,4 353,4 379,3 379,3 Värdering e 2009e 2010e Enterprise value P/E 3,9-0,8-31,5 12,2 6,9 P/E just 2,4-0,8-31,5 12,2 6,9 P/S 1,1 0,8 0,7 0,5 0,4 EV/S 0,4 0,6 0,6 0,4 0,4 EV/EBITDA just 2,5-3,7-197,2 7,1 4,1 EV/EBIT just 25,7-3,0-34,3 10,1 5,4 P/BV 0,6 2,0 2,1 1,6 1,4 Aktiens utveckling Tillväxt/år 06/08P 1 mån 46,6% Omsättning 75,1% 3 mån 0,0% Rörelseresultat, just n.m.% 12 mån -24,0% V/A, just n.m.% Årets Början -24,1% EK -11,1% Aktiestruktur % Röster Kapital Danielsson, Leif 22,2 22,2 Robur Försäkring 13,6 13,6 Gustavus Capital 9,8 9,8 Lövgren, Bo Anders 4,3 4,3 DCAP i Sverige AB 3,1 3,1 Lidström, Jöns Petter 3,0 3,0 Krook, Daniel 0,9 0,9 Deutsche Bank (Suisse) 0,9 0,9 Lindström, Bengt 0,9 0,9 Östberg, Ulf 0,9 0,9 Aktien Reuterskod BRE2.ST Lista First north Kurs, SEK 0,2 Antal aktier, milj 379,3 Börsvärde, MSEK 82 Börspost Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Daniel Krook Samuel Hägglund Daniel Krook Anders Lövgren Nästkommande rapportdatum Bokslut Tillväxt e 2009e 2010e Försäljningstillväxt 123% 37% 21% 50% 18% VPA-tillväxt (just) 264% n.m. % n.m. % n.m. % 75% Tillväxt eget kapital 154% -69% -6% 30% 22% Analytiker Greger Johansson greger.johansson@redeye.se Magnus Söderberg magnus.soderberg@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 16

17 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) e 2009e 2010e 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% e 2009e 2010e 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Omsättning Förs äljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0,15 6% 90% 0,1 0,05 0-0,05-0,1-0,15-0,2-0, e 2009e 2010e 5% 4% 3% 2% 1% 0% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -0, e 2009e 2 010e VPA VPA just Skuldsättnin gsgrad Soliditet Produktområden Geografiska områden 6% 94% 100% Bredband installationer och tjänster Övrigt Sverige Intressekonflikter Greger Johansson äger aktier i bolaget Bredband2: Nej Magnus Söderberg äger aktier i bolaget Bredband2: Nej Redeye har deltagit i rådgivning eller corporate finance relaterade tjänster de sista 12 månaderna i Bredband2: Nej Analysen är baserad på Redeyes Analysgarantikoncept. Verksamhetsbeskrivning Bredband2, noterat på OMX First North är en ledande bredbandsoperatör i öppna stadsnät med verksamhet i Stockholm, Malmö och Umeå. Bolaget är Sveriges näst största operatör av internetaccess i fibernät till privatpersoner med närvaro i 70-talet stadsnät från Malmö i söder till Umeå i norr. Ett brett utbud av tjänster och dygnet-runt-support erbjuds till alla kunder. Förutom Internetaccess säljer Bredband2 även tilläggstjänster som bland annat inkluderar säkerhetspaket, IP-TV och IP telefoni samt colocation, hosting och domäner. 17

18 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB("Redeye" eller "Bolaget") är ett fristående analysföretag som står under Finansinspektionens (FI) tillsyn sedan juli Bolaget producerar och säljer aktieanalys samt har tillstånd att mottaga och vidarebefordra finansiella instrument, att lämna investeringsrådgivning avseende finansiella instrument samt att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument, enligt 2 kap. 1-2 lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Redeye har ingen egen corporate finance avdelning och bedriver ej handel för egen räkning. Vi kan dock samarbeta med externa corporate finance aktörer, fondbolag och fondkommissionärer. Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar därefter. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Analysgaranti (AG) och Uppdragsanalys är analyskoncept som är framtagna av Redeye AB. Redeye är dessutom officiell Research Provider, ett koncept framtaget av NasdaqOMX, vilket betyder att Redeye tillhandahåller aktie- och bolags analys på bolag noterade på NasdaqOMX börslistor. Dessa typer av analyskoncept genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Redeye AB kan utföra finansiell rådgivningsverksamhet mot onoterade och noterade bolag. Läsaren av dessa rapporter bör anta att Redeye kan ha erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Ett case uppdateras dock med hög frekvens och minst vid varje kvartalsrapport och större händelse (<4 ggr/år). Bolagen som följs via AG-konceptet, uppdateras minst 2 gånger per år. Rekommendationsstruktur Redeyes rekommendationer för fundamental analys är: Köp (Buy), Avvakta (No Case), Sälj (Sell). Rekommendationer baserade på fundamental analys har en placeringshorisont på 6 månader, om inte annat kommuniceras. Den tekniska analysen har en avsevärt kortare horisont. I analyserna presenteras även en bedömning av den bolagsspecifika risken i aktien. De olika risknivåerna är; Låg, Medel, Hög och Spekulativ. Risknivån är en sammanvägd och subjektiv bedömning av; branschen, bolagets finansiella situation, förväntat nyhetsflöde och andra företagsspecifika faktorer. För analyser enligt AG-konceptet utfärdas ej några investeringsrekommendationer. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syften är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare samt långsiktigt stödja likviditeten i aktien. Rekommendationsspridning (21 november 2008) Rekommendation Antal % av alla % ex. AG Köp 18 20% 39% Avvakta 16 18% 35% Sälj 12 14% 26% AG/Analysgaranti 42 48% 0% Totalt % 100% Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 18