EPS 1,01 1,44 2,22 3,27 3,60 P/S 1,4 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/EBITDA 20,7 13,1 10,2 7,1 5,9 P/S 1,4 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/S 1,7 1,1 0,9 0,8 0,7

Transkript

1 ANALYSGARANTI* 7 februari 2005 Wilh. Sonesson (WSONb.ST) Upp till bevis Efter de senaste årens förvärvsrunda är Wilh. Sonesson idag en tungviktare på den nordiska egenvårdsmarknaden. Lista: Börsvärde: Bransch: VD: SO: O-listan 972 MSEK Hälsovård Bo Håkansson Conny Karlsson Efter de senaste årens förvärvsrunda är det i dagsläget fokus på att lyfta lönsamheten genom att ytterligare konsolidera verksamheten. Fler kompletterande förvärv är dock att räkna med. Redeye anser att förväntningarna är lågt ställda och att aktien handlas till drygt 30 procents rabatt baserat på vår kassaflödesmodell. Relativt liknande bolag handlas aktien till låga multiplar. Ett skrotat apoteksmonopol skulle dessutom vara en riktig aktiekrydda. Aktiekurs, SEK Kursutveckling Wilh. Sonesson mar apr jun jul aug sep okt nov dec jan feb mar Wilh. Sonesson OMX Volym, tusen Redeye Rating Bolaget Historik Management Marknad Positionering Lönsamhetspotential Aktien / Finans Finansiell situation Fundamental värderingspotential Relativ värderingspotential Aktieägarvänlighet Nyckeltal Fakta p 2006p 2007p Omsättning, MSEK 715,6 1174,5 1428,4 1569,6 1697,0 Tillväxt 0% 64% 22% 10% 8% Ebit 32,0 52,8 98,6 151,3 189,7 Res. F. Skatt 24,4 36,6 81,2 133,3 173,3 Nettoresultat 24,8 35,5 77,1 113,3 124,8 Nettomarginal 3,5% 3,0% 5,4% 7,2% 7,4% EPS 1,01 1,44 2,22 3,27 3,60 P/S 1,4 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/EBITDA 20,7 13,1 10,2 7,1 5,9 P/S 1,4 0,8 0,7 0,6 0,6 EV/S 1,7 1,1 0,9 0,8 0,7 Aktiekurs, SEK 28 Antal aktier m 34,7 Börsvärde, MSEK 972 Nettoskuld 267 Free float % 57% Oms/dag/ Analytiker: Björn Andersson bjorn.andersson@ redeye.se * Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. Redeye AB, Styckjunkargatan 1, Stockholm. Telefon Fax E-post: Info@redeye.se

2 Definitioner Verksamheten Historik Speglar bolagets historiska utveckling vad gäller tillväxt, lönsamhetsutveckling, nyemissionshistorik samt förmågan att hävda sig bättre än konkurrenterna på marknaden. Definitioner Aktien / Finans Finansiell situation En sammanvägning av bolagets finansiella status med avseende på skuldsättning, egna kapitalet, kassa, beroendet av enskilda kunder/kundkategorier samt ägarnas finansiella styrka. Företagsledning En bedömning av bolagsledningens kompetens, track-record och förmågan att driva bolaget mot goda resultat i framtiden Fundamental värderingspotential Bolagets potential utvärderas via olika fundamentala nyckeltal samt genom kassaflödesvärdering av bolagets rörelse. I den fundamentala värderingen ingår även att värdera möjligheterna för aktien vid Marknad En bedömning av tillväxt- och lönsamhetspotentialen på den aktuella marknaden/ marknadssegmentet. Dessutom förändringar i avkastningskravet eller aktiens enskilda risknivå. Hög rating innebär låg fundamental värdering. analyseras faktorer som påverkar marknaden såsom hot utifrån och tänkbara strukturförändringar. Positionering Avser bolagets position på den aktuella marknaden mätt i marknadsandelar och konkurrenssituationen. Avgörande är faktorer som bolagets konkurrenskraft och varumärke. Eventuella partnerskap och utlandsetableringar kan också stärka bolagets positionering. Relativ värderingspotential Bolagets nyckeltal jämförs med liknande bolag i Sverige och internationellt. Ingen vikt läggs vid nyckeltalens fundamentala nivå. I den relativa värderingen ingår att värdera möjligheten för att aktiens skall värderas enligt de utvalda jämförelseobjekten. Hög rating innebär låg relativ värdering. Lönsamhetspotential Med stöd från övriga kategorier avseende bolagets verksamhet görs en bedömning av bolagets framtida lönsamhetstillväxt och en uppskattning av bolagets långsiktiga marginaler. Aktieägarvänlighet Aktien utvärderas kring parametrarna aktieutdelning, aktielikviditet, bolagets informationsgivning samt analysbevakning. I bedömningen ingår även aktieägarstrukturen och ägarnas finansiella ställning. Disclaimer Analysgaranti är ett analyskoncept som är framtaget av Redeye AB. Tjänsten genomförs på uppdrag av, och mot en ersättning från, det aktuella bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är ej beroende på innehållet i analysen. Analysgarantin ger en oberoende bedömning av bolaget och dess förutsättningar. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Texten får inte kopieras för annat än personlig användning. 2

3 Investeringsslutsats Redeyes slutsats är att marknadens prissättning av Wilh. Sonesson är försiktig och lockar till köp för så väl den kortsiktige som den långsiktige investeraren. Dessutom anser Redeye att ett skrotat apoteksmonopolet har stor potential för koncernens framtida utveckling och därmed utgör en riktig aktiekrydda. Stora möjligheter att förverkliga visionen Redeyes sammantagna bedömning av Wilh. Sonesson är att bolaget har goda förutsättningar att kunna förverkliga sin vision om att bli det ledande egenvårdsbolaget i Norden. På längre sikt har bolaget fortsatta tillväxtmöjligheter utanför Norden. Wilh. Sonesson har idag flera väldokumenterade egenvårdsprodukter under sitt paraply och är positionerat i samtliga distributionskanaler. Under 2001 tog Wilh. Sonesson beslutet till att renodla och fokusera verksamheten till egenvård. I dag har Wilh. Sonesson vuxit till en koncern, huvudsakligen genom en serie av kompletterande bolagsförvärv. Entreprenören bakom koncernen är finansmannen Bo Håkansson, en man med god historik som bolagsbyggare. Utmaningen ligger i att lyfta lönsamheten Det är i nuläget upp till bevis för Wilh. Sonesson att lyfta lönsamheten genom att ytterligare konsolidera verksamheten, vilket blir fokus för det kommande året. Redeye anser att det låter ambitiöst att nå det långsiktiga koncernmålet 0m en rörelsemarginal överstigande 10 procent i år men anser det som rimligt för Redeye räknar med att omsättningen stiger till cirka 1430 miljoner kronor samt att rörelsemarginalen (EBITDA) hamnar strax över 8 procent för Aktien borde handlas runt 38 kronor på nuvarande meriter Aktien har haft en stark utveckling under de senaste 12 månaderna och kursen har stigit med drygt 35 procent. Trots det är Redeye positivt inställda till aktien och anser att det finns mycket kvar att hämta. Utifrån Redeyes prognoser och beräkningar borde aktien på nuvarande meriter handlas runt 38 kronor. Om bara Wilh. Sonesson klarar att lyfta marginalen till det långsiktiga koncernmålet bör aktien stiga en bra bit över 40 kronor på sikt. Riskerna ligger i att problem uppstår i samband med att de förvärvade bolagen integreras i koncernens verksamhet och i att lönsamhetsmålet inte infrias. Betryggande i sammanhanget är att Wilh. Sonesson idag har två starka huvudägare, Bo Håkansson och Stena, vilket borgar för att korten spelas rätt. 3

4 På börsen Wilh. Sonesson kursutveckling senaste 12 månader mar apr maj jun jul aug sep okt nov dec jan feb mar Källa: Redeye Research Den starka tillväxten inom egenvårdsprodukter tillsammans med Wilh. Sonessons förvärvsdrivna tillväxt har uppmärksammats av aktiemarknaden. Under hösten utvecklades aktien starkt då aktien steg från runt 20 till 30 kronor, sammantaget steg aktien drygt 100 procent under Ytterligare ett tecken på aktiemarknadens förtroende för Wilh. Sonesson är att emissionen på 131 miljoner kronor vid årsskiftet övertecknades två gånger. Därutöver klev Stena in som storägare i Wilh. Sonesson under 2004, vilket utav kursen att döma togs emot som en kvalitetsstämpel på marknaden. 4

5 Historia Av bolagets ursprung finns idag bara namnet kvar Turerna har varit många i Wilh. Sonesson sedan bolaget grundades Bolaget började som en skånsk maskingrossist och utvecklades senare till ett konglomerat som hoppat mellan olika verksamhetsområden, så som järnvägsmaterial, läkemedel, dialysapparater och pumpar samt en rad andra verksamheter. Av bolagets ursprung finns idag bara namnet kvar. Bolagets nuvarande börshistoria startade våren 1999 som en avknoppning från Active Biotech. Vid den tiden var Wilh. Sonesson ett konglomerat med investeringar i stabil industri (inredningarna), fastigheter, tillväxtbolag (MW Trading) samt riskkapitalplaceringar inom bland annat IT (Optilink). Beslutet att renodlas mot egenvård togs 2001 Under 2001 tog Wilh. Sonesson beslutet till att renodla och fokusera verksamheten till egenvård. Det första steget blev att köpa några egenvårdsföretag som ingick i Lifco AB, ett bolag helägt av Carl Bennet. Som ett led i renodlingen delades de delar som låg utanför kärnverksamheten 2002 ut till aktieägarna och noterades under namnet Active Capital. Källa: Wilh. Sonesson 5

6 Förvärvsrundan tar bolaget första steget in på egenvårdsmarknaden Wilh. Sonessons satsning på egenvård startade 2001 med förvärven av tre bolag som ingick i Lifco AB, Hälsokostcentralen (numera HKC Egenvård), Max Medica och Australian Bodycare. HKC Egenvård är en grossist inom egenvårdsprodukter. MaxMedica marknadsför och säljer egenvårdsprodukter till hälsofackhandeln, apoteket och dagligvaruhandeln. Australian Bodycare utvecklar, tillverkar och marknadsför hudvårdsprodukter baserade på naturprodukten Tea Tree Oil förvärvades apoteksdistribution i Norden och produktionskapacitet. Under 2002 förvärvades Bioglan som bestod av två verksamheter, Bioglan Pharma och Bioglan Production. Bioglan Production tillverkar och exporterar läkemedel inom hudvård och smärtlindring, samt erbjuder kontraktstillverkning till läkemedelsföretag. Under sommaren 2004 sålde Bioglan sin verksamhet inom receptbelagda morfinprodukter till Meda som ett led i att renodla verksamheten mot egenvård. Bioglan Pharma marknadsför och säljer receptbelagda läkemedel, egenvårdsprodukter och handelsvaror till apotek på den nordiska marknaden etablerade Wilh. Sonesson sig i Finland Ytterligare ett förvärv under 2002 var finska Biotics som numera ingår i Wilh. Sonesson under namnet Max Medica Finland. Genom förvärvet etablerade Wilh. Sonesson sig på den finska marknaden och fick tillgång till distribution till såväl apotek och hälsofackhandel som dagligvaruhandel samt terapeuter förvärvas nya distributionskanaler och en modern produktionsanläggning Wilh. Sonessons hittills största förvärv skedde 2003 när Vitamex köptes. Vitamex tillverkar och säljer naturläkemedel, vitaminer/mineraler och andra egenvårdsprodukter. I förvärvet ingick även butikskedjan Naturapoteket samt postorderföretaget Naturpost. Naturapoteket är Sveriges största fackhandelskedja för egenvård med 52 egna butiker och Naturpost är nordens största postorderföretag inom naturläkemedel, vitaminer och andra kosttillskott. I förvärvet av Vitamex ingick även en omfattande exportverksamhet. Vitamex är numera uppdelat i två verksamhetsområden, en produktionsdel kallad Vitamex Production & International Sales och en dagligvaruhandelsdel kallad Vitamex Grocery Trade befäster bolaget sin position inom dagligvaruhandeln. Förvärvsrundan fortsatte under fjolåret, då Friggs köptes av Semper. Friggs har ett sortiment med kosttillskott och så kallade hälsosamma livsmedel (exempelvis riskakor) som säljs till dagligvaruhandeln. Tillsammans utgör Friggs och Vitamex Grocery Trade Wilh. Sonessons dagligvaruhandelsdivision. Friggs har ingen egen produktion, vilken till stor del nu kan tillverkas inom Vitamexs Production & International Sales. 6

7 Egenvårdsmarknaden Egenvård avlastar den offentliga sjukvården Begreppet egenvård handlar om att människor ska ta ett större ansvar för sin hälsa. Alla sjukdomstillstånd kräver inte läkarvård eller sjukhusvård, utan kan klaras av på egen hand. Med en aktiv egenvård och en sund livsstil har man goda möjligheter att förebygga besvär. Egenvård innebär i förlängningen en avlastning för den offentliga sjukvården och betyder att samhällets begränsade sjukvårdsresurser utnyttjas på ett mer effektivt sätt. Några exempel på egenvårdsområden är förkylning, eksem, huvudvärk, munsår, allergier, lindriga sömnproblem och trötthet. Egenvårdsprodukter omfattar allt från receptfria läkemedel (OTC-produkter), naturläkemedel, kosttillskott (inklusive vitaminer och mineraler), hudvårdsprodukter till insektsmedel. Källa: Wilh. Sonesson Naturläkemedel är läkemedel vars verksamma beståndsdelar har ett naturligt ursprung, alltså utgörs av en växt- eller djurdel, bakteriekultur, mineral, salt eller saltlösning. Beståndsdelarna får inte vara alltför bearbetade, till skillnad från vanliga läkemedel. Naturläkemedel är receptfria och avsedda för egenvård vilket innebär att de skall användas vid enklare besvär som inte kräver läkarbehandling. Egenvård ligger i tiden Det generellt ökade hälsomedvetandet internationellt sett gör egenvård till en stor och växande marknad. Ytterligare en faktor som bidragit till tillväxten är en ökad acceptans inom sjukvården för kosttillskott och naturläkemedel, vilket ytterligare stärkt konsumenternas förtroende för produkterna och ökat deras köpvilja. 7

8 Drivkrafterna för egenvårdsmarknaden är flera: Den främsta drivkraften för det förändrade medicinska synsättet på egenvården bedömer Redeye är de ökade samhällskostnaderna för den offentliga sjukvården. Att sjukvårdsnotan blir allt dyrare beror framför allt på den åldrande befolkningen i världen. Drivkrafterna bakom tillväxten för egenvård kan summeras i följande punkter: Ökat konsument intresse Ökad medicinsk acceptans Stigande samhällskostnader Åldrande befolkning Avreglering av distribution av receptfria läkemedel Erkännandet av naturläkemedlen som ett viktigt komplement i egenvården är en följd av att industrin satsar allt starkare på dokumentation för att vinna ett större förtroende, men också för att möta de nya ökade krav på effekt och säkerhet som ställs inom EU. Trenden av ökad vetenskaplig uppbackning för naturläkemedel har lett till en sanering av undermåliga produkter och mindre seriösa företag. På så vis kännetecknas egenvårdsmarknaden idag av väldokumenterade produkter med välkända och starka varumärken. Varumärkesbyggande är nyckeln till framgång Framgångsreceptet för att nå en ledande ställning på egenvårdsmarknaden och försvara denna består i att bygga starka varumärken. För att bygga ett starkt varumärke krävs en bred distribution, väldokumenterade produkter samt en stark marknadsnärvaro. Det är även av stor vikt att företagets ledning har kompetens och erfarenhet från så väl läkemedelsindustrin som dagligvaruhandeln för att driva och strukturera området egenvård. Att vara en ledande aktör innebär stora möjligheter Ur ett strategiskt perspektiv är det också viktigt att bli en ledande aktör på den nordiska egenvårdsmarknaden för att bli en intressant kanal vid avyttring av marknadsrättigheter eller som samarbetspartner. De stora internationella läkemedelsbolagen är huvudsakligen fokuserade på produkter med global marknad och stor försäljningspotential. På så vis finns det stora möjligheter för Wilh. Sonesson och andra aktörer inom egenvård att förvärva nordiska marknadsrättigheter för flera nya produkter som faller utanför de internationella läkemedelsbolagens fokus, inte är tillräckligt stora eller är av lokal karaktär. I synnerhet då dessa läkemedelsbolag saknar marknadsnärvaro i Norden. 8

9 En fragmenterad marknad Den globala så väl som den nordiska egenvårdsmarknaden är fragmenterad och består av ett antal stora läkemedelsbolag och många mindre aktörer. De främsta skälen till en fragmenterad global marknad är ett varierat marknadsbehov (olika smak) och lokala föreskrifter som begränsar stordriftsfördelar. På så vis väntas den globala marknaden för egenvårdsprodukter förbli lokalt förankrad under en lång tid framöver. Konkurrensen ökar på den nordiska egenvårdsmarknaden När det gäller den nordiska marknaden beror fragmenteringen främst på att branschen är relativt ny och har haft låga etableringshinder. I takt med att den nordiska egenvårdsmarknaden växer, så hårdnar dock konkurrensen. Konsolideringen har redan börjat som en följd av att kostnaderna ökar för att registrera och marknadsföra produkter. Redeye bedömer att många små aktörer kommer slås ut, då det blir allt svårare att nå lönsamhet. Ökade kostnader för marknadsföring och varumärkeslanseringar Ökade krav på kvalitet och dokumentation Omsättningen för egenvårdsprodukter på den nordiska marknaden uppskattas till cirka 21 miljarder kronor av vilka receptfria läkemedel står för knappt hälften. Tillväxten i marknaden har under de senaste fem åren legat på 4 till 7 procent (Källa: Hälsokostrådet). Den nordiska marknaden har dock haft en svagare utveckling vid en europeisk jämförelse. Konkurrensen hårdnar Intresset för egenvårdsmarknaden ökar hela tiden från nya aktörer, vilket gör det svårare att försvara en ledande ställning på marknaden. Andra aktörer på den nordiska marknaden är Boehringer Ingelheim, Bringwell, Cederroth och Ferrosan. Konsumentinriktade läkemedelsbolag utgör det största hotet Konkurrensen kommer främst från de konsumentinriktade läkemedelsbolagen, till vilka Wilh. Sonesson räknas. Dessa bolag har vuxit fram ur läkemedelsjättarnas vilja att avyttra små produktområden och samhällets krav på billigare läkemedel. Exempel på konsumentinriktade läkemedelsbolag är Omega Pharma och Nycomed Pharma (Leiras), vilka båda har en stark marknadsnärvaro i Norden. Intresset från dessa läkemedelsbolag förstärks ytterligare då det blir allt vanligare att välkända läkemedel skiftar från receptbelagda till att bli receptfria i samband med att patenten löper ut. Detta är en trend som bedöms öka under de närmaste åren. 9

10 En avreglering av det svenska apoteksmonopolet väntas ytterligare öka tillväxten för egenvårdsprodukter, inte minst i dagligvaruhandeln. Dagligvaruhandelsaktörer som exempelvis Axfood, ICA och Coop börjar intressera sig för den växande egenvårdsmarknaden och ligger i startgroparna för att slåss om marknaden för receptfria läkemedel. Dagligvaruhandeln är det segment som växer snabbast inom egenvårdsmarknaden. Avreglering av apoteksmonopolet Utvecklingen på den nordiska marknaden spelar naturligtvis en viktig roll för den nordiska egenvårdsmarknadens tillväxt, där inte minst en eventuell avveckling av apoteksmonopolet i Sverige är en viktig variabel. Ett beslut från EGdomstolen väntas under våren Startskottet till det svenska apoteksmonopolets fall är åtalet mot Bringwell, som sålde nikotinplåster i en av sina butiker. I maj gav EG-domstolens generaladvokat ett yttrande om att det svenska apoteksmonopolet strider mot EU:s regler om fri konkurrens. Under våren väntas EG-domstolen komma med ett utslag om det svenska apoteksmonopolet. I slutändan är det dock upp till den svenska staten och riksdagen att ta ställning till hur avmonopoliseringen ska hanteras, vilket kan resultera i en längre övergångsperiod. Redeye anser det som mindre troligt att den svenska staten får dispens för avregleringen på ett liknande sätt som för spritmonopolet. Redeye bedömer dock att det inte kommer att handla om någon total avreglering. Det kommer rimligtvis att ställas krav på professionell rådgivning vid försäljning av receptfria läkemedel även i fortsättningen. De övriga nordiska länderna har löst frågan om detaljhandelsmonopol på olika sätt. I Norge och Danmark kan man köpa vissa receptfria läkemedel i livsmedelsbutiker och i Norge och Island är det fri etablering av apotek. I Finland är marknaden fortfarande reglerad och enbart apoteken får sälja läkemedel, vilka ägs av privata licensierade apotekare. Försäljning av receptfria läkemedel via postorder är dock tillåtet av EU i medlemsländerna. 10

11 Verksamhetsöversikt Huvudsakligen en aktör på nordiska marknaden Wilh. Sonesson tillverkar, distribuerar, marknadsför och säljer väldokumenterade egenvårdsprodukter samt receptbelagda nischläkemedel. Bolaget är i första hand ett marknadsbolag, men bedriver även detaljhandel i och med förvärvet av Vitamex där Naturapoteket ingick. Marknaden för koncernens verksamheter är huvudsakligen den nordiska marknaden, men produkter går även på export utanför Norden. Wilh. Sonesson bedriver ingen egen forskning utan utveckling sker med samarbetspartners. Produktportföljen består idag av cirka 600 receptbelagda läkemedel, receptfria läkemedel, naturläkemedel, hudvårdsprodukter och övriga egenvårdsprodukter. I koncernen arbetar 455 personer. Huvuddelen av personalen, 413 personer finns i Sverige och övriga i Danmark, Finland, Norge och Holland. Strategi vägen utstakad Wilh. Sonesson vision är att kunna bli det ledande egenvårdsföretaget i Norden. För att uppnå detta mål arbetar Wilh. Sonesson efter följande strategiska riktlinjer: Organisk tillväxt och strategiska förvärv av såväl företag som produkter. Utnyttja samtliga distributionskanaler för att öka tillgängligheten för konsumenterna. Genomföra produktlanseringar i hela Norden och på så sätt uppnå synergier inom marknadsföring och varumärkesbyggande. Kontinuerligt arbete med att utveckla befintliga och nya produkter, också för internationell lansering. Förbättra lönsamheten genom att ytterligare konsolidera verksamheten, vilket blir fokus för det kommande året. Wilh. Sonesson är idag positionerat i samtliga distributionskanaler. Produkterna säljs i Sverige, Norge, Danmark och Finland genom bland annat hälsofackhandeln, apotek, dagligvaruhandeln och genom postorderförsäljning. Vissa produkter distribueras också via partners på marknader utanför Norden, exempelvis i Europa, USA och Asien. Fler förvärv är att vänta Wilh. Sonesson avser att genomföra ytterligare kompletterande förvärv, för att stärka sin position ytterligare i Norden. I Sverige handlar det främst om produktförvärv av receptfria läkemedel med starka varumärken, medan det 11

12 i Norge och Danmark handlar om bolagsförvärv som kan stärka Wilh. Sonessons närvaro i dessa regioner. När det gäller produktförvärv så prioriterar Wilh. Sonesson varumärken som kompletterar bolagets befintliga produktportfölj inom naturläkemedel och receptfria läkemedel. Det finns också planer på att tillverka generika till försäljning under eget varumärke. Finansiella mål Målsättningen är en rörelsemarginal på minst 10 procent Wilh. Sonessons grundläggande finansiella mål är att skapa långsiktig och hög värdetillväxt för aktieägarna. Det långsiktiga finansiella målet är att årligen växa mer än den nordiska egenvårdsmarknaden, vilket Wilh. Sonesson uppskattar till 5-6 procent. Därutöver har Wilh. Sonesson målsättningen att nå en rörelsemarginal om minst 10 procent samt en soliditet överstigande 30 procent. Efter köpet av Friggs och den nyligen avslutade nyemissionen på 131 miljoner kronor ligger soliditeten på drygt 40 procent. Kvar står att lyfta lönsamheten, något som ledningen fortsättningsvis kommer att fokusera på genom synergier och effektiviseringar. Management Wilh. Sonesson är en decentraliserad organisation för att det finns en övertygelse om att självständiga resultatenheter är mest effektiva. Beslut som rör den egna affärsenheten skall tas av respektive affärsenhet som befinner sig nära kunderna. Med den företagsledningen som Wilh. Sonesson har idag har bolaget tillgång till djup och bred kompetens inom flera relevanta områden. Ledingen består av personer med förflutet i bolag som Astra, Unilever och Gillette. Därutöver finns erfarenheter av bolagsbyggande och entreprenörskap bland flera inom ledningsgruppen. Nedan följer kortfattad beskrivning av respektive person inom ledningen: Bo Håkansson, 58 år, är VD för moderbolaget Wilh. Sonesson. Bo är entreprenören bakom bolaget och tog rollen som VD 2003, har varit ledamot i styrelsen sedan Bo är styrelseordförande i Active Capital AB, styrelseledamot i Biolin AB, ledamot i Sydsvenska Industri- och Handelskammaren, Institutet för Ekonomisk Forskning vid Ekonomihögskolan i Lund. Där utöver har Bo en lång erfarenhet av affärsmässiga transaktioner inom hälsovårdsektorn, det senaste exemplet är försäljningen av Hansa Medical till Biolin. Fredrik Lindgren, 34 år, är vice VD och CFO på Wilh. Sonesson, anställd sedan Fredrik har även erfarenhet från bioteknikbranschen, Active Biotech, och hälsobranschen från restaurangkedjan Meaning Green. 12

13 Jukka Allos, 48 år, är VD för dotterbolaget Specialty Trade, vilket innefattar Bioglan Pharma och MaxMedica. Jukka har bland annat förflutet inom Unilever och grundade Biotics för 15 år sedan, vilket sedan oktober 2002 ingår i Wilh. Sonesson under namnet MaxMedica Finland. Petter Lundström, 39 år, är VD för Vitamex, vilket innefattar exportverksamheten och produktionsverksamheten för Vitamex (Vitamex International Sales och Vitamex Production). Petter har arbetat på Vitamex sedan Reidar Pettersson, 51 år, är VD för HKC Egenvård. Reidar har lång erfarenhet inom logistikfunktioner från HKC Egenvård och Snabbgrossen i Stockholm , coach på HKC, 1999 VD. Dessförinnan fanns Reidar inom koncernen Järnia. Thomas Lihagen, 41 år, är VD för Naturapoteket med bakgrund inom detaljhandel från NK i Stockholm och från butikskedjan Skopunkten. Hans Croon, 40 år, är chef för Grocery Trade, vilket innefattar Vitamex detaljistdel Vitamex Grocery Trade samt Friggs. Hans har bland annat förflutet inom Gilette Sverige. Totte Malmström, 55 år, är VD för Bioglan Production, nästan 30 års erfarenhet från läkemedel och bioteknik, från Astra till att starta bioteknikföretag på Ideon som BioCarb och MonoCarb, därefter VD på Hydropharma, som blev Bioglan

14 Organisationsstruktur & Prognoser Wilh. Sonesson har byggt upp en stark marknadsnärvaro i Norden genom ett flertal förvärv av kompletterande bolag med varierande inriktning. Koncernens olika verksamheter är nu uppdelade i två affärsområden; Manufacturing & International och Nordic Market & Distribution. Intäkter och rörelseresultat redovisas för de två affärsområden men inte för de ingående verksamheterna. Som en följd av förvärvet av Friggs delades marknadsbolagen i Norden in i en division för fackhandel (apotek och hälsofackhandel) och en division för dagligvaruhandel, vilket avspeglas i nedanstående bild. Källa: Wilh. Sonesson Wilh. Sonesson består av ett stort antal dotterbolag, strukturen på dotterbolagen stämmer dock inte överens med uppdelningen i ovanstående affärsområden då flera dotterbolag har verksamhet inom både affärsområdena Manufacturing & International och Nordic Market & Distribution. Den snåriga strukturen på dotterbolagen gör det svårt att i detalj bedöma respektive affärsområde. Utifrån ovanstående förutsättningar har Redeye gjort nedanstående bedömningar och prognoser för respektive affärsområde. Nordic Market & Distribution Affärsområdet är det största inom Wilh. Sonesson och utgjorde 80 procent av omsättningen De största enheterna inom affärsområdet är följande: HKC omsatte runt 475 MSEK 2004 enligt Redeyes bedömning. Friggs omsatte runt 200 MSEK 2004 enligt bolaget. Naturapoteket omsatte 170 MSEK 2004 enligt Redeyes bedömning. Naturpost omsatte 230 MSEK 2004 enligt Redeyes uppskattning. 14

15 Lönsamhets- och tillväxtförutsättningarna skiftar mellan de ingående bolagen. När det gäller HKC Egenvård är Redeyes bedömning att tillväxtmöjligheterna är goda, marknaden växer med omkring sex procent per år och bolaget har en stark position på den svenska marknaden. När monopolet på receptfria läkemedel försvinner har bolaget goda möjligheter att expandera verksamheten. Efter svagare lönsamhet under 2003 och 2004 bedömer Redeye att rörelsemarginalerna kommer att förbättras till 6-7 procent under de kommande åren. Lönsamheten väntas lyfta från 6 till 11 procent Inom Vitamex är situationen svårbedömd, lönsamheten inom både Naturapoteket och Naturpost är svag samtidigt som dagligvaruhandelsverksamheten torde utvecklas väl. Redeyes sammantagna bedömning är att verksamheten kommer att växa svagt 2005 och med 5-10 procent efterföljande år. Lönsamheten kommer att växa från 6 procent till strax över 10 under efterföljande år. Den mest stabila verksamheten är Friggs som har en stark position och välkänt varumärke. Redeye förväntar sig en tillväxt på omkring 5 procent samt att skalfördelar med övriga Wilh. Sonesson leder till att den nuvarande rörelsemarginalen på 11 procent förbättras ett par procentenheter. Redeyes sammantagna prognoser för Market & Distribution är följande: Nordic Market & Distribution P 2006P Intäkter, externt 588,2 940,2 1179,0 1303,0 Tillväxt 60% 25% 11% Rörelsevinst 13,9 60,3 92,1 136,1 Marginal 2% 6% 8% 10% *Rörelsevinsten omfattar inga centrala poster eller koncernjusteringar. Källa: Redeye Research Manufacturing & International I affärsområdet ingår de tillverkande delarna inom Vitamex och Bioglan samt Australian Bodycare, dessutom ingår de enheter i Sverige och internationellt som hanterar export samt Naturpost utanför Sverige och Norge. I verksamheten ingår Vitamex produktionsanläggning i Norrköping som tillverkar naturläkemedel, vitaminer, mineraler och andra produkter som säljs vidare av andra bolag inom koncernen samt direkt till internationella kunder. Tillgång till en egen modern produktionsanläggning möjliggör en effektiv produktion och goda lönsamhetsförutsättningar för Wilh. Sonesson. 15

16 I och med förvärvet av Friggs skapas rationaliseringsmöjligheter, då en stor del av Friggs produkter kan tillverkas i Vitamex fabrik. Under 2005 kommer tillverkningen av Friggs produkter att börja överföras till Vitamex, vilket kommer att öka produktionen för intern försäljning väsentligt. Wilh. Sonesson tillverkar produkter med så kallade private labels till internationella kunder. Tillverkning av produkter åt internationella kunder innebär att beläggningen i produktionsanläggningen kan ökas och skalfördelar uppnås. Sammantaget är lönsamhetspotentialen mycket stor vid tillverkning åt internationella kunder. Fler internationella affärer är att vänta I slutet på november 2004 meddelade Wilh. Sonesson att bolaget slutit ett avtal med danska Ferrosan angående tillverkning av produkter för den polska marknaden till ett värde av omkring 120 miljoner kronor över fem år. Den senaste internationella affären var i februari 2005 med den brittiska dagligvaruhandelskedjan Tesco som beställt vitaminer och mineraler till ett värde av 90 miljoner kronor över två år. Bolaget uppger att det internationella intresset för Wilh. Sonessons produkter är stort och ledningen har flaggat för att flera liknande affärer kommer att presenteras under Även Redeye ser positivt på bolagets möjligheter till internationell försäljning. En ökad export samt ökade skalfördelar i produktionen borgar för en stark utveckling för Manufacturing & International. Sammantaget har Redeye följande prognoser för affärsområdet: Manufacturing & International P 2006P Intäkter, externt 126,2 234,3 249,4 266,7 Tillväxt 86% 6% 7% Rörelsevinst 36,9 19,8 56,5 65,5 Marginal 29% 8% 23% 25% Källa: Redeye Research Den svaga lönsamhetsutvecklingen 2004 berodde främst på en negativ resultatutveckling för koncernens postorderverksamhet i Norge. Utvecklingen i postorderverksamheten har en väsentlig påverkan på koncernens resultat och var huvudorsaken till att Wilh. Sonesson vinstvarnade den 28 oktober. Orsaken uppges vara en kombination av felsatsning och förändring av lagstiftning (NIX-register), med möjlighet att spärra telefonnummer mot marknadsförings-, försäljnings- och insamlingssamtal. Åtgärder för att förbättra lönsamheten sattes omgående in, vilka enligt ledningen beräknas ge resultat redan under första halvåret Redeye räknar med att resultatutvecklingen för postorderverksamheten återhämtar sig fullt ut först

17 Bolagsbedömning Goda förutsättningar att bygga starka varumärken Efter de senaste årens förvärvsrunda är Wilh. Sonesson idag en tungviktare på den nordiska egenvårdsmarknaden. Wilh. Sonesson har idag flera väldokumenterade produkter under sitt paraply och är positionerat i samtliga distributionskanaler. Därmed anser Redeye att Wilh. Sonesson har goda förutsättningar för att kunna arbeta in starka varumärken. Det är också Redeyes bedömning att Wilh. Sonesson idag utgör en intressant kanal som samarbetspartner för så väl nordiska som utländska aktörer. Wilh. Sonessons främsta styrka ligger i produktsegmentet naturläkemedel och kosttillskott. För att lyckas uppfylla visionen om att bli det ledande nordiska egenvårdsföretaget krävs dock en större satsning på receptfria läkemedel. Wilh. Sonesson är idag i full fart med att förbereda sig för en avmonopoliserad marknad, för att sälja generika under egna varumärken. Där utöver har HKC Egenvård fått tillstånd att bedriva handel med receptfria läkemedel. De receptfria läkemedlen står idag för knappt hälften av egenvårdmarknadens totala omsättning i Norden. Redeyes sammantagna bedömning av Wilh. Sonesson är att bolaget har goda förutsättningar att kunna förverkliga sin vision om att bli det ledande egenvårdsbolaget i Norden. På längre sikt har bolaget fortsatta tillväxtmöjligheter utanför Norden. Skrotat apoteksmonopol en bonus Redeye anser att apotekmonopolets avveckling inte är avgörande för genomförandet av Wilh. Sonessons långsiktiga strategi. Om avvecklingen kommer till stånd, är den snarare en bonusmöjlighet för Wilh. Sonesson. Ett skrotat apoteksmonopol höjer värdet på så väl detaljhandelskedjan Naturapoteket som grossistverksamheten hos Wilh. Sonesson. Naturapoteket utgör ett integritetsproblem Att bedriva verksamhet inom både grossist- och detaljistledet utgör dock ett integritetsproblem för Wilh. Sonesson. Butikskedjan Naturapoteket har nämnts som en avknoppningskandidat, vilket blir tydligare vid en avreglering av apoteksmonopolet. Konkurrensbilden för Naturapotekt förväntas också bli klarare efter ett beslut från EG-domstolen. Just nu laddar Apoteket för kampen om kunderna genom att lansera små egenvårdsbutiker i konceptet Apoteket Shop. Även dagligvaruhandelsaktörer som exempelvis Axfood, ICA och 17

18 Coop har uttryckt sitt intresse för egenvårdsmarknaden vid en eventuell avreglering av receptfria läkemedel. Det handlar om att äta eller ätas Givet att bolaget har en mycket stark ställning inom egenvårdsmarknaden är det viktigt att marknadsandelen försvaras genom snabb expansion på den växande marknaden. Om Wilh. Sonesson lyckas med lönsamhetsmålet med en rörelsemarginal på minst 10 procent, så anser Redeye att det finns tre sätt att komma vidare: förvärva, förvärvas eller bli lämnad kvar ensam när konsolideringen i branschen fortgår. Wilh. Sonessons förvärvsstrategi understryker bolagets roll som konsoliderare av den nordiska egenvårdsbranschen. Redeye bedömer att det finns plats för flera större aktörer och räknar med att Wilh. Sonesson kommer att befästa sin roll som en av dessa. Risken är att lönsamheten inte lyfter Att ledningen genomsyras av en entreprenörsanda styrker tilltron till bolagets framtida tillväxtmöjligheter. Risken är att problem uppstår i samband med att de förvärvade bolagen integreras i koncernens verksamhet och att lönsamhetsmålet inte infrias. Svaret på aktiemarknaden kommer i så fall att resultera i ett kursras, vilket begränsar möjligheterna till nya förvärv. Ett sådant scenario kan sluta med att Wilh. Sonesson blir omkörda och slutar som en B-spelare. Betryggande i sammanhanget är att Wilh. Sonesson idag har två starka huvudägare, Bo Håkansson och Stena, vilket borgar för att korten spelas rätt. 18

19 Värdering & rekommendation Ett skrotat apoteksmonopol är svårt att värdera Redeye har en positiv inställning till Wilh. Sonenssons fortsatta möjligheter att växa så väl omsättningsmässigt som resultatmässigt. Tillväxten förväntas ske både organiskt och genom förvärv. Med en soliditet på 40 procent finns det utrymme i balansräkningen för fler förvärv, något som ledningen flaggat för. Redeye räknar med att den relativt svagare ställningen på marknaderna i Danmark och Norge kommer att stärkas genom ytterligare bolagsförvärv. Dessutom ger en avreglering av apoteksmonopolet ytterligare tillväxtmöjligheter. Hur stora värden som skapas för Wilh. Sonesson om apoteksmonopolet går i graven är svårbedömt och beror dels på avregleringens omfattning och dels på hur lång tid det tar att genomföra dessa förändringar. Rörelsemarginalen förväntas hamn strax över 8 procent Det låter ambitiöst att nå det långsiktiga koncernmålet 0m en rörelsemarginal överstigande 10 procent i år men anses som rimligt för Det är främst synergier och effektiviseringar inom koncernen som väntas lyfta lönsamheten. Vi räknar med att omsättningen stiger till cirka 1430 miljoner kronor samt att rörelsemarginalen hamnar strax över 8 procent för Med stöd utifrån de nya IFRS-reglerna räknar vi inte med några nedskrivningar för 2005, men det är en möjlighet som inte ska uteslutas. I balansräkningen finns en goodwillpost på cirka 530 miljoner kronor (inklusive förvärvet Friggs), men från och med i år görs inte några löpande avskrivningar på goodwill. Aktien är i dagsläget värd 38 kronor Redeye har genomfört en kassaflödesvärdering på Wilh. Sonesson som baseras på ett avkastningskrav (WACC) på 11,7 procent. Utifrån Redeyes prognoser och antaganden på Wilh. Sonesson finns det mycket kvar att hämta i aktien, trots att den nästan fördubblades under förra året. Redeyes kassaflödesmodell motiverar ett marknadsvärde på bolaget om cirka 1330 miljoner kronor, vilket motsvarar 38 kronor per aktie. Uppsidan i aktien är drygt 35 procent, då den för närvarande handlas runt 28 kronor. Om bara Wilh. Sonesson klarar att lyfta marginalen till det långsiktiga koncernmålet bör aktien stiga en bra bit över 40 kronor på sikt. Aptitlig relativvärdering För att få ett perspektiv på värderingen i Wilh. Sonesson genomför vi en jämförande värdering. Att jämföra Wilh. Sonesson med forsknings- och utvecklingsfokuserade läkemedelsbolag är inte relevant. Bättre jämförelsebolag är till exempel Meda (Reuters: MEDAa.ST) som främst marknadsför och säljer generika samt inlicensierade läkemedel som faller utanför läke- 19

20 medelsjättarnas fokus saknar potentialen att bli storsäljare. En jämförelse med Meda är dock inte heller klockren, eftersom tyngdpunkten i Wilh. Sonessons verksamhet än så länge ligger i naturläkemedel och kosttillskott. Ett bättre val för jämförelsevärdering av Wilh. Sonesson är Bringwell (Reuters: BWL.ST) som har en liknande profil inom egenvård. Bringwell är dock betydligt mindre och resultatet är starkt beroende av försäljningen av en produkt, bantningsmedlet CUUR. Därmed saknar Bringwell den stabilitet som Wilh. Sonesson har genom en större produktmix och geografisk spridning. Det mest lämpade jämförelsebolaget anses (enligt Redeye) vara det konsumentinriktade läkemedelsbolaget Omega Pharma (Reuters: OMEP.BR) som har en bred portfölj av egenvårdsprodukter och finns etablerat på de flesta större marknader i Europa. (MSEK) Aktiekurs Börsvärde Oms. 04 Res. 04 Bringwell 1,52 SEK ,5 Meda 275,5 SEK ,8 Omega Pharma * 38,15 EUR ,5 Wilh. Sonesson 28,00 SEK ,5 * Börsvärde, omsättning och resultat är omräknat till en kurs på 9,1 SEK/EUR Källa: Redeye Research Bolag EV/S EV/EBITDA P 2006P P 2006P Bringwell 2,1 1,8 1,6 neg 13,9 10,6 Meda 4,2 2,7 2,5 17,9 11,6 10,8 Omega Pharma 2,5 2,3 2,1 17,1 15,8 13,8 Wilh. Sonesson 1,1 0,9 0,8 13,1 10,2 7,1 Källa: Redeye Research Relativt sätt är Wilh. Sonesson billigt Bringwells aktie har karaktären av en lottsedel och borde handlas med en betydande riskpremie gentemot Wilh. Sonessons. Därför anser Redeye att det är direkt orättvist att Wilh. Sonesson handlas till lägre multiplar än Bringwell, då storlek och stabilitet vanligtvis innebär en lägre risk. Denna tumregel avspeglas i en jämförelse med Omega Pharma, som är betydligt större än Wilh. Sonesson och handlas till högre multiplar. Därutöver skvallrar det faktum att Wilh. Sonesson värderas med en klart lägre EV/Smultipel om att det finns en betydande potential med att höja marginalerna i bolaget. Koncernmålet om en rörelsemarginal på minst 10 procent borde kunna hamna på 15 procent i slutändan. Redeyes slutsats är att marknadens prissättning av Wilh. Sonesson är försiktig och lockar till köp för så väl den kortsiktige som den långsiktige investeraren. Ett skrotat apoteksmonopol skulle dessutom vara en riktig aktiekrydda. 20

21 Bolagsbeskrivning Wilh. Sonesson tillverkar, distribuerar, marknadsför och säljer väldokumenterade egenvårdsprodukter som förbättrar människors hälsa och välbefinnande. Koncernen är uppdelad i två affärsområden; Nordic Market & Distribution och Manufacturing & International. Koncernen har ett antal starka varumärken som säljs på den nordiska marknaden. I koncernen arbetar 455 personer, varav 224 personer med försäljning och marknadsföring. Huvuddelen av personalen, 413 personer, finns i Sverige övriga i Danmark, Finland, Norge och Holland. Aktiekursens utveckling Förändring, % 1 månad -8,2 3 måndader 25,5 12 månder 34, ,3 Resultaträkning, MSEK P 2006P 2007P Tillväxt & lönsamhet P 2006P 2007P Intäkter 715,6 1174,5 1428,4 1569,6 1697,0 Försäljningstillväxt 64% 22% 10% 8% Summa rörelsekostnader -655,9-1080,1-1306,9-1396,3-1486,9 V/A-tillväxt 43% 118% 47% 10% EBITDA 59,7 94,4 121,4 173,3 210,0 Tillväxt eget kapital -33% 8% 18% 21% 19% Avkastning på eget kapital (ROE) 12% 11% 20% 24% 21% Avskrivningar -9,6-19,4-22,9-22,0-20,4 Rörelsemarginal, (EBITDA) 8,3% 8,0% 8,5% 11,0% 12,4% Amorteringar -18,1-22,2 0,0 0,0 0,0 Nettomarginal 3,5% 3,0% 5,4% 7,2% 7,4% EBIT 32,0 52,8 98,6 151,3 189,7 Kapitalstruktur P 2006P 2007P Soliditet 34% 39% 39% 43% 47% Ränteintäkter 2,5 4,8 0,7 2,3 4,8 Skuldsättningsgrad 101% 88% 80% 66% 55% Räntekostnader -10,1-21,0-18,1-20,4-21,2 Nettoskuld, MSEK 246,2 266, Resultat före skatt 24,4 36,6 81,2 133,3 173,3 Sysselsatt kapital, MSEK 777,4 702, Kapitalets omsättningshastighet 0,9 1,7 1,7 1,6 1,5 Skatt 0,4-1,2-4,1-20,0-48,5 Värdering P 2006P 2007P Nettoresultat 24,8 35,5 77,1 113,3 124,8 P/E neg neg P/S 1,4 0,8 0,7 0,6 0,6 Balansräkning, MSEK P 2006P 2007P EV/EBITDA Tillgångar EV/S 1,7 1,1 0,9 0,8 0,7 Omsättningstillgångar EPS 1,01 1,44 2,22 3,27 3,60 Kassa och bank 72,3 34,9 116,4 239,1 376,3 Kundfodringar 81,3 116,1 128,6 141,3 152,7 Aktiestruktur Röster (%) Aktier A Aktier B Kapital Andra fordringar 7,3 0,0 21,4 23,5 25,5 (%) tusental) tusental) (%) Förutbetalda kostnader 14,7 0,0 42,9 47,1 50,9 Stena-koncernen 26, ,1 Lager 143,4 183,2 214,3 235,4 254,5 Bo Håkansson 26, ,6 Summa omsättningstillgångar 319,1 334,1 523,5 686,4 860,0 Övriga utländska ägare 3, ,9 Anläggningstillgångar Wallhouse AB 1, ,8 Materiella anläggningstillgångar 69,0 101,1 114,3 109,9 101,8 Sven Sandberg 1, ,8 Finansiella anläggningstillgångar 85,7 61,0 61,0 61,0 61,0 Novestra 1, ,5 Immateriella anläggningstillgånga 449,4 376,5 376,5 376,5 376,5 Willshall SA 0, ,2 Banco Fonder 0, ,1 Summa anläggningstillgångar 604,0 538,7 551,8 547,4 539,3 Övriga ägare 37, ,0 Totalt 100, ,0 Summa tillgångar 923,1 872,8 1075,3 1233,8 1399,3 Aktien Skulder Reuterskod WSON-B Kortfristiga skulder Lista O-listan Leverantörsskulder 80,8 0,0 128,6 141,3 152,7 Kurs,SEK 28 Upplupna kostn&förutbet int 45,4 0,0 71,4 78,5 84,8 Antal aktier, milj 34,7 Övriga icke ränteb skulder 19,5 170,5 28,6 31,4 33,9 Börsvärde, MSEK 972 Kortfristiga räntebärande skulder 168,4 155,3 142,8 157,0 169,7 Börspost 500 Summa kortfristiga skulder 315,2 325,8 371,4 408,1 441,2 Bolagsledning Långfristiga skulder 150,1 146,4 196,4 196,4 196,4 Bo Håkansson, VD Summa skulder 606,5 528,1 653,4 698,7 739,4 Fredrik Lindgren, vvd och Ekonomichef Lennart Molvin, Affärsutvecklingschef och Investor Relations Eget kapital Anna Westesson, Informationsansvarig Bundet eget kapital 282,5 344,7 344,7 344,7 344,7 Fritt eget kapital 34,1 0,0 77,1 190,4 315,2 Styrelse Summa eget kapital 316,6 344,7 421,8 535,2 659,9 Conny Karlsson, ordförande Summa skulder och eget kapita 923,1 872,8 1075,3 1233,8 1399,3 Per Båtelson Lennart Nylander Kassaflöde, MSEK P 2006P 2007P Ewa Ställdal Intäkter 1174,5 1428,4 1569,6 1697,0 Eva Vingård Rörelsekostnader -1080,1-1306,9-1396,3-1486,9 Bo Håkansson Avskrivningar -19,4-22,9-22,0-20,4 Amorteringar -22,2 0,0 0,0 0,0 Nästkommande rapportdatum EBIT 52,8 98,6 151,3 189,7 Delårsrapport, Q1 11 maj -05 skatt på EBIT -1,7-4,9-22,7-53,1 Delårsrapport, Q2 16 augusti -05 NOPLAT 51,1 93,7 128,6 136,6 Delårsrapport, Q3 15 november -05 Avskrivningar 19,4 22,9 22,0 20,4 Bokslutskommuniké för februari -06 Amortering 22,2 0,0 0,0 0,0 Bruttokassaflöde 92,7 116,5 150,6 156,9 Analytiker Redeye Förändring i rörelsekapital 0,6 49,8 17,7 15,9 Björn Andersson bjorn.andersson@redeye.se Investeringar 4,6 36,0 17,6 12,3 Redeye AB Styckjunkarg 1 Bruttoinvestering 5,2 85,7 35,2 28, Stockholm Fritt kassaflöde 87,5 30,8 115,4 128,